事件概述 公司发布12月产销快报:公司单月汽车批发总销量19.4万辆,同比增长31.0%,环比增长9.8%。其中,长安自主(包含重庆、河北、合肥工厂)单月销量10.0万辆,同比增长81.3%;长安福特单月销量1.8万辆,同比增长0.7%;长安马自达单月销量1.3万辆,同比增长9.8%;其他单位单月销量6.4万辆,同比持平。公司2019年全年汽车累计销量176.0万辆,同比减少15.2%。 分析判断 长安自主:新产品保驾护航,预计2020持续上行 长安自主2019年全年批发销量85.0万辆,同比减少7.8%,主要受行业下行等宏观因素影响;2019年8月起,长安自主销量同比走势始终优于行业,12月销量同比增长81.3%,环比增长11.6%,除了上年同期行业下滑导致销量基数较低外,长安自主的强势崛起还得益于新产品组合全面开花,整体结构优化: 1)长安自主通过第三次创业创新战略发布重磅新车型CS75Plus,该车型于2019年9月成都车展上市,终端定价合理(10.69-15.49万元),外观、内饰等方面实现全面升级,动力总成方面搭载自主研发的蓝鲸动力系统,产品具备较强竞争力,预计12月该车型为长安自主贡献2万辆增量,2019年全年贡献超6万辆增量。 2)Plus系列产品全面开花。除爆款车型CS75Plus外,目前长安自主还拥有两款Plus系列车型:CS55Plus/CS35Plus,预计2019年12月两款车型贡献销量超1万辆,且产能及核心零部件供应处于爬坡阶段,未来还有较大上升空间。Plus系列为长安自主中高端产品,销量占比提升,驱动整体结构优化,有利于品牌面对竞争良性发展。 3)展望2020年,我们认为长安自主销量将持续上行,全年实现双位数增长,主要驱动力来自产品周期蓄力,2020年将推出轿车逸动Plus以及一款全新运动型SUV。同时,蓝鲸新系列发动机将渗透进入更多自主产品,形成一定规模效应后,大幅降低成本,提升长安自主单车及综合盈利能力。 长安福特:单月销量同比转正,静待林肯国产化 长安福特2019年全年批发销量18.4万辆,同比减少51.3%,终端主动去库存效果理想,目前库存水平合理,品牌在底部蓄力过程中已实现边际改善,继2017年6月后经历29个月的周期,2019年12月首次实现销量同比增长(0.7%);展望2020年,“福特本部+林肯”产品双向发力,长安福特有望迎来销量修复: 1)福特本部重点SUV新车型锐际于2019年12月下旬进入终端,作为过去爆款车型翼虎的换代产品,锐际在内外饰、动力等方面全面升级,预计2020年贡献可观增量。 2)林肯品牌实现国产,驱动长安福特产品结构高端化。首款国产林肯SUV冒险家预计将于2020Q1上市,2020H2年将继续推出两款国产SUV新车。 投资建议 随汽车消费刺激政策逐步落地,行业开启周期性复苏;公司战略聚焦两大核心资产,长安自主于2019Q4领先行业实现销量正增长,2020Q1长安福特产品周期蓄力;同时,长安新能源国企混改计划以及长安PSA股权出售项目进展顺利,公司资产结构优化,2020年核心资产盈利能力提升叠加财务减负预期,业绩有望逐季修复。 盈利预测 维持不变:预计公司2019-2021年归母净利分别为3.4/35.5/60.7亿元,同比下滑49.7%/增长938.5%/增长70.7%;EPS分别为0.07/0.74/1.26元,对应PE150.18/14.46/8.47倍;每股净资产分别为9.65/10.39/11.65元,对应PB1.04/0.97/0.86倍。给予公司2020年目标PE16倍,目标价维持11.84元,维持“买入”评级。 风险提示车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期;公司降本控费效果不达预期;长安福特战略调整效果不达预期。

剥离亏损资产,公司资产结构持续优化 公司坚定“聚焦核心资产”的战略方针,继长安新能源发布方案引入战投后,长安PSA股权将全部出售,公司有望在缓解资金压力的同时,进一步实现财务减负,驱动综合盈利能力提升。1)长安PSA销量持续下滑,2019Q1-Q3亏损22.3亿元。长安PSA自成立以来,推出DS品牌曾在2015年达到2.7万辆的销售巅峰,受行业竞争加剧、产品周期弱势以及营销效果不佳等因素影响,自2016年起销量开始大幅下滑,2017-2018年销量分别为0.6、0.5万辆,2019Q1-Q3累计销量0.2万辆,同期亏损达22.3亿元。股权转让落地后,长安PSA给予公司的投资收益将从财报中剔除,公司有望在2020年实现财务减负约11亿元。2)本次交易的转让价格为16.3亿元,2019年11月30日出售股权的账面价值约为2.8亿元,预计本次出售股权事项对合并报表产生的影响为增加税前利润13.5亿元(非经常性收益)。我们判断,本次交易将于2020H1完成,具体影响以审计结果为准。3)长安PSA股权易主有其必然性,宝能汽车收购合理。本次出售为公司和PSA双方共同意愿,为彻底解决长安PSA生存问题;宝能汽车的介入源于其强大的资金实力以及从事汽车行业的决心,自本次协议签署日起,交割过渡期内的损益全由宝能汽车旗下前海锐致承担或享有。 长安自主单车盈利向上,长安福特产品周期蓄力 公司两大核心资产(长安自主&长安福特)在本轮周期内双向发力,公司开启销量及业绩复苏:1)长安自主:维持产品竞争力,单车盈利趋势向上。2019年9月,长安自主推出第三代重磅车型CS75Plus,11月销量近2万辆,终端定价合理(10.69-15.49万元);动力总成配备自主研发的蓝鲸动力系统,蓝鲸未来将渗透更多车型,形成一定规模效应后,大幅降低产品成本,提升自主品牌单车及综合盈利能力。2)长安福特:在产品周期重振、战略多维调整、林肯国产化等催化下,反弹在即。i)福特本部爆款车型卷土重来,2019年11月翼虎换代改名锐际;ii)福特2.0战略升级,福特中国全面实现本土化经营,换帅后主推NDSD渠道模式,为经销商减负,实现共赢;iii)国产林肯落地,首款SUV预计2020Q1上市,2020H2将继续推出1-2款新车型,全年预计贡献销量6-8万辆。 投资建议 随汽车消费刺激政策逐步落地,行业有望在2019Q4开启周期性复苏;公司战略聚焦两大核心资产,长安自主于2019Q4领先行业实现销量正增长,2020Q1长安福特产品周期蓄力,公司业绩有望逐季修复。 盈利预测维持不变:预计公司2019-2021年归母净利分别为3.4/35.5/60.7亿元,同比下滑49.7%/增长938.5%/增长70.7%;EPS分别为0.07/0.74/1.26元,对应PE140.78/13.56/7.94倍;每股净资产分别为9.65/10.39/11.65元,对应PB1.04/0.97/0.86倍。鉴于申万汽车整车板块PE中位数14.93倍,而公司边际改善预期明显,业绩反弹空间较大,给予公司2020年目标PE16倍,目标价由11.58元上调至11.84元,维持“买入”评级。 风险提示 车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期;公司降本控费效果不达预期;长安福特战略调整效果不达预期。

