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花小伟

德邦证券

研究方向: 轻工制造行业

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工作经历: 登记编号:S0120521020001,曾就职于中国银河证券、中信建投证<span style="display:none">券、红塔证券。 德邦证券研究所副所长,董事总经理,大消费组长,食饮和轻工首席分析师。十年卖方大消费经验,曾任职于中国银河证券,中信建投证券;曾率队获 2015年轻工消费新财富最佳分析师第 5名;2016年轻工消费新财富第 4名,2016年水晶球第 2名,金牛奖第 4名;2017年轻工消费新财富最佳分析师第 3名,水晶球第 2名,保险资管(IAMAC)最受欢迎卖方轻工第 1名;2018年轻工消费新财富最佳分析师第 3名,水晶球第 2名,Wind 金牌分析师第 1名,IAMAC 第 2名;2019年获轻工《财经》最佳分析师第 2名, Wind 金牌分析师第 3名,水晶球第 4名,新浪金麒麟分析师第 4名,等等。</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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酒鬼酒 食品饮料行业 2021-06-16 240.02 -- -- 275.47 14.77% -- 275.47 14.77% -- 详细
馥郁香领袖品牌,产品品质优良。酒鬼酒作为“湘西名片”,品牌基因优秀,其独特的包装艺术、特有的少数民族文化加上神秘的地域文化奠定了酒鬼酒文化名酒的底蕴。湘西特殊的地理位置和气候、“523”酿造工艺和独特的湘西溶洞洞藏从酿造环境、工艺、储藏多维度保障了酒鬼酒的高品质。在优良的品牌、品质基础上,公司基酒储量超4万吨,目前高端销量仅600吨,未来高端放量有保障。目前公司已经形成了内参、酒鬼、湘泉三大品牌,各品牌定位明确,产品矩阵完善。 中粮入主全面革新,公司发展提速。公司历史上曾经历4任控股股东的更迭,中粮入主后,消除了此前公司管理团队不稳定的制约因素。中粮集团极其重视酒业发展,积极推动中粮酒业混改,力争打造中国综合性酒企巨头,酒鬼酒也被列入中粮集团5大战略品牌。背靠中粮平台,酒鬼酒各项战略稳步落地,品牌潜能不断释放,无惧疫情影响,业绩逐年加速。 内参馥郁香引领产品,打造第四大高端品牌。茅台引领下高端白酒持续扩容,预计未来5年年复合增速15%,而千元价位段增速会更快。内参优势在于先天就具有较高品牌形象,2018年底内参公司的成立解决了机制问题,通过圈层营销紧抓意见领袖,销售口径连续三年翻番,馥郁香国标落地助力品牌势能不断提升,内参作为少有的拥有独立品牌且有一定规模的高端白酒品牌,有望成为未来最有成长潜力的单品之一。 酒鬼省内市占率提升空间大,省外认可度提升加速扩张。高端白酒价格上移,次高端白酒进入新一轮扩容周期,预计未来5年年复合增速20%以上,增量规模超1000亿元。公司近年对酒鬼系列进行梳理,大量缩减SKU,对产品进行升级迭代,渠道进行精耕细作。省内充分发挥区域龙头优势,不断向县级市场下沉带来销量提升。省外内参引领下馥郁香消费氛围逐渐形成,通过“一地一策”方式进行布局,省外开拓进展良好,经销商打款积极,酒鬼系列顺势消费者口味多元化需求,有望成为次高端价位段又一泛全国化产品,增速或迈上新台阶。 投资建议:首次覆盖,给予“增持”评级。预计21-23年公司营业收入分别为30.6/41.1/51.8亿元,归母净利润分别为8.4/12.0/15.7亿元,EPS分别为2.6/3.7/4.8元,对应当前股价PE为92.6/64.2/49.2,基于内参高增长潜力,酒鬼系列加速崛起,充分享受全国次高端扩容盛宴,我们首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:省内外竞争加剧,食品安全问题,渠道扩张不及预期
我乐家居 家用电器行业 2021-06-16 11.66 -- -- 11.95 2.49% -- 11.95 2.49% -- 详细
我乐家居:主打原创设计,“整体橱柜+全屋定制”双业务发展。公司秉承“设计让家更美,科技让美实现”的理念,产品定位中高端,主营业务为整体橱柜制造和全屋定制,不断升级设计并完善“工业化”与“信息化”相结合的智能化工厂,为消费者提供设计精美、工艺精湛、质量可靠的定制家居产品。公司营收利润持续高增,增速大幅跑赢行业,毛利率净利率持续上升。2020年公司实现营业收入15.84亿元,同比增长18.93%,净利润2.2亿元,同比增长42.56%;2021Q1公司实现营业收入2.81亿元,同比增长44.34%,实现归母净利润0.12亿元,同比增长458.4%。 定制家居行业:多元化需求驱动,企业营收增速与毛利率分化。短期驱动:2020年商品房住宅销售面积154,878万平方米,同比增长3.2%,2021年有望因商品住宅的销售及竣工交付带来增量房端需求爆发;长期驱动:中国进入存量房时代,精装房/整装/二手房多业态需求,精装修政策利好B端,各定制家居企业纷纷发力大宗业务,整装业务是未来发展趋势,旧改与二手房需求广阔。竞争格局:板块呈现几大阵营,欧派家居、索菲亚、尚品宅配全屋推进,欧派强者恒强;志邦家居、金牌厨柜快速成长;皮阿诺大宗与品牌升级推进;曲美家居定制比例持续提升,且通过收购推进国际化;我乐家居坚守美学,品质品类推进。企业战略与品牌力带来毛利率分化。2015-2018年龙头毛利率稳定在38%上下波动,21Q1受原材料价格波动、收入准则调整等因素影响,行业内多家企业毛利率出现下滑,但是我乐家居毛利率依旧保持在40%以上。 竞争力与成长驱动:产品、品牌内外兼修,生产、渠道两端提效。产品力:定制家居行业存在同质化问题,我乐家居以原创专利为核心竞争力,差异化战略打造长板优势。截止2020年,公司拥有商标权141项、专利184项、软件著作权24项、产品著作权32项。品牌力:公司专注中高端定位,强品牌力决定了公司拥有较强的溢价能力,全屋定制业务毛利率逐年攀升,2020年达到了47.26%,逐步赶超业内龙头企业,并通过多维营销提高品牌影响力。渠道端:公司不断优化渠道结构,直营方面在继续深耕南京、上海等直营市场的基础上新增杭州直营渠道;大宗业务方面扩大战略采购单位的合作体量,新增工程代理,推动工程经销商渠道建设。三年千店强势布局,并且在渠道拓展上坚持精兵策略,重质量、重单店营收。公司制定了“三年千店倍增”的新目标,并且以升级门店为手段提升店效,经测算2017-2020年店效由82.55万元/店增长至94.79万元/店。未来公司将有策略地增设门店,侧重于混合店、全屋专卖店来提升店效与坪效。生产:端:公司实现生产全程智能化,销售端与生产端信息化全流程衔接;2020年公司将位于江宁生产厂区的厨柜产品线搬迁至溧水现代化工业4.0柔性工厂,推进柔性工厂建设保障产能和产品竞争力。 盈利预测及投资建议。我们预计公司2021~2023年营业总收入为20.13、25.25、31.75亿元,同比增长27.05%、25.43%、25.75%,2021~2023年归母净利润为2.69、3.43、4.39亿元,同比增长22.51%、27.58%、27.92%,对应2021-2023年PE分别为14.00X、10.98X、8.58X,2021-2023年EPS分别为0.83、1.06、1.36元。2021-2023年可比公司PE均值为20.79X、17.17X、14.45X,我乐家居具备估值优势。考虑到公司“三年千店”的计划下门店数量将高速扩张,同时公司在原创设计能力上居于行业领先,公司未来品牌力、渠道数量、生产效率都将持续提升,看好公司长期发展,首次覆盖,给予“增持”评级。风险提示:房地产行业波动风险,行业竞争加剧,原材料价格波动,新增产能无法消化,拓店速度不及预期等。
