事件概述裕同科技发布2020年中报，上半年公司实现营业收入43.10亿元，同比增长17.00%：归母净利润3.28亿元，同比增长10.62%；扣非后归母净利润2.88亿元，同比增长22.99%。其中，Q1、Q2营收分别为18.23、24.87亿元，同比分别为+2.14%、+30.97%；归母净利润分别为1.42、1.85亿元，同比分别为-7.86%、+30.71%；扣非后归母净利润分别为1.17、1.71亿元，同比分别为+12.39%、+31.46%。公司经营业绩稳步增长，业绩增长符合预期。 分析判断::收入端：收入持续较快增长，海外销售增速突出。 分产品看，2020H1公司纸质精品包装、包装配套产品、环保纸塑产品、其他业务分别实现销售额34.09、5.66、0.78、2.57亿元，同比分别为+17.36%、+14.81%、+13.86%、+18.04%，各项业务均实现了不同程度的增长，主要为公司下游耳机等消费电子包装需求旺盛，酒包、云创、炫光膜也保持良好增长。分地区看，2020H1公司国内、国外业务销售额分别为37.20、5.90亿元，同比分别+15.31%、+28.84%，国内外业务均保持较高的增长，其中国外业务增速明显。 盈利端：成本管控良好，盈利能力基本保持平稳。 2020H1公司毛利率、净利率分别为25.85%、7.74%，同比分别-2.17pct、-0.59pct。分季度看，Q1、Q2公司毛利率分别为25.31%、26.25%，同比分别-1.78pct、-2.65pct；净利率分别为7.82%、7.67%，同比分别-1.16pct、-0.05pct。毛利率略有下降，主要为：1）会计准则调整，公司运装费调整至营业成本，对毛利率影响约1个百分点；2）受疫情影响，公司原有老工厂开工率下降以及投资新工厂，固定费用等摊销下降。分产品看，2020H1公司纸质精品包装、包装配套产品、环保纸塑产品、其他业务毛利率分别为26.30%、27.07%、29.74%、16.02%，同比分别-2.25pct、-3.81pct、+0.37pct、+1.98pct。净利率基本与去年同期持平，下降幅度低于毛利率，主要受益于公司良好的费用管控，2020H1公司期间费用率为17.07%，同比-2.87pct，其中销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率分别为3.39%、11.98%、1.70%，同别分别-1.25pct、-0.64pct、-0.98pct。 与海南省签订投资协议，大力发展环保产业。 2020年1月，国家发改委印发《生态环境部关于进一步加强塑料污染治理的意见》，进一步加强塑料污染治理。意见中也提出了明确的治理时间表，到2020年底，我国将率先在部分地区、部分领域禁止、限制部分塑料制品的生产、销售和使用。随后，各省也相继出台了禁塑令，环保纸塑产等不可降解塑料替代材料将迎发展机会。公司紧随禁塑浪潮，上半年与海南省海口国家高新区签订投资协议，将在海口市落地植物纤维餐具生产基地项目。公司的环保产业从成品制造延伸至原材料生产和设备研发，目前已建有1个原材料生产基地和4个制品生产基地，未来公司计划还将从植物纤维领域扩展到第二代生物降解材料领域，成为“禁塑”领域的一体化解决方案提供商投资建议公司多元化客户开拓渐显成效，消费电子大客户份额持续提升，酒包、化妆品、环保包装以及炫光膜等其他领域快速发展，发展可期。维持此前盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润11.38、13.64、16.19亿元，对应PE分别为28倍、23倍、20倍，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格大幅波动，客户拓展不及预期，行业竞争加剧。

事件：公司公告2020年中报，2020H1实现营业收入43.10亿元，同比增长17.00%；实现归母净利润3.28亿元，同比增长10.62%。其中单二季度实现收入24.87亿元，同比增长30.97%；实现归母净利润1.85亿元，同比增长30.71%。 核心观点 二季度3C包装放量，推动单季度收入快速增长。公司单二季度收入同比增长31%，环比一季度快速回暖，分业务来看：①推测3C包装贡献公司收入近70-80%，其中大客户依托iPhone11、SE等机型实现Q2出货量同比增长11%（IDC统计数据）、表现亮眼，同时公司持续加大新客户拓展力度，3C包装收入快速增长；②酒包订单逐步放量，烟标业务依托武汉艾特稳步推进；③紧随全球禁塑浪潮大力发展环保包装，云创等新业务亦稳健增长。 智能工厂助力降本增效，二季度费用管控情况良好。2020年上半年公司实现毛利率25.85%，同比下滑2.17pct，一方面源于新会计准则下运装费由销售费用转计入成本，推测影响毛利率近1pct；另一方面系国内市场开拓力度加大等原因所致。费用端，公司二季度费用管控情况良好，期间费用率达17.11%，同比下降1.91pct，信息化降本增效优势持续发挥，2020Q2公司实现归母净利率7.46%，同比基本持平。 “1+N”布局加速，未来市占率提升空间较为广阔。疫情影响下5G换机周期被拉长，后续需求释放有望推动3C包装主业充分受益；烟酒、大健康、化妆品加速布局，环保包装全力推进，规模有望实现较快增长。智能工厂改造构筑中长期竞争优势，在当前纸包装行业集中度仍较为分散的背景下，公司通过内生+外延并举的方式稳健成长，未来市占率提升空间较为广阔。 财务预测与投资建议 我们预测公司2020-2022年归母净利润11.65、14.37、16.81亿元，对应的每股收益分别为1.33、1.64、1.92元，采用历史估值法给予公司2021年24倍PE估值，对应目标价39.36元，维持“买入”评级。 风险提示 下游客户订单需求不达预期的风险；原材料价格上涨超预期的风险；汇率大幅波动的风险

