2018年华夏幸福实现销售面积1502 万方,同比增长57.6%,非环京区域占比达51%,异地复制成效显著,未来有望受益都市圈发展提速。中国平安再度增持公司股份至25.25%,彰显其对公司长期发展信心;考虑到公司高管变动尘埃落定,融资渠道畅通、成本下降,经营性现金流持续改善,我们维持公司2018-2020 年EPS 预测分别为4.32/4.94/6.01 元,对应18 年PE7.3 倍,维持买入评级。 支撑评级的要点 异地复制成效显著,受益都市圈发展提速。2018 年公司实现销售面积1502.23 万方,同比增长57.56%。京津冀以外区域的核心业务销售面积774.12 万方,占比达到51.53%,较去年同期提升 18 个百分点,较去年同期增长 143.7%;环郑州、环南京、环杭州区域销售面积占比分别达到 16.6%、11.0%、7.9%,环郑州区域继环南京和环杭州区域之后成为异地复制新的业绩增长极,同时环合肥、环武汉区域也开始发力。国务院近日引发《关于培育发展现代化都市圈的指导意见》,公司作为都市圈经济的先行者,布局深耕全国主要城市圈,未来随着都市圈人口及产业的持续流入,地产销售及产业新城运营收入有望持续高增。 融资成本下降,现金流持续优化。2 月21 日,华夏幸福发行5.3 亿2 年期美元债,票息8.625% 较初始定价收窄62.5bps;此次发行最终订单量超51 亿美元,9.6 倍认购,投资者超200 家,均创下近期市场之最,彰显市场对其价值的高度认可。去年12 月起公司先后发行30 亿/5 年/7.0%公司债、40 亿/7 年/8.3%公司债、25 亿/270 天/5.5%超短融,各项融资渠道畅通, 资金成本下降。截至2018 Q3,公司经营性现金流连续两个季度为正,前三季度累计-76.6 亿元,降幅同比收窄66%;Q3 公司货币资金379.1 亿元, 覆盖短期负债超1.5 倍,偿债能力较强。 高管变动到位,平安增持助力长期发展。2 月19 日,公司发布公告,原华润置地董事局主席吴向东加盟华夏幸福任CEO;此前,原华润置地CFO 俞建已于12 月出任公司副总裁,主管财务与融资,两位高管变动完成表明公司治理进入新阶段。1 月31 日,中国平安再度增持公司5.69%股份, 持股比例提升至25.25%,强强合作再度深入,平安为公司发展提供长期资金保障,增强融资议价力,未来公司在夯实产业新城及地产主业的同时,在商业地产、综合金融服务等多元化业务的开拓值得期待。 评级面临的主要风险 房地产行业销售大幅下滑,回款进度放缓。 估值 我们维持公司2018-2020 年EPS 预测分别为4.32/4.94/6.01 元,对应18 年PE7.3 倍,维持买入评级。

业绩增速超市场预期,住宅商业齐发力。2018年公司预计实现归母净利润90-105亿元,同比增长49-74%,略超市场预期。业绩高增主要因为1)2016-17年高价项目进入结转期,结算均价及规模提升带动结算金额大幅增长;2)报告期内公司实现物业出租及管理费收入21.6亿,同比大幅增长103%;3)投资性房地产公允价值变动收益增加。考虑到公司预收账款充足,18年三季度末合同负债达999.3亿元,并伴随16-17年高价项目陆续结算,未来业绩持续高增可期。 销售全年目标完成率123%,可售货值充足。2018年公司实现销售金额2211亿,同比增长74.8%,完成全年销售目标1,800亿的123%,克尔瑞行业销售排名Top8;销售面积1812万方,同比增长95.2%;销售均价12,202元/平米,较17年下降10.4%。2018年公司预计新开工面积3988万方,同比增长93%,为未来提供充足可售资源,销售高增或将延续。 拿地节奏略微放缓,结构均衡加仓一二线。下半年楼市降温明显,公司拿地节奏相应放缓,公司18年新增土地储总建面2,535.1万方,同比下降19%;对应总地价765.1亿元,同比下降10%;拿地均价3018元/平米,地价房价比24.7%,成本控制得当,保障盈利水平。18年公司加仓一二线城市,并首次进入北京,全国布局更加均衡。 商业开发及管理积极推进,或将成为业绩新增长点。2018年公司新开业吾悦广场19家,已累计开业43家,平均出租率98.8%;已开业出租面积共计245.1万方,实现租金及商业管理费收入21.64亿元,同比增长103%,超额完成年初设定的20亿收入目标;目前在建及开业的新城吾悦广场超100个,高毛利或将带动商管业务成为业绩增长新的驱动力。 评级面临的主要风险n房地产行业销售大幅下滑,利率大幅上行。 估值我们上调对于公司2018-20年EPS的预测至分别为4.47/5.55/7.23元,对应18年PE6.1倍,维持买入评级。

