公司1季度业绩略超预期。1季度营业收入42.3亿元,同比增长49.18%;归属于母公司股东的净利润1.55亿元,同比增长67.25%。1季度公司每股收益0.2元,略超预期。 1季度收入维持高速增长,去年新开门店强劲增长。公司1季度开店4家,分别为重庆2家,北京和天津各1家,主要为去年公司新开的门店强劲增长所拉动。截至今年1季度,公司已开业门店159家。公司1季度已经签约的门店有14家,位于安徽(合肥)、河南(郑州和洛阳)、重庆、贵州(贵阳)、辽宁(沈阳)、福建、北京、天津八个区域。 由于1季度新开门店较少,费用率降幅较大。1季度毛利率有所下滑。公司1季度综合毛利率为18.28%,低于去年同期的18.68%和去年全年的19.12%。主要为公司异地快速扩张,促销因素以及北京地区生鲜规模优势还未能充分发挥等。经营费用率1季度合计为12.96%,相比去年同期13.64%和去年全年14.94%均有明显下降。主要是公司最近2年新开门店增长强劲,而且今年1季度只开了4家店。预计今年接下来的季度,毛利率和费用率都会有所提升。 安徽和北京是今年重点区域,扩张将全面铺开。北京地区2010年已经开始盈利。北京计划2011年开到20家;安徽2010年底7家,计划开到27家;河南已经签约了7-8家门店。 盈利预测与投资评级。略提高盈利预测至2011年、2012年、2013年每股收益0.60元、0.86元、1.25元,目前股价对应2011年、2012年PE46倍、32倍,我们认为公司2011年全年有超预期的可能,盈利模式将支持近2-3年将保持高速增长。给予公司增持-A评级,6个月目标价32元,对应2012年37倍。 风险提示。(1)生鲜的规模采购优势在区域门店较少时可能并不明显;(2)公司2009年开始多区域扩张急剧加速,原来的管控模式、人才储备可能无法适应;(3)2014年之前租约到期的门店占比不低。

报告摘要: 多重因素突发导致四季度业绩低于预期。营业外支出:四季度增加5437万元, 主要支付成都购物中心租赁补偿所致。所得税:四季度计提大量所得税,成都王府井2009年由外商投资变更为内资企业,所得税率提升至25%。四川省商业连锁企业可以申请15%的所得税率优惠,公司正在申请中,今年能否申请下来存在不确定性。如果所得税率从25%下降到15%,将影响净利润3000多万。财务费用:2010年9800多万,其中刷卡费用7000多万,亦有大幅增长, 加上10个月的转债发生财务费用。新店注册和储备费用: 成都王府井年底12月30号和12月31号新注册了2个店。 增长态势依然良好,新的利润增长点不断涌现。2010年公司营业收入增长25.66%,营业外支出和所得税率突然大幅提升导致四季度利润大幅下滑。如果扣除这2个因素,则2010年利润总额同比增长27.59% 。继成都王府井之后, 长沙王府井、包头王府井、西宁王府井、洛阳王府井相继成为新利润增长点。 2011年新开门店3-4家,长沙王府井和北京双安商场将重装改造。公司2011年将新开成都2店、福州店、鄂尔多斯店。长沙王府井和北京双安商场今年将进行重装改造,进一步提档升级巩固在商圈中的地位。 盈利预测及投资评级。预计公司1季度销售收入增长20%-25%。假设定向增发年内能够完成,考虑到2010年一次性支付租赁补偿5437万元、以及成都王府井少数股权收回增厚2000多万元,预计公司2011年、2012年、2013年归属于母公司股东的净利润为6.21亿元、7.99亿元、10.05亿元,同比增长65.1% 、28.8%、25.6%。按增发后的总股本4.62亿全部摊薄,则每股收益分别为1.34元、1.73元、2.17元,目前股价对应PE分别为29倍、23倍、18倍。考虑到公司在百货股中突出的长期增长潜力,给予公司增持-A的投资评级,6个月目标价47元,对应2011年35倍PE。

