事件：公司发布 2023年年报。 2023年，公司实现营业收入 69.27亿元，同比增长 4.41%，归母净利润 5.44亿元，同比减少 2.29%，扣非归母净利润 4.75亿元，同比减少 7.74%。单季度来看， 2023Q4，公司实现营业收入 13.16亿元，环比减少 30.82%，同比减少 14.31%；实现归母净利润-0.05亿元，环比减少103.06%，同比减少 110.80%；实现扣非归母净利润-0.31亿元，环比减少120.75%，同比减少 186.93%。 量&价： 军用和民用市场需求下滑，量价均承压，出口市场增长迅速。 2023年，公司钛产品产量约 30013.33吨，同比减少 7.76%，销量约 29379.58吨，同比减少 7.05%。 2023Q4，公司钛产品产量约 5903吨，环比减少 18.20%，同比减少 24.81%，销量约 5159吨，环比减少 31.52%，同比减少 29.34%。 钛产品销量下滑主要系军品需求放缓叠加民品化工行业资本开支不足所致， 23年下半年来下游采购显著放缓。公司 2023年毛利率为 21.18%，同比下降 0.46pct； 2023Q4，公司毛利率为 15.63%，环比下降 6.60pct，同比下降 3.17pct； 分产品毛利率来看， 2023年，公司钛产品毛利率为 21.76%，同比下降 0.04pct；其他产品毛利率为 14.85%，同比下降 3.29pct。分区域来看， 2023年海外营收约13.33亿元，同比增长 77.74%，主要得益于出口航空市场复苏叠加 3C 领域贡献新需求增量。 减值计提： 2023年，公司计提资产减值损失为 8686.17万元，主要系对存货跌价损失及合同履约成本减值损失进行计提；公司计提信用减值损失3190.39万元，主要系公司应收账款增加，确认的信用减值损失增加所致。 核心看点： （1）高端钛材项目逐步投产，钛产品结构持续优化。公司 2021年初成功完成非公开发行股票，募集资金净额 19.68亿元，保障募投钛材项目顺利实施。 1）宇航级宽幅钛合金板材、带箔材项目预计增产板材 1500吨/年、钛带 5000吨/年、箔材 500吨/年； 2）高品质钛锭、管材、型材项目预计增产钛锭 10000吨/年、管材 290吨/年、钛合金型材 100吨/年；随着钛材项目逐步投产，公司钛产品结构得到优化。 （2）公司不断提高产能， 2023年实际钛加工材产能达到 32942吨，仍有 400吨在建产能，计划在十四五达到 5万吨钛加工材产能。 （3）公司提高原料自给率，以减少价格波动对成本的影响。随着海绵钛产量释放，公司原料自给率提升，保障公司业绩稳定性。 （4） 3C 领域钛合金材料应用有望打开新成长空间，公司作为上游钛材主要供应商有望深度受益。 投资建议： 公司钛及钛合金生产规模国内领先，受益于航空航天、 3C 消费电子等领域快速发展拉动钛材广阔需求空间，未来成长可期。 我们预计 2024-2026年，公司归母净利润为 5.83、 7. 12、 8.42亿元，对应 3月 29日股价的 PE分别为 23/19/16X， 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期；原材料价格波动风险；项目进展不及预期。

事件：公司发布 2023年年报。 2023年，公司实现营业收入 41.59亿元，同比减少 1.62%，归母净利润 7.52亿元，同比减少 30.33%，扣非归母净利润6.31亿元，同比减少 35.06%。单季度来看， 2023Q4，公司实现营业收入 10.71亿元，环比增加 9.68%，同比增加 11.47%；实现归母净利润 1.70亿元，环比增加 5.17%，同比减少 23.37%；实现扣非归母净利润 1.19亿元，环比减少 15.15%，同比减少 34.82%。分产品来看， 2023年，钛合金实现营收 25.05亿元，同比减少 21.96%，超导产品实现营收 9.85亿元，同比增长 57.94%，高温合金实现营收 4.74亿元，同比增长 161.79%。 量： 军工需求疲软导致钛合金销量同比下降，产业化应用拓宽叠加下游验证顺利促进超导产品和高温合金销量同比快速增长。 2023年，公司钛合金产量约10695.61吨，同比增加 15.05%，销量约 7259.60吨，同比减少 15.63%；超导产品产量约 1730.10吨，同比增加 69.84%，销量约 1769.41吨，同比增加59.37%；高温合金产量约 2280.46吨，同比增加 95.29%，销量约 1660.24吨，同比增加 126.68%。 