上半年收入增长1%,净利润增长7.3%,符合预期 老凤祥今日发布2014半年度业绩快报,1-6月实现收入183.6亿元,同比增长1%,新开门店145家(总计2769家);归属母公司净利润4.2亿元或EPS=0.80元,同比增长7.3%。2Q单季实现收入82.5亿元,同比下降9.2%;归属母公司净利润1.83亿元,同比增长2.6%,符合我们预期,显著好于同行表现(2Q周大福内地零售额下降24%,六福下降59%)。 毛利率提升:加价率提高、加工费下降、非黄金占比提升 2Q14收入下降9.2%,黄金现货价格平均较去年同期下降约10%,意味着黄金批发量与去年同期基本持平。但由于批发加价幅度的提高(平均提高3-4元/g)、加工费的下降(平均下降3元/g)以及非黄金品类的快速增长(今年以来钻石、翡翠、彩宝等高附加值品类同比增长超过30%),使得老凤祥毛利率提升0.95个百分点至8.07%(上半年毛利率提升0.69个百分点至8.02%),带动2Q毛利额增长2.9%,净利润增长2.6%,符合我们此前在苏皖地区经销商调研报告中的逻辑判断。 品类转型、模式升级,资本力量是重要支持 在黄金需求放缓的大背景下,老凤祥仍然保持快速扩张,行业集中度提升,品牌力凸显。另一方面黄金弱市也为老凤祥“河南模式”的推广和非黄金品类转型提供了极好的契机,若能借助资本力量和网点优势,以代销(或账期拉长)等方式加快终端镶嵌类铺货,仍然具备在钻石等品类上突围的实力。我们认为老凤祥是行业地位强势、价值底线夯实、转型路径清晰、人才激励完善的老字号民族品牌,预计公司14-15年EPS为1.79和2.22元,维持“买入”评级。 风险提示:金价下行抑制终端金饰需求;非黄金推广不达预期。

我们近期拜访了苏皖地区的老凤祥经销商,苏皖地区一般占到全年1/3的销量,因此对于终端消费需求、经销商经营状况、行业最新动向等方面的判断有较大参考意义(详情参考报告正文)。 上半年销售量微增,销售额下滑,但毛利及利润正增长。 根据我们的了解,苏皖地区老凤祥批发规模,从销售量来看同比微增,上半年完成全年目标的50%;从销售额来看上半年同比下滑15%左右,好于行业平均水平,但毛利及利润仍然保持正增长,主要原因在于:1)批发加价率提高,二季度老凤祥加价幅度同比提升3-4 元/g;2)加工费下降,去年抢金热潮导致加工费从1.5 元/g 提升至4 元/g,二季度回落至0.8 元/g;3)镶嵌类量价齐升,毛利率高达35%-40%的镶嵌类今年同比增长超过30%。 上述三方面的因素促使老凤祥2Q14 整体毛利率有较大幅度的提升,我们预计下半年黄金品类有望实现量价齐升。 品类转型、模式升级,资本力量是重要支持。 镶嵌类毛利率高、周转慢,而资金周转效率是经销商最为看重的。周大福凭借资本实力在多数门店以代销模式免费铺货镶嵌类(尤其是克拉钻),深受经销商青睐。另一方面在金饰需求不明朗的情况下,经销商也更愿意与老凤祥合资开店(老凤祥备货)。因此,我们认为无论是品类转型、还是模式升级,老凤祥未来发展都比过去十年更需要资本力量的支持。 盈利预测及投资建议。 我们预计公司14-15 年EPS 分别为1.79 和2.22 元,现价对应14 年估值15.3X。公司是行业地位强势、价值底线夯实、转型路径清晰、人才激励完善的老字号民族品牌,维持“买入”评级。 风险提示:金价下行抑制终端金饰需求;非黄金推广不达预期。

核心观点: 大股东增持,利好不断提振市场信心 公司今日公告,第一大股东上海家化集团于7月2日在二级市场增持公司股份235.9万股,占总股本的0.35%,成交均价36.81元/股,实际成交金额8683万元。本次增持完成后,上海家化集团及其控股子公司上海惠盛实业合计持有公司股份27.94%。回顾最近三个月,董事长谢文坚先生长期奖励方案通过、叶伟敏黄震两位业务骨干升任公司副总经理并增持股票、除董事长以外高管自愿锁定股份3年、平安信托公告一年之内没有任何减持家化股票套现的计划、第一大股东上海家化集团增持等一系列积极举措,稳定经营团队,消除投资者顾虑,极大程度提振市场信心。 2018年收入目标120亿元,5年战略规划值得期待 公司近期发布未来5年发展战略规划,聚焦五大核心品牌,包括超级品牌佰草集和六神、主力品牌高夫和美加净以及新兴品牌启初,力争2018年实现120亿元的收入目标,以2013年为基数CAGR=21.8%。其中收购兼并贡献20亿元外延收入,内生增长实现100亿元收入(内生CAGR=17.5%)。 盈利预测及投资建议 我们认为短期事件性利空因素基本消除,长期来看国产化妆品牌日益得到国内消费者偏好,家化通过继续全面提高研发、营销、管理方式,不断利用自身平台经营好品牌和渠道,仍然有巨大的发展空间,从海外品牌发展来看,阶段性的加大对品牌投入将有利于企业长期保持较快发展。维持14-16年EPS为1.50、2.00和2.54元的盈利预测,考虑平台型公司给予适当估值溢价,合理价值为45元,对应2014年30倍PE。 l风险提示 销售增长不达预期;费用投入超预期;并购进度低于预期。