事件概述019年 12月 19日,长安福特发布全新车型锐际 Escape 于杭州上市,目前新车全系四驱,分为三款配置: 2.0T 四驱悦享款、 2.0T 四驱嘉享款以及 2.0T 四驱纵享款,售价分别为8.98、 20.48、 21.88万元。 分析判断锐际如期上市,展现强劲产品竞争力长安福特翼虎成功换代改名锐际, 12月下旬如期上市,作为合资品牌首款价格下探至 20万元以内的中型四驱 SUV 车型,锐际多方面展现强劲产品竞争力, 预计月销量有望突破 6-8千辆: )相比于老款翼虎,锐际配置全面升级,最为突出的是动力性能、智能四驱以及轻量化悬架。锐际采用第四代 EcoBoost 2.0T发动机+8AT 变速箱,最大马力 248ps(翼虎 181ps),最大功率82kW(翼虎 133kW),零百加速时间仅需 7.5秒;锐际全系四驱,全新智能四驱系统可根据不同路况精准分配四轮扭矩,毫秒级快速切换两驱与四驱模式,两驱状态下,后轮驱动可完全切断,实现更好的燃油经济性; 轻量化铝合金悬架比传统悬架减重0%+,实现更快的底盘响应速度、转向体验及减震效果。 )相比同级别合资竞品,锐际动力性能优势明显,全系四驱下定价具备较强吸引力。上汽大众途观 L、上汽通用别克昂科威以及一汽丰田荣放最大马力分别为 186、 169、 171ps,最大功率分别为 137、 124、 126kW;定价方面, 锐际 2.0T 四驱悦享版仅8.98万元,途观 L、昂科威及荣放的四驱版本最低指导价分别为 28.28、 23.99、 20.38万元;我们认为,未来锐际有望增配两驱版本,价格有进一步下探空间,性价比持续提升。 长安福特产品周期蓄力,静待林肯国产化长安福特终端库存合理, 11月批发销量体现环比改善( +2.4%),底部蓄力过程中新车周期逐步发力,继长安福特本部发布新车型锐际后,林肯首款 SUV 车型将于 2020Q1上市,届时“福特本部+林肯”双向发力,驱动长安福特销量修复。林肯品牌实现国产,长安福特产品结构高端化,中长期来看,林肯 2020H2将继续推出两款国产 SUV 新车型,据测算,国产林肯 2020年预计为长安福特贡献 6-8万辆销量增量。 长安自主 CS75Plus 驱动自主趋势上行,量价双收长安自主 11月销量同比+24.6%,环比+10.4%,新一轮产品周期爆发,驱动品牌向上,量价双收。长安自主通过第三次创业创新战略发布重磅新车型 CS75Plus,终端定价合理( 10.69-楷体15.49万元),在动力总成方面搭载自主研发的蓝鲸动力系统,未来蓝鲸将渗透更多自主产品,单车降本预期可待。 2019年11月合肥工厂销量 2.5万辆,同比增长 303.5%,环比增长1.7%,主要由 CS75Plus 驱动增长,该车型成为自主爆款的同时,摘得公司单品销量冠军,预计 2019年全年为长安自主贡献 7-8万辆增量,驱动自主 2019Q4盈利进一步改善。同时,长安自主 SUV CS35、 CS55系列以及轿车逸动销量占比提升,中高端产品热卖驱动产品结构优化,利于自主长期发展。 投资建议随汽车消费刺激政策逐步落地,行业有望在 2019Q4开启周期性复苏;公司战略聚焦两大核心资产(自主+长安福特),长安自主新产品周期发力,驱动公司 18个月来首次实现销量同比正增长, 2020Q1长安福特产品周期蓄力,公司业绩有望逐季修复。 盈利预测维持不变:预计公司 2019-2021年归母净利分别为3.4/35.5/60.7亿元,同比下滑 49.7%/增长 938.5%/增长70.7% ; EPS 分 别 为 0.07/0.74/1.26元 , 对 应 PE133.06/12.81/7.51倍;每股净资产分别为 9.65/10.39/11.65元,对应 PB 0.98/0.91/0.81倍。鉴于公司目前 PB 估值仍处于历史低位,继续给予公司 2019年 1.2倍 PB,目标价 11.58元,维持“买入”评级。 风险提示车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期; 公司降本控费效果不达预期;长安福特战略调整效果不达预期。 27070

事件概述 公司发布2019年限制性股票激励计划草案:拟授予公司内部295名激励对象的限制性股票数量为12,807,000股,占本激励计划草案公告日公司股本总额1,200,013,403股的1.07%。股票的授予价格为每股10.38元/股。本激励计划授予的限制性股票将分为三期解除受限:1)第一期自授予登记完成之日起12个月后的首个交易日起至授予登记完成之日起24个月内的最后一个交易日当日止,解除受限比例30%;2)第二、三期分别往后递延一年,解除受限比例为30%、40%。 分析判断 激励计划考核目标明确,对应19-21年业绩增速30%/15%/13% 本次激励计划分三年三期实施考核管理办法:目标为以2018年净利润为基数,2019-2021年净利润增长率分别不低于30%、50%、70%,对应2019-2021年净利润分别为15.4、17.7、20.1亿元,每年同比增速分别为30.0%、15.4%、13.3%。公司目前处于业务高速发展阶段,前装车厂配套客户扩展情况较好,后装零售市场替换需求稳定,我们认为,公司未来三年业绩大概率完成考核目标。而公司发起本次股权激励的目的在于:1)为了进一步建立、健全公司长效激励机制,吸引和留住优秀人才。2)充分调动公司董事、高级管理人员及其他骨干人员的积极性,有效地将股东利益、公司利益和核心团队利益结合在一起,使各方共同关注公司的长远发展,提升公司的市场竞争能力与可持续发展能力。 2019Q1-Q3业绩高速增长,成本优势显著 2019Q1-Q3实现营收125.1亿元,同比增长13.3%;归母净利12.1亿元,同比增长37.4%。公司业绩高速增长,主要受益于:1)客户拓展进程顺利,新订单驱动营收增长。公司积极开拓销售市场,提升产品质量,实现2019Q3轮胎产品销量1,470.5万条,同比增长10.9%。2)原材料价格优势保证高毛利率。2019Q1-Q3公司毛利率26.0%,2019Q3更是高达27.5%,远超行业平均水平,说明公司在橡胶等重要原材料供应上具备较强议价能力,2019Q3天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布五项主要原材料总体价格同比下降7.7%。