报告摘要: 2010年是业绩低点。公司实现营业收入67.7亿元,同比增长18.25%;实现利润总额2.35亿元,同比增长2.36%;归属于上市公司股东的净利润1.7亿元,同比增长3.45%。2010年每股收益0.63元。2010年利润分配方案为向全体股东以每10股派发现金股利3元(含税),共计分派现金股利8111万元。 百货收入增速快于超市。2010年各业态销售收入结构中超市占比64.54%、百货占比23.21%、家电占比9.97%、批发占比2.28%。超市收入增长7.63% ,百货因2010年新开门店较多,收入增长53.96%,家电收入增长22.11%。步步高湘潭广场于2009年底扩建开业后,2010年净利润为1941万元。 2011年开店将提速。2010年因为外籍团队刚开始熟悉本土市场,开店速度较慢,2011年公司将提升开店速度,计划新开20家超市,2家百货店,其中1家百货店为长沙河西店(买地自建,总体建筑面积在9万平米左右)。2010年公司新开门店8家,其中湖南7家、江西1家,关闭臵换了3家门店。为改善门店的消费环境,对门店实行标准化管理和布局,大改了8家门店,商品重组了15家门店。截至2010年12月31日,公司门店按物业位臵计算共106家,按业态划分:超市门店106家、百货门店17家。新开或改造门店具备了高辨识度的国际化新形象。 公司今年的业绩将有明显好转。公司1-2月份同店增长在15%左右,去年公司全年可比门店增长十分有限。我们预计1季度销售收入增长在20%以上,今年1季度截至3月21日,公司新开4家超市门店,主要为县级市门店;新开店速度较去年明显加快,今年新开超市门店20家。 公司有一定融资需求。公司目前帐面上面货币资金6.1亿元,有融资需求,可能将视业绩好转程度启动定向增发。 盈利预测与投资评级。我们预计2011年、2012年公司每股收益为 0.80元、1.06元,目前股价24.81元,对应2011年、2012年PE分别为31倍、23倍,提高评级至增持-A,给予6个月目标价28.5元。 风险提示:(1)收入增速1季度之后无法维持;(2)新店培育期进一步变长。

报告摘要: 公司2010年业绩低于市场预期原因: (1)公司近2年持续推进,以门店为中心的管理模式向总店集中,一定程度影响业绩; (2)2010年销售同店增长相对较低, 只有5.25%,主要是广东地区门店拖累公司整体的内生增长水平; (3)2008年和2009年分别新进湖南和福建2个新区,2个新区同时亏损拖累公司业绩; (4)2010年开店计划因物业交付有所延迟,9家门店集中在2011年1月份开业。2010年门店只有10家,在优势区域开店不够(这些门店一般当年可以盈利)。 公司投资要点: (1)公司战略十分清晰,积累了丰富的跨区扩张经验。大卖场仍然是中心城市集客能力、盈利能力最强的业态,且仍然有增长空间,大店从长期看是稀缺资源;在新进区域的中心城市集中开大卖场是,并便于公司往区域内的低线城市渗透。 (2)具备了相当销售规模、仍保持较高的开店速度。大店开店速度高于行业平均,2010年开店计划延迟完成,有9家门店在2011年1月开业。内资超市开店(尤其是大店)速度明显放缓,近几年除沃尔玛、大润发、家乐福之外,内资超市永辉超市、人人乐开店较为迅猛。 (3)单店效益稳步提升:推行门店标准,更新业态;提升老门店经营品类,逐步改善购物环境;以门店为中心到营采分离的总部集权改革。 (4)管理机制相对规范灵活:公司在一线城市和外资大卖场竞争的过程中形成了规范的管理制度和流程,而且作为民营企业体制上较为灵活。 (5)激励机制逐步完善。 (6)近4年较高的复合增长: 2007年-2010年销售收入复合增长率20.7%,利润总额复合增长率25.4%,年度之间变动较大 (7)估值相对较低:会计政策差异(返利计入其它业务收入)导致公司前台毛利率相对较低,并非主要为盈利方式所致。PS估值处于同行业公司中很低水平,从公司的既有优势看,PE估值仍有提升空间。 盈利预测与投资评级:预计2010年(已公布快报)、2011年、2012年公司每股收益0.60元、0.74元、0.94元。给予公司买入-B的投资评级,6个月目标价27.5元, 对应2011年PE 37倍。 催化剂: (1)今年上半年可能推出股权激励方案; (2)从1-2月份来看,同店增长明显好于去年; (3)2011年湖南地区扭亏可能性很大; (4)2011年1月新开9家门店,补开了2010年未完成的计划,今年计划全年开店约在20-25家左右。 风险提示: (1)新区新门店培育期比预期更长; (2)超市竞争进一步加剧。

2010年业绩略高于预期,利润分配为每10股送5股派发现金6元,并资本公积金转增5股。2010年公司营业收入101.74亿元,同比增长26.28%;利润总额6.41亿元,同比增长36.22%;归属于母公司股东的净利润4.85亿元,同比增长36.25%;实现每股收益1.21元,略好于我们预期。 2010年新开6家门店,并签约14个新店租赁项目。公司每年将保持68家的开店速度,2010年新开了6家门店;11月25日成功推出公司的高端百货品牌——君尚百货第一家门店。公司新签约的14个新店租赁项目分布于深圳、东莞、泉州、永安、湖州、溧阳、绍兴、金华、南昌、株洲、娄底、青岛、成都。 深圳地区门店增长稳定,且外埠门店扭亏情况好于预期。2010年深圳地区新开1家门店,主营业务收入同比增长15.62%,主要来源于门店的内生增长,华南区可比门店同店销售增长为15.24%;母公司深圳地区净利润增长约为20.39%。2010年公司实现高速增长的主要原因是东莞长安天虹、南昌中山天虹、福州万象天虹、南昌红谷天虹、惠州惠阳天虹的扭亏,这6家门店大部分是2007年新开的门店,从公司近几年新开外地门店培育期来看一般是3年。 管理进一步提升:除了保持一定的外延增长外,公司积极采取措施提高内生增长和毛利率,并提升运营效率。2010年,自有品牌和产地直采商品的销售分别同比增长近50%、35%;随着高端百货的开业,进一步提升百货档次丰富百货商品品牌资源;报告期内新建4个生鲜直采基地。 2011年公司增长主要取决于几家重点门店扭亏和2011年新开门店情况:2009年2010年开业的苏州天虹、北京宣武天虹和国展天虹(合计)、长沙天虹分别亏损3543万元、5538万元、1463万元。公司将每年保持68家的开店速度。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2011年、2012年、2013年每股收益分别为1.59元、2.02元、2.57元,目前对应PE分别为28倍、22倍、17倍,略高于行业平均水平。我们认为公司背景雄厚、管理规范、发达地区社区百货+超市定位有良好的发展前景,给予公司增持A的投资评级,给予6个月目标价51元,对应2011年PE为32倍。 风险提示。新签约门店租金提高,以及零售商渠道普遍下沉,外埠地区培育期进一步延长;深圳本部盈利增长放缓。