Q2营收、利润高增长，单季归母净利润同比增长 30.7%裕同科技发布2020年中报，2020年上半年公司营收同比增长17%至43.10亿元，归母净利润同比增长 10.6%至 3.28亿元，扣非归母净利润同比增长23.0%至 2.88亿元。分季度看，Q2经营显著改善，2020Q1/Q2单季营收同比分别增长 2.1%/31.0%至 18.23/24.87亿元，Q1/Q2单季归母净利润同比分别变动-7.9%/30.7%至 1.42/1.85亿元。我们预计公司 2020-2022年EPS 分别为 1.44、1.73、2.07元，维持“买入”评级。 精品包装业务快速增长，纸塑包装发展可期分产品看，2020年上半年纸质精品包装营收同比增长17.4%至34.09亿元，包装配套产品营收同比增长 14.8%至 5.66亿元；我们判断包装业务快速增长一方面系 5G 应用加强催化智能手机换机需求，提振裕同科技彩盒订单量，另一方面系公司积极拓展彩品类，酒包、烟标等业务有序推进带来收入新增长点。公司积极布局环保包装领域，2020年国家发改委与生态环境部进一步提出塑料污染治理时间表，“限塑令”推进下环保纸塑包装有望成为塑料彩盒、塑料袋的重要替代品，2020H1环保纸塑包装营收同比增长13.9%至 0.78亿元，随着新增产能爬坡，后续发展值得期待。 降 加强降本增效，期间费用率同比下降 2.9pct2020H1销售毛利率同比下降 2.2pct 至 25.8%，我们判断主要系单位固定成本增加所致。上半年期间费用率同比下降 2.9pct 至 17.1%，其中销售费用率同比下降 1.2pct 至 3.4%，主要系运装费下降较多所致；管理+研发费用率同比下降 0.6pct 至 12.0%，主要系职工薪酬增幅较低所致；财务费用同比下降 1.0pct 至 1.7%，主要系汇兑收入增加。现金流方面，2020H1公司经营性净现金流同比减少 47.9%至 6.25亿元，主要系 2019年末开展应收账款无追索保理业务提前回款所致。 深入挖掘市场潜力， 加强研发创新产业化公司积极挖掘市场增长潜力，在客户拓展、品类拓展的同时，进一步增加投入，持续提升海外生产基地产品交付能力；此外，为应对疫情，公司采取多项降本增效措施，策略性调整固定资产投资力度，保障经营良性推进。 2020年上半年公司加强研发创新产业化，深化智能包装云平台研究，研发升级新型防伪技术，提升包装设计、制造能力。 彩盒包装龙头 ，维持“ 买入 ”评级5G 换机驱动 3C 包装需求拐点，非 3C 包装拓展已显成效，维持盈利预测，预计 2020~2022年净利润分别为 12.60、15.20、18.11亿元，对应 EPS为 1.44、1.73、2.07元，参考可比公司 2020年 18倍 PE 均值，考虑到公司多业务领域打开成长空间，给予公司 2020年 27倍 PE，对应目标价为38.88元（前值 28.80~30.24元），维持“买入”评级。 风险提示：疫情发展不确定性，地产销售下行，整装及渠道拓展不及预期。

5G 大势持续驱动主业3C 包装稳健增长分产品来看，公司20年H1纸质精品包装实现营收34.09亿元（+17.36%），毛利率26.30%（-2.25pct）；包装配套产品营收5.66亿元（+14.81%），毛利率27.07%（-3.81pct）；环保纸塑产品营收0.78亿元（+13.86%），毛利率29.74%（+0.37pct）。我们判断上半年在5G 产业发展催化下，公司主业消费类电子包装表现超出市场预期（估计增长超30%），核心大客户新机型热销、智能穿戴类产品（TWS 耳机、手环等）、智能物联网（亚马逊、谷歌、戴森等）业务实现较快增长。在5G 趋势+新客户开拓/老客户深挖多重驱动因素下，我们持续看好公司3C 主业保持较快的复合增长。 环保包装乘政策东风，多元业务进入放量期近年来公司持续开拓烟酒包装、环保包装、云创等新业务，已经成为增长重要贡献： （1）环保包装：受益于20年“禁塑令”推进环保包装市场大有可为，报告期内公司与海口签订投资协议，建造植物纤维餐具生产基地，同时公司也向上游延伸，广西蔗渣浆板项目开工将优化原材料供应，目前环保业务已建有1个原材料生产基地和4个制品生产基地，看好20年环保包装持续贡献较大增量； （2）酒包业务：公司持续深化与泸州老窖、古井贡酒、洋河合作，19年8月公司中标茅台纸包装采购项目，在20年开始贡献增量； （3）烟标业务：受益于19年中烟反腐、招标流程透明化，20年公司新增中标较多（如湖南中烟、云南中烟等），但上半年受到疫情影响中烟公司开工，武汉艾特20H1营收1.27亿元（-26%）、利润528万元（-77.8%），下半年伴随新开拓客户放量有望重返增长； （4）大健康+化妆品业务：与蓝月亮、妮维雅、联合利华合作持续深入； （5）云创：C2B 商业模式创新，今年除原有支付码业务外新增广告宣传物料等业务，新增良品铺子等客户，多元客户+多云业务驱动快速增长。 