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西藏药业 医药生物 2019-08-16 33.54 -- -- 41.31 23.17%
41.31 23.17% -- 详细
新活素潜在市场空间在30亿以上,2017年纳入医保后快速放量超预期 我国每年急性心衰病例约200万左右,新活素作为急性心衰的抢救用药,适用于90%以上的患者,2018年销量118万支,渗透率仅10%,假设未来几年,新活素使用率逐步提升至35%,对应市场容量在600万支以上,对应金额36亿元。2017年7月,新活素通过高价药谈判方式降价40%左右进入医保,解决了此前产品单价过高和医保不能报销的困局,纳入医保后,新活素从2017年开始急剧放量,2017年、2018年、2019H1销量分别同比增长67%、91%和66%,显著超出市场预期。与此同时,2017年当年新活素即通过销量大幅增长67%弥补了出厂价大幅下降40%带来的影响,并没有出现市场担心的大幅降价后带来的收入和净利润下滑,2018年,新活素销量继续大幅增长91%,实现收入接近6亿元,如果不考虑资产减值因素,2018年已经实现经营性净利润3亿元,同比增长31%,净利润水平达到此前历史峰值。 2019年是公司业绩拐点,2019H1新活素同比大幅增长66%超预期 2019年H1,新活素销量继续保持66%高增长,IMS和PDB等数据显示医院终端新活素销售同样高增长50%,预计全年都将实现50%以上高增长,并在未来几年继续保持快速增长(2019~2021年预计新活素销量同比增长53%/43%/40%),从而驱动公司未来几年收入和净利润均保持30%以上复合增长。由于2018年公司计提资产减值超过8500万,导致公司2018年表观净利润增速较低,2019年开始,公司将在表观上体现出业绩拐点,预计表观净利润大幅增长76%(扣非经营性净利润同比增长38%)。 持续回购彰显公司信心,2019/2020年估值仅16倍给予“强烈推荐” 2019年4月26日至7月31日,公司累计回购股份数量为252万股,回购金额为8500万元,平均回购成本33.72元/股,彰显公司对未来发展信心。我们预计,公司2019~2021年收入13.78亿/18.14亿/23.66亿元,同比增长34%/32%/30%,净利润3.80亿/5.08亿/6.72亿元,同比增长76%/34%/32%,2019~2021年PE分别为16/12/9倍,PEG显著小于1,考虑到未来几年公司业绩保持30%以上复合增速,首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示:新活素销售增长低于预期;新活素进一步降价;依姆多销售低于预期;其他产品销售下滑拖累公司业绩;商誉减值风险。
西藏药业 医药生物 2019-05-01 38.80 -- -- 37.62 -3.04%
37.62 -3.04%
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新活素持续快速放量。报告期内,分产品来看,新活素2017年7月进入国家医保谈判目录,以价换量效应明显,2018年销量118.31万支,同比增长90.92%,预计2019年Q1新活素销量同比增长50%以上,全年有望继续保持高增长。依姆多预计保持持平,预计全年有望保持稳定,减值风险较小。 拟回购用于激励,展现对公司未来发展信心。回购资金总额不低于人民币7,000万元(含7,000万元),不高于人民币1.4亿元。回购股份的价格为不超过人民币40元/股(含40元/股),预计回购股份数量不高于3,500,000股,约占公司目前已发行总股本的1.95%。回购的股份将用于股权激励计划、员工持股计划或减少注册资本及国家政策法规允许范围内的其他用途。 财务指标:报告期内,整体毛利率84.55%,同比上升5.32pp,主要由于高毛利新活素占比在提升。销售费用率50.77%,同比上升2.25pp,主要由于新活素销售增加所致;管理费用率5.14%,同比减少1.99pp。报告期内,经营性净现金流为1.38亿元,去年同期为0.58亿元,主要由于回款加快所致。 盈利预测:我们看好新活素进入新版医保目录,未来三年有望快速放量,推动公司较快发展。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.99、2.60、3.28元,对应4月25日收盘价PE分别为19、14、11倍。 风险提示:新活素推广不达预期;依姆多销售不达预期;业绩不达预期。
