2011年12月22日,公司发布公告:兖煤以及全资子公司“兖煤澳洲”与“澳大利亚格罗斯特煤炭有限公司”签署《合并提案协议》,将“兖煤澳洲”与“格罗斯特”合并。交易完成后,兖州煤业持有兖煤澳洲的77%股份,格罗斯特现有股东将持有兖煤澳洲的23%,兖煤澳洲将取代格罗斯特实现在澳大利亚证券交易所上市(AustraliaSecuritiesExchage)。 本次交易的大背景主要为以下两方面:首先,本次交易是公司实现全球战略扩张的重要一步,意义重大。 本次合并除了将增加权益煤炭储量2.76亿吨,未来公司将利用“兖煤澳洲”的资本运作平台,更加积极、便捷地参与澳洲矿产资源的收购和兼并,为兖煤扫除资源瓶颈障碍、实现做大做强的关键战略性举措。 二是兑现承诺。公司曾于2009年收购菲利克斯时,向澳洲外国投资审查委员会(FIRB)承诺在2012年12月31日之前,将兖州煤业澳洲业务在澳交所上市,且兖州煤业对兖煤澳洲的所有权减至不超过70%。因此,若本次交易顺利完成,公司可能在后续将采用增发的方式进一步降低对兖煤澳洲的持股比例至70%,而募集资金则可能用于继续对第三方煤矿的收购以及现有项目的建设。 格罗斯特公司的主要资产以及背景:与目前兖煤澳洲的情况相似,格罗斯特公司的资产位于澳大利亚新南威尔士州和昆士兰州,包括五个在生产煤矿、两个开发中煤矿以及纽卡斯尔港基础设施集团有限公司11.6%的股权。格罗斯特公司的煤炭储量为3.24亿吨,权益储量为2.76亿吨。煤种主要为焦煤和动力煤。2011财年原煤产量约600万吨,商品煤产量约400万吨。其股票自1985年起在澳交所上市交易,总股本为2.029亿股,其中来宝集团持有64.5%。截至2011年12月16日总市值约为14.3亿澳元。 即目前股价为7.05澳元。 本次交易对价对兖煤而言各有取舍。从净资产角度而言,兖煤是占优的;从利润角度而言则对方占优。 盈利能力差距较大。根据我们的粗略测算,格罗斯特公司2011财年煤炭销售价格约为490元/吨,吨煤净利润58元/吨,利润率12%;目前兖煤澳洲煤矿资产的盈利较好,销售均价774元/吨,吨煤净利润221元/吨,利润率28%。其主要原因是煤质上的显著差异:目前兖煤澳洲煤炭销售结构中有56%为冶金煤,销售均价明显较高。因此,根据合并公司中兖煤股权占比77%计算的资源储量和产量虽然高于合并之前的水平,但利润占比是下降的。 从资产角度:格罗斯特公司扣除7亿澳元的现金分配之后,净资产为20亿澳元。合并公司净资产为应为78亿澳元,按兖煤77%的股权占比,合并前后净资产将从57亿澳元上升至60亿澳元。其主要原因是两个公司的资产负债率的巨大差异——兖煤澳洲资产负债率为84%,格罗斯特公司为24.5%。 综合角度看,公司实现了上市,且资产之间将有显著的协同效应:持有纽卡斯尔港股权从原来的15.4%上升至27%。铁路港口设施的话语权提升进一步增强了公司在澳洲煤炭销售的可控性,保障未来煤矿产能的顺利释放。 “价值保障机制”存在一定的风险。根据《合并协议》:在本次合并完成18个月后,如果兖煤澳洲的股价(最后三月的成交量加权平均价)低于6.96澳元/股时,兖州煤业将以现金或股票形式将其持股价值补足至6.96澳元/股,但保障上限为3澳元/股。格罗斯特现有股东所持股份中至少有1.3亿股不能获得该保障机制。此协议体现了兖煤对澳洲业务的发展具备十足的信心,但不排除全球经济系统性风险有可能导致股价长期低迷,虽然概率较小,但也存在被动执行该条款的可能性。 总体而言,我们看好公司本次合并上市的战略性举措具有重大意义,同时也再次强调公司优秀的管理团队所具有积极进取精神将持续改善兖煤的成长预期。虽然本次交易并不能增厚公司业绩,但明显增厚公司的资源储量和产能,铁路和港口设施所带来的协同效应,以及未来澳洲公司扩张所具备的优厚环境。基于目前全球煤炭需求放缓以及澳大利亚煤价下跌的现实背景,我们下调公司2012年盈利预测,同时不考虑汇兑损益情况:预测2011~2013年每股收益为1.62元、1.49元、1.79元。鉴于公司未来持续的扩张预期,我们维持公司“买入”评级。合理价格区间24.27~26.75元。 风险提示:本次交易仍需两国政府机构部门以及交易对方股东的通过;宏观经济系统性风险。

投资要点2011年10月13日盘江股份发布公告:根据市场供求状况,公司从2011年10月1日起调整部分煤炭产品价格,其中:优质冶炼精煤(1/3焦精煤)由1500元/吨上调至1575元/吨(含税);洗混煤(5000千卡/千克)由400元/吨上调至500元/吨(含税)。本次公司部分煤炭产品价格调整的执行时间为2011年10月1日至2011年12月31日。若以本次价格调整为基础测算,预计公司2011年10月1日至2011年12月31日增加产品销售收入约1.4亿元。 从公司本身的角度出发,本次提价的主要目的是转嫁政策性成本的上升,包括新修改的“贵州省煤炭价格调节基金管理办法”和国务院最近发布的“资源税改革方案”。根据公司于2011年10月11日发布的数据:2011年四季度,公司按新价格调节基金方案将负担1.35亿元,比之前的旧方案增加9325万元。 另外,新版资源税大约增加负担3480万元。因此,公司本次提价将基本覆盖四季度政策性成本的上升。 从行业的角度考虑,本次提价超出市场的预期,充分显示煤炭在产业链中的有较强的定价话语权,其他地区如河北、山西的焦煤企业也可能提高售价从而转嫁资源税成本的上涨。但我们认为,在目前宏观经济趋势不明朗、下游钢铁并不十分景气的背景下,这种以成本转移为目的提价幅度不会太高。通过盘江股份的提价事件,我们更加坚信,煤炭企业的定价话语权仍可支持高盈利能力;山西等地效仿“贵州版煤炭价格调节基金”的可能性很小:(1)山西已经征收“三项基金”;(2)该政策挫伤煤炭企业的生产积极性,推高煤价;(3)可能加重煤炭生产地与消费地之间的区域性失衡。