报告要点 事件描述 公司披露2016年三季报:前三季度,公司实现营业收入6.34亿元,同比增长4.99%;实现归母净利润4415.72万元,同比下降8.67%。 事件评论 前三季度用电需求保持增长提振公司营收,塘泥湾光伏电站投产带来营收增长新动力。2016年前三季度,公司完成售电量14.21亿千瓦时,同比增长3.65%。其中,三季度完成售电量7.39亿千瓦时,同比下降1.49%。虽然三季度售电量略有下降,然前三季度供区内整体需求保持增长带动公司营收同比上升。此外,公司控股的塘泥湾光伏电站(装机容量4万千瓦,所发电量上国网)于去年年底投产,前三季度发电量0.41亿千瓦时,为公司营收带来新的增长动力。 各项非经常性费用增加制约公司业绩,公司实际盈利能力仍保持增长。2016年前三季度,虽然公司主营业务毛利率上升,然而销售费用、管理费用、财务费用和资产减值损失同比增长7.85%、29.01%、138.07%和649.78%,合计绝对涨幅达到2790.22万元,严重影响公司业绩。其中,绝对变化幅度较大的为管理费用和财务费用,较去年同期增多1194.09万元和1376.56万元。管理费用主要受2015年上半年冲回部分已计提奖金影响,以致去年同期基数偏低;财务费用则受报告期内银行借款利息增加以及四川省水电投资经营集团投入到公司农网“统贷统还”资金形成暂计的违约金影响,出现同比大幅上升。若扣除此类非经常性损益,公司实现扣非后业绩4763.53万元,同比增长4.62%,公司实际盈利能力保持增长。 木里固增电站建设重启有望加速,投产后有望大幅优化公司供电成本结构。公司于2015年1月就木里固增电站违规招标问题,对8家监理、施工单位提出诉讼。2015年11月,经四川省高级人民法院调解,公司与其中3家公司达成协议,招标历史遗留问题开始得到正面解决。2016年10月15日,公司公告称拟与木里县国有资产经营管理有限责任公司、凉山州国有投资发展有限责任公司共同出资1.7281亿元向木里县固增水电开发有限责任公司增资,以加快固增电站的建设开发进度。固增电站装机容量17.2万千瓦,公司持股比例64%,其装机与公司现有水电总装机容量(17.95万千瓦)基本持平,投产后公司自发电产能有望实现翻倍,降低公司外购电依赖水平,极大优化公司供电成本结构,利好公司业绩增长。 投资建议及估值:我们维持公司盈利预测,预计公司2016-2018年实现EPS0.226元、0.266元和0.287元,对应PE48.53倍、41.26和38.23倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:系统性风险,用电需求下滑风险,项目推进不及预期风险,《关于调整四川电网丰枯峰谷电价政策有关事项的通知》执行风险。

事件描述 西昌电力发布2016年半年报:报告期内,公司实现营业收入3.92亿元,同比增长7.70%;实现归母净利润247.07万元,同比增长978.46%。 事件评论 凉山州用电需求增长带动售电收入上升,去年同期业绩基数偏小致公司上半年业绩增幅较大。公司2016年上半年实现售电量6.82亿千瓦时,同比增长9.86%。公司供电客户主要为居民及商业客户,上半年公司供电辖区用电需求实现超全国平均水平增长,带动公司售电量及营业收入上升。报告期内,公司供电营业成本同比仅增长1.49%,供电业务毛利同比上升,带动整体营业毛利率同比提升4.73个百分点。然而公司由于2015年上半年冲回部分已计提奖金,致去年同期管理费用偏小,报告期内公司管理费用同比增长39.47%,绝对增幅达到1013.08万元。此外,上半年由于银行借款利息增加,以及四川省水电投资经营集团投入到公司农网“统贷统还”资金形成暂计的违约金,公司财务费用同比增长121.54%,绝对值增幅达到816.93万元。以上费用的增长致使公司营业总成本同比增幅达到7.32%,营业毛利率优势被冲淡。