龙头地位稳固,优于行业整体 2018上半年实现归母净利润56亿元,同比+13%;实现营业收入200亿元,同比+7%;EPS为0.46元,加权ROE为3.65%,业绩符合预期。主要业务保持市场前列,股权及债权主承销金额、资管主动管理规模、两融余额均排名行业第一。弱市环境下公司业务主动收缩信用类业务规模,风险压力整体可控;衍生金融工具投资支撑自营逆势增长,股权类投资稳健释放利润。综合看来,公司龙头地位稳固,有望强者恒强,预计2018-20年EPS为1.05/1.23/1.41元,维持买入评级,目标价20.80-22.10元。 投行多项业务行业领先,综合竞争优势显著 投行加强对重点行业龙头企业的覆盖,对新兴行业精耕细作,继续贯彻“全产品覆盖”业务策略。上半年IPO规模80亿元,同比+4%;股权类再融资规模833亿元,同比-31%。债券主承销规模2624亿元,同比+30%;完成A股重大资产重组交易224亿元,市场份额8.16%,排名行业第三。上半年公司共实现投行业务净收入17.5亿元,同比-5%。 交易类资本中介型业务持续行业领跑,信用类业务收缩规模控制风险 股权衍生品、固定收益、大宗商品及大宗经纪四大交易类资本中介业务齐发力,面向机构客户提供个性化专业化金融服务。信用类业务收缩规模控制风险。据我们测算,股权质押式回购规模较去年底下降约186亿;融资融券较去年底下降约60亿。公司实现利息净收入9.32亿元,同比-28%。衍生金融工具投资支撑自营逆势增长,投资收益(剔除对联营合营企业投资)+公允价值变动损益约49亿元,同比+16%。经纪业务大力开拓,市场份额6%。实现经纪业务手续费净收入41亿元,同比+3%。 资管主动管理规模排名第一,股权类投资稳健释放利润 资管坚持加强投研建设,提升管理水平。公司资产管理规模为人民币15338亿元,市场份额10.3%,主动管理规模人民币5,832亿元,均排名市场第一。实现资管净收入29亿元,同比+9%。子公司中信证券投资全面承担自营投资品种清单以外的另类投资业务,投资项目广泛涉及国内和国际业务。金石投资作为私募股权投资平台,新增对外投资规模超过15亿元。据我们测算,上半年股权类投资稳健释放利润约5亿。国际业务已完成境外平台整合和重组,下阶段将重点专项投资和多元化。 稳健均衡优势显著,创新业务布局前瞻,有望强者恒强 公司业务稳健均衡,竞争优势显著,在衍生品和国际业务等创新业务上布局较为前瞻,有望攫取发展先机。预计2018-20年EPS为1.05/1.23/1.41元(前值1.09/1.29/1.53元),对应PE为15、13和11倍,预计2018年BPS13元。可比公司2018年PBwind一致预期中位数1.15,考虑公司作为行业龙头竞争优势显著,给予2018年目标PB一定溢价至1.6-1.7倍,目标价20.80-22.10元,维持买入评级。 风险提示:业务开展不如预期,市场波动风险。

利润符合预期,市场份额稳步提升 公司1H18实现归母净利润164亿元,YoY+34.2%;业绩增加主要受传统险准备金折现率假设更新及权益市场震荡下行的共同影响。保费收入3605亿元,YoY+4.2%;市场份额约22%,较年初+2.3pct。非年化ROE为5.11%;EV为7692亿元,YoY+10.28%。公司推进转型,边际改善显著,预计2018-20年EPS分别为1.51、1.97和2.24元,维持“买入”评级。 边际改善显著,保费结构优化 公司1H18新单保费1253亿元,YoY-24%,较1Q18新单-35%的降幅大幅收窄,二季度新单同比提升22%,边际改善显著。大幅压缩趸交业务512亿元,首年期交817亿元,占长险首年保费89%,YoY+33.12pct,缴费模式持续优化;其中个险首年期交614亿元,YoY-2.6%,在长险首年业务中占比达99.8%,YoY+0.04pct,代理人渠道稳步发力。健康险新单实现保费305亿元,YoY+29%,在储蓄险销售乏力的情况下,产品实现积极转型。14个月和26个月保单继续率同比提升0.7pct和1pct,保单质量稳步提升,在新单承压下实现续期的持久稳定。 代理人规模回落,保障险销售发力 受开门红新单销售不景气的影响,公司6月末个险渠道代理人规模为144.1万人,较年初下滑8.7%,季均有效人力受总人力回落影响,较年初小幅下降5.6%。