产能利用率不足致使毛利率下降，费用管控良好期内公司毛利率25.85%，同比降低2.17pct，主要系期内产能利用率较低；期间费用率合计降低2.88pct 至17.06%，其中销售费用率同减1.25pct 至3.39%、管理+研发费用率减少0.65pct 至11.97%、研发费用率为4.73%（同比-0.12pct），财务费用率减少0.98pct 至1.70%，主要系19H1汇兑亏损较多，本期较为平稳所致。综合来看，公司归母净利率同减0.44pct 至7.60%，但扣非归母净利率提升0.33pct 至6.69%。 应收款周转加速，经营性现金流下滑期末公司账上应收账款及票据较期初减6.18亿至35.45亿，应收账款周转天数同比减少1.64天至157.01天；存货10.88亿，较期初增加0.77亿，存货周转天数增加2.56天至59.13天，整体看公司营运能力保持平稳发展。期内公司经营性现金流量净额6.23亿（-47.86%），主要系2019年末开展应收账款无追索保理业务提前回款所致。 盈利预测及估值公司Q2业绩表现超出市场预期、下半年5G 将持续催化主业成长，中长期我们坚定看好公司多领域布局带来的快速成长！预计公司2020-2022年收入120.21/151.06/183.07亿元，同增22.1%/25.7%/21.2%；归母净利润12.57/15.9/19.2亿元，同增20.3%/26.5%/20.6%；对应PE 为24.41X/19.29X/16.00X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新业务放量不达预期，行业竞争加剧

公司发布2020年中报。2020H1公司实现营业收入43.1亿元，同比增长17%；实现归母净利润3.3亿元，同比增长10.6%，扣非后净利润2.9亿元，同比增长23%。其中Q2实现营收24.9亿元，同比增长31%；实现归母净利润1.9亿元，同比增长31%，扣非后净利润1.7亿元，同比增长31.5%。随着疫情得到控制，包装需求回暖，公司二季度业绩增长明显。 受益5G 产业链催化，消费电子包装表现亮眼。上半年公司纸质精品包装实现营收34.1亿元（+17.4%），包装配套产品实现营收5.7亿元（+14.8%），环保纸塑产品营收0.8亿元（+13.9%）。在消费电子产业链催化下，公司消费电子包装业务迎来快速增长，3C 电子产品、智能穿戴等业务放量。此外，公司酒包和烟标业务表现亮眼，与泸州老窖、古井贡酒、洋河、茅台的合作持续深化；烟标方面，受益于招标流程逐渐透明，公司陆续中标了云南中烟、湖南中烟等，下半年开始有望逐渐贡献业绩增量。多条业务线齐头并进，推动包装业务持续放量。 费用控制良好，运营质量较高。2020H1公司整体毛利率为25.9%，同比下降2.2pp，主要是受疫情影响公司产能利用率较低。其中，纸质精品包装毛利率为26.3%，同比下降2.3pp；包装配套产品毛利率为27.1%，同比下降3.8pp；环保纸塑产品毛利率为29.7%，同比增长0.4pp。具体分地区看，内销毛利率降幅最大，同比下滑2.5pp 至25.2%；外销毛利率较去年同期小幅下降0.1pp 至29.8%。费用方面，公司综合费用率为17.1%，同比降低2.9pp；其中销售/管理研发/财务费用率分别为3.4%、7.2%、4.7%和1.7%，同比-1.3pp、-0.5pp、-0.1pp、-1pp。公司为应对全球疫情对包装行业的影响，采取了加强成本管控、调整固定资产投资力度等措施。综合之下，公司的归母净利率为7.6%，同比小幅下降0.4pp。2020H1公司经营性现金流量净额为6.2亿元，同比降低47.9%，主要系公司2019年末开展应收账款无追索保理业务提前回款所致。 禁塑政策趋严，环保包装受益。2020年1月，国家发改委联合生态环境部发布《关于进一步加强塑料污染治理的意见》，提出更加严格的禁塑管理条例，进一步推动环保包装行业发展。近年来，公司一直紧随政策步伐，大力发展环保产业，从成品制造延伸至原材料生产和设备研发，已建有1个原材料生产基地和4个制品生产基地。2020上半年又与海南省海口国家高新区签订投资协议，将在海口市落地植物纤维餐具生产基地项目，为海南省提供可降解餐盒、餐托等产品，预计2023年全部投产后年产值将达6.4亿元，未来成长空间巨大。 持续扩充产能布局全球，深化智能包装产业建设。截至2019年，公司已完成国内6大区域及东南亚等地区的产能布局，在全球拥有57家子公司及7家分公司。 同时，在公司IPO 募投项目陆续投产情况下，2020年上半年公司再发行可转债募集资金继续扩充产能，重点用于深化智能包装产业建设，拟募集6亿元用于推进宜宾裕同智能包装及竹浆环保纸塑项目；募集2.5亿元用于推进许昌裕同高端包装彩盒智能制造项目。其中，许昌裕同项目首个智能工厂预计将于2021年初实现投产，可节省2/3的人力成本，进一步提升公司的制造优势，增强公司竞争力。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS 分别为1.38元、1.63元、1.91元，对应PE 27倍、23倍、19倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险；下游客户增长不及预期的风险；海外市场不确定性较大的风险；汇兑损益波动较大的风险。

