公司是玉米种业领军企业,有望胜出为行业垄断寡头。2012 年公司销售额位居国内种业第4 位,净利润位居国内种业第1 位。当前国内种业市场空间巨大而高度分散,2014 年两杂种子有望形成新一轮大挤压,预计种子行业洗牌在即,有望为公司进行行业整合带来良机。 母公司13/14 销售季进入高速增长期,登海605 销量预计增长30-40%。登海606 去年大田整体表现出色,在众多上市品种中综合实力突出。随着推广已久的郑单958 和浚单20 逐渐步入衰退期,形势有利于登海605 推广,未来最大推广面积有望达到1200-1400 万亩。 先玉335 推广未触及瓶颈,销量预计仍将平稳增长。子公司登海先锋的先玉335 尽管在黄淮海部分地区抗性削弱,但瑕不掩瑜不影响推广,新的里程碑式品种的缺失令先玉335 的市场地位短期内难以被撼动。 良玉系列积极开拓北方市场,13/14 销售季推广面积预计增长30%。去年以来东北市场出现两极分化趋势,同质化品种库存积压严重;以良玉系列为代表的异质化品种销售旺盛。作为先玉335 区域内最强劲的对手,子公司登海良玉的良玉系列今年大田表现不错,预计新销售季将有不俗表现。 优秀储备品种三年内大量上市,业绩持续高速增长或有保障。预计未来3 年母公司储备品种或有14 个,子公司储备品种或有15 个,有望保障公司未来3 年的业绩增长需求。同时公司育种思路沿着早熟、耐密、高产、脱水快等方向发展,更加贴近于农民的实际需求,有更大概率涌现出新的大品种,有望进一步提升公司估值。 财务与估值 预计公司2013-2015 年每股收益为0.97、1.29、1.67 元,综合考虑公司行业龙头地位及未来大量潜在品种,参照2014 年调整后可比公司平均估值26倍,给予20%溢价,对应目标价40.2 元,首次给予公司“买入”评级。 风险提示 先玉335 销售低于预期、重大自然灾害、政府打击套牌效果不达预期

公司3季度农牧业务有所改善。公司披露的2013年3季报显示,公司今年前3季度实现营业收入580.26亿元,同比下降8.69%,归属净利润13.91亿元,同比下滑5.58%,EPS0.8元。3季度的业绩增速相比中报有所回升。其中,2季度单季的营业收入和净利润分别为199.16亿元和5.43亿元,同比分别增长0.6%和13.81%。我们估算,在前3季度的净利润中,民生银行的股权投资贡献净利润11.75亿元,约占归属净利润的84%,低于中报的95%。从中不难看出,公司第3季度的农牧业务有明显改善。 3季度农牧业务业绩改善的驱动因素分析。(1)3季度畜禽价格出现明显回升,从而带来养殖业务基本面的改善,其中生猪价格环比2季度上涨15%,而毛鸡价格在H7N9疫情冲击减缓后也出现了8%的恢复幅度;(2)畜禽价格的恢复带动了下游养殖户盈利水平的改善,生猪的高存栏和家禽存栏的回升等多因素共同驱动饲料销售形势环比好转,这在行业产量监测指标中已经得到充分印证;(3)去年3季度海外热炒干旱天气和减产,导致玉米和豆粕等原材料成本压力上涨明显。而今年整个粮食供给较为宽松,从而使得3季度的成本压力同比明显减缓。 我们认为由于去年4季度单季度业绩基数较低,全年业绩同比增速有望由负转正。虽然近期畜禽价格在经历过3季度的明显上涨后出现走软甚至略有回调的态势,但是回调幅度并不深。随着季节性旺季需求在11月和12月的反弹(由于受到供给端的压力,我们认为是温和反弹,幅度不会太大),预计基本面明显回调的可能性不大。同时由于去年4季度单季度业绩基数较低,因此我们判断今年累计业绩同比增速在4季度有望迎来负转正。 财务与估值 我们预计公司2013-2015 年每股收益分别为1.06、1.60、1.62元。参考可比公司的估值水平,给予目标价14.32元,分别对应农牧业务和银行股权投资收益2014年15倍PE和5.77倍PE的估值,维持公司增持评级。 风险提示 玉米豆粕等原材料价格风险;畜禽养殖疫病风险。