报告摘要: 百货和商业地产业务2012年进入收获期。 南京新百商场营业面积和坪效双重提升。公司主要门店南京新百商场,位于南京市最繁华的新街口商圈核心位置。新百商场于2010年底基本完成外立面改造,内部装修计划于2011年春节之后淡季开展,2011年下半年内部装修和新品牌的引进将完成。重装后的新百商场营业面积将从5万平米提升至6万平米左右,经营档次从中低档提升至中高档,金鹰集团强大的品牌招商能力对新百商场招商将有明显帮助。 地产业务潜在的较大利润空间为公司提供安全边际。公司旗下的子公司南京和盐城的房地产开发公司分别在南京河西地区(靠近奥体中心)和盐城内港湖地区拥有300亩和127亩土地。尤其是南京河西的300亩地拿地很早,土地成本和动迁成本都十分之低。目前南京地块的历史遗留问题已经基本解决,盐城地块和南京地块2012年将相继进入结算期,我们预计地产业务未来3年能够给公司带来的净利润约为18.7亿元。 酒店和写字楼租赁业务2012年起开始贡献利润。芜湖新百金鹰大酒店(准五星级)于2010年初开业后,由于金鹰为当地核心地段较少的高端酒店之一,我们预计培育期过后2012年将开始贡献利润。南京新百主楼续建工程于2010年上半年全部完工,下半年开始陆续招租,可租售建筑面积大约为70000平米,公司将视市场情况租售结合。 盈利预测与投资评级。不考虑房地产业务,预计2010年、2011年、2012年每股收益0.29元、0.36元、0.46元;预计盐城和南京两个地产项目从2012年2014年将给公司贡献净利润约有18.7亿元左右,从新百地产项目和盈利不具备可持续性计算给予地产业务PE为1倍,给予百货、医药等业务部分2011年28倍PE。给予公司6个月目标价12.1元,给予公司增持A的投资评级。 风险因素。影响业绩的主要风险是房地产业务开发结算进度和写字楼租赁情况,公司主营百货和子公司医药业务都比较稳定。此外,大股东为解决公司和金鹰商贸的同业竞争问题,限制了新百的百货业务扩张,可能并未放弃对新百的商业地产定位。但是在前一方案被否决的情况下,公司应会权衡各方利弊,正确审视南京新百的资产价值和收购重组价值。

西单商场自身业绩改善趋势明显。公司前2年下滑主要受到青海西宁店关店亏损拖累,现存的外埠门店乌鲁木齐西单、兰州西单、成都西单均已经盈利且增长稳定,北京西单商场门店销售收入增长5%10%,外埠门店收入增长在20%左右。 今明2年业绩主要受到十里堡门店培育期亏损影响。 北京西单商场收购新燕莎控股的进程较快:证监会已经在审核收购方案,估计会比较顺利,可能明年中期能够并表。收购完成后整合将得到推进。银泰收购新城集团后,持有燕莎商城50%的股权,在燕莎商城董事会中银泰席位3个,新燕莎控股中6个席位,新燕莎控股具有绝对控制权。 新燕莎控股增长潜力较大:收购草案中新燕莎控股对于未来5年制定的业绩目标比较低,主要是考虑到外延扩张门店培育期亏损的情况,实际完成数将高于预定的目标。燕莎商城和贵友大厦的净利润率均要低于我们的预期。 整合至少在以下方面有利于西单商场:(1)借助于新燕莎控股,提升和优化品牌;(2)提高西单商场的门店经营和管理能力。西单商场利润基数目前比较低,新开门店亏损对业绩的影响较大。提高公司外延扩张门店成功率至关重要。 西单和燕莎优势互补,品牌结构互相补充。西单商场在北京的百货门店主要均为自有物业。公司旗下燕莎、贵友、西单分别覆盖了高档、中高档、中档人群,定位清晰,而且这3个品牌都迈出了外地扩张的步伐,燕莎品牌在全国享有很好的知名度。 盈利预测与投资评级。略提高盈利预测,2010年2012年归属于母公司股东的净利润为2.39亿元、3.12亿元、3.99亿元,按照总股本63653万股计算,每股收益分别为0.38元、0.49元、0.63元;目前股价对应2010年、2011年、2012年PE分别为38.7倍、30倍、23倍。给予公司增持A的投资评级,给予6个月目标价17.2元,对应2011年PE35倍。

