公司发布《未来三年（ 2024-2026 年）现金分红规划》， 2024-2026 年，公司全年固定现金分红金额分别为人民币 7.5、 8.5、 10.0 亿元， 此外， 2024-2026 年连续三年，当年实现的归母净利润较上年度同比增长超过 18%时，公司将启动当年度特别现金分红计划，且现金分红金额下限为人民币 2000 万元。 公司推出第二期员工持股计划， 针对公司核心经营管理团队（ 28 人），计划以13.17 元/股的价格受让公司已回购股份， 对应公司股票数量总数不超过 750 万股， 对应 2025-2027 年公司层面业绩考核目标为归母净利润分别不低于 17.25、19.84、 22.81 亿元。评论：第二个三年发展规划出台， 进一步奠定公司稳健成长属性。 公司于 2021 年上市，第一个三年计划期间（ 2022-2024） 实现了业务布局的逐步完善与经营业绩的快速增长，“一主两翼”业务发展态势持续向好。 此前公司于 2022 年 9 月推出第一期员工持股计划， 公司层面业绩考核指标为 2022-2024 年归母净利润分别不低于 9.5、 12.0、 15.0 亿元， 过去 2 年公司均超额完成业绩考核目标，其中 22 年实现归母净利润 10.90 亿元，实际完成度约 114.7%； 23 年实现归母净利润 13.06 亿元，实际完成度约 108.8%。 此次公司推出第二期员工持股计划， 旨在立足业务发展战略落地的关键时期， 有效推动第二个三年计划（ 2025-2027） 经营计划及业绩考核目标的实现。从业绩考核目标来看，公司 24-27 年间的归母净利润均有望维持约 15%的增速， 稳健成长属性有望进一步夯实。 积极践行回报股东， 未来三年现金分红计划凸显公司长期价值。 公司积极践行新国九条要求， 强化业绩考核与兑现， 积极回报股东。 其中 2023 年累计派发现金红利 4.34 亿元， 占 23 年归母净利润的约 33.3%， 当年股息率约 2.5%。 随着公司盈利稳定性和增长确定性的逐步增强， 公司推出 2024-2026 年现金分红计划， 其中预计固定现金分红金额占各年业绩考核目标净利润的比例分别为50.0%、 49.3%、 50.4%， 以 6 月 6 日收盘价计，对应 24-26 年股息率分别为4.1%、 4.7%、 5.5%，如考虑特别现金分红加成，则股息率有望进一步抬升。 后续公司在保证自身稳健成长的同时， 价值属性亦将持续凸显。 投资建议： 我们维持公司 2024-2026 年归母净利润分别为 15.37、 17.76、 20.06亿元，对应 EPS 分别为 2.43、 2.81、 3.17 元，当前市值对应 PE 分别为 12x、10x、 9x。采用相对估值法，考虑到公司能源服务业务的稀缺性以及特种气体业务的高壁垒及高成长性，后续二者的利润贡献占比预计将持续提升。我们给予公司 2024 年 15 倍 PE，对应目标价 36.45 元， 维持“强推”评级。 风险提示： 天然气价格大幅波动、采购模式调整、项目建设及投产不及预期、汇率波动风险。

深耕清洁能源，一主两翼构建综合业务体系。公司以LNG、LPG清洁能源业务起步，经过30多年的发展，通过清洁能源产业链的横向和纵向延伸，目前已逐步构建起了“一主两翼”的业务发展格局，形成“清洁能源—能源服务—特种气体”三大板块高效协同发展的业务体系，实现综合能源“端到端”的全产业链布局，综合竞争力持续增强。 清洁能源：立足主业，能源转型趋势赋予时代机遇。随着全球LNG供给端的逐步宽松、运输端的运力提升以及需求端接收站能力的快速扩容，LNG销售及资源匹配业务预计将逐步进入景气上行周期。2023年国内天然气表观消费量约3900亿方，2040年需求峰值有望达6100亿方，增量空间可观。公司通过完善的资源池布局、高效的资源配置及稳定的顺价能力构建起了清洁能源业务的竞争优势，其中海气长约为公司的核心资源，目前与马石油和ENI签订的每年协议量约100万吨左右，后续将择机扩充长约规模；下游客户实行精准资源匹配，终端用户销售比重稳步提升；过往8年的LNG平均吨毛利维持在500元以上，顺价能力稳定且享受华南高毛利市场溢价。 能源服务：稀缺优质资产，提升综合能源服务商价值创造力。