事件 公司披露2013年3季报,当期营业收入13820.97百万元,同比增长14.91%,归属净利润352.15百万元,同比下滑14.97%,EPS0.36元。其中3季度单季度营业收入6608.21百万元,同比增长15.52%,净利润215.76百万元,同比下滑12.51%。 投资要点 3季度业绩趋势相比上半年有所改善。在极端低温多雨天气和水产养殖疫病的冲击之下,公司今年上半年的业绩表现欠佳,归属净利润同比下滑18.61%,股价反映也较为充分。进入3季度以来,特别是8月份和9月份,公司水产饲料销售出现了一定的改善趋势。相比全行业水产饲料前3季度销量同比下滑37%的情况,公司销售改善趋势明显优于行业平均水平。 与2季度的情况类似,公司前3季度利润增速大幅低于收入增速的原因在于毛利率的下降和期间费用率的上升。(1)水产饲料(特别是虾料)销量占比的下降,鱼粉等原材料成本的上升以及销售萎靡带来单位摊销费用的提升等因素使得公司综合毛利率从去年同期的10.17%下降至当期的9.03%;(2)在行业低迷的情况下,期间费用的刚性增长使得费用率明显上升,管理费用率从去年同期的2.87%攀升至3.21%。 今年业绩趋势基本定调,关注点将切换至对明年的业绩预期。由于2、3季度是公司水产饲料传统销售旺季,因此预计今年全年的业绩趋势基本定调。影响公司未来股价的走势因素将逐渐切换到对于公司明年业绩趋势的预期。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.47元、0.64元和0.82元(增发摊薄前)。根据公司历史及可比公司平均估值水平,我们给予公司目标价14.72元,对应2014年23倍PE,维持“买入”的投资评级。 风险提示: 财务投资者减持压力;如果爆发养殖疫病,可能对销售产生负面影响。

投资要点 公司中期业绩同比下滑。公司披露的2013年中报显示,公司今年上半年实现营业收入309.1亿元,同比下降13.82%,归属净利润8.49亿元,同比下滑14.86%,EPS0.49元。其中,2季度单季的营业收入和净利润分别为163.98亿元和3.86亿元,同比分别下滑11.84%和12.41%。我们估算,在上半年的净利润中,民生银行的股权投资收益约占95%。 H7N9流感疫情使2季度业绩承受较大压力。今年3月底4月初的H7N9流感疫情发生以后,国内禽肉消费需求大幅萎缩,禽业产业遭受重创。由于公司的农牧业务与禽产业链相关度较大,因此公司2季度的业务经营在本次疫情事件中承受较大的压力:(1)公司上半年销售各类饲料产品691.90万吨,同比下降15.79%,饲料整体毛利润为13.25亿元,同比下降10.92%;(2)畜禽养殖上半年毛利润为-1684万元,同比下滑118.84%;(3)屠宰及肉制品毛利润3.1亿元,同比增长58.2%。 下半年业绩同比增速有望回升。从同比来看,去年公司业绩的季节分布为前高后低。从环比趋势来看,由于受到“速生鸡”事件和H7N9流感疫情的影响,公司今年上半年的农牧业务均遭受较大冲击。后续随着事件的平息和禽肉消费需求的逐渐恢复,公司农牧业务的基本面在下半年有望逐渐得到改善。因此,综合同比和环比两个趋势,我们认为公司下半年的业绩同比增速较有可能得以回升。至于基本面改善的程度则有待后续进一步跟踪。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.06、1.60、1.62元。参考可比公司的估值水平,给予目标价14.32元,分别对应农牧业务和银行股权投资收益2014年15倍PE和5.77倍PE的估值,维持公司增持评级。 风险提示 玉米豆粕等原材料价格风险;畜禽养殖疫病风险。