“贵州新政”严重违背国家发改委要求清理对煤炭生产流通环节的不合理税费、不能限制煤炭出省的规定。 盘江股份作为贵州煤炭资源整合的最大受益者,我们看好其内生性增长和外延式扩张的能力。特别是在直接控股股东“贵州盘江煤电有限责任公司”股权结构明晰化之后(兖矿集团、华融资产、信达资产、建行不再持有“贵州盘江煤电有限责任公司”的股权),大股东旗下非证券化资产注入到上市公司的进程可能加快。包括:贵州盘南煤炭开发有限责任公司36%股权以及其它2家全资子公司(盘江煤电勘测有限责任公司、盘江煤电集团煤矿设计有限公司)股权。其中,盘南煤炭开发投资公司的新投产成熟矿井响水矿,煤种为主焦煤和无烟煤,一期核定产能400万吨,盈利预期较好。响水矿注入预期一直比较强烈,我们预计本次未来上述资产打包进入上市公司的概率较大。 基于谨慎和保守原则,我们小幅下调公司盈利预测2011年~2013年归属于公司股东净利润为17.45亿元、20.28亿元、25.53亿元,折合每股收益1.58元、1.84元和2.31元,同比增长29.69%、16.24%和25.9%。 按照目前的价格对应2011年PE为16.55倍,估值处于行业中等偏上水平。考虑到对焦煤长期价值看好,以及未来公司的资产注入预期,我们认为,公司具备长期投资价值。综合上述因素,按照公司2011~2012年25倍和20倍PE,对应目标价格区间36.76~39.53元,维持“买入”评级。 风险提示:政策变动风险;全球宏观经济衰退风险等。

投资要点2011年9月29日,公司发布公告:直接控股股东贵州盘江煤电有限责任公司已召开临时股东会会议,决议拟履行减少其注册资本程序,并拟将其持有的本公司部分股份作为减资支付对价,支付给拟参与其减资的股东兖矿集团有限公司、中国华融资产管理公司、中国信达资产管理股份有限公司、中国建设银行股份有限公司。 按计划,本次减资完成后,兖矿集团、华融资产、信达资产、建行不再持有盘江煤电的股权,盘江煤电将成为贵州盘江投资控股(集团)有限公司的全资子公司。预计盘江煤电本次减资程序完成后,上市公司的实际控制人不会发生变化,仍为贵州盘江投资控股(集团)有限公司。 与冀中能源的“信达退出方案”类似,本次集团股权结构变动有利于上市公司中长期发展战略——资本运作将更加顺畅。目前,公司的实际控制人盘江投资控股集团通过两个路径持有上市公司股权:一是直接持有“盘江股份”34.48%;二是持有盘江煤电53.46%,而盘江煤电持有“盘江股份”41.38%。由于盘江煤电的股东还有兖矿以及其他资产管理公司的存在,旗下资产重组难免存在分歧。而这些股东退出盘江煤电之后,控股集团之间的整合以及盘江煤电与上市公司之间的整合障碍将显著减小。 “盘江煤电”旗下非证券化资产注入到上市公司的进程可能加快。我们预计本次方案实施后,“盘江煤电”或有可能直接把旗下资产全部划转至盘江控股集团,减少管理层级,理顺股权构架。目前,“盘江煤电”非上市公司资产包括:贵州盘南煤炭开发有限责任公司36%股权以及其它2家全资子公司(盘江煤电勘测有限责任公司、盘江煤电集团煤矿设计有限公司)股权。其中,盘南煤炭开发投资公司的新投产成熟矿井响水矿,煤种为主焦煤和无烟煤,一期核定产能400万吨。响水矿注入预期一致比较强烈,我们预计本次未来上述资产打包进入上市公司的概率较大。

2011年9月27日,兖州煤业的全资附属公司——兖煤澳洲的澳思达公司签署交易协议,拟以2.968亿澳元(约合人民18.63亿元)的价款收购澳大利亚西农公司旗下的打包资产:普力马煤矿有限公司(Wesfarmers Premier Coal Limited,“普力马煤矿公司”,主要从事煤炭开业务)和西农木炭私有公司(Wesfarmers Char Pty Ltd,“西农木炭公司”,主要从事煤炭开采业务和低等级煤炭加工成煤焦的技术和工艺流程的研发工作,目前处于暂停商业运营状态)100%股权。 煤矿资源水涨船高,收购价格偏上。普力马煤矿公司主要业务为煤炭开采,主要煤矿资产普力马露天矿位于西澳大利亚州首府珀斯市以南约200公里,主要煤种为低灰低硫的动力用煤,有少量冶金块煤。JORC标准的煤炭储量约为1.38亿吨,资源量约为5.35亿吨,年生产能力500万吨。根据收购价格和资本结构,我们粗略测算,该煤矿的吨资源储量收购价格为16.97元/吨,吨产能收购价格为468元/吨。与最近两年煤炭上市公司煤矿收购价格相比,本次交易价格偏上。 虽然该煤矿近期盈利相对较弱,但考虑到该地区市场空间较大(煤矿产能释放)以及兖煤在煤矿管理和技术上的优势,未来盈利能力将有所增强,但更重要的是可进一步充实公司的煤炭资源储量,缓解公司在资源瓶颈上的弱点。根据普力马公司2011财年数据,净利润为7220万元,产量350万吨。因此静态吨煤净利润为20.6元/吨,净利润率8%。远低于目前兖煤的盈利水平和行业平均水平。根据公司公告,普力马煤矿是西澳州目前仅有的两座运营煤矿之一,因此,本次收购将有助于公司成为西澳州煤炭的主要供应商之一,并进一步开拓西澳市场、抓住市场扩展带来的业务机会。 公司持续的收购举措,已经完全打破2~3年前面临的资源饥渴局面。正如我们在2010年发布的深度报告中对公司的深入分析,兖州煤业依托技术、人才和资金方面的优势,近两年陆续在内蒙古和澳洲收购煤炭资源(包括澳大利亚的菲利克斯公司、新泰克公司、普力马煤矿;内蒙古的昊盛煤业、安源煤矿、转龙湾煤田),公司的煤炭产量迅速增长,打破了多年以来的产量增长瓶颈。接连扩张举动,已经完全改变了公司的成长预期,根据现有煤矿规划,在未来可以预计的4~5年内,公司煤炭产量将保持两位数的增长。根据公司“十二五”战略规划,公司煤炭产量可能达到1.5亿吨,兖州煤业对外扩张的步伐不会停止,管理层的实际行动已经说明公司做大做强的决心很大。 我们预测公司2011~2013年煤炭产量分别为5121万吨、5420万吨、5832万吨,分别同比增长13.3%、13.6%和9.4%,增量主要来自于菏泽能化和兖煤澳洲。预计2014年鄂尔多斯能化将开始大量释放产能,我们预计既有煤矿总产量在2015年可到达8000万吨。 在不考虑汇兑因素的前提下,2010年的EPS为1.43元,2011年上半年EPS为0.83元。由于未来澳元汇率走势难以测算,我们保守预测公司2011~2013年每股收益1.62元、1.91元、2.13元,目前价位对应的PE分别为18.1、15.3、13.7,估值处于行业中等水平。未来公司的最大看点是管理层的不断进取、持续收购计划所带来的企业成长预期,给予合理目标价格区间32.36~34.32元,维持“买入”评级。