高管增持且锁定3年,提振市场信心 上海家化今日公告,叶伟敏先生(副总经理兼大众消费品事业部总经理)和黄震先生(副总经理兼佰草集事业部总经理)于6月23日分别增持公司股票1.53万股(均价32.86元/股)和1.55万股(均价32.98元/股)。 同时,公司高管曲建宁先生(董事兼董事长特别科学顾问)、方骅先生(副总经理)、叶伟敏先生、黄震先生向董事会提交承诺:基于对公司未来持续发展前景的良好判断,自愿承诺将所持上海家化全部股份锁定三年。我们认为随着董事长谢文坚先生长期奖励方案通过、其他高管增持且自愿锁定三年,公司管理层与二级市场投资者利益保持一致,有利于公司经营团队的稳定和市场信心的提振! 2018年收入目标120亿元,5年战略规划值得期待 公司近期发布未来5年发展战略规划,聚焦五大核心品牌,包括超级品牌佰草集和六神、主力品牌高夫和美加净以及新兴品牌启初,力争2018年实现120亿元的收入目标,以2013年为基数CAGR=21.8%。其中收购兼并贡献20亿元外延收入,内生增长实现100亿元收入(内生CAGR=17.5%)。 盈利预测及投资建议 我们认为短期事件性利空因素基本消除,长期来看国产化妆品牌日益得到国内消费者偏好,家化通过继续全面提高研发、营销、管理方式,不断利用自身平台经营好品牌和渠道,仍然有巨大的发展空间,从海外品牌发展来看,阶段性的加大对品牌投入将有利于企业长期保持较快发展。维持14-16年EPS为1.50、2.00和2.54元的盈利预测,考虑平台型公司给予适当估值溢价,合理价值为45元,对应2014年30倍PE。 风险提示:销售增长不达预期;费用投入超预期;并购进度低于预期。

聚焦五大核心品牌,2018年收入目标120亿元,CAGR=21.8% 公司于5月31日向投资者发布未来5年发展战略规划,立志于成为一家专注在化妆品、个人护理用品和家居护理用品领域的国际一流日化企业,2018年收入目标为120亿元,以2013年为基数CAGR=21.8%。公司将聚焦五大核心品牌,包括超级品牌佰草集和六神、主力品牌高夫和美加净以及新兴品牌启初。我们预计佰草集和高夫将加大市场投入,实现20%以上的收入CAGR;六神和美加净将提升经营效益,保持稳健增长,而新兴婴童品牌启初将成为新的增长点,我们预计此五大品牌将推动公司未来5年保持17.5%的收入CAGR。此外,公司将围绕日化主业寻求在品类、品种和能力上互补的并购标的实现规模快速增长。 人事变动落地,有利长期稳定发展 同时,公司董事会审议通过关于回购并注销王茁尚未解禁股权激励股票31.5万股的议案,任命叶伟敏先生、黄震先生为公司副总经理并分别兼任大众消费品事业部和佰草集事业部总经理。我们认为核心业务骨干的提拔以及其他经营团队成员的稳定,有利于公司长期发展。 盈利预测及投资建议 我们认为短期事件性利空因素基本消除,长期来看国产化妆品牌日益得到国内消费者偏好,家化通过继续全面提高研发、营销、管理方式,不断利用自身平台经营好品牌和渠道,仍然有巨大的发展空间,从海外品牌发展来看,阶段性的加大对品牌投入将有利于企业长期保持较快发展。维持14-16年EPS为1.50、2.00和2.54元的盈利预测,考虑平台型公司给予适当估值溢价,合理价值为45元,对应2014年30倍PE。 风险提示:销售增长不达预期;费用投入超预期;并购进度低于预期。

事项:海宁皮城今日发布2013年报,实现收入29.3亿元,同比增长29.4%;归属母公司净利润10.4亿元或EPS=0.93元,同比增长47.4%(此前已发布业绩快报);加权净资产收益率31.04%,同比增长4.21个百分点。 平安观点:皮衣产业链发展健康,上游商户盈利能力强,公司“前店后厂”的市场运作模式,既分享零售流通环节利润,又攫取上游制造环节利润。从生产环节看,海宁皮城市场份额超过30%,但从终端零售看,市场份额仅8%,两者之间的差距意味着海宁生产的皮衣中有近70%并非在海宁皮城的平台上零售。