事件:公司披露2013年中报,当期营业收入7212.76百万元,同比增长14.35%,归属净利润136.39百万元,同比下降18.6%,EPS0.14元,低于我们和市场预期。其中2季度单季度营业收入4411.14百万元,同比增长3.46%,净利润131.67百万元,同比下降19.74%。 投资要点 上半年低温多雨的天气是销售收入低于预期的重要原因之一。今年上半年(特别是2季度),华南地区出现了极端的低温多雨天气。由于公司下游养殖客户大部分是露天水体养殖,低温多雨的天气导致鱼虾摄食量减少,水体质量稳定性差,疫病高发和存活率低。此外,“速生鸡”和“H7N9”流感事件又对禽饲料带来重创。消费端的低迷又不利于水产品涨价,养殖户盈利提升遇阻。上述这些因素均不利于饲料业务的开展。据统计,今年上半年水产饲料行业整体产销量同比下滑36%。在此环境中,公司的饲料业务也难以独善其身,当期销量为199万吨,同比增长7.8%,低于市场预期。 利润增速大幅低于收入增速的原因在于毛利率的下降和期间费用率的上升。(1)上半年由于鱼粉等原材料成本的提升以及销售萎靡带来单位摊销费用的提升使得饲料业务毛利率从去年同期的8.94%下降至当期的8.35%;(2)在行业低迷的情况下,期间费用的刚性增长使得费用率明显上升,销售费用率和管理费用率分别从去年同期的2.57%和3.25%攀升至2.91%和3.74%。 预计3季度业绩的同比增速有望明显回升。(1)从同比来看,由于去年行业景气度呈现前高后低的情况,因此下半年的同比基数压力比上半年有所减轻;(2)从环比趋势来看,进入8月份以来,行业基本面和公司销售均有所改善,后续改善到何种程度则有待进一步跟踪。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.47元、0.64元和0.82元(增发摊薄前)。根据公司历史及可比公司平均估值水平,我们给予公司目标价14.72元,对应2014年23倍PE,维持公司“买入”的投资评级。 风险提示 财务投资者减持压力;如果爆发养殖疫病,可能对销售产生负面影响。

投资要点 公司1季度业绩同比有所下滑。公司此前公布的2013年1季报显示,公司今年1季度实现净利润462.53百万元,同比下滑16.81%,其中民生银行股权投资收益约贡献388百万元,占了84%的盈利份额。 1季度出现经营困境的主要原因在于去年同期业绩高基数和今年年初“白羽肉鸡”舆情事件的影响。(1)受到2011年畜禽养殖业景气行情翘尾因素的影响,2012年的畜禽价格和饲料景气度基本呈现出前高后低的趋势,因此今年1季度对应的是去年全年业绩基数较高的一个季度。(2)年初以来,受“白羽肉鸡”舆情事件的影响,鸡肉终端消费明显下滑,鸡肉、毛鸡和鸡苗价格随之也出现不同程度的下跌,其中鸡苗价格一度跌至几毛钱的历史较低水平。根据我们的动态跟踪,截止到3季度末,国内的鸡肉消费仍没有恢复到舆情事件发生之前的水平。正是在这样一种行业背景下,公司1季度面临较大压力。 H7N9流感疫情或使2季度业绩阶段性承压。自3月底4月初的 H7N9流感疫情发生以来,国内禽肉消费需求大幅萎缩,禽业产业遭受重创。在“白羽肉鸡”舆情事件的影响还没完全散去的情况下,流感疫情的发生无疑是雪上加霜。根据目前疫情的发展态势和国内外疫情过后禽肉消费需求恢复的历史经验,我们认为国内禽业产业在2季度仍将承受较大压力。公司的禽料业务、禽肉制品业务以及种禽业务短期内仍将面临考验。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.06、1.60、1.62元。虽然禽业行业和公司在短期内仍面临一定的经营压力,但是从中期大周期的角度而言,我们认为从今年3季度开始,畜禽养殖行业有望进入新一轮景气周期,公司明年业绩有望出现大幅增长。因此,站在中期大周期的配置角度,参考可比公司的估值水平,给予目标价14.32元,分别对应农牧业务和银行股权投资收益2014年15倍PE和5.77倍PE的估值,维持公司增持评级。 风险提示 如果H7N9流感疫情不幸蔓延,则公司经营基本面有低于预期的风险。