价： 军品需求减少导致钛合金盈利同比下降， 原材料价格下跌叠加供应起量驱动超导产品和高温合金盈利快速增长。 公司 2023年毛利率为 31.87%，同比下降 7.58pct； 2023Q4，公司毛利率为 28.05%，环比下降 7.12pct，同比下降7.82pct。分产品毛利率来看， 2023年，公司钛合金、超导产品和高温合金产品毛利率分别为 34.41%、 34.39%和 15.86%，同比分别变化-8.88pct、 +3.95pct和+12.57%，毛利占比也从 2022年的 83.32%、 11.38%和 0.36%变成 2023年的 65.02%、 25.54%和 5.68%。看原料价格， 2023年，海绵钛均价约 6.39万元/吨，同比下降 18.69%；钛板均价为 100.83元/公斤，同比下降 16.54%；镍期货收盘价均价为 16.83万元/吨，同比下降 12.89%。 核心看点： 超导行业应用拓展，高温合金逐渐放量。 1）超导产品市场开拓顺利，公司持续开发超导材料和磁体技术在半导体、光伏、医疗及电力等领域的应用，有望持续放量； 2）公司已获得多个重点型号航空发动机以及燃气轮机高温合金材料供货资质并开始批量供货，随着未来逐步释放产能，高温合金业绩贡献有望逐步抬升。 3）定增项目加码高温合金+钛合金材料，钛合金总产能将达到1万吨，高温合金产能将达到 6000吨，成长性有望再上台阶。 投资建议： 公司在国内航空领域高端钛合金供应市场主导地位稳固， 同时超导产品和高温合金应用市场开拓以及下游客户验证顺利实现批量供应，伴随募投项目投产进一步扩充产能， 未来成长可期。 我们预计 2024-2026年，公司归母净利润为 7.96、9.79、12.33亿元，对应 3月 29日股价的 PE 分别为 30/24/19X，维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期；原材料价格波动风险；项目进展不及预期。

事件： 公司发布 2023年年报。 2023年，公司实现营业收入 11.08亿元，同比增长 12.35%，归母净利润 1.87亿元，同比增长 9.72%，扣非归母净利润1.58亿元，同比增长 26.56%。单季度来看， 2023Q4，公司实现营业收入 3.27亿元，环比增长 39.68%，同比增长 25.00%；实现归母净利润 0.41亿元，环比增加 43.48%，同比增长 12.82%；实现扣非归母净利润 0.37亿元，环比增长37.74%，同比增长 134.01%。分产品来看， 2023年，钽铌及其合金制品板块实现营收 10.92亿元，同比增长 13.03%，毛利率为 17.98%，同比提升 1.58pct。 价： 2023年毛利率为 17.84%，同比增加 1.49pct； 2023Q4公司毛利率为18.44%，环比减少 0.04pct，同比增加 3.11pct。原料端， 2023年钽矿石均价约 81.98美元/磅，同比下降 8.71%， 24年初钽矿石价格稳步上行，公司原料矿石主要从非洲进口， 运输需要一定周期， 24年有望受益原料价格上行。 经营分析： 2023年， 公司钽丝钽粉受消费电子需求疲软影响同比下滑，但是高温合金、超导铌材、半导体靶材等产品订单非常旺盛，火法分厂、钽铌制品分厂产能满负荷运行， 我们核算公司钽铌主业实现经营利润约 9644.28万元，同比增长约 42%。 2023年，西材院实现营业收入 18.73亿元，同比增加 8.89%，净利润 2.74亿元，同比增加 9.92%，贡献投资收益约 7673.25万元，同比增长10.15%。 展望 2024年，消费电子需求有望持续回暖刺激钽粉钽丝业务同比增长，同时超导铌材、半导体靶材等高毛利产品配合产能提升有望实现快速增长，优化产品结构。 核心看点： 1）市场化激励改革成效显著， 活力有望持续释放。公司积极推行各类中长期激励政策激发员工生产积极性，公司经营业绩持续快速增长， 改革红利有望持续释放。 2）创新研发不断突破，增强发展动能。公司立足钽丝钽粉主业，积极拓展高温合金、半导体钽靶材、钽医疗用产品、射频超导腔等高端领域应用，未来有望多点开花。 3）定增实现产能扩充支撑长期成长。公司 2023年完成定增项目发行工作， 钽铌板带制品生产线技术改造、钽铌火法冶金产品生产线技术改造、年产 100支铌超导腔生产线技术改造 3个重点投资项目稳步推进中，未来产能释放配套新增长极业务放量有望实现产品结构进一步优化。 