业绩超出预期，2020Q2扣非后净利润同比增长31%，维持“买入”评级 2020H1收入43.1亿元（+17.0%），归母净利润3.29亿元（+10.6%），扣非后归母净利润2.88亿元（+23.0%）。2020Q2营收24.9亿元（+31.0%），归母净利润1.9亿元（+30.4%），扣非后归母净利润1.71亿元（+31.5%）。扣非后归母净利润增速较高，主要系计入政府补助、投资收益有所减少、固定资产报废损失增加等原因。业绩超出预期，上调盈利预测，预计2020-2022年公司归母净利润分别为12.6/15.6/19.2亿元（原预测2020-2022年为11.9/14.5/17.2亿元），对应EPS 分别为1.43/1.78/2.18元，当前股价对应PE 分别为17/13/11倍，维持“买入”评级。 纸质精品包装增速较快，盈利能力略有下降，营运能力维持正常水平 1）2020H1纸制精品包装收入34.09亿元（+17.36%），包装配套产品收入5.66亿元（+14.81%），环保纸塑产品收入0.78亿元（+13.86%），其他收入2.57亿元（+18.04%）。我们预计收入快速增长主要源于下游tws 耳机等消费电子包装需求较为旺盛，以及多元业务积极布局，包括酒包、云创、炫光膜等业务均有所成长。 2）2020H1公司整体毛利率为25.85%（-2.17pct）。我们预计，公司毛利率下滑主要是由于：①疫情影响以及部分新工厂开工，导致单位生产成本提升；②将运装费用由销售费用中改计入成本。期间费用率则由于会计政策调整、汇兑收益增加、控费力度提升等原因有所下降。而2020H1销售净利率为7.74%（-0.59pct）。 3）2019年末开展应收账款无追索保理业务提前回款，公司经营性现金流同比有所下降，但仍净流入6.25亿元。此外，应收账款/存货周转率均略有提升。 未来展望：继续看好“1+N”布局，环保包装业务未来可期 对于裕同科技，我们持续推荐的逻辑为：短期业绩受疫情影响有限，中期看5G 增量需求，长期看多元业务齐发展。2020年中报业绩已经充分验证短期逻辑，未来继续推荐5G 弹性和“1+N”多元业务发展空间。其中，环保包装业务2020年在“限塑令”等政策持续助力和公司积极布局下，取得一定突破，未来可期。 风险提示：5G 进展不及预期，汇率波动，原材料价格波动。

一、事件概述 8月 28日，公司发布 2020年半年度报告。报告期内，公司实现营业收入 43.1亿元，同比增长 17%；实现归母净利润 3.28亿元，同比增长 10.62%。实现基本每股收益 0.38元。 其中，第二季度营收 24.87亿元，同比增长 30.96%；归母净利润 1.85亿元，同比增长30.28%。 二、分析与判断 纸制精品包装发力，上半年业绩亮眼报告期内，占总营收比重高达 79.10%的纸制精品包装营收同比增长 17.36%，强势带动公司业绩提升。上半年，公司实现营收和归母净利润双增长；其中，Q2表现尤为抢眼。 二季度公司实现营收 24.87亿元，同比增长 30.96%；实现归母净利润 1.85亿元，同比增长 30.28%，增幅明显。 毛利率与费用率双降，净利率减少 0.59pct报告期内，毛利率减少 2.17pct 至 25.85%。期间费用率 17.07%，同比下降 2.87%，其中，销售费用率减少1.25pct至 3.39%；管理费用率减少 0.64pct至 11.98%；财务费用率 1.70%，同比下降 0.98pct；研发费用率 4.73%，同比下降 0. 12。净利率小幅下滑 0.59pct 至 7.74%。 完善供应链平台布局，持续挖掘市场潜力报告期内，公司着力推进供应链平台建设，成功服务国内外多家高端品牌客户。同时，为应对疫情冲击，公司加大国内外市场的开发力度，充分挖掘市场潜力。重点聚焦华南区域，持续开发华中、华东、西南以及海外优质合作伙伴，处理订单近万笔。上半年度，公司实现内销 37.20亿元，同比增长 15.31%；外销 5.90亿元，同比增长 28.84%，积极抢占市场份额，强化领先地位，未来稳健增长可期。 三、投资建议 预计公司 20、21、22年能够实现基本每股收益 1.33/1.62/1.92元/股，对应 PE 为 26/22/18倍，考虑到轻工行业包装印刷子板块目前 TTM 估值为 37倍，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。 四、风险提示： 国际贸易紧张局势升级风险、原材料价格波动风险

