智能家居头部OEM&ODM供应商，深耕北美加速出海。匠心家居主营智能电动沙发和电动床，是一家具有自主研发和成长α的“专精”出口高新技术企业。公司深耕国际市场多年，绑定核心大客户如AshleyFurniture、PrideMobility等。2024H1实现收入12.07亿元，同比增长27.67%；归母净利润2.85亿元，同比增长41.81%。我们认为，匠心家居有望实现消费品出海0到1成长路径，主要基于管理团队凝聚力强、产品研发创新、自主品牌及店中店模式持续拓展。截至2024H1，公司已在美国零售商客户的门店内建成了100+个店中店，持续推海外自主品牌建设。长期增长驱动：全球家居市场迈入稳步增长阶段，智能化成为发展方向。据Statista数据，预计2024年全球智能家居市场规模将达1669亿美元，CAGR2020-2026预计17.54%。从细分市场看，全球功能沙发市场规模不断扩大，CAGR2017-2022为7.73%，预计2023年市场规模达到327亿美元。欧美为功能沙发主要消费国家，2022年美国功能沙发渗透率为48.80%，我们认为渗透率有望伴随需求结构升级持续提升。 智能电动床2022年全球规模约52.07亿美元，CAGR2017-2022为20.41%。北美是全球智能床的最大消费市场，2022年占比高达44%，渗透率约为14%，我们认为其渗透率较低具备提升空间。 短期出口催化：美国地产有望复苏、补库重启，中国智能家居出口改善。我国为家具出口大国，据海关数据，2023年我国家具及其零件出口额为641.96亿美元，CAGR2019-2023为4.37%。我们认为国货家居龙头通过多年自身技术积累，形成了稳定的客户关系并兼具垂直产业链，在海外市场具有一定优势。另一方面，美国降息预期有望带来美国地产销售复苏，看好我国家居出口增长前景。美国家居零售经历近年的去库存，2023Q4进入补库阶段，市场需求正逐渐恢复，利好我国出海家居企业订单改善。 竞争优势：对标LAZBOY、敏华控股，匠心家居具备强研产销、结合产业链一体化能力，相似产品具备高性价比；公司ODM、OBM（店中店）、自主品牌业务协同发展，具备供应链一体化优势。 “产品+供应链”双轮驱动，国际化布局打开增长空间。1）高度重视技术研发，研发投入位列前茅。2023H1公司共拥有620项境内外授权专利及215项尚在申请中的专利。公司持续进行研发投入，不断推进项目研发，2018-2023年研发费用从0.67亿元增至1.18亿元，CAGR20182023达11.99%。2）产品生产关键环节自主可控，形成内部垂直整合的供应链体系。公司不仅具有智能电动沙发、智能电动床成品的生产和组装能力，还具备完整的核心配件研发、生产能力。核心零部件自制率不断提升，有效进行成本控制。3）积极开拓销售渠道，客户资源积累丰富。近年自主品牌与ODM业务占比逐步提升，公司与AshleyFurniture、PrideMobility等国际知名客户建立长期稳定的合作关系，并持续开拓新客户。2018-2023年公司前五大客户销售额占比营收54%以上，并持续开拓新零售商客户，2024H1公司获得49位新客户，在美国的零售商客户数量占美国家具类客户总数的78.43%。 投资建议作为国产智能家居龙头、出口链优质企业，公司拥有长期稳定的客户资源，海外产能布局充分，以及供应链一体化布局完善、自主品牌有望贡献增量，海外补库重启等多维利好因素有望带动业绩增长，2023年业绩显著修复，2024H1业绩整体延续增长，我们预计2024-2026年营收实现23.90/28.93/34.27亿元，分别同比增长24.37%/21.06%/18.45%；预计归母净利润实现5.03/6.05/7.20亿元，分别同比增长23.40%/20.40%/18.90%；预计EPS为3.02/3.64/4.32元，对应PE为17/14/12倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示新品销售不及预期风险；地产行业不景气风险；上游原材料成本上涨风险；管理经营风险。

公司发布2024年中报，业绩超预期。2024H1实现收入12.07亿元，同比增长27.7%，归母净利2.85亿元，同比增长41.8%，扣非净利润2.58亿元，同比增长48.1%。2024Q2单季收入6.48亿元，同比增长25.2%，归母净利1.64亿元，同比增长31.9%，扣非净利润1.44亿元，同比增长28.9%。 收入端，新客户、新产品、新系列、新渠道稳步放量。24H1公司智能电动沙发、智能电动床、配件分别实现收入9.35/1.62/0.94亿元，同比增长35.6%/11.2%/0.8%，增长主要来自：1）新客户稳步拓展：24H1公司新增49个零售商客户，其中6位属于“全美排名前100位家具零售商”，24H1美国零售客户数量和销售额分别占比78%/56%；2）新产品驱动增长，沙发高增为主要拉动力：影音沙发等新产品稳步放量，带动智能电动沙发高增；3）新品牌新渠道有望放量：24H1店中店数量超过100家，未来逐步形成MOTO品牌认知度；高端系列Motoliving在手订单充足，支撑后期增长。 利润端，毛利率提升，主要系供应链整合、产品结构升级、客户结构优化、人民币贬值，公司毛利率有所提升。24H1毛利率同比+1.8pct至33.2%，分品类看，智能电动沙发、智能电动床、配件毛利率分别为33.9%/33.3%/27.8%，分别同比+1.7/+0.8/+7.2pct；24Q2毛利率同比提升0.5pct至33.1%。毛利率提升主要系公司产业链一体化布局，支撑新品快速研发，影音沙发等新品迭代，以及多人位沙发等高毛利产品占比提升，带动产品结构优化；同时，人民币同比有所贬值，共同带动毛利率高位向上提升。 