西藏药业 医药生物 2019-03-20 39.82 -- -- 44.30 10.14%
43.86 10.15%
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近日,公司公布了其2018年年报,公司实现营业收入102,787.92万元,同比增长12.26%;归属于母公司股东净利润为21,560.62万元,同比下降6.11%。剔除本期依姆多资产组减值5735.08万元,联合投资银行不良债权类项目减值2826.40万元的影响后,本期归属上市公司股东净利润3.01亿元,同比增长31.17%。 盈利预测:我们看好新活素进入新版医保目录,未来三年有望快速放量,推动公司较快发展。我们调整了公司2019-2021年EPS分别为1.99、2. 60、3.28元,对应3月1 5日收盘价PE分别为1 8、14、11倍。
西藏药业 医药生物 2018-08-27 32.45 -- -- 33.87 4.38%
33.87 4.38%
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事件 近日,公司公布了其2018年中报,报告期内公司实现营业收入4.53亿元,同比增长3.99%;实现归属于母公司净利润1.30亿元,同比增长122.93%。扣非后归母净利润1.03亿元,同比增长57.69%。归母净利润增速快于扣非归母净利润增速主要由于一季度获得政府补助2887万所致。 点评 新活素保持快速放量。报告期内,分产品来看,新活素收入同比增长18.22%,新活素以价换量效应明显,预计销量保持高速增长。依姆多由于市场原因收入同比下降23.67%,未来公司通过加强销售推广工作,预计下半年情况将有所好转。诺迪康收入增长460.55%。单季度来看,Q1实现收入2.13亿元,同比下滑13.4%;扣非后归母净利润0.42亿元,同比下滑26.22%;Q2实现收入2.4亿元,同比增长26.51%;实现扣非归母净利润0.6亿元,同比增长682.76%,Q2利润增速加快主要由于去年Q2欧元贷款产生汇兑损失3145 万元。 大股东大比例参与定增,展现对公司未来发展信心。2017年5月完成定增,定增价为36.48元/股,募集资金12.41亿元,锁定期3年,其中大股东康哲管理认购9.9亿元,康哲管理及其一致行动人持有的公司股份由26.61%增加到37.57%,大股东大比例参与定增充分展现对公司未来发展信心。 财务指标:报告期内,整体毛利率79.51%,同比上升4.29pp。销售费用率46.73%,同比上升3.25pp,主要由于新活素销售增加所致;管理费用率6.51%,同比上升1.43pp,主要由于公司业务费及研发费增加影响所致;财务费用率同比大幅减少,主要原因上年同期欧元贷款产生汇兑损失3145 万元以及相关借款利息,本期无此事项影响所致。报告期内,经营性净现金流为1.19亿元,去年同期为负0.08亿元,主要由于回款加快所致。 盈利预测:我们看好新活素进入新版医保目录,未来三年有望快速放量,推动公司较快发展。我们调整了公司2018-2020 年EPS 分别为1.47、1.87、2.41元,对应8月23日收盘价PE分别为22、17、13倍。 风险提示:新活素推广不达预期;依姆多销售不达预期;业绩不达预期。
西藏药业 医药生物 2018-04-30 37.87 -- -- 46.60 23.05%
46.60 23.05%
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盈利预测:我们看好依姆多进入新版医保目录,未来3年有望快速放量,推动公司较快发展。我们调整了公司2018-2019年EPS分别为1.54、2.02、2.55元,对应4月26日收盘价PE分别为28、21、17倍。 风险提示:新活素推广不达预期;依姆多销售不达预期;业绩不达预期。