居然之家 批发和零售贸易 2021-06-04 6.63 -- -- 6.66 0.45% -- 6.66 0.45% -- 详细
居然之家:泛家居卖场龙头扬帆起航。居然之家为国内连锁家居卖场龙头,2019年反向购买武汉中商登录资本市场,业务涵盖大家居、自营以及武汉中商旗下的商超百货三大业态,持续推进大家居、大消费融合。秉持直营+加盟双轮驱动的轻资产扩张战略,截至2020年末共拥有门店382家,其中直营90家,加盟292家。疫情影响下,公司2020年实现营收89.93亿元,同比下滑-1.01%,归母净利润13.63亿元,同比下滑56.81%。21Q1公司营收实现超预期增长,营收33.42亿元,同比增长39.05%,利润快速回升,实现归母净利润6.15亿元,同比增长144.58%,业绩拐点明显。 行业:疫情催化,家居卖场整合在即,新模式、新渠道涌现。行业变革:伴随连锁卖场龙头加速向四、五线城市扩张,收编地方卖场,叠加疫情对市场出清的加速机制,市场份额向龙头集中的逻辑确定性凸显。需求渠道变革:1)消费升级、理念迭代下,一站式线下多品+服务的家居体验成主流;2)需求重构,精装渗透率加速提升,整装渠道兴起,跨界合作为主流,两者共同分流平台卖场零售需求;3)疫情形成倒逼机制,线下客流减少、消费者习惯重塑,家居卖场加速数字化转型。 破局:渠道门店下沉,轻资产运营,携手阿里布局新零售,居然之家抢占先机。 1)顺应消费理念和升级趋势,持续挖掘、扩充新品类,实现低频家居和高频消费业态融合,打造一站式线下家居购物体验。2)一方面加盟模式加速四、五线城市渠道下沉挖掘增量客流,另一方面跨界合作家居品牌商,以躺平设计家为前端流量入口涉足整装。3)线下获得阿里54.53亿元战略投资,把握“流量、运营、技术”三大新零售核心,助力卖场数字化转型,线上六大赛道齐开跑:躺平设计家前端引流,居然装饰提供标准化家装服务,丽屋建材超市对标家得宝打造国内高端建材零售商,尚屋智慧家布局智能家居,智慧物流园打造自营物流配送体系,居然管家提供后家装服务维持客户粘性。六大赛道共同打造家居全链条数字化服务平台,开拓家居卖场新未来。 头他山之石:强供应链,广门店覆盖,全球家居卖场连锁龙头HomeDepot提供成功模式。家得宝(HomeDepot)为全球家居卖场连锁龙头,公司的成功为我们提供诸多可借鉴之处:1)强化供应链成本优势明显;2)门店广覆盖;3)紧跟电商消费趋势,持续完善线上线下一体化布局;4)加强企业信息化建设,打造仓储IT系统平台。对标家得宝,居然之家:1)通过“智慧物流园”直接带来10%物流成本下降;2)轻资产模式高效拓展三四线空白市场,门店数、店效稳步提升;3)坚持新零售赋能数字卖场战略,携手阿里线上六大赛道并进,GMV增长显著。居然之家经营策略与家得宝的崛起之路有诸多相似,且处于高速成长阶段,未来可期。 盈利预测及投资建议:我们预计公司2021~2023年营业总收入分别为121.19、138.99、158.50亿元,同比增长34.76%、14.69%、14.04%,2021~2023年归母净利润分别为24.28、27.52、31.77亿元,同比增长78.18%、13.33%、15.46%,2021~2023年EPS分别为0.37、0.42、0.49元,对应2021~2023年PE分为19.90X、17.56X、15.21X。我们选取国内业务品类相似的家居公司富森美、美凯龙、顾家家居、欧派家居作为可比公司,2021-2023年可比公司PE均值为41.26X、34.31X、29.18X。我们考虑到公司线下持续挖掘新品类、新品牌,推动低频家居和高频消费的多业态融合,以加盟模式实现四、五线渠道下沉挖掘增量客流,跨界合作涉足整装;六大赛道打造全链条数字化服务平台,加速数字化转型,开拓家居卖场新未来,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:新冠疫情反复;门店拓展不及预期。
东鹏饮料 食品饮料行业 2021-06-03 97.55 -- -- 269.99 176.77% -- 269.99 176.77% -- 详细
能量饮料行业长坡好赛道,“一超多强”格局下国产品牌有望突围。我国能量饮料市场规模已超400亿元,2014-2019年CAGR达15%,为饮料中增长最快的品类。能量饮料具有一定的成瘾性,消费基本盘稳定。预计未来五年,我国能量饮料市场规模预计保持8%左右同比增速,2025年有望扩容至660亿元。我国能力饮料市场目前呈现“一超多强”竞争格局,行业第一红牛,受商标之争影响,市占率已至2020年的55%左右,第2-5名皆为国产品牌,其中东鹏特饮市占率快速提升至15.4%,位列第二,国产品牌有望把握机遇,实现市场份额进一步提高。 东鹏特饮以高性价比开拓瓶装能量饮料市场,与红牛形成差异化竞争。公司构建了以能量饮料为主的产品矩阵,2020年能量饮料业务占比达94%。公司能量饮料主打“东鹏特饮”品牌,成功打造了2-3-4-5元的产品矩阵,满足消费者多价位、多场景需求。东鹏特饮定位中低端,主打高性价比,通过打造PET塑料瓶包装,成功突破了红牛在罐装市场的垄断。其中2017年推出的500m金瓶已成为公司主力大单品,2020年在主营业务中占62.5%。 全国化推进顺利,募投加码产能建设。公司以“东莞模式”推进全国化布局,通过“一元乐享”等活动,培育潜在的年轻消费者,拉动终端动销,并依靠较高的渠道利润加快终端布局,加速全国化扩张。截至2020年末,东鹏饮料已有经销商1600家,覆盖店面超过120万家,广东以外区域在主营业务收入中营收占比达44%。 公司IPO募投项目将进一步加码产能建设,待生产线全部建成达产之后,公司预计新增110万吨产能/年,为全国化扩张打下坚实基础。 对标怪物饮料,东鹏专注能量饮料赛道的差异化之路前景光明。怪物饮料作为海外能量饮料龙头,凭借MonsterEnergy突破红牛在美国能量饮料市场的垄断,并借助可口可乐实现全球扩张。东鹏特饮与MonsterEnergy早期战略有异曲同工之处,对标怪物饮料,东鹏饮料未来前景广阔。 投资建议:我们预计公司2021-2023年实现营收70.80/94.93/124.36亿元,同比增速分别为42.79%/34.08%/30.99%;实现归母净利润12.19/16.89/22.71亿元,同比增速分别为50.08%/38.61%/34.44%,对应EPS分别为3.05/4.22/5.68元。 基于对公司未来全国化不断推进的良好预期,首次覆盖并给予“买入”评级。 风险提示:新品表现不及预期;竞争加剧;疫情反复。
绝味食品 食品饮料行业 2021-04-22 81.82 -- -- 88.79 8.52%
90.10 10.12% -- 详细
