2013年业绩下滑24%,符合市场预期。一是去年Q3高温限电,产能受限,Q4虽超负荷运转,但故障率偏高;二是传统业务竞争加剧且外协增多,毛利率下降;三是国内外铝锭价格差异自 Q2起开始增大,导致出口业务毛利率下降。但是瑕不掩瑜,主要下游如汽车、空冷系统、空调等的订单充沛。 2014Q1净利润同比增长10.77%,开局良好。公司Q1收入同比略降4.37%,但毛利率回升1.27个百分点,主因有两个,一是虽销量持平,但产品结构改善,高毛利的铝合金复合材料、铝基多金属材料占比提升;二是铝价国内外倒挂问题缓解及人民币贬值,出口业务(占收入比重12%)毛利率较大幅度上升。 2014~2015年传统业务将反转,业绩拐点将逐步印证。第一,现有产能已于去年12月全面恢复,2014年产能受益于热轧投产将增长 20%,2015年12.5万吨募投新增产能也将逐步投产;同时,外协产量相应减少也有益于综合毛利率的提升。第二,传统订单如汽车需求将平稳增长,市场份额随着新客户增多有所提升,火电空冷系统需求持续处于较好水平,空调钎焊式全铝微通道家用空调替代传统穿管式空调的趋势也正在形成;第三,铝基多金属复合材料中,高端炊具、铝-不锈钢车体材料等高毛利产能逐步投产,目前已开始少量供货,订单将逐步增多。第四,铝价国内外倒挂缓解,出口业务盈利性增强。 飞而康2014年主营业绩有望转正,2015年有望放量,积极向3D 打印民用领域拓展。制粉方面,今年下半年 50~60t/a 的产能有望全面释放,目前已实现部分销售,而且随着适航认证的推进,钛合金粉末需求将逐步开启。打印制品方面,订单正在逐步增多,初期的折旧拖累将逐步抵消。同时,公司凭借技术、原料优势,积极探索需求广阔、性价比合适的细分市场,寻求3D 打印新的商业模式,有望在航空航天之外开启民用3D 打印市场的蓝海。 投资建议:维持“买入-B”投资评级,6个月目标价28.21元。我们预计公司2014年-2016年净利润增速分别为74%、45%、22%,EPS 分别为0.71元、1.02元和1.24元。维持“买入-B”评级,6个月目标价为28.21元,这相当于2014年40x 的动态市盈率。 风险提示:1)传统主业下游需求低迷,订单减少且新募投产能开工率不足,毛利率下降。2)公司3D 打印产能投建进度和良率不达预期,以及钛合金粉末、航空部件订单低于预期。4)公司募投项目进度不达预期。

营业收入、净利润大幅下滑。2013年公司实现营业总收入80,934.97万元,同比下降56.29%;净利润-5,590.20万元,同比下降1,015.53%,EPS为-0.38元。业绩同比大幅下滑,一是行业持续不景气,公司坚定裁撤子公司、缩减规模,沥青业务收入、盈利大幅下滑;二是计提了应收、预付、商誉减值准备合计3167.87万元;三是锂矿因重新规划采矿区域和受扩产及天气影响,产、销量同比下降 坚定推进转型,夯实业绩基础。一是抓紧融达锂业二期建设,预计2014年底可完成,年采选原矿由24万吨提升至105万吨;二是抓紧甘眉工业园区2.2万吨锂盐项目建设,深化锂业产业链布局;三是抓住国家油品改革的契机,利用现有渠道,开辟给地炼厂供应原料和成品销售业务。 业绩拐点在2015年,短期盈利难改善。2015年融达锂业二期项目投产,预计可贡献净利1亿元,加上2015年甘眉工业园氢氧化锂产能逐步投产,锂电产业链的布局将逐渐夯实业绩。但2014年沥青主业继续承压,存在进一步资产减值准备可能(2013年末应收账款余额仍有2.6亿),且资金紧张、财务压力较大,盈利难改善。 投资建议:维持12个月目标价15.38元,下调评级至”增持-A”。我们预计公司2014-2016年EPS分别0.04元、0.95元和1.05元,给予12个月目标价15.38元,下调评级至“增持-A”。 风险提示:1)甲基卡二期项目建设延缓;2)储能设备、电动汽车市场未能爆发;3)经济下滑,工业碳酸锂需求大幅减少