报告摘要: 改制将给公司带来新貌,完成了职工精简,减轻了负担。2009年8月31日全面完成了企业改制工作。商业城由国有控股转变为民营控股。目前的大股东为深圳琪创能贸易,直接持有公司12.51%,并通过沈阳商业城集团间接持有14.07%,共持有公司26.58%的股权。深圳琪创能目前还没有在公司派驻董事,2011年12月份董事会换届,将会选举新的董事。公司已经完成了员工安置工作,减轻了公司负担。职工从2800人左右减少至500多人,每年将节省工资、养老保险、医疗保险、住房公积金等费用5645万元。 公司持有资产优良,但盈利能力弱,提升主要取决于资产回报率提升。 公司目前旗下的主要资产是百货店商业城大厦、铁西百货、安立置业大厦、日神大厦,且都取得了土地使用权和房屋产权。此外持有盛京银行2.52%的股权。商业城大厦、安立置业大厦、日神广场均位于沈阳第二大商圈中街商圈核心地带,铁西百货位于铁西商圈。另外持有少量盛京银行股权。 业绩释放主要在2012年。商业城大楼重装扩建是短期利润增加的主要来源,商业城大楼主楼部分建筑面积79000平米,2010年5月闭店装修,2011年3月开业;新建部分建筑面积30000平米,2011年12月开业。 投资看点。资产价值虽然为公司提供安全边际,但是不足以构成股价持续上涨的动力。(1)琪创能为获得公司控制权,投入在4亿元左右,折合每股9元左右,后续陆续投入有4个多亿,前后投入8个多亿。但目前商业城不能进行再融资,也没法带来稳定的现金流。(2)费用有较大压缩空间。冗员和体制因素导致员工成本和其他弹性较大的管理费用畸高。员工安置基本上解决了冗员问题。(3)业绩转折型公司,弹性较大。2011年商业城主楼的重新开业,销售收入将有比较明显的提升;而随着琪创能对于公司管理的介入,公司高企的后台运营成本将逐渐得到改善。(4)盛京银行上市进程加快,增加公司价值2.3元左右。 盈利预测与投资评级。保守预计2011年、2012年每股收益0.16元和0.4元,从PS和PB估值看,公司估值基本合理。给予公司增持-A的投资评级,另外考虑到盛京银行给公司带来的价值增加,给予公司6个月目标价17.3元。

三季度净利润增速明显下滑,但是在预期之中。公司前三季度销售收入为44.86亿,同比增长12.23%,其中第三季度增长11.51%,收入增长有一定下滑;前三季度实现净利润2.08亿,同比增长26.31%,其中第三季度增长6.84%;前三季度归属于母公司股东的净利润为1.63亿,同比增长24.23%,其中第三季度同比增长4.35%。前三季度每股收益0.31元。如我们在之前报告中的观点,由于汽车和百货业务下半年基数的进一步抬高,以及修地铁的进一步影响,下半年增速放缓是必然,但是达到我们原来的盈利预测并不是很困难。 仍然维持2010年全年每股收益0.44元的盈利预测。 百货业务和汽车业务收入增速下滑。商业大厦收入增速和毛利率第三季度均有所下滑。第三季度母公司百货店商业大厦销售收入3.34亿,同比增长9.48%;从百货公司的毛利率来看,1季度、2季度、3季度毛利率分别为22.87%、20.94%、20.35%。修地铁封路、淡季促销和调整柜台对公司三季度销售收入和毛利率造成一定负面影响。汽车业务下半年销售增速下滑符合预期。汽车实现营业收入9.55亿元,增长了13.67%,比中期有所下滑,主要为汽车销量下滑所致。 公司外延扩张迈出第一步。报告期内公司公告成立海门大东方百货,公司现金出资3500万元,占70%的股权,建筑面积约为36000平米,为租赁经营。 盈利预测与投资评级。维持2010年、2011年、2012年每股收益0.44元、0.53元、0.63元的盈利预测,目前对应2010年、2011年、2012年PE分别为32倍、26倍、22倍,我们认为公司明年百货业务利润超预期的可能不是很大,但是汽车4S店利润仍有提升空间,相比之前的低估公司的整体估值中枢目前已经提升到了商业零售公司平均水平,我们把公司的评级调为增持B。6个月目标价调为15.4元,对应2011年2830倍。

