业绩基本符合预期 中国远洋上半年归属母公司净亏损约9.9 亿元,对应每股-0.10 元;亏损同比收窄80%。公司二季度单季盈利10.0 亿元,环比一季度-19.9 亿元扭亏为盈。上半年同比减亏和二季度环比扭亏为盈的主要原因是公司集中处置了中集集团和中远物流的股权,录得合计48.9 亿元的税前处置收益。 以非经常性收益的口径来看,公司上半年亏损47.6 亿元,同比收窄11%;二季度亏损20.4 亿元,环比收窄33%。经常性损益基本符合预期。经常性损益在上半年同比收窄和二季度环比收窄的主要原因在于租入船成本的减少。 发展趋势 干散货业务持续亏损:上半年中远散货净亏损约18.2 亿元,剔除租入船亏损合同拨备回拨的净影响6.7 亿元后,板块主业亏损约24.9 亿元,同比收窄29%(去年同期35.2 亿元)。上半年市场BDI 均值仅843 点,同比回落11%;二季度均值888 点,环比回升11%;但整体而言运价一直远低于行业的盈亏平衡点,在持续低迷的行业环境中,公司干散货业务的减亏主要得益于租入船队的退租,该项措施节省租金成本约9.0 亿元。我们估计在近期Capesize 运价有所恢复、公司持续收缩租入船规模的努力下,下半年的亏损环比上半年会略有收窄,但未来两年实现盈利不太容易。 集运业务亏损同比扩大:上半年中远集运净亏损22.4 亿元,同比扩大32%,主要原因是实现的运价同比回落11%。二季度运价环比一季度进一步下降5%。虽然三季度现货运价有所上涨,但仍主要在亏损区间波动,预计今明两年盈利的难度较大。 中集和中远物流股权处置,保障公司扭亏。公司处置了其持有的中远物流100%的股权,录得18.5 亿元处置收益。随后,中国远洋持股43%的中远太平洋(1919.HK)处置了其所持有约22%的中集集团股权,录得约29.6 亿元的处置收益。如果公司在2013 年继续亏损,将被迫暂停A 股上市,因此管理层旨在通过各种方式保证上市公司平台的存续。不排除公司在年内有有进一步的资产处置和重估收益。 盈利预测调整 我们维持2013 年+0.03 元和2014 年-0.19 元的盈利预测不变。 估值与建议 目前A 股和H 股中国远洋的年底市净率分别约为1.3 倍和1.1 倍,对于主业前景持续亏损的公司来讲,目前估值并不便宜。考虑到干散货运价持续低位波动,集运四季步入传统淡季,2014 年亏损奉献较高,并且估值高于同业,我们认为个股短期内缺乏机会。继续维持A 股审慎推荐和H 股的中性评级不变(H 股维持3.0 港币的目标价不变)。

业绩符合预期 中海发展中报净亏损约9.5亿人民币(每股亏损0.28元),亏损比去年同期扩大90%左右。其中,二季度的单季亏损约4.6亿元,环比一季度的4.8亿元仅有微幅收窄。中报的亏损幅度基本符合我们预期,但市场对今明两年的全年业绩一致预期很有可能进一步下调。 发展趋势 沿海煤运价格持续低迷。中海发展上半年的运价约为34.2元/千吨海里,同比下降27%,这一价格与整个市场现货运价相差不多。环比来看,二季度运价33.7元/千吨海里,环比一季度轻微下滑3%,仍然远低于大约42元/千吨海里的盈亏平衡点。由于北煤南运需求难以显著好转,沿海运力过剩难以有效改观,我们估计未来一年的运价仍将在现有水平附近波动,难有明显起色。拆船补贴政策对沿海供求关系的影响将较为有限,因为我们估计政策可能不仅仅针对中国船籍的旧船,而是针对符合条件的中国船公司沿海和外贸船只,而且补贴的力度和进度也可能低于预期。 沿海油运货量未能如期改善。上半年沿海油轮运输价格同比基本不变,但周转量继续同比下滑1%,二季度环比一季度继续下滑7%。之前预期的蓬莱油田事故原因落实后沿海运输活动的恢复并不显著。陆上原油运输管道的不断贯通,以及沿海大型油轮码头的逐渐达产,都在持续对二程船市场容量构成打压。 外贸油运业务量价齐跌。外贸油轮运输的周转量同比下滑4%,运价也回落6%。由于外贸油运市场的产能利用率持续趴在底部,公司没有锁定长协运价,因此估计未来外贸油运业务的亏损仍将持续。 