3)三项费率严格管控保证高净利率。2019Q1-Q3公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为6.0%、3.0%、4.2%,三项费率保持往年水平,精细化管理提升运营效率,报告期内公司净利率上升1.7pp至9.7%。 配套客户拉动零售市场,驱动长期成长逻辑 轮胎业务主要分为配套(前装)和零售(后市场)两个市场,公司遵循配套拉动零售的模式,实现双向发力:1)配套市场方面,公司通过完善产品系列,升级产品性能,优化产品结构,不断提升产品档次,2019H1成功配套一汽大众捷达主胎、长安福特福睿斯两款主胎、雷诺电动车主胎和一汽红旗L5国宾车民用版缺气保用轮胎等。在成功进入合资车企供应链后,公司有望继续渗透更多产品,开拓更多优质车企客户。2)零售市场方面,替换需求源于配套,配套市场实现突破后,公司零售市场长期增长可期;同时,公司升级零售市场营销战略,深耕细分产品、空白区域开发以及渠道下沉,2019H1海内外轮胎零售销量均实现10%以上增长。 投资建议股权激励考核目标明确,稀缺轮胎龙头成长可期。在竞争格局相对稳定的全球轮胎行业,公司是国内前装配套领域率先渗透合资车企供应链体系的轮胎供应商,掌握两大核心竞争力:①客户结构优质;②成本优势显著;零售市场依托保有量稳步增长,公司配套拉动零售,长期来看替换需求驱动零售增长。我们维持盈利预测:预计公司2019-2021年实现营收176.2、207.5、232.2亿元,归母净利16.1、18.7、20.7亿元,EPS分别为1.34、1.56、1.72元,对应PE15.5、13.3、12.0倍。给予公司2019年18倍目标PE,维持目标价24.12元,维持“增持”评级。 风险提示橡胶等重要原材料价格波动影响毛利水平;新订单落地不达预期;竞争格局变化,海外轮胎巨头外部打压,价格战影响公司盈利情况。

事件概述 公司发布11月产销快报:公司单月汽车批发总销量17.6万辆,同比增长12.6%,环比增长7.5%,自2018年5月开始连续18个月同比下滑,本月首次实现同比正增长。其中,长安自主(包含重庆、河北、合肥工厂)单月销量8.9万辆,同比增长24.6%;长安福特单月销量1.9万辆,同比减少23.1%;长安马自达单月销量1.3万辆,同比增长12.6%;其他单位单月销量5.6万辆,同比增长12.7%。公司2019年1-11月汽车累计销量156.6万辆,同比减少18.7%。 分析判断 长安自主:新产品驱动自主趋势上行,量价双收 长安自主2019年11月批发销量延续上月趋势,同环比双升,同比增长24.6%,环比增长10.4%,增速大幅领先行业(同期乘用车行业批发销量同比下滑4.7%,零售销量同比下滑约4.2%)。长安自主新一轮产品周期爆发,驱动品牌向上,量价双收: 1)长安自主通过第三次创业创新战略发布重磅新车型CS75Plus,该车型于2019年9月成都车展上市,终端定价合理(10.69-15.49万元),在动力总成方面搭载自主研发的蓝鲸动力系统,未来蓝鲸将渗透更多自主产品,单车降本预期可待。2019年10月CS75系列(包含Plus车型)销量2.5万辆,预计11月销量近2万辆;2019年11月合肥工厂销量2.5万辆,同比增长303.5%,环比增长1.7%,主要由CS75Plus驱动增长,该车型成为自主爆款的同时,摘得公司单品销量冠军,预计2019年全年为长安自主贡献7-8万辆增量,量价双收,驱动自主2019Q4盈利进一步改善。 2)长安自主其他畅销车型发挥稳定,2019年10月轿车产品逸动销量1.0万辆,SUV产品CS35、CS55销量分别为1.0、0.9万辆。SUV及中高端产品销量占比提升,长安自主产品结构优化,有利于品牌面对竞争良性发展。 长安福特:环比情况改善,静待林肯国产化长安福特2019年11月批发销量同比减少23.1%(较10月下滑略有收窄),环比增长2.4%,终端库存合理,底部蓄力过程中环比情况改善;反弹预期看2019Q4-2020Q1“福特本部+林肯”产品双向发力: 1)福特本部全新福克斯Active、新锐界ST/ST-Line和全新金牛座于2019H2上市,车型定价合理、配置丰富;2019年11月广州车展福特品牌重点SUV车型翼虎换代上市改名锐际,终端反响较好,未来月销量目标万辆以上。 2)林肯品牌实现国产,驱动长安福特产品结构高端化。首款国产林肯SUV预计将于2020Q1上市,2020H2年将继续推出两款国产新车,据测算,国产林肯2020年预计为长安福特贡献6-8万辆销量增量。投资建议随着汽车消费刺激政策逐步落地,行业有望在2019Q4开启周期性复苏;公司战略聚焦两大核心资产(自主+长安福特),长安自主新产品周期发力,驱动公司18个月来首次实现销量同比正增长,2020Q1长安福特产品周期蓄力,公司业绩逐季修复。 盈利预测维持不变:预计公司2019-2021年归母净利分别为3.4/35.5/60.7亿元,同比下滑49.7%/增长938.5%/增长70.7%;EPS分别为0.07/0.74/1.26元,对应PE115.9/11.2/6.5倍;每股净资产分别为9.65/10.39/11.65元,对应PB0.86/0.79/0.71倍。鉴于公司目前PB估值仍处于历史低位,继续给予公司2019年1.2倍PB,目标价11.58元,维持“买入”评级。 风险提示 车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期;公司降本控费效果不达预期;长安福特战略调整效果不达预期。

哈弗:H6环比表现稳健,整体产品结构优化 哈弗品牌11月批发销量同比减少21.6%(10月同比增长1.7%),产品分化,整体结构优化:1)部分老产品竞争力削弱,哈弗H1、H2、H4、H5、H7、H8单月销量同比减少1.7万辆。2)主力车型H6表现稳健,单月销量4.2万辆,环比增长2.6%,彰显集团销量冠军风采。3)新车系M系列和F系列仍然贡献增量,其中M6销量1.6万辆,同比增长12.7%;F7销量1.4万辆,同比增长131.0%;F5销量2,470辆,同比下滑60.6%,主要是因为F7上市后销量被分流。我们认为,哈弗品牌低价位车型销量占比降低,高价位车型M6、F7销量占比提升,产品结构优化的过程中,平均单车盈利能力有望向上。 WEY:总体销量企稳,经营情况改善 WEY品牌11月销量环比增长0.8%,经营情况逐步改善。分车型来看:1)老车型VV5和VV7分别实现销量3,083辆、2,060辆,同比减少24.3%、1.1%,但环比增长0.4%、2.0%,销量企稳;2)次新车型VV6实现销量5,307辆,同比增长6.1%,环比增长0.6%,继续保持微增趋势。 