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杨鑫

中金公司

研究方向: 航运业

联系方式:

工作经历: 杨鑫女士现任中金公司研究部副总经理,2006年初加入中金公司研究部,目前覆盖全部交通运输板块,并曾参与了中国远洋、中海集运和招商轮船的A股上市项目,海丰国际H股上市项目和大秦铁路的A股增发等项目。她所在的交通运输研究团队分别于2008和2009年获得了“新财富最佳分析师”第二名和第五名的成绩,杨鑫本人还获得了2011年机构投资者杂志II – All China交通运输行业分析员第一名的成绩。杨女士加入中金前曾任职于中国惠普咨询与集成事业部和毕博管理咨询(原毕马威管理咨询)。她分别于2002年和2006年获得北京大学学士学位和香港中文大学硕士学位。...>>

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皖通高速 公路港口航运行业 2010-11-04 6.04 -- -- 6.02 -0.33%
6.02 -0.33%
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安徽省整体上调费率,加重对超载的认定和惩罚:根据安徽省发布的《关于调整我省路桥通行费收费标准的通知》通知,自11月10日起调整全省高速公路车辆通行费收费标准。公司经营的合宁、高界、宣广和连霍高速将执行上述文件规定,其中客车费率上调8.4%~14.3%,货车费率上调12.5%~16.3%。同时,本次调整还对认定货车超载的标准重量进行了平均16%左右的下调,同时对超载惩罚性费率上调了一倍。 评论:费率提升将增厚2011年盈利27.2%。此次提价将分别带来2010年和2011年0.27亿元和2.12亿元的盈利提升,对应3.8%和27.2%的盈利增厚。 超载车认定和惩罚的收紧亦带来实质性利好:?价的利好:超载认定标准的收紧以及惩罚性费率的上升,直接带来超限部分路费收入的上升; 量的利好:如果货运车辆因为超载认定更加严格而不得不减少单车运量,将带来更多的运行车次,公路通行量将因此上升;?成本费用的利好:如果超载现象减少,则将对收费公路的维修和保养费用带来正面效应。 安徽省高速公路收费标准的上调有望带来多米诺骨牌效应,其他省份有较强的跟随上调动力,收费公路行业整体盈利和估值水平存在提升的机会。 盈利预测调整:综合而言,我们上调公司2010、2011年每股盈利预测3.8%和28.4%至每股0.44元和0.60元。盈利调整后2011年盈利增速将达到38.7%。 估值与建议:皖通高速盈利增长已经出现拐点,长期增长符合产业转移和结构调整的大趋势,而本次通行费率调整则进一步打开了盈利上行空间。公司目前2011年市盈率仅为11.2倍,较行业平均水平折让27.6%,亦低于15%左右的盈利长期增长水平。公司2011年分红收益率达到4.4%,亦具备足够的安全边际。重申“推荐”的投资评级。
中海发展 公路港口航运行业 2010-11-03 11.53 12.20 223.74% 12.60 9.28%
12.60 9.28%
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投资提示:四季度外贸油轮和沿海煤运步入旺季。近期市场煤炭运价大幅上扬,已经高于公司的合同价50%,随着天气的转冷公司2011年内贸煤合同运价的提价预期有望继续增强。除去运价提升以外,2011年VLCC油轮、VLOC散货船和其他散货船都将持续扩张,将分别使得外贸油、内贸煤和外贸杂运的周转量显著提升。因此,我们将中海发展盈利和评级上调。股价有望随着市场煤炭运价的上扬而跑赢大盘。 理由:内贸合同运价上调的预期会逐步增强,未来两年船队扩张带来运量持续提升。从运价来看,最近两周沿海煤市场运价大幅上扬,已显著高于中海发展的合同运价。若在明年一季度合同运价谈判前市场运价维持强势,2011年公司的合同运价就有望上调。 从运量来看,公司的散货船队有望从09年底的380万载重吨快速增长至2012年的1000载重万吨。因此我们预计2011-2012年公司内贸煤周转量有望实现16%和20%的增长。 