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恒顺醋业 食品饮料行业 2019-10-10 13.39 18.44 28.06% 14.65 9.41% -- 14.65 9.41% -- 详细
公司公告拟出资 4424.49万元收购控股股东江苏恒顺集团有限公司所属全资子公司镇江恒顺商场有限公司 100%股权,构成关联交易。 评论: 投资建议:公司收购镇江恒顺商场有助于减少日常关联交易、完善治理结构,有助于健全营销管理体系、加强品牌专营店建设,品牌形象和业务协同发展能力有望得到进一步提升。维持 2019-2021年 EPS 为0.45/0.51/0.56元,维持目标价 18.44元,增持评级。 本次收购对公司治理完善、业务协同具有积极意义。公司本次收购的标的公司镇江恒顺商场为租赁所得的零售门店,原本就是公司在镇江大本营市场线下销售渠道的重要组成部分,此次收购将有助于减少公司与控股股东恒顺集团之间每年近 2000万元的日常关联交易,优化公司治理结构。收购完成后,公司作为镇江城市名片的品牌形象将继续提升,专营店建设将得到强化,营销管理体系趋于完善,产销业务协同能力有望得到进一步提升。 标的资产估值倍数合理。截至 2019年 7月 31日,恒顺商场资产总额3426.41万元,其中流动资产 3394.1万元,负债总额 736.16万元;公司采用收益法评估标的公司市场价值为 4424.49万元,较其账面净资产 2690.25万元增值 1734.24万元,增值率 64.46%;我们认为,标的公司是恒顺系列产品在镇江本地市场的直营终端,经营模式成熟、业务情况稳定、销售管理团队稳定,经营业绩、盈利能力总体呈现稳定向好趋势,公司对其的盈利预测结合了历史业绩和业务特征,并参考了零售行业可比公司,采用收益法对其作出的估值基本合理,能够较为全面充分地反映其在品牌、管理、销售等方面的无形资产价值。 公司 Q2已现全年业绩低点,下半年将改善。结合半年报情况和渠道调研反馈,年初提价刺激经销商备货过多等主要拖累因素已基本消化完成,Q3以来动销已出现明显改善,营收增速有望实现回升。我们判断 Q2为全年业绩增速低点,预计主业全年销售收入将实现 10%以上增速,配置价值凸显。 风险提示:原材料价格上涨过快、行业竞争加剧、食品安全问题等。
吕昌 10
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-10-10 13.39 -- -- 14.65 9.41% -- 14.65 9.41% -- 详细
投资评级与估值: 维持 2019-21年收入预测 18.6、 20.6、 22.7亿元,分别同比增长 10.0%、10.5%、10.3%,维持 2019-21年归母净利润预测 2.88、3.25、3.70亿元,分别同比增长-5.4%、12.7%、13.9%,对应 2019-21年 EPS 为 0.37、0.41、0.47元,最新收盘价对应 2019-20年 PE 分别为 36、33倍,维持增持评级。公司作为食醋行业细分龙头,在行业集中度偏低、消费升级持续推进的背景下,份额提升仍有较大空间;同时公司受体制因素限制较多,整体经营效率明显低于其他调味品细分行业龙头,未来若管理机制上能够有所改善,盈利能力潜在改善空间可观。 调味品主业经营平稳,多措并举打开增长空间:恒顺作为食醋行业龙头,拥有较强的品牌及产品优势,近年来公司积极推进渠道变革,通过内部激活销售团队积极性、加大外埠市场拓展力度、地面空中营销同步发力等方式提升公司整体竞争力,获得了良好收效;同时在食醋主业以外,公司也在加大其他品类调味品的布局,料酒、酱油等业务均实现快速增长。19年上半年,公司实现了接近双位数的收入增长,其中食醋主业平稳发展,料酒业务延续高增,预计下半年公司仍有望延续这一趋势、保持双位数收入增长。 拟现金收购恒顺商场,有助于发挥协同效应:公司于 9月 26日发布公告,拟出资 4424万元收购恒顺集团全资子公司恒顺商场的 100%股权。恒顺商场目前拥有 9家门店,均位于镇江市区人流密集区域和客流量较大的旅游风景区域,主要直营销售镇江特产,以恒顺品牌中高端产品为主,另有少部分其他镇江特产。从恒顺商场财务情况来看,整体经营趋势较为平稳,收入及利润近两年略有下降,账面保有一定货币资金,据公司预测恒顺商场19年度经营净利润有望实现同比增长,同时恒顺商场计划新增 2家门店,实现稳步扩张。 我们认为,从经营角度来看,恒顺商场作为恒顺产品在镇江当地的特色销售渠道,与恒顺调味品主业本身具备一定协同效应,如收购顺利实施,达成后关联交易将随之减少,公司自有渠道和整体销售网络将得到补充,利于镇江特色品牌形象的打造。 食醋行业格局尚分散,恒顺有望持续达成份额提升:食醋行业作为调味品行业细分领域之一,得益于产品本身的健康属性和功能多用化,具备较大发展空间,未来伴随消费者收入水平提升、消费观念进步,行业仍有较大增长空间。而食醋行业目前整体还处于高度分散状态,恒顺作为行业龙头拥有较强的先发优势,在品牌及产品力方面均明显领先竞争对手,未来若能进一步理顺内部机制、提升渠道战斗力,份额提升空间仍十分可观。 股价上涨的催化剂:调味品业务收入增速超预期、体制改革有突破核心假设风险:业绩低于预期、行业竞争加剧
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-09-06 15.59 -- -- 15.86 1.73%
15.86 1.73% -- 详细