支撑评级的要点 毛利率高位再升,可结转资源充裕。公司依托“旅游+地产”的开发模式在拿地方面成本优势显著,保障盈利能力。2018年以来,公司前三个季度分别实现毛利率63.6%、56.8%及60.9%,均较去年同期增长约10个百分点,领跑行业且增速亮眼。营收方面,2018年前三季度公司实现营业收入245.5亿元,同比增长26.8%,实现归母净利润50.9亿元,同比增长7.6%;业绩增速不及营收增速主要由于投资净收益大幅下降。展望2018全年,我们预计公司将延续盈利优势,结转加速将保障稳健的收入及业绩增速,实现“跨越式发展”的目标。 旅游领军地位巩固,立足粤港澳布局全国。旅游业务方面,公司18年上半年实现营业收入46.8亿元,毛利率37.5%,较上年提升2个百分点。 公司通过“旅游+互联网+金融”的新模式推进旅游业务创新,深入挖掘各地具地方特色的文化旅游、自然景区等资源;目前,公司开设运营7家欢乐谷,南京及南昌欢乐谷预计将在年内开业,郑州及西安项目均已立项;欢乐海岸作为另一拳头产品,将弥补欢乐谷处于城郊的不足,更加符合城市发展方向及居民需求,除深圳成熟项目外,宁波及顺德今年开业可期。展望未来,公司将深耕广东市场,充分分享粤港澳发展红利。 土储充足布局优质,销售稳健周转提速。地产业务方面,2018上半年公司实现相关收入99亿元,毛利率66.7%,领先的盈利能力得益于公司资源获取优势:“文旅+地产”相辅相成,公司在获取文旅项目周边低价土地后,景区的建设再度带动当地景气度及房价,保障利润率。2018年公司延续17年以来快速扩张的趋势,在上海、杭州、天津、重庆及深圳等一线及强二线城市加大土储,截至三季度末,存货同比增加24.3%至1,311亿元。同时,自18年起,公司加大合作力度,提高住宅周转速度。 评级面临的主要风险 房地产调控力度超预期;行业销售不及预期。 估值 我们维持对于公司的预测2018-20年EPS分别为1.38/1.70/1.90元,对应18年PE4.4倍,维持买入评级。

保利地产2018年前三季度实现营业收入949.21亿元,同比增长25.66%;实现归属母公司净利润95.96亿元,同比增长16.04%;每股收益0.81元。2018年1-9月公司实现销售额3,036.5亿元,同比增长45.9%,其中一二线城市签约金额占比77%;销售回款2,603亿元,回款率超85%。公司新增土地储备2,456万方,报告期末待开发建面9,289万方,可保障2-3年开发需求。考虑到公司结算资源充足,融资优势显著,在行业集中度提升的背景下,我们预计公司2018-20年EPS 分别为1.67/2.08/2.73元,对应18年PE7.4倍,维持买入评级。 支撑评级的要点业绩稳健毛利率提升,全年业绩稳增可期。2018年前三季度公司实现营业收入949.21亿元,同比增长25.66%;实现归母净利润95.96亿元,同比增长16.04%; 销售毛利率32.7%,同比增长0.5个百分点。业绩增速低于营收增速主要因为结转项目权益比例较低,少数股东权益占比扩大10.3个百分点至28.9%。1-9月,公司新开工面积 3,297万方,竣工面积 1,173万方,在建面积 9,242万方,分别同比增长 84.2%、9.2%和 47.1%,其中竣工面积仅完成全年竣工计划1,900万方的61.7%,预计Q4结转力度将加大。 销售高增回款率高,土储充足聚焦一二线。2018年前三季度公司实现销售面积2,024.70万方,销售金额3,036.51亿元,分别同比增长34.87%、45.87%,其中一二线城市签约金额占比77%;销售回款2,603亿元,同比增长46.3%,回款率超85%。2018年前三季度公司新增拓展项目108个,计容建面2,456万方,同比下降17.1%;拿地金额1,636亿元,同比增长4.6%,其中一二线城市占比75%。截至报告期末,公司待开发建面约9,289万方,在建及拟建项目总建面23,131万方,可售货值超1万亿,保障未来2-3年开发及销售需求。考虑到公司布局以一二线城市为主,今年以来复苏迹象明显,需求持续增长,预计今明两年销售延续高增态势。 杠杆提升维持可控,融资渠道多元优势显著。2018年三季度末公司资产负债率和净负债率分别为79.87%和101.4%,剔除预收账款后资产负债率仅42.83%,负债结构较为合理。上半年公司新增有息负债综合成本5.10%,整体有息负债综合成本仅4.86%,为行业最低水平;多元化融资渠道畅通,今年以来多次发行中票、美元债等产品,在行业整体流动性趋紧的背景下融资优势明显,龙头地位巩固。 评级面临的主要风险房地产行业销售大幅下滑,调控力度超预期。 估值我们预计公司2018-20年EPS 分别为1.67/2.08/2.73元,对应18年PE7.4倍,维持买入评级。