报告期内,公司业绩同比大幅提升的主要原因为去年同期基数偏小,仅为22.91万元。 4月电站大修减少自发电出力,验证丰水预期下半年可期待更好表现。发电量方面,公司上半年实现自发电量2.26亿千瓦时,同比增长2.45%。其中,一季度发电量约为1.36亿千瓦时,同比增长35.73%;二季度发电量约为8978.17万千瓦时,同比减少25.33%。公司二季度发电量减少的主要原因为:由于一季度来水较好,公司将下属电站维修时间推迟到今年4月。此次维修为持续约一个月左右的大修,导致二季度下属电站出力减小。公司下属电站一季度发电量大幅增长,二季度在停工约一个月的前提下仍能完成去年同期75%左右的发电量,部分验证今年来水偏丰预期。下半年由于正式进入汛期,可以期待公司发电量较去年大幅增长,优化购电成本,提振公司全年利润。 木里固增电站建设有望重启,光伏电站投产打开新的利润增长点。公司于2015年1月就木里固增电站违规招标问题提出上诉,对8家监理、施工单位提出诉讼。2015年11月,经四川省高级人民法院调节,公司与其中3家公司达成协议,招标历史遗留问题开始得到正面解决,建设有望重启。木里固增电站装机容量17.2万千瓦,公司持股比例64%,其装机与公司现有水电总装机容量持平(17.95万千瓦),投产后公司自发电产能有望实现翻倍。此外,公司控股51%的塘泥湾光伏电站已于2015年12月31日并网发电,所发电量均销售给国网四川省电力公司。2016年上半年,塘泥湾光伏电站上网电量为2717.44万千瓦时,为公司带来新的利润增长点,未来可期待公司在新能源发电上更进一步。 投资建议及估值:我们维持公司盈利预测,预计公司2016-2018年实现EPS0.226元、0.266元、0.287元,对应PE41.24倍、35.06倍、32.49倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:系统性风险,来水量波动风险,项目推进不及预期风险,《关于调整四川电网丰枯峰谷电价政策有关事项的通知》执行风险

报告要点 事件描述 西昌电力发布2016年中期业绩预告,预计2016年上半年业绩约为230万元左右,较上年同期22.91万元增长900%左右。 事件评论 凉山州用电需求增长致售电收入上升,投资损失减少提振上半年业绩。公司2016年上半年实现售电量6.82亿千瓦时,同比增长9.86%。公司供电客户主要为居民及商业客户,报告期内公司供电辖区用电需求实现超全国平均水平增长,带动公司售电量及营业收入上升。由于公司自发电量同比增速低于公司售电量增速,自发电带来的购电成本结构优化效果有限。此外,公司投资的联营企业四川康西铜业2015年上半年由于亏损拖累公司业绩567.9万元,致去年同期公司业绩基数偏小,本期联营企业亏损幅度减少,公司上半年业绩大幅增加。 4月电站大修减少自发电出力,验证丰水预期下半年可期待更好表现。发电量方面,公司上半年实现自发电量2.26亿千瓦时,同比增长2.45%。其中,一季度发电量约为1.36亿千瓦时,同比增长35.73%; 二季度发电量约为8978.17万千瓦时,同比减少25.33%。公司二季度发电量减少的主要原因为:由于一季度来水较好,公司将下属电站维修时间推迟到今年4月,并且是持续约一个月左右的大修,导致二季度下属电站出力减小。公司下属电站一季度发电量大幅增长,二季度在停工约一个月的前提下仍能完成去年同期75%左右的发电量,今年丰水预期得到验证。下半年由于正式进入汛期,可以期待公司发电量较去年大幅增长,优化公司购电成本,提振公司全年利润。 木里固增电站建设有望重启,光伏电站投产打开新的利润增长点。公司于2015年1月就木里固增电站违规招标问题提出上诉,对8家监理、施工单位提出诉讼。2015年11月,经四川省高级人民法院调节,公司与其中3家公司达成协议,招标历史遗留问题开始得到正面解决, 建设有望重启。