核心观点。 乌镇成为世界互联网大会永久会址,景区获高度认可。2014年11月19-21日,首届世界互联网大会在乌镇举行并将其定为永久会址,这是对景区的高度认可,品牌知名度进一步提升。未来随着“文化乌镇”品牌影响力的不断深化,景区收入有望持续增长。刚过去的第二届乌镇戏剧节,17部特邀剧目大戏,56场演出,108位嘉宾出席,300多个作品1000多名艺术家共计1500场古镇嘉年华演出,接待近13万游客总量。前三季度已接待游客517万人次,同比增长24.08%,全年业绩有望超预期。此外,古北水镇今年接待人次有望突破百万,人均消费180-200元,温泉、冰雪项目等配套设施有望明年一季度推出,高品质休闲度假景区的定位深受市场好评,将成为公司利润的又一重要来源。 会展公司高速增长,业务不断拓展创新。2014年前三季度,公司会展业务同比增长76%,全年收入有望达30亿元,继续保持行业第一。除传统业务外,中青旅会展还积极开展包括博览会运营、体育营销、体育赛事服务在内的整合营销服务;旗下联科公关公司在体育、娱乐界资源丰富,联合体育旅游公司主营高尔夫旅游业务,是中青旅进军高端旅游市场的先锋队伍。我们认为,中青旅会展在传统业务方面优势明显,并积极开拓体育等新市场,未来有望继续保持高速增长,发展前景看好。 公司旗下乌镇景区将受益于上海迪士尼乐园开业。据媒体最新报道,迪士尼施工将在2015年1月30日完成,随后将进入设备调试阶段,预计最早明年国庆节完工。乌镇景区距离上海140公里,处于迪士尼辐射范围之内,2014年上半年利润贡献超过一半。参考上海世博会经验,若上海迪士尼能为乌镇带去自身游客3%的增量,预计第一年将有30万人次贡献,占目前乌镇600万人次接待量的5%。 财务预测与投资建议。 我们维持公司2014-2016年每股收益分别为0.53、0.66和0.80元的盈利预测,参考2015年行业整体31倍的估值水平,考虑到中青旅为少数几家具备打造高品质休闲度假景区能力的公司,给予2015年35倍PE(13%溢价),对应目标价23.10元,维持公司“买入”评级。 风险提示。 自然灾害、重大疫情、古北项目进展低于预期等。

核心观点。 成绵乐高铁通车在即,看好峨眉山明年人次增长。根据最新消息,成绵乐城际铁路各项基础设施建设已经完工,2014年10月30日试运行,预计12月中旬开通。初期运行方案为每天开行32对动车,其中,成都东至绵阳13对、成都东至江油9对、成都东至峨眉山6对、江油至峨眉山4对。2013年公司景区接待人次受雅安地震影响大幅下滑(223万,-19.4%),今年基本恢复,预计2015年受行业进一步恢复及高铁通车影响,峨眉景区接待人次增幅在10%以上。 峨眉山将打通“大小循环”以突破当前接待瓶颈。目前,景区进出大部分都是经过东面的报国寺,景区内部游玩线路中山区至金顶为单线往返,这些都将制约旺季的游客接待人次。我们认为,成绵乐高铁通车将为峨眉山带来大量客流,景区外部洪雅西线以及内部环线的建设有望加速,建成之时,景区的日接待能力有望从目前的3-4万人提高至6-7万人。 打造“大峨眉”智慧旅游文化创意体验园区。从三季报可以看出,因购买大峨眉智慧旅游产业园区项目土地公司无形资产增加8294万元,这是国内第一个以智慧旅游为主题的创意体验园区,占地面积180亩,主要规划有“大峨眉”智慧旅游服务中心、智慧旅游感知体验中心、大数据(云计算)中心、峨眉山大剧院等19个项目,是以“大峨眉”国际旅游区为重点,辐射全国旅游景区、企业的智慧旅游服务和体验平台。目前项目已经开工建设,预计2015年底建成运营,每年入园人数有望超过200万人次。 财务预测与投资建议。 考虑到成绵乐高铁通车时间迟于我们之前预期,我们调整公司2014-2016年每股收益至0.73、0.89和1.09元(原预测值分别0.73、0.95和1.15元),参考可比公司2015年平均28-29倍的估值水平,给予公司2015年28倍PE,对应目标价24.92元,维持公司“买入”评级。 风险提示。 自然灾害、高铁通车推迟、项目进展低于预期等。

