战略性进军光伏运营,计划3年装机1GW。公司的传统主营业务为气雾漆、空气净化器、可降解材料等产品;从今年年初开始战略性进入光伏运营行业,计划3年装机1GW,2014年装机目标150MW。 已进行深度布局,完成目标是大概率事件。融资能力和项目资源是从事光伏运营的两大要素。公司可通过银行贷款、产业基金、融资租赁、定向增发等方式筹集资金,并已经与业内知名PE开展深度合作;我们测算,公司的资金来源可以满足1GW的建设需求。项目方面,公司已经与兴业太阳能、比亚迪等公司签订协议,开展深度合作获取项目资源。我们预计,公司完成规划目标是大概率事件,并存在超预期的可能。公司已在前期进行了充分准备,我们预计接下来能看到项目的集中落地。 传统业务趋势良好,提供安全边际。公司在传统业务三个行业中都是主要的市场参与者。目前三项业务增长趋势良好,我们预计气雾漆将保持平稳,空气净化器和可降解材料今明两年都将有高速增长。 目标市值80亿元。按照二级市场目前的估值,公司如果能完成1GW的目标,光伏的市值将达到60亿元;传统业务增长趋势良好,可给予2014年25倍估值,市值约为20亿元,合计80亿元。 我们预计公司2014-2016年的EPS分别为0.27元、0.74元、1.22元,对应的PE分别为46倍、17倍、10倍,首次给予“增持”评级。 风险提示:光伏装机可能会由于资金、项目来源等方面的因素不达预期。

事件: 金风科技9 月2 日晚发布公告,拟以8.87 元/股的价格向高管及员工集合资产管理计划增发4095.30 万股, 募资3.63 亿元;锁定期三年。 其中王海波、曹志刚、吴凯、霍常宝、马金儒、刘玮、周云志各认购55 万股,杨华认购40 万股,员工集合资产管理计划海通金风1 号和2 号分别认购1714 万股和1956.3 万股。 点评: 此次增发有利于稳定管理层和核心员工,增强其责任感和积极性。认购股份的八人中,王海波为总裁,曹志刚、吴凯为执行副总裁,霍常宝为财务总监,马金儒为董秘,刘玮、周云志、杨华分别为三家最重要的子公司——北京天润、天诚同创、天源科创的总经理。此八人构成了金风的核心领导层,可谓武钢手下的“八大金刚”。 千军易得,一将难求!在行业向上的时期,业内对经验丰富的管理人员的需求明显增加。金风此时推出员工持股并锁定三年,有利于人员稳定和思想统一,有利于充分发挥领导层的责任感和积极性。 管理层与股东利益一致有利于公司市值提升。增发后,管理层会更加关注公司的市值,因此在控制成本费用和释放业绩方面会更加积极;在同资本市场的沟通上也会更加主动和充分,有利于市场消除分歧,更充分的认识公司的价值。 此外,此次增发的锁定期有三年。这有利于高管从长期经营的角度关心公司的成长;有利于增强投资者对公司长远发展前景的信心。 增发摊薄每年EPS 0.01 元,维持“买入”评级。增发后公司股本由26.95 亿股变为27.36 亿股,我们预计摊薄后的EPS 分别为0.63 元、0.80 元、1.01 元,分别摊薄每年EPS 0.01 元。 风电行业2014 年有确定性高增长,行业格局也已趋于稳定;金风科技是行业龙头,风电机组出货量与毛利率均有大幅提升;风电场建设进展迅速,盈利能力超群。我们看好公司的成长空间和业绩的持续增长,维持“买入”评级。

事件: 隆基股份公布2014 年中报,报告期内公司实现营业收入14.57 亿元,同比增长49.87%,实现归属母公司所有者的净利润1.11 亿元,同比增长431.99%,每股收益0.21 元,实现归属母公司所有者的扣非后净利润1.05 亿,同比增长514.12%。其中二季度单季实现营业收入7.62 亿元,同比增长48.83%,环比增长9.64%;实现归属于上市公司股东净利润6305万元,同比增长71%,环比增长29.95%,对应EPS 为0.12 元。 点评: 销量增长主要来自国外市场。2014 上半年公司实现硅片销量789MW,销售收入12.92 亿,同比分别增长40.83%、51.97%,约完成全年计划40%。 销量增长主要来自海外市场。上半年公司对海外市场销售616MW,同比增长45%;对国内销售173MW,同比增长28%。 毛利率大幅提升。由于成本降低和产能利用率提高,硅片毛利率大幅上升5.6 个百分点至16.8%。由于占业务比重较小的硅棒和硅料业务毛利率分别下降4.0 和16.8 个百分点,公司的综合毛利率提升3.8 个百分点至16.5%。 营业利润率提升4.8 个百分点。除毛利率的贡献外,管理费用和财务费用的增速均慢于收入增速,费用率分别下降0.5 和0.9 个百分点。销售费用率提升0.4 个百分点,销售费用增长较快的原因是海外市场拓展力度加大,国外代理佣金费用及保险费用大幅增长。 非硅成本持续快速下降,募投项目达成产能稳步扩张。上半年硅片毛利率明显上升得益于公司降本措施凸显成效。公司削减非硅成本主要通过提高拉棒速度与导入金刚石线切割降低切片成本来实现。目前公司拉棒速度已处于行业领先水平,仍保持稳步下降;金刚石线导入比例约为35%-40%,预计年底导入比例将大幅提高,未来2-3 年内非硅成本还有超过40%的下降空间。