投资要点 公司利润下滑,反映行业不景气。公司2012年实现营业收入15.83亿元,同比增长21.78%,归属母公司净利润3.03亿元,同比下滑61.8%,EPS为0.5元(转增前)。2013年1季度公司实现收入4亿,净利润5450万。同比下滑49%。公司同时发布中报业绩预告,预计归属净利润同比下滑65%-95%,对应二季度单季度归属净利润为-4400万-1200万,体现公司对于后市仍然比较悲观 2012年全年出栏猪共计148.9万头,受下半年猪价低迷影响,出栏进度放缓。2012年公司共出栏商品仔猪117万头,肉猪26.9万头,其中仔猪出栏量同比增长62.5%,生猪出栏与去年基本持平。由于猪价低迷,公司加大了仔猪留存育肥的比例,下半年出栏仔猪57.32万头,出栏节奏放缓。由于今年过年较晚,导致下半年商品猪出栏量低于去年同期。今年公司进行猪舍的升级改造,产能受到一定影响,预计今年猪出栏量在200万头以上,其中商品肉猪有望接近60万头。 生态猪出栏量低于预期,零售业务亏损。由于渠道拓展速度低于预期等原因,预计去年公司生态猪销售5000头-6000头(含赠送),低于预期。屠宰和鲜肉销售业务总计亏损约1750万。公司今年将改革经销商激励机制,加大大宗业务的开发力度。提高生鲜肉的销售量和屠宰业务开工率。 费用大幅上涨,未来费用压力凸显。由于公司进入品牌零售市场,相应的销售费用、管理费用和财务费用分别同比上升132%、73%和211%,三费比率由2011年的6.5%大幅提升至2012年的10.55%。一季度三费比率同比继续大幅提升。 财务与估值 考虑猪舍升级改造和渠道扩张慢于预期对出栏量的不利影响,预计公司2013-2015年全面摊薄EPS分别为0.6,1.63和1.27元(不考虑股本转增)。目前行业多陷于亏损,平均估值不具有参考价值,参考公司历史估值水平,给予目标价21元,对应2013年35XPE,维持公司“买入”评级。 风险提示:猪价持续低迷,重大疫情,

事件公司披露2013年一季报,当期营业收入2801.63百万元,同比增长37.06%,归属净利润4.72百万元,同比增长34.39%,EPS0.006元,符合我们和市场预期。 投资要点 预计公司今年业绩增长趋势为前低后高。在公司的毛利润构成中,水产饲料贡献约70%,畜禽料贡献约18%。一季度为公司水产饲料传统销售淡季,二季度和三季度才是决定全年业绩的关键所在。由于水产饲料去年的行情表现为前高后低,预计公司今年业绩增长趋势为前低后高。公司今年的增长压力较大部分集中于上半年,二季度的业绩表现较为关键。 最近水产品价格的明显上涨为公司二季度水产饲料业务奠定良好开局。禽流感疫情爆发以来,全国多个地区出现鱼虾等水产品销售量价齐升的局面。其中,中国虾价指数3月底以来累计上涨了47.47%。在5月份这一水产养殖产品集中投苗季节来临之前,水产品价格的上涨将有利于提高养殖户投苗养殖的积极性,推高水产养殖产品的存塘量和拉动饲料需求,从而为公司二季度水产饲料业务奠定良好开局。 禽流感疫情和公司服务营销模式的滚动复制扩张有望分别从自上而下和自下而上的两个维度驱动今年业绩保持高增长。(1)由于今年市场环境改善,海大在华南市场的竞争压力有望得到缓解;(2)公司在华中市场已经建立明显的竞争优势,该区域市场今年仍有望保持高速成长;(3)华东大区正式成立,有望成为公司新的一个业绩增长引擎。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.83元、1.13元和1.47元(增发摊薄前),若考虑股本转增摊薄则分别为0.64元、0.87元和1.13元。根据公司历史及可比公司平均估值水平,我们给予公司目标价22.1元(股本转增除权后为17元),对应2013年27倍PE,维持公司“买入”的投资评级。 风险提示 财务投资者短期减持压力;如果爆发养殖疫病,可能对销售产生负面影响。