核心观点. 公司公告,拟使用自有资金以现金增资的方式获得北京演艺集团有限责任公司旗下两家控股子公司中国杂技团有限公司38%的股权、北京歌舞剧院有限责任公司的20%的股权,目前已与京演集团签署合作框架协议。 把握混合所有制改革机遇,参股国有大型院团强强联合。京演集团是目前中国最大的国有综合型演艺集团之一,而公司作为中国演艺第一股是目前中国最大的民营文化旅游集团之一,双方强强联手,在资本和业务层面开展深度合作,将在文化演出市场形成巨大的协同效应,实现资源互补和产业链条的延伸。同时,也为宋城进军北京、上海等大城市打下良好基础。 中杂和北歌将为公司演艺节目提供丰富的人才和优质的内容。2014年宋城旅游演艺项目异地扩张全面告捷,城市演艺谷的打造也是快速推进,其核心竞争力在于为观众提供高品质的演出内容。中杂公司是目前中国杂技领域唯一的国家级院团,是国内杂技演出市场中规模最大、节目品种最全、总体实力最强的杂技团;北歌公司是北京市属顶级专业歌舞剧院及在国内外具有较大影响力和竞争力的文化企业。我们认为,未来二者与公司在人员、演出等方面将会有进一步的合作。 独木桥网站和宋城娱乐有望在2015年取得重大发展。公司今年互联网销售有望过亿,未来将加大这方面的投入,不排除进行并购可能;同时,2015年宋城娱乐的几档真人秀节目陆续播出,预计能产生较好的效益。此外,公司和大盛国际合作的《钟馗伏魔》和《我是女王》预计将分别于2015年2月和4月上映,届时或将成为公司股价的短期催化剂。 财务预测与投资建议. 因本次交易尚需尽职调查,公司公告未涉及收购价格等具体信息,我们维持公司2014-2016年每股收益分别为0.72、0.93和1.10元的盈利预测,参考旅游和传媒行业可比公司估值水平,给予公司2015年35倍PE,对应目标价32.55元,维持公司“买入”评级。 风险提示. 本次交易尚需尽职调查,在签署最终交易文件前还存在不确定性。

核心观点。 前三季度,公司实现营业收入81.62亿元,同比增长16.65%;归属净利润3.01亿元,同比增长40.86%。其中,第三季度营业收入32.66亿元,同比增长14.29;归属净利润1.09亿元,同比增长22.17%;基本符合预期。 品牌优势彰显,传统旅行社业务仍保持较好增长。报告期内,公司度假旅游业务营业收入较去年同期增长27%,会展业务营业收入较去年同期增长75.51%,在传统旅游市场增速放缓的背景下,公司依靠长期积累的品牌优势在中高端业务仍保持较好增长。 “文化乌镇”提升景区吸引力,游客人次超预期。前三季度,乌镇累计接待游客517.03万人次,同比增长24.08%,其中,东栅274.82万人次,同比增长18.58%,西栅242.21万人次,同比增长30.96%;实现营业收入7.09亿元,同比增长27.98%,净利润2.67亿元,同比增长26.19%。我们看好以乌镇旅游为主体投资的濮院、乌村等后续项目稳步推进,将与乌镇景区形成互补,高增长有望持续。 古北水镇蓄势待发,今年接待有望突破100万人次。1-9月,古北项目累计接待游客77.63万人次,实现营业收入1.46亿元,人均消费188元。项目高品质休闲度假景区的定位深受市场好评,未来随着景区内酒店、餐饮、演艺等各类服务内容不断完善,人均消费将进一步提升。 预期催化剂:乌镇戏剧节开幕。 财务预测与投资建议。 我们维持公司2014-2016年每股收益分别为0.53、0.66和0.80元的盈利预测,参考行业整体估值水平,给予公司2014年34倍PE,目标价27.20元,维持公司“买入”评级。 风险提示。 自然灾害、重大疾病、古北项目进展低于预期等