公司依托产地市场生产资源,凭借已经建立的品牌及规模优势,加速整合销地市场零售渠道,在培育一批具备较强品牌、零售运营能力的大商户同时,也促进产业链产销专业分工化转型。随着哈尔滨、天津、济南、北京、西安等优质项目的落地及电商平台开拓,公司在皮衣零售渠道的集中度有望快速提升。 外埠市场势头强劲,租金收入占比已达40% 公司全年实现商铺及配套物业租金+综合管理费15.4亿元,同比增长61.1%。其中海宁本部市场租金+管理费9.27亿元,同比增长51.5%,增量主要由本部五期品牌旗舰广场、老市场提租以及B座2期四楼重新招租贡献;外埠市场租金+管理费6.1亿元,同比增长78.3%,占公司租金及管理费比例已达到40%,增量主要由于佟二堡二期裘皮市场、成都项目及其他市场整体提租贡献。从我们和商户的交流来看,今年终端需求较往年下滑,主要由于天气因素及反腐倡廉下的团队游客受限所致,2014年中的提租幅度存在低于预期的可能。 扩张接踵不断,皮衣零售渠道整合大幕刚刚拉开 公司在外埠销地市场的持续扩张,本质上是对皮衣零售渠道的整合。目前哈尔滨项目招商报名已截止,仍然呈现供不应求现象,且哈尔滨当地商户报名踊跃,我们预计招商工作有望在4月底完成,秋季有望正式营业;佟二堡三期品牌生活馆预计三季度开业,独立商务区同步交付使用;天津、济南、北京等项目也将加快建设进度,力争在2016年完成主要省级城市的布点。 我们预计哈尔滨项目2014年秋季开业,贡献14/15年租管费+承租权费分别为1.1亿元/3.4亿元;天津、济南项目2015年秋季开业,分别贡献15年租管费+承租权费6100万和7500万;本部六期预计15年贡献租金9000余万。此外,三期品牌风尚中心、斜桥加工区、五期酒店式公寓、东方艺墅等出售项目有望于今明两年陆续确认。考虑到终端需求不旺可能导致的提租不达预期,我们下调公司14-15年EPS至1.05、1.3元(原预测为1.17、1.45元),现价对应14年估值12.5X,“推荐”评级不变。 风险提示:受经济及天气因素,皮衣终端需求低于预期;外埠销地市场扩张可能面临零售商户匮乏;电商可能对线下市场造成一定分流。

投资要点 事项:王府井今日发布2013年报,实现收入198亿元,同比增长8.35%;归属母公司净利润6.94亿元或EPS=1.5元,同比增长3.09%;扣非后净利润5.89亿元或EPS=1.27元(非经常性损益主要为信托理财产品的投资收益),同比下降11.21%,符合预期。2013年利润分配方案为每10股派息5元(含税)。 平安观点:在经济放缓、业态更迭的大环境下,公司经营压力凸显,老店增长乏力、新店培育艰难,也是所有传统零售公司共同面临的挑战。面对困境,王府井自上而下主导全渠道战略的转型,探索新技术和新模式,除了和腾讯、阿里等互联网巨头积极合作外,公司自身在品牌供应商管理、扩张节奏调整、业务精细化运营等方面都获得一定成效。我们认为王府井在全渠道融合的转型之路上较同业起步更早、也更坚决,建议投资者关注公司未来的持续创新。 老店喜忧参半,成长店强劲,毛利率持续 13个季度上升 受宏观经济、电商冲击等影响,4Q13单季收入增长4.2%,同比环比均明显下滑,甚至出现同店负增长的迹象。分品类来看,黄金珠宝、化妆品、女装等增速较快,而食品、男装相对乏力;分区域来看,西北、西南地区增速好于其他地区;分门店来看,8家门店含税收入超过10亿元(其中4家超过15亿元),5年以上成熟老店中有一半实现同比增长,2-5年的成长期门店中超过一半增速达到两位数,0-1年的次新店及新店中西宁二店当年实现盈利。 在过去的一年中,公司加强区域市场核心门店的运营管理和监管,加大重点品牌供应商的合作深度和广度(目前近200个重点品牌覆盖率达到70%),同时推出自有品牌firstwert。在一系列有效的措施下,公司4Q2013整体毛利率达到20.24%,同比提升0.83个百分点,连续13个季度上升,成为经营最大亮点。 新店次新店培育压力巨大,拖累公司整体业绩 老店增长缓慢,同时去年底及今年密集开业的新店大多仍处培育期(除西宁二店当年盈利),全年公司销售+管理费用率13.62%,同比提升0.96个百分点,其中租金、人工和水电费用率分别同比提升0.24、0.08和0.24个百分点。 分门店来看,除了成都子公司在庞大基数下仍然实现7.5%的同比增速(利润达到4.71亿元),其余门店或小幅增长、或同比下降,其中北京长安、广州、西宁等利润同比下降30%、18%、20%。株洲、福州、湛江、抚顺、郑州等5家亏损门店合计亏损1.75亿元(上半年亏损7700万)。 