新能源汽车&皮卡:欧拉销量承压,长城炮爬坡上量 1)新能源汽车欧拉品牌11月销量同比增长115.9%,环比增长26.9%,较过渡期末4,000-5,000辆的月销量下滑较多。根据中汽协数据,新能源乘用车销量在7-10月连续4个月同比下滑,过渡期后销量短期承压。公司电动化转型态度坚决,欧拉、光束、御捷多条线布局,欧拉第三款基于专用平台开发的车型R2即将上市,静待补贴退坡消化后需求转暖。2)皮卡长城炮上市两月,销量持续爬坡。长城炮10-11月销量分别为5,020、6,259辆。长城炮将陆续在全球市场全面上市,与国际主流皮卡品牌展开正面竞争;长期来看,长城炮将进一步助力长城皮卡达成“1-2-3”战略,在保持国内、出口销量第一的同时,力争于2020年实现年销量突破20万辆,2025年全球累计销量突破300万辆的目标。 三季度盈利大幅改善,看好中长期业绩弹性 公司2019Q3实现归母净利润14.0亿元,较Q1/Q2的7.7/7.4亿元环比明显改善,主要是因为毛利率明显回升,2019Q3公司毛利率18.49%,环比Q2提升4.93pct,同比提升4.84pct,原因:1)Q2国五去库存较彻底,Q3排放升级至国六后产品终端折扣收窄,给经销商的返利减少;2)前期坚持降本的效果逐步显现。考虑到:1)公司平台化战略正在稳步推进,2020年首款车型量产,提振销量的同时降本增效更加明显;2)SUV、皮卡和新能源汽车多点位布局,各板块中长期看点较多;3)零部件业务整合,规模效应有望进一步提升,我们看好公司中长期的业绩弹性。 投资建议 维持公司2019-21年归母净利润43.1/58.4/72.5亿元的盈利预测不变,对应EPS为0.47/0.64/0.79元,当前股价对应的PE为18.9/14.0/11.3倍,公司目前处于盈利低点,参考公司过去5年PB水平维持公司2.3倍PB估值,对应目标价12.97元,维持“买入”评级。 风险提示 乘用车板块销量低于预期;自主品牌SUV市占率下滑;新能源车销量低于预期。

自主:上汽乘用车表现稳定,通用五菱销量波动 1)上汽乘用车自2019年7月起批发销量持续正增长,11月维持同环比双升,同比增长0.8%,环比增长5.0%;2019年11月乘用车行业批发销量同比减少5%,零售销量同比减少3%,上汽乘用车表现优于行业,销量逐月稳步上升,主要受益于产品组合发力:主力SUV车型荣威RX5推出改装增配Max版本,预计11月销量近2万辆;轿车车型荣威i5满足2B需求,城市出租用车更新替换驱动销量增长,预计11月销量超1万辆。 2)上汽通用五菱销量波动。2019年11月销量同比减少11.1%(10月同比减少6.7%),环比增长6.7%,未来宝骏系列产品仍有向上空间:宝骏系列新产品RM-5、RS3、RS5、RC-6于10月销量分别为0.8、0.4、0.2、0.3万辆,总计1.8万辆新车型销售为上汽通用五菱销量复苏添砖加瓦。 合资:上汽大众增速转正,上汽通用底部蓄力 1)上汽大众2019年11月销量同比增长4.3%,环比增长22.8%,销量增速如期转正,实现本年首次单月正增长,主要得益于:品牌产品结构合理,SUV、轿车双双发力。SUV车型及销量占比提升(途观、途岳、途铠、途昂11月销量分别为2.1、1.5、0.8、0.8万辆,大众四款SUV车型总计贡献5.2万辆销量,占上汽大众总销量的25.5%);畅销轿车车型朗逸(含EV版本)11月销量5.2万辆,同比增长12.2%,环比增长27.4%。中长期重点关注上汽大众新能源车型渗透率提升以及豪华品牌奥迪注入:2019年三款新能源车型(途观PHEV/帕萨特PHEV/朗逸EV)上市,贡献销量增量的同时,缓解品牌双积分压力;奥迪合资公司预期注入,驱动单车均价、利润趋势上行。 2)上汽通用2019年11月销量同比减少34.0%,环比减少12.8%。中高端合资品牌别克&雪佛兰被高性价比日系品牌抢占部分市场,唯独MPV商务车型别克GL8产品稀缺,竞争优势明显,11月销量1.3万辆,同比增长38.9%;未来上汽通用重点关注二线豪华品牌凯迪拉克车型及销量同步增长,驱动产品结构优化。 上汽通用仍处于底部蓄力阶段,静待行业复苏,驱动销量修复。 投资建议 汽车消费刺激政策逐步落地,行业有望开启周期性复苏;公司作为乘用车龙头,自主已实现持续性增长,合资部分品牌有待修复,在合资整体销量回升过程中,公司有望发挥规模效应,业绩逐季修复。我们维持盈利预测:预计公司2019至2021年归母净利分别为312/360/389亿元,同比下滑13%/增长15%/增长8%;EPS分别为2.67/3.08/3.33元,对应PE 8.5/7.4/6.8倍。给予乘用车龙头2019年10倍PE,维持目标价26.7元,维持“增持”评级。 风险提示 车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期;汽车消费刺激政策效果不达预期。

长安新能源出表,现阶段预计为上市公司财务减负 截至2019年12月3日,四家投资机构向上海联合产权交易所递交了投资意向登记材料,计划投资人民币28.40亿元,其中1.03亿用于认缴注册资本,剩余部分计入资本公积;结构上,南京润科与长新基金出资额(注册资本)均为0.36亿元,两江基金出资额0.27亿元,南方工业基金出资额363万元。增资扩股计划完成后,长安汽车持有长安新能源比例降至48.85%,其余四家按照降序比例分别为17.97%、17.97%、13.30%、1.80%。我们认为,就目前阶段而言,长安新能源出表对于长安汽车在财务方面有减负作用,2018-2019年长安新能源营收分别为0.70、9.34亿元,净利润分别为-2.27、-1.97亿元;同时,长安新能源分拆之后将继续为长安汽车提供技术专利支持,更好地形成协同效应。 长安新能源分拆后保持竞争优势,且机制更加灵活 1)技术优势:根据中资资产评估报告显示,12月2日,纳入本次评估范围内,长安新能源拥有136项发明专利、19项实用新型专利为在审状态。在三电方面,累计突破并掌握了整车集成、“大三电”、CAE分析、试验验证等核心技术384项,其中“大三电”技术85项,有效解决了核心技术“空心化”问题。 2)质量优势:新能源科技公司具有安全、便捷、智能的新能源产品领先优势,2008年起,相继量产开发了EV 、PHEV的整车产品,累计为用户提供了20余款电动汽车产品,覆盖微型、小型和紧凑型市场。 3)资源优势:作为上市公司长安汽车的关联公司(无论分拆前后),拥有长安汽车作为第一大股东带来的强大资源协同优势,在品牌、研发、采购、制造、物流、销售服务等方面,依托长安汽车的大平台,有利于长期发展,同时分拆后长安新能源运营管理机制更加灵活。 