打造集矿山勘探、采选建设、外延并购、矿产品贸易为一体的专业矿业公司。银鑫矿业(铜银伴生钨)、埃玛(铅锌)净利率分别超过30%、60%,贵州华金(金精矿)并表及矿山技改陆续达产将继续提升有色金属采选盈利。综合贸易收入已接近20亿元,与保理业务和外延并购形成协同效应。 重点布局西南、内蒙,勘探、收购并举,持续增储。公司集结了一批经验老道、资源丰富地勘专家,勘探、收购并举持续增储:一是艾玛、贵州华金所处矿区地勘程度低,公司已在艾玛矿权内做了大量勘探工作,资源增储预期强烈。二是以类PE矿业投资基金运作收购优质矿山,呼伦贝尔基金已有数个优质项目进入考察、论证阶段。三是在贵州立金精矿综合利用项目,获得册亨县众多优质金矿整合机会。 保理先行,打造金属金融服务平台。2013年支持政策陆续出台,商业保理在国内井喷式发展,汇聚了苏宁、京东、海航、IBM等各路资本。有色金属行业应收账款保理市场空间巨大,盛屯具备低成本融资渠道、专业风险评估能力两大关键优势,与银行形成错位竞争。我们预计2014年底可实现6亿元保理量,保理余额3亿元,三年内实现保理余额40元,净息差收益率5%。随着自贸区金融业务许可的逐步放开,公司还将拓展租赁等融资服务,打造金属金融服务平台。 给予买入-B评级,12个月目标价11.20元。预计2014-2016年营业收入分别为24.62亿元、30.88亿元38.24亿元,净利润分别为1.62亿元、2.42亿元和3.87亿元,增速分别为52.5%、49.3%和60.2%,EPS分别为0.26元、0.39元和0.63元。首次给予买入-B的投资评级,12个月目标价为11.20元,相当于2015年传统业务25x,保理业务40x的动态市盈率。 风险提示:铅锌价格大幅下滑;保理政策收紧;应收款质量恶化

电机主业平稳。公司50%收入来自起重、冶金电机,矿产品占比不到5%。低压电机门槛低、产能富余,公司正努力向智能、节能电机领域拓展,亮点是电梯电机和稀土永磁电机,传统业务增速约20%。 上游资源布局完成,采选产能释放在即。2010年开始整合宜春当地锂矿资源,已控制4处采矿权、5处探矿权,矿区面积占宜春市已探明的2/3。预计2014-2016年新坊、何家坪、宜丰三个主力矿区合计采矿产能100万吨、135万吨和200万吨,泰昌、宜丰选矿合计产能20万吨、40万吨和160万吨,产出包括长石粉、高岭土、钽铌精矿和锂精矿。预计矿石采选2014-2016年可贡献净利0.6亿、1亿和2亿。 低成本云母提锂开启想象空间:第一条云母提锂生产线已试制成功,分离出钾矾、硅砂、铷铯钒以及电池级碳酸锂,预计综合提锂成本可降至2.6万元/吨以下,铷铯溶液销售顺利的话还有进一步降本空间。预计2014-2016年可分别产电池级碳酸锂1000、4000、6000吨,贡献净利0.1亿、0.43亿和0.68亿。宜春云母精矿现有、潜在产能大,江特提锂的工艺、成本参数稳定后,进一步扩产有充足资源保证。 公司低成本提锂的潜力来自三方面:1.原矿环节,锂云母是尾矿,实际成本为0;2.工艺环节,低温节能、一步提电池级锂;3.产品环节,充分利用锂云母中的铷、铯、钾等金属,副产品受益可观。低成本制备铷铯溶液有助于打开硫酸催化剂及铷铯的其他新应用领域。 投资建议:我们预计公司2014年-2016年的营业收入分别为10.97亿元、14.95亿元和21.01亿元,归属母公司净利润0.98亿元、1.76亿元、3.09亿元,折EPS0.23元、0.41元和0.73元。给予12个月目标价14.90元,相当于2015年电机业务20x、采选和提锂业务35x的动态市盈率,投资评级为增持-A。 风险提示:1)提锂生产不稳定、实际成本过高;2)铷铯溶液销售不顺利;3)宜丰120万吨采选项目建设进度不达预期