店中店等新方向投入小幅提升费用率，汇兑损益带来财务费用波动。24H1销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.6/+0.8/-1.1/-2.2pct至3.1%/3.5%/4.8%/-4.1%，24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.0/+1.0/-1.5/-1.1pct至3.2%/3.7%/4.6%/-4.6%，销售、管理费用率提升主要系限制性股票激励计划股份支付费用，扣除股份支付费用率后24H1销售费用率、管理费用率分别为2.8%/2.6%，同比+0.3/-0.2pct。公司结售汇放缓，保持外币敞口，24Q2汇兑损益未形成拖累。24H1净利率同比提升2.4pct至23.6%，24Q2净利率同比提升1.3pct至25.4%。 短期看，公司积极拓展新客户、新系列，带动销售持续放量；长期看，公司全球化布局、海外本土化销售和运营团队、产业链一体化优势，进军海外中高端自有品牌市场，增长可期！我们上调公司2024-2026年归母净利润预测为5.27/6.21/7.45亿元（前值为4.91/5.98/7.31亿元），同比+29.3%/+17.8%/+20.0%，当前股价对应2024-2026年PE分别为16/14/12倍，维持“买入”评级！风险提示：美国家居消费市场需求不及预期、客户市场份额下滑。

一、一句话逻辑公司是功能沙发出口龙头，生产主要在越南、消费主要在美国。公司制造部分增长稳健、品牌部分依赖于今年开启的店中店渠道模式，收入和利润增长均有望超过预期。 二、超预期逻辑市场预期：一致预期未来三年公司复合收入与利润复合增速15-20%，拆分看主要基于公司新客户和新品类的持续开拓能力，品牌建设部分，公司今年是从混卖店到店中店的初始之年，市场担忧建店的确定性与建店的持续性，且未对品牌建设对业绩的拉动给予充分预期。 我们认为：店中店的单店收入或实现前期单店收入的3-4倍，自主品牌成长有望贡献额外收入增量，拉动公司整体业绩超预期。 主要系：1）市场并未认知到公司品牌建设已有铺垫，担心“白牌”店中店建设难以推进而导致对于公司品牌成长认知不足。我们认为，公司从历史看自主品牌已有一定基础并非完全从零起步，拆分看20年公司OBM收入占比12%，22年OBM在代工业务下滑背景下占比达到26%，且23年尝试发力占比达到31%。对应公司旗下品牌MOTO在核心家居零售商角度已有一定认知，如美国头部家居零售商NFM，一直对公司的MOTO系列产品进行推荐，截止当前公司拥有众多美国零售商客户，仅23年公司新拓32位零售商客户，其中5位为全美TOP100家具零售商，对于已有品牌业务合作的客户，今年店中店的开店实际落地节奏也较市场预计更为顺利。 2）市场担心店中店建设和代工业务的平衡与建店的持续性。我们认为突出的创新能力是公司立身之本，从历史看其他友商亦进行了海外市场自主品牌尝试，但代工业务体量已较大导致没有平衡好代工和品牌的利益，另一方面产品或有性价比，但创新设计、产品差异化角度仍不足。我们认为匠心成长过程中产生的难以复制的特性将有效应对品牌建设中的问题。 创新与差异化能力：匠心依托产业链一体化优势，形成了强设计研发能力，对应产品创新力、价格段在沙发出口企业中绝对领先（匠心海外业务23年毛利率32%，领先竞争对手），且代工客户在一定程度上依赖匠心差异化新品（如Ashley拥有越南工厂，但依然为公司第一大客户）。从品牌拓展持续性角度而言，公司MOTO品牌23年推出影音沙发成为爆款，也帮助公司进行客户拓展，仅24Q1公司零售商新增客户达到24家，其中2位是全美TOP100家具零售商。 强海外市场拓展能力的管理层：匠心董事长李董具有较强的客户拓展能力，此前任国家体育运动委员会(现国家体育总局)中国奥林匹克委员会国际司国际联络员，具有较强的外部市场拓展能力。23年公司销售人员仅70人，占员工总数1.71%，销售费用率仅2.9%。 3）市场基于以上两点尚未对店中店的贡献有明确预期，我们认为公司店中店将可以贡献超过10%收入增量。我们看好公司品牌建设得到验证，单店模型逐步跑通，对标竞争对手lazyboy的成长路径，我们复盘发现lazyboy店中店的单店收入是散卖店的单店收入的3-4倍，其混卖店单店收入低于10万美金，而店中店单店收入约38万美金，这主要系强化品牌露出后客流量与转化效率将得到提升。我们看好匠心店中店在强产品力下取得成功，保守预计其店中店单店水平低于Lazboy达到约30万美金/店，从而拉动公司业务成长。利润率考虑公司店中店投入较少，收入增长提速规模效应覆盖部分业务投入成本，盈利能力基本维持稳定，整体利润增速或与收入接近。 三、检验与催化检验的指标：店中店建设进度，店中店单店模型，公司月度出货可能催化剂：店中店建设&单店模型超预期、公司月度出货超预期、财报公布、美国降息等四、研究价值与众不同的认识：对店中店模式的认知不同，由此我们更看好公司渠道模式升级下自主品牌建设的确定性。复盘美国家居企业的成长，店中店是常见的中小产品品牌渠道升级方向，其模式是在零售商门店内单独划区，将单个品牌产品集中售卖，具有产品展示&品牌露出与宣传的作用，销售转化相比混卖店模式将显著提升。以Lazboy为例其混卖店预估单店提货额低于10万美金，而店中店单店提货额约38万美金，渠道模式升级将显著推动公司店效提升，我们看好公司店中店模式拓展带来品牌增长势能扩大。 五、盈利预测我们预计公司24-26年实现收入23.4/30.5/38.2亿元，分别同比+22%/+30%/+25%，实现归母净利润5.1/6.4/8.0亿元，分别+24%/+26%/+25%，对应PE14/11/9X，维持买入评级。 风险提示自主品牌拓展不及预期，原材料波动，汇率波动。