公司主要通过能源物流与能源作业开展综合服务。能源物流板块主要依托自有的船舶、接收站、漕运等核心资产，公司目前自主控制8艘运输船，在建船舶全部投运后年周转能力预计将达400-500万吨；同时公司拥有华南地区唯一的民营接收站，LNG+LPG合计周转能力达300万吨，后续窗口期业务有望贡献增量。能源作业服务包括回收处理及辅助排采，为上游资源方提供井口天然气回收处理及低产低效天然气井增产服务，目前公司合计控制的井上陆气资源已近100万吨，井下治理井口数亦处于快速放量阶段。伴随国内天然气的增储上产，公司能源作业板块有望实现快速增长，贡献较稳定回报的同时构建较强的业务壁垒。 特种气体：高壁垒终端应用，提供未来成长新动能。氦气凭借优异的理化性质在半导体、光纤、低温及航天领域实现较快需求增长，国内自主安全供应重要性凸显。公司依托内蒙森泰LNG公司建立BOG提氦装置，目前拥有高纯度氦气产能36万方/年，目前正同步推进新提氦工厂的产能建设，并积极布局进口液氦槽罐等资产，后续有望实现“国产气氦+进口液氦”的双资源保障。在终端应用方面，公司连接上游资源及下游终端零售气站，并在海南文昌布局国内首个商业航天发射场的特气配套项目，业务壁垒持续深化。后续公司在航天特气领域拥有较大的成长空间，并为公司业务发展增添新动能。 投资建议：首次覆盖，给予公司“强推”评级。我们预计公司2024-2026年可分别实现归母净利润15.37、17.76、20.06亿元，对应EPS分别为2.43、2.81、3.17元，当前市值对应PE分别为11x、9x、8x。采用相对估值法，考虑到公司能源服务业务的稀缺性以及特种气体业务的高壁垒及高成长性，后续二者的利润贡献占比预计将持续提升。我们给予公司2024年15倍PE，对应目标价36.45元，首次覆盖，给予“强推”评级风险提示：天然气价格大幅波动、采购模式调整、项目建设及投产不及预期、汇率波动风险。

事项： 公司发布 24年一季报， 24Q1实现收入 4.48亿元，同比减少 21.10%；实现归母净利润 0.42亿元，同比减少 68.12%； 实现扣非归母净利润 0.15亿元，同比减少 86.97%。 评论： 碳纤维产品跌价致盈利收窄，期间费用率有所提升。 受益于西宁基地产能的稳步放量， 公司碳纤维产销快速增长。 23年实现碳纤维销量 1.80万吨，同比+92%； 受碳纤维行业供需转向宽松及下游应用拓展进度影响，碳纤维价格仍有承压， 23年公司碳纤维平均售价约 12.43万元/吨，同比-41%； 成本端随着西宁基地的负荷提升，产品单位成本快速下行， 23年公司碳纤维单吨成本约8.68万元/吨，同比-21%。 进入 24年， 国内碳纤维价格仍处低位， 24Q1小丝束 T300（12K）、 T700（12K） 均价分别约 9.0、 14.3万元/吨，同比分别-28%、-34%；大丝束 T300（25K）、 T300（50K）均价分别约 7.7、 7.2万元/吨，同比分别-38%、 -36%。 24Q1公司实现毛利率/净利率分别为 25.25%/9.32%，同比分别-15.6/-13.7pct，期间费用率同比+4.2pct 至 19.9%，主要系管理费用增加。 大丝束碳纤维逐步提价，行业盈利或阶段性企稳。 24年以来， 在上游原料丙烯腈的成本助推及下游如低空经济等增量需求的逐步放量，大丝束碳纤维价格迎来上涨，截至 2024年 5月 3日， 国内 T300（25K）、 T300（50K） 价格分别涨至 8.0、 7.5万元/吨， 较年初分别提升约 3.9%、 4.2%。 当前成本支撑下， 碳纤维价格继续大幅向下的空间或已较为有限， 待下游需求逐步修复后， 行业盈利或可实现阶段性企稳。 研发布局稳步推进， 产能增量及应用拓展潜力助力公司竞争优势提升。 截至2023年末， 公司碳纤维总产能已达到 2.85万吨，产能规模跃居世界前三， 在压力容器、光伏热场已拥有较高的市占份额，风电叶片领域应用快速拓展。 目前公司正加紧研发包括 T800级碳纤维预浸料产品在内的相关项目， 后续有望逐步辐射航空航天及船舶领域，截至 23年末， 碳纤维航空应用研发项目工程进度已超 64%。