休闲卤制品千亿市场赛道广,格局分散待提升。我国休闲食品市场规模达万亿,而休闲卤制品已发展为第四大品类,量大且增速快,2013-2019年市场规模的CAGR达11.5%,市场规模已超千亿。①品类上,休闲卤制品以肉制品为主,其中鸭肉成为休闲卤制品中最好的赛道,品类扩充成趋势;②渠道上,仍以线下为主,其中2020年品牌连锁渠道占比有望提升至28%,线上端和外卖端进一步拓宽销售渠道,新零售带来线上线下全渠道融合加深;③竞争格局上,休闲卤制品行业格局十分分散,作坊式仍为主要经营模式,2018年行业CR5仅有20.2%。其中绝味2018年市占率达8.5%,远超其他竞争对手。伴随行业品牌化率不断提升、区域品牌逐渐走向全国,行业集中度有望进一步提升,我们看好全国性连锁品牌未来的发展空间。 多品类+广覆盖+强管理,构筑核心壁垒。我们将绝味与竞争对手周黑鸭、煌上煌进行全方位比较,认为绝味作为行业龙头,其核心壁垒主要有以下三点:①多品类:公司通过“品种+包装+口味”三维发力拓品类,如今已研发出近200个休闲卤制品种的丰富产品组合,口味系列丰富程度居于行业前列;②广覆盖:广铺门店与生产基地优势明显,并形成良性循环。一方面,公司“以直营连锁为引导、加盟连锁为主体”,通过超1.2万家门店形成大陆31个省市区域及港澳市场的全覆盖,并已拓展新加坡等海外市场业务,门店的数量和覆盖区域都要远超于竞争对手;另一方面,公司休闲卤制食品采取自主生产模式,依靠超20个工厂作为生产基地,公司生产布局覆盖国内大部分地区及海外,生产布局广度遥遥领先,并搭配冷链配送网络打造“冷链生鲜,日配到店”的供应链优势,全国拓展优势明显,在地区收入占比上最为均衡。③强管理:公司通过员工持股平台+股权激励,深度激发企业活力;通过全方位、强有力的加盟商管理体系,与3000多个加盟商形成合作伙伴关系,建立了深厚的连锁经营护城河;通过信息化管理平台建设,以数据驱动业务运行,实现人效与供应链效率提高。 挖潜增效内拓主业空间,蓄力美食生态外延业务边界。我们认为公司未来的成长,来自于内生和外延增长的双驱动。①主业内生增长驱动:一方面开店加速,公司2020年逆势净增1445家门店;开店策略也从跑马圈地的粗放式开店向深度覆盖的精细式布局转变,积极布局高势能门店,在一二线城市进行加密。同时公司产品大众化定位及投资小回报快的加盟模式具备渠道下沉优势,向低线城市发展潜力足。我们测算中性假设下,公司在全国(不含港澳台)饱和门店数看向2.3万家,未来拓店空间仍大。另一方面公司有望通过产品创新+外卖增量+门店升级+“开好店”等复合型手段,实现单店营收提升可持续。②蓄力美食生态外延增长驱动:公司目光长远,以绝味鸭脖为主城,被投企业为护城河,通过投资打造“美食生态圈”实现互相赋能,探索“第二、第三增长曲线”。 投资建议:预计公司2021-2023年营业总收入分别为66.73/80.26/95.47亿元,分别同比增长26.5%/20.3%/19.0%;考虑到公司股权激励计划费用摊销以及2020年疫情下的低基数,预计公司2021-2023年归母净利润分别为10.01/13.04/16.22亿元,分别同比增长42.8%/30.2%/24.4%;EPS分别为1.65/2.14/2.66元,对应PE分别为47/36/29倍。公司作为休闲卤制品行业领先品牌,核心壁垒深厚。我们看好在开店提速与单店营收持续提升的双驱动下,公司将持续巩固龙头地位,主业将充分受益于行业高景气度而获得长足发展。同时公司积极布局“美食生态圈”,外延成长可期。首次覆盖并给予“买入”评级。 风险提示:疫情出现反复;宏观经济下行;门店拓展不及预期;原材料价格波动;食品安全问题等。
坚朗五金 有色金属行业 2021-04-07 174.00 -- -- 195.63 12.43%
195.82 12.54% -- 详细
坚朗五金:建筑五金集成供应龙头。2020年实现营业收入67.37亿元,同比增长28.20%,实现归母净利润8.15亿元,同比增长85.61%,增长势头强劲。 研发为矛,渠道为盾,品类扩张为锤,高筑公司核心壁垒。(1)研发优势:公司研发投入常年位列行业前三,2019年为2.53亿元,占总营收比重为4.82%,同时发明专利数量和专利总量均处于领先地位。(2)渠道优势:线下渠道,销售联络点持续增加,挖掘客户增量,线上打造平台“坚朗云采”,持续提升客户体验,从2B业务拓展到2C业务,巩固供应优势。(3)服务优势:拥有完善的全球销售服务网络,优质的售前售中售后服务,完善的物流服务体系,(4)信息化建设:各主流业务系统均采用ORACLE提供的系统平台,打通端到端业务链条,打造高效规范的管理体系,解决五金行业SKU众多的痛点。(5)品类扩张:品牌涉及家居建材的方方面面,品牌矩阵丰富且完备,各品类快速增长,品类拓展成效显著。 市场广阔,格局分散,集中化大势所趋。国内五金行业拥有千亿级市场,地产龙头集中、集采趋势、原材料成本等因素推动加速中小企业产能出清,竞争格局不断优化。同时门窗五金、幕墙朝着中高端方向演进,提升五金单价,带动行业扩容。 他山之石:从海外龙头成长路径,看坚朗五金发展逻辑。海外五金龙头伍尔特、亚萨合莱通过品类扩张、外延并购策略做大规模,通过销售服务提升人均创收,通过研发保障长期竞争力,坚朗五金有望复制海外龙头成长路径,成长空间广阔。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2021~2022年营业总收入分别为89.42、114.16亿元,同比增长32.74%、27.66%,2021~2022年归母净利润分别为11.02、14.34亿元,同比增长35.18%、30.13%,对应21年、22年PE为50.91X、39.12X。考虑到公司扩品类将带来业绩的快速增长,公司销售服务、研发护城河深厚,长期看公司高速的增长速度有望延续,看好公司长期发展,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:房地产调控大幅超预期;新冠疫情反复;新品开拓不及预期;建筑业波动风险;应收账款高企风险。
食品饮料行业 2021-03-29 -- -- -- -- 0.00%
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郎酒股份聚焦青花郎,全新定位“赤水河左岸,庄园酱酒”。郎酒两次上榜全国评酒会,具备名酒基因。郎酒位于高端酱酒核心产区,目前拥有 1.8万吨优质酱酒产能,2023年扩容至 5万吨。老酒储量方面,公司目前拥有 13万吨储量,青花郎7年以上基酒 5000吨。2017年,公司握准时机启动青花郎战略,提前抢占千元价位段,青花郎快速放量,成为高端酱酒第二大玩家。2021年郎酒战略再次升级,聚焦青花郎,庄园酱酒与世界对话。 酱酒行业扩容式增长,高端次高端双驱动。“茅台热”引领“酱酒热”,酱酒以 8%的产能,实现 26%的营收,贡献 40%的利润。未来 5年,酱酒行业在消费者、渠道、资本的三重推动下,我们保守估计市场规模有望由 1350亿元跃升至 2800亿元,年复合增速约 16%。其中高端酱酒品类迎合白酒行业“高端化”、“酱酒热”趋势,预计高端酱酒赛道(不含茅台酒)有望实现 30%以上的复合增速。 聚焦青花郎大单品,控量提价拔高品牌价值。郎酒顺利完成产品迭代后,握准“酱酒热”时机开始聚焦渠道改革。一方面,郎酒打造“郎酒庄园”,通过“引进来”与“走出去”大力开拓企业团购渠道,深度绑定高端消费人群。另外一方面,公司秉持“扶好商,树大商”战略,实施计划配额制&价格双轨制提升经销权含金量。 公司战略升级,深度聚焦青花郎,品牌、渠道、产品三手抓,通过控量挺价,实现青花郎批价的螺旋式提升,拔高品牌价值高度,目前青花郎也成功实现顺价销售。 未来展望:为什么青花郎高端化战略能成功?郎酒能率先实现高端酱酒全国化,基于以下原因:1)具备名酒基因,郎酒是除茅台外唯一两次入围全国品酒会、获得名酒称号的酱酒品牌。2)成功打造青花郎大单品,深度聚焦打造核心大单品是全国化的主要路径。3)具备全国化的营销经验。4)川渝地区基本盘稳定。5)把握“酱酒热”本轮景气度,率先渠道变革,实现顺价销售,为以后的渠道库存管控打下坚实基础。6)具有庞大的酱酒产能和老酒储量,未来业绩放量可期。 “庄园酱酒”重新启航。我们预计公司 2020~2022年实现营收 102.0/132.7/166.3亿元,实现净利润 31.1/42.2/57.4亿元。结合绝对估值和相对估值结果,考虑到高端酱酒的稀缺性和增长的确定性,我们给予郎酒股份 2021年 40-45倍 PE,合理市值区间为 1688-1899亿元。 风险提示: 酱酒竞争恶化;提价不及预期;食品安全风险;疫情加剧风险。