公司发布2019年中期报告:20191H,公司实现营业收入8.81亿元,同比增9.44%,其中香醋收入6.15亿元,同比增7.71%,料酒收入1.16亿元,同比增31.82%。20191H,公司综合毛利率为43.86%,其中香醋毛利率46.42%,同比提升2.01个百分点,料酒毛利率34.2%,同比提升3.18个百分点。20191H,公司的净利润为1.44亿元,同比增18.03%;净利润率16.35%,同比提升1.16个百分点。 20191H,公司香醋收入6.15亿元,同比增7.7%。根据商超数据,香醋二季度的终端销售情况略逊于一季度,但是就整个上半年而言,香醋销售增长仍好于上年同期。市场调研得到的终端销售情况与公司中期报表中的营收增长相符合:公司一、二季度的营收增速分别为15%和10%,二季度的营收增速确实低于一季度。拆分量价来看,根据商超端数据,2019年1至6月,公司香醋销量累计增6%至7%,较上年同期高出2至3个百分点,量增情况理想。但是,上半年香醋的市场终端均价下滑幅度较大,其中有季节性因素,下半年有望触底反弹。 20191H,公司料酒收入1.16亿元,同比增31.82%。由于基数低,料酒收入保持快速增长。从市场端看,上半年公司料酒的销量仍保持较高的增速水平,但是由于2018年之后料酒的市场价格有所回落,上半年的收入增幅不及销量。 在大的宏观环境影响下,消费品的市场升级进程受阻,但是同时由于成本下行较快,故产品毛利率仍然在提升。20191H,公司的香醋毛利率提升2.01个百分点,料酒毛利率提升3.18个百分点。考虑到上半年消费疲弱,产品提价和升级受阻,故毛利率上升的主要原因应该是成本端的下行。香醋和料酒的主原料包括糯米、黄酒、包材、能源等,其中包材成本占比40%至50%。上半年,PPI的通缩氛围加剧,玻璃、瓦楞纸等价格指数大幅下行,从而推动行业成本下行。 20191H,公司的促销费用增长38.5%,销售人员工资增长22.6%,公司通过销售投入达成规模增长和市场全国化的路径较为清晰。分大区看,20191H,公司在华南、华中、西部、华北等市场均实现了较好的收入增长,收入分别增13.89%、17.65%、10.14%和8%;同期,公司核心市场--华东市场的营收增速9.79%,在较大的基数上仍保持高增。从收入结构来看,华东市场目前占比52%,4.3亿元;华中、华南市场的占比17%、15%,收入分别仅1.4和1.2亿元;西部和华北市场的占比9%和7%,收入仅0.8和0.5亿元。比较中炬高新在华南市场的酱油收入达到19亿元规模,公司在华东核心市场的香醋和料酒增长空间仍然很大,而非核心市场由于基数小则增长空间更大。食醋行业极为分散,集中度远不如酱油、榨菜、酵母等其它品类,百年品牌如公司,在市场中的占有率仅10%,未来大有文章可做,这也是我们看好公司长期增长性的逻辑之一。 投资策略 我们预测公司2019、2020、2021年的每股收益分别为0.48、0.56和0.65元,参照9月2日收盘价15.74元,对应的市盈率分别为32.8、28.1和24.2倍,考虑到调味品板块的高市盈率,公司2020年的动态市盈率仍然低于板块整体。如果给予公司2020年33倍市盈率,对应的股价是18.48元,股价涨幅17.41%,维持对公司的“买入”评级。 风险提示:消费增速下滑的宏观背景下,消费品市场价格也同步下滑,尽管不会影响公司当期利润表,但是会干扰未来产品升级和提价的节奏。
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-09-02 15.50 18.40 27.78% 15.97 3.03%
15.97 3.03% -- 详细
恒顺醋业发布2019年中报,公司营收增长稳定,调味品收入8.19亿元,增长10.58%;归母扣非净利为1.18亿元,增长15.04%。料酒收入增速达32.58%。 报告期内,公司合并报表实现收入8.81亿元,同比增长9.43%;其中,调味品实现收入8.19亿元,同比增长10.58%。归属于上市公司股东的净利润1.42亿元,同比增长15.28%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.18亿元,同比增长15.04%。 当期公司调味品营业收入为8.19亿元,毛利率达到了44.38%,同比去年上涨了1.8%。分品类看,醋类产品的营业收入为6.15亿元,毛利率为46.42%,营收同比增速为7.71%;料酒营收为1.16亿元,毛利率为34.2%,营收同比增速达到了32.58%。分区域看,华东地区营收增速保持稳定,为9.94%;华中和华南地区营收增速表现亮眼,分别为17.54%和14.71%。 财务分析显示,公司费用率保持相对稳定,公司继续加大研发,推进多品类布局 当期公司销售费用为1.44亿元,同比增长23.67%,总体保持区间波动主要系市场促销费用增加所致。今年上半年,公司深化营销体系市场化改革,抓好重点产品和品牌建设,优化产品结构,围绕以香醋为核心的多品类发展,深耕渠道,有望实现收入的进一步增长。报告期内,管理费用为0.6亿元,同比增长5.46%,主要系本期人工成本及折旧增加所致。公司将坚持聚焦主业、剥离辅业、深化改革、瘦身强体,保持高于行业增速的发展水平,巩固中国醋业龙头地位。 报告期内,研发费用为0.26亿元,同比增长13.05%,主要系本期加大研发投入所致。 公司当期归母净利润为1.42亿元,同比增长15%。销售净利率为16.35%,销售毛利率为43.86%,保持稳中有升趋势。受益于消费升级和行业集中度提升,未来公司有望进一步加快收入增速,提高市占率。 盈利预测与估值 根据前期我们发布的分析报告,2018全年调味品收入增速为10.41%,根据公司最新经营目标,我们预计纯调味品19/20/21年收入为17.3/19.9/23.5亿元,净利润2.6/3.1/3.8亿元,对应EPS0.33/0.40/0.48元/股;2019/2020整体收入为19/21.6亿元,净利润为3.4/4亿元。给予2020年纯调味品部分46倍估值,2020年目标价为18.4元,20%空间,“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动风险,品牌被侵害风险,食品安全风险。