未来公司将通过加大研发投入提升设备工艺、自建控制平台来加快拉棒速度以及继续加大金刚石线导入比例来控制非硅成本,进一步提升毛利率水平加强产品竞争力。 公司的募投项目500MW 单晶硅片项目已逐步释放产能贡献利润,预计今年硅片产能将达3GW,另一募投项目500MW 单晶硅棒项目由于部分设备款和质保金尚未支付仍在建设,预计年底完成投入使用,硅棒产能年底将达2.7GW。我们认为随着下半年分布式光伏调整政策的出台,国内大概率会迎来装机高峰;海外硅片销量预计将保持稳健增长的势头。 单晶电站投入运营,有利于单晶在国内推广。上半年公司的同心隆基一期30MW 光伏电站正式并网发电并实现营业收入2065.81 万元。按宁夏0.9 元/kwh 的上网电价计算,上半年利用小时数达到895 小时。目前同心二期30MW亿取得备案批文并进入建设阶段,预计将于明年初实现并网贡献收入。单晶电站优秀的盈利能力将有助于公司单晶产品在国内市场的推广。 盈利预测及评级:我们预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.46、0.89、1.23元,对应估值分别为42.2、21.9、15.8 倍,给予“增持”评级。 风险提示:下半年海外市场需求不达预期。

事件:金风科技8 月22 日公布了2014 年半年报,公司实现营业收入、归属母公司股东的净利润、扣非净利润非别为44.7 亿元、3.31 亿元、2.93 亿元,同比分别增长37.7%、257%、756%;每股收益0.12 元。 公司预告前三季度实现归属母公司股东的净利润11.3-12.2 亿元,同比增长500%-550%。 点评:毛利率持续提升,三季度业绩预告远超市场预期! 风机业务毛利率持续提升。公司的风机及零部件制造业务实现收入37 亿元,增长30.1%;毛利率26.4%,同比提高10.2 个百分点,比去年下半年提升4.7 个百分点。 销量增长得益于行业复苏,2.5MW 风机占比大幅提高。公司2014 年上半年对外销售942MW,同比增长42%。出货量增长的主要原因是行业复苏;我们预计今年全国新增装机将达到22GW,增长40%左右。 公司的2.5MW 风机销售250MW,同比增长122%,已占风机销售收入的34%,比去年全年提高9 个百分点;反映了行业平均装机容量的提升趋势。 上半年公司新签合同2322MW,同比增长8%,期末在手订单达到8900MW。 我们预计公司全年的出货量应在4GW 左右,同比增长37%。 成本下降是毛利率提升的主要原因。从金风科技各机型的单价和成本可以看出,2014 年上半年,1.5MW 风机的价格仍有小幅下降,不过成本降幅更快,产品毛利率已经上升到25.3%。2.5MW 风机的价格大幅上升24%,成本上升16%,毛利率提高到24.7%。2.5MW 风机价格和成本的非正常提升可能是由个别海外项目造成,可持续性有待观察。 我们测算,2014 年上半年公司的风机制造业务的净利润率已经达到5%以上;下半年出货量应能达到上半年的3 倍,规模经济性将导致净利率持续提升。 新建风电场盈利能力优秀。 2014 年6 月底公司已建成的权益装机为1422MW,比年初增长116MW;在建权益装机451MW。公司去年和今年新增的风电场均进入合并报表。 我们预计公司2014 年年底在手权益装机将达到1800MW。 公司新建风电场盈利能力优秀。上半年风资源较差,全国风电平均利用小时数为979 小时,比去年同期下降113 小时。从公司的联营/合营风电场的经营数据来看,今年上半年的发电情况差于去年上半年。 去年上半年,公司控股的风电场装机只有400MW 多,今年达到1.1GW 以上;从公司控股的风电场来看,上半年风力发电的毛利率为69.1%,比去年同期高3.3 个百分点。在风资源较差的情况下仍能有毛利率的提升,显示公司的新建风电场盈利能力优秀。 三季报预告超预期主要来自风电场转让和风机毛利率提升。公司前三季度预计实现净利润11.3-12.2 亿元,几乎相当于市场对全年的预期。三季度超预期一方面由于风机毛利率的超预期提升,另一方面来自出售风电场的投资收益。 我们对第三季度的净利润试算如下:风电场出售方面,公司已经在7 月份出售澳洲的GRWF 风电场,实现投资收益2.2 亿元;去年即拟出售的吉林同力和赤峰鑫能有可能在三季度成交,按照之前的方案,该交易可实现投资收益约9100 万元;此外,瓜州光源和敦煌天润也已列入持有待售资产,若再三季度转让也可带来少量投资收益。 暂不考虑风机部分实现的利润,前两项交易带来投资收益约3.1 亿元。 风机制造方面,我们测算,上半年风机净利率已经达到5%以上;我们预计下半年风机出货量可达到上半年的3 倍,由于规模经济性,风机净利率仍有继续提高的空间。假设3 季度风机销售收入55 亿元,按照净利率6.5%估算,可实现净利润3.6 亿元。 风力发电方面,公司6 月底在手权益装机1422MW,三季度风电利用小时数按照550 小时计算,可实现收入(权益量)约4 亿元,按照25%的净利润率估计,净利润约1 亿元。 风电场EPC 方面,公司6 月底在建EPC 工程170MW,假设三季度确认一半,价格为9 元/W,净利润率为8%,则可实现净利润约6000 万元。 加上上半年的3.3 亿元净利润,前三季度实现净利润11.6 亿元。 盈利预测及投资建议:第三季度的四项利润来源中,除出售风电场的投资收益外,其他三项均可在第四季度重现。由类似的分析过程可以推测,公司2014 年全年可实现净利润17 亿元以上。 我们预计公司2014-2016 年的EPS 分别为0.64 元、0.81 元、1.02 元,对应目前股价分别为15 倍、12 倍、9 倍,维持“买入”评级。 风险提示:下半年毛利率提升不达预期,风电场盈利能力不达预期。