西藏药业 医药生物 2018-03-29 33.71 -- -- 44.50 30.88%
46.60 38.24%
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盈利预测:我们看好依姆多进入新版医保目录,未来3年有望快速放量,推动公司较快发展。我们调整了公司2018-2019年EPS分别为1.42、1.74、2.11元,对应3月23日收盘价PE分别为23、19、15倍,维持“审慎增持”评级。
西藏药业 医药生物 2018-03-20 34.70 42.00 16.63% 44.50 27.14%
46.60 34.29%
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净利润增速受汇兑影响,财务费用大幅增加。近日,公司发布2017年报,报告期内公司实现营收9.16亿元、同比增长14.91%,归母净利润2.30亿元、同比增长15.81%,对应EPS1.28元,符合市场和我们的预期。我们注意到,公司扣非后归母净利润同比增长-3.60%,主要原因在于募集资金未及时出境归还“依姆多”借款款项而产生汇兑损失约5204万。费用方面,销售和管理费用率基本稳定或略有下降,财务费用率大幅上升。报告期内,公司财务费用较上年同期增加3684万元,同比增加438.06%,除去汇兑损失外,公司借款利息增加支出约628万元。 “依姆多”重组顺利推进,经营情况良好。“依姆多”相关资产的交易已于16年5月1日完成,目前重组借款已全部还清,上市许可转换、商标过户等方面都在推进当中。截至去年末,已完成交接22个国家地区(占“依姆多”销售总金额84%),完成过户商标32个(共93个),完成MA转换工作的国家地区15个(共44个)。据披露,“依姆多”2017年销量同比增加52.32%,实现净利润1639万美元,完成盈利预测数1880万美元的87.15%;考虑汇兑和汇率波动等因素产生了420万美元损失,整体经营情况良好。 “新活素”全面进入调整放量期,长远发展空间较大。2017年7月,“新活素”被纳入国家医保谈判目录,价格有所下调。目前,全国多数省市已执行谈判价格,与此同时“新活素”销量大幅上升。据披露,2017年该产品销售量达到62万支,同比增加67.44%。“新活素”是心力衰竭急救后的常用药物,我们认为,此次调整有望迅速提高该产品市占率,利于其长远发展。 财务预测与投资建议 由于公司主力产品“新活素”价格有所下调,我们重新预测公司2018-2020年归母净利润为2.47/3.05/3.53亿元(原预测18-19年归母净利润为2.89/3.59亿元),对应EPS1.38/1.71/1.97元。我们根据可比公司给予18年31倍PE,对应目标价42.78元,维持“买入”评级。 风险提示 如果主力产品成长不及预期,将会对公司整体业绩产生较大影响。
西藏药业 医药生物 2018-03-19 34.11 -- -- 44.50 29.36%
46.60 36.62%
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业绩简评 公司2017年实现收入9.16亿,同比增长14.91%,归母净利润2.30亿,同比增长15.81%,扣非归母净利润1.61亿,同比减少3.60%,扣除欧元借款导致的汇兑损失,扣非归母净利润增长27.48%。 经营分析 从收入来看,新活素降价进入医保后收入增速有所降低,预计17年全年增速20%左右;依姆多海外收入稳定,康哲销售部分略超先前承诺;诺迪康由于渠道调整收入下滑近70%。 从利润来看,欧元汇兑损益与重组收益,两者基本抵消,依姆多贡献利润约1.1亿,政府补助约2,700万,新活素目前贡献利润约1亿。 盈利预测 17年非经常性的损益造成较大的利润波动,我们认为后续依姆多海外销售的汇兑损失相对可控,假设政府产业扶持补助金额3,000万左右能够持续,预2018/2019/2020归母净利润为263/330/411百万人民币,对应增速14.38%/25.78%/24.40%,目前对应18年P/E 23.42倍。 投资建议 我们认为公司未来的核心在于新活素,17年进入国家医保后,第四季度销量增速超过100%,至少还有5倍的销量空间(17年62万支,测算潜力292万支),2018年由于单价同比降幅较大,预计收入增速仅20%,后续有望加速。 依姆多国内的增长和地产化带来的毛利率提升有望推动未来三年净利润复合增速20%,同时“依姆多”模式具有可复制性,维持“增持”评级。 风险提示 新活素医保执行低于预期;依姆多生产转化进度低预期;汇兑损失等因素的影响;其他业务拖累。