预计塔利森提高2014年锂精矿售价15-25美元/吨,下半年再次提价空间不大。这将是2011年以来第四次提价,因其垄断外售锂辉石市场,不断挤压提锂企业利润空间。塔利森、路翔股份都在积极扩产,但全球新增盐湖/矿石提锂产能以自有资源的低成本项目为主,新增锂精矿需求较少,锂辉石供给已转为富余。行业景气时寡头精矿商可通过操纵产量来挤压下游利润,但外购矿石提锂企业已盈利微薄,2014年碳酸锂价格继续下跌还进一步冲击盈利,因此我们认为下半年锂辉石再度提价可能性较小。 全球新增锂精矿产能以自用为主,塔利森、路翔提高外售精矿产能。加拿大Nemaska、Canada lithium等新增锂辉石用于自有提锂,海外仅塔利森有外售矿,产能由40万吨/年增加至70万吨/年。国内天齐锂业10万吨项目建设缓慢,且采选规模尚不够自用。众和股份、尼科国润、四川国锂等自有矿山产量都较小,仍需外购。仅路翔股份目前年产3-5万吨精矿外售,二期19万吨/年精矿项目2015年投产。 锂辉石总产能富余,锂价低迷压制外购矿石提锂企业盈利。1)预计全球锂辉石精矿需求45-55万吨/年,外售产能则接近100万吨,供给富余。2)塔利森2011年至今累计提高精矿售价125美元/吨,对应提锂成本增加约5000元/吨,外购矿石提锂企业电池级碳酸锂完全成本已达3.3-3.5万元/吨,同期不含税产品价则由3.9万元/吨降至3.5万元/吨,盈利微薄。3)预计2014年全球碳酸锂有效产能过剩2万吨,随着新项目陆续达产,锂价将继续下跌冲击提锂盈利。若云母提锂工艺有突破,副产品综合利用实现低成本提锂,供给进一步过剩。 继续推荐路翔股份:预计路翔股份二季度将跟随提价,涨幅约5%。 2014-2016年EPS由0.00元、0.74元、0.88元上调至0.04元、0.95元、1.05元。鉴于公司短期业绩承压,甲基卡二期工程尚在建设中,维持12个月目标价15.38元不变,投资评级为“买入-B。 风险提示:碳酸锂价格加速下跌,甲基卡二期项目建设延误

2013年净利润预减10%~30%,基本符合市场预期。公司业绩预告显示,2013年归属母公司净利润7100万元~9000万元,EPS在0.38元~0.48元之间,基本符合市场预期,我们预计2013年EPS可能贴近预测区间下沿。 去年业绩下滑的主因有三点。一是Q3高温期间政府限电,对7、8月公司产能造成重大影响,Q4虽已经解除限电,但设备故障仍有后遗症,导致即使三季度末公司在手订单充沛,最终的出货量也明显下降。二是国内外铝锭价格差异自Q2起开始增大,导致出口业务毛利率下降;三是公司销售费用率、管理费用率有所上升,不过,这很大程度上被募投资金的利息收入所抵消。 2014~2015年传统业务将出现反转,拐点已至。第一,产能恢复,并逐步增长。据我们了解,现有产能已于去年12月全面恢复,2014年产能受益于热轧投产预计将增长20%,2015年12.5万吨募投新增产能也将逐步投产;同时,外协产量相应减少也有益于综合毛利率的提升。第二,传统订单如汽车需求有望平稳增长,市场份额随着新客户增多将有所提升,火电空冷系统需求也有望保持较好水平;第三,铝合多金属复合材料中,轴瓦材料、铝-不锈钢车体材料等高毛利产能逐步投产,目前已开始少量供货,订单将逐步增多。 飞而康3D打印产能投建顺畅,开工率上升,2014年主营业绩有望转正,2015年有望放量。