2011年9月13日,公司接到参股子公司山西亚美大宁能源有限公司的通知,经晋城市煤炭工业局晋市煤局便字[2011]383号《关于山西亚美大宁能源有限公司恢复生产的通知》文件批复,亚美大宁于2011年9月9日零点班正式恢复生产。大宁矿的复产时间进程符合我们预期。 目前,公司已经拥有大宁矿41%的股权,大宁矿强劲的盈利能力和扩产预期将为公司贡献可观的投资收益。亚美大宁属于优质无烟煤矿,可采储量1.8亿吨,核定产能400万吨,由于煤质好,成块率很高,预计目前税后吨煤净利润至少可到达360元/吨(假设优惠税率取消)。短期而言,由于前期复产复工的准备工作较为充分,我们预计2011年煤炭产量可到达180万吨,贡献每股收益0.42元。中长期而言,大宁矿产能将改扩建至600万吨,我们预计2014年可完全达到新核定产能,2012~2014年贡献每股收益分别为1.16元、1.32元、1.63元。 看好公司未来三年的成长性,新增量分别来自于:2012年看亚美大宁矿复产,2013年看整合煤矿投产,2014年看新建玉溪矿投产增量。我们预计2011~2014年公司煤矿权益产量分别为732万吨、952万吨、1115万吨、1265万吨,复合增速达到20%。公司进入产量释放周期,或将推动业绩进入高速成长期。 我们预测2011~2013年净利润分别为15.38亿元、23.19亿元、29.74亿元,对应EPS 为2.69元、4.06元、5.21元,对应2012年PE 仅为11.58倍。基于公司较高的成长预期,我们认为目前估值处于较低水平,看好公司的投资价值:除确定性内生性增长之外,不排除集团资产注入的可能性。给予今明两年25倍和18倍PE,对应目标价格区间67.30~73.08元。维持“买入”评级。 风险提示:全球宏观经济波动风险、资源税从价计征风险、化肥业务盈利波动风险等。

投资要点 公司于2011年8月31日发布中期业绩:上半年实现营业收入39.82亿元,同比增长14.23%;归属于上市公司股东净利润6.06亿元,同比下降5.56%;每股收益0.33元,同比下降5.71%;加权平均净资产收益率8.34%,同比减少1.73%。每股经营性净现金流净额0.33元,同比减少46.18%。业绩增速略低于我们的预期,主要原因是煤炭生产成本上升较快、煤炭价格受压严重。 煤价受压的情况下成本快速上涨,导致业绩下降。受刘庄矿停产检修的影响,2011年上半年公司煤炭产量781万吨,同比略微减少0.18%;但商品煤回收率提高3.48个百分点至91%,商品煤销量710万吨,同比增长3.78%。上半年煤炭销售均价520元/吨,同比上涨24元/吨或4.8%;单位生产成本357元/吨,同比上涨40元/吨或12.67%;成本涨幅显著高于价格涨幅,导致毛利率同比下降4.3个百分点至32.83%。 吨煤净利润87元/吨,比2010年下降7元/吨。从销售结构看,公司上半年现货煤(非电煤和地销煤)比例约31.3%,同比上升约2.9%,占比约七成的电煤价格同比仅上涨2%。 对未来公司煤炭价格的判断:价格受压可能在2012年有所释放。今年上半年,安徽省政府多部委联合下发文件《关于保证电煤供应稳定电煤价格的实施意见》,要求省内省内四大煤企淮南矿业集团、淮北矿业集团、国投新集和皖北煤电集团首先要确保省内煤炭供应,年度重点电煤合同价格应维持上年水平不变,不得以任何形式变相涨价。由于新集公司的受限价影响的销量大约占比70%,全年受到的影响较大。由于目前煤炭企业的成本上涨较快,考虑到煤炭企业的生产积极性以及销售电价上调等因素,我们预计2012年电煤价格有望显著上涨。因此,我们预测公司2011~2013年煤炭销售均价分别为525元/吨、570元/吨、600元/吨。从长期看,公司的区位优势有望在能源价格体制改革中显著受益。 产量稳步增长,板集矿突水事故延误产能释放周期。目前公司新集一、二、三矿以及刘庄矿完全达产,核定产能1555万吨,未来产量相对稳定。最近2~3年内,产量增长主要来源于在建煤矿板集矿和口孜东矿的建成投产:其中口孜东矿核定产能500万吨,有望在2011年下半年投产;板集矿由于在2009年发生突水事故,按照公司资料显示,目前仍处于抢险修复阶段,预计在2014年才具备投产条件。我们认为,如果进展顺利,板集矿可能会在2013年进入试生产阶段。因此,预计2011~2013年煤炭产量1700万吨、1955万吨、2155万吨。 从大的趋势看,我们认为,公司目前主要有以下几个看点: 显著的区位优势。公司地处华东煤炭消费腹地,拥有难得的地理优势,未来如果能源价格体制能够理顺,则公司将充分获得巨大的区位与定价权优势。 资源储量丰富,内生性增长有保障。根据国家发改委对淮南新集矿区的总体规划批复文件,公司矿区将划分为11个井田和4个后备区,资源储量101.6亿吨,生产建设总规模3590万吨/年。目前公司规划的杨村矿、口孜西矿、罗园煤矿、莲塘里矿、展沟矿等核定产能1250万吨,有望在未来的5~10年内逐步建成投产,完全达产后总规模3605万吨。