西藏药业 医药生物 2018-01-17 34.42 44.53 23.66% 34.69 0.78%
44.50 29.29%
详细
核心观点 公司接手“依姆多”后运营情况良好。“依姆多”相关资产交易已于2016年5月1日完成,上市许可转换、商标过户和市场交接等相关手续都在推进当中。目前,上市许可转换涉及44个国家和地区中已完成14个;需过户的93个商标中已完成24个。预计全部手续的完成将持续到2019年。公司接收后,重点开拓国内市场,运营情况良好。2017H1“依姆多”实现净利润约919.48万美元,预计全年净利润在1800万美元左右。 “新活素”处于调整放量期,长远发展空间较大。2017年7月13日,人社部发布《关于将36种药品纳入国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录乙类范围》的通知,公司主力品种重组人脑利钠肽(新活素)被调入。目前,全国已经有20多个省份执行新的谈判价格,“新活素”短期价格有所下调。但与此同时,“新活素”的销售量明显提升。我们认为,此次调整对公司来说利大于弊,预计经过1-2年的调整,该产品的销售额将快速增长,长远发展潜力较大。 大股东康哲药业推广利于主力产品成长,未来依然存在新的合作机遇。目前,公司3大主力产品(依姆多、新活素和诺迪康胶囊)都由大股东康哲药物独家负责推广。康哲药业是以销售能力见长的代理型公司,2008年与公司签订新活素全国代理权协议后,新活素营收从08年的不足500万元增长至15年的2.80亿元,CAGR 达到78%。我们认为,康哲药业将有力助推公司现有产品的成长。另外,公司在研产品较少,未来产品线的丰富主要依赖于外延拓展。 财务预测与投资建议 我们预测公司2017-2019年归属母公司净利润为2.26/2.89/3.59亿元,对应EPS 1.26/1.62/2.01元。我们根据可比公司给予17年36倍PE,对应目标价45.36元,维持“买入”评级。 风险提示 如果“依姆多”和“新活素”成长不及预期,将会对公司业绩增长产生不利影响。
西藏药业 医药生物 2017-11-02 39.07 44.53 23.66% 39.70 1.61%
39.70 1.61%
详细
业绩符合预期,产品毛利率有所降低。公司发布2017年三季报,前三季度共实现营收6.43亿元、同比增长30.55%,归母净利润1.35亿元、同比增长14.20%,对应EPS0.81元,符合我们和市场的预期。公司二季度发生汇兑损失约3145元,但三季度因为资产重组带来4987万元营业外收入,所以汇兑损失对全年业绩的影响有所降低。17年前三季度,公司产品毛利率有所下降(从去年同期78.66%下降至74.18%),主要原因在于“依姆多”成本中需要摊销无形资产4729万元,进而导致公司产品整体毛利率有所下降。 重大资产重组借款已还清,“依姆多”运营状况良好。2017年10月24日,公司公告称已全部归还了因为购买“依姆多”相关资产而产生的大股东借款和银行贷款,其中使用募集资金(含相应的现金管理收益和利息)12.42亿元,自筹资金6837万元。此前,“依姆多”相关资产交易已于2016年5月1日完成,相关手续仍在办理中。从现在情况来看,“依姆多”海外和国内销售情况符合预期,运营良好,前景值得期待。 “新活素”进入国家医保谈判目录,公司有望获得长足发展。2017年7月13日,人社部发布《关于将36种药品纳入国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录乙类范围》的通知,公司主力产品重组人脑利钠肽(新活素)被调入。本次调整,“新活素”价格约下调40%,对短期销售有一定的负面影响。但我们认为,此次调整是新活素扩大市场份额的机遇,公司有望借此成功踏过成长拐点,迎来长足发展。 财务预测与投资建议。 我们预测公司2017-2019年归属母公司净利润为2.26/2.89/3.59亿元,对应EPS1.26/1.62/2.01元。我们根据可比公司给予17年36倍PE,对应目标价45.36元,维持“买入”评级。