核心观点. 前三季度,公司实现营业收入145.36 亿元,同比增长14.92%;归属净利润11.92 亿元,同比增长5.98%。其中,第三季度营业收入55.87 亿元,同比增长16.31%;归属净利润3.42 亿元,同比增长6.54%。 海棠湾项目开业,9 月三亚免税销售额创新高。9 月1 日,海棠湾免税购物中心(总建筑面积12 万平方米,商业面积7.2 万平方米)正式开业,项目引进了LV、Prada、Armani 等近300 个国际知名品牌,包含超过10 万个时尚单品。开业当天,进店人数逾3 万,实现营业额3700 万元。根据商务部数据,三亚9 月份免税销售额3.2 亿元,同比增长118%,创新高。此外,海关数据显示,国庆黄金周期间,三亚、海口两家免税店销售免税品13 万件,销售金额超1.2 亿元,分别增长18.2%和44.3%;购物旅客3.3 万,增长27%;其中,三亚海棠湾免税购物中心接待游客13.85 万,营业收入1.03亿元。我们认为,三亚正逐步进入旅游旺季,免税销售高增长有望持续。 传统业务平稳增长,规模扩张有利于毛利率提升。受益于我国居民出入境人数的增长(前三季度出境旅游8500 万人次,同比增长16.6%),以及公司持续扩张(如:8 月新疆霍尔果斯免税购物中心开业,12 月柬埔寨暹粒市内免税店即将开业),预计公司传统免税业务保持平稳增长。我们认为,中免规模的扩张将带动销售额持续增长,有利于采购能力和毛利率的提升。 电商平台即将上线,面对千亿市场规模前景看好。根据中免电商官网——中免商城(http://www.zhongmian.com/index.htm)页面信息,商城将于近期上线,消费者有望“足不出户尽享免税价格”。我们认为,电子商务是公司发展战略的重要组成部分,公司从尝试跨境通平台到自建电商网站迈出了重要一步,平台面对千亿数量级的海淘市场(2013 年767 亿,预计2014 年超1500 亿),公司免税业务目前仅60 亿规模,发展潜力巨大。 财务预测与投资建议. 我们维持公司2014-2016 年每股收益分别为1.57、1.81 和2.14 元的盈利预测,参考目前行业整体估值水平,给予2014 年26 倍PE,目标价40.5 元,维持公司“买入”评级。 风险提示. 海棠湾项目低于预期,电子商务进展低于预期等。

核心观点 前三季度,公司实现营业收入21.65亿元,同比增长10.44%;归属净利润3.39亿元,同比增长2.01%。其中,第三季度营业收入7.97亿元,同比增长5.2%;归属净利润1.53亿元,同比下降7.01%;略低于我们预期。 有限服务型酒店业务稳定增长,投资收益贡献大部分利润。第三季度,公司新开业酒店47家,全部开业酒店revPAR 161.5元,同比下降0.4%,实现营业收入7.14亿元,同比增长5.79%;在经济不景气的环境下仍有较好表现。食品及餐饮业务实现营业收入8300万元,同比增长0.41%。期间,公司通过出售长江证券股票和粤财信托清算取得的投资收益1.24亿元。我们认为,利润下滑主要受福喜事件冲击,上海肯德基营业收入同比下降19.51%,公司产生投资亏损710万元(上年同期为投资收益2398万元)。 中端酒店市场发展空间巨大,看好“锦江都城”品牌前景。参考国际经验,中端酒店市场份额可达20-30%,连锁化率在50%以上。目前我国中端酒店连锁品牌客房数仅9.7万间,连锁化率不到10%,发展潜力较大。“锦江都城”作为公司将重点打造的品牌,预计经过2-3年培育,开业数量有望达100家;或将成为公司继“锦江之星”之后的又一亮点。 同时具备国企改革和迪士尼概念。我们看好国企改革带来公司效益提升,弘毅作为战投在混合所有制改造、提升国企效益方面经验丰富,我们对弘毅入主后的公司治理改善(尤其是市场化考核与激励部分)持乐观态度。