事件：公司发布 2023 年年报，2023 年，公司实现营收 6.41 亿元，同比增长5.60%，实现净利润 0.76 亿元，同比增长 3.76%。 营收及净利润双增长，毛利率改善显著。根据公司 2023 年年报，2023 年，公司实现营收、归母净利润分别为 6.41 亿元、0.67 亿元，分别同比增长5.60%、0.81%，主要系公司各业务板块订单充足，特别是高铁扣件新增合同金额较去年增长，端子（牛角型）电容盖板产品保持快速增长，订单持续增多；毛利率达 28.39%，同比增加 2.70pct，盈利能力提升显著。 新产品研发加快，研发成果显著。根据公司 2023 年年报，2023 年，公司在铁路扣件以及电子元器件配件上研发成果显著：1）公司在电容器高精尖领域应用上有较大提升，在锂电池胶塞、超级电容胶塞、耐 550V 以上特高压、耐 150℃电容器用橡胶密封塞、轴向电容器盖板技术上取得突破并产业化；2）在轨道扣件领域，公司全年共有 63 项新产品进行研发，包括铁科院课题产品、集成商配套扣件及海外扣件等研发，部分研发成功并产业化，轨道智能检测装备研发顺利推进。此外，公司顺利通过高速铁路、客货共线、重载铁路、城市轨道交通、护轨等扣件零部件的 CRCC 认证复评并取得证书，参与了国家标准 GB/T19390-2023《轮胎用聚酯津胶帘子布》的制定，全年新增授权专利 11 项，其中新增发明专利 6 项。 多次现金分红，重视对股东的回馈。根据公司 2023 年年报，2023 年公司实施了 2022 年利润分配方案，共计派发现金红利 3,183 万元，股利支付率达47.86%；2017 年上市以来，公司每年进行利润分配，2017-2022 年累计分红金额达到 18,607 万元，平均占公司归母净利润的 42%。 投资建议：我们预计公司 2024-2026 年实现营业收入分别 7.21 亿元、8.41亿元和 10.02 亿元，实现归母净利润分别为 0.85 亿元、0.95 亿元、1.07 亿元，同比增长 26.1%、12.0%、13.1%。对应 EPS 分别为 0.34 元、0.39 元、0.44 元，当前股价对应的 PE 倍数分别为 30X、27X、24X，考虑公司所处的轨道交通行业和电子元器件配件行业的成长空间，以及公司向上游新材料领域布局成效已经显现，给予一定估值溢价，维持“买入”评级。 风险提示：铁路建设不及预期的风险，城市轨道交通建设不及预期的风险, 市场竞争加剧的风险，原材料价格上涨的风险。

事件：公司发布 2022年及 2023年一季报。2022年，公司实现营业收入 6.07亿元，同比增长 24.21%，实现归母净利润 0.67亿元，同比增长 6.04%；2023年 Q1，公司实现营业收入 1.51亿元，同比增长 5.23%，实现归母净利润 0.16亿元，同比增长 39.97%。 业绩基本符合预期，向上游新材料领域拓展成效已经显现。根据公司 2022年年报，公司实现营业收入、归母净利润分别为 6.07亿元、0.67亿元，分别同比增长 24.21%、6.04%。其中，轨道扣件业务收入 2.57亿元，同比下降9.82%；电子元器件配件业务收入 1.58亿元，同比增长 38.99%；塑料尼龙制品业务收入 1.89亿元，同比增长 125.80%。 积极寻找降成本措施，数字化工厂助力生产效率提升。在原材料方面，公司坚持“同等质量比价格，同等价格比质量”，网上对比价格，积极探索部分原材料替代研发，进一步加强原材料国产化，优化工艺配方。2022年公司实施轨道扣件及电子元器件配件智能工厂建设，各生产线的软硬件及产能进一步提升，生产车间被评为 2022年浙江省第一批智能工厂（数字化车间）。