投资建议： 公司作为传统国企代表，通过积极实施市场化激励改革和持续创新研发双管齐下，基本面改善显著，提质增效成果持续兑现；公司作为国内钽铌铍行业龙头，钽丝钽粉主业长期稳步增长，同时在高端应用领域不断推出新品增添新成长动能，伴随定增项目在产能端进行配套扩充，公司产品结构有望进一步优化实现多点开花，业绩未来可期。预计公司 2024-2026年归母净利润分别为2.30/3.18/4.01亿元，对应 4月 2日股价的 PE 分别为 26/19/15倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 原材料价格波动风险、新品研发不及预期、下游需求不及预期。

事件：公司发布 2023 年三季报。 2023 年前三季度，公司实现营业收入 30.88亿元，同比减少 5.47%，归母净利润 5.83 亿元，同比减少 32.13%，扣非归母净利润 5.12 亿元，同比减少 35.12%。单季度来看， 2023Q3，公司实现营业收入9.76 亿元，环比减少 17.94%，同比减少 17.45%；实现归母净利润 1.61 亿元，环比减少 24.13%，同比减少 47.24%；实现扣非归母净利润 1.40 亿元，环比减少 21.71%，同比减少 49.77%。公司 23Q3 经营层面环比呈现下滑趋势，主要原因或为整体军工行业采购需求放缓，公司军品钛材销售显著下降。 点评： 军品采购需求放缓，钛材销售下滑业绩承压 价： 2023 年前三季度，公司毛利率为 33.30%，同比下降 7.31pct； 2023Q3，公司毛利率为 35.17%，环比提升 6.13pct，同比下降 2.99pct。看金属价格，2023Q3，海绵钛均价为 54849 元/吨，环比下降 21.80%，同比下降 31.73%；钛板均价为 93 元/公斤，环比下降 11.90%，同比下降 24.94%；镍期货结算价均价为 16.54 万元/吨，环比下降 3.76%，同比下降 4.96%。 环比来看，主要增利项：营业外收支（+74 万元）、所得税（+1091 万元）；主要减利项：毛利（-210 万元）、税金及费用（-966 万元）、其他/投资收益等（-469 万元）、公允价值变动（-190 万元）、减值损失等（-3643 万元）、少数股东损益（-825 万元）。 同比来看，主要增利项：所得税（+2367 万元）；主要减利项：毛利（-1.08亿元）、税金及费用（-3127 万元）、其他/投资收益等（-485 万元）、公允价值变动（-49 万元）、减值损失等（-1477 万元）、营业外收支（-140 万元）、少数股东损益（-749 万元）。 核心看点： 1）超导产品放量。超导产品市场开拓顺利，公司持续开发超导材料和磁体技术在半导体、光伏、医疗及电力领域的应用，其中 MRI 用超导线22 年产销量再创新高，随着公司超导产品产能提升，超导产品业绩贡献可期。2）定增项目加码高温合金+钛合金材料，成长性再上台阶。定增募投的航空航天用高性能金属材料产业化项目新增钛合金材料 5050 吨，高温合金 1500 吨的生产能力，定增项目 2024 年投产后，钛合金总产能将达到 1 万吨。高温合金方面，随着 2019 年公司首发募投的 2500 吨在 2023 年投产，定增募投的1500 吨在 2024 年投产，公司高温合金产能将达到 6000 吨，届时高温合金生产能力将处于国内第一梯队，未来将充分受益下游军工等领域的快速发展。 投资建议： 受益于航天航空等下游领域发展，公司产品需求空间广阔，随着高端产品项目投产，公司盈利能力有望持续攀升。 我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 7.11/9.27/12.11 亿元，对应 10 月 30 日收盘价， 2023-2025年 PE 依次为 43/33/25 倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 项目不及预期风险，原材料价格波动风险， 下游需求不及预期等