事件：公司发布半年报，2020H1实现营收43.10亿元，同比增长17%，实现归母净利润3.28亿元，同比增长10.62%；扣非后同比增长22.99%至2.88亿元。其中Q2营收同比增长30.97%至24.87亿元，归母净利润同比增长30.71%至1.85亿元，扣非后同比增长31.46%至1.71亿元。 点评：业绩超预期，纸制包装营收增速明显。①从收入端看，受益于消费电子高景气，2020H1纸制精品包装/包装配套产品/环保纸塑产品同比增加17.36%/14.81%/13.86%至34.1/5.7/0.8亿元。分地区看，境内/境外收入分别同比增长15.31%/29.84%②从盈利能力看，受国内业务毛利率相对较低影响，2020H1毛利率同比减少2.17pct至25.85%，其中纸制精品包装/包装配套产品毛利率同比减少2.25/3.81pct至26.30%/27.07%，环保纸塑产品毛利率同比增加0.37pct至29.74%。从费用端看，2020H1期间费用率同比减少2.87pct至17.07%，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别同比减少1.24/0.52/0.98/0.12pct。5G换机潮带动消费电子包装迎高增长，限塑令实施有望加速环保包装业务发展。①目前安卓市场5G手机已全面上市，苹果新机亦有望于迎来发布，将充分刺激消费者换机需求，未来两年3C包装业务有望处于高景气状态。②今年发改委提出新版限塑令，将推动环保纸塑产品的替代需求。公司目前已有1个原材料生产基地和4个制品生产基地已，上半年与海口签订投资协议，将在海口建设植物纤维餐具生产基地项目，发力海南市场。未来随着行业需求爆发&公司布局持续完善（打造一体化解决方案），环保纸塑业务将新的成长动力。 盈利预测及投资建议：中报超预期，上调盈利预测及目标价，预计2020-2022年EPS分别为1.46、1.86、2.31元，对应PE分别为24.0X、18.77X、15.17X，维持“买入”评级。风险提示：原材料价格波动，疫情反复，新业务不及预期。

事件:(1)继海南之后,广东、河南省颁布升级“禁塑令”,环保包装市场持续发酵,6月2日河南省发展改革委宣布全面升级限塑令,制定新的政策严管一次性塑料产品,禁止生产和销售超薄塑料袋、一次性发泡塑料餐具等产品,此前5月26日广东省发改委同样发布升级限速令的印文,利好裕同科技环保包装业务发展;(2)iPhoneSE销售超预期,根据CINNOResearch统计,4月苹果在中国市场的iPhone整体出货量达到390万台,环比3月增长160%,其中新款iPhoneSE(4月中旬发布)预计贡献25%销量,预计Q2裕同科技大客户出货情况较好。 5G将持续驱动公司消费类电子包装主业稳健增长:我们预计3C包装仍占公司总收入70-80%,20年受疫情影响5G催化逻辑虽有延后,但核心大客户新机型热销、预期Q2订单趋势仍然较好,同时新开拓的智能穿戴(TWS耳机、手环等)、智能物联网(亚马逊、谷歌、戴森等)业务保持较快,未来3年预计公司3C主业仍有望保持15%左右的复合增长。 创新产品纵向延伸服务链条,提升价值量:公司与3C领域优质客户绑定深厚,除传统包装业务外,积极为客户配套做其他创新产品,如炫光膜、智能锁等。20年公司炫光膜业务进入放量期,顺利切入小米、华为、OPPO、VIVO等客户新机型供应体系,预计20年有望贡献1亿+收入(19年约1000+万),21有望继续翻倍增长;由于炫光膜目前竞争对手较少、且公司产品品质和工艺较优,盈利能力较强。 烟酒类包装受益于市场招投标透明化,优质客户持续开拓:酒包方面公司已取得泸州老窖、茅台、古井贡、洋河、水井坊等中高端白酒品牌合作,20年伴随新开拓茅台业务开始放量预期将有30%以上增长。烟标方面受益于19年中烟反腐、招标流程透明化,20年公司新增中标较多,新开拓的湖南中烟、云南中烟客户有望贡献较大增量。 禁塑大势下环保包装成长空间广阔,云创业务有望高增:环保包装顺应限塑大势,公司是海南限塑的战略合作伙伴,今年河南、广东两个省份也出台政策,环保包装市场具备较好的发展前景;公司宜宾工厂6月开始投产释放产能、与广西湘桂合作蔗浆完善上游布局,有望获得高速增长。云创业务客户&业务结构多元化,今年除原有支付码业务外新增广告宣传物料等业务,新增良品铺子等客户,预计带来较大增量。 盈利预测与投资评级:短期疫情影响5G催化逻辑有所延后,但中长期我们仍然坚定看好公司多领域布局带来的快速成长!预计公司2020-2022年收入113.16/138.37/165.98亿元,同增14.9%/22.3%/20.0%;归母净利润11.76/14.57/17.37亿元,同增12.5%/23.9%/19.2%;对应PE为20.8X/16.8X/14.1X,维持“买入”评级。 风险提示:新业务放量不达预期,原材料价格大幅波动。

业绩总结:2019年公司实现营业收入98.4亿元,同比增长14.8%;实现归母净利润10.4亿元,同比增长10.5%,扣非后净利润9.7亿元,同比增长12.5%。其中Q4实现营收35亿元,同比增长12%;实现归母净利润4.4亿元,同比增长8.3%,扣非后净利润4.3亿元,同比增长10.6%。同时公司发布一季报,20Q1营收达到18.2亿元,同比增长2.1%,归母净利润1.4亿元,同比减少7.9%,扣非后净利润1.2亿元,同比增加12.4%。业绩略超预期。 毛利率保持上升,现金流持续改善。2019年公司整体毛利率为30%,同比增加1.5pp。主要系公司主要原材料白卡纸、箱板瓦楞纸价格同比大幅下降所致。其中,精品盒类毛利率增加1.8pp至31.4%,说明书毛利率小幅增加0.2%提升至39.4%,纸箱毛利率提升1.8pp至19.4%,不干胶毛利率提升1.5pp至28.1%。费用方面,19年费用率为17.4%,同比增加2pp。分类来看,销售费用率为4.8%。增加0.4pp,主要是随着公司加大市场开拓力度,运费及职工薪酬增加所致;管理和研发费用率为5.9,同比增加0.8pp,主要是加大对业务布局及业务品类的扩展;财务费用率1.4%,基本持平。