四季度油轮运价上扬,外贸油业务2011年价稳量增。 公司VLCC数量从09年底的8艘扩张到2010年底的12艘,2010年新交付的4艘VLCC在2011年能运行满全年,所以2011年的运量增长是有保证的。 另外公司2010年的油轮运价基数较低,并且与国内石油企业签有保底运价协议,所以2011年公司实现的外贸油运价可能比2010年只有小幅下滑。 VLOC交付运营,外贸杂运有新增长。09年底公司还没有VLOC的大型散货船,而2010年底公司的VLOC数量就扩张到4艘,而2011和2012年底这一数量将分别增至11和16艘。2011年新交付的7艘船预计可以带来1.5亿人民币的利润。 估值:我们将2011年预测上调22%,目前假设2010-2012年的每股收益为0.57、0.70和1.04元,对应A股和H股2011年市盈率16.8和13.6倍。目前我们仍假设2011年内贸煤运价不上涨,若上调10%,则盈利将会上调14%,A股和H股市盈率也降为大致15和12倍。我们将评级上调至“推荐”,A/H目标价分别为14人民币和14港币。
深赤湾A 公路港口航运行业 2010-11-01 13.28 -- -- 14.35 8.06%
14.35 8.06%
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2010年三季度业绩符合预期: 深赤湾2010年前三季度收入同比提高19%;净利润同比增长49%达到4.8亿元;对应基本每股收益0.745元,相当于我们全年盈利预测的80%,基本符合我们和市场预期。其中三季度收入环比增长7%,净利润环比下滑4%,净利润环比下滑主要源自资产处置收益的减少而非主营业务的下滑。 正面: 吞吐量仍处于增长周期。1)赤湾、妈湾三季度的集装箱吞吐量分别环比上升2.7%和3.8%。2)前三季度累计,整个公司箱量同比增长了27%,高于同期全国和深圳整体20%和29%的同比增速。 负面: 集装箱将入淡季,三季度集装箱量逐月下滑。赤湾港区7-9月箱量分别为39.2、37.9、35.2万TEU;妈湾港区7-9月箱量分别为19.3、18.2、17.0万TEU。 发展趋势: 未来吞吐量将实现平稳增长:预计2011-12年集装箱吞吐量均增长10%,较难超出全国水平,在此假设下每年业绩将增长14-15%。我们认为限制赤湾箱量未来增长的主要风险来自:1)珠三角出口加工业的产业外移对深圳西部港区腹地货量有负面影响,2)大铲湾和南沙港富裕能力较多,公司可能受到这些周边港口的分流影响,3)公司赤湾和妈湾港区合计拥有580万TEU/年的设计吞吐能力,也就是48万TEU/月,而今年三季度公司已经达到58万TEU/月的吞吐量,能力不算十分充裕。 盈利预测调整: 维持2010-2012年0.93、1.06、1.22元的每股收益预测不变,对应每年的业绩增速分别为43%、14%和15%。 估值与建议: 目前A股对应2010、2011年市盈率16x和14x,处于板块最低端。考虑到公司基本面表现平稳,估值较低,因此维持A股“审慎推荐”评级。
皖通高速 公路港口航运行业 2010-11-01 5.91 -- -- 6.17 4.40%
6.17 4.40%
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2010年三季度业绩符合预期:2010年前三季度收入达到人民币15.27亿元,同比提高17.2%;净利润同比增加5%至5.62亿元,对应每股盈利0.339元,相当于我们全年预测的81%。考虑到四季度成本结算较为集中,三季度业绩基本符合预期。 正面: 三季度公司车流量继续保持高速增长,主要路产均录得8%~25%的同比增幅;·三季度路费收入同比增长17.2%,显著快于行业平均。 负面: 合宁、高界公路改扩建工程完成后贷款利息不再资本化,三季度财务费用同比增长179%至1.04亿元。 工程竣工带来折旧摊销费用大幅上升,三季度营业成本同比增长21.5%,高于收入增长幅度。 发展趋势:公司各种车型收费标准均低于行业平均水平,具备一定的上调空间。根据我们的测算,10%的费率提升将带来2011年盈利21.1%的增长。 