天顺风能昨日公布2014 年中报,报告期内公司实现营业收入6.91 亿元,同比下滑2.37%,实现归属母公司所有者的净利润1.03 亿元,同比增长1.96%,每股收益0.25 元,实现归属母公司所有者的扣非后净利润8873万,同比下滑11.17%。其中二季度单季实现营业收入4 亿元,同比下降6.98%,环比增长37.93%;实现归属于上市公司股东净利润6523 万元,同比增长10.37%,环比增长74.52%,对应EPS 为0.16 元。 上半年主营业务稳健增长,海外市场恢复势头良好。2014 上半年公司主营业务风塔及零部件实现销售收入6.82 亿,同比增长4.92%;其中海外市场实现销售收入2.83 亿,同比增长26.93%,国内市场实现销售收入1.57亿,同比下滑33.43%,综合毛利率维持稳定于23.34%。上半年公司主营业务维持稳定增长,营业收入下滑的原因是非主营贸易业务减少所致。 公司的募投项目3MW 及以上海上风塔基地现已顺利达产,总产能提高至20 万吨,其中海上风塔产能在16-18 万吨,已具备批量生产海上风塔的能力。由于海上风塔塔需要较厚实的钢板,要求比较高的焊接效率,对设备和场地也有较高的要求,表面处理的要求也比较高,因此国内目前60-70家风塔厂商能满足要求的不多,集中在几家主流的供应商上。我们认为下半年随着行业需求提振及海上风塔产能逐步释放,海外业务将继续保持稳健增长势头。 期间费用率大幅增长,投资收益增厚营业利润。公司上半年销售费用1576万,销售费用率为2.28%,增长1.11 个百分点;管理费用4313 万,管理费用率为6.24%,增长1.54 个百分点;财务费用971 万,去年同期为-899 万元。 公司上半年销售费用增速较快的原因是海外业务恢复导致运输费用从522 万增长至1359 万。 公司本期取得投资收益3436 万元,其中1792 万元来自对君鼎投资和深圳科创的长期股权投资收益,1340 万元来自理财产品收益;北京宣力尚未实现盈利,上半年亏损106 万元。 应收账款同比上升6.76%,存货同比上升16.42%,经营性净现金流入5472万。公司上半年经营性净现金流入5472 万元,去年同期净流出4050 万。应收账款同比上升6.76%,同比期初增长10.9%。存货同比上升16.42%,同比期初增长29.9%。 风电运营稳步推进,尾气发电项目进展顺利。公司与北京宣力合作开发位于新疆哈密的300MW 风电场项目目前已经取得政府核准,预计不久即可开始施工,若以哈密地区风电平均可利用小时数3000 小时估算,则该项目IRR预计可达20%以上,尾气发电一期400MW 项目也进展顺利。预计明年风电及尾气项目可实现并网,电站开发及运营业务未来有望成为新增长点。 盈利预测及评级:我们预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.48、0.62、0.86元,对应估值分别为25 倍、20 倍、14 倍,给予“增持”评级。 风险提示:风电行业复苏低于预期,风电场建设进度低于预期。

近日,我们参加了汇川技术2014 年第一次的临时股东大会,与公司董事长、董秘、研发总监等就企业经营情况,未来发展方向进行了交流。 电梯业务维持稳健,海外市场拓展顺利。电梯一体机产品作为汇川技术的明星产品,毛利率一直维持在55%左右,长久以来稳定地为公司贡献利润。 由于此前电梯一体机占营收比重超过50%,因此市场一直存在对公司受宏观经济及房地产市场影响较大的担心。针对这一问题,公司通过积极进行业务拓展以及调整产品结构两个途径来解决。首先公司加大海外市场的开发力度,针对印度、巴西、俄罗斯等金砖国家市场进行重点培育,未来海外市场将成为公司电梯业务重要的增长来源;其次去年1 月份,公司针对跨国公司专门成立拓展部门进行开发,经过一年已初步产生成效;第三,公司不断加大电梯周边产品销售力度,拓展新的盈利增长点。预计今年编码器及门机等产品销量能达到十多万套;上海莫贝特的大配套今年可实现几千万收入。目前电梯业务的营收占比已从过去的50%下降为30%,今年上半年实际增长超过20%,我们预计全年在10-15%之间,未来五年电梯新增需求将稳中有降,大中城市电梯的更新换代将催生改造及运维市场,总体需求将保持平稳。 通用伺服增长势头良好,机器人研发稳步推进。2014 上半年公司通用伺服同比增长超过70%,大幅超越行业水平,增长主要来自于非标领域,如手机、IPAD、触摸屏等,传统下游纺织、机床及印刷等领域增长较为平稳。机器人所使用的伺服系统属于通用伺服,公司在机器人产业上的布局主要是研发机器人核心专用零部件,再搭配通用伺服进行销售。