2018年8月,公司实现签约销售面积 65.83万方,同比增加100.35%;签约销售金额132.66 亿元,同比增加83.16%。2018 年1-8 月,公司累计实现签约销售面积 483.99 万方,同比增加37.26%;签约销售金额1,033.63 亿元,同比增加 50.77%。2018 年上半年,招商蛇口实现营业收入209.9 亿元, 同比增长 6.6%;实现归属于上市公司股东的净利润 71.2 亿元,同比增长97.5%。考虑到公司可售货值充足,结转力度加大,融资优势显著以及多元化布局推进,我们维持公司2018-20 年EPS 预测分别为1.96/2.56/3.33 元, 对应18 年PE8.6 倍,重申买入评级。 支撑评级的要点 销售目标完成近七成,非市场化拿地成本优势显著。2018 年前8 月公司实现销售金额1,033.6 亿,同比增长50.8%,完成全年销售目标1,500 亿的69%,小幅提前时间进度;销售面积484.0 万方,同比增长37.3%;销售均价21,355 元/平米,较17 年提升7.9%。公司于2018H1 新增土储总建面751.3 万方,同比增长231.0%,总地价603.6 亿元,同比增长71.0%,维持高速扩张态势。公司于上半年以不到1500 元/平米的低均价获取招商漳州778 万方土储,并自2017 年起先后与昆钢、武钢、东风房地产、浙江农发集团等合作,凸显资源整合及非市场化拿地能力。考虑到公司2018 年可售货值约3,000 亿元,下半年推盘加速,预计公司全年销售将维持高增。 高毛利项目集中结转,业绩及利润率大幅提升。2018H1 公司实现营业收入209.9 亿元,同比增长6.6%;实现归母净利润71.2 亿元,同比增长97.5%。结算毛利率与净利率分别为42.7%及33.9%,分别较上年同比提高17 及16 个百分点。业绩增速高于营收增速主要源于1)深圳双玺项目集中结转,占总结转比例22.1%,推升平均毛利率;2)资产转让及合联营项目收益释放,推升投资性收益同比增长78.4%;3)少数股东权益占比下降5.2 个百分点。 多元化融资优势显著,现金充足财务稳健。2018H1,公司借助多元化融资渠道, 于4 月、6 月先后发行 70 亿公司债,利率区间4.83%-5.25%, 270 天、180 天超短融发行合计 40 亿,利率分别为 3.74%、3.55%。截止 6 月底,综合资金成本为 4.87%,在行业内继续保持较大的融资优势。2018H1 公司资产负债率及净负债率分别为77.1%及72.8%,并由于融资及销售回款增加,现金及现金等价物净增加额186.9 亿元,同比增长927.0%。 评级面临的主要风险 房地产行业销售大幅下滑,利率大幅上行;政策调控力度超预期。 估值 我们维持公司2018-20 年EPS 预测分别为1.96/2.56/3.33 元,对应18 年PE8.6 倍,重申买入评级。

支撑评级的要点 业绩高增123%创近年新高,全年结转量价齐升可期。2018H1公司实现营业收入157.58亿元,同比增长39.1%;实现归母净利润25.38亿元,同比增长122.8%。结算毛利率与净利率分别为38.4%及16.1%,分别较上年同比提高2.1及6.1个百分点。业绩增速高于营收增速主要源于1)在新会计准则下预收账款确认收入加快,结转面积和均价分别同比上涨41.8%及4.3%,推升结算毛利率;2)合联营项目收益释放,投资性收益6.9亿元,同比增长1,335.3%;3)投资性房地产公允价值变动收益6.5亿元,同比增长256.4%。考虑到公司下半年计划竣工面积680.2万方,较上半年竣工面积212.2万方大幅增长220.5%,并伴随16-17年高价项目进入结转期,预计下半年结转力度加大,量价齐升。 销售全年目标完成过半,加仓拿地土储稳增。2018H1公司实现销售金额953.1亿,同比增长94.2%,完成全年销售目标1,800亿的53%,公司操盘项目资金回笼率达86.8%;销售面积774.6万方,同比增长118.2%;销售均价12,305元/平米,较17年下降11%。公司于上半年新增土地储总建面2,073.9万方,同比增长32%。截至2018H1,公司总土储8,644万方,长三角、中西部、环渤海及珠三角分别占比53%、28%、14%及5%。 