木里固增电站装机容量17.2万千瓦,公司持股比例64%,其装机与公司现有水电总装机容量持平(17.95万千瓦),投产后公司自发电产能有望实现翻倍。此外,公司控股51%的塘泥湾光伏电站已于2015年12月31日并网发电,所发电量均销售给国网四川省电力公司。2016年上半年,塘泥湾光伏电站上网电量为2717.44万千瓦时,为公司带来新的利润增长点,未来可期待公司在新能源发电上更进一步。 投资建议及估值:预计公司2016-2018年EPS 分别为0.226、0.266、0.287,考虑到: 1)凉山州用电需求稳定增长,增速高于全国平均,公司售电量有望持续上升;2)全年来水偏丰,自发电量有望上升,购电成本结构有望得到优化;3)木里固增电站建设有望重启,未来自发电产能有望大幅上升,新能源打开公司新的利润增长点,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:系统性风险,来水量波动风险,项目推进不及预期风险,电价风险

外购电量增加致15年上半年业绩同比降87.1% 公司15年上半年实现归母净利润23万元,同比回落87.1%,主要由于当期外购电量增加,其中2014年2季度实现归母净利润682万元。但由于公司利润主要集中夏季丰水期,因此上半年业绩下滑对全年业绩影响有限。 公司地处凉山州西昌市,是国网旗下上市平台 公司地处凉山州西昌市,是集水力发电、供电、配电业务一体化经营的电力企业,拥有完整的发、供电网络,公司控股股东是国网四川省电力公司,目前持有公司20.1%的股份,并受托管理凉山州国有投资所持4.9%的股份。公司2014年实现收入7.6亿元,同比增长16.9%;实现归母净利润6180万元,同比下降7.6%,主要由于参股康西铜业亏损同比增加。 售电主业稳步增长,新能源发展提速 2012-2014年间,公司完成售电量分别为14.2亿、16.5亿和18.6亿千瓦时,呈现稳步增长态势。根据年报披露的经营计划,公司2015年预计可完成售电量20亿千瓦时,较14年增长1.4亿千瓦时或7.8%,预计增量将主要来源于“盐源--木里升压工程”竣工投运后公司丰水期向国网售电量增加。2015年公司在光伏和风电领域均有所布局,目前已与盐源县政府签订框架协议,规划装机规模为300MW,并拟与中环能源、金铁矿业合资开发盐源县光伏能源,并计划与大唐四川发电合资开发凉山州风能资源。 华西证券股份追偿有序推进,未来有望取得突破 公司目前有华西证券5000万元股处于追偿冻结中,目前华西证券处于IPO上市辅导阶段,参照目前A股券商板块市盈率,上述股份价值约在9亿元左右,一旦公司追偿成功,将成为公司重大金融资产。 电改有望降低公司购电成本,首次覆盖给予“谨慎增持”评级 不考虑光伏业务可能的业绩贡献,预计公司2015-2017年EPS分别为0.189元、0.192元和0.202元,公司目前外购电成本较高,未来伴随电改推进,公司购电成本有望减少,但短期来看公司估值水平相对较高,首次覆盖给予公司“谨慎增持”评级。 风险提示:公司发电量低于预期,光伏项目建设进度低于预期。

2011年1-9月,公司实现营业收入4.1亿元,同比增长13%;营业利润2.1亿元,同比增加210%;归属于母公司净利润1.7亿元,同比增加180%;摊薄每股收益0.46元。其中,三季度实现营收1.6亿元,同比增长2.4%;营业利润3390万元,同比减少37%;归属于母公司净利润4022万元,同比下降18%,摊薄每股收益0.11元。业绩符合预期。 前三季度营收增速继续回落:公司业务结构清晰,兼营凉山州小水电和电网输配电业务。三季度,公司电力主业收入同比仅增长2.4%,同比增幅较二季度环比下降近3个百分点。前三季度累计实现营业收入同比增速较上半年下降8个百分点,营收增速自二季度始持续回落。凉山州有色金属资源丰富,多种金属储量居全国前列,支柱产业为金属矿采选与加工业,前三季度公司售电量减少、收入增速持续回落或与有色金属下游需求差于上年同期水平有关。