西藏药业 医药生物 2017-11-02 39.07 -- -- 39.70 1.61%
39.70 1.61%
详细
经营分析 从收入来看,依姆多约2.9亿符合预期,由于与康哲的推广协议从每个产品承诺销售额变成三个产品合计的推广销售额,主力新活素增速正常,诺迪康销售不佳:通过依姆多(20%左右)与公司其他品种(约60%)在销售费用率上的明显差异,我们推算依姆多前三季度销售收入约2.9亿,符合全年4亿的预期;除依姆多以外的其他品种收入相比去年同期增长8.8%,比中报增速略有提升,我们认为新活素收入增速依旧保持平稳,诺迪康和自营品种低于预期,但对利润影响有限。 从利润来看,汇兑损益与重组收益均在三季度确认,两者基本抵消,剔除去年同期1,739的产业扶持基金,归母净利润增速34%,符合预期。债务重组带来的4,987万收益在三季报中体现,前期欧元借款也已通过募投资金偿还,三季度确认汇兑损失5,125万,两者抵消。公司整体利润主要来源于依姆多、新活素和产业扶持资金。中报测算上半年新活素利润增速约25%,预期前三季度趋势维持。上半年完成919.5万美金,完成率48.9%,但是由于首期支付款借款延长导致利息支出93.48万美金和美元升值带来的汇兑损失154万美金,实际2017年上半年依姆多贡献净利润672万美金(约4,500万);因此除依姆多之外的产品利润17年上半年约5,100万,相比去年同期增速约25%(16年上半年核心产品利润5,000万,依姆多贡献利润约1,000万人民币)。 核心品种新活素降价40%被纳入医保,对近两年业绩影响较大,康哲下调推广保证销售额,推广费用比例变化不大。考虑到新活素降价40%进入医保,康哲下调17、18年推广保证金额0.5亿/1亿,预计新活素18年个位数增长,对短期业绩增速影响较大;推广费用比例降价后由56%下调为55%,影响不大。17年前期非经常性受益波动巨大,四季度将会确认1,347万产业扶持资金,预计17年全年业绩将基本符合预期。公司中报因为接近4,100万的汇兑损失,导致表观利润增速下滑严重。2017年8月16日,公司及公司债务担保人成都诺迪康生物制药有限公司、西藏华西药业集团有限公司与西藏国资公司签署了《执行和解协议书》,产生的债务重组收益4,987万元三季度已经确认。10月19日公司收到1,347万产业扶持资金,将会体现在四季度,因此17年全年利润基本符合预期。 盈利调整 汇兑损失、债务重组收益对17年净利润影响的影响已经落地,核心品种降价进入医保对18年利润增速影响较大,在17-19年财政补贴1,347/2,000/2,000万人民币的假设下,2017/2018/2019归母净利润为220/241/307百万人民币,对应增速11.06%/9.31%/27.33%,目前对应17年P/E 32.15倍。 投资建议:从核心产品经营利润角度,我们认为新活素目前贡献利润约1亿人民币,降价进入医保对利润的影响主要体现在2018年,2019年有望恢复增长;依姆多国内的增长和地产化带来的毛利率提升有望推动未来三年净利润复合增速20%;在考虑“依姆多”模式的可复制性,给予“增持”评级。
西藏药业 医药生物 2017-08-21 39.47 44.18 22.69% 43.58 9.53%
43.23 9.53%
详细