商业开发及管理积极推进,或将成为业绩新增长点。2018H1公司新开业吾悦广场3家,已累计开业23家,平均出租率98.3%;已开业面积共计252.08万方,同比增长70.8%,实现租金及商业管理费收入8.76亿元,同比增长153.9%;下半年公司计划开业吾悦广场15家,租金及商业管理费收入或将超过20亿。目前在建及拟建的新城吾悦广场达到54个。物业出租及管理毛利率高达73.9%,或将成为业绩增长新的驱动力。 财务结构稳健,多元化融资优势显著。2018年公司金融机构借款平均成本为5.75%,并借助内外双融资平台、多渠道融资并行,发行PPN、ABS,美元债,融资成本6.3-7.5%;授信未使用额度682亿,在流动性趋紧环境下多元融资优势明显。2018H1公司资产负债率及净负债率分别为88.3%及100.4%,属快速扩张期可控负债水平。2018年公司境内机构信用评级上调至AAA级,穆迪等海外机构也上调评级,融资成本下行可期。 评级面临的主要风险 房地产行业销售大幅下滑,利率大幅上行。 估值 我们调整对于公司2018-20年EPS的预测至分别为4.06/4.67/6.52元,对应18年PE6.4倍,维持买入评级。

营收高增毛利创今年新高,下半年结算力度加大。2018年H1公司实现营业收入1,059.7亿元,同比增长51.8%;实现归母净利润91.2亿元,同比增长24.9%;结转毛利率和ROE分别为27.3%和6.76%,分别较上年同期提高2.5和0.28个百分点。中报营收增速高于净利润增速主要源于:1)利息资本化率下降推升财务费用同比增长224.7%;2)合作项目结转偏多导致少数股东损益占比净利润提升至32.5%;3)对于上半年非并表项目计提减值准备。上半年公司实现结算收入1,006.4亿元,同比上升53.6%;已售未结金额达5,200.5亿元,较上年末增长25.5%,覆盖17年结算金额2.23倍。同时,2018H1公司实现竣工面积917.2万平,同比增长44.1%,仅完成全年竣工计划34.9%,预计下半年结转力度加大,量价齐升。 销售回款质量优异,开工提振货值充裕。2018年H1公司销售金额3,047.6亿,同比增长9.9%;销售面积2,035.4万方,同比增长8.9%;在34个城市的销售金额位列当地前三;上半年销售去化率76%与去年持平,滚动回款率超93%,销售回款质量优异。公司上半年新开工面积2321.1万方,同比增长40.2%,占全年开工计划的65.5%,下半年可推货值充足。 土储充足稳健投资布局,业务生态体系初见规模。2018H1公司获取新项目117个,总规划建面2,049.1万方,拿地速度较去年放缓。公司现在建及规划项目总建面约1.43亿方,满足2-3年开发需求,充分保障未来可售。公司于今年将租赁住宅业务确立为核心业务,截至报告期末,已在30个城市获取房间数超16万间,开业6个月以上项目平均出租率约92%。同时公司在物业服务、商业开发与经营、物流仓储及冰雪、养老、教育等业务均稳健推进,业务生态体系初见规模。 负债率保持低位,融资成本优势突出。报告期末公司净负债率32.73%,剔除预收账款后资产负债率46.3%,均处行业低位。有息负债中银行贷款、债券和其他分别占比60.4%、21.3%和18.3%,融资结构稳健。公司今年先后发行五期超短期融资券,利率水平3.25%-4.60%;发行中票30亿利率/4.60%,15亿元租赁专项债券利率4.05%,创2017年以来房企发债利率新地低,融资成本优势突出。 评级面临的主要风险 房地产行业销售大幅下滑,利率大幅上行。 估值 我们预计公司2018-2020年EPS分别为3.07/4.01/5.28元,对应18年PE7.8倍,维持买入评级

公司2018年7 月10日发布公告:控股股东华夏控股通过协议转让方式,向平安资管转让5.82 亿股股份,占公司总股本的19.70%。交易对价137.7 亿元,折合单价23.88 元/股。转让完成后,华夏控股和平安资管股权比例分别为42.67%和19.88%,平安资管将成为公司第二大股东,并派驻两名董事。同时公司承诺在2018、2019、2020 年的净利润增长率分别不低于30%、65%、105%,即归母净利润分别不低于114.15 亿元、144.88 亿元和180 亿元。否则华夏幸福将对平安资管进行现金补偿。考虑到公司异地复制成果逐步释放, 平安资管战略入股助力融资,强强联手合作值得期待,我们预计公司2018-20 年EPS 分别为4.39/5.02/6.11 元,对应18 年PE6.8 倍,维持买入评级。