全渠道转型,从“卖商品”到“卖服务” 客观来看,王府井是所有传统百货中向全渠道转型最早、也是最坚决的一批公司。除了积极和互联网巨头合作,享受巨头争夺移动支付用户的流量红利外,自身在品牌管理、精细化运营等方面也都取得了卓越成效(毛利率连续13个季度上升)。我们建议投资者关注公司持续的创新举措。2014年公司扩张步伐收缩,但考虑到5家亏损门店的减亏压力,我们下调公司14-15年EPS 至1.56和1.72元(原预测为1.63和1.84元),现价对应14年动态估值11.2X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:经济放缓、消费低迷;重资产转型及新技术革命的冲击。

事项:重庆百货发布2013 年报,全年实现收入302.5 亿元,同比增长7.5%;归属母公司净利润7.84 亿元或EPS=1.93 元,同比增长13.25%;扣非后净利润7.68 亿元或EPS=1.89 元,同比增长13.04%;净利率2.62%,同比提升0.14个百分点,扣非后ROE=22.19%,符合预期。 平安观点: 随着老重百和新世纪业务层面实质性整合的推进,公司制定了新的战略发展规划,将重心放在购物中心建设、加强统一招商、扩大自营比例、建立品牌库、强化生鲜运营、减少供应链层级等方面,并取得了连续9 个季度的毛利率提升,成效显著。随着公司三大事业部信息系统的统一和业务整合的推进,我们判断整体毛利率水平仍有提升空间。 百货稳健发展,超市家电放缓分业态来看,百货实现收入147 亿元,同比增长10.3%,毛利率提升0.82 个百分点至16.03%,其中黄金珠宝和钟表同比分别增长20.7%和25.7%;超市受制于CPI 下行以及激烈竞争环境,实现收入98.5 亿元,同比增长5.64%,毛利率同比提升0.89 个百分点;家电实现收入46.5 亿元,同比增长0.33%,毛利率提升0.91 个百分点,其中白电增长显著,达到35.4%。分区域来看,重庆及贵州地区表现平平,收入同比增速分别为5.46%和-2.53%;四川地区则同比增长24.5%,显示出了良好发展势头。 毛利率持续提升,人工租金压力凸显2013 年公司整体毛利率达到16.44%,同比提升1.48 个百分点,连续9 个季度保持同比提升趋势,显示了公司业务层面实质性整合取得的成效;同期销售+管理费用率亦同比上升1.23 个百分点,其中销售费用率上升1 个百分点(2013年销售费用中职工薪酬和租金两大费用分别增长21%和37.6%,压力凸显)。 储备项目充裕,外延扩张提速公司全年新增网点20 个,其中百货4 个、超市14 个、家电2 个,新增营业面积18.8 万平米,新增区外网点面积2.82 万平米。此外收购庆荣物流100%股权增加8.5 万平米自有仓容。目前已公告的签约项目超过10 个,大多以三四线市场租赁店为主,但也不乏大体量自建项目,包括宜宾商都、渝北新商场、大竹林等在内的购物中心或综合体业态稳步推进中。 我们下调 14-15 年EPS 预测至2.05 和2.38 元(原预测为2.35 和2.8 元),现价对应14 年动态估值为11.1X。从资产价值角度看,公司净现金充裕,多业态组合下密集的网点布局或成为O2O 本地化社区平台落地生根的最佳载体,其门店盈利能力及网点价值可能实现重估,维持“推荐”评级不变。 风险提示:消费复苏低于预期;重庆零售竞争加剧;到期门店提租压力。

事项:老凤祥今日发布2013年度业绩快报,全年实现收入329.8亿元,同比增长29.08%;营业利润12.6亿元,同比增长25.9%;归属母公司净利润8.9亿元或EPS=1.7元,同比增长45.6%。若剔除嘉定马陆铅笔生产基地因动迁获得的补偿性收益(税前1.68亿元,税后1.26亿元),则2013年经营性净利润约7.64亿元或EPS=1.46元,同比增长25%,符合市场预期! 平安观点: 短期来看,尽管金价同比大幅下降、去年抢金潮涌现,但今年以来我们跟踪的几个大区经销商普遍达到15-20%的收入增速(30-40%的销量增速),好于市场预期,且拿货动力足,预计春节后补货及四月订货会仍将火爆。中长期看,公司受益行业集中度提升,且向非黄金品类转型提升业绩和估值,维持“强烈推荐”评级不变。 短期:4Q13收入增长22.7%,经营性利润增长34% 尽管4Q13面临金价下跌10%,且原定12月份开的元旦订货会取消等负面影响,公司仍然取得不俗的业绩表现。四季度单季实现收入57.8亿元,同比增长22.7%;归属母公司净利润2.57亿元,扣除土地动迁补偿性收益后为1.31亿元或EPS=0.25元,同比增长34%(4Q12基础较低,收入同比增长14.4%,净利润同比增长6.6%)。