外贸矿石业务量增价跌。外贸矿石运输的周转量同比增长66%,主要是得益于新船不断的下水,而运价则回落40%。运价的回落与主要是因为新下水的Capesize未能如以往的VLOC船一样完全锁定长协运价。 盈利预测调整 我们维持2013年和2014年盈利预测不变,每股收益分别为-0.48人民币和-0.43人民币。 估值与建议 中海发展股票主要的交易价值在于:1)市净率低,2)中国拆船补贴政策可能改善沿海运输市场的供求关系,3)拆船补贴对盈利有正面贡献。我们认为,拆船补贴政策的力度和进度都难以超过市场预期。考虑到未来一年基本面和盈利继续持续底部,我们认为中短期股价机会不大。长期来看,由于目前是利润率底部,长期投资者可以左侧介入。维持A股审慎推荐和H股的中性评级不变(H股维持4港币的目标价不变)。

一季报主业亏损同比和环比均有扩大发展 2013年1季度净亏损4.8亿元(-0.14元/股),扣除非经常性损益后的净亏损4.4亿元(-0.13元/股),同比2012年1季度3.2亿元的亏损扩大一半。若剔除投资性房地产公允价值变动的影响,去年四季度主业实际亏损大约2.7亿元,因此今年一季度经营性亏损环比也有所扩大。公司一季报与我们之前的业绩预览基本一致,但市场一致盈利预期仍面临向下调整的风险。 发展趋势 沿海煤炭运价下滑,公司将转向以现货运价为主的运输模式。公司一季度的煤炭运价仅有34.7元/千吨海里,比去年全年均值(41.4元/千吨海里)低了16%。目前公司的运价(30.5元/吨)与市场运价基本相同,表明绝大多数航次都以现货运价执行。 发展向来力争每年与客户谈判签订一次COA年度合同运价,但是由于沿海市场运价持续低于船舶保本点(估计至少是40元/吨),船东和货主难以按照低于保本点的运价签订长期运价协议。 由于短期内沿海运价无法有效回升,因此我们估计发展今明两年都将以现货运价的模式为主。 沿海油运量尚未显示复苏迹象。我们年初的预期是蓬莱事故的影响逐渐消退,北方海上平台开采活动正在逐步恢复正常,预计可以有10%以上的运输量同比增长。不过公司一季度实际实现的沿海油轮周转量环比和同比分别仍有18%和8%的回落。 外贸油轮运价持续低迷。今年一季度VLCC(中东-远东,新船)的期租水平仅有7500美金/天,远低于去年同期的2.6万美金/天,也低于去年全年1.8万美金/天的均值。公司去年的外贸油运贸利润率就只有-20%,今年仍有进一步下降的风险。 财务成本升高。今年一季度财务费用高达2.6亿元,约是去年同期的3倍。一方面,公司净负债从去年同期的23亿元扩大至85亿元左右;另一方面,新船不断交付,可资本化的利息在减少。 盈利预测下调 由于财务成本高于预期,而沿海煤炭运价和沿海油运量低于预期,我们将公司2013和2014年的每股收益从-0.28和-0.15元分别继续下调到-0.48元和-0.44元。 估值与建议 当前A股和H股的股价相对2013年底市净率分别为0.7和0.5倍。由于盈利预测下调,我们随之将港股目标价从4.2港币下调至4.0港币(0.5倍市净率,国际可比公司均值),维持港股中性评级和A股审慎推荐评级。

发展趋势. 内贸煤运业务将出现显著亏损。受累于运价的回落,2012年内贸煤运业务的毛利从2011年的+25%回落至-5%。首先,沿海煤运的现货运价大幅下滑;其次,公司签订的年度COA合同运价下调;另外,执行COA合同运价的航次仅占到了全部周转量的35%左右,低于往年。尽管经过了下调,但2012年的COA运价还比当前的现货运价高50%以上,因此货主可能会要求公司在2013年继续下调年度COA合同运价,甚至解除运价锁定机制,按照市场运价来执行。无论出现两种情形中的哪一个,2013年该业务亏损扩大的趋势基本确立。 外贸油轮船队预计继续亏损。2012年的外贸油运业务主营业务亏损了6.7亿元,同比扩大14%。