事件：公司发布 2023 年三季报。 2023 年前三季度，公司实现营业收入 19.66亿元，同比减少 4.42%，归母净利润 2.48 亿元，同比增长 36.93%，扣非归母净利润 2.30 亿元，同比增长 2901.57%。单季度来看， 2023Q3，公司实现营业收入 6.90 亿元，环比增加 1.38%，同比增加 5.08%；实现归母净利润 8790 万元，环比增加 3.65%，同比增加 99.30%；实现扣非归母净利润 8337 万元，环比减少 0.87%，同比增加 5496.59%。 点评： 锡板块量价齐升，业绩同比增长 量：金属产销量同比增长。 2023Q3，公司锡精矿（含低度锡）产量 1626吨，同比增长 11.60%，销量 66 吨，同比减少 25.98%，委托加工量 1384 吨，同比增加 6.26%；公司锌精矿产量 8487 吨，同比增长 2.24%，销量 1743 吨，同比增长 43.37%，委托加工量 6084 吨，同比减少 10.22%；公司铅锑精矿产量为 3192 吨，同比减少 12.69%，销量为 3192 吨，同比减少 13.94%；公司锡锭（自产精矿加工）产量 1705 吨，同比增长 80.61%，销量 1244 吨，同比增长10.32%；锡锭（外购精矿、粗锡加工）产量 549 吨，同比增加 1678.06%，销量 549 吨，同比增加 1678.06%；锌锭（自产精矿加工）产量 6665 吨，同比增长 19.12%，销量 6665 吨，同比增长 19.12%。 价： 锡价上涨抬升锡板块盈利，锌、锑价格下跌盈利下滑。 2023 年前三季度，公司毛利率为 41.51%，同比提升 6.62pct； 2023Q3，公司毛利率为 39.98%，环比下降1.92pct，同比提升12.65pct。分产品， 2023Q3，锡锭毛利率为47.13%，环比下降 2.20pct，同比提升 30.76pct，锌锭毛利率为 22.99%，环比提升11.33pct，同比下降 5.18pct，铅锑精矿毛利率为 72.16%，环比下降 5.96pct，同比提升 0.92pct，锌精矿毛利率为 46.47%，环比下降 5.60pct，同比下降2.25pct。看金属价格， 2023Q3，锡期货结算价均价为 22.35 万元/吨，环比提升 8.05%，同比提升 17.93%；锌期货结算价均价为 2.08 万元/吨，环比提升0.25%，同比下降 13.44%；锑均价为 7.90 万元/吨，环比下降 3.84%，同比下降2.70%；铅期货结算价均价为1.62万元/吨，环比提升6.10%，同比提升7.91%。 核心看点： 公司为锡、锑双龙头，矿产资源储量丰富。公司拥有铜坑矿、高峰矿两大矿山的采矿权，截至 2020 年 9 月，铜坑矿保有资源储量锡/锑/铅/锌11.1/5.9/12.2/244 万吨，平均品位 0.13/0.29/0.73/2.67%，采选产能为 237.6万 吨 / 年 ； 截 至 2021 年 4 月 ， 高 峰 矿 保 有 资 源 储 量 锡 / 锑 / 铅 / 锌13.5/16.1/18.0/55.1 万吨，平均品位 1.44/1.72/1.92/5.89%，采选产能为 33万吨/年。此外公司共有大厂矿田铜坑矿（巴力-长坡锌矿） 、 大厂矿田铜坑矿（黑水沟-大树脚矿段） 、 大厂矿田翁罗-贯洞区锌铅矿、 大厂矿田羊角尖区锌铜矿等探矿权，未来仍有进一步增储空间。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 3.22/3.93/4.30亿元，对应 10 月 30 日收盘价， 2023-2025 年 PE 依次为 28/23/21 倍，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示： 项目不及预期风险，原材料价格波动风险， 下游需求不及预期等

事件：公司发布 2023年三季报。 2023年前三季度，公司实现营业收入 4.91亿元，同比减少 20.87%，归母净利润 1284万元，同比减少 90.51%，扣非归母净利润-783万元， 同比减少 13619万元。单季度来看， 2023Q3，公司实现营业收入 2.08亿元，环比增长 31.55%，同比增长 65.10%；实现归母净利润-402万元，环比减少 1908万元，同比减少 3794万元；实现扣非归母净利润-265万元，环比减少 719万元，同比减少 3282万元。 