即便在金价下行过程中,公司经营杠杆(利润增速/收入增速)仍然达到1.36。 中长期:产品结构优化,市场份额提升 从中长期来看,公司成长逻辑清晰:1)金价下行整体需求可能下降,中小品牌经销商由于盈利能力和抗风险能力较弱,或将逐渐退出市场,老凤祥等龙头公司受益行业集中度的提升;2)已经建立的渠道和品牌优势,和优质充裕的非黄金储备,为公司品类结构的转型奠定基础,提升未来业绩和估值。 盈利预测及投资建议 作为国内历史最悠久的黄金珠宝商,我们看好公司的长期价值。我们略下调公司14-15年EPS至1.84和2.30元(原预测为1.96和2.46元),现价对应估值分为14.9X和11.9X,维持“强烈推荐”评级! 风险提示:经济复苏缓慢,消费低迷;黄金价格持续下行导致终端需求萎缩。

事件:海宁皮城今日发布2013年业绩快报,全年实现收入29.4亿元,同比增长29.9%;归属母公司净利润10.4亿元或EPS=0.93元,同比增长47.4%,接近三季报中业绩预告的下限,低于市场预期;加权净资产收益率31.03%,同比增长4.2个百分点。 平安观点:公司“前店后厂”的市场运作模式,既分享零售流通环节利润,又攫取上游制造环节利润。从生产环节看,海宁皮城市场份额超过30%,但从终端零售看,市场份额仅8%,两者之间的差距意味着大量从海宁生产的皮衣尚未在海宁皮城平台上销售,这也是公司销地市场扩张的空间所在。公司依托产地市场生产资源,凭借已经建立的品牌及规模优势,加速整合销地市场零售渠道,在培育一批具备较强品牌、零售运营能力的大商户同时,也促进产业链产销专业分工化转型。随着哈尔滨、天津、济南、西安、北京、郑州等优质项目的落地及电商渠道的开拓,零售渠道集中度有望快速提升。 短期终端需求不旺,长期成长逻辑不变 分季度来看,4Q单季实现收入7.18亿元,环比增加1.9亿元,主要由于本部B座四楼重新招租的承租权费+租金约1.2亿元确认(3Q仅确认1个月)以及成都市场商铺出售余款确认,基本符合预期;单季净利润2.49亿元,环比仅增加4600万。在暖冬及三公消费打压下,皮衣终端销售出现一定幅度的下滑,本埠、佟二堡市场全年客流低个位数增长,我们判断公司为吸引客流加大了营销的投入,是业绩低于预期的主要原因。 我们看好公司的逻辑在于皮衣零售渠道的整合才刚刚拉开大幕。从生产环节看,海宁皮城市场份额已经超过30%,但从终端零售看,海宁皮城市场份额仅8%,两者之间的差距意味着海宁生产的皮衣中有近70%并非在海宁皮城的平台上零售。因此,无论是外埠销地市场的持续扩张,还是电商平台的开拓,其本质都是对皮衣零售渠道的整合。随着哈尔滨、天津、济南、北京、西安、郑州等项目开业,零售渠道集中度有望快速提升。 盈利预测及估值 考虑到刚刚过去的皮衣销售旺季不旺,今年6月市场提租幅度存在低于预期的可能。我们下调公司14-15年EPS至1.08、1.40元(原预测为1.17和1.45元),现价对应14年动态估值14.9XPE,维持“推荐”评级不变。 风险提示:外延扩张项目建设进度低于预期,导致开业时间推迟;项目商铺及配套物业存在招租或出售不达预期的可能;终端需求不旺导致市场提租受阻。

事项:王府井百货大楼于2月14日率先试运行微信支付,我们亲临现场体验了当天的推广活动,并带回以下感受:1)2月14日当天推广活动以绑定银行卡、体验微信支付为主题,包括微信支付刷1分钱赠情人节应景礼品、微信商城促销抢购门店提货等方式,仍然处于消费者支付习惯引导和培育的初期;2)现场推广活动由腾讯主导,包括人员、礼品、每个店铺PAD的补助等均由腾讯付出,互联网巨头的实质性资源投入是与去年9月启动的传统零售“触电”行情最本质的区别;3)从现场刷微信支付送的礼品来看,获取一个微信支付用户的成本在2元左右,与打车场景相比,线下购物支付场景仍处于蓝海,随着两大巨头竞争白热化,预计资源投入将升级,利好消费者及商场;4)无论是商场员工、品牌促销员还是消费者,对于新技术、新模式的应用仍需培育,未来除了支付移动化外,线下礼品卡、储值卡等也都将借助微信全部实行电子化。 平安观点: 传统零售的门店由于启用了移动支付工具,对于腾讯或阿里的巨头来说既丰富了移动支付场景,又帮助其发展移动支付用户,也因此获得巨头实质性的资源投入,这是与去年9月以设立微信公众账号为主要方式的初级合作最本质的区别。在移动互联流量红利抢夺最为关键的2-3年内,腾讯、阿里等巨头将不惜血本发展用户数量,这一过程为线下支付场景间接带来流量导入。