盐津铺子 食品饮料行业 2021-03-25 120.00 -- -- 139.90 15.51%
144.47 20.39% -- 详细
盐津铺子:中国零食自主制造第一股,步入成长的“快车道”。盐津铺子在2005年成立以来一直聚焦主业,坚持自主制造,于2017年上市,被媒体誉为“中国零食自主制造第一股”。公司上市后,优化调整战略,中长期战略已升级为“多品牌、多品类、全渠道、全产业链、(未来)全球化”的“两多三全”战略。公司在近年来业绩快速增长,盈利能力较强。根据公司2020年业绩快报,2020年公司实现营业总收入19.59亿元/+40.0%,归母净利润2.42亿元/+88.7%。 我国万亿休闲食品赛道景气度高,细分龙头成长空间大。我国休闲食品市场规模达万亿,12-19年复合增速达12%,但人均消费“量”&“额”远落后于英美日,提升空间大。①品类上:我国休闲食品品类繁多,以烘焙糕点、坚果炒货、休闲卤制品为代表的新兴品类处于快速成长期,量大且增速快;②渠道上:超市仍是最主要渠道,而电商渠道快速发展,线上线下全渠道融合成新趋势。从区域来看,未来下沉市场大有可为,新一线和低线城市发展潜力十足;③生产方式上:根据品类发展路线不同,休闲食品生产方式有自主和代工两种,其中自主生产更适合大单品路线;④竞争格局上:我国休闲食品行业缺乏全国性全品类龙头。但国产品牌凭借本土风味在新兴品类走强,有望突围,实现市占率的提升。 我们认为公司的成长驱动主要在于:①扩品类:公司差异化发力小品类休闲食品,通过品类扩张打造了“多品牌”+“多品类”的多层次产品矩阵。近年来,公司新培育的烘焙、果干、辣条等品类快速成长,尤其烘焙发力中短保细分赛道,已快速成长为公司第一大品类。公司以自主生产为产品扩张的基石,主要聚焦“盐津铺子”和“憨豆先生”两大品牌,在大单品模式下,随着各大品类放量,规模效应渐显,未来发展动能强劲,并依托全产业链布局具备产品定价优势;②布渠道:公司线下核心渠道仍然在于商超,商超中散装基本盘夯实,并通过复制性强的店中岛模式,提高了单店产出和全国覆盖度。同时公司通过经销渠道向下延伸销售网络,为便利店、小超市等打造的定量装将进一步为铺市场助力。而在线上渠道,公司在19年调整战略后全面发力,培育了“焙宁”和“满口香”两大互联网品牌,并积极开拓直播带货、社区团购等新零售渠道。未来公司有望进一步完善“直营商超树标杆、经销商渠道全面拓展、新零售跟进覆盖”的全渠道布局;③拓区域:华中地区是公司的主战场,2020年上半年收入占比44%,但在全国化进程的推进下收入占比不断下降。公司正不断尝试走出国门,未来全球化的远景可期。④高激励:公司在19年实施的股权激励计划效果良好,并在今年2月完成223.67万股、总计2.5亿元的回购,并将拟用于2021年的新一轮股权激励计划。公司的股权激励均主要面向公司董事、高管及核心技术人员,充分激发了他们的积极性,助力公司持续成长。根据21年股权激励计划草案中解锁条件里的对公司业绩考核要求,可以看出公司对21-23年的发展仍然有较高的追求。 投资建议:公司作为国内领先的小品类休闲食品领导品牌,已步入成长的“快车道”。预计公司2020-2022年营业总收入分别为19.59/25.66/32.69亿元,分别同比增长40.0%/31.0%/27.4%;2020-2022年归母净利润分别为2.42/3.11/4.56亿元,分别同比增长88.7%/28.9%/46.4%;EPS分别为1.87/2.41/3.52元,对应PE分别为62/48/33倍。基于对公司在扩产品、布渠道、拓区域、高激励的多维驱动下有望实现高成长的良好预期,首次覆盖并给予“买入”评级。 风险提示:疫情出现反复、宏观经济下行、新产品推广不及预期、食品安全问题等。
东鹏控股 非金属类建材业 2021-03-19 22.16 -- -- 23.40 3.91%
23.02 3.88%
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行业格局:瓷砖行业大行业小公司,龙头市占率极低,提升空间广阔。部分中小企业产能有限、环保意识不足,整体面临淘汰,税收、用工规范等将促进行业整合,中小企业加速出清,龙头产业链地位和话语权增强。 下游需求:短期看,房屋新开工和竣工背离趋势,将在21年持续回补,地产后周期行业受益明显;长期看,精装修渗透率仅三成,长期提升趋势不改,同时,二手房成交趋势上行,将支撑长期需求。 公司驱动:一、深耕C端,提升客单价,带动单店收入增长:继续发挥C端优势,全面提升客单价。1)店面重新装修,提升单店收入;2)1+N销售模式,瓷砖带动辅材销售;3)提升高值产品的销售比例,带动毛利提升。二、B端着力优质战略工程,稳健增长:B端重点做优质战略工程,除了头部地产客户,还重点开拓企业总部、市政工程、总包、商业连锁等优质工程,保持应收账款和现金流稳健,推动公司收入规模稳健增长。三、全国产能布局,共享仓建设,加速龙头集中:公司率先完成全国十一大生产基地布局,有利于公司龙头地位的建立和未来对小企业进行降维打击,同时共享仓建设加速,全国21个共享仓库带动周边的中小经销商的开店,加速渠道渗透,降低运输成本,带动公司利润快速提升。 盈利预测及投资建议:2020下半年是公司经营和业绩的重要拐点,2021年将全面起势,我们预计公司2021~2022年营业总收入分别为98.52、117.39亿元,同比增长35.85%、19.15%,2021~2022年归母净利润分别为12.20、14.53亿元,同比增长43.22%、19.13%,对应21年、22年PE为21.0X、17.6X,考虑到公司零售业务领先全行业,工程业务处于快速拓展期,21年给予公司25倍PE,首次覆盖,给予“买入”评级。
海鸥住工 建筑和工程 2020-05-14 4.93 -- -- 8.89 80.32%
11.96 142.60%