根据互动易，经公司初步测算，实施数字化车间后，生产线的生产效率、能源利用率均提高 15%左右，产品研制周期缩短，产品不良品率降低。2022年，公司轨道扣件业务、电子元器件配件业务及高分子改性材料业务毛利率分别达 38.28%、15.92%、15.99%，分别同比增加 3.26pct、0.20pct、1.85pct。 研发投入持续加大，新产品研发全力加速。2022年，公司研发费用达 0.33亿元，研发费用率达 5.34%，同比增加 1.59pct。2022年公司包括城轨道岔扣件橡胶垫板、城轨道岔扣件滑床台板、WJ-14型扣件配套减振扣件、耐高温橡胶密封塞等在内有 30多项新产品、新技术立项研发，部分成功研发并供货。公司（包括子公司）新增专利申请 24个，其中发明专利 9个；新增授权专利 18个，其中发明专利 3项，实用新型专利 15项。新增公司技术标准 6个，产品图纸标准化 51张，对 26份技术标准进行修订。公司还参与了铁科院关于弹性垫层及尼龙塑料件的课题研究，积累了大量的数据和丰富的经验。 投资建议：我们预计公司 2023-2025年实现营业收入分别 7.79亿元、9.76亿元和 11.89亿元，实现归母净利润分别为 0.83亿元、1.00亿元、1.17亿元，同比增长 25.2%、19.8%、16.7%。对应 EPS 分别为 0.34元、0.41元、 0.47元，当前股价对应的 PE 倍数分别为 40X、34X、29X，考虑公司所处的轨道交通行业和电子元器件配件行业的成长空间，以及公司向上游新材料领域布局成效已经显现，给予一定估值溢价，维持“买入”评级。 风险提示：铁路建设不及预期的风险，城市轨道交通建设不及预期的风险，市场竞争加剧的风险，原材料价格上涨的风险。

公司为轨道非金属扣件的行业标杆，多维发展增强业绩弹性公司深耕高铁扣件领域近15年，主营业务为轨道扣件非金属部件和电子元器件配件，其中非金属扣件收入占比70%。公司曾参与扣件非金属部件研发任务和行业标准的起草工作，是该领域的行业标杆，目前已配套国内全部高铁扣件集成供应商，市场份额保持在13%-16%。2019年子公司富适扣成立，开拓城市轨道交通扣件全套系统，公司凭借多年的技术、地域等优势，有望深度受益于城市轨道建设、业绩弹性较大。2020H1受疫情影响，扣件产品的交货和收入确认均有所延后，三季度起公司业绩有望大幅好转。 高铁建设踏上新征程，公司非金属扣件深度收益扣件行业直接受益于轨道交通建设，其中非金属部分是保证轨道精度和平顺性的核心部件。20年8月国铁集团发布《新时代交通强国铁路先行规划纲要》，规划了我国铁路建设新蓝图，至2035年，高铁营运里程数将达7万公里。据此我们测算，20-22年高铁扣件总需求约3126.3、3364.8、3507.5万组；对应的非金属部分市场规模为20.4、21.5、21.9亿元。公司在高铁扣件非金属领域的市场份额稳定，非金属扣件业务有望持续受益。 进军城轨交通扣件整套系统，国内外齐发展公司全资子公司富适扣立足浙江省，致力于开拓浙江都市圈的城际轨道交通业务。截至20年8月，富适扣连续中标4个城际轨道交通项目，业务范围从非金属扣件扩大为成套系统供应。据浙江城际轨道规划，多个项目将在2021年集中通车，因而近一两年也成为扣件需求的高峰期。我们预计20-22年浙江省城际轨道新增扣件需求为126.2、89.8、78.9万组；对应的扣件系统市场规模达2.31、1.61、1.39亿元。公司在浙江具有地域优势，可获较大市场份额，将深度受益。富适扣作为海外扣件联合体FSCR（高铁扣件主要研发制造单位联合成立）的销售平台，正积极布局海外业务，目前已获吉隆坡轻轨全线订单，金额约2200万人民币，未来成长空间巨大。 投资建议与盈利预测考虑到子公司富适扣拓展城际轨道及海外扣件业务，预计20-22年公司营收分别为3.03/4.48/6.21亿元，归母净利润分别为0.81/1.45/1.95亿元，EPS分别为0.46/0.82/1.1元，首次覆盖，给予公司“买入”的投资评级。 风险提示基建项目进展不及预期；城际轨道建设不及预期；海外疫情影响业务拓展和产品交付。