因此,我们认为,公司在未来相当长一段时间里面有较为明确的成长性,只是需要相对较长的建矿周期。 大股东国投公司可以弥补上述不足,可能通过资产注入的方式解决中短期公司的增长瓶颈。根据公开资料显示,2010年国投公司拥有煤炭资源储量238亿吨,原煤产量2666万吨(上市公司为1511万吨)。 而煤炭投产和在建总规模达到4183万吨,实现利润总额35亿元(其中上市公司利润总额为17亿元)。 外部成熟煤矿包括:阳泉南煤、滕州曹庄、郑州教学、郑州新登、河南新能、国投大同等7家企业利润均在亿元以上。国投新集作为国家开发投资公司旗下唯一的煤炭上市平台,未来完全可能通过资产换股等方式实现资产证券化,我们看好外部高盈利为上市公司提供重大外延式扩张机会。 基于谨慎和保守原则,我们预测公司 2011年~2013年归属于公司股东净利润为12.14亿元、17.56亿元、20.59亿元,折合每股收益0.66元、0.95元和1.11元,同比增长-2.95%、44.6%和17.95%。按照目前的价格对应2011~2012年PE为17.57倍和12.15倍,估值处于行业中等水平。但公司拥有的100亿吨煤炭资源价值非常显著,从资源角度比较而言,公司已被低估;另外,我们看好国投公司的资产注入预期。按照公司2011~2012年25倍和18倍PE,对应合理价格区间16.40~17.08元,投资评级提升至“买入”。我们认为公司目前股价已经进入显著的价值区间,中长期价值投资者可重点关注。 风险提示:全球宏观经济衰退风险;资源税从价计征风险;资产注入慢于预期等。

公司于2011年8月24日发布中期业绩:上半年实现营业收入35.64亿元,同比增长38.7%;归属于上市公司股东净利润8.76亿元,同比增长37%;每股收益0.79元,同比增长36.9%;每股经营性净现金流净额1.27元,同比增长154.62%;加权平均净资产收益率13.26%,同比增加1.79%。利润增速基本符合我们的预期,其中二季度利润环比增长13.4%。业绩增长的主要原因是商品煤洗出率大幅提升以及煤炭产品销售价格同比上涨。 商品煤量价齐升,吨煤利润稳步增长。上半年公司煤炭产量583万吨,同比增长5%;但由于洗出率大幅提升,商品煤销量459万吨,同比增长24%;其中精煤194万吨,同比增长18.8%;因此,煤炭销量增长贡献较大。同时,煤炭销售价格同比上涨12.9%至774元/吨,今年以来公司精煤提价是销售均价上涨的主要推动力。吨煤成本444元,同比上涨15.9%,因此煤炭毛利率下滑约1.5个百分点至42.65%。 但吨煤税后净利润增长17元至189元/吨。在看好焦煤中长期价格趋势的背景下,我们认为,公司在西南地区的煤炭定价权决定了其未来的吨煤净利润仍将继续上涨。 内生性增长与外延式扩张并举,未来公司煤炭产量高速成长可期。其中公司拥有的在产在建矿井总权益产能将在2015年达到2587万吨,复合增速约20%。 (1)目前,公司主要有六对在产矿井,煤种大多为稀缺焦煤,可采储量8亿吨,核定产能1110万吨。未来1~2年内在产矿井的改扩建将逐步完成,核定产能有望提升400万吨至1500万吨。 (2)公司控股的在建煤矿发耳煤矿二期(90%,贫瘦煤、主焦煤,300万吨)和马依煤矿(67%,贫瘦煤,960万吨),将在2013~2014年进入投产期,增加核定产能1296万吨。 (3)公司参股松河煤矿(25%,主焦煤,240万吨)已经进入试生产阶段,而参股贵州首黔资源开发公司(35%,主焦煤,360万吨)将在2014年投产,增加核定产能600万吨。 集团资产注入:目前集团还有旗下盘南煤炭开发投资公司的新投产成熟矿井响水矿,盘江煤电集团控股36%,煤种为主焦煤和无烟煤,一期核定产能400万吨。根据集团关于避免同业竞争的承诺,未来注入到上市公司的预期较强。 贵州省煤炭资源整合背景下的大集团战略,贵州作为华南和西南区域内的重要煤炭输出省,而盘江又是贵州唯一上市煤炭企业,可能成为最大受益者。我们认为,对上市公司主要影响有两点: 根据贵州省政府对煤炭企业兼并重组规划:至2013年,煤炭企业的数量将从整合前的1000多降至200以内。形成一个年生产能力5000万吨特大型煤炭旗舰企业集团。无论是从公司目前的地位还是产业政策导向,盘江都面临着重大外延式扩张机遇,包括对中小煤矿的兼并重组以及集团之间的整合。 区域内煤炭定价继续提升。整合之后,贵州省年产量500万吨级以上的煤炭企业集团控股生产的煤炭产量达到全省煤炭总产量的60%以上。根据最新数据,由于资源整合的因素,2011年1~7月,贵州省累计生产原煤9098万吨,同比仅增长4.7%,煤炭调出还同比下滑。因此,无论是从短期抑制供给的角度,还是中长期区域内煤炭产能集中度的角度看,都有助于提升公司的定价话语权,煤炭销售价格有望继续上涨。 基于谨慎和保守原则,我们预测公司2011年~2013年归属于公司股东净利润为17.75亿元、22.63亿元、28.6亿元,折合每股收益1.61元、2.05元和2.60元,同比增长32%、27.5%和26.5%。按照目前的价格对应2011年PE为19.29倍,估值处于行业中等偏上水平。考虑到对焦煤价值看好,以及业绩的快速增长预期,公司未来成长空间较大,我们认为,公司具备长期投资价值。综合上述因素,按照公司2011~2012年25倍和20倍PE,对应合理价格区间40.22~41.02元,给予“买入”评级。

