事件: 2018年8月21日,吉林森工发布了半年度报告,实现营业收入6.55亿元,同比增长84.75%,归母净利0.27亿元,同比增长338.17%,销售毛利率41.10%,同比增长69.5%。 观点: 上半年业绩总体向好,同比扭亏为盈。吉林森工上半年,实现营业收入6.55亿元,同比增长84.75%,归母净利0.27亿元,同比增长338.17%,销售毛利率41.10%,同比增长69.5%。其中,单二季度实现营业收入4.56亿元,同比增长82.95%,归母净利润0.08亿元,同比增长121.05%销售毛利率42.75%,同比下降5.69%,业绩扭亏为盈。 人造板行业景气度逐年下滑,吉林森工转型进入矿泉水+园林绿化。在行业景气度下降与竞争激烈的多重压力下,公司原主营人造板业务被逐渐剥离。2017年10月公司发行股份购买苏州工业园区园林绿化工程有限公司持有100%股权,公司目前持有泉阳泉股权75.45%,报告期内子公司吉林森工集团泉阳泉饮品有限公司销量增长,销售费用同比增加。公司的未来发展战略确定为矿泉水和园林工程“一主一辅”的产业发展新战略。 报告期内园林产业发展势头良好,泉阳泉超额完成对赌协议。控股子公司吉林森工集团泉阳泉饮品有限公司归属于母公司所有者的净资产为53,424.37万元,归属于母公司所有者的净利润5,609.38万元,对公司净利润贡献4,490.31万元。矿泉水产品包括:“天然矿泉水”,“天然含气矿泉水”,“泡茶专用水”,三大主要品类。业务涵盖b2b,b2c,东北地区主要经营b2c业务,其他地区b2b,b2c业务各占据50%的比例,矿泉水业务每年可实现20%的增长。全资子公司苏州工业园区园林绿化工程有限公司归属于母公司所有者的净资产为44,965.39万元,归属于母公司所有者的净利润为3,477.97万元,对公司净利润贡献3,477.97万元。 巩固东北市场,开拓华北地区,覆盖全国市场。2016泉阳泉与中国石化合作推出长白山天泉,2018年泉阳泉成为三亚亚特兰蒂斯酒店专用水。泉阳泉销售战略分为三个层面:第一是深度开发东北市场的矿泉水需求,扎实泉阳泉在吉林、辽宁市场的龙头地位;第二是拓展华北市场,目前泉阳泉销售系统区域主要分为北京销售公司和长春销售公司,而北京销售公司全面覆盖了京津、西北、华东、河南河北和山东省区,体现了泉阳泉挖掘华北地区的战略布局;第三是全面挖掘全国市场,泉阳泉立志在巩固现有业务地区的基础上,向全国市场发力,实现品牌全国化的目标。 结论: 报告期内公司实现高质量恢复性增长,“一主一幅”矿泉水+园林产业未来发展势头良好。预计公司2018-2020年公司实现收入13.85/18.28/23.58亿,同比增长35%/32%/29%,实现归属上市公司的净利润0.41/0.59/0.83亿元,对应EPS分别为0.06/0.08/0.12元。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:国家政策风险,食品安全的风险,园林订单不达预期,包装水行业竞争激烈

前3季收入1.80亿元,同比-35.75%;亏损0.93亿元,同比-339.03%。 吉林森工10月26日发布3季报,前3季度实现营业收入1.80亿元,同比下降35.75%;前3季度实现归属于母公司的净利润-0.93亿元,同比下降339.03%;前3季度实现扣非归属母公司净利润-1.70亿元;Q3单季实现收入0.73亿元,同比下降26.60%;Q3单季实现归属于母公司的净利润-0.56亿元。公司前3季度业绩基本符合我们此前的预期。 人造板业务的调整造成报告期收入下滑,陷入亏损。 吉林森工通过将原有的人造板业务出售给大股东的形式实现了相关资产的剥离,因此报告期森林经营产品及智能家居产品的销售较去年同期有较大幅度的下滑,国有林区商品林的停伐则导致公司森林经营业务亏损,同时公司旗下的联营企业产生投资亏损,对公司的业绩亦产生了负面影响。