公司深耕智能软体家具出口。公司成立于2002年，2021年A股上市，总部位于江苏省常州市，是主要从事智能电动沙发、智能电动床及其核心配件的研发、设计、生产和销售的高新技术企业。业务结构上，2023年智能电动沙发/智能电动床/智能家具配件/其他主营分别贡献营收74%/15%/10%/1%；分地区来看，公司99%营收由海外贡献，2023年公司88%的产品销往美国。 业绩稳健增长，现金流健康。2023年公司实现营收19.2亿元同比+31%，毛利率33.95%同比提升1.40pct，归母净利润4.1亿元同比+22%，经营性净现金流5.3亿元同比+101%。2024Q1公司实现营收5.6亿元同比+31%，归母净利润1.2亿元同比+58%。销量方面，2023年智能电动沙发销售68.3万件同比+39%，智能电动床销售13.8万件同比-3%，智能家具配件销售531万件同比+2%。 公司2023年、2024Q1新客户拓展顺利。2023年全年公司获得34位全新客户，32位为零售商，其中5位属于“全美排名前100位家具零售商”。2023年公司对美国零售商客户的销售总额占公司营业收入总额的56%，对公司在美国市场的营业收入占比达到63%。2024年一季度，公司一共获得24位全新客户，全部都是零售商，其中2位属于“全美排名前100位家具零售商”。 适当的广告投放，强化行业内宣传。公司积极参与美国高点展览会，连续进行多年进行投放，今年获得室内投放机会。未来公司计划更主动积极对外展示，目前正积极筹备拉斯维加斯展览会。另一方面，公司持续走访调研零售门店，了解MOTO产品的销售及现场陈列情况，及时测试验证品牌建设工作成果，后续预期可及时获取MOTOGallery（店中店）来自一线的业务进展。 首次覆盖，给予“增持”评级。预计2024年~2026年营收为23/27/31亿元，同比+20%/17%/16%，归母净利润为4.8/5.6/6.5亿元，同比+17%/17%/16%，对应PE为15/12/11倍。 风险提示：下游需求不及预期，贸易摩擦风险，公司业绩不及预期

公司发布 2023年年报及 2024年一季报24Q1收入 5.6亿，同比+31%，归母净利润 1.2亿，同比+58%，扣非归母净利润 1.1亿，同比+83%23Q4收入 4.7亿，同比+32.0%，归母净利润 8483万，同比+9.2%，扣非归母净利润 7465万，同比+22.4%； 23年收入 19.2亿，同比+31.4%，归母净利润 4.1亿，同比+21.8%，扣非归母净利润 3.6亿，同比+23.1%； 公司 23年开启补库， TOP10客户（除一名非美客户）交易金额上涨比例 4.2%-654%。 23年公司累计现金分红 1.28亿，分红比例 31%；年末以资本公积转增股本的方式向全体股东每 10股转增 3股，预计转增 3840万股。 分产品， 23年电动沙发收入 14.3亿，同比+46.3%，其中量/价分别同比+39.1%/+5.2%，毛利率 33.0%，同比-1.0pct； 电动床 2.9亿，同比+5.0%，其中量/价分别同比-3.0%/+8.2%，毛利率 36.7%，同比+3.5pct。 产品实力强劲，客户资源加速拓展24Q1公司前十大客户均为美国客户（70%为零售商），其中大多数与公司的交易金额上涨比例从 1.71%到 513.88%，其中 4位客户上涨比例超过 50%。 公司客户资源加速拓展， 23年/24Q1分别获得 34/24位新客户（32/24位零售商），其中 5位/2位属于“全美排名前 100位家具零售商”。 公司产品设计、功能、外观、品质及服务得到客户认可， 新增大部分客户为现有客户推荐、 转介获取。 新品研发持续赋能零售客户， MotoLiving 产品自 23年 8月底开始出货，于当年 10月底、 11月初陆续进入零售商店； 23年 10月及 24年 1月展会的新品加上新产品技术审核、原材料准备的时间，陆续在 23年 12月下旬及 24年年初才开始发货。截至 24年 3月底公司共收到 MotoLiving 来自 45个客户的上千万美金订单。 大面积展厅&电梯广告加速品牌露出， 店中店打开 OBM 成长空间公司看到持续在拉斯参展的意义及扩大展厅面积、提升展厅形象的必要性，为响应客户评价， 23年两次拉斯展会（1月和 7月）之后公司开始规划扩大拉斯展厅； 24年 1月，经过近一年的努力沟通和近两个月的准备， 公司顺利迁入了位置更好、面积有 3倍之大（1,500多平米）、更利于展示及陈设的全新拉斯展厅（B800），紧挨着自动扶梯，又同时处于距离电梯最近的位置， 瞬间提升了展厅、公司及品牌的形象。 最近几次高点展会公司做定向户外广告，经过几年排队等候， 24年 4月高点展览会公司拿到电梯室内广告的机会， 我们认为有利于进一步加强行业内宣传。 此外，公司后续会继续走访更多的零售门店，了解 MOTO 产品的销售及现场陈列情况， 及时测试与验证品牌建设的初步成果， 公司预计 Q2、 Q3品牌建设成果可以在市场上显现， 我们预计店中店推进有望打开估值及成长空间。 降本提效推进，盈利能力持续提升24Q1公司毛利率 33%，同比+3pct， 净利率 22%，同比+4pct； 23年公司毛利率 34.0%，同比+1.4pct，净利率 21.2%，同比-1.6pct。此外， 公司正加大越南生产基地制造能力，强化供应链、运输和仓储管理能力来降低关税及政策等风险。 调整盈利预测，维持“买入”评级24年公司新产品+新客户+新品牌同步发力， 考虑到 23年业绩高增，订单状况良好， 我们调整盈利预测， 预计 24-26年归母分别为 4.9亿/6.0亿/7.1亿（24-25年前值分别为 4.7/5.6亿元），对应 PE 分别为 19X/15X/13X， 维持“买入”评级。 风险提示： 店中店拓展不及预期，大客户销售份额下降，销售费用投放增加，海外需求不及预期等