投资要点 公司于2011年8月20日发布中期业绩:上半年实现营业收入93.75亿元,同比增长31.04%;归属于上市公司股东净利润4.59亿元,同比增长9.02%;每股收益0.37元,同比增长8.82%;加权平均净资产收益率7.64%,同比减少0.45%。每股经营性净现金流净额0.59元,同比增长28.26%。利润增速基本符合我们的预期,其中二季度利润环比增长12%。业绩增长的主要原因是煤炭销售价格同比提升。 煤炭产销量基本稳定,盈利仍占主导。上半年煤炭产量 424.84万吨,同比小幅增长3.89%;精煤产量157.87万吨,同比减少0.53%;精煤洗出率37.2%,同比降低1.65%。上半年公司吨煤销售均价626元,同比上涨11%;吨煤成本396元/吨,同比上升14%,但与2010全年生产成本基本持平。因此,煤炭业务毛利率下滑近2个百分点至36.75%。但吨煤毛利提高12元至230元,盈利能力变化趋势符合目前煤炭行业普遍现象:由于成本上升较快,毛利率小幅下降但绝对盈利仍为上升趋势。我们看好焦煤的中长期上涨趋势所带来的业绩增长。从公司内生增长考虑,未来煤炭增量主要依赖于加拿大盖森煤矿(在建200万吨焦煤)和墨玉河煤矿(勘探焦煤,一期300万吨),我们预计分别在2013年和2014年投产。 煤焦化仍然增收不增利。由于子公司承德中滦纳入合并报表,焦化收入快速增长 35%,占公司总收入继续提升至83%。上半年焦炭产量311.61万吨,同比增长23%;甲醇产量11.78万吨,同比增长2.7%;纯苯产量6.2万吨,同比增长63%。上半年焦化业务毛利率4.79%,同比下滑1.39个百分点。但内部表现分化明显,其中焦炭毛利率下降3.88%至3.31%,而其他衍生焦化产品毛利则上升了4.49个百分点至8.18%。从季度数据看趋势非常明显:焦炭盈利持续下滑,其他焦化产品盈利能力持续上升。我们认为,焦化行业在产业整合的大背景下有望面临趋势性拐点,但利润正常化仍需时间。目前,公司焦炭产能规模达到720万吨,权益产能459万吨;另外有30万吨/年甲醇、60万吨/年煤焦油、20万吨/年粗苯加氢精制生产能力。在建有15万吨/年已二酸项目、6万吨/年聚甲醛项目、曹妃甸百万吨级煤焦油深加工项目一期工程和20万吨/年甲醇燃料一期工程项目。我们预计未来焦化副产品深加工仍然是焦化业务利润来源。 开滦集团整体上市值得期待。根据2011年河北省政府工作报告,将推动开滦集团整体上市作为重点工作内容之一。上市公司近年来精力主要集中在煤焦化产业链的拓展和完善,目前已经无论从规模还是深度都走在行业的前列,而资源的扩展主要在开滦集团层面进行。2008年开滦集团开始厚积薄发,提前布局产业结构转型和升级。在内蒙古、新疆、山西和加拿大等区域拥有超过167亿吨的煤炭资源储量,发展后劲非常充足。根据开滦集团公开资料显示,2010年集团煤炭产量6087万吨,精煤产量1503万吨,营业收入930亿元,利润总额42亿元。2011年上半年集团产量已经达到570万吨。在未来的5~7年内,公司煤炭产量静态保守估计将达到8220~11980万吨。因此,在集团资源保障倍数较高的情况下,我们看好公司未来的成长性。我们预测:地方国资委可能与信达资产管理公司达成妥协,或出台创新性解决方案,加速集团整体上市进程。 基于谨慎保守原则,我们预测公司2011~2013年归属于公司股东净利润分别为9.2亿元、10.16亿元、11.61亿元,折合每股收益0.75元、0.82元和0.94元,对应2011年PE为23倍。按分业务估值法,公司合理的估值区间为23.96~26.13元。(目前焦炭行业每吨焦炭产能对应市值为2026元,按照开滦权益焦炭产能459万吨计算,每股对应焦炭估值为7.5元)。我们看好焦煤中长期价格上涨趋势下的业绩弹性,以及集团资产注入的快速成长预期。因此,从中长期角度看,公司具备较好的投资价值,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济波动风险;资产注入可能慢于预期;资源税从价计征等。

公司于 2011年8月18日发布中期业绩:上半年实现营业收入424.42亿元,同比增长19.35%;归属于上市公司股东净利润49.88亿元,同比增长11.9%;每股收益0.38元,同比增长11.8%;加权平均净资产收益率6.62%,同比减少0.26%;每股经营性现金流净额0.47元,同比增长30.8%。利润增速基本符合我们的预期,其中二季度利润环比增长23.53%。煤炭业务贡献95.3%的利润,因此,业绩增长的主要原因是煤炭产销量稳健增长、煤炭销售价格同比提升以及成本的合理控制。 投资建议:密切关注公司中期票据发行进程以及可能的后续资产收购计划。根据公司资料,公司正在积极推进山西临汾晋昶煤矿、禹硕煤矿的收购工作,未来可获取焦煤资源1.76亿吨;与大型电力企业合作开发内蒙古呼吉尔特矿区色拉吉达井田,未来可增加优质动力煤资源16.6亿吨。另外,我们认为集团承诺的资产注入计划值得期待。基于谨慎保守的原则,我们预测公司2011~2013年归属于母公司的净利润分别为84.81亿元、107.09亿元、142.39亿元,对应EPS 分别为0.64元、0.81元和1.07元。考虑到业绩增长有望明显改善,我们维持目标价格区间16.80~17.69元,给予“买入”评级。

投资要点 公司于2011年8月10日发布中期业绩:上半年实现营业收入18.95亿元,同比增长16.79%;归属于上市公司股东净利润3.50亿元,同比减少3.76%;每股收益0.35元,同比减少2.78%;加权平均净资产收益率9.00%,同比减少2.35%。净利润下滑的主要原因是上半年公司所得税率按25%进行调整,公司的实际生产经营情况基本符合我们的预期。 煤炭销量小幅下滑,售价同比上涨带动收入增长。上半年公司煤炭销量532.5万吨,同比减少1.07%;煤炭销售均价296.19元/吨,同比上涨12.96%;吨煤生产成本178.35元,比2010年上涨7.68%。因此煤炭毛利率提升3.31个百分点至39.79%。根据我们测算的结果,公司税后吨煤净利润为65.73元,虽然上半年所得税率提高,但吨煤净利润仍与去年基本相当。