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-09-02 15.50 18.00 25.00% 15.97 3.03%
15.97 3.03% -- 详细
事件 公司发布2019年上半年年度报告公司上半年实现营业收入约8.81亿元,同比增长9.43%;实现归母净利润约1.42亿元,同比增长15.28%。公司二季度实现营业收入约4.20亿元,同比增长3.79%,实现归母净利润约0.70亿元,同比增长9.37%。 简评 H1收入增速放缓 公司上半年实现营业收入约8.81亿元,同比增长9.43%;Q1实现营业收入约4.60亿元,同比增长15.15%;Q2实现营业收入约4.20亿元,同比增长3.79%,增速放缓。收入增长原因是公司调味品收入增长。其中醋收入6.15亿元,同比增长7.71%;料酒收入1.16亿元,同比增长32.58%。 分区域来看,华中、华南大区增速明显,营收分别为1.40和1.23亿元,分别同比增长17.54%和14.71%。最大营收华东大区收入4.26亿元,同比增长9.94%,另外西部和华北大区分别收入0.76和0.54亿元,分别同比增长10.26%和8.73%。 分渠道来看,公司主要以线下销售为主,同时加速推进线上销售。上半年,线下渠道实现收入7.72亿元,同比增长8.98%;线上渠道实现收入0.47亿元,同比增长95.65%,显示高速增长态势。此外,此外,公司经销商数量19年H1净减少11家至1193家,其中华南、华中和西部大区分别净增加8、5、4家,华北、华东大区经销商数量出现下滑,各减少14家。 毛利率上升 公司H1毛利率为43.86%,同比2.01pct。Q2毛利率为43.97%,同比增长0.53pct。分产品看,醋毛利率为46.62%,同比2.01pct,料酒毛利率为34.20%,同比3.18%,其他产品毛利率为40.88%,同比2.51pct。 毛利率上升对冲销售费用率增加,净利率小幅上升 公司上半年实现归母净利润约1.42亿元,同比增长15.28%。Q2实现归母净利润约0.70亿元,同比增长9.37%。上半年公司净利润率16.35%,同比提升1.29pct。影响净利率的主要原因是毛利率和销售费用率的增加。H1公司销售费用为1.44亿,同比增长23.67%,销售费用率为16.40%,同比上升1.89pct,销售费用上升主要系市场促销费用增加所致。报告期内,公司促销费用为0.36亿元,同比增长39.97%。管理费用率为6.85%,同比-0.26pct,对净利率贡献正增长。此外,上半年,公司投资收益0.19亿元,同比增长396.78%,对净利率影响显著。投资收益增长的主要原因是银行理财产品收益增加,本期银行理财收益0.11亿元,同比增加120.41%。其他收益0.05亿元,同比下降76.83%,对净利率负贡献,本期其他收益增长主要系政府补助增加所致。 推动全渠道线上线下联动,多品类全面发展 长期看,醋行业整体行业集中度低,恒顺醋业作为国内醋行业的龙头企业,当前市占率10%,未来食醋行业整合空间巨大。短期看,报告期内公司加大品牌建设。着重打造上海、杭州、武汉等重点区域的样板市场,并向不同区域进行复制。公司注重销售渠道建设,利用营销中心下设的30个办事处布局全国,拥有60万个覆盖各地区的经销网点。同时大力拓展线上业务,推动全渠道线上线下联动,不断巩固和扩大市场。此外,公司进一步围绕以香醋为核心的多品类发展,实施“醋酒并举”战略,并加大酱油、酱菜、麻油等复合调味品产品升级及市场拓展力度,全面着手布局调味品市场,促进企业未来长期稳定发展。 盈利预测和投资建议 预计公司2019~2021年收入分别为18.62、20.43、22.41亿元,同比增长9.9%、9.7%、9.7%;净利润分别为3.36、3.88、4.43亿元,同比增长10.4%、15.3%、14.3%;对应EPS分别为0.43、0.49、0.57元。对应2019~2021年动态PE分别为39.3、34.1、29.8倍。 风险提示 食品安全风险、原材料价格波动风险等。
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-09-02 15.50 -- -- 15.97 3.03%
15.97 3.03% -- 详细