长安汽车两大品牌(自主+福特)开启复苏 1)长安自主2019年10月批发销量同环比双升,同比增长3.9%,环比增长8.0%;同期行业销量下滑6.0%。长安自主自8月起销量走势优于行业,主要受益于新产品表现亮眼,优化整体结构。第三次创业下首款重磅产品CS75 Plus于10月销量突破2万辆,终端定价合理(10.69-15.49万元),在动力总成、智能化等方面具备核心优势,预计该车型有望成为长安自主下一代爆款车型。同时,新一代产品配载长安自主研发的蓝鲸动力系统,配套比例上升后,有望进一步降低成本,提升自主品牌盈利能力。 2)长安福特处于底部蓄力阶段,反弹预期看2019年年末“福特本部+林肯”双向发力。2019年11月广州车展已发布翼虎换代车锐际;豪华品牌林肯国产化将于2019年底落地,首款国产林肯SUV将于12月上市,2020H2年将继续推出两款国产新车,据测算,国产林肯2020年预计为长安福特贡献6-8万辆销量增量。 投资建议 随着汽车消费刺激政策逐步落地,行业有望在低基数的2019Q4开启周期性复苏,公司聚焦两大核心资产(自主+长安福特),新车周期蓄势待发、量价齐升,同时长安新能源的分拆出表,在现阶段预计为上市公司实现财务减负,业绩逐步修复。盈利预测维持不变:预计公司2019-2021年归母净利分别为3.4/35.5/60.7亿元,同比下滑49.7%/增长938.5%/增长70.7%;EPS分别为0.07/0.74/1.26元,对应PE 120.4/11.6/6.8倍;每股净资产分别为9.65/10.39/11.65元,对应PB 0.89/0.83/0.74倍。鉴于公司目前PB估值仍处于历史低位,继续给予公司2019年1.2倍PB,目标价11.58元,维持“买入”评级。 风险提示 车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期;公司降本控费效果不达预期;长安福特战略调整效果不达预期。

事件概述公司发布 10月产销快报:公司单月汽车批发总销量 16.4万辆,同比减少 8.0%,环比增长 27.9%。其中,长安自主(包含重庆、河北、合肥工厂)单月销量 8.1万辆,同比增长 3.9%;长安福特单月销量 1.8万辆,同比减少 31.8%;长安马自达单月销量 1.3万辆,同比减少 16.5%;其他单位单月销量 5.2万辆,同比增长 14.2%。公司 2019年 1-10月汽车累计销量 139.0万辆,同比减少 21.5%。 分析判断自主品牌新产品再创新高,驱动盈利能力持续改善长安自主 2019年 10月批发销量同环比双升,同比增长 3.9%,环比增长 8.0%; 乘用车行业同期批发销量同比下滑约 6%,零售数据同比下滑约 3%,长安自主自 8月起销量走势优于行业,主要受益于从新产品表现亮眼,优化整体结构: ) 长安自主通过第三次创业创新战略发布重磅新车型 CS75lus,该车型于 2019年 9月成都车展上市,终端定价合理( 10.69-15.49万元),在动力总成、智能化等方面具备核心优势, 上市 19天预售订单破万。 2019年 9月 CS75(包含 Plus 车型)销量突破 2万辆,同比增长 34.8%; 2019年 10月合肥工厂销量 2.4万辆,同比增长 269.0%,环比增长 41.2%,主要由 CS75lus 驱动增长,预计该车型有望成为长安自主下一代爆款车型,月销稳定在万辆以上水平。 )长安自主其他畅销车型发挥稳定, 2019年 10月轿车产品逸动销量 1.0万辆, SUV 产品 CS35、 CS55销量分别为 1.0、 0.9万辆。产品周期叠加行业复苏,预计长安自主 2019年末同比增速有望进一步提升,规模修复驱动盈利持续改善。 长安福特继续底部蓄力, 静待林肯国产化长安福特 2019年 10月批发销量同比减少 31.8%,环比下滑2.1%,品牌仍处于底部蓄力阶段,反弹预期看 2019年年末“福特本部+林肯”双向发力: )福特本部全新福克斯 Active、新锐界 ST/ST-Line 和全新金牛座于 2019年 8月上市,车型定价合理、配置丰富;叠加 2019Q4重点 SUV 车型翼虎换代,车型月销量目标万辆以上。 )林肯品牌实现国产优化长安福特整体产品结构。首款国产林肯 SUV 将于 2019年底上市, 2020H2年将继续推出两款国产新车,据测算,国产林肯 2020年预计为长安福特贡献 6-8万辆销量增量。 投资建议随着汽车消费刺激政策逐步落地,行业有望在低基数的 2019Q4开启周期性复苏,公司聚焦两大核心资产(自主+长安福特),新车周期蓄势待发、量价齐升,业绩逐季修复。 盈利预测维持不变:预计公司 2019-2021年归母净利分别为 3.4/35.5/60.7亿元,同比下滑 49.7%/增长 938.5%/增长 70.7%; EPS 分别为0.07/0.74/1.26元,对应 PE 104.9/10.1/5.9倍;每股净资产分别为 9.65/10.39/11.65元,对应 PB 0.77/0.72/0.64倍。鉴于公司目前 PB 估值仍处于历史低位,继续给予公司 2019年1.2倍 PB,目标价 11.58元,维持“买入”评级。 风险提示车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期; 公司降本控费效果不达预期;长安福特战略调整效果不达预期。

自主品牌新产品再创新高,驱动盈利能力持续改善 长安自主2019年10月批发销量同环比双升,同比增长3.9%,环比增长8.0%;乘用车行业同期批发销量同比下滑约6%,零售数据同比下滑约3%,长安自主自8月起销量走势优于行业,主要受益于从新产品表现亮眼,优化整体结构:1)长安自主通过第三次创业创新战略发布重磅新车型CS75Plus,该车型于2019年9月成都车展上市,终端定价合理(10.69-15.49万元),在动力总成、智能化等方面具备核心优势,上市19天预售订单破万。2019年9月CS75(包含Plus车型)销量突破2万辆,同比增长34.8%;2019年10月合肥工厂销量2.4万辆,同比增长269.0%,环比增长41.2%,主要由CS75Plus驱动增长,预计该车型有望成为长安自主下一代爆款车型,月销稳定在万辆以上水平。2)长安自主其他畅销车型发挥稳定,2019年10月轿车产品逸动销量1.0万辆,SUV产品CS35、CS55销量分别为1.0、0.9万辆。产品周期叠加行业复苏,预计长安自主2019年末同比增速有望进一步提升,规模修复驱动盈利持续改善。 