投资建议。 祥和属于典型的高盈利公司,19年毛利率43.76%,净利率26.43%,ROE为10.24%。公司资产负债率仅为6.69%,财务杠杆极低,ROE存在极大的提升空间。预计随着FOSCO成立,公司将由高铁扣件非金属件的配套商转变为扣件系统集成商,同时进入海外和城轨(包括市域)等新基建扣件市场,成长天花板打破。预计2020-2022年公司净利润同比增长11.86%、23.13%和11.93%,对应估值分别为29倍、24倍和21倍。由于公司目前估值处于历史估值区间的上限,并且也高于可比公司估值,我们给予公司增持评级。 超预期因素。 截至2019年我国高铁运营里程已达到3.54万公里,超过了《铁路十三五规划》3万公里的目标,预计2020年也将达成《中长期铁路网规划》中2025年3.8万公里的目标。市场认为十四五期间高铁投资将下滑,产业链投资机会较少。我们认为公司逻辑超预期:1)行业层面,根据我们不完全统计,截至2020年3月我国在建或规划的高铁里程超过1.5万公里,为了对冲宏观经济下滑,十四五仍需维持一定的高铁投资强度,并且十四五期间高铁扣件进入集中更新周期,加之城际铁路适用高铁标准的扣件带来的增量,十四五期间高铁扣件的需求可能同比上升而非下滑;2)公司层面,随着FOSCO新加坡和富适扣浙江成立,公司将由高铁扣件非金属件的配套商转变为扣件系统集成商,同时进入海外和城轨(包括市域)等新基建扣件市场,成长天花板打破。 超预期逻辑推导路径。 行业层面:市场认为十四五高铁新增里程下滑会导致扣件非金属件的市场规模缩水。我们认为十四五期间高铁年新增里程2600公里,虽然小于十三五期间年新增3432公里,但是随着更新需求和城际铁路适用高铁扣件标准,十四五期间年均高铁扣件需求有望达到2708万套,同比十三五增长18%。公司层面:市场认为公司88%收入主要来自高铁扣件产品。一旦高铁新建里程下滑,公司的业绩也将随之下滑。我们认为1)更新需求和城际铁路带来的增量将使十四五期间高铁扣件需求同比增长而非下滑;2)公司设立FOSCO新加坡和富适扣浙江之后,将由高铁扣件非金属件的配套商转变为扣件系统集成商,产品单套价值将由原来非金属件变为整套扣件系统,价值量提高1.5倍;同时能够进入海外和城轨(包括市域)等新基建扣件市场,成长天花板打破。 催化剂。 1)公司在市域、地铁和海外有相关订单落地;2)季度业绩超预期。 核心风险 1)新进市场竞争加剧导致毛利率下滑;2)尼龙、天然橡胶等原材料大幅上升。

2018年铁路投资重返8000亿,8500亿城轨项目获批。铁路方面,2019年1月2日,中铁总召开2019年工作会议,公布2018年全国铁路固定资产投资完成8028亿元,同比增长0.22%,对比2018年投资计划7320亿元,超额完成9.67%。特别的,根据基建通大数据的统计,到2019年即将要开工的大型高铁项目有36个,总投资超1.4万亿元。城轨方面,2018年上半年中国大陆69座城市轨道交通在建线路233条,总里程超过6000公里,总投资额超过3.6万亿元,年均投资超过5000亿元。特别的,2018年8月,发改委重启暂停近一年的城市轨道交通项目审批,各地城市轨道交通建设热潮再起;截至2019年1月4日,发改委批复苏州、重庆、济南、杭州、上海、沈阳、长春、武汉等8个城市近8500亿元的城轨投资项目。 2018年轨道扣件需求超7000万套,未来新增和改造需求大。