工业机器人核心专用零件包括高端伺服,DDR、DDL 马达以及多圈绝对值编码器,其中六轴以上的应用主要使用多圈绝对值编码器,目前国内无论是机器人厂家还是系统集成商采用的多圈绝对值编码器大部分是采购安川的,高端产品则使用ABB和西门子的,进口替代空间非常广阔。汇川今年组建了优秀的研发团队进行机器人专用控制器的研发,在搭配通用伺服系统后可为机器人提供电控解决方案,预计年底将能制造出样机。 新能源汽车向乘用车领域渗透,光伏业务竞争加剧。电动车控制包括整车控制,电机控制、电池控制,整车厂商一般自己做整车控制,公司配合他们做电机控制。电动车电机控制器本质是变频器,经过与宇通的合作,公司将原来电机控制器产品进行升级,融入了辅助转向、简单的电池管理的功能,是多合一的产品。目前除了整车控制以外其他的控制器都融入进公司产品之中,由于融入的控制器毛利率相对电机控制器要低,因此公司新能源汽车产品整体毛利下滑,除此之外,电动汽车售价下降也使得电机控制器毛利受到影响。 公司在新能源汽车领域的布局一直是以大巴车为主,近年来也努力在乘用车领域进行拓展,目前公司已与几家乘用车厂商进行合作研发,仍需要一定时间。光伏业务毛利率低于公司综合毛利率,在华为进入之后市场竞争有所加剧,预计公司将对产品结构进行调整以维持较高的综合毛利率水平。 盈利预测:我们认为作为工控自动化行业龙头,公司在电梯及注塑机伺服系统领域具有深厚的产品优势,凭借在伺服系统上的技术优势及在机器人产业链的成功布局,公司将在未来机器人竞争中获得先发优势。预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.96、1.26、1.60 元,对应估值分别为30、23、18倍,给予“增持”评级。 风险提示:新增电梯需求低于预期,新能源汽车放量低于预期,宏观经济风险

投资要点 事件:平高电气公布了2014年半年报,公司实现营业收入16.34亿元,归属上市公司股东的净利润2.57亿元,扣非净利润2.52亿元,同比分别增长8.2%、86.3%、86.0%,基本每股收益0.24元。 点评: 业绩符合预期,收入确认低于全年目标。公司全年经营计划为实现56亿元收入,7.48亿元净利润,同比分别增长47%和87%;与经营计划相比,公司上半年的收入低于全年目标,利润与全年目标一致。 特高压GIS 收入占比提高,提升综合毛利率。根据国网的特高压建设进度,公司在年初尚未交付的浙北-福州线10间隔GIS 在上半年交付8间隔,相比去年同期增加3间隔;加上常规产品的贡献,上半年GIS 的收入提高17.9%。由于今年上半年特高压GIS 占业务收入比例较高,同时产品成本下降较快,GIS 业务毛利率提升5.24个百分点。由于去年同期交付的高毛利的直流场隔离开关较多,今年很少,因此隔离开关业务的毛利率下降10.8个百分点。综合来看,今年上半年主营业务综合毛利率增加4.9个百分点,成本下降和特高压GIS 占比提升是主要影响因素。 费用控制出色,营业利润率提高7.7个百分点。上半年公司的营业利润同比增长89%,营业利润率为18.0%,比去年同期提高7.7个百分点。除毛利率提升的因素外,营业利润率的提高主要来自出色的费用控制。 上半年公司的销售费用和管理费用同比分别下降9.1%和7.3%,销售费用率和管理费用率分别下降0.8和1.0个百分点。l 特高压持续推进,带动公司业绩持续增长。 皖电东送北环线将于近期招标,预计共招标特高压GIS 34间隔,我们预计公司将中标16间隔;锡盟-山东线已经通过核准,我们预计也将在年内进行招标,线路共产生特高压GIS 需求24间隔,我们预计公司将中标10间隔左右。 我们预计公司在皖电东送北环线将交付10间隔GIS,加上上半年交付的浙北-福州8间隔,以及已交付未确认的2间隔,全年将确认20个间隔的特高压GIS 收入。 国家电网中期工作会议提到,到明年中期推进“四交四直”四条特高压线路的建设;这意味着在明年上半年之前还将有2条交流线路通过核准,设备交付的高峰将出现在明年下半年和后年,我们强烈看好公司的持续增长。 天津中压开关公司将于明年发力。天津中压开关公司将于今年完成施工,目前的主要任务是进行品牌推广、取得资质和业绩,目前部分产品已经开始参与国网招标。 天津中压开关基地是国网和集团的重点项目,在销售能力上有民营公司无法比拟的优势。我们预计,公司在完成产能、资质、业绩、品牌的准备之后,销售额将从明年开始产生指数式增长,l 盈利预测:我们预计公司2014-2016年的EPS 分别为0.70元、1.06元、1.29元,对应的PE 分别为20倍、14倍、11倍,维持“买入”评级。 风险提示:特高压交流核准和建设进度不达预期,天津基地销售增长不达预期。