该部分业务基本随行就市,而我们认为2013-2015年的油轮市场可能持续现在的低迷状态,因此这部分亏损可能会持续较长时间。 长期基本面改善趋势尚未确立。考虑上述两点,2013年公司主业亏损或将扩大,即使展望2014年基本面改善的迹象也不太显著,公司敞口的沿海煤运、外贸油轮和外贸散货市场可能也以L型复苏为主,实现扭亏的难度较大。 盈利预测调整. 我们将公司2013年整体的综合平均运价下调5%,因此将2013年每股收益从之前的-0.04元下调至-0.28元,同时我们引入2014年每股收益预测-0.15元。我们目前的主要运价假设为:内贸煤炭运价2013年同比下降10%而2014年小幅回升3%,外贸矿石、外贸油运和内贸油运的运价连续两年相对平稳。同时假设2013和2014年整体货运周转量分别增长15%和10%。 估值与建议. 公司当前A股和H股的股价相对2013年底的市净率分别为0.7和0.5倍,相对同业更低。即使假设公司持续亏损至2017年,账面净资产的减幅也不超过20%。因此我们认为当前估值并不高估,但短期内基本面改善迹象不明朗,维持A股审慎推荐和H股中性的评级。H股的目标价维持4.2港币。

公司近况 集运于2月26日上午举行电话交流会,与投资者交流行业与公司近况。主要内容如下:主要内容春节前装载率较好,节后运价有所走低。由于班轮公司节前收缩运力,出口商节前赶货,因此春节前欧线装载率高达90-95%,美线甚至超过100%。进入春节后至今进入传统的小淡季。 集运本周对欧线和美西线分别下调25美元/TEU和100美元/FEU的运价,目前欧线和美西运价分别约为1200美元/TEU和2300美元/TEU。 3-4月有提价计划,效果有待工厂出货量正常后检验,公司对美线比欧线乐观:公司计划在3月15日上调欧线700美元/TEU,4月1日计划上调美西400美元/FEU,美东600美元/FEU。由于目前很多春节停航班次还没有恢复,有些工厂还没有复工,出货情况也不正常。因此目前装载率水平下,还较难判断3-4月份提价执行情况。不过美线方面,3-4月份会陆续和大客户进行年度运价谈判,如果4月现货运价顺利上调,将对届时年度运价上调起到积极作用。相对欧线,公司对美线运价上调相对乐观。 如果3月份提价成功,一季度赢利环比去年四季度会有好转。成本端方面,公司预计港口相关成本平稳,燃油成本一季度有20万吨燃油已经在前期低点所定。一季度如果3月15日欧线提价顺利,盈利状况将有可能比去年四季度有所改善。 较之欧洲班轮公司,亚洲班轮公司未来在某些方面有待加强。去年四季度马士基等欧洲公司盈利状况好于亚洲公司,主要是因为马士基等欧洲公司在回程货(比如欧洲到亚洲)装载率、大客户和FOB货物、冷链运输、船舶规模上都有一定相对优势。 估值与建议 A股和H股集运目前动态市净率分别约1.1倍和0.8倍,国际可比公司平均1.0倍。我们维持2014年的供求关系好转的判断不变。但是2013年上半年,我们认为班轮运价上调超投资者预期的难度较大。维持A股推荐评级和H股中性评级(2.1港币目标价)。 风险 旺季提价幅度不及预期的风险。

业绩预告基本符合预期 中海集运发布业绩预盈公告,2012年度归属母公司净利润实现约5.2亿人民币,较之2011年的27.4亿元的净亏损实现同比扭亏。 业绩预告基本符合市场预期。 评论 主业大幅减亏。在班轮行业联合提价的努力之下,2012年欧美航线的现货运价同比显着改善,其中欧线从900美元/TEU回升至1400美元/TEU,美西从1650美元/FEU回升至2300美元/FEU。 由于市场运价的改善,以及公司的积极推涨,公司主业亏损同比显着收窄。公司2011年主业亏损接近29亿元,2012年预计估计收窄至10亿元左右,2012年后三个季度主业实现盈利约6亿元。 调整箱队结构,改善现金流和盈利情况。公司在四季度两次出售3-8年的集装箱队约29.5万标准箱。该举措合计带来约30亿人民币的现金流入。同时,箱队处置也带来了约9.25亿的资产处置收益。 