公司加快新人培训和主管培养体系化运作,加大保障险销售力度,长期保障型产品销售人力规模大幅增长,同比提升31%。投资规模稳步提升,市场环境拖累收益水平截至6月底投资资产2.71万亿元,较年初增长4.6%。新增配置固收类资产到期收益率较存量显著提升,但受基金分红下降的影响,净投资收益率小幅下滑0.07pct至4.64%;受市场环境影响,总投资收益488亿元,YoY-13.9%,总投资收益率同比下滑0.92pct至3.7%。 准备金释放提升利润,新业务价值增长值得期待 由于保险合同准备金计量基准收益率1H18提升4.08bps(1H17为-16.14bps),增加税前利润26亿元,我们认为全年准备金将持续释放,利润提升空间有望保持。新单销量低迷叠加个险渠道价值率下滑,NBV同比降低24%,在银保渠道价值率抬升的催化下,总价值率经测算约为22.4%,YoY+1.1pct。我们认为2H18保障险持续发力,NBV增长值得期待。 转型持续推进,维持“买入”评级 公司保费结构持续优化,向高质量发展持续推进,鉴于行业转型期保费增长短期仍有压力,小幅下调盈利预测,预计2018-2020年EVPS分别为28.81、33.02和37.94元(前值为29.23、33.37和38.23元),对应P/EV为0.78x、0.68x和0.59x。我们维持公司2018年1.-1.1xP/EV,目标价格区间28.81~31.69元,维持“买入”评级。 风险提示:资本市场大幅波动投资收益急剧下滑,保费收入不及预期。

利润符合预期,业务板块运营稳健 公司1H18实现归母净利润581亿元,YoY+33.8%;归母营运利润593亿元,YoY+23.3%;模拟准则修订前归母净利润624亿元,YoY+43.7%。集团非年化ROE为11.6%,YoY+1pct;集团EV为9274亿元,YoY+25.5%。公司不断提升现金分红水平,派发中期股息0.62元/股,YoY+24%,此前已于1Q18派发30周年特别股息0.2元/股。公司综合金融优势突出,看好未来发展前景,预计2018-20年EPS分别为6.70、8.43和10.01元,维持“买入”评级。 个人客户业务价值快速提升 个人业务营运利润贡献504亿元,YoY+28.3%,为核心驱动力。个人客户量1.79亿人,YoY+25.2%,新增客户2581万人,YoY+39.2%。30.8%集团个人客户同时持有多家子公司的合同,一站式综合金融服务协同效应优势凸显。 寿险价值改善显著,代理人质态影响有限 开门红销售不及预期的情况下,公司主动调整产品结构,大力推进保障险业务,以平滑储蓄险下滑压力,个人业务1H18新单保费收入945亿元,YoY-10.6%,较1Q18的-16.6%增速有较大改善。其中首年期缴保费占比91.9%,YoY+0.3pct,为后续稳定的现金流提供保障;代理人渠道贡献保费87%,维持高位,推动价值率提升4pct至38.5%,进而推动NBV小幅提升0.2%。虽代理人产能下滑24%,但协同效应缓释收入波动,仅小幅下降4.8%,规模较年初小幅上升0.1%,未来将向质态提升加快转型。 产险多元布局优化结构,资产管理积极应对加快转型 产险保费稳健增长,车险仍为主要贡献,综合成本率逐步改善,此外广泛布局优化险种结构,动能转变促进业务发展。银行转型逐步呈现佳绩,零售业务快速突破,收入与ROE得到提振,未来集团资源有望逐步加码。证券信托积极应对市场变化,挖掘活跃客户提升发展动能。市场行情影响下,资金组合管理收益率下滑,积极调整资产配置,降低权益敞口,优选非标资产,风险可控,下行压力有限。 金融科技业务多点发力,维持“买入”评级 陆金所积极调整业务结构,经营改善稳健发展;平安好医生联交所上市,金融壹账通和平安医保科技完成融资,投后估值分别达到75亿美元和88亿美元,资本推动业务发展,估值有望进一步提振;汽车之家行业地位巩固,为打造生态圈提供竞争优势。结合中报业绩,调整盈利预测,预计2018-20年EVPS分别为56.6、68.3和82.2元(前值为54.4、65.7和79.1元),对应P/EV为1.05x、0.87x和0.72x。综合考虑友邦和大陆险企估值倍数,考虑科技孵化新模式,给予龙头一定溢价,给予2018年1.3-1.4xP/EV,目标价格区间73.58~79.24元,维持“买入”评级。 风险提示:市场波动风险、利率与政策风险、技术风险、消费者偏好风险。