综合之下,公司的净利率为10.6%,小幅下降0.5pp。19年公司经营性现金流净流入额为13.7亿元,同比增长71%。总体来看公司的现金流持续好转,运营质量较高。 深耕精品包装,持续扩展客户领域。公司业务持续增长,分产品看,精品盒实现营业收入70.5亿元,同比增长14.3%,占营业收入的71.62%;纸箱实现收入9.4亿元,同比增长12.0%;说明书实现营收7.2亿元,同比增长4.3%。通过不断深挖此类客户的潜在和现实需求,公司拥有一批国际和国内优质大客户。公司约70%以上收入来自消费电子行业,客户覆盖富士康、华为、联想等,同时持续拓展新客户。新领域方面,公司加大了烟酒、大健康、化妆品、智能硬件包装等市场的开发力度。尤其是在化妆品和日化市场,深入拓展宝洁、联合利华和欧莱雅等优质大客户,部分新客户订单已逐渐放量。大客户方面,小米、联想、水井坊等仍保持较快增长。 研发聚焦市场需求,着力布局环保包装业务。随着限塑令要求逐渐展开,公司把握新的增长机遇,布局绿色环保包装材料领域,积极推进在3D光学膜、智能防伪溯源包装、纳米功能涂覆材料等方向的产品创新。2019年公司推出智能包装云平台,加入在线三维包装设计功能,并集成区块链技术;全降解产品获得欧盟认证;裸眼3D产品也已交付客户。同时公司不断完善环保包装产业链,与广西湘桂糖业集团已成立合资公司,年产6.8万吨蔗渣浆板项目开工,该项目充分利用湘桂集团优质的漂白蔗渣浆资源和公司的产业全球化布局,将有效拓展环保包装业务的上游产业链布局,未来环保包装原材料成本有望不断降低,在生活中影响逐渐广泛。 建设智慧包装产业基地,挖掘潜在商机。公司许昌智能工厂扩产项目持续推进,预计下半年交付后将有效提升公司智能化和自动化程度。除此之外,公司公告拟在惠州市投资6亿元建设智能包装产业基地,预计将于2024年实现全部达产,对应年产值约7亿元。智慧包装业务将致力于文创开发,并深入礼品领域市场,通过加强创新产品的开发力度,开辟包装创新品类,有效规避主流包装行业的同质化竞争,形成独特竞争力。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.31元、1.5元、1.76元,对应PE17倍、15倍、13倍,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动的风险;下游客户增长不及预期的风险;海外市场不确定性较大的风险;汇兑损益波动较大的风险。

事项: 公司发布2019年度报告及2020年一季报。2019年公司实现营业收入98.45亿元,同增14.77%;归母净利润10.45亿元,同增10.51%;扣非后归母净利润9.67亿元,同增12.54%。2019Q4实现营业收入34.99亿元,同增12.01%;实现归母净利润4.37亿元,同增8.33%;实现扣非后归母净利润4.27亿元,同增10.58%。2020Q1实现营业收入18.23亿元,同增2.14%;归母净利润1.42亿元,同比下降7.86%;扣非后归母净利润1.17亿元,同增12.39%。 评论: “大包装”布局持续深入,客户结构不断优化。2019年公司继续加大智能硬件、烟酒、大健康、化妆品、食品和奢侈品等市场开发力度,成功导入或深入拓展蓝思、宝洁、联合利华等优质大客户,经过前期磨合部分新客户订单已逐渐放量。公司前五大客户合计实现销售额38.41亿元(同增10.4%),占销售总额39.02%(同降1.54pct);环保包装方面公司与广西湘桂糖业集团成立合资公司,年产6.8万吨蔗渣浆板项目开工,完善环保包装产业链布局;循环包装方面,已成功开发部分酒厂园区的循环包装业务,未来将着重提供食品包装一站式解决方案,为公司营收创造新的增长点。 精品盒贡献主要收入,国际化布局加快。2019年公司实现精品盒产品收入70.51亿元(同比增长14.31%),占总营收71.62%;纸箱收入9.4亿元(同比增长11.97%);不干胶收入2.1亿元(同比增长4.62%);说明书收入2.1亿元(同比增长4.28%)。2019年公司加速海外布局步伐,在越南、印度和印尼扩建或新建工厂的同时于泰国新增生产基地,实现国内营业收入42.34亿元(同比增长14.86%),国外实现营业收入56.11亿元(同比增长14.69%)。 毛利率持续提升,市场开拓致使费用率有所提升。2019年毛利率30.03%(同比+1.53pct),主要系原材料纸品价格处于较低水平。精品盒毛利率31.36%(同比+1.76pct),说明书毛利率39.42%(同比+0.16pct),纸箱毛利率19.38%(同比+1.78pct)。2019年期间费用率17.37%(同比+2.01pct),销售费用率4.8%(同比+0.36pct);管理费用率6.69%(同比+0.84pct),系销量增加及加大市场开拓力度,运费及职工薪酬增加所致。2019年净利率10.84%(同比-0.57pct)。 享优秀客户&技术&产能红利,内生外延拉动业绩增长。公司发行14亿元可转债拟投资建设宜宾智能包装及环保纸塑项目及许昌高端包装彩盒智能制造项目,同时在越南及印度尼西亚建设电子产品包装盒生产线项目,于2020年4月28日上市。受疫情对下游客户销量影响,我们调整公司2020-2021年预测由归母净利润13.27/15.34亿元至2020-2022年10.97/12.61/14.48亿元,对应当前股价PE 为17/15/13倍,看好公司新产能布局放量及技术提升,客户结构持续优化,参考同业公司估值,维持公司目标价30元,对应2020年24倍PE,因纸价逐渐回暖,原材料成本受到一定影响,维持“推荐”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨,包装行业格局发生重大变化。