因此我们认为在打车场景中快的&阿里VS滴滴&腾讯的精彩一幕,也很有可能在线下购物场景中出现。 新渠道战略地位重要,3月底全面启动微信支付 王府井早在去年就已经启动创新战略转型,设立创新实验室,探索并发展O2O业务模式来实现线上线下资源的整合。公司内部组建新渠道项目组,由董事长及两位副总亲自挂帅,可见微信等新渠道已上升至极其重要的战略地位。双方购物场景的设计主要包括两种模式:1)消费者在王府井实体门店通过微信支付付款;2)消费者在王府井微信公众账号选购商品,微信支付并在门店提货。目前仅在北京百货大楼试运行,预计3月底微信支付将在绝大部分专柜启用,并拓展至成都等地区。除了腾讯之外,我们预计支付宝也有望成为王府井门店的支付手段,巨头间的正面竞争将升级。 移动互联仍处流量红利期,用户争夺是王道 截至2013年底移动网民规模约5亿人,而移动支付的渗透率仍然较低(支付宝钱包用户1亿多,微信支付用户5000万左右),正处于移动端用户流量红利时期,无论是入口的抢夺,还是出口的抢夺,都有可能在最近的2-3年内以我们无法预知的疯狂代价和方式展开。目前仅仅是王府井百货大楼试运行微信支付,未来纵向看双方的合作将沿着数据共享、单品管理等方向继续深化,横向看将有更多传统零售移动互联化,两大巨头之争也将趋于白热化。在同一商圈中率先启用移动支付的门店,将获得互联网巨头的创意营销及资源投入,有望抢夺周边其他商场的客流。 拥抱互联网巨头,维持“强烈推荐” 传统零售以其线下体验绑定客户,这些客户也成为腾讯、阿里在移动端所争夺的资源。 因此,目前阶段传统零售处于渔翁得利状态,在与互联网巨头合作过程中通常能够获得营销资源的倾斜、支付环节的优惠甚至是大数据支持。维持公司13-15年EPS预测为1.46、1.63和1.84元,14年动态估值13XPE,给予“强烈推荐”评级。此外,我们认为门店分布广的全国龙头以及已经与微信有初步合作的企业,如红旗连锁、天虹商场、海印股份、友阿股份、南京中商等同样值得关注!n风险提示:经济放缓、消费低迷;重资产转型及新技术革命的冲击。

事件:王府井今日公告,与腾讯签署战略合作框架协议,达成战略合作伙伴关系,双方将在微信公众平台商户功能、微信支付服务上开展具体合作。腾讯将向王府井开放其优势业务及成熟市场,并在市场资源、商务拓展、数据共享与分析、技术运营等方面助力公司的全渠道服务体系构建。本月14日,公司与腾讯合作的微信购物将在旗舰店北京市百货大楼试运行,随后将持续推出新的合作项目。平安观点:与去年9月以开设微信公众账号为代表的初级O2O行情不同,王府井和腾讯此次公告的合作框架由于加入了微信支付这一核心元素,从而实现了从营销(入口)到支付(出口)的消费闭环搭建。在移动互联流量红利抢夺最为关键的2-3年内,腾讯、阿里等巨头将不惜血本发展用户数量、抢夺市场份额。这一过程对线下支付场景来说意味着庞大流量导入和极致成本控制。因此我们认为在打车场景中快的&阿里VS滴滴&腾讯的精彩一幕,也很有可能在线下购物场景中出现。传统零售只有在插上移动支付翅膀的那一瞬间,才真正成为腾讯/阿里等互联网“金主”的宠儿。 互惠互利,打造营销+支付的消费闭环 随着移动互联的普及,消费者从移动端接收讯息,在线下体验商品,最终在移动端完成支付将成为一种趋势。我们认为传统零售与移动互联巨头之间营销(入口)+支付(出口)闭环的打造,对双方来说都有重要意义,合作可谓互惠互利。对王府井等传统零售而言,腾讯帮助其把握消费者支付习惯的变化、控制广宣及财务费用、实现地图导购&停车等服务类项目以及庞大流量的导入;而对于腾讯而言,王府井等传统零售帮助其丰富移动支付场景、拓展支付用户,同时也获得一笔可观的刷卡手续费及沉淀资金。 腾讯VS阿里,引爆线下移动支付场景之争 去年9月火爆的传统零售O2O战略大多停留在开设微信公众账号等初级层面,更多是借助微信这一工具来实现多渠道营销。只有当传统零售插上微信支付翅膀的瞬间,才成帮助腾讯丰富支付场景、拓展支付用户,从而成为互联网巨头的宠儿。截至2013年底移动网民规模约5亿人,全民移动互联有望在下一个5年实现,目前正处于移动端用户流量红利时期。无论是入口的抢夺(社交、电商、搜索等),还是出口的抢夺(支付宝、微信支付等),都有可能在最近的2-3年内以我们无法预知的疯狂代价和方式展开。在打车场景中,近期火爆的快的&阿里VS滴滴&腾讯补贴大战便是最好的证明。考虑到同一商场可能同时使用支付宝和微信支付,或是同一商圈内的不同商场分别使用支付宝和微信支付,我们判断线下商场消费场景中,也有望上演同样的抢人大战,传统零售将充分受益互联网巨头大战带来的低成本大流量导入和优惠刷卡费率。 