事项:公司发布2019年半年报,H1实现营业总收入8.8亿元、同增9.4%,归母净利润1.4亿元、同增15.3%,扣非归母净利润1.2亿元、同增15.0%,实现每股收益0.18元。Q2实现营业收入4.2亿元、同增3.8%,归母净利润0.7亿元、同增9.4%。 Q2业绩略低于预期。Q2收入同增3.9%,增速有所放缓,略低于市场预期;归母净利同增9%,增幅较Q1收窄,除了收入增速放缓的因素外,主要是销售费用率同比提升2.5pct。 库存消化+竞争加剧,Q2调味品增速放缓。Q2收入同增3.8%,预计调味品业务同增7%左右,符合预期,但增速环比下降,一方面公司的提价政策使得经销商在Q1拿货积极,导致渠道库存略高,影响Q2销量;另一方面竞品在部分区域加大投入力度,行业竞争有所加剧。分产品来看,Q2食醋收入3.1亿同增2.6%,主要来自于提价效应,估计销量持平;料酒收入5274万元、同增27.5%,依然保持强劲增长,增长动力主要来自于渠道铺货。分区域来看,Q2大本营华东地区的调味品实现收入同增6.9%,华南同增8.7%,华中同增13.4%,华北和西部分别下滑3.5%、0.6%。截至6月底,公司拥有1193家经销商,新增57家。随着公司渠道不断扩张,提价在终端的接受度逐步提高,目前渠道库存恢复良性,预计Q2是公司的收入低点,预计下半年逐步恢复,调味品有望实现年初目标。 毛利率维稳,费用率稳中有升。Q2公司扣非归母净利润同增9%,主要系期间费用率提升。Q2公司整体毛利率为44.0%、提升0.6pct,主要受益于产品提价、结构升级等,随着下半年提价效应逐步显现,毛利率大概率稳中有升。费用端来看,公司期间费用率为27.0%,较去年同期上升0.7pct,其中销售费用率为16.4%、提升2.5pct,主要系公司将提价的利润投向市场,以反哺市场,以提高市场份额,属于市场拓展过程中的正常费用投放。管理费用率为10.3%(将研发费用考虑在内)、同降1.5pct。公司不断提高经营效率,费用率有望稳中有降,加上毛利率稳步提升,预计全年净利润增速高于收入增速。 深化产品和渠道策略,逐步迈向全国化。19年公司继续深化产品和渠道策略,为走向全国化夯实基础。从产品策略来看,一方面公司对食醋进行高中低档分类以提升价格带,同时缩减SKU,产品结构更加清晰;加大新品推广及包装升级,聚焦大单品,产品结构得到优化,毛利率中枢有望上移;另一方面加码白醋、料酒等品类,新消费场景下的发展空间较大。从渠道思路来看,提高传统渠道的网点和产品覆盖率,未来公司重点开发餐饮渠道(目前占比<20%),将先通过经销商拓展华东区餐饮渠道,再逐步向外渗透,预计未来将成为新的增长点。 盈利预测与投资建议。食醋行业的区域性显著、品牌众多,格局较为分散。恒顺香醋作为四大醋类之一,品牌知名度较高。目前公司华东以外的市场稳步扩张,新品类持续放量,公司收入有望实现稳定增长;醋类的产品结构不断优化,将推动盈利能力继续改善。我们预计公司19-21年营收增速分别为11.1%/12.2%/11.6%;净利润增速分别为13.5%/14.48%/13.4%,EPS分别为0.44/0.50/0.57元,对应PE分别为34/30/26X,维持“推荐”评级。 风险提示:省外扩张不及预期,原材料价格波动,食品安全问题。
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-09-02 15.08 18.44 28.06% 15.97 5.90%
15.97 5.90% -- 详细
投资建议:公司龙头地位稳固,产品结构持续升级,收入及盈利保持平稳增长,年初提价市场反馈良好,渠道库存消化基本完成。Q2单季业绩有所放缓,业绩低点已现,维持2019-2021年EPS为0.45/0.51/0.56元,维持目标价18.44元,增持评级。 H1利润增速符合预期,Q2业绩增速放缓。公司2019年H1实现收入8.81亿元,同比增长9.43%,归母净利润1.42亿元,同比增长15.28%,扣非净利润1.18亿元,同比增长15.04%,利润增速符合预期。Q2单季实现收入4.20亿元,同比增长3.79%,归母净利润0.70亿元,同比增长9.37%,相对于Q1出现回落,我们判断主要由于一季度提价及促销,经销商备货增加,二季度逐渐消化库存以及核心渠道商超增速放缓所致。 醋稳增,料酒高增,华中华南市场增速较高。分产品看,醋销售收入6.15亿,同比增长7.71%,料酒产品基数小、产品性价比相对较高,收入同比高增32.58%,达1.16亿,具有高成长性。分地区看,华东大本营市场销售收入4.25亿元,基数较高,同比增长9.94%;公司开拓华东以外市场成效显著,尤其是华中、华南市场分别实现17.54%、14.71%的收入增速,全国化继续推进。 业绩低点已现,下半年将改善。渠道反馈,Q2拖累业绩因素逐渐消化,下半年业绩将逐步改善。公司产品结构升级带动利润率持续提升,H1毛利率43.9%,同比提升2.0pct,净利率16.1%,同比提升0.9pct。 随着未来机制逐步改善,龙头优势将逐步显现,盈利有望进一步提升。 风险提示:原材料价格上涨过快、行业竞争加剧、食品安全问题等。
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-09-02 15.08 -- -- 15.97 5.90%
15.97 5.90% -- 详细