事件1:裕同科技发布2019年年度报告,2019年公司实现营收98.4亿元,同比增长14.8%;实现归母净利润10.4亿元,同比增长10.5%;实现扣非后归母净利润9.7亿元,同比增长12.5%。单四季度,公司实现营收35亿元,同比增长12%(Q1/Q2/Q3/Q4公司营收分别同比增长10.5%/13.6%/22.8%/12%);实现归母净利润4.4亿元,同比增长8.3%(Q1/Q2/Q3/Q4公司归母净利润分别同比增长10.7%/11.8%/13%/8.3%);实现扣非后归母净利润4.3亿元,同比增长10.6%(Q1/Q2/Q3/Q4公司扣非后归母净利润分别同比增长31.5%/6.3%/12.6%/10.6%)。 事件2:裕同科技发布2020年一季度报告,2020Q1公司实现营收18.2亿元,同比增长2.1%;实现归母净利润1.4亿元,同比下滑7.9%;实现扣非后归母净利润1.2亿元,同比增长12.4%。 纸价下行助力毛利率抬升,精品盒与纸箱良性发展。分产品看,公司精品盒实现营收70.5亿元,同比增长14.3%;毛利率31.4%,同比提升1.8pct;说明书实现营收7.2亿元,同比增长4.3%;毛利率39.4%,同比提升0.2pct;纸箱营收9.4亿元,同比增长12%;毛利率19.4%,同比提升1.8pct。不干胶实现营收2.1亿元,同比增长4.6%;毛利率28.1%,同比提升1.5pct。其他产品营收9.3亿元,同比增长35.8%;毛利率23.9%,同比提升2.2pct。公司综合毛利率30%,同比提升1.5pct。分季度看,公司Q1/Q2/Q3/Q4毛利率分别为27.1%/28.9%/33.8%/29.3%,同比提升1.9pct/提升4.9pct/提升2.6pct/下降1.4pct。2020Q1公司毛利率25.3%,同比下降1.8pct。公司毛利率与纸价呈现较为明显的反相关关系。2019年双胶纸/铜版纸/白卡纸/箱板纸/瓦楞纸均价6008/5557/5076/4161/3324元/吨,同比下跌15.4%/19.7%/13.3%/15.1%/18.3%。 消费电子核心客户稳健增长,新客户快速导入。2019年公司前五大客户营收38.4亿元,同比增长10.4%。占比下降1.5pct至39%。其中前三大客户营收30.7亿元,同比增长6.8%,表明消费电子核心客户业绩处于稳健增长状态。同时,公司继续加大智能硬件、烟酒、大健康、化妆品、食品和奢侈品等市场的开发力度,成功导入或深入拓展蓝思、宝洁、联合利华等优质大客户,经过前期磨合,部分新客户订单已逐渐放量。 费用率同比提升,净利率同比小幅下滑。2019年,公司销售费用率4.8%,同比提升0.4pct;管理费用(含研发费用)率11.1%,同比提升1.6pct;财务费用率1.5%,同比提升0.1pct(其中汇兑损失1718万元,同比增长103%)。公司净利率10.6%,同比下降0.4pct。2020Q1公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为3.1%/12.4%/1.5%,同比下降1.1pct/0.2pct/2.6pct。净利率7.8%,同比下降0.8pct。 投资建议:我们预计公司2020-2022年实现归母净利润11、12.4、14.5亿元,同比增长4.9%,13.1%,17.1%;对应EPS1.25,1.41,1.66元,维持“增持”评级。 风险提示:行业竞争加剧风险、客户拓展不及预期风险、原材料价格大幅上涨风险。

公司发布 2019年年报和 2020年一季报:2019年实现营收 98.45亿元,同比增长 14.77%;归母净利 10.45亿,同比增长 10.51%,扣非后同比增长 12.54%。2020年 Q1实现营收 18.23亿元,同比增长 2.14%;归母净利 1.42亿,同比增长-7.86%,扣非后同比增长 12.39%。 点评: 品展 类拓展& 客户开发,打开业绩空间。 。2019年在传统大客户增速平稳的情况下(第一大客户营收同比增长 7.6%),我们预计得益于客户开拓以及酒包、烟标等新品类放量(武汉艾特/江苏德晋营收分别同比增长 22.9%/ 118.7%),公司继续保持两位数以上的营收增速。而 2020Q1在疫情冲击下,公司积极组织推动工厂复工,营收整体持平。 2019年毛利率回升,2020Q1费用压缩提振利润。①2019年:得益于原材料成本同比下行及新业务规模效应释放,综合毛利率同比增加1.5pct 至 30%,但因新业务仍处投入阶段,销售/管理/研发费用率分别同比增长 0.4/ 0.8/ 0.7pct,从而使净利率同比下滑 0.4pct 至 10.6%。②2020Q1:受开工率下滑影响,毛利率同比减少 1.8pct 至 25.3%,但财务费用率同比减少 2.6pct 至 1.5%,有效提振利润。 5G 换机潮驱动 3C 包装, 增长, 多品类拓展& 供应链优化打开成长空间。 ①2019年因消费者等待 5G 新机,手机包装业务景气有所承压,但目前 5G 手机已陆续上市,有望刺激换机潮到来,催化 3C 包装业务稳定增长。②公司前期布局烟标、酒包、化妆品等赛道,目前已逐渐迎来收获期,后续仍将持续开拓环保包装、云创等业务,有望打开中长期成长空间。 盈利预测及投资建议:受疫情影响,下调 2020-2021年盈利预测及目标价,预计 2020-2022年 EPS 分别为 1.36、1.67、1.96元,对应 PE分别为 16.0X、13.0X、11.1X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动,疫情反复,新业务不及预期。