但是伴随包括泉阳泉和园区园林在内的新的资产的成功注入,我们认为公司在2018年有望实现扭亏为盈。 Q3成功完成了收购资产事项,泉阳泉和园区园林成功注入。 公司于2017年10月12日收到证监会针对发行股份购买资产并募集配套资金方案的批复。随后,本次重组标的资产泉阳泉饮品有限公司75.45%的股权和苏州工业园区园林绿化工程有限公司100%股权已经于10月19日完成过户。泉阳泉和园区园林资产的成功注入标志着吉林森工的主营业务由过往的人造板和森林采伐行业转变为瓶装水和园林绿化行业,这一转变将显著的提升公司的收入规模和盈利能力。 看好泉阳泉品牌在区域市场的竞争力。 包装水市场容量增速较快,根据Euromonitor 的统计,2016年中国包装水的销售额达到1378.55亿元,2011-2016年的销售额复合增速为15.43%; 预计到2021年中国包装水市场的销售额将上升至1915.24亿元,2016-2021年的销售额复合增速为8.57%。泉阳泉品牌在东北区域的竞争优势明显,首先泉阳泉在长白山核心区拥有的优质矿泉水源,其次品牌在东北区域市场的知名度高,同时公司还在长白山地区拥有丰富的运营经验。 新泉阳泉2017-2019年业绩承诺为0.84亿元,0.98亿元和1.11亿元。 公司低潮期已过,新起点新征程,维持“买入”评级。 考虑到包装水市场的成长性和泉阳泉品牌的竞争力,看好包装水业务给上市公司带来的业绩弹性。维持我们先前的盈利预测,在配套募集资金股票发行价格与购买资产发行股票价格一致、考虑增发摊薄的假设下,2017-2019年EPS 分别-0.13元,0.38元和0.51元。考虑标的稀缺性和成长能力,给予2018年29-31倍PE 估值,维持目标价范围11.02元~11.78元,维持“买入”评级。 风险提示:包装水行业需求不达预期;包装水行业竞争加剧;食品安全问题;园林业务订单不达预期。

华丽转身:剥离人造板业务,转型包装水及园林。 吉林森工的原主营业务人造板面临行业景气度下滑和竞争激烈等情况,企业经营困难,2016 年公司将下属人造板业务剥离至其与大股东森工集团的合营公司(上市公司目前持股40.22%)。2017 年公司计划通过收购新泉阳泉公司和园区园林公司的方式转型包装水和园林行业,我们认为吉林森工的困境反转趋势已经确立,看好以泉阳泉为品牌的包装水业务未来给公司带来的收入和利润弹性。 以9.43 元价格发行股份收购新泉阳泉和园区园林,交易对价16.86 亿元吉林森工拟以发行股份的方式购买森工集团、睿德嘉信和泉阳林业局合计持有的新泉阳泉75.45%股权,交易对价为8.84 亿元;同时拟以发行股份的方式购买赵志华、上海集虹、陈爱莉、赵永春合计持有的园区园林100%股权,交易对价为8.02 亿元。本次购买资产的股票发行价格为9.43 元,同时附带发行价格调整机制。新泉阳泉2017-2019 年业绩承诺为0.84 亿元,0.98 亿元和1.11 亿元;园区园林2017-2019 年业绩承诺为0.75 亿元,1.05 亿元和1.50 亿元。 包装水市场增长快,泉阳泉品牌区域竞争优势明显。 包装水市场容量增速较快,根据Euromonitor 的统计,2016 年中国包装水的销售额达到1378.55 亿元,2011-2016 年的销售额复合增速为15.43%;预计到2021 年中国包装水市场的销售额将上升至1915.24 亿元,2016-2021 年的销售额复合增速为8.57%。泉阳泉品牌在东北区域的竞争优势明显,首先泉阳泉在长白山核心区拥有的优质矿泉水源,其次品牌在东北区域市场的知名度高,同时公司还在长白山地区拥有丰富的运营经验。 配套募集资金5.64 亿元,进一步完善包装水业务线。 