制粉方面,今年下半年50~60t/a的产能有望全面释放,目前已实现部分销售,而且随着适航认证的推进,3D打印金属粉末需求将逐步开启。打印制品方面,随着订单的逐步增多,初期的折旧拖累将逐步抵消;同时,公司在增资飞而康1.7个亿之后,预计将主要用于购臵更大型号3D打印设备,这为公司进一步的市场地位确立和业绩增长奠定基础。 投资建议:维持“买入-B”投资评级,6个月目标价25.09元。我们预计公司2013年~2015年净利润同比增速分别为-22.0%、99.8%、43.6%,EPS分别为0.41元、0.81元和1.16元。维持“买入-B”的投资评级,6个月目标价为25.09元,这相当于2014年传统业务30x、3D打印业务50x的动态市盈率。 风险提示:1)传统主业下游需求低迷,订单减少且新募投产能开工率不足,毛利率下降。2)公司3D打印产能投建进度和良率不达预期,以及钛合金粉末、航空部件订单低于预期。4)公司募投项目进度不达预期。

沥青业务正在收缩,锂矿业务占比上升。沥青行业竞争激烈,且公司业务分布广、资金需求大,管理、财务费用高,盈利能力逐年下降。2013年开始裁撤除北京、广州外的沥青子公司,并完成融达锂业100%收购,未来锂矿业务收入占比将系统性上升。 融达锂业储量丰富,二期项目预计2014年底建成。融达锂业甲基卡矿山评估可采矿石量达2739万吨,氧化锂品位1.42%。一期24万吨/年采选工程2010年投产,2012年底开始实施二期扩产项目,预计2014年底建成,年采选原矿提升至105万吨,折锂精矿约19万吨。 布局基础锂盐,打造锂电产业链。目前仅40%精矿委托加工,其余外售。公司计划打造“锂矿石采选-基础锂盐-锂电材料”的完整产业链,2013年签订甘眉工业园区“4.32亿元建设2.2万吨锂盐项目”,9000吨电池级氢氧化锂将可于2015年建成。 投资建议:买入-B评级,12个月目标价15.38元。公司沥青主业盈利能力下降,裁撤子公司、建设锂项目导致财务、管理费用大增,短期业绩承压。但融达锂业的2015年业绩承诺达1.02亿元,控股股东有信心甲基卡二期项目2015年满产,预计路翔股份2013-2015年EPS分别0.02元、0.00元和0.74元。 若不考虑沥青业务、锂盐深加工项目价值:1)假设锂辉石价格不变,则资源估值对应公司股权价值11.80元/股,是合理股价的下限。2)若2018年电动汽车市场启动,2018-2021年锂辉石有望年均上涨10%,对应股权价值19.22元/股。 鉴于公司短期业绩承压,甲基卡二期工程尚在建设中,我们给予80%的折价,12个月目标价15.38元,投资评级为“买入-B”。 风险提示:1)甲基卡二期项目建设延缓;2)储能设备、电动汽车市场未能启动;3)经济下滑,工业碳酸锂需求大幅减少。

前三季度业绩接近业绩预告的下沿,低于我们的预期。公司前三季度实现收入11.77 亿元,同比增加7.21%;净利润0.64 亿元,同比降低29.43%,每股收益0.34 元。主营业务毛利率明显下滑,同比下降2.8 个百分点,政府补助等营业外支出同比下降84%,销售和管理费用的上升则被利息收入所抵消。 7、8 月的高温天气所引起的拉闸限电和设备故障率增加,导致三季度产能和出货量突降。华东地区三季度出现罕见的高温天气,江苏省对全省部分工业企业进行了高峰时段负荷控制措施,7、8 两个月内公司遭受负荷控制天数总计达到25 天,对公司产能造成重大影响,导致大量订单无法按时完成交付;同时,长时间的高温也造成了公司设备故障率偏高,进一步加剧了产能紧张的局面。 同时,主营业务毛利率的明显下降也值得注意。一是由于公司毛利最高的多金属复合材料所受的产能冲击较大,使得销售量同比下降20.44%;二是由于国内外铝锭价格差异比二季度有所加大,导致出口业务毛利率下降;三是故障维修也会增加相应的费用支出。 