合宁高速、宣广高速和高界高速合计贡献了公司80%的盈利,均直接位于皖江城市带内,直接受益于产业转移示范区规划带来的车流量增长; 由于采用直线折旧法、成本相对固定,经营杠杆的存在使得业绩对收入增长的敏感性较高。根据我们测算,10%的路费收入增长将带来15%净利润提升。 盈利预测调整:三季度业绩符合预期,我们暂维持盈利预测不变。 估值与建议:皖通高速盈利增长已经出现拐点,长期增长符合产业转移和结构调整的大趋势,收费费率较大的上调空间也进一步提升了公司盈利的成长性。在当前的盈利预测下,公司2011年市盈率和分红收益率分别为15倍3.3%,均好于行业平均水平。考虑到潜在的费率上调,公司有望迎来盈利和估值双重提升的机会,重申“推荐”评级。
上港集团 公路港口航运行业 2010-11-01 4.11 -- -- 4.14 0.73%
4.14 0.73%
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投资提示:公司公告将向大股东进行定向增发,收购洋山港2-3期100%的码头股权。股本数、折旧和财务费用将因此增加,因此每股收益将出现摊薄。我们认为此次收购短期内可能带来股价下跌,但我们认为下跌之后将带来买入机会。 理由:我们测算,收购洋山后公司每年因为折旧增加和财务成本增加带来的利润损失约7.5亿元;但是预计公司2011年外高桥装卸费率上调5%,洋山费率上调10-15%,因此提价将带来净利润增加约5.9亿元;另外考虑此次向大股东定向增发,资产换股权将使得股本数从209.9亿股增加为227.5亿股。经此测算,2011年每股收益仅下调10%至0.25元,与2010年基本持平。 首先,长期以来市场对于洋山收购的担忧情绪将得以解除,我们认为是利空出尽,而考虑到提价后实际每股收益影响也只有10%,也低于市场预期。 其次,从港口主业来看,上港富余产能很大,未来4-5年不需建设,将能够充分享受运营杠杆提升带来业绩稳定的15-20%的增长,过去长江战略的布点也能够充分受益于产业转移,从而箱量增速有望超过全国平均(目前我们保守假设只有10%增长)。而一旦沿海捎带等航运中心政策放开,箱量增长则有望超预期。 另外,除去公司的港口主业外,公司拥有众多储备地块,未来随时有可能出现超预期的业绩大量释放。我们仅测算宝山汇山两个地块的NAV价值就达到1元/股。而且宝山地块由工业用地转为商业用地的收益可能会在明年有大额体现。 估值:目前2011-2012年市盈率为18.1x和15.7x。18倍的市盈率水平或者4.5元的股价仅反映了港口业务的合理估值,再加上地产业务1元的NAV估值,我们认为上港集团的合理估值为5.5元,继续维持“推荐”评级。若股价因收购增发带来超跌,投资者可逢低介入。 风险:出口二次探底的风险。
宁沪高速 公路港口航运行业 2010-11-01 6.23 -- -- 6.52 4.65%
6.52 4.65%
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2010年三季度业绩好于预期: 2010年前三季度收入达到人民币49.9亿元,同比提高19%;净利润同比增加27%至19.3亿元,对应每股盈利0.383元,相当于我们全年预测的79.3%,略好于预期。 正面: 三季度公司车流量继续保持较快的增长,主要路产除312国道沪宁段外,均录得9%~12%的同比增幅; 沪宁城际铁路票价较高,部分对费率较为敏感的乘客被分流到大巴车和小客车,客运车流量环比增速较历史平均水平提升2.3个百分点; 成本控制较好,营业利润率持续提升。 负面: 3季度货运车流量与2季度基本持平,环比增速较历史平均水平下降7.6个百分点。 发展趋势: 基本面坚实,迎来长三角一体化加快带来的结构性增长契机,业绩确定性极强:沪宁、沪杭高铁的通车将加快长三角一体化的进程,为沪宁高速客运车流量持续较快增长的带来契机。目前沪宁高速日均车流量在5.5万辆左右,运能利用率仅有50%左右,未来5~10年仍可以保持10%以上的增长; 客车费率有上调的可能:宁沪高速客车费率有望由0.45元/公里上调至0.5元/公里,将可能对盈利带来5%~10%的增厚; 2011年起地产业务开始贡献盈利:地产项目未来将可贡献6.5亿盈利,相当于2010年盈利的28.6%。 盈利预测调整: 公司三季度成本控制好于预期,我们分别上调2010和2011年每股盈利6.9%和3.2%,至0.48元和0.55元。 估值与建议: 宁沪高速高达80%~85%的派息水平有望在未来保持稳定。公司2011年分红收益率将达到5.6%,股价下行空间有限而提升空间仍然广阔。维持“推荐”的投资评级。