凉山州以高耗能产业为主的产业结构将加大公司售电量及营业收入波动幅度,但未来凉山州有色金属等高耗能行业的发展仍将为公司带来旺盛的用电需求,公司营收规模有望获得较快增长。 三季度统调区域水电减发削弱主业盈利能力:三季度,公司电网统调水电站来水量较上年同期大幅减少,虽有售电量增速下滑的缓冲,但外购省网电量比重仍大幅增加,三季度电力业务毛利率同比下降10个百分点,前三季度电力主业毛利率同比减少6个百分点。公司电网统调区域内水电产能增长缓慢、严重滞后于网内用电负荷的增长,是致使近年来公司主业盈利能力持续下滑的主因。在建的永宁河四级水电站(40MW)有望在今年底陆续投产,届时公司盈利能力有望得到实质性改善。 业绩增长主要归于投资收益增加:报告期公司业绩大幅增长主要由投资收益和坏账损失减少等非经常性损益贡献:公司报告期收到沙湾水电公司剩余25%股权转让款,投资收益增加1.4亿元,同比增长2672%;上年同期公司计提大额坏账损失,使本期资产减值损失同比减少88%。剔除非经常性损益的影响,公司本期主业实现归属于母公司净利润为5403万元,同比减少10%,主要归于营收增速下滑和主业盈利能力的下降。 担保负债财务风险基本消除,丰富电源储备项目保证公司未来业绩成长:公司担保债务问题已得到基本解决,代表担保负债规模的其他应付款下降至2.4亿元,不足公司2010年EBITDA的1倍,在公司可承受范围内。债务风险的降低有助于增强公司的融资能力,并且随着公司对在建电源投资项目的压缩,公司规划及在建水电项目的资金需求将更有保证:目前规划建设的水电项目有永宁河流域梯级电站(134MW)和木里河流域的固增电站(172MW)。其中,在建的永宁河四级电站(40MW)有望在2011年底陆续投产,公司自有电源容量有望进入快速增长期。进一步分析,依靠公司自有资金较难支撑公司巨量的在建电源项目投资,获得大股东的资金支持将是加速电源项目建设,加快电力市场扩张(公司目前电网覆盖区域只占凉山州的近50%)的有效途径,可关注公司重大资产重组的进展。 维持“增持”评级:预计公司2011至2013年EPS分别为0.51元、0.29元和0.35元,对应动态PE分别为20倍、34倍和29倍,估值合理,公司未来业绩成长空间较大,维持“增持”评级。 风险提示:在建电力项目投产进程慢于预期。

公司上半年利润总额约1.72亿元,归属上市公司股东净利润达1.29亿元,同比增长1049.99%,每股收益0.35元。其中公司在今年1月出售了所持的木里河大沙湾水电25%的股权获得利润14,464万元,扣除非经常性损益后的净利润约为2203万元,同比增长94.79%,对应基本每股收益0.06元。 排除掉出售资产带来的利润贡献,我们发现公司上半年盈利能力的改善也主要来自主营业务外的因素。上半年公司所处流域来水情况较好,但供售电增长相对有限,而且营业利润率实际也有一定的下滑。其他利润增长的要素主要是公司本期归还了部分银行借款,导致财务费用下降44%,公司将按帐龄计提坏帐准备减少88%,以及营业外收入的大幅增长。因此,我们认为公司主营业务的实际盈利能力并没有明显的增长,到考虑到上半年的供售电完成均不超过全年计划的40%,如果下半年公司经营状况及来水情况稳定,那么供售电业务的利润在下半年或出现翘尾的可能。 同时我们必须注意,公司本身属于厂网合一,从上半年发电、售电数据对比看(2.3亿千瓦时比5.4亿千瓦时),公司须从上游电网大量购电转售下游电网,因此利润会明显受制于电网间价差,且三峡集团最近表现出进军公司覆盖金沙江下游水电开发的强烈意愿,长期来看这些会给公司发展都带来一定的竞争威胁。 我们认为公司当前估值水平合理,且有随大势下行可能。但考虑到目前公司上半年出售股权获得了大量现金,以及公司所处地区矿产资源丰富(如稀土、多晶硅之类),因此不排除公司下半年积极推行多元化发展的可能。综合而言,我们给以审慎推荐的评级。