公司发布 2023年年报及 2024年一季报，24Q1利润超预期。2023年实现收入 19.21亿元，同比增长 31.4%；实现归母净利润 4.07亿元，同比增长 21.8%；扣非归母净利润3.56亿元，同比增长 23.1%。其中 23Q4收入 4.67亿元，同比增长 32.0%，归母净利润0.85亿元，同比增长 9.2%，扣非归母净利润 0.75亿元，同比增长 22.4%。2023年收入、利润均符合预期。24Q1收入 5.59亿元，同比+30.7%，收入符合预期；归母净利润 1.21亿元，同比+58.0%，扣非归母净利润 1.13亿元，同比+82.9%，利润超预期。 收入端，新客户、新产品、新系列、新渠道稳步放量。2023年公司智能电动沙发、智能电动床、配件分别实现收入 14.26/2.87/1.87亿元，同比增长 46.3%/5.0%/2.8%，增长主要来自：1）新客户稳步拓展：2023年公司一共获得 34位新客户，32位零售商，其中 5位属于“全美排名前 100位家具零售商”，全年美国零售商客户数量和销售额占比分别69%/56%；2）新产品驱动增长，沙发高增为主要拉动力：影音沙发等新产品稳步放量，带动智能电动沙发高增；3）新品牌新渠道有望放量：Motoliving 等新品牌、店中店新渠道有望放量。 利润端，供应链整合、产品结构升级、客户结构优化、人民币贬值，公司毛利率有所提升。 2023毛利率同比+1.4pct 至 34.0%，分品类看，智能电动沙发、智能电动床、配件毛利率分别为 33.0%/36.7%/35.7%，分别同比-0.9/+3.5/+14.2pct；24Q1毛利率同比提升3.3pct 至 33.3%。2023年整体毛利率提升主要系向上游整合铁架、电机、电控的零部件，沙发毛利率下滑主要系皮革面料成本上行。24Q1毛利率提升主要系：1）产品结构升级： 组合沙发等高毛利新品占比提升；2）客户结构优化：零售客户占比提升；3）人民币贬值。 店中店等新方向投入小幅提升费用率，汇兑损益带来财务费用波动。2023年销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.5/+0.1/-0.5/+3.2pct 至 2.9%/3.6%/6.1%/-1.6%，24Q1销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.1/+0.5/-0.7/-3.5pct 至 3.0%/3.3%/5.1%/-3.4%，销售、管理费用率提升主要系店中店等新方向投入。2022年汇兑收益 0.63亿元导致财务费用率高基数，2023年财务费用率有所下滑。24Q1汇兑收益增加，导致财务费用率下降。 2023年净利率同比下滑 1.6pct 至 21.2%，24Q1净利率同比提升 3.7pct 至 21.6%，主要系财务费用率变动所致。 2024年美国终端需求转好，叠加主动补库周期，中国对美功能沙发出口有望延续高增。 公司凭借产品创新、供应链管理的核心能力，拓展新客户、新系列，带动销售持续放量，同时进一步探索海外自主品牌建设，有望延续高增。维持 2024-2025年公司归母净利润预测为 4.91/5.98亿元，新增 2026年盈利预测值 7.31亿元，2024-2026年归母净利润分别同比增长 20.4%/21.8%/22.3%，当前股价对应 2024-2026年 PE 分别为 18/15/12倍，维持“买入”评级！ 风险提示：美国家居消费市场需求不及预期、客户市场份额下滑。

公司发布 2023年报与 2024一季报。 2023年公司实现收入 19.21亿元，同比+31.37%；归母净利 4.07亿元，同比+21.76%， 扣非后净利同比+23.07%。 2023Q4公司收入+32.00%，归母净利+9.17%，扣非净利+22.41%。 2024Q1公司实现收入 5.59亿元，同比+30.66%，归母净利 1.21亿元，同比+57.97%。 23年景气度高， 拓客补库延续增长。 23年与 24Q1存量下游客户补库+公司提升供应份额， 23年前十大客户基本交易金额涨幅 4%-654%，其中 4位涨超 100%， 24Q1前十大客户大部分增速 2%-514%，其中4位涨超 50%； 同时， 新客户持续拓展， 23全年拓展 34位新客，其中 32位零售商，其中 5名 TOP100， 24Q1新客 24家，全部零售商，公司拓客加速。此外， 店中店模式开拓， 24Q1零售商客户占总客户数的 76%，在其中推进模式，未来预计进一步体现在报表。 Q2开始基数提升、补库结束，增长或降速。不过我们计算 23Q1/Q2/Q3/Q4两年复合增速分别为-3%/-1%/0%/4%， 23实际基数提升幅度有限；且公司体现优越销售能力和本土产品设计因而拓客加速，后续稳健增长可期。 毛利率同比改善。 23Q4毛利率同比+1.3pct， 预计因汇率与产品结构贡献，费用率整体变化不大，投资净收益减少，所得税率有一定提升。 24Q1毛利率同比+3.3pct，与规模效应&汇率&原材料相关，财务费用率-3.5pct， 其中利息收入增加，汇兑收益也有贡献。投资收益也有减少， 因而扣非后增速更高。 盈利预测与投资建议。 预计公司 24-26年归母净利润为 5.0/5.8/7.1亿元，对应 PE 为 18/15/12倍。参考可比公司， 给予公司 24年合理估值 18PE，对应合理价值 69.56元/股，给予“买入”评级。 风险提示。 国际经济存在不确定性； 美元汇率波动； 原材料价格波动。