事件 公司披露2012年年报,当年实现营业收入15451.45百万元,同比增长29.02%,归属净利润452.34百万元,同比增长31.45%,EPS0.60元,基本符合我们和市场预期。利润分配预案:向全体股东每10股派发现金红利1.5元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增3股。 投资要点 亮点一:“禽流感”疫情导致水产品涨价,2013年行业景气度和竞争环境有望明显优于2012年。2012年可以说是水产养殖行业的“小年”,水产品掉价和养殖疫病高发均对整个水产饲料行业造成较大的压力。随着近期水产品价格的超预期上涨,今年水产饲料的景气度有望明显提升。同时,在“大家都过得不错”的市场环境下,海大在华南市场的竞争压力有望得到缓解。 亮点二:华中市场逆境中保持高增长,未来高速增长仍可期待。公司2012年华中市场的营业收入逆境中大幅增长53.74%。目前在华中市场的竞争格局中,海大集团并没有遇到强势的本土企业,而公司在该区域的服务营销模式又明显领先于其他外来竞争对手,因此公司在华中市场已经建立明显的竞争优势,该区域市场未来仍有望保持高速成长。 亮点三:华东大区有望成为公司新的一个业绩增长引擎。公司在2012年底正式成立华东大区,这一片区域是我国最大的淡水鱼料市场之一,市场规模预计超过300万吨。公司前期已经在华东区积累一定的市场基础和业务经验,且市场份额增长空间很大。华东大区的成立和未来目标规划的明确,将有助于公司业务在该区域市场的后续发力,从而有望形成公司新的一个增长点。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.83元、1.13元和1.47元(增发摊薄前),若考虑股本转增摊薄则分别为0.64元、0.87元和1.13元。根据公司历史及可比公司平均估值水平,我们给予公司目标价22.1元(股本转增除权后为17元),对应2013年27倍PE,维持公司“买入”的投资评级。 风险提示 财务投资者短期减持压力;如果爆发养殖疫病,可能对销售产生负面影响。

投资要点. 一季报收入维持高增长,但利润增长低于预期。公司1季度实现营业收入29.16亿元,同比增长38.7%。归属母公司净利润1.97亿元,同比增长10.8%。利润增速低于市场预期。根据我们的估算,其中饲料动保业务收入增长超过40%,净利润增长近30%,种业收入同比下降近20%,利润下滑约35%。 饲料业务综合毛利率同比有所下滑,种业收入占比下降导致综合毛利率下降。受到高毛利的种业一季度收入同比出现下滑,以及去年1季度饲料业务高毛利基数的影响,公司综合毛利率同比下滑2%。经过估算,我们预计饲料业务毛利率同比略微下滑,幅度为0.5%-1%。种业毛利率约为50%,远高于饲料,其收入占比下滑直接导致综合毛利率下滑1%-1.5%。 种业成为拖累一季度业绩的主要原因。负面影响在后面会逐季减弱。种业虽然在全年利润中占比不高(约10%-15%),但在1季度利润中占比达到1/3左右。按照少数股东损益推算种业确认到2013年1季度的净利润约为4300万,而去年同期约6500万,同比下滑约35%。究其原因,一是因为种业目前整体处于景气下行周期,单个公司难以独善其身;另一方面由于2012/13销售季销售提前,而1季度为了后期市场管控又放缓发货节奏,导致同比销售进度不匹配。从经营年度来看,预计种业仍能实现20%左右的增长,其负面影响在后面会逐季减弱。预计半年报种业利润同比下滑幅度有望缩小到10%以内。 饲料业务发展迅猛,费用率尚可控。公司今年一季度重点开发大客户,利用行业不景气进行逆势扩张,收入高增长的同时,费用增长迅速。 1季度三费率由13.48%提升至13.68%,同比略升0.2%。后期费用提升压力仍然较大,但考虑基数提升,费用率尚可控。 财务与估值. 预计公司2013-2015年为1.09、1.49、1.92元。参考行业估值,给予除权前目标价26元(除权后13元)。对应2013年23XPE,维持公司“买入”评级。 风险提示:猪价持续低迷,原材料价格大幅上涨。