吉林森工拟向包括森工集团在内的不超过10 名符合条件的特定投资者非公开发行股份募集配套资金,总金额不超过5.64 亿元。配套募集资金主要用于完善包装水业务线,募投项目包括长白山天泉20 万吨含气矿泉水生产项目、靖宇海源40 万吨矿泉水建设项目以及销售渠道建设。我们认为配套资金的募投项目一方面扩大了包装水产品种类,另一方面有助于解决过往限制泉阳泉发展的产能瓶颈问题。 看好包装水业务的弹性,首次覆盖给予“买入”评级。 由于包装水市场的成长性和泉阳泉品牌的竞争力,我们看好包装水业务给上市公司带来的业绩弹性。根据盈利预测,我们预计吉林森工2017-2019年收入规模将达到2.00 亿元,14.11 亿元和18.35 亿元,分别同比增长-47.92%,605.75%和30.03%;在配套募集资金股票发行价格与购买资产发行股票价格一致、考虑增发摊薄的假设下,2017-2019 年EPS 分别-0.13元,0.38 元和0.51 元。考虑标的稀缺性和成长能力,给予2018 年29-31倍PE 估值,目标价范围11.02 元~11.78 元,首次覆盖“买入”评级。 风险提示:增发价格调整和推进低于预期;包装水发展低于预期。

(1)2月7日,中央深改组第32次会议召开,最大亮点和重点是,习总向“党政主要负责同志”喊话,“要亲力亲为抓改革,扑下身子抓落实”。 (2)2月9日,山西省召开国有资产监督管理工作会议,今年规格得到大幅提高改由山西省政府主持召开。山西省副省长兼国资委党委书记王一新指出“18家国有控股上市公司今年开始每年都必须在资本市场上有动作,放着宝贵的上市公司平台长期不善利用是一种失职行为。” (3)近日,天津连续召开深化国有企业混改工作专题座谈会,强调以推进混合所有制改革为抓手,加快体制机制创新,实现国有企业经济效益和整体实力显著提升。 股东森工集团为吉林省最大国有企业,东北国改核心标的。 森工集团为吉林省最大国有企业,森工集团为吉林森工最大股东,持股比例达42.57%。原吉林省国资委主任于海军为森工集团董事长,并任吉林森工董事。吉林森工为森工集团上市资本运作平台,是东北国企改革核心标的。 资产重组,打造“美丽生活+健康生态”新主题。 2016年上半年吉林森工以5家子公司、13家公司资产及负债向人造板集团增资,2016年7月吉林森工集团投资有限公司向人造板集团增资13,116万元人民币,增资完成后,吉林森工持有人造板集团降低为36.860%的股权,森工集团持有人造板集团54.785%的股权,成为人造板集团控股股东。按照森工集团与吉林森工签署的《资产交割确认书》,签署日2016年1月31日视为完成交割。目前公司向人造板集团出资的4家子公司的股权的工商变更程序已办理完成,公司向人造板集团出资的13家分公司资产和负债中涉及的相关土地、房屋、车辆等资产由于涉及资产规模较大,相关过户程序正在办理当中。 同时,吉林森工拟以9.43元/股发行1.79亿股募集16.86亿元资金购买新泉阳泉75.45%股权、园区园林100%股权,同时拟以10.09元发行0.81亿股募集8.20亿元配套资金用于矿泉水产能扩建项目、销售渠道建设项目等项目。近日证监会发布“融资新规”,公司将根据其修改部分融资情况。 (1)并购新泉阳泉75.45%股权,长白山水源优势显著。 募集资金中8.84亿元将用于购买新泉阳泉75.45%股权。2016年9月30日泉阳泉签订协议拟换股吸收合并泉阳饮品100%股权,合并后主体为新泉阳泉。 泉阳泉业绩稳健,成长确定性强。泉阳泉2014、2015、2016H1营收分别为2.56亿元、3.16亿元和2.03亿元,归母净利润分别为0.30亿元、0.51亿元和0.53亿元,业绩成长稳健。2017年至2019年泉阳泉承诺净利润分别达0.84亿、0.98亿和1.11亿元。 产品优势显著,水源地成产品最大卖点。