日照港 公路港口航运行业 2010-10-29 4.36 -- -- 4.52 3.67%
4.52 3.67%
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三季度业绩低于预期: 日照港2010年前三季度净利润同比增长16%至3.24亿元,对应增发摊薄后的每股收益0.122元,低于我们和市场预期。其中三季度每股收益0.035元,环比下滑11%。 正面: 煤炭业务表现强劲。第三季度吞吐量环比增长17%,前三季度同比增长20%。进口煤增速快于下水煤,第三季度内贸和外贸煤分别环比上升13%和23%,前三季度内贸和外贸煤分别同比增长5%和49%。 收购岚山港区2个泊位。这两个泊位主要进行液化品和化工产品装卸,09年净利润合计2200万元,我们预计在2011年并到上市公司。 负面: 矿石业务受调控影响大。矿石业务三季度吞吐量环比下滑16%,主要是受到夏季钢厂检修、“十一五”末节能减排冲刺效应带来的钢厂限产的影响。 三季度成本意外上升。三季度虽然吞吐量环比下滑3%,但是进口煤炭吞吐量环比上升23%,而进口煤炭装卸主要在西港区的通用泊位进行,造成西港区作业紧张短倒成本上升,造成总成本环比上升5%。 发展趋势: 日照港腹地未来的城镇化提升和钢产量增速将高过全国。2014年晋中南通道建成,一方面带动煤炭下水量增加,另一方面由于沿线路过重要产钢基地也带动矿石进口的增加。另外公司大股东在建的3个原油码头达产后可贡献3亿元利润,存在注入预期。我们对公司基本面长期看好的观点不变,但多数预期在2011年不会兑现。 盈利预测调整: 三季度业绩低于预期,四季度虽然吞吐量有望环比回升,但是年底成本结算压力不容忽视,所以我们将2010-2012年增发摊薄后的每股盈利下调至0.166、0.189、0.235元。 估值与建议: 公司2010-2011年摊薄后业绩对应市盈率27x和24x,已高于主要散杂货港口公司,目前股价已合理反映公司长期基本面向好的趋势,因此我们将其评级从“推荐”下调至“审慎推荐”。短期内,我们认为三季度业绩低于预期可能对股价造成压力。若估值回归合理可再度介入。
楚天高速 公路港口航运行业 2010-10-29 6.07 -- -- 6.38 5.11%
6.38 5.11%
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2010年前三季度收入达到人民币7.2亿元,同比提高27.92%;净利润同比增加39.3%至3.26亿元,对应每股盈利0.35元,相当于我们全年预测的78.2%。考虑到四季度成本结算较为集中,前三季度业绩基本符合预期。 正面:量价齐升:车流量同比增长9.8%,大货车比例上升4.1个百分点至26%、促使平均费率提高9.7%;量、价齐升推动公司路费收入同比增长20.4%;负面:武荆高速开通带来部分分流,对车流量增速造成负面影响:汉宜高速三季度车流量同比、环比增速分别较历史平均水平出现了1.1个和8.6个百分点的下滑,从月度车流量的走势来看分流效应已基本稳定。 发展趋势:武汉城市圈环线咸宁东段项目将于11月8日开标,公司表示中标的可能性较大:公司已于9月9日中标武汉环线大冶段项目,而武汉环线的另一部分—咸宁东段将于11月8日开标,公司中标的可能性仍然较大。公司预计咸宁东段项目IRR将与大冶段的13.62%接近,是公路行业中投资收益率最高的项目,该项目的投资有望进一步打开公司长期成长空间。 连接线沪蓉西费率存在下调可能,对公司车流量存在潜在利好:目前沪蓉西高速公司较高的收费标准面临舆论和盈利的双重压力,存在下调费率的可能。 如果费率确实下调,则对汉宜高速车流量带来直接利好。 公司四季度工作的重点仍在于落实折旧费用的下调和开展资产注入的前期工作。湖北省交通投资集团已经于今年中成立,未来将以楚天高速作为融资平台,优质公路资产有望于1~2年内注入上市公司。 估值与建议:目前公司2010、2011年市盈率分别为14.2倍和11.3倍,较行业平均分别折让12%和24%。当前股价较2011年底DCF估值7.97元仍有20.3%的上涨空间,维持“推荐”评级。