华侨城2017 年实现营业收入423.4 亿元,同比增长19.3%;实现归属母公司净利润86.4 亿元,同比增长25.5%;每股收益1.05 元,同比增长25.5%;每10 股派发现金股利3.00 元。2017 年公司通过运营模式创新,加快存量房地产项目去化,有效改善签约销售、面积结转和资金回笼情况;同时在拿地方面节奏加速,全年拿地面积 580.1 万方,同比增长192%;考虑到公司结算资源充足,旅游及地产业绩稳增、联动加强,土储充足及负债水平健康,我们预计公司2018-20 年EPS 分别为1.38/1.70/1.90 元,对应18 年PE5.2 倍, 给予买入评级。 支撑评级的要点 经营效率稳健提升,投资收益加速释放。2017 年公司实现营业收入423.4 亿元,同比增长19.3%,实现归母净利润86.4 亿元,同比增长25.5%。2017 年公司毛利率和净利率分别为50.3%、20.4%,分别较上年下降3 个和增长1.4 个百分点。毛利率下滑主要由于房地产业务毛利率同比下滑8.1 个百分点,净利率上升为销售费用率降低0.5 分百分点所致。公司业绩增速高于营收增速主要源于:1.重点区域优质提价项目集中结算;2.公司实现投资性收益 48 亿元,同比大增 670%;3.旅游业务综合毛利率提升。 销售提速结算稳增,版图扩张负债健康。2017 年公司通过运营模式创新, 加快存量房地产项目去化,有效改善签约销售、面积结转和资金回笼情况。17 年公司房地产签约面积 146 万平米,结转面积 160 万方,地产业务销售回款近500 亿元,均较上年明显增长; 同时在拿地方面节奏加速, 全年拿地面积 580.1 万方,同比增长192%,截至17 年末,公司旅游综合及房地产开发业务土地储备 637.2 万方,规划总建筑面积 1197.3 万方,为未来销售增长奠定良好基础。公司负债率和净负债率分别为69.9%和 52.8%,分别较 16 年增长2.8 和下降2.6 个百分点。 旅游领军地位巩固,地产旅游联动强化。旅游业务方面,公司 17 年实现 185.3 亿元,同比增长15.8%,营收占比43.8%,公司主题公园全年游客接待量超过 3500 万人次,位居全球景区业四强,亚洲第一。公司通过“旅游+互联网+金融”的新模式推进旅游业务创新,深入挖掘各地具地方特色的文化旅游、自然景区等资源,已将旗下主题公园品牌欢乐谷扩展成立欢乐谷集团,确定了以“旅游项目为主体的片区综合开发”模式,未来经营模式更加注重产品园区体验升级、探索全域旅游模式,且以“旅游内核”辐射地产业务,进一步凸显拿地优势。 评级面临的主要风险 房地产行业销售大幅下滑,利率大幅上行。 估值 我们预计公司2018-20 年EPS 分别为1.38/1.70/1.90 元,对应18 年PE5.2 倍, 给予买入评级。

招商蛇口(001979.CH/人民币22.56,买入)以85.53亿收购招商漳州78%股权元,成为其控股股东,并获取土地面积11,662亩,包含双鱼岛3,376亩。彰显其非市场化拿地能力,成本优势明显,住宅用地平均楼面价不到8,000元/平米,再度复制“前港-中区-后城”的协同开发模式,分享漳厦同城政策红利。考虑到公司可售货值充足优质且周转较快,18年销售及业绩有望超预期。我们维持近期报告《资源优质推动增长,产城联动生态融合》观点,预计公司2018-20年EPS分别为1.96/2.56/3.33元,重申买入评级。 事件。 1.5月8日,招商蛇口发布公告称,将以自有及自筹资金85.53亿元收购招商漳州78%股权,其中招商局集团和招商香港分别持有48%、持有30%股权;交易完成后,招商蛇口成为招商漳州控股股东,并获得一级土地开发面积11,662亩,其中包含双鱼岛3,376亩,第一例获国务院批准经营性人工岛项目。2.5月10日,公司发布4月经营数据:2018年4月,公司实现签约销售面积61.36万平方米,同比增加18.82%;签约销售金额103.96亿元,同比增加32.77%。2018年1-4月,公司累计实现签约销售面积210.21万平方米,同比增加11.27%;签约销售金额417.04亿元,同比增加21.44%。 点评。 1、彰显非市场化拿地能力,成本优势助力利润提升。本次交易扩充土地面积约777.5万方,包含第一例获批的经营性人工岛屿-双鱼岛225万方,按照85.53亿元交易对价计算,平均拿地成本不到1,500元/平米。总土储中,住宅用地150万方,其中双鱼岛120万方,不考虑商业及工业用地的情况下,住宅用地楼面价不到8,000元/平米,与周边地价(角美12,000元/平米)相比有较大成本优势。