此外,近期受迪士尼外围配套设置3条道路竣工以及上海国际旅游度假区南入口公交枢纽工程公布环评规划等消息刺激,迪士尼概念股受追捧。锦江在上海有38家直营店和71家加盟店,在江浙两省有57家直营店和158家加盟店,将直接受益于迪士尼开园。 财务预测与投资建议 我们维持公司2014-2016年每股收益分别为0.66、0.82和1.02元的盈利预测,考虑到公司引入战投可能带来的积极变化以及2015年10月迪士尼开业的正面影响,参考当前行业整体37倍的估值,给予公司2014年37倍PE,目标价24.42元,维持公司“买入“评级。 风险提示 行业竞争日趋激烈,扩张过快导致管理跟不上等

核心观点。 前三季度,公司实现营业收入20.41亿元,同比下降10.96%;归属净利润0.90亿元,同比下降6.2%。其中,第三季度营业收入7.58亿元,同比下降11.56%;归属净利润0.28亿元,同比下降6.16%;低于我们预期。 预计产权酒店收入继续下滑,业绩低于我们预期。7-9月,北京星级酒店收入67.29亿元,同比下降6.2%,公司旗下北京三家产权酒店预计也受到影响。此外,第三季度,三亚市接待过夜游客265万人,同比增长9.6%,预计南山景区游客和收入平稳增长。 旅行社亏损业务剥离,有利于专注酒店业务发展。根据公司10月15日公告,本次重大资产重组的总体方案包括将公司持有的北京神舟国际旅行社集团有限公司51%股权出售给首旅集团旗下全资子公司华龙旅游实业发展总公司以获取现金。神舟国旅2013年营业收入20亿元(-1.04%),亏损386万元;2014H营业收入8.18亿元(-13.44%),亏损335万元。 看好公司做大做强酒店业务,兼并收购或将成为重要辅助方式。今年6月26日,公司公告拟收购南苑股份(酒店40余家,客房总规模5000多间)70%股权,目前仍在进一步谈判过程中。我们认为,若成功收购后,公司旗下酒店数量将增加三分之一,酒店主业发展进一步突出,有利于以酒店品牌运营管理为核心,进一步提升市场份额和品牌影响力;未来若有合适项目,不排除继续进行并购的可能。 预期催化剂:环球影城项目取得进展。 财务预测与投资建议。 我们调整预测公司2014-2016年每股收益至0.52、0.60和0.69元(原预测值分别为0.55、0.65和0.76元),考虑到公司酒店管理业务发展空间较大、盈利能力较强,并且具备国企改革和环球影城概念,参考目前旅游行业估值,给予2014年33倍PE,目标价17.16元,维持公司“买入”评级。 风险提示。 酒店业务发展低于预期;自然灾害、经济不景气等导致旅游需求下降

公司公告:前三季度实现营业收入7.17 亿元,同比增长45.44%,归属净利润3.16 亿元,同比增长27.51%;其中,第三季度营业收入3.26 亿元,同比增长42.04%,归属净利润1.43 亿元,同比增长26.10%;基本符合预期。 异地项目开花使得收入快速增长,销售费用率提升。受益于三亚千古情、丽江千古情和九寨千古情项目的陆续开演,公司1-9 月营业收入同比增长45%。 同时,因培育异地市场,公司销售费用率同比增长113%(其中三季度增长230%),但也取得了较好效果,目前丽江项目发展顺利,九寨项目约占当地旅游演艺市场一半份额,三亚项目国庆黄金周接待人次同比翻番。 杭州大本营散客比例继续提升,独木桥网站快速发展。报告期内,杭州大本营项目的游客团散比例持续优化,客流逐渐由团客主导转型向旅行社、组团和散客三分天下的格局,宋城景区截止三季度末接待游客和观演人次及营收均有增长,其中散客人次增幅达20%。此外,公司继续丰富线上新产品,加大直销、分销的营销力度,网络销售业绩提速迅猛,同比增幅近80%,预计今年独木桥网络销售额占主营收入的比例有望达10%。 影视娱乐业务稳步推进,大盛国际新片或成短期催化剂。