中海集运 公路港口航运行业 2010-10-29 4.36 -- -- 4.91 12.61%
5.13 17.66%
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2010年三季度业绩略好于预期: 公司前三季度收入同比增长94%,净利润实现21.5亿元,对应每股收益0.18元,而去年同期则每股亏损0.46元。 其中1-3季度单季分别实现-0.02、+0.12、+0.18元,业绩提升幅度略超出预期。 正面: 平均运价继续提升。三季度营业收入环比上升20%,主要得益于平均运价的上扬。根据上海航交所数据,虽然三季度欧线平均运价从二季度的1870美元/TEU小幅下滑至1830美元/TEU,但美线从二季度的2420美元/FEU上升至2700美元/FEU。 营业成本增长控制造合理范围。三季度营业成本环比上升15%,小于营业收入增幅。营业成本控制良好主要得益于燃油价格维持平稳、减速航行得以继续推进、船队规模保持平稳。 航线分布特征可能使得四季度业绩回落幅度好于同业。中海集运上半年内贸箱、跨太平航线、亚欧航线的运量占比分别为44%、19%、17%,而中远集运则分别为25%、25%、20%。中海集运的欧美线比例低于同业,而内贸箱比例高于同业。四季度以来美线和内贸运价相对平稳,但欧线运价回调较多,这样的运价走势有利于欧线占比较少的班轮公司。 负面: 淡季运价回调不可避免,不过预计仍在保本点以上。 发展趋势: 我们相信集运行业的供求关系在2010-2012年相对平衡,运价在2011年能实现小幅的同比上升。四季度运价回调属于正常的季节性现象,集运行业2011年的供求关系明显好于干散货和油轮航运业。 估值与建议: 我们暂维持2010-2011年每股0.30元和0.38元的盈利预测,但若四季度淡季运价回调幅度小于预期,则我们全年业绩存在上调可能。目前中海集运A股2010-2011年市盈率分别为14倍和11倍,H股2010-2011年的市盈率为9倍和7倍,处于板块低端,由于行业处于向上周期,因此我们维持中海集运的“推荐”的评级。
铁龙物流 公路港口航运行业 2010-10-21 9.78 -- -- 12.14 24.13%
12.14 24.13%
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2010年3季度业绩略好于预期: 铁龙物流三季度收入为5.08亿元,净利润同比增长8.8%、环比下滑2.3%,对应每股盈利0.123元,相当于我们全年预测的29.3%。考虑公司四季度成本结算较为集中(2009年四季度业绩仅为全年的15%),三季度业绩基本符合我们的预期。 正面: 主营业务结构改善,三季度毛利率同比改善3.8个百分点,环比改善5.0个百分点。 负面: 三季度房地产业务结算较少,收入环比下降11.2%; 营业费用、管理费用三季度出现大幅上升,分别环比上涨41.3%和27.3%。 发展趋势: 四季度港口业绩压力较大:一方面,四季度钢厂检修结束,对于铁矿石需求量有所回升;另一方面,由于今年是“十一五”最后一年,地方政府出于完成节能减排目标会严格限制小钢厂生产。这两方面因素综合导致港口四季度铁矿石吞吐量难以出现较大的季节性反弹,对于公司铁路货运及临港物流业务造成一定压力。 特种箱业务仍难以放量增长:在2012~2015年铁路货运能力释放之前,公司的化工箱和冷藏箱业务仍然难以实现规模化增长,难以对盈利产生实质性贡献。 四季度房地产结算较少以及成本结算集中,四季度盈利压力较大。 估值与建议: 目前公司2010、2011年市盈率分别为31.3倍和27.6倍,位于A股交通基础设施板块的高端。我们看好铁龙物流的铁路集装箱业务的长期发展前景,但是在铁路运力释放、特种箱实现规模化运营之前,仍提示短期估值风险。维持“审慎推荐”评级,建议逢低介入把握交易性机会。
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