2017年以来,公司依靠龙头国企优势,先后与昆钢、武钢、东风房地产、浙江农发集团等合作,凸显资源整合及非市场化拿地能力。 2、“前港-中区-后城”模式复制,分享漳厦同城政策红利。漳州开发区内的港口工业区为深水港,靠近国际主航道,以仓储物流为主,兼有部分环境友好型、科技含量高的临港工业,能够充分发挥辐射带动作用。公司在此布局将进一步促进社区与园区开发运营的协同效应,深入践行“前港-中区-后城”的开发模式,提前锁定海西板块进一步发展红利。漳州开发区与厦门岛隔海相望,厦漳跨海大桥与厦漳铁路环线(在建)联通双城,随着交通及基础设施的完善,预计与厦门房价差异将逐渐收窄,分享厦门经济辐射及漳厦同城发展战略所带来的红利。 3、销售持续高增锁定成长,业绩有望再超预期。公司18年一季度盈利55-57亿元,同比增长159%-169%;1-4月销售金额417亿元,同比增长21.4%;销售面积210.2万方,同比增长11.3%。考虑到公司18年可售货值充足达2,500-3,000亿元,项目储备优质且负债率较低,在高周转模式的推动下,销售有望再创新高。我们维持近期报告《资源优质推动增长,产城联动生态融合》观点,预计公司2018-20年EPS分别为1.96/2.56/3.33元,重申买入评级。

经营业绩迎改善,18年利润有望持续高增。2017年公司实现营业收入1,463.1亿元,同比下滑5.5%;实现归母净利润156.3亿元,同比增长25.8%;17年公司毛利率和净利率为31.05%和13.45%,分别较上年提升2.05和2.42个百分点;净资产收益率16.32%,同比增长0.79个百分点。17年营收下滑主要由于结算地下室、车位等低价项目带动整体结算均价下降15%至9,925元/平米,预计18年将有所回升。17年末预收账款2,253.1亿元,覆盖17年营收超1.5倍;业绩锁定性佳;同时,随着16年涨价项目进入结算期,少数股东权益占比下降,18年业绩量价齐升可期。 销售增速创近年新高,土储充足结构优化。2017年公司实现销售面积2,242.4万平方米,销售金额3,092.3亿元,分别同比增长40.3%、47.2%,销售均价同比增长4.9%至13,790元/平米。17年公司销售回款2,264亿元,回款率85.5%。其中,三大核心城市群销售占比近70%,一二线城市占比82%,三四线占比18%。2017年公司新增土地储备204宗,建面2,540万方,同比增长88%;待开发建面9,090万方,保障未来2-3年开发需求;其中,一二线城市占比63%,三四线占比37%。展望2018年,公司计划新开工面积3,300万方,可售资源充足。18年一季度公司销售面积和销售额分别为592.7万方、869.3亿元,分别同比增长41.7%和51.4%。 并购整合加速推进,拓展商住滚动开发收入模式。2017年公司基本完成对中航地产的并购,收购保利置业50%股权,整合保利集团境内房地产业务,巩固公司龙头地位。同时,公司在房地产金融、物业、经纪业务、养老、商业经营等领域发展提速,实现全产业链布局,与房地产主业形成协同和互补,逐渐形成商住滚动开发收入与利润模式。 杠杆提升维持可控,融资渠道多元优势显著。2017年末公司资产负债率和净负债率分别为77.3%和86.5%,均较上年有所上升,主要由于拿地增加及并购支出,在扩张期属可控水平,且成本优势明显,平均新增有息负债综合成本仅为4.98%;公司作为央企性质龙头房企,融资优势显著。 评级面临的主要风险 房地产行业销售大幅下滑,利率大幅上行。 估值 我们预计公司2018-20年EPS分别为1.67/2.08/2.73元,对应18年PE7.9倍,给予买入评级。

经营业绩稳健增长,ROE提升创今年新高。2017年公司实现营业收入387.04亿元,同比增长26.39%;实现归母净利润57.61亿元,同比增长38.88%;17年公司加大结转力度,结算收入同比增长27.6%至345.82亿元。17年公司毛利率和净利率分别为29.5%和14.9%,分别较上年下降1.5个和上升1.3个百分点;净资产收益率22.44%,同比增长3.7个百分点。随着16年高毛利项目进入结算期,预计18年结算收入量价齐升。 销售稳增土储丰厚,业绩加速释放可期。2017年公司实现销售面积635.57万平方米,销售金额679.30亿元,同比分别增长5.62%、32.61%,销售均价同比增长26%至10688元/平米。17年公司销售回款612亿元,回款率超90%,期末预收账款同比增长54.7%至669.97亿元,可覆盖17年结算收入1.94倍,今明两年业绩锁定性较佳。