泉阳泉饮品有限公司的“泉阳泉”牌矿泉水为国家保护商标,在吉林省具有非常高的市场认同度和市场占有率。泉阳泉水源地常年恒温8摄氏度;PH值成天然弱碱性;含有较高偏硅酸;水源地长白山水源充沛、森林覆盖面积大、拥有火山岩地貌、水流存续时间充分,产品优势显著。 泉阳泉在长白山核心区拥有5处优质矿泉水源,其中优质偏硅酸型矿泉水3处,分别为泉阳泉、峡谷泉和长白山天泉,这三处水源均为低钠、低矿化度、偏硅酸型纯天然矿泉水;复合型天然矿泉水2处,分别为世稀泉和仙人泉,世稀泉5项界限指标达到天然矿泉水标准,仙人泉三项界限指标达到天然矿泉水标准。该5处水源地中,正在投产利用的有泉阳泉、世稀泉和峡谷泉三处,其余两处水源也已开工建设。 布局全国渠道,改善产品结构。从未来发展战略看,一方面公司将持续开拓全国销售渠道,将公司吉林省优势逐步拓展至省外,公司目前在做家庭健康饮水计划,主张家庭饮用上正宗的长白山矿泉水,并与众多知名超市、商场等渠道积极合作,另一方面,公司桶装水2016H营收占比达93.89%,公司未来将重点发展小瓶饮用水。 (2)并购园区园林公司100%股权,发力园林绿化产业。 募集资金中8.02亿元将用于购买苏州工业园区园林绿化工程有限公司100%股权,打造“美丽生态”产业。园区园林是一家以园林绿化为主,集市政、古建、城市照明于一体的施工企业,经过近20年的发展,目前市场已经覆盖西北地区、华东地区、华北地区、西南地区、中南地区等5大区域,承建工程从长江三角洲辐射至多个省市。公司2014、2015、2016H1营业收入分别为3.01亿元、3.45亿元和7.82亿元,归母净利润分别为0.33亿元、0.48亿元和0.05亿元,业绩成长较快。2017年至2019年公司承诺净利润分别达0.75亿、1.05亿和1.5亿元。 园区具有优秀的团队,包括高级工程师15名,国家注册一级建造师9名,资深景观设计师16名,项目经理20余名;拥有跨区域15个省经营的园林绿化工程,300多亩水储备,竞争优势明显。 (3)募集配套资金8.20亿元,扩建矿泉水产能。 募集配套资金8.20亿,将分别投入长白山天泉含气矿泉水生产项目、靖宇海源矿泉水建设项目、泉阳泉年产矿泉水扩建项目和销售渠道建设项目。其中长白山天泉含气矿泉水生产项目总投资1.61亿元,拟使用募集资金1.60亿元,新增矿泉水产能20万吨,项目建设期为3年;靖宇海源矿泉水建设项目总投资2.38亿元,拟使用募集资金1.00亿元,新增矿泉水产能40万吨,当前主体建设项目已经完成,募集资金主要用于购买生产相关设备;泉阳泉年产矿泉水扩建项目总投资2.10亿元,拟使用募集资金2.10亿元,新增矿泉水产能40万吨,项目建设期为2年;销售渠道建设项目总投资3.41亿元,拟使用募集资金3.40亿元,项目建设期为5年。 (4)近日证监会发布“融资新规”,对公司影响有限。2月17日证监会发布了修订后的《上市公司非公开发行股票实施细则》,并于同时发布《发行监管问答--关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》,2017年2月18日,中国证监会发布《证监会就并购重组定价等相关事项答记者问》。 因《证监会就并购重组定价等相关事项答记者问》明确上市公司并购重组总体按照《上市公司重大资产重组管理办法》执行,吉林森工拟以9.43元/股发行1.79亿股募集16.86亿元资金购买新泉阳泉75.45%股权、园区园林100%股权不受影响;因《证监会就并购重组定价等相关事项答记者问》明确上市公司配套融资部分按照《上市公司证券发行管理办法》、《上市公司非公开发行股票实施细则》等有关规定执行,吉林森工以10.09元发行0.81亿股募集8.20亿元配套融资项目定价及规模须做调整,定价方面,基准日应当从公司审议本次重大资产重组相关事项的第七届董事会第二次会议决议公告日调整至发行期首日,规模方面,0.81亿股本超过发行前股本20%,须调整至以下。