点评： 主营业务环比持续改善， 新品放量带动毛利率提升 价： 2023年前三季度，公司毛利率为 15.72%，同比下降 20.42pct，主要受原材料成本上升、产能发挥不足引起单位产品承担的人工及制造费用上升、高毛利产品销量下滑的综合影响； 2023Q3，公司毛利率为 16.86%，环比提升4.72pct，同比下降 24.97pct，环比改善主要得益于银包铜粉逐步放量带来产品结构调整，同时镍粉销量环比持续提升， 驱动 23Q3毛利率环比提升。 费用： 2023Q3公司期间费用占营收比重为 16.65%，环比提升 9.58pct，主要系研发费用提升和汇兑收益减少导致。2023Q3公司研发费用为 2205万元，环比提升 51.34%。受汇兑收益减少影响， 2023Q3公司财务费用为 169万元，2023Q2为-1283万元。 经营分析：公司 2023Q1和 Q2分别产生营业外收入为 1206万元和 1195万元，主要为一次性政府补贴。 剔除汇兑收益和营业外收入的影响， 2023Q1到Q3剔除影响后利润总额分别为-501万元、 -891万元和-33万元， 公司 23Q3主营业务利润环比改善。 未来伴随电子行业逐步复苏，公司产品出货量有望持续提升，盈利端也有望伴随产能利用率提升和产品结构优化逐步修复。 核心看点： 公司镍粉主业伴随下游 MLCC 行业逐步复苏，出货量有望持续增长，同时得益于分级工艺优化与技术创新提高小粒径成品镍粉品质，公司小粒径镍粉新品及车规级镍粉产品也有望逐步放量，盈利扰动因素有望逐步消化实现营收和盈利双增；银包铜粉 2023H1已实现累计超 3吨出货，下半年出货量级有望进一步提升，贡献业绩增量；纳米硅粉中试产线项目预计在 2023年年底前建设完成，产业化进程有望加速打开新成长空间；大股东定增全额认购，彰显对公司未来发展信心。 投资建议： 我们认为电子行业需求全年复苏趋势明确，公司镍粉业务环比有望持续改善，叠加 23年银包铜粉出货量级快速提升，全年业绩预计呈现环比持续改善走势。纳米硅粉业务产业化进程也有望加速，打开公司又一成长空间。公司依托核心技术优势构建了坚实护城河，竞争格局优异，”一体两翼“布局，成长空间可期，我们调整 2023-2025年归母净利润分别为 0.48/1.55/2.72亿元，对应 2023年 10月 26日收盘价的 PE 为 144/45/26倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 原材料价格波动风险、新品研发不及预期、下游需求不及预期。

事件：公司发布2023年三季报。2023年Q1-3，公司实现营收2250.08亿元，同比增长10.2%；归母净利润161.65亿元，同比减少3%。2023Q3，公司实现营收746.74亿元，同比增长4.1%、环比减少0.9%；归母净利润58.63亿元，同比增长45.2%、环比增长20.6%。业绩超我们预期。 同比来看，锌价下跌、成本上行、以及费用提升为业绩下降的主要原因。价格：锌价同比跌幅较大。2023Q1-Q3矿产锌价格同比变化下跌16.6%至11711元/吨。成本：2023Q1-Q3主要金属销售成本同比上涨较多。2023Q1-Q3矿产铜/金/锌单位销售成本同比上涨15.9%/19.2%/16.7%至22483元/吨、216.98元/克、9069元/吨。其中矿产铜/金/锌成本上涨中有3.5/5/3.8pct是由于人民币贬值导致的美元计价成本增高。费用：四费同比增长27.5亿元，主要是由于财务费用和管理费用分别同比增长13.7/10.0亿元。财务费用主要是融资规模增加所致，管理费用增加主要是合并企业增加所致。 分季度看，Q3利润环比增长主要得益于铜金销量环比增长、锌单位盈利提升、以及其他板块产品毛利增长。毛利拆分：2023Q3公司毛利环比提升17亿元，其中8亿来自于矿产品和冶炼端（黄金环比+2.2亿元，铜环比+5.2亿元，锌环比+1.6亿元），9亿来自于其他产品，包括加工、钴钼锂等小金属。产销量：产销基本一致。2023Q3公司矿产铜/金/锌产量分别为26.2万吨、17.8吨、10.6万吨，环比分别变化+5.7%、+8.3%、-5.5%，同比分别增长17.9%、27.3%、9.9%，铜金产量的环比增长主要得益于博尔铜矿满产、巨龙复产以及山西紫金投产；价格：铜金价格分化。2023Q3，矿产铜/金/锌单价分别环比上涨3.8%/1.9%/29.8%至51413元/吨、408.28元/克、12300元/吨；成本：铜金锌单位成本均环比上涨。2023Q3矿产铜/金/锌单位销售成本分别环比上涨10.7%/15.2%/4.1%，同比上涨17.7%/14.4%/19.0%至23985元/吨，229.79元/克，9731元/吨。 