事件：匠心家居发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营收19.21亿元，同比增长31.37%；归母净利润4.07亿元，同比增长21.76%；扣非归母净利润3.56亿元，同比增长23.07%。其中23Q4公司实现营收4.67亿元，同比增长32.00%；归母净利润0.85亿元，同比增长9.17%；扣非归母净利润0.75亿元，同比增长21.45%；24Q1公司实现营收5.59亿元，同比增长30.66%；归母净利润1.21亿元，同比增长57.97%；扣非归母净利润1.13亿元，同比增长82.93%。 营收、利润双增长，新老客户拓展稳步推进，自主品牌发展可期公司产品结构不断优化，电动沙发占比延续向上。2023年电动沙发收入14.26亿元，同比增长46.26%；电动床收入2.87亿元，同比增长4.95%；配件收入1.87亿元，同比增长2.79%。 公司新老客户开拓稳步推进。2024年一季度公司前十大客户均为美国客户，70%为零售商。他们中的大多数与公司的交易金额呈现上涨，上涨的比例从1.71%到513.88%不等，而这其中又有4位客户的上涨比例超过50%。在2023年公司共获得34位新客户基础上，2024年一季度公司一共获得24位全新客户，全部都是零售商，其中2位属于“全美排名前100位家具零售商”。得益于零售新客户的增加，2024年1-3月公司在美国的零售商客户数量占美国家具类客户总数的75.61%；公司对美国零售商客户的销售总额占公司营业收入总额的58.35%，对公司在美国市场的营业收入占比达到65.28%。同时，2023年3月美国家具行业的优秀设计师JacksonCarpenter正式加盟匠心并随后开发出设计独特、功能创新、用材更好、色彩更为丰富的MotoLiving系列沙发。截至2024年3月底，公司共收到MotoLiving来自45个客户的上千万美金订单。MotoLiving的产品最早从2023年8月底开始出货，预计与2023年10月及2024年1月展会的新品陆续将在2024年开始重点发货。 公司在海外建立、建设自己的品牌与渠道是个长期战略，24年二、三季度开始以“店中店”形式加速美国市场渠道拓展，预计在半年报有望看到来自一线MOTOGallery（店中店）的更多细节。 产品结构优化推动毛利率继续向上，坚持研发投入，费用管控良好盈利能力方面，23年公司毛利率为33.95%，同比增长1.40pct；23Q4毛利率为39.94%，同比增长1.33pct；24Q1毛利率33.32%，同比增长3.30pct。组合沙发占比提升，叠加MotoLiving系列沙发开始出货，结构优化带来毛利率提升。23年公司净利率为21.20%，同比下降1.64pct；23Q4净利率为18.18%，同比下降3.66pct；24Q1净利率21.64%，同比增长3.74pct。23Q4同比有所下降主要系股份支付费用、研发投入、汇兑亏损等综合影响。 期间费用方面，23年公司期间费用率为11.07%，同比增长2.30pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.90%、3.60%、6.13%、-1.56%，同比分别-0.53pct、+0.12pct、-0.53pct、+3.24pct。24Q1公司期间费用率7.98%，同比下降3.56pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为3.00%、3.31%、5.09%、-3.42%，同比分别+0.10pct、+0.53pct、-0.13pct、-3.53pct。其中管理费用率主要系股份支付费用增加、财务费用率主要受公司汇兑收益影响。 投资建议：匠心家居持续投入研发创新，产品力出众的同时优质客户粘性较强，产业链一体化布局助力公司始终维持较好的盈利能力。伴随出口需求持续向上以及公司消费者品牌业务持续开拓，公司整体业绩有望底部回升。我们预计匠心家居24-26年营业收入分别为23.35、28.21、33.88亿元，同比增长21.51%、20.83%、20.09%；归母净利润分别为4.95、6.01、7.21亿元，同比增长21.58%、21.35%、19.91%,对应PE分别为17.3x、14.3x、11.9x，给予24年23.94xPE，目标价92.65元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；国内外市场开拓不及预期风险；原材料价格波动风险等。

公司公布 2023年报与 2024Q1季报： 23年公司实现营收 19.2亿（同比+31.4%），实现归母净利 4.07亿（同比+22%），扣非归母净利润 3.56亿元（同比+23%）； 其中 23Q4实现营收 4.67亿（同比+32%），实现归母净利 0.85亿（同比+9%）， 扣非归母净利润 0.75亿元（同比+22%）。 24Q1实现营收 5.59亿元（同比+30.66%），实现归母净利润 1.21亿元（同比+58%），扣非归母净利润 1.13亿元（同比+83%）。 