去年以来,公司通过投资大盛国际、未来本末文化,设立宋城娱乐等方式,在产业链的布局不断完善,若成功升级转型有助于公司估值提升。值得一提的是,大盛国际的新片《我是女王》和《钟馗伏魔》预计将分别于2014 年12 月12 日和2015年2 月19 日上映,届时或将成为公司股价的短期催化剂。 财务预测与投资建议 我们调整公司2014-2016 年每股收益至0.72、0.93 和1.10 元(原预测值为0.74、0.93 和1.10 元),参考旅游和传媒行业可比公司估值水平,给予公司2014 年40 倍PE,对应目标价28.80 元,维持公司“买入”评级。 风险提示 异地项目、产业扩张低于预期等

公司公告:前三季度,实现营业收入7.72亿元,同比增长22.91%;归属净利润1.41亿元,同比增长27.66%。其中,第三季度营业收入3.50亿元,同比增长33.37%;归属净利润0.87亿元,同比增长7.39%,低于预期。 收入继续保持高速增长,成本、费用率有所提升。前三季度,公司收入继续保持20%以上增长,符合我们预期。但是,受出境游火爆影响,传统景区客流量增速放缓,公司为吸引游客做了大量促销活动,第三季度销售费用同比大幅增长(+159%)。同时,公司营业成本也有较大增加,预计与红珠山宾馆在建工程转固等有关。 成绵乐高铁通车在即,看好峨眉山明年人次增长。根据最新消息,成绵乐城际铁路各项基础设施建设已经完工,9月10日开始联调联试,预计2014年底前有望通车。目前,峨眉山景区进出以及内部线路的单线往返成为接待人次的制约,预计未来随着“大小循环”的打通,峨眉山游客人次有望继续保持较高增速。 打造“大峨眉”智慧旅游文化创意体验园区。从三季报可以看出,公司无形资产增加8294万元,因购买大峨眉智慧旅游产业园区项目土地。这是国内第一个以智慧旅游为主题的创意体验园区,占地面积180亩,主要规划有“大峨眉”智慧旅游服务中心、智慧旅游感知体验中心、大数据(云计算)中心、峨眉山大剧院等19个项目,是以“大峨眉”国际旅游区为重点,辐射全国旅游景区、企业的智慧旅游服务和体验平台。目前已开工建设,预计2015年底建成运营,每年入园人数有望超过200万人次。 财务预测与投资建议 我们维持公司2014-2016年每股收益分别0.73、0.95和1.15元的盈利预测,考虑到公司短中长期均有看点,维持2014年30倍PE,对应目标价21.90元,维持公司“买入”评级。 风险提示 自然灾害、高铁通车推迟、项目进展低于预期等。

核心观点 率先引入战略投资者,有限服务型酒店业务有望迎来加速发展。公司公告,关于非公开发行A股股票申请获得中国证监会发行审核委员会审核通过,预计定增有望年内完成。本次募集资金中的20.35亿元将用于有限服务型酒店业务规模及门店发展,预计2014-2017年公司签约门店速度将由目前的每年155家提升至250家,明显加速;除了常规的加快开店与加盟的模式外,我们认为,收购兼并也将成为重要手段。其中,预期“锦江都城”将是公司未来打造重点,经过2-3年培育,开业数量有望达100家;因平均房价较高,预计未来随着“锦江都城”品牌的推广,将有望带动酒店业务整体revPAR逐步上升,有望成为公司又一亮点。 看好国企改革带来效益提升,股权激励的推出值得期待。弘毅作为战投在混合所有制改造、提升国企效益方面经验丰富;此外,今年7月,上海市政府印发了《关于推进本市国有企业积极发展混合所有制经济的若干意见(试行)》的通知,明确股权激励思路,上海市委书记韩正也同时指出:“要完善激励,建立健全企业长效激励机制。一司一策,以股权激励为主,今年第四季度推出总体方案,年底率先在整体上市的企业集团实行股权激励。”因此,我们对弘毅入主后的公司治理改善(尤其是市场考核与激励部分)持乐观态度。 预期催化剂:国企改革、迪士尼取得进展。 财务预测与投资建议 我们维持公司2014-2016年每股收益分别为0.66、0.82和1.02元的盈利预测,考虑到公司引入战投可能带来的积极变化以及2015年10月迪士尼开业的正面影响,参考当前行业整体估值,给予公司2014年33倍PE,目标价21.78元,维持公司“买入“评级。 风险提示 行业竞争日趋激烈,扩张过快导致管理跟不上等