2017年公司新增土地储备146宗,权益建面1,108.82万方,累计总建面3,495.21万方,可满足三年左右开发需求。展望2018年,公司计划签约金额约880亿元,计划实现销售回款约800亿元,计划新获取建筑面积约1,500万方新项目资源。 收入利润实现多元化,多板块共同拓展。2017年,公司打造了涵盖与房地产开发相关的各个板块的完整产业链体系,总收入中城市地产板块收入占比82.3%(318.54亿元),产业园板块占比4.1%(15.73亿元),康旅、物业等板块占比7.4%(36.12亿元)。逐渐完善“大地产”、“大健康”、“大金融”以及新兴产业全面发展的“3+X”战略格局。城市地产持续增长,康旅产业羽翼渐成,产业新城形成规模,新兴产业亮点纷呈,振兴银行挂牌开业,“五五”目标愈行逾近。 融资渠道多样成本较低,现金流状况改善。2017年公司新增融资470.58亿元,完成年度计划的109.3%;净增融资150.09亿元,完成年度计划的100%;年度平均融资成本6.5%,在民营控股房企中处于较低水平,并成功发行中票、PPN等多元化融资工具。良好的销售回款和融资,使得公司的现金流状况极大改善,经营性现金流22.74亿元,多年后实现回正。 评级面临的主要风险 房地产行业销售大幅下滑,利率大幅上行。 估值 我们预计公司2018-20年EPS分别为1.76/2.10/2.57元,对应18年PE5.8倍,给予买入评级。

经营效率稳健提升,18年业绩加速释放。2017年公司实现营业收入596.35亿元,同比增长35.3%,实现归母净利润87.81亿元,同比增长27.5%。业绩超预期主要源于结算毛利率大幅提升。2017年公司毛利率和净利率分别为47.9%、14.7%,分别较上年增长14.9、3.3个百分点。利润率提升主要由于产业发展服务收入占比提升及地产业务结算毛利提升。17年末公司预收账款同比增长29.2%至1,324.8亿元,同时18年计划竣工1,010万方,较17年计划竣工550万方大幅增长83.6%;利润率稳步提升、预收账款充足及竣工提速为2018年业绩高增长提供有力支撑。 京外销售贡献提升,异地复制逐步兑现。2017年公司实现销售额1522.12亿元,同比增长26.5%;其中住宅板块签约销售额1,200.5亿元,同比增长19.4%,累计销售面积951.2万方,与16年基本持平,签约均价为12,621元/平米,同比增长19%;2018年1-3月,公司实现销售额460亿元,位列行业第八。公司的异地复制逐步兑现,京津冀以外区域销售额占比从上一年的7%大幅提升至23%,杭州南京区域分别以3年和2年的时间实现销售额超百亿,并且新开工计划1988.4万方中62%位于京外区域。 业务结构不断优化,产业新城全国布局。2017年产业新城业务实现收入230.9亿元,同比增长110%,实现利润213.0亿元,占比利润总额74.5%,较上年提高15个百分点。17年新增签约入园企业635家,新增签约投资额约1651亿元,较2016年同增47%;新增签署产业新城和产业小镇PPP项目协议21个,其中19个位于京外区域,显示公司异地复制决心。 融资成本再度下降,销售回款有望改善。2017年公司加权平均融资成本5.98%,同比下降1个百分点,且融资大部分来自于非房的PPP融资。受17年京津冀调控趋严影响,公司销售商品提供劳务收到的现金为780.5亿元,同比下降13.4%;且年末应收账款为189.1亿,同比增长99.0%,显示园区结算款周期延长,预计在18年将有所改善。 评级面临的主要风险 房地产行业销售大幅下滑,利率大幅上行。 估值 我们预计公司2018-20年EPS分别为4.39/5.02/6.11元,对应18年PE7.5倍,重新给予买入评级。

盈利质量显著提升,18年结算有望超预期。2017年公司实现营业收入2,429.0亿元,同比增长1.0%;实现归母净利润280.5亿元,同比增长33.4%;房地产业务毛利率25.8%,较上年提高6.0个百分点。2017年公司实现EPS2.54元,ROE21.1%,较上年增加2.61个百分点,创历史新高。截至 17年末,公司已售未结面积增长30%至2,962.5万方,金额增长48.9%至4,143.2亿元,对应均价13,985元/平,同比增长14.6%;2018年公司结算资源充裕,且结算利润率预计维持较高水平。 销售市占进再度提升,项目资源充足保障持续发展。2017年公司销售金额 5,298.8亿,同比增长45.3%;销售面积 3,595.2万方,同比增长30%;销售均价增长11.7%至14,739元/平;市场份额提升至3.96%(2016年为3.1%),22个 城市销售排名第一。