另外,公司主要产品销售结构有所调整,其中电煤、市场煤和地销煤分别占比33.7%、24.85%、41.45%,售价相对较低的电煤占比提高了7个百分点,由于公司产量基本稳定,我们预期未来电煤比重不会有大变动。 15%所得税率优惠仍有可能延续。公司自2008年起,享受西部大开发减按15%税率缴纳企业所得税的优惠。虽然上半年税收政策的调整,减少了公司净利润。但根据2011年7月27日财政部、海关总署、国家税务总局联合下发《关于深入实施西部大开发战略有关税收政策问题的通知》(财税[2011]58号)中规定,自2011年1月1日至2020年12月31日,对设在西部地区的鼓励类产业企业减按15%的税率征收企业所得税。因此,公司仍有望继续享受15%的税率优惠,年底利润可能上调。 我们认为,虽然公司煤矿主要为褐煤资源,煤质相对较差,但吨煤盈利能力好于市场预期。未来公司有诸多看点: 背靠央企,成长空间大。经过多次股权转让,平庄能源已经成为国电集团控股管理的最大煤炭企业。目前,国电集团控制煤炭资源量140亿吨,控股煤炭产量4700万吨。平庄能源作为国电集团旗下唯一的煤炭上市公司平台,以煤电一体化为发展趋势判断,未来公司综合竞争力将有质的提升。 煤炭销售价格仍有提升空间。由于公司邻近辽宁、京津冀能源消费中心,旺盛的需求加上区位优势能够保证煤价享有足够的敏感度。虽然蒙东地区褐煤产量快速增长,辽宁地区市场相对饱和;但随着电力行业褐煤掺烧技术的推行,新建锦赤铁路及其配套港口设施的完善,国家电网特高压构建的空中走廊,都将有利于公司扩大煤炭销售半径。有国电集团的销售渠道保证,煤炭销售价格有望逐渐提高。 受益国家煤炭工业“十二五”规划和内蒙古煤炭资源整合,平煤作为蒙东大型煤炭企业正在积极参与资源整合,在铁路运力配置、煤炭资源配置、税收优惠、融资需求等方面将获得政府的大力支持。 根据平煤集团在重组报告书中做出的承诺:在元宝山和白音华露天矿具备上市条件后,在合适市场时机以合理方式将两个煤矿置入上市公司,尽快完成平煤集团整体上市。集团若履行资产注入承诺,公司储量从目前的3.2亿吨迅速增长至15亿吨,设计产能将从目前的885万吨跃升至2385万吨。 基于谨慎保守原则,我们按照25%税率对公司业绩进行调整,预测公司2011~2013年净利润分别为6.65亿元、7.54亿元、8.11亿元,对应每股收益为0.66元、0.74元和0.80元。维持合理价格区间17.49~20.40元,给予“买入”评级。考虑集团的注资承诺,未来公司外延成长空间大,建议投资者积极关注。 风险提示:所得税率调整存在不确定性;资产注入的时点存在不确定;全球宏观经济波动风险。

投资要点 公司于2011年8月9日发布中期业绩:上半年实现营业收入251.88亿元,同比增长87.67%;其中主营业务煤炭产品收入134.64亿元,同比增长30.14%;归属于上市公司股东净利润15.98亿元,同比增长28.69%;每股收益0.66元,同比增长26.92%;加权平均净资产收益率13.30%,同比减少0.81%。 利润增速基本符合我们的预期,其中二季度利润环比增长44%。业绩增长的主要原因是煤炭产销量快速增长以及煤炭产品销售价格同比提升。 煤炭业务整体盈利能力基本稳定,高盈利品种为业绩增长主推力量。上半年公司煤炭产量1436万吨,同比增长12.72%;煤炭销售均价526.61元/吨,同比增长10.89%,均价提高主要受市场化程度较高的块煤和喷吹煤价格上涨拉动。其中主要三类煤炭产品销售结构占比与2010年基本持平:块煤、喷吹煤和洗末煤分别占比11.46%、11.77%、72.82%。但块煤和喷吹煤价格涨幅明显较高(与2010年相比,块煤、喷吹煤和洗末煤价格涨幅分别为11.8%、14.8%、3.71%),其吨煤毛利分别提高50元和26元,至394元/吨和416元/吨;洗末煤由于限价因素,毛利下滑7元至29元/吨。因此煤炭产品整体毛利率略降0.15个百分点至24.44%,但吨煤毛利上升9元至129元/吨。 关联交易未损害公司利益,问题解决是一大看点。上半年收购集团479万吨,同比减少14%,但外购集团及其子公司原煤1115万吨,同比增加108万吨。因此上半年公司商品煤总销量增长了17.35%至2557万吨。虽然外购原煤洗出销售量可观,但利润贡献有限,吨煤毛利在40~50元之间波动:2011年上半年原煤外购成本约为480元/吨,按照销售均价527元/吨计算,毛利为47元/吨,高于去年同期的40元/吨,但低于去年全年54元/吨。扣除税费和期间费用,我们判断外购吨煤利润为11.5元/吨左右,因此外购煤净利润1.28亿元,对上半年EPS贡献约0.05元。若关联交易正式解决,利润有望大幅增长。 公司拥有较强的外延式扩张能力,优秀管理团队打造了良好的资本市场形象。目前公司本部煤炭增量有限,旗下的一矿、二矿、新景矿、开元矿均是成熟矿井,未来产量将逐步达核定产能。产量增长主要来自于公司控股的平舒煤矿(从现有的200万吨扩建至500万吨)和景福煤矿(达产后90万吨),以及国阳天泰整合的390万吨煤矿,因此现有产能增长有限。但公司背靠实力雄厚的阳煤集团,外延式扩张机会较大。从收购开元矿、新景矿之后所体现的业绩快速增长开始,到上市公司名称的变更,均折射出集团做大做强上市公司的意愿以及整体上市的决心。目前集团的煤矿资产已非常庞大,在建和改建煤矿产能已突破亿吨,煤化工业务快速发展,多层面折射出集团对资金的需求也较大。 因此,无论从集团的硬资产还是管理层的软实力,我们认为公司的整体上市进程值得期待。目前,集团旗下的五矿、小石港矿、寺家庄矿和新元矿一期均为成熟矿井,煤炭可采储量15.25亿吨,总核定产能1760万吨,煤种均为无烟煤。集团整体上市与关联交易的同步解决是重大事件,我们预测:山西省将可能率先与信达资产管理公司达成妥协;假设达成创新性解决方案,阳泉煤业可能会进展最快。 基于谨慎和保守原则,我们预测公司2010年~2012年归属于公司股东净利润30.86亿元、37.19亿元、43.35亿元,折合每股收益1.28元、1.55元和1.80元,同比增长27.94%、20.49%和16.55%。按照目前的价格对应2011年PE为19.6倍,估值处于行业中等水平。考虑到公司业绩的快速确定性增长,以及较大的外延式成长空间,我们认为,公司具备长期投资价值。综合上述因素,按照公司2011~2012年25倍和20倍PE,对应价格区间30.92~32.08元,维持“买入”评级,建议投资者积极关注。