业绩增长稳健,净利润受到非日常经营因素影响。公司发布2017半年报,报告期内公司实现营收4.35亿元、同比增长72.63%,归母净利润5817万元、同比下滑5.73%,扣非归母净利润6527万元、同比增长45.41%,对应EPS 0.37元。公司业绩增长主要来自于:1)本报告期新增“依姆多”1-4月营收并表;2)心血管产品线销售表现良好。归母净利润受到非日常经营因素影响,出现下滑。一方面,由于募集资金到位时间和国家境外投资外汇管控的影响,募集资金未能及时出境归还收购“依姆多”的首期款项和支付第二期款项,产生了约3145万元的汇兑损失;另一方面,去年同期收到当地财政局发展扶持资金1739万元,本期未收到。 非公开发行股票完成,“依姆多”相关资产运营良好。2015年5月5日,公司非公开发行股票完成。本次发行3403万股,每股价格34.68元,扣除发行费用后共募集12.25亿元。非公开发行募集资金将有力保证公司重大资产重组顺利进行。“依姆多”相关资产的交易已于16年5月1日完成,目前上市许可转换、商标过户、市场交接等方面都在推进当中。17H1“依姆多”实现净利润约919.48万美元,基本完成收购盈利预测数,运营情况良好。 新活素调入国家医保谈判目录,利于长期发展。2017年7月13日,人社部发布《关于将36种药品纳入国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录乙类范围》的通知,公司主力品种重组人脑利钠肽(新活素)被调入。本次调整,新活素价格约下调40%,对短期销售有一定的负面影响。但是,我们认为,此次调整将长期利于新活素市场份额的扩大,对公司今后的销售增长和长远发展都将产生积极作用。 我们预测公司2017-2019年归属母公司净利润为2.26/2.89/3.59亿元(原预测为2.44/2.76/3.13亿元),对应EPS 1.26/1.62/2.01元。我们根据可比公司给予17年36倍PE,对应目标价45.36元,维持“买入”评级。
西藏药业 医药生物 2017-08-18 39.38 48.70 35.24% 40.18 1.21%
43.23 9.78%
详细
事件:公司发布半年报,2017年上半年实现营收4.4亿元,同比+72.6%;归母净利润5817.2万元,同比-5.7%;扣非后归母净利润6526.9万元,同比+45.4%;经营性现金流量净额-437.8万元,同比-112.1%。 汇兑损失+补贴暂未到账,导致业绩略低于预期,但内生仍然保持快速增长。 2017年上半年公司实现营收和归母净利润增速分别为72.6%和-5.7%,整体收入符合预期,但业绩略低于预期。收入端高速增长主要系依姆多今年全年并表,而去年从5月才开始并表。分产品线看,公司核心品种新活素和诺迪康均延续快速增长态势,新增的依姆多上半年实现利润672万美元,扣除美元升值和利息支出增加影响,实现净利润919.5万美元,达到全年盈利预测数的48.9%,符合预期。归母净利润增速低于预期的主要系:1)由于募集资金到位时间和国家境外投资外汇管控的影响,募集资金未能及时出境归还收购依姆多的首期款项和支付第二期款项,为了支付第二期款项9000万美元,公司贷款8267.61万欧元,因欧元汇率持续上涨,导致上半年账面汇兑损失3145万元人民币;2)去年同期收到西藏山南市产业发展扶持资金1739万元,而本期未收到。扣除上述原因后,公司扣非归母净利润同比增长115.5%,再扣除依姆多并表因素影响,我们估计公司内生扣非业绩同比增速20%-45%。 新活素新进国家医保,2018年有望开始放量。公司核心产品新活素今年7月通过国家医保价格谈判,纳入新版医保目录,报销价格为585元,由于谈判确定的价格较之前最低中标价格下降幅度约40%,执行后短期内对新活素的销售收入将产生负面影响,但长期将有利于新活素市场份额的扩大、市场布局的拓展,对公司今后的销售增长和长远发展产生积极作用。考虑到新版医保目录将于9月开始陆续执行,我们认为新活素有望在2018年开始放量。 依姆多为现金牛品种,承接成熟海外销售网络,有望成为专利过期原研药对接平台。依姆多为抗缺血治疗的一线用药,在冠心病用药中占据重要地位,是阿斯利康旗下稳定现金流产品。公司目前已完成中国市场交接,海外市场成熟销售网络基本承接完成,为公司未来更多海外资产承接或战略合作打下坚实基础。 在大股东的协助下,我们认为公司或将成为专利过期原研药承接平台。 盈利预测与投资建议。考虑到汇兑损失和医保目录谈判短期影响,我们下调了盈利预测,预计2017-2019年EPS分别为1.30元、1.59元和1.92元,即净利润CAGR约20%。虽然短期受损,但我们仍然看好公司新活素高成长和康哲入住后巨大的想象空间,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或低于预期;外延式并购或低于预期;海外市场销售网络对接进度和效果或低于预期;汇率或波动过大。