核心看点：三大铜矿业集群持续绽放，锂钼战略金属板块打造新成长曲线。 铜板块，Timok+Bor、卡莫阿、巨龙，三大世界级铜矿业集群2023-2025年均将持续贡献增量；金板块，多项目齐头并进，海域金矿、Rosebel、萨瓦亚尔顿购建新生增量，黄金产量持续增长。战略金属板块，手握“两湖一矿”优质锂资源，期待资源优势转化为产量优势。同时加码战略矿种钼，收购全球储量最大单体钼矿，权益钼资源量大幅提升，未来有望成为全球最大钼生产企业之一。 投资建议：公司铜金产量持续增长，锂钼项目打造新成长曲线。考虑到锂价下跌及铜金成本上行，我们下调公司2024-2025年盈利预测，我们预计2023-2025年公司将实现归母净利220亿元、246亿元、300亿元，对应10月27日收盘价的PE为14x、13x和11x，维持“推荐”评级。 风险提示：项目进度不及预期，铜金锂等金属价格下跌，地缘政治风险等。

事件：公司发布 2023年三季报。2023年前三季度，公司实现营业收入 20.07亿元，同比减少 5.96%，归母净利润 3817万元，同比减少 0.51%，扣非归母净利润 2303万元，同比减少 26.06%。单季度来看， 2023Q3，公司实现营业收入7.38亿元，环比增长 11.81%，同比增长 29.78%；实现归母净利润 845万元，环比减少 55.62%，同比增加 45.72%；实现扣非归母净利润 488万元，环比减少 41.00%，同比减少 44.62%。 点评： 经营环比持续增长，研发费用增长影响业绩 价： 2023年前三季度，公司毛利率为 8.29%，同比提升 0.78pct； 2023Q3，公司毛利率为 8.43%，环比提升 0.73pct，同比下降 0.29pct。看金属价格，2023Q3，锡期货结算价均价为 22.35万元/吨，环比提升 8.05%，铜期货结算价均价为 6.87万元/吨，环比提升 2.34%。商品价格上涨背景下公司毛利率环比提升，或由产品结构优化所致。 环比来看，主要增利项为：毛利（+1142万元）、少数股东损益（+19万元）；主要减利项为：税金及费用（-1091万元）、其他/投资收益等（-964万元）、公允价值变动（-24万元）、减值损失（-82万元）、营业外收支（-13万元）、所得税（-46万元）。剔除非经常项和研发费用影响，公司主营业务利润环比改善。 同比来看，主要增利项为：毛利（+1261万元）、其他/投资收益等（+727万元）、公允价值变动（+166万元）、少数股东损益（+1万元）；主要减利项为：税金及费用（-1623万元）、减值损失（-38万元）、营业外收支（-100万元）、所得税（-131万元）。 核心看点： 1）铜基粉体板块：重庆基地和泰国基地产能 23年下半年投产后整体铜基粉体产能将达 4万吨，公司有望通过拓展海外市场实现份额进一步提升；公司还积极丰富产品品类，布局电解铜粉、雾化铜/合金粉、电子级氧化铜粉等产品，贡献长期成长动力。 2）锡基粉体板块：募投项目投产后公司锡基粉体材料产能合计将达 5000吨；公司持续推进产品结构升级，同时公司计划往锡粉下游延伸拓展包括锡膏、银浆等电子浆料环节，未来盈利能力有望持续提升。 3） 3D 打印粉体材料板块：有研增材 500吨产能已落地，公司引入战略投资者钢研投资有限公司，加深公司和下游合作关系，受益 3D 打印产业快速发展有望实现逐步放量打开新成长空间。 投资建议： 公司为国内铜基和锡基粉体材料龙头，募投项目达产后将实现产能进一步扩充， 3D 打印粉体材料产能落地伴随市场需求逐步放量有望贡献业绩新增量。我们调整 2023-2025年归母净利润分别为 0.64、 0.93、 1.27亿元，对应 2023年 10月 27日收盘价的 PE 分别为 46、 32、 23倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期，原材料价格波动风险，研发进度不及预期。