调味品业务同比+10.58%、持续稳健,料酒增长超预期:公司上半年调味品业务实现营业收入8.19亿元,同比+10.58%,维持两位数稳健增长;Q2(+3.79%)收入增速环比Q1(15.15%)有所下滑,主要系市场竞争加剧,Q2动销较Q1较弱。分产品来看,上半年食醋和料酒两大业务收入分别为6.15亿元和1.16亿元,同比+7.71%/+32.85%;其中食醋业务稳扎稳打,量价齐升继续巩固行业龙头地位;料酒作为明星产品上半年增速亮眼,在行业格局未定的背景下公司加速布局,提升市场影响力;非核心品类实现收入8845万,同比+18.90%。分地区来看,上半年各地区收入增长均在8%以上,其中大本营华东市场增长9.94%,华南(+14.71%)/华中(+17.54%)市场增速超过平均水平且规模破亿,品牌影响力不断外延。 食醋结构升级+料酒规模扩张带动毛利率持续提升:公司上半年毛利率为43.86%,同比+2.01pct,其中Q2(43.97%)环比Q1(43.77%)提升0.2pct。公司毛利率提升主要系食醋结构升级带动品类毛利率+2.01pct至46.42%,料酒规模扩张带动品类毛利率+3.18pct至34.20%,但Q2毛利率更高的食醋占比较高,因此毛利率环比提升。 期间费用率提升主要系销售费用率同比增加,净利率水平稳中有升:从费用端来看,公司上半年管理费用率和销售费用率分别为16.40%/9.77%,分别同比+1.89pct/-0.16pct。销售费用率提升一方面系全国化销售带来运输费用率提升0.43pct,另一方面上半年加大促销和广告费用的投放,合计同比提升1.12pct。管理费用率下降主要系审计费用减少221万,与费用确定时间有关,同时整体费用管控能力也有所提升。公司上半年实现净利率16.35%,同比+1.16pct,核心受益于毛利率提升不断强化盈利能力。 以时间换空间,推进高质量发展:公司不断深化转型升级,聚焦主业、加大人才培养和引进,上半年稳健增长也使得全年10%的业绩目标完成难度不大,盈利端弹性加速释放。长期看好恒顺以时间换空间,巩固行业龙头地位的同时改善盈利能力,实现真正高质量的发展。 盈利预测 我们预计公司2019-2021年实现收入18.91/20.96/22.66亿元,同比+11.7%/+10.8%/+8.1%;实现归母净利润3.48/3.89/4.23亿元,同比+14.3%/11.9%/8.6%;实现每股收益0.44元/0.50元/0.54元,当前股价对应PE分别为34X/30X/28X,维持“买入”评级。 风险提示 产能建设不达预期,市场竞争加剧,原材料价格上涨。
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-08-29 15.31 -- -- 15.97 4.31%
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业绩总结:公司2019年上半年实现营业收入8.8亿元(+9.4%),归母净利润1.4亿元(+15.3%),归母扣非净利润1.2亿元(+15%);其中Q2实现收入4.2亿元(+3.8%),归母净利润6984万元(+9.4%),归母扣非净利润5509万元(+5.2%)。 Q2增速略有放缓,食醋稳健增长,料酒快速放量。1、公司调味品业务上半年收入增速10.6%,Q1增速超15%,预计Q2放缓至4%水平,主要原因是公司年初对部分产品提价且配合相应的促销政策,经销商Q1备货积极。Q2节奏略有放缓消化市场库存。据市场调研,7月调味品业务恢复双位数增长水平。2、分产品来看,醋类实现收入6.1亿(+7.7%),主要是量增与产品结构优化,提价效应并未体现,预计下半年有所表现(上半年公司并未调整出厂价,提价产生收益以费用投入方式返还渠道);料酒实现收入1.16亿元(+33%),料酒作为第二大品类继续放量。其他品类如酱油、酱菜类亦同步增长。3、分区域看,华东、华南、华中、西部、华北区域分别实现收入4.3亿元(+9.9%)、1.2亿元(+15%)、1.4亿元(+18%)、7556万元(+10%)、5442万元(+8.7%),呈现均衡增长态势。在营销端,公司进一步深化营销体系改革,着重打造上海、杭州、武汉等样板市场,并向全国市场进行复制,不断提升产品市场覆盖率及市场占有率,同时餐饮渠道逐步发力,收入保持稳步提升。 产品结构优化提升毛利率,配合提价费用投入加大。1、公司上半年调味品业务的毛利率为44.4%,同比+1.8pp,其中醋类增加2pp至46.4%,主要靠产品结构优化,高端醋占比持续提升,增值税下降亦有贡献(提价基本无体现),料酒类增加3.2pp至34%,主要系促销力度有所减少。2、费用:销售费用同比+23.7%,销售费用率增加1.9pp至16.4%,公司提价后加大终端促销力度,因此人员费用、促销费、广告费均有较大幅度提升;管理费用率(含研发)为9.8%,同比下降0.2pp,财务费用率0.34%,整体三费率26.5%,同比增加1.5pp。3、非经常性损益方面,公司通过政府补贴、处置资产以及银行理财录得收益2442万元,增厚利润,公司19H1利润率16.35%,同比提升1.2pp。 聚焦主业,稳健增长,机制优化仍有较大提升空间。1、公司加快对非调味品业务的处置,聚焦调味品主业,深耕渠道,推进产品高端化和多元化,调味品主业持续保持在两位数增长,上升势头明显;2、品牌和产品一直是恒顺优势所在,但渠道和机制的短板限制公司发挥最大潜力,期待公司深化国企改革,推动体制和机制创新,不断完善激励机制,调动员工积极性,实现业绩的加速增长。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别为0.45元、0.52元、0.61元,未来三年公司收入保持两位数、归母净利润16%的复合增长率,增长确定性较强,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格或大幅波动,食品安全风险。
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-08-29 15.31 -- -- 15.97 4.31%