连云港年产 3万吨高性能碳纤维项目稳步推进， 后续公司有望在高性能碳纤维产品领域获取更高的市场份额，并在电子 3C、汽车、无人机等新兴领域持续拓展产品应用潜能，我们看好公司作为行业龙头获取更强的竞争优势。 投资建议： 考虑到下游需求复苏仍需时间， 我们下调公司 24-25年归母净利润预测分别至 3.64、 4.47亿元，对应 EPS 分别为 0.40、 0.50元， 并新增 26年归母净利润预测 6.17亿元，对应 EPS 为 0.69元， 当前市值对应 24-26年 PE 分别为 66x、 54x、 39x。 考虑到周期底部及公司长期成长性， 参考公司历史估值中枢， 给予公司 2025年 65倍 PE，对应目标价 32.5元，维持“推荐”评级。 风险提示： 原料和能源价格大幅波动风险、行业产能短期释放过快风险、下游需求不及预期、产能建设及释放进度不及预期。

事项： 公司发布 24年一季报， 24Q1实现收入 100.41亿元，同比减少 49.44%；实现归母净利润 8.07亿元，同比减少 73.15%； 实现扣非归母净利润 7.74亿元，同比减少 73.88%，环比增长 8.56%。 评论： 产销规模下降叠加产品价格较弱，公司一季度营收同比下降较多。 1）煤炭方面， 一季度国内煤炭市场供给维持宽松态势， 24Q1秦皇岛 Q5500动力煤平仓价 902元/吨，环比下降 6%；而甘肃地区煤价总体平稳， Q5500电煤车板价 760元/吨，环比基本持平。受极端天气及安全检查影响，公司一季度煤炭产量有所下降，其中原煤/提质煤产量同比分别-13%/-19%至 589/86万吨；销量同比分别-1%/+27%至 780/122万吨。 2）天然气方面， 一季度全球气价在库存高位及气温偏暖的背景下继续下行，其中 LNG 到岸价/国产 LNG 出厂价同比分别-43%/-25%。而国内管道气资源充裕， LNG 产量持续高位，因此一季度公司天然气产销规模有所下滑，其中产量/销量分别同比-5%/-44%至 13.42/82.10万吨。 3）煤化工方面， 相关产品装置负荷仍处于稳步回升中，其中甲醇/煤基油品/副产品产量同比分别-4%/-15%/-3%至 29/14/11万吨，销量同比分别-46%/-19%/-49%至 28/14/16万吨，乙二醇装置于 3月末完成技改消缺及投料，并于 4月 3日产出聚酯级产品。 24Q1公司实现毛利率 17.48%，同比 /环比分别 -6.05/+3.25pct；实现净利率 7.67%，同比/环比分别-7.31/+6.04pct。一季度期间费用率达 5.38%，同比+2.32pct，主要系财务费用有所增加。 盈利中枢或逐步抬升，高股息凸显长期配置价值。 2023年公司拟派发现金红利 0.7元/股（含税），分红比例为 87.9%，较 2022年+35pct， 截至 4月 25日收盘， 当前股息率达 9.6%。 考虑到随着公司新增产能的逐步落地，公司盈利能力中枢有望进一步抬升。公司在 2022-2024年执行每年实际分配现金红利不低于 0.70元/股，后续高分红或具备可持续性，公司长期配置价值有望逐步凸显。 氢能示范项目全线贯通，绿色能源战略转型加速。 公司依托自身企业优势， 加快启动绿色能源战略转型，在 CCUS 及氢能方面项目布局逐步取得成效。其中在 CCUS 方面， 一期建设 10万吨/年示范项目已成功运行， 24Q1实现 CO2产量约 2.81万吨， 300万吨/年 CCUS 项目已完成产品工艺路线论证，项目建设逐步启动。在氢能方面，目前已有 10辆氢能重卡牵引车共加氢 11.4吨，场景内运输 729辆次，共运输煤炭 5.34万吨； 氢能示范项目水电解制氢装置一次开车成功，产出合格氢气，氢气纯度达 99.992%。目前公司氢能示范项目全面进入到试生产运行阶段，电解水制氢+工业副产氢+储氢+加氢+运氢+用氢全线贯通，在提升公司竞争力的同时亦将加快公司第二次战略转型步伐。 投资建议： 考虑到马朗煤矿手续尚需办理，我们下调公司 24年利润预测至55.04亿元（前值为 59.25亿元），维持 25-26年归母净利润预测分别 65.17、76.29亿元，对应 EPS 分别为 0.84、 0.99、 1.16元， 当前市值对应 24-26年 PE分别为 9x、 7x、 6x。 采用相对估值法， 参考同行业可比公司平均估值，考虑到公司拥有明确的量增逻辑，兼具高股息、低估值的属性，我们给予公司 24年10x 估值，对应目标价 8.40元， 维持“强推”评级。 风险提示： 能源价格大幅波动、地缘政治风险、产能建设进度不及预期、煤化工下游需求不及预期等。