事件: 许继电气公布了2014 年半年报,公司实现营业收入32.57 亿元,归属上市公司股东的净利润3.13 亿元,扣非净利润3.20 亿元,同比分别增长22.4%、69.3%、76.8%,EPS 为 0.31 元。 点评: 收入和净利润增长超预期。 公司预告上半年利润增长50%-70%,实际增长69.3%,在公告范围之内,略超市场预期。 今年上半年公司营业收入增长22.4%;去年同期营业收入增速只有0.1%,去年全年为8.2%,以致市场怀疑公司增长的持续性;上半年收入端的强劲增长有助于市场打消疑虑。 直流、中压、电表均有大幅增长,配网略有下滑直流设备、中压设备和电表同比分别增长112%、114%、49%,是增长的主要来源;智能变配电系统下滑11.6%,主要原因是去年贡献大部分业务收入的山东配网项目已经结束,来自其他地区的收入增长暂时不能完全弥补。根据上半年的收入和订单增长情况,我们预计公司全年的收入增速应为15%-20%之间。 主营业务的综合毛利率为28.9%,同比下降0.65 个百分点,主要由于毛利率最高的智能变配电业务收入下滑,毛利率相对较低的几项业务增长速度较快所致。 期间费用率持续下降,是营业利润高速增长的主要来源。上半年公司实现营业利润4.54 亿元,同比增长62%;营业利润率为13.9%,同比上升3.4 个百分点。营业利润增速大幅高于收入增速的主要原因是期间费用率的大幅下降。 期间费用率下降的最主要原因是公司主动严格控制费用。 与系统内同类公司相比,许继的管理费用率和销售费用率仍有约4 个百分点的下降空间。 受益于特高压直流建设,下半年订单将有较高增长。 上半年公司订单充足,我们预计上半年公司新签订单增长约15%。 直流方面,我们预计下半年将有宁东-浙江、滇西北-广东以及巴西美丽山三条特高压直流线路开展招标。公司在国内特高压直流换流阀市场的份额约为50%;我们预计直流业务2014 年全年中标金额将达到30 亿元左右,是2013年的10 倍。此外,我们预计电表、中压设备、智能电源、EMS 加工等业务的全年订单增速也都将在10%以上;智能变配电由于其他省份的订单增长一时难以弥补山东省的缺口,全年订单应略有下滑。 综合来看,在直流业务的推动下,我们预计公司全年订单仍将有20%以上的增长。 盈利预测:我们预计公司2014-2016 年的EPS 分别为0.93 元、1.21 元、1.55 元,对应的PE 分别为23 倍、18 倍、14 倍,维持“增持”评级。 风险提示:直流招标和建设进度不达预期,配网业务加速下滑。

事件:爱康科技8 月5 日公布了2014 年半年报,公司实现营业收入、归属母公司股东的净利润、扣非净利润非别为10.0 亿元、3626 万元、3403 万元,同比分别增长40.5%、700%、553%;每股收益0.12 元。 公司预告三季报实现归属母公司股东的净利润7000-9700 万元,同比增长936%-1297%。 点评: 传统光伏配件业务回暖。上半年光伏配件制造业收入8.7 亿元,同比增长37%,毛利率16.6%,增加4.6 个百分点,与上半年组件市场的回暖趋势一致。公司正在进行由光伏配件制造向光伏电站运营的战略转型,对制造业的经营思路是控制规模,降本增效,以回款和盈利作为主要考核指标。我们预计,美国和日本市场在下半年仍能保持将高景气度,国内装机在分布式光伏调整政策出台之后也将有快速增长。我们预计公司的光伏配件业务全年增速将达到40%,毛利率维持在17%左右。 光伏电站开发按计划进行,将成为盈利增长的主要来源。 截至6 月底,公司新增光伏装机71.33MW,累计装机176.33MW,其中地面电站165MW,分布式11.33MW;目前在建或筹建的光伏电站230MW。公司维持年初的电站建设目标不变。 我们预计公司还将收购100MW 左右的电站,加上已建和在建共400MW,年底完成累计装机500MW 问题不大。同时,在分布式光伏调整政策出台之后,公司的分布式光伏建设和收购可能有更快的进展,装机规模有可能超出预期。 资产负债率较高,定增将增强融资能力。 由于光伏电站资产较重,公司在光伏电站开发上节奏较快,因此资金需求较大。 公司通过国开行、商业银行、融资租赁等多种渠道融资,导致资产负债率达到74%。 6 月底有息负债30.5 亿元;相应的,上半年财务费用达到7132 万元。 由于现有电价下光伏电站收益较高,项目IRR 在10%以上;同时上网电价未来有可能会下调,因此公司的思路是竭尽全力迅速增加电站规模,以锁定较高的电价和收益率;将融资成本对业绩的短期影响视为次要矛盾。 公司的9.7 亿元非公开增发已经通过证监会审核,增发完成后公司的资产负债率将由74%下降至63%,对改善公司的后续融资能力大有帮助。 盈利预测及投资建议:考虑增发摊薄,我们预计2014-2016 年的EPS 分别为0.33 元、0.67 元、0.94 元,对应目前股价分别为48 倍、24 倍、17 倍,给予“增持”评级。 风险提示:融资不顺畅导致光伏电站建设速度低于预期。