预计设备故障难以在短期完全排除,四季度业绩虽会环比回升,但依然承压。 目前公司在手订单达1.63 万吨,大约是公司接近3 个月的供应能力,但预计设备故障难以在短期内完全排除,四季度出货量仍将承压。另外,公司下游主要以汽车为主,鉴于当前汽车产销量较旺,产能紧张可能还会影响到公司进一步的接单能力。 看好明年的产能恢复和提升,以及3D 打印的实际业绩贡献。随着设备故障的排除,热轧投产所带动的整体产能的提升,再加上汽车、空冷电站等下游的总体向好,在2013 年低基数的基础上,我们看好2014 年传统主业出货量的增长和毛利率的回升。同时,飞而康产能投放顺畅,3D 打印钛合金粉末和打印制品在三季度均已实现量产和供货,明年飞而康的实际业绩贡献值得期待。 投资建议:增持-A 投资评级,6 个月目标价22.09 元。我们预计公司2013 年~2015 年的收入增速分别为-10.1%、26.8%、38.1%,净利润增速分别为-17.4%、66.7%、72.9%。给予增持-A 的投资评级,6 个月目标价为22.09 元,相当于2013年50x,2014 年传统主业30x、3D 打印30x 的动态市盈率。 风险提示:1)传统主业产能恢复和募投项目不达预期,订单减少,毛利率下降。2)公司3D 打印产能投建进度以及市场推广不达预期。

三季度将德威铸造并表,按照去年追溯调整的业绩看,同比表现平稳。前三季度收入3.47 亿元,净利润0.4 亿元,分别同比增加22.98%和降低6.36%。净利润同比下降主因是部分政府补助未按期到帐。 从季度环比看,除德威铸造之外的原有业务略有放缓,可能与结构件售价略降有关。据我们估算,公司原有业务收入三季度环降14%,毛利率29.41%,与二季度30.15%相比略降,费用率基本稳定。我们认为,随着公司在3C 领域的产能扩张和市场推广,相关订单量稳步扩大毋庸臵疑,但3C 产品结构件市场竞争日趋激烈,出货价格可能有所下降,一定程度上影响了公司收入与毛利率。 收购德威铸造,压低三季度整体毛利率,但协同效应值得期待。据推算,德威铸造包胶业务的毛利率和净利润率水平应在22%和12%左右,三季度并表后把公司综合毛利率压低至27.59%。但值得注意的是,收购德威铸造将提升公司金属结构件的注塑配套能力,使其由3C 二级结构件供应商升级为一级结构件供应商,这将帮助公司未来在订单获取和价格谈判中占据主动,对公司的收入增长和利润率提升大有裨益。 3C 产品收入占比已达60%以上,向3C 领域转型仍是当前主要看点。公司传统业务正在有意识收缩,前三季度3C 结构件收入占比已达60%以上。我们认为,随着收购德威铸造提升注塑配套能力,公司在3C 产品外壳制造技术方面也日趋成熟,再加上产能投建顺畅,市场拓展积极,公司有望在3C 结构件领域与更多国际知名客户建立稳固供货关系,将有力驱动公司业绩稳健增长。 在新材料方面持续投入,有望在车用镁合金、医用镁合金以及液态金属方面取得进展。公司在新材料制备方面技术储备丰富,研发和产业化能力较强,三季度研发投入占收入比例达6.61%,有望在以上诸多领域获得突破。 投资建议:增持-A 投资评级,6 个月目标价16.5 元。预计2013~2015 年收入增速分别为84.1%、64.1%和25%,净利润增速分别为46.3%、29%以及21.1%。 EPS 分别为0.52 元、0.67 元和0.81 元。给予增持-A 评级,6 个月目标价16.5 元,相当于32x 的动态市盈率。 风险提示:1)公司的3C 产品结构件订单缩减或市场拓展受阻;2)产能投建和技术研发进度不达预期;3)宏观经济持续低迷,拖累传统压铸件订单。