产品力为基，老客修复&新客拓展共驱业绩稳健成长23年公司营收 19.2亿元，同比+31.4%， Q1实现营收 5.59亿，同比+31% ，整体增长稳健， 公司自 23年以来持续高速稳健成长，主要系公司行业领先的产品力支撑老客户订单增长与新客户拓展， 老客户方面， 2023年全年， 除了一名非美国客户，公司前十大客户与公司的交易金额均有上涨，上涨的比例从 4.18%到653.87%不等，而这其中又有 4位客户的上涨比例超过 100%， 新客户有序拓展支撑品牌发展， 2023年全年，公司一共获得 34位全新客户， 32位都是零售商，其中 5位属于“全美排名前 100位家具零售商”， 随着零售商客户增加一方面推动公司收入稳健增长，另一方面反映了公司品牌市场影响力逐步提升， 2023年全年，公司在美国的零售商客户数量占美国家具类客户总数的 69.14%；公司对美国零售商客户的销售总额占公司营业收入总额的 56.06%，对公司在美国市场的营业收入占比达到 63.45%。 功能沙发驱动成长， 配件毛利率大幅提升分产品看， 智能电动沙发 23年收入 14.26亿元，同比+46%，均价 2086元，强研发力持续推新驱动单价提升。 毛利率 33%，基本维持稳定；智能电动床 2.87亿元，同比+5%，均价 2076元，同比+8.2%，毛利率 36.69%，同比+3.49%，；智能家具配件 1.87亿元，同比+2.8%，均价 35.22元，基本维持稳定，但随着零配件自产比例持续提升，毛利率显著改善。 盈利能力稳健，现金流大幅优化23年公司毛利率 33.95%，同比+1.4pct，随着新品占比提升、高端产品出货、零配件毛利率提升稳步增长，期间费用率 11.07%，同比+2.3pct，主要系财务费用由于汇兑贡献减少从 22年-4.8%下降至-1.56%， 管理与研发费用率 9.73%，小幅下降，归母净利率 21.2%，同比-1.64pct。 现金流方面， 23年经营现金净额 5.3亿元，同比+101%，大幅优化。 24Q1毛利率 33.32%，同比+3.3pct， 汇率产品结构改善， 期间费用率 7.98%，同比-3.56pct，主要系财务费用率表现良好， 24Q1公司财务费用率-3.42%，同比-3.53pct，销售/管理/研发费用率 3.0%/3.3%/5.1%，同比+0.1pct/+0.54pct/-0.66pct。 自主品牌有序拓展， 产品结构升级， 看好长期成长公司在品牌端拓展动作陆续显现， 24Q1公司前十大客户 70%为零售商， Q1公司新拓 24位客户，全部为零售商，其中 2位为全美 TOP100零售商，得益于零售商拓展， 24Q1公司对零售商收入占比公司营收比例达到 58%， 相比 23年全年进一步提升。 营销端公司动作亦有扩大， 近几次高点展会，公司都进行了定向户外广告， 24年 4月高点展会进一步进行了电梯广告投放，渠道端当前公司积极推进店中店建设，参考 Lazboy 店中店单店销售额相比混卖店具有明显单店提升，我们持续看好本轮业务模式转型的业绩弹性。 产品结构持续升级， 高端系列Motoliving 自 23Q3-Q4开始出货，截至 24年 3月底已经收到 45个客户上千万美金订单。 盈利预测与投资建议我们预计公司 24-26年实现收入 24.1/30.3/37.8亿元，分别同比增长25%/26%/25%， 实现归母净利润 4.9/6.1/7.6亿元，分别同比+21%/+24%/+26%，对应 PE 18X/14X/11X， 长期看好公司品牌的建设， 维持“买入”评级。 风险提示汇率波动，原材料价格波动，自主品牌拓展不及预期。

业绩符合预期，维持“增持”评级。公司 2023年业绩符合预期，考虑新订单放量节奏及需求环境不确定性，我们调整 2024-2025年盈利预期并新增 2026年盈利预期，预计公司 2024-2026年 EPS 为3.75/4.49/5.54元（2024-2025年原值为 3.89/4.32元），参考行业估值水平，考虑公司 OBM 业务扩张提速的估值溢价，给予公司 2024年22.0xPE，上调目标价至 82.4元，维持“增持”评级。 营收高增延续、自有品牌占比提高。23Q4营收同比高增延续，主要得益产品端持续推陈出新、服务端本土化经营能力提升，以及客户渠道扩张。2023全年公司美国地区新增客户 34位，32位为零售商，其中 5位属于全美 top100家具零售商，单 23Q4新增客户 8位。23年美国零售客户收入占比 56.06%，单 Q4占比 56.81%。 净利率受研发费用/股权激励扰动。Q4公司毛利率/扣非净利率39.9%/16.1%，同比+1.3pct/-1.2pct，单 Q4计提股权激励费用 841万，还原后净利率 17.9%，同比+0.6pct，毛利率提升系产品结构改善。234研发费用率+0.8pct 至 7.3%，销售及管理费用率基本持平。 蓄势待发、品牌成长可期。店中店 24Q1启动全面推进，对标 La-zboy，凸显产品综合优势，平替驱动需求韧性充足，24年聚焦跑通单店模型+模式复制，模式助力匠心从行业品牌向消费者品牌升级。此外，影音沙发等新品类亦预计对业绩有积极贡献。 风险提示：原材料价格持续上涨，下游消费需求不及预期等。

公司发布 2023年报： 全年实现收入 19.21亿元（同比+31.37%），归母净利润 4.07亿元（同比+21.93%），扣非归母净利润为 3.56亿元（同比+23.27%）；单 Q4实现收入 4.67亿元（同比+32.00%），归母净利润 0.85亿元（同比+9.85%），扣非归母净利润 0.75亿元（同比+22.41%）。受益于海外库存优化，公司收入延续改善，盈利能力略承压主要系， 1）汇兑收益减少（同比-0.48亿元）， 2）支付股权激励费用 0.17亿元，还原后全年归母净利润同比+27%，其中 Q4还原后同比+21%。 新品迭代，量价齐升。 2023全年智能电动沙发/床/配件收入分别为 14.26/2.87/1.87亿元（同比分别+46.3%/+5.0%/+2.8%）。 2023年全美家居零售店销售额同比-5.4%，公司凭借优越产品力、完善海外供应&服务能力，逆势抢占份额，并通过产品革新抬升均价，核心品类智能电动沙发销量同比+39.1%、均价同比+5.2%。