长安福特继续底部蓄力,静待林肯国产化 长安福特2019年10月批发销量同比减少31.8%,环比下滑12.1%,品牌仍处于底部蓄力阶段,反弹预期看2019年年末“福特本部+林肯”双向发力:1)福特本部全新福克斯Active、新锐界ST/ST-Line和全新金牛座于2019年8月上市,车型定价合理、配置丰富;叠加2019Q4重点SUV车型翼虎换代,车型月销量目标万辆以上。2)林肯品牌实现国产优化长安福特整体产品结构。首款国产林肯SUV将于2019年底上市,2020H2年将继续推出两款国产新车,据测算,国产林肯2020年预计为长安福特贡献6-8万辆销量增量。 投资建议 随着汽车消费刺激政策逐步落地,行业有望在低基数的2019Q4开启周期性复苏,公司聚焦两大核心资产(自主+长安福特),新车周期蓄势待发、量价齐升,业绩逐季修复。盈利预测维持不变:预计公司2019-2021年归母净利分别为3.4/35.5/60.7亿元,同比下滑49.7%/增长938.5%/增长70.7%;EPS分别为0.07/0.74/1.26元,对应PE104.9/10.1/5.9倍;每股净资产分别为9.65/10.39/11.65元,对应PB0.77/0.72/0.64倍。鉴于公司目前PB估值仍处于历史低位,继续给予公司2019年1.2倍PB,目标价11.58元,维持“买入”评级。 风险提示 车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期;公司降本控费效果不达预期;长安福特战略调整效果不达预期。

事件概述 公司发布三季报:2019Q1-Q3 实现营收 5853.4 亿元,同比下滑13.3%;归母净利 207.9 亿元,同比下滑 24.9%,扣非后归母净利 188.2 亿元,同比下滑 25.7%;加权平均净资产收益率8.65%,较上年减少 3.30pp。其中,2019Q3 实现营收 2090.5 亿元,同比下滑 0.4%,环比增长 18.7%;2019Q3 归母净利 70.3亿元,同比下滑 19.1%,环比增长 27.5%。 分析判断: Q3 业绩环比明显改善,投资收益增速反转报告期内,公司 2019Q3 业绩随销量修复,经营现金流转正: 1)2019Q1-Q3 公司累计批发销量 441.4 万辆,同比下滑 14.2%,主要受乘用车行业下行及国五升国六排放扰动影响,同期乘用车行业销量同比下滑 11.3%;2019Q3 公司批发销量 147.7 万辆,同比下滑 8.4%,但环比明显回升,环比增长 6.2%,叠加公司旗下多个品牌产品结构优化,驱动单季度营收环比大幅改善。 2)2019Q1-Q3 公司投资收益 205.0 亿元,同比下滑 15.5%,其中合资公司贡献 183.7 亿元,同比下滑 11.0%;2019Q3 公司投资收益 74.5 亿元,增速转正(同比增长 4.0%),其中合资公司贡献62.8 亿元,同比增长 4.5%。我们判断,投资收益单季度反转得益于上汽大众及上汽通用产品结构优化、平均单价上行,国五清库结束,终端折扣收窄,驱动制造公司单车盈利回升,销售公司成本下降。 3)2019Q1-Q3 公司经营现金流 254.9 亿元,较上年增加 548.3 亿 元,主要为公司之子公司上汽财务发放的客户贷款及垫款较去年同期减少所致。 自主品牌减亏,连续三月销量实现正增长报告期内,母公司 2019Q3 净利润 36.8 亿元,除去投资收益(49.5 亿元)后母公司亏损 12.7 亿元,主要为上汽乘用车业绩,较 2019Q2 环比减亏 5.3 亿元,主要受益于上汽自主连续三月销量同比实现正增长,7-9 月分别为 8.1%、2.1%、9.7%。自2019Q3 起上汽乘用车国六大批量生产,主力燃油及混动车型国六版于 8 月开始逐步进入终端,8 月荣威 RX5 系列(包含混动eRX5)、名爵 ZS、HS 批发销量分别为 1.2、0.7、0.8 万辆,预计“金九银十”消费旺季上汽自主主力车型国六版继续补货、批发放量,2019Q4 自主品牌有望进一步减亏。 合资品牌底部蓄力,静待行业修复1)上汽大众品牌产品结构合理,SUV 车型及销量占比提升(途观、途岳、途铠、途昂 9 月销量分别为 2.0、1.0、0.7、0.7万辆,大众四款 SUV 车型总计贡献 4.5 万辆销量,占上汽大众总销量的 25%);2019 年三款新能源车型(途观 PHEV/帕萨特PHEV/朗逸 BEV)上市,贡献销量增量的同时,缓解品牌双积分压力。中长期有奥迪合资公司预期注入,驱动单车均价、利润趋势上行。 2)上汽通用中高端合资品牌别克&雪佛兰被高性价比日系品牌抢占部分市场,唯独 MPV 商务车型别克 GL8 产品稀缺,竞争优势明显,9 月销量 1.5 万辆,同比增长 26.7%;上汽通用重点关注二线豪华品牌凯迪拉克车型及销量同步增长,驱动产品结构优化。 投资建议乘用车行业底部特征明显,叠加汽车消费刺激政策逐步落地,行业有望开启周期性复苏;公司作为乘用车龙头,销量回升过程中,规模效应突显,业绩逐季修复。我们维持盈利预测:预计公司 2019 至 2021 年归母净利分别为 312/360/389 亿元,同比下滑 13%/增长 15%/增长 8%;EPS 分别为 2.67/3.08/3.33元,对应 PE 8.7/7.6/7.0 倍。给予乘用车龙头 2019 年 10 倍PE,维持目标价 26.7 元,维持“增持”评级。 风险提示车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期;汽车消费刺激政策效果不达预期。

事件概述公司发布三季报: 2019Q1-Q3实现营收 1,221.8亿元,同比增长 1.5%;归母净利 22.5亿元,同比下滑 28.8%,扣非归母净利20.1亿元,同比下滑 28.0%;加权平均净资产收益率 6.03%,较上年减少 2.55pp。其中, 2019Q3实现营收 414.7亿元,同比下滑 1.9%,环比下滑 4.5%;归母净利 7.4亿元,同比下滑29.5%,环比增长 3.9%。 分析判断? 业绩符合预期,新车销售毛利率环比改善2019Q1-Q3公司新车销量实现逆市增长,同期乘用车行业累计批发销量同比下滑 11.3%,我们判断报告期内公司销量增速明显跑赢行业,主要受益于: 1)品牌结构继续优化。 2019H1公司在全国28个地区经营 840个网点(其中 776家 4S 店),覆盖品牌 50+; 顺应汽车消费升级趋势,公司加强豪华品牌布局(已有 230家豪华品牌 4S 店),品牌结构持续优化。 2) 龙头继续增加门店数量实现扩张。 2019Q1-Q3公司新建或收购门店 17家,关闭门店 10家,门店数量净增长 7家。同时,公司 2019Q3新车销售毛利率4.3%, 2019Q2仅 3.4%,单季度新车销售盈利能力环比改善明显,主要原因在于 2019Q2受国五清库影响,折扣力度大幅增加, 2019Q3开始影响逐渐减小,新车销售盈利逐步修复。 ? 售后维修服务稳定发展,衍生业务略有下滑1)维修保养:公司通过规范、高效、便捷、智能的新服务模式,进一步提升客户满意度, 2019Q1-Q3维修进场台次稳定增加,营收规模同比持续增长;同时为增加客户粘性,控制流失率并长期锁定客户回店,公司加大对客户的维护支出, 2019Q1-Q3维修保养毛利率较上年减少 1.57pp 至 34.3%。 2)佣金代理: 2019Q1-Q3营业成本规模增加;为平滑三次费改等因素对公司佣金收入带来的影响,公司开发的部分新业务仍处于加速拓展市场阶段,规模效应尚未体现, 2019Q1-Q3佣金业务毛利率较上年减少 0.46pp 至 77.3%。 3)融资租赁:整体资金环境持续趋紧,资金成本同比增加;为降低潜在风险,公司对生息资产规模进行控制,叠加市场竞争加剧, 2019Q1-Q3融资租赁收入同比下滑8.8%,毛利率较上年减少 8.56pp 至 65.3%。 ? 现金流持续改善,资产负债结构优化2019Q1-Q3主要经营财务数据持续改善: 1)报告期公司经营性现金流净额为-49.5亿元, 同比增长 50.6%,较 2019H1的-72.6亿元继续改善。 2)报告期公司资产负债率为 65.7%,较2018年全年减少 1.66pp,精细化运营管理下,公司资产负债华西证券版权所有发送给东方财富信息股份有限公司.研报接 结构优化,经营风险降低。 投资建议2019H2国五清库利空出尽,乘用车行业在基数效应下有望复苏,销量同比预计于 2019Q4转正,终端折扣力度收窄,驱动公司新车销售盈利能力修复,新车毛利率改善;售后服务同步稳定增长,衍生业务调整结构。 我们维持盈利预测: 预计公司2019-2021年归母净利分别为 28.8、 40.1、 46.9亿元, EPS 分别为 0.35、 0.49、 0.57元,对应 PE 为 10.9、 7.9、 6.7倍。公司为汽车服务板块经销商龙头,业绩较为稳定,给予公司 2019年 12倍 PE, 维持目标价 4.2元, 维持“增持”评级。 风险提示乘用车行业继续下行风险;融资成本上升导致的经营风险;行业复苏力度较弱,新车销售毛利改善不及预期;融资租赁不良率提升风险。

事件概述 公司发布三季报:2019Q1-Q3 实现营收 125.1 亿元,同比增长13.3%;归母净利 12.1 亿元,同比增长 37.4%,扣非归母净利11.2 亿元,同比增长 30.3%;加权平均净资产收益率 11.8%,较上年上升 2.3pp。其中,2019Q3 实现营收 42.0 亿元,同比增长 10.4%,环比下滑 1.8%;归母净利 4.9 亿元,同比增长35.8%,环比增长 11.1%。 分析判断业绩高速增长,成本优势显著2019 年公司单季度营收及归母净利始终保持逆市增长;2019Q1-Q3 乘用车行业累计批发销量同比下滑 11.3%,公司2019Q1、Q2、Q3 营收同比增速分别为 14.9%、14.6%、10.4%,归母净利同比增速分别为 26.9%、47.2%、35.8%。我们判断,公司业绩高速增长主要受益于:1)客户拓展进程顺利,新订单驱动营收增长。公司积极开拓销售市场,提升产品质量,实现 2019Q3 轮胎产品销量 1,470.5 万条,同比增长 10.9%。 2)原材料价格优势保证高毛利率。2019Q1-Q3 公司毛利率26.0%,2019Q3 更是高达 27.5%,远超行业平均水平,说明公司在橡胶等重要原材料供应上具备较强议价能力,2019Q3 天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布五项主要原材料总体价格同比下降 7.7%。 3)三项费率严格管控保证高净利率。2019Q1-Q3 公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为 6.0%、3.0%、4.2%,三项费率保持往年水平,精细化管理提升运营效率,报告期内公司净利率上升 1.7pp 至 9.7%。 配套拉动零售,驱动成长逻辑轮胎业务主要分为配套(前装)和零售(后市场)两个市场,公司遵循配套拉动零售的模式,实现双向发力:1)配套市场方面,公司通过完善产品系列,升级产品性能,优化产品结构,不断提升产品档次,2019H1 成功配套一汽大众捷达主胎、长安福特福睿斯两款主胎、雷诺电动车主胎和一汽红旗L5 国宾车民用版缺气保用轮胎等。在成功进入合资车企供应链后,公司有望继续渗透更多产品,开拓更多优质车企客户。 2)零售市场方面,替换需求源于配套,配套市场实现突破后,公司零售市场长期增长可期;同时,公司升级零售市场营销战略,深耕细分产品、空白区域开发以及渠道下沉,2019H1 海内外轮胎零售销量均实现 10%以上增长。 投资建议稀缺的轮胎行业核心成长标的。在竞争格局相对稳定的全球轮胎行业,公司是国内前装配套领域率先渗透合资车企供应链体系的轮胎供应商,掌握两大核心竞争力:①客户结构优质;②成本优势显著;零售市场依托保有量稳步增长,公司配套拉动零售,长期来看替换需求驱动零售增长。盈利预测:预计公司2019-2021 年实现营收 176.2、207.5、232.2 亿元,归母净利16.1、18.7、20.7 亿元,EPS 分别为 1.34、1.56、1.72 元,对应 PE 15.7、13.5、12.2 倍。参考申万轮胎指数 850361.SI,目前轮胎行业动态 PE 估值为 19.4 倍,给予公司 2019 年 18 倍目标 PE,对应目标价 24.12 元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示橡胶等重要原材料价格波动影响毛利水平;新订单落地不达预期;竞争格局变化,海外轮胎巨头外部打压,价格战影响公司盈利情况。