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公司晚间披露半年报,公司 2019年上半年实现营业收入 8.81亿元,同比增长 9.43%; 归母净利润 1.42亿元,同比增长 15.28%;每股收益0.18元。 事件点评? 二季度增速有所放缓, 有望完成全年目标。 公司 2019H1实现营业收入 8.81亿元,同比+9.43%;归母净利润 1.42亿元,同比+15.28%,单Q2实现营收 4.20亿元,同比+3.79%, 归母净利润 6984万元,同比+9.37%, 二季度增速有所放缓。 2019年初公司对五个品类产品进行提价,提价幅度在 6.45%-15.04%, 但是出厂价并无调整,因此导致一季度提价经销商积极备货, 对 Q2量的增长有一定挤压,同时消费终端价格上涨,需要一定的消化期,所以二季度增速放缓。 但是,公司下半年将继续贯彻落实年度经营计划,进一步深化“五大转型”升级,全力推进企业高质量发展, 争取完成全年经营目标,即调味品业务 12%增长、扣除非经常性损益净利润 15%增长的年度目标。 料酒维持快速增长, 华中和华东受益样板市场。 分产品来看, 2019H1公司调味品实现收入 8.19亿元,同比增长 10.58%, 其中醋实现收入6.15亿元,同比增长 7.71%;料酒维持快速增长, 2019H1实现收入 1.16亿元,增长 32.58%。 分渠道来看, 公司进一步深化营销体系市场化改革,激发营销团队活力和潜力;进一步抓好重点产品和品牌建设,着重打造上海、杭州、武汉等重点区域的样板市场,并向不同区域进行复制, 华中和华东市场收益样板市场,二季度增速较快, 上半年华中/华南/西部/华东/华北大区收入分别增长 17.54%、 14.71%、 10.26%、9.94%、 8.73%, 单二季度华中、华南、 华东、 西部、 华北大区收入增速分别为 13.43%、 8.73%、 6.93%、 -0.63%、 -3.53%。 产品结构升级利好毛利率, 销售净利率不断提高。 2019H1年公司销售净利率为 16.35%, 同比增加 1.16pct, 主要在于毛利率提高。 2019H1年公司销售毛利率为 43.86%,同比增加 2.01pct, 主要在于产品结构升级带动毛利率上升。 销售期间费用率为 26.51%,同增加 1.54pct, 其中销售费用率为 16.40%,同比增加 1.89pct, 主要在于市场促销费用增加所致; 管理费用率为 9.77%, 同比减少 0.16pct。 另外, 公司上半年投资收益 0.19亿元,同比增长 396.78%,对销售净利率影响也明显。 投资建议? 公司这几年都在加快非核心资产处置,围绕做强做优做大主业, 围绕以香醋为核心的多品类发展,实施“醋酒并举”战略,并在此基础上,加大酱油、酱菜、麻油等复合调味品产品升级及市场拓展力度,增强企业发展后劲, 调味品主业有望持续保持在两位数增长。另外,期待公司深化国企改革,推动体制和机制创新,不断完善激励机制,调动员工积极性,实现业绩的加速增长。预计 2019-2021年 EPS 分别为0.45/0.51/0.58元,对应公司 8月 26日收盘价 14.93元, 2019-2021年PE 分别为 34X/29X/26X,维持 “买入”评级。 存在风险? 行业需求低于预期,原材料价格波动风险,食品安全风险
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方振 1
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-08-28 14.80 17.50 21.53% 15.97 7.91%
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19Q2业绩略低预期。19H1实现收入8.81亿元,同比+9.43%;其中调味品收入8.19亿元,同比+10.58%,归母净利1.42亿元,同比+15.28%;归母扣非净利1.18亿元,同比+15.04%,调味品毛利率44.38%,同比+1.80pcts。其中19Q2实现收入4.2亿元,同比+3.79%,归母净利0.7亿元,同比+9.37%,毛利率43.97%,同比+0.5pct,净利率16.61%,同比+0.8pct,盈利能力持续提升。 备货效应减弱,外埠市场持续发力。19Q2公司实现营收4.20亿元,同比+3.79%,主营调味品的母公司19Q2营收3.79亿元,同比+6.76%,年初公司针对收入占比约13.5%的产品提价,一季度渠道积极备货致动销良好,二季度备货效应有所减弱,但料酒因积极开拓市场仍录得较高增速,其中醋、料酒分别实现收入3.14/0.53亿元,同比+2.6%/27.5%;分渠道看,经销/直销分别实现收入3.43/0.47亿,线下/线上销售收入为3.63/0.28亿,线上渠道增速迅猛,同比+158.62%;分区域看,重点开拓的华中区域同比+13.63%,华东/华南区域同比+6.93%/8.73%,其余区域收入同比稍许下滑,同时二季度华南/华中/西部地区经销商数量净增加8/5/4家,华东/华北区域经销商数量呈现净下降,公司拓展外埠市场持续发力。 提价持续抬升毛利率,盈利能力稳步提升。