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事件事件一:据克尔瑞研究中心数据统计,4月份TOP100房企单月实现全口径销售金额9002.3亿元,环比增长17.2%,同比增长0.6%,同比年内首次转正。5月1日至5日期间,北京新房市场成交量同比去年“五一”假期增长4.85倍;同时,北京二手房5月1日当天成交量比去年同期增长超过100%. 事件二:5月7日,海鸥住工发布《关于广东科筑住宅集成科技有限公司通过高新技术企业认定并取得证书的公告》,公司三级全资子公司广东科筑住宅集成科技有限公司在2019年通过高新技术企业的认定,认定当年起三年内可享受国家关于高新技术企业的相关优惠政策、按15%的税率缴纳企业所得税。 事件三:4月30日,海鸥住工发布2020年一季报。 公司2020Q1实现营业收入4.54亿元,同比下滑17.16%;归母净利润为-0.21亿元,同比下滑548.28%;扣非后归母净利润为-0.16亿元,同比下滑21320.09%。 我们的分析和判断 20Q1业绩暂时承压,整装卫浴整合成效显现 公司目前拥有有巢氏和福润达两大定制整装卫浴品牌,2019年持续深化转型升级战略,积极开拓国内内装工业化部品部件及服务市场,大力发展定制整装卫浴、橱柜、智能家居等自有品牌的内销业务。公司前期战略布局的整装卫浴等业务成效凸显,2019年实现营业收入25.69亿元,同比增长15.50%;实现归母净利润1.31亿元,同比增长212.03%。 一季度是传统淡季,但新冠疫情影响下,公司业绩仍暂时承压。2020Q1公司营业收入同比下降17.16%;归母净利润为亏损0.16亿元,同比下滑548.28%。同时需要注意到,由于预收货款增加导致2020Q1预收账款同比增长117.78%,前期积压订单有望在疫情缓解后带来收入回升。 疫情期间盈利水平有所下滑,但期间费用控制得当 盈利能力方面,2020Q1公司销售毛利率为17.63%,同比下降4.84pct;销售净利率为-5.13%,同比下降5.96pct。一季度为传统销售淡季,叠加疫情影响复工产出,因此销售收入降幅较大,盈利能力短期承压。 期间费用方面,2020Q1期间费用率为21.64%,同比上升0.90pct。其中销售费用率同比下降0.14pct至5.96%,主要为疫情期间销售下滑导致;管理费用率同比上升1.06pct至8.31%,主要系管理费用多为刚性支出所致;研发费用率同比上升0.89pct至4.27%,主要由于公司重点加速智能化生产进程,低成本自动化应用方面效果显著,开发快速成型工艺、低成本自动化技术等,利用智能化装备助力转型升级,提升公司竞争优势;财务费用率同比下降0.91pct至3.10%,原因是一季度汇率变动,汇兑收益同比增加所致。 全产业链开拓,整装卫浴发展可期 公司致力于内装工业化定制整装卫浴全产业链的布局,自2015年转型战略升级进军定制整装卫浴事业,在深耕整装卫浴部品部件的制造服务能力的同时,不断拓展整装卫浴产业链范围。2019年公司与西门子签订《技术协助协议》,进一步推动公司精益化生产;收购并直接持有雅科波罗67.27%股权,丰富了公司现有整装卫浴内部品部件种类,为公司未来拓展定制整体厨房业务打下坚实基础;与冠军建材签订合作意向协议,将业务拓展至瓷砖的生产经营,有利于定制整装卫浴产品线与装配式装修住宅市场的布局,将促进公司整装卫浴新业务更快发展。 2020年公司延续全面整合产业链资源战略,于1月份签订协议拟收购科筑集成100%股权。科筑集成是一家集整装卫浴设计、生产、销售、安装和维护于一体的装配式住宅整装卫浴核心解决方案提供商,本次收购有利于加快进入住宅整装卫浴领域,促进整装卫浴新业务更快发展,进一步扩大整装卫浴市场份额,巩固市场地位,增强公司在整装卫浴板块的核心竞争力。 投资建议: 我们预计海鸥住工2020-2021年营业收入为29.58、36.94亿元,同比增长15.14%、24.87%;归母净利润为1.55、1.90亿元,同比增17.94%、23.07%,对应最新PE分别为17.4x、14.1x,维持“增持”评级。 风险提示: 疫情影响超出预期;地产销售持续下行;整装卫浴发展不及预期等。
皮阿诺 批发和零售贸易 2020-05-14 20.02 -- -- 26.72 31.89%
26.40 31.87%
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19年大宗+零售双轮驱动,20Q1疫情影响业绩暂承压。 2019年公司加大力度抢占精装修工程市场,优化客户结构,改善公司现金流状况,实现大宗业务销售收入快速增长;品牌知名度不断提升,经销商门店单店销售额逐步增长,整体业绩保持稳步向上,2019年营收同比增长32.53%,归母净利润同比增长23.33%。 受气候和春节影响,一季度为传统淡季,同时叠加新冠疫情影响,公司大宗工程业务订单产品安装延迟,影响了项目验收;经销商门店复工延迟,零售客户延后定制家具的消费需求,导致公司营业收入和利润同比上年同期都有所下降。公司2020Q1营业收入同比下降15.52%,归母净利润同比下降74.13%。 净利率承压下滑,收入收缩、刚性费用致费用率提升。 公司2020Q1净利率受费用提升影响有所下降.其中2020Q1公司销售毛利率同比上升1.82pct至35.65%,销售净利率同比下降4.63pct至2.38%。除了受疫情影响销售收入下滑之外,原材料成本、费用上涨等因素也影响了短期公司净利率水平。公司目前通过生产定制化业务提升了整体毛利率,由客户需求引导生产,存货风险较小,定制家居门店单位效益高,利润空间长期有望得到进一步拓展,盈利能力有一定保障。 公司2020Q1期间费用率为31.28%,同比提升5.47pct。其中销售费用率同比上升1.61pct达到20.39%,主要由于疫情期间销售收入下滑速度较快。管理费用率同比上升1.59pct达到5.83%,主要由于管理费用多为刚性支出。研发费用率同比上升1.49pct达到4.26%,研发费用稳定持续投入。财务费用率同比上升0.78pct达到0.80%,主要系控股子公司银行贷款利息支出所致。 大宗业务高增长,零售渠道优布局 工程业务方面,公司全力加大工程经销商招商力度,成功引入保利地产、阳光壹佰、奥园、朗诗、鲁能、敏捷、海伦堡等地产商,扩大全国工程经销覆盖区域,地产大客户的依赖度持续降低。2019年公司实现大宗业务营收6.43亿元,同比增长110.04%。 零售业务方面,公司加速转型中高端品牌,积极优化渠道布局。一方面公司聚焦重点省份渠道建设,优化一、二线城市渠道布局,提升终端店面形象,提升市场定位,另一方面并加大零售网络拓展,全力推动销售网点向主要三、四、五线城市有质量的下沉。公司同步构建营销新模式,成立了新零售部门,通过网络、新媒体等电子商务平台与各主要区域经销商的联动,实现线上引流,线下签单,促进订单增长。截至2019年末,公司门店合计965家,其中橱柜门店204家,衣柜门店272家,综合门店489家公司,2019年新建终端门店395家;公司聚焦中高端市场,新建纯高端门店30家,整改重装门店127家。 投资建议:考虑到疫情暂时的影响,以及未来的弹性恢复,我们预计皮阿诺2020-2021年营业收入为17.52、21.77亿元,同比增长19.13%、24.23%;归母净利润为2.07、2.61亿元,同比增18.20%、26.11%,对应最新PE分别为13.5x、10.7x,维持“买入”评级。 风险提示:疫情影响超出预期;地产销售持续下行;业务开拓不及预期等。
蒙娜丽莎 非金属类建材业 2020-05-12 27.17 -- -- 33.33 21.24%
45.60 67.83%