核心观点 2014年中报:报告期内,公司实现营业收入8.72亿元,同比增长2.58%;归属于上市公司股东的净利润6416万元,同比增长4.18%;折合每股收益0.23元,基本符合我们预期。 品牌定位战略全面推进,餐饮业务转型初见成效。二季度以来,公司逐一落实营销、菜品、服务等方面配置建设工作,推动全聚德快速发展。4月中旬起,通过投放各种广告,累计覆盖3.52亿人次,借助媒体传播“中华第一烤鸭店”以及“宴请,就到全聚德”的品牌定位信息;精简和统一菜品,首批经典“50+50”统一菜单已于6月10日正式启动,酒水在品种、价格等方面也相应进行了精简调整。在公司积极转型的努力下,Q2收入和利润明显恢复,分别增长7.23%和37.93%(Q1收入和利润增速分别为-1.58%和-17.54%),同期北京星级饭店餐费收入下降10-12%。此外,公司调整开店布局,重点发展以北京为中心的华北地区和以上海为中心的长三角地区;我们看好调整后相关门店效益的提升,例如,上半年全聚德上海浦东店实现营业收入1109万元,同比增长15%,净利润30万元,去年亏损16万元。 食品工业做优做强,销售收入恢复两位数增长。报告期内,公司实现商品销售1.99亿元,同比增长16.5%,旗下三元金星和仿膳食品两家控股子公司合计实现净利润4209万元,同比增长22.5%。目前食品工业仍处于供不应求的状态,未来随着产能扩张的顺利进行和销售渠道的不断完善,营业收入有望保持20%以上的增长速度。 定向增发完成,激励方案的推出值得期待。今年7月,公司完成对IDG和华住的定向增发,二者合计持股8.22%。我们看好IDG在资本、品牌方面的运作能力,以及华住集团在连锁经营、成本控制方面的管理能力。此外,目前全聚德外地门店大多亏损,公司已初步拟定薪酬体系的激励方案,设想在公司高层或者骨干层面进行股权激励,若能推出,亏损状况有望得到较大改善。 预期催化剂:国企改革有重大推进。 财务预测与投资建议 维持公司14-16年EPS分别为0.48、0.59和0.72元的盈利预测,公司历史平均估值42倍,考虑到对IDG和华住定增完成,未来将加速转型,给予2014年45倍PE(溢价7%),目标价21.60元,维持公司“增持”评级。 风险提示 食品安全问题,成本上涨压力,宴请市场、食品工业发展低于预期等

2014 年中报:报告期内,公司实现营业收入13.69 亿元,同比增长13.73%;归属母公司净利润1.86 亿元,同比增长10.83%;折合每股收益0.31 元,低于我们的预期。 人工和租金成本上升,有限服务型酒店业务净利润下滑。2014 年1-6 月,全部开业酒店平均出租率79.15%,比上年同期减少2.05 个百分点;平均房价179.38 元,同比增长1.31%;revPAR 141.98 元,同比下降1.25%。有限服务型酒店业务实现营业收入12.40 亿元,同比增长14.93%,归属净利润8755万元,同比下降29.05%。我们认为,利润下滑主要有两个原因:(1)有限服务型酒店分部人工和租金成本分别增长27%和21%,高于收入增速;(2)新亚大酒店、新城饭店等酒店因升级做中端酒店或为迪士尼开园做准备而停业改造,亏损较去年同期增加1731 万元。 肯德基恢复性增长+出售长江证券,投资收益大幅增加。报告期内,上海肯德基实现净利润6296 万元,贡献投资收益2643 万元(去年同期投资损失3321万元);同时,长江证券等金融资产出售税前收益和现金股利收入合计1.03亿元,较去年同期增加3937 万元。