西藏药业 医药生物 2017-08-18 39.38 -- -- 40.18 1.21%
43.23 9.78%
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业绩简评 西藏药业2017年上半年实现收入4.35亿,同比增长72.63%,归母净利润0.58亿,同比下降-5.73% ,扣非归母净利润0.65亿,同比增长45.41%。 经营分析 从收入来看,依姆多符合预期,由于与康哲的推广协议变成三个产品承诺合计的推广销售额,主力新活素增速正常,诺迪康销售不佳:由于在销售费用率上依姆多(20%左右)与公司其他品种(约60%)差异明显,因此根据43.48%的销售费用率推算,依姆多上半年收入约1.9亿,与我们预期的全年4亿左右收入相符;除依姆多以外的其他品种收入相比去年同期持平,诺迪康和自营品种销量下滑,新活素收入增速正常。 从利润来看,剔除非经常性和财务费用(包括汇率损失)影响,新活素利润增速约25%,依姆多因利息支出和美元升值损失仅贡献4,500万人民币:按照盈利预测依姆多17年预计贡献利润1,880万美金,上半年完成919.5万美金,完成率48.9%,但是由于首期支付款借款延长导致利息支出93.48万美金和美元升值带来的汇兑损失154万美金,实际2017年上半年依姆多贡献净利润672万美金(约4,500万);因此除依姆多之外的产品利润17年上半年约5,100万,相比去年同期增速约25%(16年上半年核心产品利润5,000万,依姆多贡献利润约1,000万人民币)。 海外借款和依姆多海外销售带来的汇兑损失对上半年利润影响近4,100万,预计募集资金获批出境归还贷款后影响将明显减弱:依姆多收购资产资金首付款由康哲贷款垫付,第二期款项由子公司Topridge Pharma2017年4月向平安银行股份有限公司贷款8,267.61万欧元偿还,6月末账面产生汇兑损失3,145万人民币;依姆多海外因为美元相比15年预测时升值,上半年带来154万美金汇兑损失。 核心品种新活素降价40%被纳入医保,对近两年业绩影响较大,康哲下调推广保证销售额,推广费用比例变化不大:考虑到新活素降价40%进入医保,康哲下调17、18年推广保证金额0.5亿/1亿,预计新活素18年个位数增长,对短期业绩增速影响较大;推广费用比例降价后由56%下调为55%,影响不大。 下半年将产生债务重组收益4,987万,对17年全年净利润影响较大:2017年8月16日,公司及公司债务担保人成都诺迪康生物制药有限公司、西藏华西药业集团有限公司与西藏国资公司签署了《执行和解协议书》。对于该项债务,本公司账面应付本金4,477万元、已计提应付利息和违约金5,212万元(截止2017年6月30日),在公司按照本协议约定支付4,702万元后,公司将对该事项进行债务重组,预计产生债务重组收益4,987万元。 盈利调整 由于汇兑损失、债务重组收益对17年净利润影响较大,以及核心品种降价进入医保对短期利润增速影响较大,在17-19年财政补贴2,000/2,500/2,500万人民币的假设下,2017/2018/2019归母净利润下修为229/244/314百万人民币,对应增速15.50%/6.45%/28.69%,目前对应17年P/E 31.88倍。 投资建议 从核心产品经营利润角度,我们认为新活素目前贡献利润约1亿人民币,降价进入医保对利润的影响主要体现在2018年,2019年有望恢复增长;依姆多国内的增长和地产化带来的毛利率提升有望推动未来三年净利润复合增速20%;在考虑“依姆多”模式的可复制性,给予“增持”评级。 风险 新活素医保执行低于预期;依姆多生产转化进度低预期;汇兑损失等因素的影响;其他业务拖累。
西藏药业 医药生物 2017-05-18 49.52 -- -- 50.30 1.58%