事件概述公司发布三季报: 2019Q1-Q3实现营收 125.1亿元, 同比增长13.3%; 归母净利 12.1亿元, 同比增长 37.4%, 扣非归母净利11.2亿元, 同比增长 30.3%; 加权平均净资产收益率 11.8%,较上年上升 2.3pp。 其中, 2019Q3实现营收 42.0亿元, 同比增长 10.4%, 环比下滑 1.8%; 归母净利 4.9亿元, 同比增长35.8%,环比增长 11.1%。 分析判断? 业绩高速增长, 成本优势显著2019年公司单季度营收及归母净利始终保持逆市增长; 2019Q1-Q3乘用车行业累计批发销量同比下滑 11.3%, 公司2019Q1、 Q2、 Q3营收同比增速分别为 14.9%、 14.6%、 10.4%,归母净利同比增速分别为 26.9%、 47.2%、 35.8%。 我们判断,公司业绩高速增长主要受益于: 1) 客户拓展进程顺利, 新订单驱动营收增长。 公司积极开拓销售市场,提升产品质量,实现 2019Q3轮胎产品销量 1,470.5万条, 同比增长 10.9%。 2) 原材料价格优势保证高毛利率。 2019Q1-Q3公司毛利率26.0%, 2019Q3更是高达 27.5%, 远超行业平均水平, 说明公司在橡胶等重要原材料供应上具备较强议价能力, 2019Q3天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布五项主要原材料总体价格同比下降 7.7%。 3) 三项费率严格管控保证高净利率。 2019Q1-Q3公司销售费用率、 管理费用率、 研发费用率分别为 6.0%、 3.0%、 4.2%, 三项费率保持往年水平, 精细化管理提升运营效率, 报告期内公司净利率上升 1.7pp 至 9.7%。 ? 配套拉动零售, 驱动成长逻辑轮胎业务主要分为配套( 前装) 和零售( 后市场) 两个市场, 公司遵循配套拉动零售的模式, 实现双向发力: 1) 配套市场方面,公司通过完善产品系列,升级产品性能,优化产品结构,不断提升产品档次, 2019H1成功配套一汽大众捷达主胎、 长安福特福睿斯两款主胎、雷诺电动车主胎和一汽红旗L5国宾车民用版缺气保用轮胎等。 在成功进入合资车企供应链后, 公司有望继续渗透更多产品, 开拓更多优质车企客户。 2) 零售市场方面, 替换需求源于配套, 配套市场实现突破后,公司零售市场长期增长可期; 同时, 公司升级零售市场营销战略, 深耕细分产品、空白区域开发以及渠道下沉, 2019H1海内外轮胎零售销量均实现 10%以上增长。 投资建议稀缺的轮胎行业核心成长标的。 在竞争格局相对稳定的全球轮胎行业, 公司是国内前装配套领域率先渗透合资车企供应链体系的轮胎供应商, 掌握两大核心竞争力: ①客户结构优质; ②成本优势显著; 零售市场依托保有量稳步增长, 公司配套拉动零售, 长期来看替换需求驱动零售增长。 盈利预测: 预计公司2019-2021年实现营收 176.2、 207.5、 232.2亿元, 归母净利16.1、 18.7、 20.7亿元, EPS 分别为 1.34、 1.56、 1.72元, 对应 PE 15.7、 13.5、 12.2倍。 参考申万轮胎指数 850361.SI,目前轮胎行业动态 PE 估值为 19.4倍, 给予公司 2019年 18倍目标 PE, 对应目标价 24.12元, 首次覆盖给予“增持” 评级。 风险提示橡胶等重要原材料价格波动影响毛利水平; 新订单落地不达预期; 竞争格局变化, 海外轮胎巨头外部打压, 价格战影响公司盈利情况。

事件概述公司发布三季报:2019Q1-Q3实现营收 458.1亿元,同比增长16.2%;归母净利 7.0亿元,同比下滑 33.6%,扣非归母净利8.1亿元,同比增长 15.7%;加权平均净资产收益率 5.5%,较上年减少 2.3pp。其中,2019Q3实现营收 149.8亿元,同比下滑 10.8%,环比下滑 2.7%;2019Q3归母净利 1.9亿元,同比下滑 20.4%,环比下滑 20.3%;2019Q3扣非净利 2.4亿元,同比下滑 2.5%,环比下滑 14.1%。 分析判断? 营收、扣非归母净利稳步增长,全球化运营优势体现报告期内,中国车市存在一定程度下滑,2019Q1-Q3乘用车行业累计销量同比下滑 11.3%,但公司得益于客户结构全球化分布,受中国车市影响减小,公司核心经营财务数据逆市增长:1)2019Q1-Q3公司营收同比增长 16.2%,随着均胜安全整合工作的持续推进、全球采购体系的不断完善、供应链管理的优化、人员结构的逐渐合理化、产能利用率不断地提高,驱动毛利率同比增长 1.35%。2)2019Q1-Q3扣非归母净利同比增长 15.7%,主要受益于公司业务持续发展以及均胜安全整合工作的持续推进使得业绩稳步增长;同期归母净利同比下滑 33.6%,主要原因在于2018H1公司完成对高田公司优质资产的收购,期间确认了部分非经常性收益,而本期无该类非经常性收益所致。3)报告期经营性现金流 19.4亿元,同比增长 42.4%,源于公司在业务发展的同时,积极加强对营运资金的管理。4)业务结构来看,2019Q3汽车电子和功能件总成毛利率环比略有提升,汽车安全系统业务受全球车市波动及通用北美罢工影响毛利率环比略有下滑;利空出尽后,汽车安全毛利率预计于 2019Q4回升。 ? 汽车安全系统锦上添花,引领产业发展方向公司在核心业务汽车安全系统(包括被动及主动)领域具备极强竞争优势。报告期内,公司凭借主动反馈触觉数字化 3D 开关技术荣获“2020年汽车新闻 PACE 奖”、凭借电动安全带和三区感应智能方向盘荣获“2019铃轩奖车身类零部件、智能网联类零部件年度贡献奖”,并荣获由中国汽车工业协会颁发的安全带专业委员会“最佳合作奖”,继续引领汽车安全产业的发展方向。 ? 新能源电子产品落地,加大车联网、自动驾驶投入1)新能源电子领域产品落地:公司为德系豪华品牌定制开发的高压快充系统进入量产阶段,该系统仅需 15分钟即可充入可供车辆行驶 400公里的电量;未来该产品也将在国内市场进行推楷体广,弥补电动车充电慢的短板。2)车联网方面技术升级:公司在 2018年推出基于 5G 技术的 V2X 车载模组和系统,目前已实现量产配套,2019年积极推进该系统的集成、测试,进一步实现高清定位,支持多种模式交互和上层安全协议标准。3)自动驾驶绑定科技巨头:2019年 9月法兰克福车展上,公司展示与微软合作打造的面向自动驾驶的智能、安全一体化座舱系统,搭载面向智能驾驶的虚拟助手,为未来出行创造价值。 投资建议全球被动安全龙头整合持续进行,业绩逐步释放。均胜安全进一步整合优质资产,通过供应链体系、管理、人员结构、产能等方面实现全面升级,该业务业绩稳步增长;而汽车电子方面,公司紧紧抓住汽车产业“新四化”的趋势,稳步推进各项业务的发展,为公司长期业绩增速提供弹性。盈利预测:预计2019-2021实现营收 610.7、661.5、701.8亿元,归母净利11.3、14.8、18.2亿元,EPS 分别为 0.87、1. 14、1.40元,对应 PE 分别为 18.0、13.8、11.2倍。参考申万汽车零部件 II(801093)板块目前动态 PE 估值 16.7倍,鉴于公司业绩逆市增长,给予公司 2019年 20倍目标 PE,目标价 17.4元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示全球车市波动影响公司主营业务;均胜安全资产整合进程不达预期;汽车电子方面新技术研发进程不达预期;汽车电子方面客户配套及量产规模不达预期。