预计2013年盈利状况继续温和改善。2013年全行业名义船队运能扩张速度将提高至8%左右,主要机构预测需求增速回升至6%左右,但是名义运力仍比需求增速高3个百分点,表明名义产能利用率继续向下。因此,班轮公司仍可能继续去年的谨慎联合提价策略,以避免亏损。我们预计欧线和美线的现货运价均值与去年基本相当,美线4月份的年度合同运价将可能从去年1800美元/FEU左右提升到2200美元/FEU以上,与其现货运价接近,而燃油单价我们估计与去年持平。在综合运价小幅提升,单位成本平稳的背景下,2013年的公司主业盈利将可能由负转正。 盈利预测调整 根据公告内容,我们小幅上调2012年盈利预测至0.04元。但2012年四季度和2013年一季度的运价走势略低于预期,我们将综合平均的单箱收入小幅下调1%,并微调其他成本费用情况,进而将小幅下调2013年盈利预测,从之前的0.10元调至0.05元。 估值与建议 A股中海集运目前市净率约1.1倍,具备较强的安全边际。基于春节前后班轮公司宣涨较为频繁,和全年基本面温和改善的判断,维持推荐评级,但短期内缺乏较强的基本面催化剂。 风险 旺季提价幅度不及预期的风险。

剔除递延所得税负债回拨后,三季报符合预期 三季度实现8900万元利润(每股+0.026元),环比扭亏为盈。但是剔除递延所得税负债回拨后的净亏损约2.5亿元(每股-0.07元),环比二季度的1.7亿元亏损(每股-0.05元)又有所扩大。 发展趋势 三季度盈利主要得益于递延所得税负债冲回。中海发展(香港)航运有限公司的往期确认的递延所得税负债合计3.5亿人民币,由于管理层的会计判断改变,在今年三季度一次性冲回上述所有所得税费用。剔除上述影响后,三季度实际经营性亏损大约2.5亿元。这表明三季度亏损情况比二季度严重,略好于一季度。 经常性亏损的环比扩大,主要因为外贸油运价的回调,预计明年小幅改善或持平。公司三季度实现的外贸油轮运价较二季度下滑了19%,周转量小幅上升2%,运输收入则降17%。公司外贸油运价回落与市场运价走势相符。三季度的VLCC市场运价(美元吨)环比二季度回落了35%。展望明年,油轮运价跌无可跌。 不过从需求面看,作为最大的原油进口国,美国未来五年大幅减少原油进口,其他新兴经济的进口增长难以填补此缺口。而供给面,中国不断有石油公司或船东继续签订新的造船订单,以图实现国油国运,供给可能维持温和增长。所以油轮运价长期压力。 内贸煤市场未现改善迹象,年度合同运价在明年面临下调压力。 沿海煤运价三季度环比小幅下滑4%,未见改善迹象。公司的内贸煤炭运输中今年约60%执行的是年度运价。而今年的合同运价约54元/千吨海里(48元/吨),比今年以来的34元/吨的现货运价均值高40%,比当前30元/吨的现货价更高60%。因此在明年初谈判的时候,谈判出来的年度合同运价会有下调风险。由于公司的内贸煤运保本点不低于45元/吨,因此公司可能并不愿意将年度合同运价下调太多,但货主又难以接受显著高于现货市场的价格,因此不排除明年公司更多的运输量执行随行就市的运价。 上调2012年盈利预测 我们将2012年每股收益上调18%至-0.18元,主要是考虑了三季度递延税收益的影响,同时下调外贸油轮运价假设。 估值与建议 目前A股和H股的2012年底市净率分别为0.6和0.5倍,处于各自板块的估值低端,也处于各自上市以来的底部,因此维持审慎推荐(H股目标价4.2港币)。公司预计全年利润下滑100%,也就是保留了四季度通过非经营性损益调整,实现全年不亏损的可能性。建议等待内贸煤合同价下调风险释放后的机会。