事项： 公司发布 23年报， 23年实现收入 120.44亿元，同比增长 9.62%；实现归母净利润 14.10亿元，同比减少 46.99%；实现扣非归母净利润 24.14亿元，同比减少 9.40%。其中 Q4单季度实现收入 40.06亿元，同比增长 52.18%；实现归母净利润-0.96亿元，同比减少 130.46%；实现扣非归母净利润 8.76亿元，同比增长 157.10%，非经常损益较大主要系对子公司蒙大矿业诉讼事项计提预计负债 9.64亿元。 公司计划每股派发现金红利人民币 0.3元（含税），合计分配利润约 11.19亿元，占 23年归母净利润的 79.36%， 按照 2024年 4月 15日收盘价计， 股息率达 4.79%。 同时公司发布 24年一季报， 24Q1实现收入 32.80亿元，同比增长 31.03%；实现归母净利润 5.69亿元，同比减少 12.70%。 评论： 主营产品产销规模稳步增长，纯碱景气仍维持相对高位。 从各产品经营数据来看： 纯碱： 23年产量 269万吨，同比+74%；销量 257万吨，同比+59%；全年销售均价 2091元/吨，同比-8%；全年实现毛利率 59.6%，同比+1.9pct，全年维持较高景气度。小苏打： 23年产量 118万吨，同比+3%；销量 120万吨，同比+4%；全年销售均价 1058元/吨，同比-26%；全年实现毛利率 43.1%，同比-9.5pct，主要系 23Q2小苏打价格下跌较多，影响产品盈利。尿素： 23年产量167万吨，同比+4%；销量 181万吨，同比+16%；全年销售均价 2111元/吨，同比-13%；全年实现毛利率 24.6%，同比-5.0PCT。 从各主要子公司及联营企业经营情况来看： 中源化学（持股 81.71%，纯碱+小苏打）： 23年实现净利润15.58亿元，同比减少约 6.56亿元，主要系纯碱及小苏打价格下跌导致盈利趋弱。银根矿业（持股 60%，纯碱+小苏打）： 23年实现净利润 7.67亿元，同比大幅扭亏，主要系阿拉善纯碱及小苏打产能稳步释放带来利润增量。蒙大矿业（持股 34%，煤炭）： 23年实现净利润 16.52亿元，同比减少 11.51亿元。主要受煤炭成本增加及价格下跌影响，盈利继续回落。目前蒙大矿业已被执行划转探矿权低价转让差价款 22.23亿元，公司与中煤能源的比例确认仍在仲裁过程中。 阿拉善天然碱产能稳步释放，铸就成本+产能核心竞争优势。 公司银根矿业阿拉善塔木素天然碱项目建设稳步推进，其中一期 500万吨纯碱项目 1-3线已达产， 4线正在试车过程中。按照 1-3线合计 400万吨的纯碱产能推算，我们预计阿碱项目 2023年纯碱产量贡献或达 100万吨以上，并带来成本端的持续下降， 23年纯碱单位成本已降至 808元，较 22年下降约 197元/吨，其中单位材料、单位人工及单位制造费用分别下降 222、 6及 15元/吨，随着后续 4线的达产运行，预计公司纯碱成本仍有降幅空间。 目前银根矿业二期 280万吨纯碱项目于 2023年底启动建设，并已开展工程设计、现场勘探、部分长周期设备订货、项目开工手续办理等前期工作，计划于2025年底建成。着眼未来，阿碱项目的投运有望重塑行业竞争格局，公司纯碱市占率有望从 23年的 15%进一步提升至 26年的 22%，并有望凭借产能及成本优势筑牢护城河，打开长期成长空间。 投资建议： 考虑到后续纯碱价格有下行压力且公司产能释放尚需时间， 我们下调公司 24-25年归母净利润预测分别至 26.36、 29.36亿元，对应 EPS 分别为0.71、 0.79元（此前预测为 0.75、 0.80元）， 并新增 26年归母净利润预测 35.18亿元，对应 EPS 为 0.94元。 当前市值对应 PE 分别为 9x、 8x、 7x。考虑到 24年起公司产能及成本优势有望逐步兑现，公司有望获取龙头公司周期底部的估值溢价。 我们给予公司 2024年 12倍 PE，对应目标价 8.52元， 维持“强推”评级。