事件：公司发布2023年三季报。2023年前三季度，公司实现营业收入56.11亿元，同比增长10.05%，归母净利润5.49亿元，同比增长6.89%，扣非归母净利润5.06亿元，同比增长4.63%。单季度来看，2023Q3，公司实现营业收入19.02亿元，环比增加3.71%，同比增长10.52%；实现归母净利润1.69亿元，环比减少30.83%，同比增长10.27%；实现扣非归母净利润1.50亿元，环比减少33.11%，同比增长7.54%。 点评：国内钛材需求下滑影响销量，出口钛材稳步增长量：23Q3公司钛产品销量环比下滑，主要系国内民用和军品钛材需求下滑，出口钛材市场稳步增长。2023年前三季度，公司钛产品生产量24110吨，同比减少2.34%，销售量24221吨，同比减少0.36%；其他金属产品生产量896吨，同比增加57.81%，销售量833吨，同比增加39.11%。2023Q3，公司钛产品生产量7217吨，环比减少21.34%，同比减少14.59%，销售量7533吨，环比减少9.70%，同比减少8.31%；其他金属产品生产量359吨，环比增加27.11%，同比增加246.99%，销售量360吨，环比增加56.87%，同比增加154.88%。 价：23Q3公司毛利率环比下降。2023年前三季度，公司毛利率为22.48%，同比下降0.02pct；2023Q3，公司毛利率为22.23%，环比下降4.54pct，同比提升3.14pct。2023Q3，海绵钛均价为54849元/吨，环比下降21.80%；钛板均价为93元/公斤，环比下降11.90%。 核心看点：高端钛材产能投产，产品结构有望进一步优化1、高端钛材项目逐步投产，钛产品结构持续优化。公司2021年初定增募投高端钛材项目：（1）宇航级宽幅钛合金板材、带箔材项目包括板材1500吨/年、钛带5000吨/年、箔材500吨/年；（2）高品质钛锭、管材、型材项目包括钛锭10000吨/年、管材290吨/年、钛合金型材100吨/年。随着钛材项目逐步投产，公司钛产品结构将进一步优化。 2、公司是国内钛材龙头，“十四五”规划成为国际钛业强企。公司是国内及出口航空航天钛材的最主要供应商之一，2022实际钛加工材产能达34214吨。 公司“十四五”发展战略计划达5万吨钛产品生产能力，有望建成国际钛业强企。 3、海绵钛扩产，公司原料自给率提升。宝钛华神年产12000吨海绵钛扩建项目逐步投产，公司原料自给率提升，保障公司原料供应。 4，3C应用打开钛材新需求空间，公司有望持续受益。苹果、荣耀、小米等智能手机厂商采用钛合金制备零部件，打开钛材3C应用市场，公司作为上游钛材供应商未来有望持续受益。 投资建议：受益于航空航天、3C等领域发展，钛材需求空间广阔，随着高端钛材项目投产，公司业绩释放可期。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为7.06/8.92/11.64亿元，对应10月27日收盘价，2023-2025年PE依次为22/18/14倍，维持“推荐”评级。 风险提示：项目不及预期风险，原材料价格波动风险，市场竞争风险等。

事件：公司发布 2023年三季报。 2023年前三季度，公司实现营业收入1105.55亿元，同比增长 12.75%，归母净利润 15.18亿元，同比增长 2.52%，扣非归母净利润 14.69亿元，同比增长 2.61%。单季度来看， 2023Q3，公司实现营业收入 397.61亿元，环比减少 2.38%，同比增长 18.17%；实现归母净利润 5.08亿元，环比减少 4.47%，同比减少 35.31%；实现扣非归母净利润 4.85亿元，环比减少 8.94%，同比减少 35.29%。 点评： 普朗铜矿股权比例提升，经营业绩稳步增长 价： 2023年前三季度，公司毛利率为 3.87%，同比下降 1.25pct； 2023Q3，公司毛利率为 3.99%，环比提升 0.57pct，同比下降 1.71pct。分商品价格，2023Q3，阴极铜期货结算价均价为 6.87万元/吨，环比增长 2.34%，同比提升13.62%；铜精矿 TC 指数均价为 93.22美元/吨，环比增长 6.73%，同比增加21.63%；硫酸均价为 232.96元/吨，环比增长 23.32%，同比下降 49.76%；黄金期货结算价均价为 459.61元/克，环比增长 2.45%，同比增长 19.42%；白银期货结算价均价 5755.70元/千克，环比增长 3.74%，同比增长 33.27%。 环比来看： 2023Q3，主要增利项：毛利（+1.94亿元）、其他/投资收益（+0.12亿元）、公允价值变动（+0.20亿元）、减值损失（+0.05亿元）；主要减利项：税金及费用（-0.97亿元）、营业外收支（-0.07亿元）、所得税（-1.12亿元）、少数股东损益（-0.39亿元）。 