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引入碧桂园战投,实控人参与,彰显长期发展信心 根据预案,公司拟向碧桂园创投和萧华、霍荣铨、邓啟棠、张旗康等4名共同实际控制人增发不超过3038.52万股,发行价格18.43元/股,募集资金总额为5.6亿元,用于补充流动资金。 其中碧桂园创投作为战略投资者,拟出资5.00亿元,认购公司2712.97万股,持股比例将达到6.22%,成为公司4名共同实际控制人之外的第五大股东。 碧桂园创投为龙头地产商碧桂园的下属公司,碧桂园在房地产开发领域拥有领先的市场、渠道、品牌等战略性资源,根据《战略合作暨股份认购协议》,双方将在陶瓷、瓷砖胶等陶瓷建材和家居类产品供货方面展开多维度的合作,协助上市公司拓展市场,促进上市公司产品销售,提升品牌知名度,提高上市公司在建筑陶瓷领域的市场占有率。同时,这也是碧桂园创投继入股帝欧家居之后,近期作为战投投资的第二家建筑陶瓷上市企业。 此外,公司4名共同实际控制人参与此次认购,彰显长期发展信心。公司此次非公开发行的对象还面向萧华、霍荣铨、邓啟棠、张旗康等四名实际控制人,萧华、霍荣铨、邓啟棠、张旗康分别认购1566.26万股、71.62万股、48.83万股、48.83万股,非公开发行后四名实际控制人合计持股比例将从65.75%下降至61.92%。目前萧华、霍荣铨、邓啟棠、张旗康分别担任公司董事长、副董事长、董事兼副总裁、董事兼董秘,共同参此次非公开发行股份,也充分彰显了实际控制人对长期发展的坚定信心。 工程零售齐发力,产品结构进一步优化,藤县基地投产有望推动业绩持续高增 2019年公司坚持“零售+工程”双轮驱动的品牌营销战略,总体业绩稳中有升,全年实现营业收入38.04亿元,同比增长18.57%;归母净利润4.33亿元,同比增长19.42%。 零售方面,公司在持续保持一二级市场稳定增长的同时,继续深挖三四级市场的发展潜力,通过创造多点赢面,推动整个销售渠道向深扎根、向宽拓展并深入到县镇级市场。工程方面,房地产战略继续发挥强大的品牌态势,工程管理平台、服务运营平台等不断完善,从而赋能战略工程增质增量,同时加大小B业务(地方性房地产业务、家装、整装等)。目前公司已与国内TOP开发商如碧桂园、万科、保利、恒大、中海、绿地、融创、金科、中国金茂、世茂等建立了持续、稳定的战略合作关系,并通过多种途径全范围优化供应链,在产品研发、生产规模、成本控制、物流服务等领域形成了自己的优势。 公司注意及时调整和优化产品结构。在传统瓷砖的基础上,公司加大对大规格陶瓷薄板、陶瓷大板、超石代岩板的研发生产力度,大规格产品逐步成为公司优势产品之一。此外,公司第三个生产基地——广西藤县生产基地规划产线11条,规划产能为8822万平方米,2019年12月底已有2条生产线点火、目前已实现顺利投产。预计广西藤县基地2020年上半年新投产4条产线。公司原有产能约5000万方,藤县基地的陆续投产将有望持续提升公司生产规模,进一步驱动公司业绩快速增长。 投资建议:我们预计蒙娜丽莎2020-2021年营业收入为45.32、55.94亿元,同比增长19.14%、23.43%;归母净利润为5.08、6.36亿元,同比增长17.31%、25.13%,对应PE为21.9x、17.5x,维持“买入”评级。 风险因素:疫情影响超出预期;地产需求下行;行业竞争加剧等。
梦百合 综合类 2020-05-11 21.84 -- -- 26.09 19.46%
27.47 25.78%
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内销线下快速发展,外销业务稳健,20Q1业绩符合预期 2019年公司紧紧围绕产能全球化、品牌国际化的战略展开布局,从销售端到生产端,努力实现全球化资源调配和产能配置,以全球化、国际化的视野多渠道布局,实现公司业绩快速增长。 2019年公司实现营业收入38.32亿元,同比增长25.65%;归母净利润3.74亿元,同比增长100.82%。尽管受到疫情影响,公司2020Q1业绩仍保持快速增长,其中收入、归母净利润增速分别为34.43%、6.54%。我们预计,2020Q1收入快速增长一方面系美国连锁家居零售商Mor于2020年2月末完成交割顺利并表所致,另一方面与一季度海外订单受疫情影响相对仍不大有关。 分产品看,2019年公司记忆绵床垫收入20.86亿元,同比增长23.40%,毛利率同比增长7.65pct至39.88%;记忆绵枕收入4.94亿元,同比增长6.05%,毛利率同比增长9.63pct至36.50%;沙发收入2.57亿元,同比增长8.12%,毛利率同比增长4.14pct至28.32%;电动床收入4.02亿元,同比增长73.75%,毛利率同比增长5.03pct至35.16%。 分渠道看,2019年公司线下零售渠道收入3.73亿元,同比增长268.15%,其中直营店收入同比增长217.32%至2.09亿元,经销店收入同比增长362.17%至1.64亿元;线上销售收入1.84亿元,同比下滑29.82%;大宗渠道收入32.33亿元,同比增长21.19%。 分地区看,2019年公司内销收入7.04亿元,同比增长36.82%,占比18.58%,毛利率同比增长0.93pct至43.70%;外销收入30.87亿元,同比增长22.63%,占比81.42%,毛利率同比增长8.82pct至38.59%.其中北美洲仍为公司主要销售市场,2019年实现销售收入19.21亿元,同比增长28.05%,占比50.68%,毛利率同比增长8.64pct至38.32%。 盈利能力快速上升,并表等多因素导致期间费用略有上升 盈利能力方面,公司2019年整体毛利率为39.72%,同比增长7.64pct,预计主要受益于原材料TDI价格持续下行以及公司自有品牌收入占比提升;销售净利率为10.24%,同比增长3.79pct。2020Q1公司销售毛利率为37.68%,同比增长3.59pct;销售净利率为8.47%,同比下滑1.31pct。 期间费用方面,2019年公司期间费用率为25.58%,同比增长4.14pct。其中销售费用率同比增长3.15pct至16.30%,主要系运杂费和销售渠道费存在较大幅度的增长,;管理费用率同比增长0.34pct至8.51%,主要系职工薪酬和咨询费存在较大幅度的增长;财务费用率同比增长0.66pct至0.77%,主要系本期可转债利息支出增加以及汇兑收益减少所致。2020Q1公司期间费用率为26.67%,同比增长2.03pct;其中,销售费用率同比增长6.21pct至17.67%;管理费用率同比下降0.26pct至7.95%;财务费用率同比下降3.93pct至1.04%。 定增募资获证监会批准,全球产能释放驱动2020高成长 根据公司非公开发行股票预案(三次修订稿),梦百合拟募资不超过6.93亿元,发行股票数量不超过10007.56万股(含10007.56万股),募集资金将分别投入美国生产基地建设项目(3.5亿)、塞尔维亚(三期)生产基地建设项目(2.5亿)、补充流动资金(0.93亿)。 目前公司在中国、塞尔维亚、美国、泰国、西班牙共有五大生产基地,2020年公司美国、泰国基地先后投产,而且塞尔维亚基地三期扩建产能持续释放。我们认为,一方面全球产能布局有助于公司转接订单,外销预期仍然向好,业绩有望持续提升;另一方面,国内床垫市场规模近千亿,记忆绵品类仍处导入期,目前渗透率仅5%,相比美国仍有较大提升空间。截至2019年末,公司拥有门店共计646家,2020年预计新增门店400家。 投资建议:我们预计梦百合2020-2021年营业收入分别为52.65、65.99亿元,同比增长37.40%、25.34%;归母净利润分别为5.03、6.47亿元,同比增长34.49%、28.68%,对应PE分别为15.5x、12.1x,维持“买入”评级。 风险因素:海外疫情影响超出预期;产能投放不急预期;原材料价格大幅上涨;行业竞争大幅加剧等。