拥抱互联网巨头,上调评级至“强烈推荐” 我们认为移动互联对生活服务类业态的意义远大于商品买卖业态,因此从中长期来看,公司不断优化业态结构、增加体验类商品及业态,才能更好发挥移动互联价值;而在短期公司或将受益于和腾讯战略合作带来的客流、销售额增长及费用下降。在消费者需求引导的行业变革中,公司率先主动创新,拥抱互联网巨头共同探索消费新模式,理应享有估值溢价。维持公司13-15年EPS预测为1.46、1.63和1.84元,14年动态估值11.3XPE,上调评级从“推荐”至“强烈推荐”。此外,我们认为门店数多、门店分布广的全国性零售企业,以及先前已经与微信或支付宝有初步合作的企业,同样值得关注! 风险提示:经济放缓、消费低迷;重资产转型及新技术革命的冲击。

事项:重庆百货发布2013年三季报,1-9月实现收入221亿元,同比增长4.4%;扣非净利润6.1亿元或EPS=1.63元,同比增长15.6%,净利率2.76%,同比提升0.21个百分点,ROE=17.27%,基本符合预期。 平安观点:作为一个占重庆社零7%、垄断优势明显的区域零售霸主,公司百货、超市业态的毛利率,无论是与其他区域龙头还是和本地竞争对手相比都有明显差距。随着老重百与新世纪整合的实质性推进,公司整体毛利率已连续8个季度同比提升(今年以来的3个季度更是大幅提升),充分体现了整合红利所带来的内生改善,也印证了我们此前的判断。随着整合持续推进,营采资源整合以及供应链优化,我们预计公司毛利率及经营效益仍有提升空间。 毛利率持续提升,业务整合收效明显 3Q单季收入增长6.2%,同比环比均下降(3Q12为7.8%,2Q13为13.7%),我们判断主要压力仍来自超市业务。单季毛利率同比提升1.64个百分点至18.14%,连续8个季度的同比提升趋势成为经营最大亮点,充分体现了老重百与新世纪进入业务层面实质性整合所取得的成效。随着公司三大事业部信息系统的统一和业务整合的推进,我们判断整体毛利率水平仍有提升空间。 3Q13单季销售+管理费用率上升1.58个百分点至14.92%,单季利润增长12.4%,净利率2.3%,较前2个季度有所回落。分部来看,3Q单季新世纪收入增长7.3%,毛利率大幅提升2.65个百分点,经营改善好于老重百。未来随着事业部制运作的成熟,老重百与新世纪的区分将逐渐淡化。 储备项目充裕,外延扩张提速 内生整合效应的释放同时,是公司积极的外延扩张步伐。上半年公司就已新开6家门店,新增面积8.89万平米,目前已公告的签约项目超过10个,大多以三四线市场租赁店为主,但也不乏大体量自建项目,包括宜宾商都、渝北新商场、大竹林等在内的购物中心或综合体业态稳步推进中。 盈利预测及估值 我们预计13-15年考虑定增摊薄后的EPS为2.0、2.35和2.8元,现价对应13年摊薄后动态估值为11.1XPE。从资产价值角度看,公司净现金充裕,多业态组合下密集的网点布局或成为O2O本地化社区平台落地生根的最佳载体,其门店盈利能力及网点价值可能实现重估,维持“推荐”评级不变。 风险提示:消费复苏低于预期;重庆零售竞争加剧;到期门店提租压力。

事项: 海宁皮城今日发布2013三季报,1-9月实现收入22.2亿元,同比增长52.6%;归属母公司净利润7.89亿元或EPS=0.70元,同比增长71.1%;扣非后净利润7.77亿元,同比增长72.3%,符合预期。同时公司预计2013全年归属母公司净利润同比增长45%-75%(对应EPS为0.91-1.10元)。 平安观点: 皮衣产业链发展健康,上游商户盈利能力强,公司“前店后厂”的市场运作模式,既分享零售流通环节利润,又攫取上游制造环节利润。从生产环节看,海宁皮城市场份额超过30%,但从终端零售看,市场份额仅8%,两者之间的差距意味着海宁生产的皮衣中有近70%并非在海宁皮城的平台上零售。公司依托产地市场生产资源,凭借已经建立的品牌及规模优势,加速整合销地市场零售渠道,在培育一批具备较强品牌、零售运营能力的大商户同时,也促进产业链产销专业分工化转型。随着哈尔滨、天津、济南、北京、西安等优质项目的落地及电商平台开拓,公司在皮衣零售渠道的集中度有望快速提升。 单季收入增长11%,提租幅度符合预期 公司3Q单季实现收入5.28亿元(同比增长11.3%),净利润2.03亿元或EPS=0.18元(同比增长24%)。