8月1日,汇川技术公布了2014年中报,报告期内公司实现营业收入10.4亿元,同比增长48.2%,实现归属母公司所有者的净利润3.02亿元,同比增长34.26%,每股收益0.39元。 传统业务稳定增长,新产品快速放量。 工控类产品方面,虽然市场一直担心公司受宏观经济及房地产市场影响较大,但上半年变频器、电梯一体化机、PLC及传感器等均保持稳定了增长。其中电梯类产品的营收占比已下降至30%左右,受地产的影响进一步降低。通用伺服方面,公司积极推进IS600/620产品的切换,凭借易用性、定制化、成本优势及服务优势大力推广通用平台,目前已与锂电、机器人、纺织行业的大客户进行深入合作。高压大传动也是公司重要的战略方向,上半年凭借矢量控制、三电平拓扑、大功率同步机在节能及工艺型市场取得一定突破。 新能源产品上半年实现了701.96%的高速增长,其中新能源汽车电机控制器贡献了绝大部分营收。按宇通客车的生产计划来看,下半年新能源客车将加速放量,预计新能源汽车控制器依将维持高速增长;另一方面,光伏类产品将受益于下半年分布式光伏的加速推进,预计下半年也将有较快增长。 公司的综合毛利率下降3.7个百分点至50.4%,主要是由于公司产品结构变化所致,受产品价格下滑影响不大。 销售及管理费用增长较快,下半年将加大成本控制力度。上半年销售费用0.95亿元,同比增长24%,管理费用1.67亿元,同比增长53%。销售费用增长较快的是差旅费(同比增长38.14%)与运杂费(同比增长68.95%),管理费用增长较快的是研发费用(同比增长54.52%)与差旅费(245.91%)。公司将机器人专用控制器、新能源汽车电子、工程传动、通用伺服作为战略产品,在这些方面研发投入较大。我们预计公司下半年将加强费用控制,全年费用增速预计在30%左右。 上半年销售订单完成量保持高速增长,下半年值得期待。上半年完成销售订单12.49亿,同比增长37.27%,其中工控自动化类订单11.23亿,同比增长28.42%,优势产品电梯一体机、低压变频及注塑机伺服保持稳定增长,通用伺服增长较快;新能源订单1.26亿,同比增长257.75%,汽车电子产品表现较好。 盈利预测及评级:汇川技术作为工控自动化行业龙头,在电梯、注塑机等市场具有较强的产品优势,近年来加大平台型产品的推广将有望维持其竞争优势。新能源产品放量将推动公司进入新一轮增长期。我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.99、1.27、1.63元,对应估值分别为28、22、17倍,给予“增持”评级。 风险提示:新产品推广进度低于预期;宏观经济和房地产下行影响变频器和电梯产品收入。

投资要点 事件:金风科技4月25日发布了2014年一季报,实现营业收入14.3亿元,归属母公司股东的净利润5080万元,同比分别增长50.8%、56.5%,每股收益0.019元。 公司预告2014年上半年归属母公司的净利润为3.2-3.7亿元,同比增长250%-300%。 点评: 风机毛利率大超预期;中报业绩指引有望稳定市场预期。 一季度收入增长51%,新签订单超过900MW。 公司一季度收入增长51%;不过每年一季度都是交货淡季,收入占全年的比例不足1/10,基数小,波动大,不足为据。 根据一季度的收入测算,公司对外销售风机约330MW;公司披露一季度末在手订单(含中标未签)8125MW,比年初增加605MW。则一季度新中标约935MW,业务状况良好。 一季度风机毛利率达到26%以上,大超市场预期。 公司的风机业务毛利率不断提升并超越市场预期。我们大致估算,公司一季度风机的毛利率至少达到了26.5%,比去年下半年提升约5个百分点。 从2012年下半年开始,风机价格即处于缓慢上升的趋势中;今年年初的招标均价相比去年同期提高7%左右。由于出货滞后于订单,我们预计风机业务的毛利率在今年全年都将保持缓慢上升趋势。从全年来看,风机制造业务的净利率有可能达到5%甚至更高。 我们在测算过程中均采用保守假设,具体测算过程如下: 今年一季度约有24亿元在建工程转为固定资产,表明约有300MW的风场转固;加上去年年底已有的700MW权益装机,一季度末可以贡献利润的权益装机约有1GW。其中联营和合营权益装机约300MW,并表的权益装机约700MW。保守假设转固的风场年初即投入发电,一季度利用小时数达到600小时,则并表的发电收入为2.1亿元;假设毛利率达到65%,则发电毛利润为1.37亿元。从总收入和总毛利润中减去发电业务的收入和毛利润即大致为风机制造业务的收入和毛利润。 中报业绩指引有望稳定市场预期。 由于年报中的发电业务盈利和一季报业绩指引低于预期,市场之前对公司的预期分歧较大。公司给出的半年报业绩指引为盈利3.2-3.7亿元,二季度单季度净利润约3亿元。由于下半年集中确认收入,公司下半年单季度的收入和净利率均应大幅高于前两个季度;因此,从中报业绩指引简单外推,公司全年实现12亿元左右的净利润问题不大。此中报业绩指引符合我们的预期,有望引导和稳定市场预期。 盈利预测:由于一季报给出的信息较少,我们暂维持之前的盈利预测;预计公司2014-2016年的EPS分别为0.45元、0.72元、0.92元,对应的PE分别为20倍、12倍、10倍,维持“买入”评级。 风险提示: 弃风限电现象出现反复,风电装机增速不达预期