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1.核心品种新活素潜力巨大,有望加速增长新活素增速测算:公司的核心品种新活素16年按发货量计算同比增速为15.2%,销售收入3.16亿元,而按照康哲年报披露的销售收入(销售额-推广服务费)计算,康哲的新活素发货量16年同比增速在30%以上。通过新活素15年起的发货量推算,两年复合增速分别为23%(康哲口径)和25%(公司口径),基本一致。由于公司与康哲的新活素推广协议是考核两年的完成量,期间存在发货量和调整库存的缘故导致两者口径的差异,故用两年复合增速来判断新活素终端市场的增速在25%左右是比较合理的,这个数据也与PDB数据库的样本医院新活素2016年销售额增速(24%)基本一致。17年一季度依姆多销售收入经估算在1.1亿元左右(根据依姆多销售费用率约21%,其余品种销售费用率约64%,一季度总的销售费用率为44.74%推算得到),则其余品种(新活素、诺迪康及少量其他收入)的收入约1.36亿,相较去年一季度的9680万同比增长40%,也从侧面反映出,由于公司销售模式自今年起由原有康哲买断式销售调整为公司自行销售、康哲负责学术推广的模式,从而导致去年康哲清库存带来的公司新活素、诺迪康发货量增速放缓。 新活素市场规模测算:新活素适用于急性失代偿心衰患者的治疗,我国心衰患者已超800万人,其中每年诊断的急性心衰病例约160万人。根据2014中国心衰治疗指南的用法计算(先予负荷剂量1.5-2ug/kg静脉缓慢推注,后以维持剂量0.01ug/kg/min静脉滴注,也可不用负荷剂量而直接静脉滴注,疗程一般为3天),以60kg的患者为例,一个疗程需要使用6支新活素,以渗透率30%、40%、50%估算新活素的市场规模分别为288万、384万、480万支。目前新活素每年是30多万支的销量,主要由于其单价较贵(新一轮招标均价在1097元/支左右)且不在医保目录内,此次新活素进入医保谈判目录,考虑该产品为临床效果显著的急救用药,预计不会出现大幅降价的可能性,分别假设降价10%、20%、30%,若能纳入医保目录,按照患者自付30%的比例,则一个疗程的新活素自付金额为1777元、1580元、1382元,渗透率有望大幅提升。 2.依姆多并表显著增厚业绩,心血管产品打包推广增强协同性依姆多是公司去年购买的阿斯利康旗下一款成熟的心血管产品,为治疗心肌缺血的一线用药,在冠心病领域占据重要地位。依姆多的学术推广同样由康哲负责,结合新活素以及康哲代理的波依定三者形成独立的心血管推广队伍;公司的新活素、依姆多及诺迪康同属心血管领域,三者具有较强的互补性,有利于各自市场、学术资源的共享,起到协同作用。根据PDB数据显示,2016年依姆多在国内单硝酸异山梨酯的市场份额在12.6%,而鲁南贝特的欣康占据了近63%的市场份额,以往由于依姆多属于阿斯利康早已成熟的普药不受重视,在渠道端处于自然走量的状态,市场份额逐渐降低,未来在康哲的销售推广下市场份额有望重新增长。依姆多自16年5月开始并表,实现销售收入约2.68亿元,17年实现全年并表,预计全年将带来4亿元左右收入,其中国内市场1.6-1.7亿,海外市场2.3亿元左右。此外,公司因此获得海外市场成熟的销售网络,目前欧洲及东南亚地区已基本交接完成,为公司未来更多海外资产承接或战略合作打下基础。 3.完成定增,“依姆多模式”复制值得期待公司近期已完成定增,发行价格为36.48元/股,募集资金12.4亿元,其中康哲认购10亿元,持股比例提升至37.57%,林刚先生成为单一实际控制人。公司的三个主力品种均由康哲负责推广,康哲的销售推广能力有目共睹,此次持股比例大幅提升后,对于公司产品的销售推广势必更加卖力,从依姆多的推广服务费比例远少于新活素及诺迪康这一点也可以看出,不仅是成熟产品推广和新产品推广费用比例差异的缘故,康哲也在给公司充分让利。此次定增募集资金到位,加上依姆多带来海外销售网络的宝贵资源,为公司再次外延并购奠定基础。 4.投资建议预计公司2017-2019年实现归母净利润2.56亿、3.16亿、3.92亿元,EPS分别为1.43元、1.76元、2.18元,对应PE分别为36倍、29倍、23倍,给予“推荐”评级。 5.风险提示产品销售低于预期,海外销售网络对接不及预期,汇率波动影响。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名