公司合计实现投资净收益1.55 亿元,较去年同期增加7433 万元。 看好定增完成后有限服务型酒店业务迎来非常规方式发展。本次定增募集资金中的20.35 亿元将用于有限服务型酒店业务规模及门店发展,预计2014-2017 年公司签约门店速度将由目前的每年155 家提升至250 家,我们认为,除了常规的加快开店与加盟的模式外,收购兼并也将成为重要手段。 此外,弘毅作为战投在混合所有制改造、提升国企效益方面经验丰富,我们对弘毅入主后的公司治理改善(尤其是市场考核与激励部分)持乐观态度。 预期催化剂:国企改革、迪士尼取得进展。 财务预测与投资建议. 我们调整公司2014-2016 年每股收益至0.66、0.82 和1.02 元(原预测值为0.71、0.87、1.05 元),考虑到公司引入战投可能带来的积极变化,以及2015年10 月迪士尼开业的积极影响,参考当前行业整体33-34 倍估值,给予公司2014 年33 倍PE,目标价21.78 元,维持公司“买入“评级。 风险提示 行业竞争日趋激烈,扩张过快导致管理跟不上等

核心观点 2014年中报:报告期内,公司实现营业收入48.96亿元,同比增长18.29%;归属母公司净利润1.92亿元,同比增长54.29%;归属扣非净利润1.74亿元,同比增长87.74%;实现每股收益0.45元,略超我们预期。公司拟每10股派发现金红利1.5元(含税),同时每10股转增5股。 传统旅行社业务面临挑战,遨游网快速崛起。报告期内,公司旅游产品服务业务实现营业收入19.56亿元(+4.46%),面对在线旅游企业给旅游市场环境带来的变革与挑战,传统旅行社业务增速放缓;但是,公司持续推进遨游网“平台化、网络化、移动化”发展战略,上半年遨游网销售收入同比增长61%,成为亮点。此外,值得一提的是,公司会展业务继续保持行业领先,大型项目开拓、运作能力优势明显;报告期内,会展公司实现营业收入13.02亿元(+61.6%),净利润4235万元(+59.9%)。 “文化乌镇”转型初见成效,古北水镇持续超预期。上半年乌镇景区累计接待游客309万人次(+16%),实现营业收入4.26亿元(+23%),人均消费提升6%,实现净利润1.7亿元(+28%)。此外,古北水镇元旦试运营以来,日均接待人次由春节黄金周的1000人到清明小长假的6000人,再到五一、端午期间创下单日超过两万人的记录,经营情况超出预期。报告期内,古北水镇景区累计接待游客39.65万人次,实现营业收入6673万元,人均消费168元,实现净利润-1186万元;我们预计,今年全年古北项目营业收入有望超过1.5亿元,基本实现盈亏平衡。 看好公司打造大城市周边休闲度假景区的发展前景。(1)随着“文化乌镇”品牌影响力的不断深化(第二届乌镇戏剧节拟于2014年10月30日至11月9日继续举办),景区收入有望继续保持快速增长。(2)古北水镇游客量呈现逐步明显增长趋势,未来随着景区正式营业和门票提价,将成为公司利润增长的又一重要来源。(3)以乌镇旅游为主体投资的濮院、乌村等后续项目稳步推进,与乌镇景区形成互补,未来或朝轻资产运营方向发展。 财务预测与投资建议 古北古镇持续超预期,我们调整公司2014-2016年每股收益预测至0.80、0.99和1.21元(原预测0.78、0.97、1.21元),参考行业33-34倍的估值水平,给予公司2014年34倍PE,目标价27.20元,维持公司买入评级。 风险提示 自然灾害、重大疾病、古北项目进展低于预期等