展望未来，贸易摩擦加剧&供应链全球化趋势下，公司越南基地具备先发优势，且生产效率持续优化（23年越南基地净利率同比+1.3pct，收入占比已达 79%），全球市占率有望持续提升；高端品牌 MOTOLIVING 于 23年底出货，有望带动均价提升。此外，截止 23年底公司在职员工数量达 4097人，同比+49.6%，积极扩招、彰显成长信心。 老客户放量、新客户拓张，“店中店”品牌之路空间广阔。 公司与老客户粘性持续加强， 2023年前十大客户交易收入同比+4.2%~+653.9%不等（除一名非美客户），其中 4位客户增幅超 100%。新客户拓展方面，全年共获 34位新客户，其中 32位为零售商（多数为 OBM 业务）、 5位为全美 TOP100零售商。 2023年公司在美零售商客户数量占比已达 69.1%（同比+3.7pct），美国零售商客户收入占总收入比例已达 56.1%（同比+0.2pct）。展望未来，“店中店”模式有望强势占领广泛零售渠道，贡献长期成长动能。 毛利率稳步改善，费用波动压制盈利。 2023年毛利率为 34.0%（同比+1.4pct），归母净利率为 21.2%（同比-1.6pct）；单 Q4毛利率为 39.9%（同比+1.3pct），归母净利率为 18.2%（同比-3.7pct）。公司均价提升、海外基地效率持续改善，盈利中枢有望上行。从费用表现来看， 2023年期间费用率为 11.1%（同比+2.3pct），其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 2.9%/3.6%/6.1%/-1.6% ， 同 比-0.5/+0.1/-0.5/+3.2pct。 现金流稳定，营运能力改善。 2023年净经营现金流为 5.30亿元（同比+2.66亿元），单 Q4为 1.09亿元（同比-0.65亿元）。营运能力方面，截止 2023年应收、应付、存货周转天数分别为 40.87/53.63/78.16天（同比-1.13/-13.30/-47.58天），存货周转效率提升显著。 盈利预测： 预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 4.9、 5.9、 6.8亿元，对应 PE估值分别为 17.8X、 14.8X、 12.9X，维持“买入”评级。 风险提示： 海外需求复苏不及预期，新模式开拓不及预期，原材料&汇率超预期波动。

需求复苏稳健，有望受益于美国地产销售回暖海外功能沙发呈现较好需求复苏趋势， 公司收入自 23Q2 同比转正， 本轮叠加降息预期下地产销售有望回暖，预计公司业绩有望持续兑现； 此外，公司具备较强创新及开拓能力，近两年加速从行业品牌向自主品牌模式进阶。 产品力是发展基石，迭代创新开拓客户/提升单值/增强市占，新客户新品牌逐步发力公司成长驱动力之一为始终坚持产品与市场定位， 积极进行产品研发。2023年面对市场需求低迷，部分企业采取“低价策略”、降低产品配置等，而公司坚持新品开发和品质完善，预计实现引领需求/拓宽客群/提高议价；公司 2023 年新进多家客户渠道， 且现有大客户增加采购品类、追加订货频次，市场拓展顺利，我们预计伴随客户合作成熟， 增量效应逐步体现；此外，公司新品牌 MotoLiving 预计于 24 年年初开始发货；我们预计 23Q4及 24Q1 公司延续较好成长节奏，展望乐观。 拓展以店中店为核心的 OBM 方向，借助成熟供应链推出性价比产品匹配自身定位，打开成长空间公司逐步探索 C 端市场且海外先行， 2023 年 1 月起公司与美国本土品牌宣传的专业设计团队合作， 确定全新的品牌设计和广告语，逐步推进海外自主品牌建设。 我们认为公司有望凭借多年海外市场深耕及代工经验， 提供更高性价比的产品及服务。 此外，公司在美国为建成消费者品牌多举措并举，包括建设网站、社交媒体、合理扩充及分配销售团队、搭建售后服务平台、积极落实 MotoGallery（店中店） 等等，我们预计有望激发产品终端动销表现， 一方面直接带动自身出货增长， 另一方面强化品牌实力，打开规模成长及估值提升空间。 维持盈利预测，维持“买入”评级公司作为出口链优质品种， 自主品牌建设发力，需求有望延续回暖， 多维利好因素有望带动业绩预期及估值增长，我们预计 23-25 归母净利润分别4.1/4.7/5.6 亿元、 PE 分别为 17/15/13x。 风险提示： 海外市场需求不及预期，美国房屋销售不及预期，原材料成本波动风险等

匠心独具，深耕智能软体家居十余年。公司从事智能电动沙发、智能电动床及其核心配件的研发、设计、生产和销售，主要产品为智能电动沙发、电动床及其核心配件，目前拥有 MotoMotion、MotoSleep、MotoLiving、HHC、Yourway 等自主品牌。公司与 Ashley Furniture、Pride Mobility、HomeStretch、Raymours Furniture、R.C. Willey 等国际知名家居企业建立深入长期合作。2023Q1-3公司收入为 14.55亿元，同比增长 31.2%，归母净利润为 3.23亿元，同比增长 25.6%。 美国家居终端需求转好，叠加主动补库周期，中国对美家居出口有望持续恢复。美联储 12月议息会议后，市场加息预期边际降温，降息预期小幅升温。复盘过往四轮降息周期，住房销售均趋势性向上，并且在降息周期结束后修复仍然延续。2024年利率环境转好的背景下，预期存量房销售温和反弹，高利率、高通胀对消费的挤压效应缓解，有望带来家居终端需求好转。美国渠道商去库进入尾声，家居零售商 23年 10月库销比降至 1.56，低于 2008年以来行业均值 1.64。