事件:公司公告年报和一季报,2019年实现收入98.45亿元,同比增长15.0%,归母净利润10.45亿元,同比增长10.51%;扣非净利同比增长12.54%。2020年一季度实现收入18.23亿元,同比增长2.0%,归母净利润1.42亿元,同比减少7.86%;扣非净利同比增长12.39%。 评论:1、一季度收入稳定发展,3C包装核心业务优势稳固19年公司持续加大市场开发力度、新产能陆续投放,业务规模实现稳步扩张。其中,我们预计环保和酒包增长领先,核心业务3C包装大客户份额提升、智能穿戴设备包装持续放量。Q1疫情影响收入端增幅有限,全年来看,公司已入围茅台、云南中烟、湖南中烟纸包装供应商名单有望带来新增量,预计烟酒包装持续较好发展。目前广西6.8万吨蔗渣浆板项目已开工,预计全年环保包装规模高增的同时进一步实现成本节约。Q1经营活动现金净流量同比减少58.8%,主要因去年底提前收款影响,预计全年影响不大。 2、19年毛利率提升,费用优化仍有空间全年综合毛利率提升1.5pct至30%,Q1因开工不足导致毛利率同比降1.8pct。 据公司规划,首个智能工厂将于今年投产,预计自动化、信息化改善将进一步提升运营效率。19年销售、管理、研发费用率分别升0.36pct、0.84pct、0.74pct,财务费用率稳定,净利率略降0.4pct至10.6%。2020年公司计划加强费用和研发项目投入节奏管理,预计全年费用仍有优化空间。Q1期间费用率同比降3.9pct,但由于政府补助减少以及有效税率提升使净利润有所下降。 3、短期关注海外订单,中期期待5G放量,维持“强烈推荐-A”评级公司作为消费类电子包装绝对龙头,上市以来积极业务结构,成效渐显:1)消费类电子大客户份额提升、智能穿戴设备高增,短期建议关注疫情影响海外客户订单情况,随着5G趋势到来预计下半年至明年有望逐步放量;2)烟酒、化妆品、环保包装等加快布局,预计云创今年恢复较好发展;3)龙头企业具备资源整合优势,打开成长空间。预计2020~2022年净利分别为11.6亿元、13.6亿元、15.4亿元,同比分别增长11%、17%、13%,目前股价对应2020年PE为16x,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:纸张等原料价格波动风险;海外客户订单大幅回落。

公司发布2019年年报及2020年一季报:2019年公司实现营业收入98.45亿元,同比增长14.77%;归母净利润10.45亿元,同比增长10.51%;扣非后的归母净利润9.67亿元,同比增长12.54%。2020年Q1公司实现营业收入18.23亿元,同比增长2.14%;归母净利润1.42亿元,同比下降7.86%;扣非后的归母净利润1.17亿元,同比增长12.39%。业绩基本符合预期。 业务横向开拓贡献收入:公司19年的收入增速符合预期,虽然增速不及17、18年,但公司在A客户相对增速放缓的大背景下,通过开拓其他消费电子包装的客户,同时横向扩展业务至烟标、酒包、化妆品包装、环保包装等领域,使得收入还能维持稳健增长。2020年一季度在疫情发展影响经济的大环境下,公司收入能够保持增长,实属不易。海外疫情对于出口需求的影响在20年一季度体现不多,我们预期会在二季度逐渐显现,但是疫情的影响终究是短期的,随着消费电子需求的回暖、5G新产品的推出以及各项新业务的逐步放量,公司收入保持稳健增长依然可期。 2019年毛利率提升,净利率下降。公司2019年综合毛利率30.03%,比上年增加1.53pct,毛利率的上升跟原材料下降和公司管理效率的提升有关系,2020年一季度综合毛利率25.31%,出现了明显的下滑,主要是产能利用率较低、固定费用算入成本所致,随着复产的完成,毛利率应该回到正常状态。2019年公司的销售费用率4.8%,比上年增长0.36pct,管理费用+研发费用率11.11%,比上年增长1.58pct,费用率的增长导致19年的净利率下降0.57pct,到达10.84%。2020年一季度公司的各项费用处于非正常状态,预计随着复工复产的完成,20年的费用率应该同比保持稳定。 盈利预测、估值与评级:我们认为公司作为包装行业的龙头,应该从长期视角看待投资价值。长远来看公司将享受较高的成长性和不断提升的ROE水平带来的估值提升。短期而言海外疫情的发展存在不确定性,考虑到疫情对于消费电子的需求的负面影响,我们下调公司20、21年EPS的预测为1.40(-0.15)元、1.87(-0.05)元,增加22年的EPS预测为2.35元,当前股价对应PE分别为16X、12X、9X,维持“买入”评级。 风险提示:收购整合不及预期,新业务开拓不利,项目建设低于预期。