三季报业绩在预期之中。公司前三季度销售收入24.86亿,同比增长31.04%;其中第三季度销售收入增长33.45%;前 三季度实现归属于母公司股东的净利润1.82亿,同比增长47.26%。前三季度每股收益0.52元,基本符合预期。公司预计全年净利润增长在30%50%之间。 各百货门店增长依然强劲。三季度友谊商店销售收入同比增长仍在30%左右;友谊商城同店增长在20%以上。友谊商城为公司目前坪效最高的商场,对于营业面积的利用已经达到了极致,作 为一家成熟门店我们认为销售收入保持在20%以上颇为不易,这一方面反映了友谊商城较高的管理水平,一方面也显示长沙市百货的市场空间。 下半年费用率有明显提升。公司第三季度经营费用率为11.98%,较 上半年有明显提升;公司通常在下半年提较多费用,费用率上升较为正常。 中山集团势在必得。长沙市中山集团于9月11日在长沙产权交易所挂牌价格为5亿元,目前没有竞标者。友阿集团计划在年底之前以合理的价格收购中山集团,并可能将商业有关的资产注入上市公司。公司在取得春天百货及附近的土地所有权之后,拟将春天百货的营业面积从目前的16000平米左右扩建成40000平米左右。 限售股解禁进入尾声。公司此次限售股解禁中除了恩瑞集团仍然持有公司3.39%的股权之外,其他机构股东和自然人股东基本上已经减持完毕。 盈利预测与投资评级。长沙奥特莱斯将于今年底开业,明年友谊商店的净利润增速将适当放缓,我们预计在25%30%;维持2010年、2011年、2012年每股收益0.64元、0.81元、1.01元的盈利预测,维持增持B的投资评级,我们认为给予公司2011年3032倍的PE 是合理的,6个月目标价26元。

主城区和二商圈门店不断扩容,并向四川贵州扩张:重百百货店每年开3家左右,重百和新世纪超市都每年1215家;重庆有40个区县,公司目前进入了27个区县,还有一定的空间;不断进入四川地区,公司在四川已经开了5个店。主城和二商圈门店将扩容,重庆百货将装修改造,营业面积增加40005000平米,增加20%。2010年底2011年,2个自建百货店将开业,位于四川彭州和重庆梁平,营业面积都在20000平米以上。 未来整合将在收购正式完成后展开。由 于重庆百货和新世纪百货经营体制上有较大的区别,我们认为整合将在重庆商社的主导下进行,并主要集中在后台运营方面,将实现部门商品统一采购和统一配送、招商品牌资源上一定程度上能够共享,并能够避免百货的价格战和其他恶性竞争。 盈利预测与投资评级。新世纪连锁在重组草案中承诺2010年2012年净利润分别为3.29亿、3.34亿、3.75亿,若按照新世纪2010年全年净利润3.29亿(同比增长14.76%),重庆百货部分同比增长25%,则2010年公司每股收益约为1.37元。新世纪上半年的业绩要超出预期,我们预计2010年、2011年、2012年每股收益为1.42元、1.80元、2.26元,对应PE分别为35倍、28倍、22倍。 我们认为公司短期股价基本上反映了整合的预期,维 持公司增持B的投资评级,公司具有长期投资价值,给予6个月目标价57元。 最大程度地分享区域经济增长是重百的主要看点。重庆市两江新区规划、住房和户籍制度改革将加速重庆城镇化,拉动居民收入增长、城镇人口增加和消费繁荣。重庆商社销售额约占社会消费品零售额12%左右,商业零售和汽车销售为商社集团主要利润来源。重庆百货作为本土最大的商业零售,相对于外来零售企业占有一定先机。