19Q2公司毛利率为43.97%,同比+0.5pct,产品提价及结构提升支撑毛利持续上行,销售费用率同比+2.5pcts至16.43%,源于提价返还渠道,运杂费、广告促销费提升;管理费用率(含研发费用)10.29%,同比-1.5pcts,主因审计、摊销、业务招待费用率下降所致,银行贷款减少所致财务费用率下降0.3pct至0.3%。二季度公司实现非经常性损益0.24亿元,主要来自于理财产品收益、政府补助等项目。在毛利提升带动下,公司实现净利率16.61%,同比+0.8pct,扣非净利率13.10%,同比+0.26pct,预计下半年渠道返还逐步减少,盈利能力有望持续提升。 上半年进度基本完成,聚焦主业、机制改善稳步推进。上半年公司聚焦营销改革及提升效率,包括1)深化营销改革:如重点打造上海、杭州、武汉等区域样板市场,并向外复制;优化产品结构,实施“醋酒并举”,同时加大酱油、酱菜、麻油等复合调味品拓展力度;2)提升运营效率:推动香醋醇酿中心、高端醋存贮、大包装生产线、醋糟等项目建设,推进制酒、酱菜、灌装、环保、能源等技改,降本增效,同时完善内部激励机制。 上半年公司基本完成全年进度,预计下半年将继续坚持聚焦主业、深化改革、提升效率,同时进一步优化人才结构,巩固公司龙头地位及发展。 盈利预测、估值及投资建议:公司聚焦主业,调味品业务保持稳健增长,盈利能力继续提升,年初主力产品提价提升盈利,营销渠道改善渐有成效,期待后续机制改革推进带动经营活力更充分释放。我们维持公司2019-2021年EPS预测为0.43/0.50/0.60元,对应PE为35/30/25倍,考虑公司为行业龙头,机制改善可期,目标价调至17.5元,对应明年35X估值,维持“推荐”评级。 风险提示:市场拓展不及预期,营销改革效果不及预期等。
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-08-28 14.80 17.50 21.53% 15.97 7.91%
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事件: 公司公布半年报,实现营业收入 8.81亿元,同比增长 9.43%; 实现归母净利 1.42亿元,同比增长 15.28%。单二季度实现营业收入4.2亿元,同比增长 3.79%,实现归母净利 0.7亿元,同比增长 9.37%; 扣非归母净利 0.55亿元,同增 5.14%。 二季度营收增速放缓,毛利率继续提升。 分产品看, 主品类二季度增幅均有放缓。 Q2醋产品实现营收 3.14亿元,同增 2.58%;料酒产品实现营收 0.53亿元,同增 27.55%。分地区看, 各地区二季度增速均放缓,个别弱势区域出现负增长。华东作为占比最高区域, Q2同增6.93%,环比下降 3%。华南、华中地区环比增速分别下滑 5.98%、4.11%。 西部及华北地区出现负增长。从经销商数量角度看,华北及华东区域经销商数量出现负增长,分别净减少 14名经销商。 预收款项同比下降0.84%,环比下降 17%。 从利润端分析,公司二季度毛利率继续提升,达 43.97%,同比增加 0.53%,处于历史高位。醋产品毛利率为 46.42%,同增 2.01%,再创新高; 料酒产品毛利率为 34.2%,同增 3.18%。 从期间费用率角度看,公司销售费用率为 16.43%、管理费用+研发费用率为 10.29%、财务费用为 0.25%,同比分别变化+2.5%、 -1.52%, -0.29%。 聚焦醋酒主业, 不断强化品牌。公司不断深化营销方面的市场化改革,提升营销质量。 上半年着重打造上海、杭州、武汉等重点区域的样板市场,将成功经验向其他地区复制。坚持“醋酒并举”的品牌发展战略, 聚焦两大品类、两大品牌“恒顺+北固山”,以实现销量与利润的双高速增长。 同时公司积极提升生产及管理效率,加快推进公司“瘦身强体”行动和成本控制,这一点在毛利率和管理费用率上均有体现。 未来随着公司十万吨高端醋产品的产能释放,公司醋产品的毛利率仍有较大上涨空间, 有利于进一步推进产品结构升级。 盈利预测: 预计公司 2019-2021年 EPS 为 0.44元、 0.5元和 0.57元: 市盈率分别为 34倍、 30倍、 26倍,维持“ 增持”评级。 风险提示: 食品安全问题,销售不及预期
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-08-28 14.80 -- -- 15.97 7.91%
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事件: 2019H1公司实现收入 8.81亿元,同比增长 9.43%;实现归母净利润 1.42亿元,同比增长 15.28%;实现扣非后归母净利润 1.18亿元,同比增长 15.04%。其中 2019Q2实现收入 4.20亿元,同比增长 3.79%;实现归母净利润 0.70亿元,同比增长 9.37%;实现扣非后归母净利润 0.55亿元,同比增长 5.14%。 二季度调味品收入增长放缓, 产品结构优化推动毛利率持续提升。 2019H1公司实现调味品收入 8.19亿元, 同比增长 10.58%;其中 2019Q2调味品收入为 3.91亿元, 同比增长 6.95%。公司年初提价后利润均重新投放渠道,出厂价并未提升,收入增长来源于销量增长及结构升级带来的均价提升。 二季度收入增速放缓,我们认为主要系 (1)年初提价后, 一季度经销商有部分备货行为,二季度消化库存增速较慢; (2) 终端价格已经提升, 短期影响终端动销,需要一定时间消化提价。 