投资要点 事件:4月18日平高电气公布了2014年一季报,公司实现营业收入6.25亿元亿元,归属上市公司股东的净利润7506万元,扣非净利润7446万元,同比分别增长3.4%、33.3%、37.0%,基本每股收益0.07元。 点评: 一季度是特高压GIS 交货淡季,收入和利润增速慢于全年计划。 公司全年经营计划为实现56亿元收入,7.48亿元净利润,同比分别增长47%和87%;与此相比,公司一季报的收入和利润增长慢于全年计划(计划收入、净利润增速分别为47%、87%)。 公司对全年增长的预期建立在特高压建设超过去年的基础上,而特高压的招标和建设都不体现在一季度,所以一季报增速慢于全年计划。 综合毛利率提升导致净利润增速超过收入增速。 今年一季度公司的综合毛利率为27.3%,比去年同期提升3.5个百分点,是净利润增速超过收入增速的主要原因。销售费用和管理费用分别同比增长-21.5%和16.9%,销售费用率和管理费用率分别上升-1.2和1.0个百分点,费用控制成效显著。 我们预计,公司2013年采取的降本增效措施的效果在2014年仍将持续体现,公司的常规产品的盈利能力有进一步提升的空间。 14年特高压核准有望超预期,股价有40%的向上空间。 我们对特高压线路的审批和公司业绩做了情景分析(详情附后)。我们预计今年能核准3条线路的可能性很大。目前能源局已经为治理大气污染规划了12条西电东送线路,其中有5条特高压交流。由于大气治理是紧迫的政治任务,发改委和能源局也承受较大的压力,有主动性去推动项目的核准和实施。上周五李克强主持召开的新一届能源委员会首次会议上也提到开工一批特高压项目。目前淮南-南京-上海线已经获批;我们预计后续再批两条是大概率事件,保底情形是再批一条。 公司目前的股价对应了14年核准两条特高压交流线路的预期,位臵安全。 这一情形下公司2014-2016年的EPS 分别为0.68元、0.97元、1.23元,目前股价对应的14年PE 是20倍,15年PE 是14倍,位臵安全。 在14年核准3条的情形下,我们预计14年和15年的EPS 分别为0.81元、1.28元;按照15年15倍PE 测算,股价还有40%的向上空间。 14年之后看中压开关和海外市场。 中压开关基地即将投产,为公司提供持续增长动力。配网一直是电网中的薄弱环节,国家电网将配网建设作为2014年的工作重点之一。国家电网年初规划了3815亿元的投资额,其中1580亿元用于配电网建设;我们预计配网投资在未来3-5年内都将保持高景气度。 平高电气在国网和集团支持下在天津建设了中压开关基地,预计2014年即将投产。在配网投资向上的行业环境下,同时有国网平台的支持,我们预计该项目达产后每年将贡献20亿元以上的收入,为公司2014年之后的增长提供持续动力。 海外扩张卓有成效,预计从明年开始收入放量。平高集团近两年在国际市场的开拓已经收到了显著成效,在多个国家的项目都已经有了确定性的进展。我们预计,平高电气将受益于集团海外业务的拓展,来自海外订单的收入将从2014年开始放量,并将有持续提升。 盈利预测: 在保守情形下,我们预计公司2014-2016年的EPS 分别为0.68元、0.97元、1.23元,对应的PE 分别为20倍、14倍、11倍。 在积极情形下,预计2014-2016年的EPS 分别为0.81元、1.28元、1.5元,对应的PE 分别为17倍、11倍、9倍。目前行业基本面向好,实现积极情形假设的概率很大(今年开工3条,明年4条)。此外,多条线路陆续核准的新闻也将成为股价刺激因素。我们对公司维持“买入”评级。 风险提示:特高压交流核准进度可能不达预期。

事件:3月28日许继电气公布了2013年年报,公司实现营业收入38.2亿元亿元,归属上市公司股东的净利润3.99亿元,扣非净利润3.90亿元,同比分别增长16.3%、194%、192%,基本每股收益0.49元。 公司2014年的经营目标为营业收入56亿元,归属母公司股东的净利润7.48亿元,超出市场预期。 点评: 产品毛利率大幅提升,降本增效成果显著。 公司2013年收入增长8.3%,净利润增长194%;净利润增速大幅超过收入增速的原因是毛利率的提升和期间费用率的下降。 2012年下半年,公司新领导上任之后开始大力强化成本和利润观念,并进行了事业部制改革,细化成本考核;由领导牵头协调产品的优化设计,降低成本。从2013年年报来看,公司降本增效成果显著,敞开式断路器和隔离开关/接地开关的毛利率同比分别提升30.1个百分点和29.4个百分点,综合毛利率提升5.8个百分点。 同时,由于国家电网严控费用,公司的管理费用同比下降18.3%;三项费用率合计下降2.0个百分点。 特高压GIS交付11间隔。公司2013年共交付特高压GIS 11间隔,实现收入10.46亿元。其中皖电东送南线交付5间隔,浙北-福州线交付6间隔;在手尚有浙北-福州线的10个间隔没有交付;根据对工程进度的了解,我们预计剩余的10个间隔在6月底之前应可全部交货。 基本面判断:14年看特高压加速,之后看中压开关和海外市场大气治理和新能源大发展的背景下,特高压交流建设进入加速期。 去年以来,雾霾持续发酵,治理大气污染已经成为政治任务。同时,三北地区的风电光伏等清洁能源的送出问题已经成为限制当地新能源发展的主要矛盾,与此同时,在政策支持下,光伏和风电新增装机还将有大幅增长,解决送出能力的问题迫在眉睫。 今年以来,国家对于特高压交流的态度已经发生了明显转变,从质疑和搁臵变为主动要求推进。