本部市场单季收入2.37亿元,若剔除去年同期卡森大厦销售款5000万、1-4期过街天桥商铺承租权费1000多万及今年二期B座4楼重新招租确认承租权费4000万等因素,本部实际租金+管理费同比增长约5-8%;外埠市场单季收入2.9亿元,同比增加8000多万,主要由于去年同期成都市场8月开业(确认2个月)、佟二堡二期裘皮市场9月开业(确认1个月)及今年年中整体提租20%-25%所致,从收入结构分拆来看亦符合预期。 毛利率持续提升,全年业绩无忧 公司3Q单季毛利率同比提升7.38个百分点至70.2%,主要由于市场提租所致;销售+管理费用率同比提升0.62个百分点至8.64%,其中销售费用率增长0.92个百分点(主要由于新市场推广及整体营销活动加强所致),而管理费用率下降0.31个百分点,充分体现了公司良好的管理水平。 4Q相较于3Q而言,除了各个市场租金+管理费收入外,B座四楼将确认承租权费+租金约1.2亿元(3Q仅确认1个月4000万收入),成都市场商铺出售仍有5000万左右的销售款待确认。全年来看我们维持公司62%的业绩增速预测。 扩张接踵不断,皮衣零售渠道整合大幕刚刚拉开 公司在外埠销地市场的持续扩张,本质上是对皮衣零售渠道的整合。随着哈尔滨、天津、济南、北京、西安等大体量优质项目的陆续落地开业,公司在皮衣零售环节的市场份额有望从目前的8%快速提升至15%。除租售收入外,我们预计承租权费将被广泛应用于新开市场,有助于资金压力缓解和经营业绩提升。 我们预计哈尔滨项目2014年秋季开业,贡献14/15年租管费+承租权费分别为1.1亿元/3.4亿元;天津、济南项目2015年秋季开业,分别贡献15年租管费+承租权费6100万和7500万;本部六期预计15年贡献租金9000余万。此外,三期品牌风尚中心、斜桥加工区、五期酒店式公寓、东方艺墅等出售项目有望于明后年陆续确认。基于对上述主要项目的假设,我们给予公司13-15年EPS预测为1.02/1.17/1.45元,现价对应13年估值20.2X,“推荐”评级不变。 风险提示:受经济及天气因素,皮衣终端需求低于预期;外埠销地市场扩张可能面临零售商户匮乏;电商可能对线下市场造成一定分流。

事项:合肥百货今日发布2013三季报,1-9月实现收入75.6亿元,同比增长10.86%;归属母公司净利润3.55亿元或EPS=0.46元,同比增长5.57%;扣非后净利润3.42亿元,同比增长6.41%,符合预期。 3Q单季毛利增长16.7%,经营性利润增长10% 分季度来看,3Q13单季实现收入21亿元,同比增长8.44%(同比大幅改善,但环比下滑明显,主要由于二季度黄金热卖所致);单季毛利率达到19.18%,同比提升1.35个百分点,接近历史最好水平,毛利额同比增长16.7%;单季销售+管理费用率11.73%,同比提升2.2个百分点,主要由于新店开业导致人工、租金、水电、折旧摊销等刚性费用上升所致。 上半年公司黄金热卖导致增收不增利,加上新店培育压力,扣非净利润仅增长3.5%;而随着终端需求(非黄金)的回暖、鼓楼商厦提档升级成效的显现,3Q13单季实现净利润1.13亿元或EPS=0.14元,同比增长19.2%;若剔除3Q确认的1165万元投资收益(合肥科技农村商业银行分红),实际经营性利润增长约10%,同比环比均呈现回暖趋势。 2013-2016储备项目多达8个 公司自去年起明显加快外延扩张步伐,频繁公告新签项目。除了去年开业的港汇广场店和职教城卖场,今年1月新开蚌埠宝龙店外,公司未来仍有8个储备项目将于13-16年间陆续开业,分别是科技园店(4万平,自建,2013下半年)、滨湖金源店(4.4万平,租赁,2013年底)、肥西店(3.6万平,自建,2014年初)、滁州店(4万平,租赁,2014下半年)、芜湖店(4万平,租赁,2014下半年)、阜阳店(3.3万平,租赁,2015下半年)、六安店(2万平,购置,2015年底)及滨湖城市综合体(10万平,自建,2016年)。公司在经济周期低谷加速扩张,锁定较低的物业成本,进一步巩固在安徽地区的龙头地位。 维持13-14年EPS预测0.56、0.62元,“推荐”评级不变 从经营角度看,消费需求复苏仍待观察,而新项目密集扩张,使得公司短期业绩面临一定的培育压力,维持13-14年EPS至0.56、0.62元,现价对应13年估值12XPE。从资产价值角度看,公司净现金充裕,自持大量自有物业,且多业态组合下密集的网点布局或成为O2O本地化社区平台落地生根的最佳载体,其门店盈利能力及网点价值可能实现重估,维持“推荐”评级不变。 风险提示:消费复苏低于预期,新店培育期拉长,合肥地区竞争加剧。