分品类看, 2019H1醋收入为 6.15亿元,同比增长 7.71%,其中 2019Q2醋收入为 3.14亿元,同比增长 2.58%; 料酒维持快速增长, 2019H1收入 1.16亿元, 增长 32.58%, 其中 2019Q2收入 0.53亿元, 增长 27.55%。 由于公司进一步优化产品结构,提升产品附加值, 2019H1调味品毛利率提升 1.80个 pct 至 44.38%, 其中醋毛利率提升 2.01个 pct 至 46.42%, 料酒毛利率提升 3.18个 pct 至 34.20%。 样板市场取得成效, 公司加大市场投入。 公司重点打造上海、 杭州、 武汉等重点区域的样板市场。 上半年华中/华南/西部/华东/华北大区收入分别增长 17.54%/14.71%/10.26%/9.94%/8.73%。 单二季度华中/华南/华东/西部/华北大区收入增速分别为 13.43%/8.73%/6.93%/-0.63%/-3.53%,华中和华东受益样板市场打造增长良好,华北由于经销商减少收入出现小幅下滑。 费用方面, 2019H1销售/管理(含研发)/财务费用率同比+1.89/-0.16/-0.18个 pct 至 16.40%/9.77%/0.34%,其中 2019Q2销售/管理(含研发) /财务费用率同比+2.50/-1.54/-0.29个 pct。 上半年销售费用率上升主要系公司加大市场投入, 促销费增长 40%, 此外广告费、 人员费用、 运杂费增长 30%、22%、 20%。 综合来看, 2019H1公司净利率提升 1.16个 pct。 盈利预测: 恒顺醋业是我国食醋龙头,目前行业整体集中度低,提升空间大。 公司将加速华东大本营餐饮渠道的开拓,稳健开发全国市场。 公司持续提升高端产品占比,叠加年初提价, 2019年盈利能力有望继续提升。 同时, 期待公司管理机制改善带来经营活力释放和效率提升。 我们预计公司2019-2021年收入分别为 18.89、 21.25、 23.90亿元,归母净利润分别为
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-08-27 14.70 18.00 25.00% 15.97 8.64%
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点评事件: 恒顺醋业发布 2019年中报,上半年实现营收 8.81亿元、归母净利润 1.42亿元、归母扣非净利润 1.18亿元,分别同比增长9.43%、 16.12%、 15.04%, 归母扣非净利率 13.34%,同比提升 0.65pct; 单二季度营收 4.20亿元、归母净利润 6984万元、归母扣非净利润 5509万元, 分别同比增长 3.79%、 16.61%、 5.14%,归母扣非净利率 13.10%,同比提升 0.17pct。 上半年经营活动产品现金流量净额 1.36亿元,同比下降 34.41%,主要是职工薪酬大幅增加, 存货 2.77亿元(同比-13%),库存有所下降,预付款项 2226万元(同比+26.47%),主要是预付货款增加所致。 提价对上半年收入影响较小, 促销力度加大料酒收入高增上半年公司实现营收 8.81亿元, 同比增长 9.43%,其中 Q1、 Q2分别增长 15.15%、 3.79%。 2019年初公司对五个品类产品进行提价,提价幅度在 6.45%-15.04%, 上半年出厂价无调整,公司将提价幅度全部以货折等方式返还给经销商,上半年提价对收入影响较小。 Q1高增长主要跟提价过渡期经销商积极备货有关,对一季度有正向影响, Q2收入增速放缓,我们预计与 Q1备货期透支一定需求有关。 上半年公司调味品收入 8.19亿元,同比增长 10.58%,其中醋增长7.71%,料酒增长 32.58%, 料酒高增长提价后公司货折促销力度较大,带动收入增长,另一方面也跟料酒低基数有关。 产品结构升级带动毛利率上升,促销力度加强保障收入增长上半年毛利率 43.86%, 同比提升 2.01pct, 其中醋毛利率 46.42%,同比提升 2.01pct,料酒 34.20%,同比提升 3.19pct,毛利率提升主要与产品结构调整有关, 可能部分与提价相关。 销售费用率 16.40%,同比提升 1.89pct,主要是促销费、运杂费、人员费用等增加, 我们预计增值税税收优惠政策落地,公司加大市场投入,积极参与市场竞争,相关费用有所提升,这也为后续收入提供一定保障。 激励机制持续改善, 核心竞争力不断增强长期来看,公司产品力、品牌力、渠道力等核心竞争力在食醋行业中突出,当下恒顺为食醋行业的绝对龙头, 公司正进行内部薪酬机制调整,逐步将业务人员绩效与工资挂钩,未来随着改革逐步落地, 企业活力有望不断激活。 短期来看, 2019年调味品收入目标 12%、归母扣非净利润 15%, 上半年提价影响较小前提下, 收入利润略低于目标水平, 下半年提价效应显现,有望为收入利润贡献增速,但后续仍需观察动销及市场情况。 盈利预测与评级: 维持“增持”评级上半年在提价影响较小,公司收入利润略低于目标水平, 下半年提价效应显现,但仍需后续观察。 公司预计公司 2019-2021年 EPS 分别为0.45元、 0.51元、 0.59元, 我们按照 2020年业绩给与 35倍估值,一年目标价 18元, 维持公司“增持”评级。 风险提示: 行业竞争加剧;原材料等成本快速上升;食品安全问题;
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名