通常铁路线路为双向两条铁轨,按照目前枕间距0.6米,每根轨枕配备两套扣件的建设标准测算,每新投产线路1公里,新增扣件需求0.67万套。(1)铁路新增需求:2018年,全国铁路投资新线4683公里,对应轨道扣件需求3122万套;(2)铁路改造需求:根据公司公告,轨道扣件使用寿命在8年左右,2018年需改造2010年新投产的轨道扣件,对应改造扣件3272万套;(3)城轨新增需求:2018年,城市轨道交通新增运营里程725.32公里,对应轨道扣件需求484万套;(4)城轨改造需求:2018年需改造2010年新投产城轨456公里,对应轨道扣件需求304万套;综上,合计2018年轨道交通扣件需求为7182万套。我们认为,随着国内轨道交通建设持续增长,未来轨道扣件的新增和改造需求旺盛。 取得多个供应商配套资格,对比竞争对手公司盈利能力强。国内轨道扣件主要参与者为7家规模较大的轨道扣件联合体。上市的轨道扣件非金属件企业有时代新材、海达股份和公司,时代新材配套中铁隆昌,海达股份配套安徽巢湖,公司配套企业是中原利达,2018年还取得了河北翼辰、安徽巢湖、晋亿实业、中铁隆昌、铁科首钢等多家轨道扣件系统集成商的配套资格,拓宽了销售渠道,预计未来轨道扣件收入将快速放量。所以从配套供应商角度来看,公司客户数量较多。虽然公司收入体量较小,但是盈利能力较强,公司2018Q3毛利率为40.37%,远高于时代新材16.16%、海达股份24.30%;公司2018Q3净利率为22.96%,远高于时代新材0.98%、海达股份8.25%。 公司主营轨道扣件非金属部件和电子元器件配件。①轨道扣件非金属部件:轨道扣件是将轨道上的钢轨和轨枕(或其他类型轨下基础)联结的零件,其非金属部件是保证轨道精度和平顺性的核心部件,对整体扣件的绝缘性能和使用寿命起决定性作用。2018年上半年,公司轨道扣件非金属部件实现收入1.14亿元,同比增长3.52%,占营收比重85.53%,毛利率为42.24%。②电子元器件配件:主要是橡胶塞和底座,主要用于铝电解电容器和空调压缩机保护器;2018年上半年,公司电子元器件配件实现收入0.19亿元,同比增长2.93%,占营收比重14.47%,毛利率为28.09%。2018年前三季度,公司实现收入2.03亿元,同比下降0.26%;实现归母净利润0.47亿元,同比下降17.85%;主要是原辅材料上涨导致生产成本上升所致。随着1.4万亿高铁项目的开工,公司将充分受益,后续增长可期。 公司研发能力强,有良好的合作渠道。2018年前三季度,公司研发投入847.84万元,占营收比重4.18%;公司的研发模式有内部自主研发、与其他科研院所联合研发。内部自主研发方面,公司研究院根据下游客户需求并结合自身的技术优势组织研发工作;联合研发方面,2005年公司作为课题组成员加入了原铁道部委托铁道科学研究院牵头组成的“中国客运专线扣件系统联合研发组”,承担了多项课题的研发,实现产研无缝对接。截止2018年6月底,公司拥有研发人员52人,共承担国家级科研项目3项,省市级科研项目9项;已获授权专利25项,其中:发明专利10项,实用新型专利15项。 首次覆盖,给予“增持”评级。预计2018-2020年公司净利润分别为0.65亿元、0.88亿元、1.11亿元,对应EPS分别为0.37元/股、0.50元/股、0.63元/股,按照1月28日收盘价11.42元计算,对应PE分别为31、23、18倍。公司作为轨道扣件非金属部件公司,将充分受益国内轨道交通投资高景气,故首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示:国内轨交投资发展不及预期;公司业绩发展不及预期;公司配套销售不及预期;公司研发不及预期。