投资要点 年报业绩基本符合预期,收入利润同步增长。公司2012年实现营业收入22.46亿元,同比增长52.77%,其中农业收入达到19.16亿,同比增长62%。 归属母公司净利润4.53亿元,同比增长309%。EPS为0.24。扣除非经常性损益的净利润3.52亿,同比增长102%。 产业结构进一步优化,苜蓿、啤酒花等重点品种表现抢眼。公司在全力加快"5+1"产业的基础上,不断调整产业及产品结构,其中啤酒花销售价格有所提升,利润较上年同期增长147.33%;苜蓿草基地规模扩大,集中统一经营管理,产品利润较上年同期增长1211.64%;加快节水滴灌产品创新,提高了产品的差异化程度,利润较上年同期增长60.74%。 盈利质量大幅改善。2012年公司在提升盈利能力同时也非常重视盈利质量的改善。过去由于销售分散,资金管理不到位,经营现金流长期被存货、应收账款等占用。今年公司加强了自身的存货管理和客户资金回收管理,经营活动产生的现金流量净额同比大幅增长560%。存货周转时间从123天下降到96天,应收账款周转天数从76天下降到67天。 销售规模优势有待进一步挖掘。前五名主要销售客户销售金额合计2.74亿元,同比增加近100%,占营业收入的比重由2011年的9.42%提升至12.20%。随着下游对食品安全的诉求进一步提高,公司销售集中度有望迅速提升。作为现代农业集约化生产的先锋,公司独有的资源禀赋,决定其能够为下游提供长期稳定的产品。我们认为这种稀缺性将长期存在,有利于公司在销售集中的同时维持较强的议价能力。 财务与估值 我们认为公司向现代农业企业转型初见成效,预计13-15年公司实现归属于母公司净利润5.26/7.13/9.77亿元,全面摊薄EPS分别为0.27/0.36/0.5元。 参考同行业估值(2013年30倍估值),并给与15%的土地资源溢价,对应目标价9.00元,维持公司“买入”评级。 风险提示:农业灾害导致减产体制改革进度低于预期。

投资要点. 年报业绩基本符合预期,收入利润同步增长。公司2012年实现营业收入106.4亿元,同比增长35.78%。其中饲料/种子/动保业务收入分别增长38.49%/10.27%/9.04%。归属母公司净利润6.75亿元,同比增长34%。(扣除股权激励成本影响实际增长40.86%)。 饲料业务前后半年景气迥异,强势产品与强势区域支撑高增长。饲料业务仍然是公司收入利润的主要来源,分别贡献收入和毛利的91.1%和79.2%。受生猪养殖量波动影响,饲料收入增速由上半年的49.5%放缓至下半年的31.5%。与此同时,下半年美国干旱带来原料价格大幅上涨。公司依靠产品结构和综合服务能力,保持毛利率与去年同期基本持平。在销售区域分布上,华北、东北以及华东继续保持40%以上的高增长,体现密集开发潜力尚存。 逆势扩张成为差异化竞争,提高市场份额的利器,但短期费用压力有所增加。公司在研发和销售两个重要环节上持续加大投入,为后期高增长奠定坚实基础。我们认为,随着养殖规模化的深入发展,高效的科研投入和营销服务体系是饲料企业获取“差异化”竞争优势的必要也是唯一的手段。预计2013年行业景气度仍处于低位,短期收入利润增速或将面临一定的考验。公司将通过强化“事业财富共同体”理念,重点提升对专营专销经销商和规模化养殖场的综合服务能力,一方面尽量克服行业波动带来的不利影响,另一方面利用行业不景气的机遇,快速抢占竞争对手的市场份额。 财务与估值. 我们认为公司增长受行业扰动有限。从一个完整的猪周期考虑,公司超过40%的复合增速足以弥补上下10%的短期增速扰动的影响,即使是在上一个猪周期最困难的2010年,其35%的收入增速,依然称得上优秀的高成长公司,而且这样的增速在行业逆境中堪称“鹤立鸡群”。预计公司2013-2015年为1.09、1.49、1.92元(若考虑此次利润分配的股本转增方案,则全面摊薄后的EPS分别为0.55、0.74和0.96元),参考行业估值,给予除权前目标价26元(除权后13元)。对应2013年23XPE,维持公司买入评级。 风险提示:小非解禁压力,原材料价格大幅上涨。