为保证本次重组的顺利实施,公司将根据《实施细则》的规定对募集配套资金方案进行修改调整。 投资建议:吉林森工剥离盈利较弱的人造板业务后,拟通过收购泉阳泉及苏州园林两公司进入饮料及园林行业,打造“健康生活+美丽生态”概念,同时公司作为吉林省核心国企改革标的,未来发展可期。结合公司泉阳泉、园林资产的业绩承诺,我们预计2017-2018公司归母净利润分别为1.2亿元、2.0亿元,对应5.52亿股本(包括拟定增的2.41亿股本,其中配套融资募集股份我们假设按照不超过原股本20%的股份数1917万股计算)的EPS为0.22、0.36,对应PE为55、33倍,首次覆盖,给予“增持”评级。

盈利预测、估值及投资评级. 公司所属行业为林业及人造板行业,主营业务范围包括森林采伐、人造板及饰面材料、进出口贸易、林化产品等的生产与销售等。在巩固和发展现有产业项目的基础上,公司坚定不移地走多元化发展和产业转型调整的道路。从产业上,向矿产、金融、林木精深加工方向发展;从区域上,向省外资源更丰富、政策更宽松的地区转移发展;从方式上,向资产重组、品牌经营等低成本扩张方式发展。根据我们的盈利预测,公司2012年、2013年营业收入分别为1,685.38百万元、1,859.32百万元,分别同比增长9.25%、10.32%;公司净利润分别为37.97百万元、63.55百万元,分别同比增长-50.12%、67.37%;基本每股收益分别为0.12元和0.20元,对应2012年、2013年的市盈率为55.17、33.10倍,首次给予“推荐”评级。 风险提示. 1、产品销售不畅、各种原辅材料及劳动力成本上涨的风险;2、国家天保二期工程进一步实施木材限采的风险;3、国家房地产调控政策对房地产上下游产业链影响的风险。

“露水河”国内刨花板第一品牌 公司刨花板定位中、高端市场,采用世界先进的设备生产,产品品质佳,市场认可度较高。“露水河”牌刨花板是我国刨花板第一品牌,广受业内好评。公司目前刨花板的设计产能为45.1万立方米,今年在需求提振下,几乎满载运行,销售收入在量价共振下丰收在望。 珍贵树种、需求旺盛,木材价格长线趋涨 公司1998年与森工集团下属红石林业局签订为期40年的森利租赁协议,以租金加育林基金模式开采。公司租赁林木生长于长白山山脉,多为优质红松、樟子松、橡木、楸木等珍贵树种,品质较内蒙与黑龙江等地出产的落叶松高,倍受市场欢迎;且受国家“天保”计划影响,年采伐量有限,供不应求使木材价格长线趋涨。 公司投资看点 刨花板满载生产,需求旺盛:预计2010年,公司刨花板产能利用率达到100%,且因下游需求回暖,公司产品平均提价空间或将大于10%。稳东北、华北,战略进攻华南人造板市场:随着东北地区原料竞争的加剧,公司开始战略布局南方林区,目前除江苏建成10万立方米产能的刨花板生产线外,在广东地区公司更有长期的人造板产能投资计划。林木产品供不应求、提价空间较大:近年来公司木材产销率近乎100%。因国家限量砍伐、俄罗斯预加关税、大小兴安岭禁伐等因素影响,木材价格有较大上涨空间。公司多项计划、增强公司竞争力。 地域开发概念、长期提振公司股价 长吉图区域开发实施方案,刺激公司产品需求增加,给公司业绩发展带来新契机;大小兴安岭规划,或加速木材价格上涨,使公司直接受益。 盈利预测与投资评级 预计公司2010-2012年营业收入分别为12.74亿元、14.01亿元、15.27亿元;按照公司3.11亿股的股本计算,对应EPS分别为0.23元、0.34元、0.37元。参考林业及家具制造业上市企业估值,给予公司2011年35倍PE,那么一年内公司股票的合理价格为11.90元,给予公司“买入”评级。 风险提示 1、房地产政策调控对公司业绩的影响;2、同业竞争加剧给公司经营带来的压力;3、森林灾害等。