曲美家居 非金属类建材业 2020-05-11 6.91 -- -- 8.46 22.43%
10.73 55.28%
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事件4月 29日,曲美家居发布 2019年报及 2020年一季报。 公司 2019年实现营业收入 42.79亿元,同比增长 47.99%; 归母净利润 0.82亿元,同比增长 239.09%;扣非后归母净利润 0.69亿元,同比增长 294.34%。其中 2019Q4当季实现营业收入 12.70亿元,同比增长 5.65%;归母净利润 0.02亿元,同比增长 101.32%; 扣非后归母净利润-0.06亿元,同比增长 95.38%。 公司 2020Q1实现营业收入 8.39亿元,同比下滑 16.48%;归母净利润-0.34亿元,19年同期为 0.12亿元;扣非后归母净利润-0.35亿元,19年同期为 0.02亿元。 我们的分析和判断持续推进 “三新 营销” ” 、“时尚家居”战略落地,多维推进Ekornes 整合发展,2020业绩拐点向上可期公司自 2018年 6月开始“曲美+”战略转型,持续打造中国市场的深度与全球市场的广度。一方面,通过“时尚家居”战略转型与“三新”营销战略持续落地。其中 19年 5月销售端“三新”模式(新营销、新零售、新渠道)开始大面积推广。在此基础上,公司全面转型“时尚家居”品牌,专注为 80后、90后提供外形时尚、品质环保、性价比高的家居产品,以设计能力为核心驱动力,推进和品牌和产品减龄。2019年 6月开始公司经销商盈利能力显著回升,经销商合同额增速同比持续上升,2019Q4公司国内业务单季度实现超过 15%的收入增长;另一方面,Ekornes 公司通过管理层改革、新品研发、渠道升级、国内提升等策略,业务成果良好。2019年公司实现营业收入 42.79亿元,同比增长 47.99%;净利润 9765.81万元,实现扭亏为盈。20Q1疫情期间,线下客流大幅减少,公司快速响应和调整,利用线上引流、直播营销等多种方式进行营销和推进线上落地,其中 3月经销商合计进行直播营销超过 1600场,部分对冲了线下客流大幅下滑对公司收入的影响。 分产品看,2019年公司定制家具实现收入 7.26亿元,同比增长 22.26%,毛利率同比增长 2.87pct 至 45.90%;成品家具实现收入 8.51亿元,同比下滑 26.60%,毛利率同比减少1.62pct至34.90%;饰品及其他实现收入1.29亿元,同比增长34.30%,毛利率同比减少0.59pct至21.66%; Stressless 实现收入 18.83亿元,同比增长 157.98%,毛利率同比减少 6.77pct 至 50.70%;IMG 实现收入 3.98亿元,同比增长 177.04%,毛利率同比增长 0.50pct 至 46.50%;Svane 实现收入 1.69亿元,同比增长 211.80%,毛利率同比增长 15.49pct 至 13.51%。 分渠道看,2019年公司线下门店实现收入 39.31亿元,同比增长 58.35%,毛利率增长 3.22pct 至 43.91%; 其中直营门店实现收入 2.12亿元,同比增长 3.18%,毛利率同比提升 10.44pct 至 72.01%;经销门店实现收入 37.19亿元,同比增长 63.32%,毛利率同比增长 3.50pct 至 42.32%。2019年线上销售收入 0.64亿元,同比下滑 5.60%,毛利率同比下滑 5.25pct 至 46.79%;大宗业务实现收入 1.08亿元,同比下滑 47.55%,毛利率同比下滑 7.66pct至 50.99%。截至 2019年末,公司的 B8全屋定制、你+生活馆(含高端)、居+生活馆、家装、直营门店数量分别为 340、644、65、 14、18家,较 2018年末分别净增加 34、-5、5、 14、-3家;Stressless、IMG、Svane 分别拥有门店 3335、2776、449家,较 2018年末分别净增加 64、1063、39家;公司合计拥有门店 7641家,较 2018年末净增加 1211家。 19年 年 盈利能力 明显回升 ,期间费用 有所下降盈利能力方面,公司 2019年整体毛利率为 43.59%,同比增长 1.18pct;销售净利率为 2.28%,同比增长 4.24pct。 2020Q1公司销售毛利率为 44.67%,同比下滑 2.04pct;销售净利率为-3.99%,同比下滑 5.99pct。 期间费用方面,2019年公司期间费用率为 41.07%,同比下滑 1.18pct。其中销售费用率同比增长 0.47pct 至24.77%,主要系本期并入 Ekornes AS 公司销售费用所致;管理费用率同比下滑 1.97pct 至 10.89%;财务费用率同比增长 0.33pct 至 5.40%,主要系本期并购贷款利息支出增加所致。2020Q1公司期间费用率为 42.10%,同比下滑 0.54pct。其中销售费用率同比增长 2.04pct 至 27.30%;管理费用率同比下降 3.03pct 至 11.92%,主要系本期支付服务及中介机构费减少所致;财务费用率同比增长 0.45pct 至 2.89%。 引入张家港战略投资 , 定增项目 已获证监会批准3月 3日,曲美家居控股股东及实际控制人赵瑞海、赵瑞宾与张家港产业资本签署《股份转让协议》。转让完成后,张家港产业资本持股比例达到 10.11%;公司控股股东及实际控制人赵瑞海、赵瑞宾的持股比例分别降至 27.74%、27.14%,合计持股 54.87%。此次股份转让的价格为 6.77元/股,总对价为 3.34亿元,转让不涉及控制权变更。通过协议转让方式引入长期战略投资者,一方面有助于大股东降低融资杠杆缓解股权质押风险,减少大股东融资成本,提升上市公司抗风险能力和上市公司资信能力;同时有助于公司优化股本结构,降低上市公司股权集中度,提高上市公司价值创造能力。另一方面,张家港产业资本作为战略投资人,不会干涉公司的战略布局和日常经营,并能够帮助在公司与当地政府建立良好的沟通,在税收优惠、进出口业务以及未来产业布局上获得更大的支持和便利。 此外,4月 24日公司非公开发行股票申请获得证监会审核通过。根据《曲美家居 2018年度非公开发行 A股股票预案(三次修订稿)》,曲美家居拟募资不超过 25亿元,发行股票数量不超过 9773.54万股,募集资金将用于要约收购挪威上市公司 Ekornes ASA 至少 55.57% 已发行股份。 投资建议: 公司战略和营销转型效果显著,与 Ekornes 协同驱动发展,未来可期。我们预计公司 2020-2021年营业收入为 43.71、50.93亿元,同比增长 2.14%、16.53%;归母净利润为 1.86、2.80亿元(基于主业拐点与财务费用节省的假设),同比增长 126.83%、50.43%,对应 PE 为 18.5x、12.3x,维持“买入”评级。 风险因素: 疫情持续时间超出预期;地产销售持续下行;行业竞争大幅加剧;财务费用节省不及预期等。