同比来看： 2023Q3，主要增利项：税金及费用（+0.36亿元）、公允价值变动（+0.11亿元）、营业外收支（+0.01亿元）、所得税（+0.18亿元）、少数股东损益（+0.22亿元）；主要减利项：毛利（-3.31亿元）、其他/投资收益（-0.01亿元）、减值损失（-0.22亿元）。 23Q3归母净利润同比 22Q3下滑主要系 22Q2公司部分套保业务在 22Q3才结算，套保业务实现盈利在报表中抵扣了部分 22Q3营业成本，导致 22Q3归母净利润的基数较高。普朗铜矿股权比例提升，也带来公司 23Q3少数股东损益扣减减少。 核心看点： 1）增持迪庆有色股权，铜保有资源量进一步提升。 2022年公司增发收购了迪庆有色股权，股权比例从 50.01%提高至 88.24%，截至 23H1公司权益口径保有铜金属量增长至 332.56万吨。 2）搬迁项目优化冶炼布局。西南铜业分公司搬迁项目投资规模约 64.00亿元，项目建成后将具备年产阴极铜 55万吨，硫酸 135万吨、金 11吨、银 650吨的产能。 3）背靠大股东中铝集团，资源整合未来可期。大股东旗下拥有秘鲁 Toromocho 铜矿项目和西藏铁格隆南矿床探矿权，资产注入未来可期。 投资建议： 公司作为中铝集团旗下唯一铜产业上市公司， 我们调整公司2023-2025年归母净利润分别为 20.01/21.35/22.11亿元，对应 2023年 10月27日收盘价的 PE 分别为 11X/10X/10X，维持“推荐”评级。 风险提示： 铜、金等金属价格下跌，项目进展不及预期，汇率波动风险。

事件：公司发布 2023年三季报。 2023年前三季度，公司实现营业收入 7.81亿元，同比增长 7.79%，归母净利润 1.46亿元，同比增长 9.40%，扣非归母净利润 1.21亿元，同比增长 16.59%。 2023Q3，公司实现营业收入 2.34亿元，环比减少 8.03%，同比增长 0.03%；实现归母净利润 2835万元，环比减少52.29%，同比减少 12.78%；实现扣非归母净利润 2706万元，环比减少 51.06%，同比减少 13.02%。 点评： 电子需求疲软拖累钽粉销售，火法业务订单饱满 价： 2023年前三季度公司毛利率为 17.58%，同比增加 0.46pct； 2023Q3公司毛利率为 18.48%，环比减少 3.1pct，同比增加 3.05pct。 钽铌主营业务： 2023年前三季度，公司钽铌主营业务实现利润总额约 6532万元，同比增长 63.68%； 2023Q3，公司钽铌主营业务实现利润总额约 1550万元，环比减少 51.91%，同比增加 28.69%。经营层面，公司火法分厂方面高温合金、超导铌材等产品订单非常旺盛，产能满产运行；钽粉方面，消费电子需求依旧疲软拖累钽粉销售，钽粉销量下滑。 投资收益： 2023年前三季度，公司实现对联营企业和合营企业的投资收益为 6348万元，同比增长 3.98%； 2023Q3公司实现对联营企业和合营企业的投资收益为 1329万元，环比减少 51.57%，同比减少 39.89%。 投资收益显著下滑拖累三季度归母净利润表现。 定增： 公司已完成定增项目发行， 定增发行价格为 11.38元/股， 发行股份数量为 5928.18万股，募集资金总额为 6.75亿元，扣除不含税发行费用后募集资金净额为 6.70亿元。中国有色矿业集团认购 446.22万股，认购金额为 5078.00万元。 核心看点： 1）市场化激励改革成效显著，焕发国企新生。 2）创新研发不断突破，增强发展动能。公司立足钽丝钽粉主业，积极拓展高温合金、半导体钽靶材、钽医疗用产品、射频超导腔等高端领域应用，未来有望多点开花。 3）定增实现产能扩充支撑长期成长。公司定增项目对火法冶炼产能、制品加工产能以及射频超导腔产能进行扩充，支撑不断提升的开发新品产能需求。 4）西材院为国内唯一铍材研究加工基地，稳步增长增厚公司利润。 投资建议： 公司为国企改革标杆，通过积极实施市场化激励改革和持续进行创新研发双管齐下，提质增效效果显著；公司作为国内钽铌铍行业龙头，钽丝钽粉主业稳步成长，同时在高端应用领域不断推出新品增添成长动能，伴随定增项目在产能端进行配套扩充，公司有望实现多点开花，未来业绩可期。我们调整公司 2023-2025年归母净利润分别为 1.92/2.15/2.59亿元，对应 10月 24日收盘价， 2023-2025年 PE 分别为 27/24/20倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 原材料价格波动风险、新品研发不及预期、下游需求不及预期。