国务院在常务工作会议上将跨区送电确定为防治大气污染的重要措施;能源局在全国能源工作会议上规划了12条电力外送通道,其中有5条为特高压交流线路,目前方案已经通过第三方评估。特高压交流建设已经明确进入了加速期,我们预计,未来一两个月内即将有新线路通过核准,未来两年每年将有至少3条特高压交流线路通过审批并开工建设。平高电气作为特高压交流的敏感标的,将充分受益于建设的加速。 中压开关基地即将投产,为公司提供持续增长动力。配网一直是电网中的薄弱环节,国家电网将配网建设作为2014年的工作重点之一。国家电网年初规划了3815亿元的投资额,其中1580亿元用于配电网建设;我们预计配网投资在未来3-5年内都将保持高景气度。 平高电气在国网和集团支持下在天津建设了中压开关基地,预计2014年即将投产。在配网投资向上的行业环境下,同时有国网平台的支持,我们预计该项目达产后每年将贡献20亿元以上的收入,为公司2014年之后的增长提供持续动力。 海外扩张卓有成效,预计从明年开始收入放量。平高集团近两年在国际市场的开拓已经收到了显著成效,在多个国家的项目都已经有了确定性的进展。我们预计,平高电气将受益于集团海外业务的拓展,来自海外订单的收入将从2014年开始放量,并将有持续提升。 盈利预测:考虑资产注入对股本的摊薄,我们预计公司2014-2016年的EPS分别为0.68元、0.97元、1.23元,对应的PE分别为18倍、13倍、10倍,维持“买入”评级。 风险提示:特高压交流核准进度可能不达预期。

金风科技3月20日公布了2013年年报,公司实现营业收入、归属母公司股东的净利润、扣非净利润非别为123.1亿元、4.3亿元、3.2亿元,同比分别增长8.7%、179%、227%;每股收益0.16元。 公司预告一季报实现归属母公司股东的净利润4869-6492万元,同比增长50%-100%。 我们预计公司2014-2016年的EPS分别为0.45元、0.72元、0.92元,对应目前股价分别为23倍、17倍、11倍。 基于以下理由,我们重申对金风科技的 “买入”评级。 1、行业向上是中长期的趋势。在环保压力下,风电的历史遗留问题得到了较好的解决,能源局对风电也制订的较高的装机计划;风电装机大幅增长的确定性强。同时,下游客户更为注重产品质量,价格战已经成为历史,风机价格有望延续回升趋势。风电设备厂商的收入利润将普遍好转。 2、金风科技的风机业务量增价升的确定性强。从行业趋势结合公司的订单可以判断,2014年公司的对外销售增速超过30%应不成问题。由于2013年风机价格处于持续回升阶段,公司的2014年的出货均价相比2013年应有进一步提高;加上出货量增长带来的规模经济性,我们应能看到公司毛利率的持续提升。 3、风电场建设大提速,将成为支撑公司价值的主要支柱。公司已经明确加速风电场建设并自行持有发电,2013年风电场建设的加速已经充分反映了公司意图。我们预计公司到2016年在手权益装机将达到4GW的水平。 4、在下调风电电价的预期下,装机容量和产品价格均有超预期的可能。发改委近期数次提议下调风电上网电价,在这一预期下,风电运营商有可能抓紧建设手中囤积的大量风电资源,造成抢装行情,促使风机的量价均超预期。 风险提示: 行业增速不达预期,风机价格回升的幅度不达预期。

投资要点 事件:金风科技2月26日发布了2013年业绩快报,分别实现收入、营业利润、净利润123.1亿元、4.76亿元、4.28亿元,同比分别增长8.7%、256%、179%,每股收益0.16元。 点评: 公司业绩符合预期。公司在三季报中预计全年归属母公司的净利润在3.83-4.59亿元之间,对应的每股收益为0.14-0.17元,公司的实际业绩(0.16元)落在此范围内偏上位置,完全符合我们的预期(0.16元)。 风机制造业务盈利能力迅速回升。第四季度单季度公司分别实现营业收入、营业利润、净利润为51.9亿元、2.93亿元、2.40亿元。可以大致估算出,公司风机制造业务第四季度对营业利润的贡献约为1.4亿元(营业利润2.93亿元,扣除风电运营业务对营业利润的贡献约1.2亿元,风电服务约3000万元),营业利润率已经在3个点左右,盈利能力迅速回升。 维持“买入”评级: 1. 行业向上趋势确认:在大气治理的政治任务下,国务院和能源局对新能源态度积极,扶持力度加大;弃风限电明显改善,运营商盈利和现金流改善,装机计划有高速增长。同时,行业竞争环境改善,品牌和质量溢价显现,风机价格持续回升。我们看好行业需求和盈利能力的持续提升。 2. 中期有刺激因素:《可再生能源配额制度》和《促进风电产业发展的若干意见》大概率会在上半年发布;哈密风电基地二期的招标也应在上半年完成,可能会成为板块的刺激因素。 3. 公司是行业龙头,风电运营业务打开巨大成长空间。公司是风电设备行业龙头,14年应该能看到产品毛利率的持续回升。同时,公司在大力发展风电场运营业务,我们预计公司的风电装机到2016年将达到4GW 的规模。我们预计公司2013-2015年的EPS 分别为0.16元、0.4元、0.65元,对应的PE 分别为60倍、24倍、15倍,维持“买入”评级。 风险提示: 弃风限电现象出现反复,风电装机的回升速度不达预期。