2011年8月1日,公司发布关于签订亚美大宁能源公司《新股权转让协议》公告,拟受让亚美大宁(香港)控股有限公司持有的山西亚美大宁能源有限公司5%的股权,股权转让对价为5973.21万美元或等价人民币(按照华润煤业控股公司收购亚美大宁(香港)控股有限公司价格确定)。 本次股权转让实质上超市场预期。虽然公司与亚美大宁(香港)控股有限公司于2010年5月签署《股权转让意向书》,计划受让10%的股权。然而在2011年3月,国内央企华润电力收购ACCI 持有的亚美大宁(香港)控股有限公司100%的股权,市场一度认为股权转让出现很大的不确定性。因此,虽然公司没有拿到大宁矿的控股权,但在目前的股东性质和股权结构下,5%对公司来说已经是较好的结果。 我们认为,本次亚美大宁股权收购价格较为便宜。按照华润电力6.69亿美元收购56%的股权,5%的则相当于5973.21美元,因此公司收购相当于平价转让。2010年大宁矿净利润11.77亿元(考虑二季度曾停产,正常年度利润则更高),对应收购PE 为4.42倍;大宁矿资源储量2.2亿吨,吨煤收购价格为42.2元,考虑到大宁矿成熟高效,2010年吨煤净利润366元,我们认为收购价格较低。 看好公司未来三年的成长性,新增量分别来自于:2012年看亚美大宁矿复产,2013年看整合煤矿投产,2014年看新建玉溪矿投产增量。我们预计2011~2014年公司煤矿权益产量分别为732万吨、952万吨、1115万吨、1265万吨,复合增速达到20%。公司进入产量释放周期,或将推动业绩进入高速成长期。 考虑到本次股权收购,我们上调预测2011~2013年净利润分别为15.38亿元、23.19亿元、29.74亿元,对应EPS 为2.69元、4.06元、5.21元,对应2012年PE 仅为11.58倍。基于公司较高的成长预期,我们认为目前估值处于较低水平,看好公司的投资价值:除确定性内生性增长之外,不排除集团资产注入的可能性。给予今明两年25倍和18倍PE,对应目标价格区间67.30~73.08元。维持“买入”评级。

我们认为,2011年年底可能是业绩增速的转折点——中煤能源的盈利增速有望走出低谷步入上升周期。 其中最重要的推动力将来自于煤炭产量的稳定增长以及煤炭销售价格仍有较大的提升空间。 煤炭业务方面:(1)产量增长每年10%。公司在建和储备煤矿项目进入投产期,其中以平朔东露天矿投产以及离柳矿区焦煤增量最值得关注。(2)根据我们对2012~2013年的煤炭景气判断,煤价仍将继续上涨。此外,平朔矿区煤质恢复性改善、产品结构优化、现货煤比例提高都将提高煤炭售价。 煤焦化:未来两年煤焦化规模相对稳定,随着焦炭产业整合推进,我们认为目前焦化行业将进入底部回升阶段,但要实现正常盈利仍需要一段时间。 煤机装备:未来5年,我国的煤机装备制造业,特别是高端设备制造将处于较高景气。 内生性增长和外延式扩张相结合。根据公司主要在建项目的进程和资产收购规划,未来5年,推动公司业绩稳定增长的主要驱动力和对应的时间节点可能在于: 2011~2012年:现货煤比例提高、平朔东露天矿投产(2000万吨)、中煤集团进出口公司资产注入。 2012~2013年:焦煤比例提升,华晋焦煤与王家岭矿盈利增量贡献是大事件、现货煤比例继续提高、中煤集团金海洋公司资产注入。 2014~2015年:内蒙古、陕西、新疆的煤炭产业基地进入收获期,集团朔南矿区可能装入上市公司。 基于谨慎的原则,我们预测公司2011~2013年归属于母公司的净利润分别为84.81亿元、107.09亿元、142.39亿元,对应EPS分别为0.64元、0.81元和1.07元。考虑到业绩增长有望明显改善,我们给予未来3年平均20倍PE和2.5倍PB,对应目标价格区间16.80~17.69元,给予“买入”评级。

背靠央企,成长空间大。经过多次股权转让,平庄能源已经成为国电集团控股管理的最大煤炭企业。目前,国电集团控制煤炭资源量140亿吨,控股煤炭产量4700万吨。平庄能源作为国电集团旗下唯一的煤炭上市公司平台,以煤电一体化为发展趋势判断,未来公司综合竞争力将有质的提升。 煤炭销售价格仍有提升空间。由于公司邻近辽宁、京津冀能源消费中心,旺盛的需求加上区位优势能够保证煤价享有足够的敏感度。虽然蒙东地区褐煤产量快速增长,辽宁地区市场相对饱和;但随着电力行业褐煤掺烧技术的推行,新建锦赤铁路及其配套港口设施的完善,国家电网特高压构建的空中走廊,都将有利于公司扩大煤炭销售半径。有国电集团的销售渠道保证,煤炭销售价格有望逐渐提高。 受益国家煤炭工业“十二五”规划和内蒙古煤炭资源整合,平煤作为蒙东大型煤炭企业正在积极参与资源整合,在铁路运力配置、煤炭资源配置、税收优惠、融资需求等方面将获得政府的大力支持。 根据平煤集团在重组报告书中做出的承诺:在元宝山和白音华露天矿具备上市条件后,在合适市场时机以合理方式将两个煤矿置入上市公司,尽快完成平煤集团整体上市。集团若履行资产注入承诺,公司储量从目前的3.2亿吨迅速增长至15亿吨,设计产能将从目前的885万吨跃升至2385万吨。 公司盈利能力高于预期,建议“买入”。我们预测公司2011~2013年净利润分别为7.96亿元、8.99亿元、9.65亿元,对应每股收益为0.76元、0.89元和0.95元。合理价值区间17.49~20.40元,给予“买入”评级。考虑集团的注资承诺,未来公司外延成长空间大,建议投资者积极关注。 风险提示:税率变动风险;资产注入慢于预期。