公司于2017年获取新项目216个,新增权益建面2,768万方,权益投资金额90%位于一二线城市。截至去年底,公司主要开发项目750个,权益建面8,717万方。18年计划新开工面积增长20%至3,545万方,计划竣工面积增长7%至2,631万方。 拓展业务全面推进,大力发展租赁住房。截至2017年,泊寓已覆盖29个城市、累计获取租赁住宅超10万间、累计开业3万间;18年计划获取10万间以上、新开业5万间。万科物业17年实现收入 71.3亿元,同比增长 67.3%,已进入 80个城市。公司以印力集团为商业开发与运营平台, 17年底管理商业项目共计 172个,总建面超1,000万方,并已收购凯德20家购物中心。物流仓储方面,公司已正式完成普洛斯私有化,累计获取62个项目,可租赁总建面482万方,稳定运营项目平均出租率达到 96%。 同时,公司在养老、教育、冰雪度假、产业办公等领域积极推进。 持续优化资债结构,转型城乡建设与生活服务商势。2017年公司实现经营性现金流823.2亿元,持有货币资金1,741.2亿元,远高于短期借款和一年内到期长期借款总和622.7亿元;净负债率下降17个百分点至8.8%。 18年,公司升级定位为城乡建设与生活服务商,具体分为四个角色:美好生活场景师、实体经济生力军、创新探索试验田和和谐生态建设者。 布局城乡建设和生活服务,培育增长新动能。 我们预计公司2018-20年EPS 分别为3.07/4.01/5.28元,对应18年PE 10.2倍,给予买入评级。

2017年,公司全年实现营业收入总额754.55亿元,同比增长18.69%,实现归属于上市公司股东的净利润122.20亿元,同比增长27.54%,基本每股收益为1.55元,同比增长28.10%。2017年公司房地产销售额达到1,128亿元,同比增长了46%,新增土地储备1,023万方。同时“前港-中区-后城”模式成熟,产城联动加速推进,并加快布局租赁市场。考虑到公司可售货值充足以及行业集中度提升的背景下,我们预计公司2018-20年EPS分别为1.96/2.56/3.33元,对应18年PE10.7倍,重新给予买入评级。 支撑评级的要点。 净利润结算超过承诺目标,经营效率显著提升。2017年,公司房地产业务结转收入688.9亿元较上年同期增长23%,导致营业收入同比增长18.7%;房地产业务结转毛利率29.2%较上年同期提升7.2%,三项费用率4.8%,较上年下降0.9个百分点,导致利润增长幅度高于收入增长幅度,公司实现归母净利润122.2亿元,同比增长27.5%;较整体上市时全年扣非净利润承诺的103亿元高出18.9%。 销售规模突破千亿目标,可售资源优质充足。2017年公司实现签约销售额1,128亿元,同比增长52.5%,超额完成全年千亿销售目标;签约销售面积570万平米,同比增加21%,销售均价19,785元/平米,同比上涨26%。土储方面,2017年公司新增土地储备建面1,023万方,同比增长45.7%,总土储约2,300万方;17年公司兼并收购取得突破式增长,昆钢、天津汤城、南通中外运等项目落地,获取优质储备。2018年公司销售目标1,500亿,我们预计今年可售货值2,500-3,000亿元,项目储备优质且负债率较低,在高周转模式的推进下,有望保持销售持续高增长的态势。 “前港-中区-后城”生态融合,三大业务协同发展。公司聚焦社区运营、园区运营及邮轮运营三大板块,2017年营收分别较上年增长23.0%、-18.0%和75.1%,社区板块加快周转,园区板块立足城市圈和湾区,从珠三角走向全国;2017年是太子湾邮轮母港完整运营的首个年度,全年累计引轮109艘次,覆盖全球Top5邮轮公司,创下亚太地区邮轮港口开港首年之最。公司现已形成业务生态圈互动态势,各项业务加快推进。 融资成本处于低位,加速布局租赁市场。2017年公司整体平均融资成本为4.8%,较去年小幅上升0.3个百分点,仍处行业较低水平。公司大力拓展融资渠道,17年完成50亿元中票注册和发行,获批150亿元公司债发行额度并完成首期24亿元的发行,获批交易所首单储架式长租公寓CMBS发行额度60亿元以及携手建设银行完成银行间市场首单长租公寓AB产品注册额度200亿元,有效运用金融工具盘活存量资产,为公司长租产品后续经营发展获得长足的资金保障。 评级面临的主要风险。 房地产行业销售大幅下滑,利率大幅上行。 估值。 我们预计公司2018-20年EPS分别为1.96/2.56/3.33元,对应18年PE10.7倍,重新给予买入评级。