预计终端需求转好后渠道商信心恢复，进入主动补库周期。 23年底中国对美家居出口恢复，11月同比、环比均+10.7%，24年有望延续正增长。 功能沙发：北美市场稳步增长，中国对美出口表现靓丽。根据智研咨询，2020-2027年全球功能沙发市场规模预期将从 244.7亿美元增长到 416.0亿美元，CAGR 为 7.9%。北美为最大的消费市场，主要系品类发展时间长、消费者支付能力强、住宅面积提升，渗透率稳步提升。行业市场格局相对集中，2019年 CR5达52%，渠道端与品牌商分离，品牌商专注产品的设计和研发，头部品牌商容易因规模效应和渠道的标准化形成较高市场份额。中国对美家居出口中功能沙发品类 23Q3以来表现靓丽，增速超越行业平均，10-11月增速分别为 23%、26%（vs 同期中国对美家居出口增速分别为-6%、+11%）。 公司智能电动沙发产品定位中高端，微创新能力突出，产品结构持续提升。公司产品定位中高端，具备 160度平躺、加长脚踏板、USB 充电端口、隐藏杯架和储物空间等附加功能，实现消费者体验升级。同时进行跨行业的微创新，拓宽产品功能，例如游戏沙发、音响沙发等，通过持续推出高附加值新品，能够提高均价和毛利水平，通过扩大客户覆盖、增强客户粘性。2023年 4月首次推出 MotoLiving 高端系列产品，有望 2024年开始贡献增量。 核心客户群稳定，本地化运营新客户拓展顺利。客户基本盘方面，2022年前五大客户收入占比为 55%，2018-2022年公司前五大客户收入贡献占比均在 50%以上，2023年 1-9月，公司前十大客户采购金额基本均有上涨。凭借本土化销售服务团队支撑，公司在积极拓展新客户方面也表现亮眼。2023年 1-9月，公司共 26个新客户（23个为零售商），其中 4个属于“全美排名前 100位家居零售商”。 自主品牌加速建设，“店中店”模式加大品牌露出。公司主要客户类型为零售商，零售商以 OBM 为主，有效实现自主品牌高曝光。2023年 1-9月，公司在美国的零售商客户数量占美国家居类客户总数的 68.2%，占公司在美国市场的营业收入总额的 63.3%，较 2021年分别+11.8%/+3.8%。公司进一步拓展自主品牌建设，通过“店中店”新战略扩大品牌露出，2024年有望通过强化品牌营销和渠道精耕，贡献新增长点。 公司供应链内部整合能力优势突出，具备丰富供应链垂直一体化管理经验，有效节省成本、提高推新能力。 从产品的研发、机构件的设计生产，到完整产品的生产及组装，公司形成了内部垂直整合的供应链体系，保证在核心配件（电机、电控、铁架）上的自主研发、生产，实现了成品设计环节与配件制造环节的互联互通，可以有效控制生产成本、提高推新效率。 盈利预测与估值：2024年美国终端需求转好，叠加主动补库周期，中国对美功能沙发出口有望延续高增。 公司凭借产品创新、供应链管理的核心能力，拓展新客户、新系列，带动销售持续放量，同时进一步探索海外自主品牌建设，有望延续高增。我们给予 2023-2025年公司归母净利润预测为 4.02/4.91/5.98亿元，分别同比+20.3%/+22.3%/+21.8%，对应 PE 为 16/13/11X，给予“买入”评级。 股价表现的催化剂：新产品、新客户放量；自主品牌建设取得突破性进展。 核心假设风险：美国家居消费市场需求不及预期、客户市场份额下滑。

公司公布 2023Q3 业绩， Q1-Q3 公司实现收入 14.55 亿元，同比+31.17%，实现归母净利润 3.23 亿元，同比+25.56%， 其中 Q3 实现营收 5.09 亿元，实现归母净利润 1.21 亿元，同比+43.85%，利润表现突出。 老客修复&新客订单释放驱动收入逆势高增随着下游库存修复（ 8 月美国批发商库存增速-13.58%，库销比 1.65 已恢复至历史中值区间），公司老客户订单迎来持续修复， 1-9 月公司前十大客户采购金额同比增长 16%-1150%。新客户拓展亦成为重要增量， 23 年至今 公司一共获得 26 个全新客户，其中 23 个零售商（零售商合作模式主要是 OBM），其中 4 个属于全美 TOP100 零售商。 汇兑正向贡献，计提激励费用下利润率超预期23Q3 毛利率 33.09%，同比环比基本持平，期间费用率 8.97%，同比+1.77pct，主要系 Q3 计提股权激励摊销，管理费用率率 4.49%，同比+0.73pct，此外 Q3 财务费用率-3.57%，同比+4.65pct，汇兑贡献相比 22 年同期减少，随着公司营收修复，规模效应显现，销售费用/研发费用率有所下降， 23Q3 销售费用率 2.54%，同比-1.13pct，研发费用率 5.51%，同比-2.46pct。 自主品牌稳健发展，期待店中店模式验证公司 23 年新增 26 个客户， 其中 23 个为以 OBM 合作为主的零售商，自主品牌已成为公司成长的重要驱动力。 1-9 月，美国零售商客户销售额占营收总额比例达到 55.82%，自主品牌在公司收入体量中占比已较高。高端系列 Motoliving 已有 18 个客户订购， 8 月底公司开始出货， 10 月新品预计 12 月下旬及 24 年初即可发货。店中店模式公司稳健推进， 10 月展会已有一定展示，期待店中店模式逐步走通。 盈利预测与投资评级我们预计公司 23-25 年实现是营收 19.86/24.37/29.36 亿元，同比+35.8%/22.7%/20.5%，实现归母净利润 4.12/4.78/5.98 亿元，同比+23.28%/15.93%/25.22%， 对应 PE 15/13/10X，维持“买入”评级。 风险提示汇率波动，需求修复不及预期，自主品牌发展不及预期