格力电器 家用电器行业 2020-05-08 53.41 -- -- 59.36 8.96%
63.00 17.96%
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事件2020年 4月 30日,格力电器发布 2019年年度报告及 2020年第一季度报告。 公司 2019年实现营收 1981.53亿元,同比微增 0.02%;实现归母净利润 246.97亿元,同比下降 5.75%;实现扣非归母净利润241.72亿元,同比下降 5.51%。 公司 2020年 Q1实现营业收入 203.96亿元,同比下滑49.70%;实现归母净利润 15.58亿元,同比下降 72.53%;实现扣非归母净利润 14.30亿元,同比下降 72.04%。 公司拟以总股本 60.16亿股为基数,向全体股东毎 10股派发现金红利 12元,共计派发现金 72.19亿元,占 2019年归母净利润比例为 29.2%。 简评 一、2019年 年 空调市场遇 冷 , 格力让利跟进业绩稳增复盘 2019年空调市场,在经济增长放缓、地产市场萎靡及贸易形势等因素影响下,19年初空调春季增长失速,后续 618大促及旺季销售仍未见起色,行业整体较为承压。中怡康推总数据显示,2019全年国内空调零售额规模同比下滑 7.29%。行业遇冷叠加新能效政策实施后的变频化预期,促使 2019年空调行业众多企业采取大力度促销措施提振销售,在保证业绩增长的同时对定频及变频三级产品进行集中出清,行业竞争日益激烈。 为应对行业竞争形势及库存释放需求,19H2公司在销售端做出较大调整。一方面,格力在 2020新冷年开盘期间大力度提升经销商返利、通补力度,小幅下调终端零售价,减轻经销商出货及资金压力;另一方面,公司于 11月先后推出“30亿”与“百亿”让利活动,给予经销商补价政策,虽然公司 Q4收入端仍有下滑,但预计经销商低端机库存出清效果明显,报表层面下滑或部分由于工厂和终端出货差异所致。整体上,受益于积极调整,2019年公司在行业下行压力下业绩维稳,实现营业收入 1981.53亿元,同比微增 0.02%。分产品来看:1)空调产品 2019年实现收入 1386.65亿元,同比下降 10.93%。一方面,2019空调行业整体低迷,公司出货承压发力,另一方面,公司 2019H2进行大规模补贴让利,对产品的整体价格水平造成影响。2)生活电器产品 2019年营收 55.75亿元,同比增长 46.96%,连续第三年保持高速增长,营收占比从 1.91%增长至2.81%,产品多元化水平继续提升。3)智能装备板块实现收入 21.41亿元,同比下降 31.12%。4)其他主营业务收入 105.06亿元,同比增长 31.21%。5)其他业务收入 412.64亿元,同比增长 49.88%。 分地区来看:1)2019年内销实现收入 1360.73亿元,同比变动-8.26%,占总收入比重为 68.67%;2)外销实现收入 208.15亿元,同比变动-6.53%,占总收入的比例为 10.51%,外销占比略有提升二 、 疫情 冲击 空调市场, ,20Q1业绩显著承压2020年开年受新冠肺炎疫情影响,白电行业从生产到零售端普遍承受较大压力。奥维云网推总数据显示,2020年 Q1白电整体零售额降幅在 45%左右。 其中空调市场服务、安装属性较重,在物流、上门安装受限的情况下受到冲击最为剧烈,一季度零售量、零售额分别下滑 51.3%、61.4%。 在疫情影响下,公司及上下游供应商不能及时复工复产,相关订单、安装工作难以开展,另外,公司在渠道布局方面以线下渠道为主,销售端受居家政策影响较大。终端销售市场几乎冻结的情况下,经销商库存负担,资金压力普遍较重,淡季提货积极性大幅降低。综合影响下,公司一季度收入承压明显,同比下滑49.70%至203.96亿元。 三 、 补贴促销应对低迷市场,利润端承压显著公司 2019年实现归母净利润 246.97亿元,同比降低 5.75%,主要原因为收入增长停滞的同时价格竞争对产品整体盈利能力造成冲击。受价格下行压力和低端机库存清理影响,2019年公司整体毛利率为 27.58%,相比2018年下降 2.65pct,其中 2019年 Q4毛利率仅为 18.30%,同比下降 12.15pct,补贴和价格战影响有所显现。 费用率方面,研发费用率提高,财务费用率改善。公司2019年销售用率为14.73%,相对于2018年增加0.34pct,管理费用率为 3.35%,同比降低 0.19pct,两者基本维持稳定。2019年研发费用率为 2.85%,增加 0.53pct,主要系研发人员数量增加和资本化研发投入比例降低所致;财务费用率为-0.03%,相比2018年的0.12%下降0.15pct,主要系利息收入及汇兑收益增加所致。 2020Q1公司实现归母净利润 15.58亿元,同比下降 72.53%,毛利率为 17.49%,同比下滑 13.1pct,主要系疫情冲击下公司继续采取积极的促销政策、维持对经销商的补贴帮扶力度所致。2020Q1公司销售费用率为4.34%,同比下滑 5.83pct,主要系疫情期间销售活动骤减及出口比例增加所致;管理费用率为 3.08%,同比增加 0.92pct; 财务费用率为-2.38%,同比减少 2.32pct,主要受益于利息收入增加;研发费用率为 4.34%,同比增长 1.33pct。 四展 、开展 30-60亿大手笔回购,彰显公司 发展信心尽管受到疫情的严峻考验,格力基于对公司未来发展与对价值的高度认可,推出 30-60亿元大额股份回购,充分彰显对公司发展信心。回购股份将持续用于实施股权激励/员工持股计划,落实混改中给予管理层及骨干员工 4%股权激励的相关承诺,深层绑定股东与骨干员工利益,提振公司员工积极性。同时也将进一步构建管理管理团队的长期激励与约束机制,确保公司长期目标与价值的稳步实现。 此次回购的资金来源于公司自有资金,对公司经营不构成重大影响。截至 2020年 3月 31日,格力电器总资产约 2751.93亿元,持有货币资金约 1216.65亿元,资产负债率 58.26%。按照 2020Q1末数据计算,此次回购金额的上限 60亿元约占公司总资产的 2.18%、约占公司净资产的 5.22%,约占公司货币资金的 4.93%,此次回购不会对公司的经营、财务和未来发展产生重大影响。分红方面,受疫情极端市场影响,公司大概率将提升对经销商的帮扶力度,提升经销商授信。现金流压力下公司 2019年度分红虽低于预期,但若合并前期回购金额,公司回购+分红总金额将达到 102.19-132.19亿元,占 2019年归母净利润比例为 41%-54%,投资者回报依旧较为可观。 投资建议: 我们认为,公司作为空调行业绝对龙头,无论在技术、渠道、营销上都具备强大护城河,疫情期间虽然业绩短暂遇冷,但是经营韧性仍在,公司充足的在手现金和强大的经销商渠道蓄水池依然能为 2020年业绩打下保障,20年业绩成长或仍有空间。我们预计公司 2020-2021年收入分别为 2005亿、2105亿,同比分别变动 0%、5%,净利润分别为 254亿、267亿,同比分别变动 5%、5%,对应 PE 分别 13.0/12.3倍,维持“买入”评级。 风险提示: 疫情持续发酵;竞争环境恶化;汇率大幅波动。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名