2014 年中报:报告期内,公司实现营业收入12.83 亿元,同比下降10.60%;归属母公司净利润6221 万元,同比下降6.22%;折合每股收益0.27 元,低于我们的预期。 产权酒店、景区、旅行社业务收入下滑。2014 年上半年,(1)公司旗下三家产权酒店实现营业收入1.7 亿元,同比下降11.50%,实现利润1801 万元,同比下降9.79%;(2)南山公司实现营业收入1.94 亿元,同比下降2.44%,实现利润6445 万元,同比下降5.43%;(3)神舟国旅实现营业收入8.18亿元,同比下降13.44%,实现利润-335 万元。 受益于外延式扩张,酒店管理业务实现增长。报告期内,公司酒店管理业务实现营业收入9135 万元,同比增长1.75%。其中,(1)首旅建国成员酒店由2013 年底的78 家增长至93 家,实现营业收入1986 万元,同比增长10.57%;(2)首旅京伦成员酒店数量不变(12 家),实现营业收入967万元,同比下降11.77%;(3)欣燕都新开店2 家,实现营业收入6239 万元,同比增长1.44%。 维持看好公司做大做强酒店业务战略的前景。目前公司定位为集团酒店核心上市公司战略明确,并且坚持规模优先,通过兼并收购方式实现快速扩张。 6 月26 日,公司公告拟收购南苑股份(酒店40 余家,客房总规模5000 多间)70%股权,成功收购后,公司旗下酒店数量将增加三分之一,酒店主业发展进一步突出,有利于以酒店品牌运营管理为核心,进一步提升市场份额和品牌影响力。 预期催化剂:环球影城项目取得进展。 财务预测与投资建议我们调整公司2014-2016 年每股收益至0.55、0.65 和0.76 元(原预测值分别为0.60、0.70 和0.81 元),考虑到公司酒店管理业务发展空间较大、盈利能力较强,并且具备国企改革和环球影城概念,参考目前旅游行业33-34倍估值,给予2014 年33 倍PE,目标价18 元,维持公司“买入”评级。 风险提示酒店业和旅游业增速低于预期;自然灾害、经济不景气等导致旅游需求下降。

核心观点。 2014年中报:报告期内,公司实现营业收入89.49亿元,同比增长14.07%;归属母公司净利润8.51亿元,同比增长5.75%;折合每股收益0.87亿元,符合我们预期。 面对在线旅游冲击,旅行社业务稳步增长。随着产品需求的持续升级、移动互联技术的广泛使用,旅游消费模式的变化给传统旅行社带来巨大挑战。公司积极应对,在旅游签证业务的拉动下,上半年国旅总社实现收入50.57亿元,同比增长14.3%;净利润2532万元,同比增长34.8%。 离岛免税业务购物人次和人均消费双升。报告期内,公司商品销售业务实现营业收入37.81亿元,同比增长13.55%;毛利率为46.60%,较上年同期提高1.29个百分点。其中,三亚免税店累计购物人数47.2万人次,同比增长7.55%;实现营业收入19.19亿元,同比增长21.74%;毛利率40.17%,比去年同期增长0.35个百分点;净利润3.77亿元,同比增长12.9%。据此计算,2014H人均消费4066元,渗透率6.4%;人均消费较2013年增长10%以上,渗透率基本持平。此外,除三亚市场以外的传统业务实现营业收入18.62亿元,同比增长6.3%,净利润4.45亿元,同比增长3.3%。 海棠湾项目9月1日开业,期待靓丽表现。海棠湾免税购物中心营业面积较大东海店扩充了6倍;截至6月底共引进228个免税品牌,其中首次落户的新品牌74个,占比近1/3;在经营品类上,扩充了美容仪器、保健仪器等品类,实现了品类与品牌创新性突破与全面升级。随着公司多渠道广告投放进行宣传,穿梭巴士、公交路线的开通以及购物中心促销活动的开展,我们认为对海棠湾项目接待人次可以持较为乐观的态度。 财务预测与投资建议。 我们维持公司2014-2016年每股收益分别为1.57、1.81和2.14元的盈利预测,参考目前行业整体估值水平,给予2014年26倍PE,目标价40.5元,维持公司“买入”评级。 风险提示。 海棠湾项目低于预期,电子商务进展低于预期等。