根据媒体报道:中美俄三国争夺蒙古国塔旺-陶勒盖(Tavan Tolgoi)煤田开采权的竞争已经基本上尘埃落定,蒙古国政府宣布初步选定由中国神华与日本三井物产组建的合资企业、美国矿产企业博地能源(Peabody Energy)、以及一个由俄罗斯企业牵头的财团共同开发位于南戈壁沙漠的Tavan Tolgoi煤矿区。 其中,中国神华集团获得了该项目40%的股权,成为最大的股东。美国博地能源公司获得该项目24%的股权,剩余36%股权由俄罗斯和蒙古国共同成立的一家财团持有。 TavanTolgoi煤田是目前世界上最大的未开采焦煤矿之一,具备煤质优良、地质结构简单,煤层埋藏浅等多项优点。初步勘探表明该矿区煤炭储藏量约64亿吨,其中高等级的主焦煤18亿吨,优质动力煤46亿吨,价值高达3000多亿美元,商业开发前景极为广阔。根据公司公告:此次招标的是矿区西区块,资源量为约12亿吨,主要煤种为焦煤、三分之一焦煤和肥煤。另外,矿区距离中国边境甘其毛都口岸直线距离约180公里,无论从终端市场需求还是运输的角度考虑,选择中国神华主导该矿区的煤炭开采是最具经济价值的选择。 根据蒙古政府发表的声明,该煤矿项目将有部分配套设施以及附件条件,其中包括:(1)蒙古国政府已经成立了一家名为ErdenesTavanTolgoi(ETT)的公司专门负责TavanTolgoi矿区开发,开采出的煤炭将需要向该公司交付5%的特许使用费。(2)项目建设一个60万千瓦的电厂,一座煤制液体燃料厂,一座焦化燃料厂,两条分别向北和向南行驶的铁路,即分别从中国和俄罗斯出境的铁运通道。 考虑到神华优越的地理位置和先进的资金、技术、人才和管理优势,神华顺利进入蒙古焦煤项目符合我们的预期。蒙古国焦煤资源非常丰富,由于缺乏资金和技术支持,开采效率不高,因此一直鼓励引进国外资金和技术参与资源开发。但蒙古政府不想单方面受制于中国对其资源控制和铁路运输通道的依赖。 引进美国、俄罗斯、日本等国参与煤炭资源开发。实际上,该煤矿从中国出境才是最近路线,而神华集团投资建设的中蒙能源通道甘泉铁路铺架工程已于2011年3月开工(甘泉铁路是神华能源股份有限责任公司控股的国际能源大通道,是神华集团拟合作开发蒙古TavanTolgoi煤炭资源的基础配套工程。甘泉铁路南起神华包神铁路万水泉南站,经包头市,巴彦淖尔市的乌拉特前旗、乌拉特中旗,至中蒙边境中方口岸甘其毛都,线路全长367公里,为国家Ⅰ级单线电气化铁路)。 我们认为,神华成功进入该项目招标,为公司增加大量资源储备,同时也为未来3~5年的业绩成长注入新的动力,初步预计煤矿达产可能在2014~2015年。考虑到该矿区储量大,地质结构相对简单,未来稀缺煤种的盈利能力逐步增强,若假设TavanTolgoi西区年产能在2000万吨左右,吨煤利润300元简单计算,40%的权益量将对公司业绩产生24亿元的利润贡献,按照现有股本则增厚EPS0.12元,影响非常显著。另外,公司成功进入该矿区之后,未来资源量仍有可能进一步拓展,包括向周边矿区和其他矿区辐射。 未来数年公司仍将稳步成长。 公司在鄂尔多斯新街矿区的成功获批,确立了长期资源储备的重大突破。根据公司近期公告:新街台格庙矿区资源储量预计130亿吨,是神东矿区周边尚未开发的大型整装煤田,目前发改委已经全部配置给神华,股权占比70%。矿区资源条件适宜大规模机械化开采,可规划建设年产亿吨级商品煤的现代化矿区。新街台格庙矿区与神东矿区相邻,整装勘查开发,可充分利用公司现有基础设施,发挥矿、电、路、港、航一体化运营优势,促进公司可持续发展。目前该项目处于前期规划阶段,作为长期储备项目,预计2015年以后逐步释放产能。 集团资产持续注入仍可期待:包括煤矿和煤化工资产。2010年上市公司产量为2.28亿吨,神华集团煤炭产量3.52亿吨,扣除2011年资产注入的2000万吨左右的产量,后续仍有1亿吨的煤炭产量可注入到上市公司。另外,随着国际油价高位运行,集团的煤制油和煤制烯烃等化工项目将逐步从示范型过渡到效益型,根据集团公司的表态,在必要和成熟的时候都将有可能注入到上市公司。 内生性增长明确:(1)在建煤矿和本次资注入煤矿的投产,2011年煤炭产量将到达2.66亿吨,同比增长16.6%(具体可参考表格);(2)新增装机容量快速增长;(3)新建准池铁路和巴准铁路将大幅解决运输瓶颈,下游朔黄线的运输能力可以有进一步释放空间。(4)神华天津煤码头二期扩能工程、黄骅港三期扩能工程正有序进行,建成后自有港口煤炭中转能力将达到2.3亿吨,增长66%。(具体可参考我们的中国神华系列研究报告)再次强调神华的长期投资价值。中国神华作为国内唯一一家具备煤-电-路-港营运一体化的最大煤炭企业,其经营的稳健性和低成本扩张战略值得我们去关注。虽然神华的内生性增长高峰已经过去,但新建煤矿的投产、煤电价格的理顺以及煤炭销售方式灵活性、产业链的低成本扩张带来的协同效应,均给予了公司未来业绩保持增长的动力。 目前估值仍然处于行业较低水平,继续看好公司的股价表现:利好消息的释放不断改善神华的成长预期。短期内我们看好资产注入对公司业绩增长的接力,预测2010~2012年EPS分别为1.87元、2.19元、2.57元,对应2011年PE为14.41倍,估值处于行业最低水平。虽然神华的投资属性从成长型过渡到价值型,但并不缺乏增长动力。从风险的角度考虑,神华的非系统性风险明显低于行业平均水平。低估值+确定性的成长,目前价位仍然具备较好的投资价值。目标价格区间32.85~36.57元,维持“买入”评级。 风险提示:蒙古国的焦煤项目须提交蒙古国家安全委员会及其立法机关审议。