亚盛集团作为甘肃农垦系统旗下以种植业为主的一家上市公司。过去由于长期存在主业不明、地位不清、资产质量不好等问题,制约其发展。近两年,随着国家对农垦改革政策逐步明朗,公司的基本面发生了重大改观。我们认为在未来相当长一段时间内,在体制变革大背景下、资产数量增加,质量持续改善、经营模式转变等红利将有望令公司出现“焕然一新“的局面。 资产增值空间较大。公司目前拥有耕地48万亩,牧草地185万亩,是上市公司中唯一拥有大量农业用地产权的。与此同时,潜在的承诺注入的土地资源注入还有1倍以上。在中国农地日益紧缺,价值被低估的背景下,未来公司能够享受到资产增值空间较大。 公司在发展现代农业方面有着得天独厚的优势,通过经营模式转变,效益提升潜力较大。为了适应现代农业的要求,公司近年来正逐步从“家庭承包”向“统一经营”模式转型,实现机械化、集约化生产,同时调整种植结构,加大农业科技投入和产业链延伸等方式,通过“5+1”战略打造现代农业体系,实现亩均利润10倍的提升。 严重依赖资源,而资源又难以集中是农业领域难以出现大市值公司的根本原因之一。作为目前上市时公司中唯一拥有大量农地产权的法人实体,又恰逢体制改革。未来资产潜力的提升值得期待。尽管改革过程不可能一蹴而就,但从体制梳理、经营业绩等各个方面,近3年来我们都看到了较为明显的改善,经营水平再上一个台阶只是时间问题。公司目前整体市值130亿左右,无论从资产角度还是从经营角度都存在较明显的低估。 财务与估值 我们认为未来几年公司将通过经营模式转变和种植结构调整,资产的盈利能力有望大幅度提升。预计12-14年公司实现归属于母公司净利润4.22/5.14/6.4亿元,全面摊薄EPS分别为0.22/0.26/0.33元。扣除非经常性损益后,三年复合增长率为47%。参考同行业估值(2013年30倍估值),并给与15%的土地资源溢价,对应目标价9元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:农业灾害导致减产体制改革进度低于预期。

事件:公司董事会审议通过了非公开发行股票的预案,拟非公开发行不超过7660万股,发行价格不低于14.89元/股,募集资金总额不超过114057.40万元。议预案尚需提交公司股东大会审议,并经中国证监会核准后方可实施。 投资要点 我们测算公司目前的产能利用率已经达到60%-70%,在行业中处于较高水平。公司本次募集资金投资项目将新增饲料产能130多吨,与公司此前每年新增150万吨产能的战略部署基本一致。本次产能扩张不仅为完善网络布局和扩大市场份额奠定基础,更有助于打消市场对公司扩展过程中可能遇到产能瓶颈压力的疑虑。 在经历过前几年的高速增长过后,公司在华南和华中市场已经占据较为明显的市场份额领先优势,而成长空间较大的华东市场此前则迟迟未见重点部署。公司在2012年底正式成立华东大区,并进一步明确该市场未来的销售目标和规划,这将有助于明显提升公司未来业务增长的清晰度和提振投资者对公司业绩增长的信心。 公司最近几年同时致力于把水产饲料的成功经验和模式复制到畜禽料业务中。从最近两年的实际市场开拓成果来看,公司这种成功经验和模式的跨业务复制已经开始见效,并日趋明朗。 我们的重要推荐逻辑:我们认为公司股价过去两年成功的“估值切换”在某种程度上可以解释为:市盈率定价模型分母中的风险系数随着时间的推移而逐渐下降,从而推动估值水平得到提升。我们认为这次产能瓶颈压力的释放,华东市场的战略部署和畜禽业务的明朗化均同样有助于明显降低公司业务增长的风险系数,从而有望驱动公司估值水平明显提升。 财务与估值我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.62元、0.85元和1.13元(增发摊薄前)。鉴于公司业绩的成长性,考虑公司历史及可比公司平均估值水平我们给予公司目标价22.10元,对应2013年26倍PE,维持公司“买入”的投资评级。 风险提示:如果爆发养殖疫病,可能对饲料销售产生负面影响。