三季度业绩改善符合预期. 中海集运三季度净利9.9亿元(每股+0.085元),环比二季度的1.7亿元(每股+0.015元)有显著回升。前三季度累计亏损收窄至2.9亿元(每股-0.02元),基本符合预期。 发展趋势. 三季度业绩继续如期改善。剔除递延所得税调整的4.7亿利润,三季度公司实际航线经营带来的盈利大约5-6亿元。我们了解,三季度欧美航线盈利情况环比均有改善。从运价上看:虽然欧线现货运价三季度环比回落,但美线环比改善,再考虑到实际运价的改善滞后于现货运价,收入确认也有滞后性,预计三季度公司实际运价环比有较大改善。从成本端看:燃油成本环比有所回落,以CST380为例,三季度均值648美元/吨,环比下降了13美元/吨。考虑到公司在低点提前锁定了燃油(估计在600美元/吨左右或更低),三季度成本节省可能比较显著。我们大致测算,每吨燃油如果每节省10美元/吨,可以给公司节省税前成本约1.6亿元(0.014元/股)。 四季度业绩将如期回落,但很可能不会亏损,全年将微利。单从运价上来看,我们发现欧线一旦跌落至1100美元/TEU的保本点附近时,班轮公司就会上调运价,最近两个月各大班轮公司纷纷削减运力,导致近期舱位利用接近100%,运价上调至1300美元TEU以上,本周中海集运已经调整至1500美元/TEU。美线目前仍在保本点上,预计后续走势如同欧线,若跌至保本点,运价就有较强的支撑。而从油价来看,10月以来的燃油价格和三季度相当,加之公司前期锁定低油价,四季度成本压力不大。如若公司2012年全年不能盈利,就将面临ST的尴尬,在今年运价上调已经出现可喜迹象的情况下,如我们前期报告所讲的那样,我们相信公司会尽量实现全年不亏损的目标。 维持明年全年仍靠供给调节来实现盈利的判断不变。我们预计明年全年的盈利比今年要好,主要是今年一季度的巨亏情况不太可能重现。但是明年运力增速可能仍高达8%左右或更高,高于需求增速的概率较大。仍主要靠班轮公司类似今年的运力控制来实现供求关系的短暂平衡。我们认为这种情况仍没有改变。 估值与建议. 我们维持2012和2013年0.02和0.10元的每股收益预测不变。 目前A股股价对应1.0倍市净率,基于公司今明两年持续盈利的判断,目前股价具有较强安全边际。维持推荐评级不变。但四季度是淡季,建议年底年初再关注提价带来的交易机会。集运仍是今明两年基本面最佳的航运子板块。

三季度业绩基本符合预期上港集团三季度单季度实现净利约12.7亿元,每股收益约0.056元,环比下滑4%,同比回升7%。前三季度累计盈利约35.2亿元,对应完全摊薄后每股收益约0.155元,同比略下滑4%,比中报时9%的同比降幅略有收窄,基本符合预期。 发展趋势集装箱量:9月环比回升未改变同比低增长态势。今年前三季度上港集团母港实现2422万TEU的集装箱量,同比增长1.9%,低于同期全国沿海平均7.9%的增速。单从三季度来看,上港母港集装箱量836万TEU,环比轻微回升0.3%,但同比去年三季度还下滑了1.2%,表明三季度季节性回升态势较弱。9月份单月来看,箱量环比改善11.6%,同比增幅也提升至5.6%。但我们了解,9月数据的好转,与今年中秋国庆双节合一,导致的提前出货效应较常年更明显有关。10月上半月日均箱量较为疲弱;广交会第一阶段成交金额现同比下滑;PMI新出口订单指数在当前的圣诞出货旺季期间有所企稳,但仍在50点的荣枯线下。因此我们不改变对于集装箱港口行业的谨慎观点。预计10月份货量估计会环比有所回落,同比增速将回落至之前的轨道上去。2012年全年来看,我们将全港集装箱量预测下调2.7%至3250万TEU,同比增速2.4%。而2013-2014年吞吐量增速我们假设为5%和4%。 非可比负面因素逐渐消退,地产结算预计推迟至2013年:首先,洋山港收购2011年4月份完成,成本增加效应使得2012年的业绩同比增速出现负面影响。其次,营业税改增值税征收自2012年1月实施,但公司享受的即征即退优惠政策自3月份起才启动,退税晚于征税。第三,上海国际航运服务中心大楼(北外滩)其实今年上半年已经出售,但我们估计销售收入的结算会推迟至明年。虽然较难具体量化地产结算的盈利影响,但可以相信上述三个因素的叠加会使得2013年的盈利增速出现一定改善。 盈利预测小幅下调我们将2012和2013年盈利预测分别小幅下调4%和7%,主要反映更低的吞吐量增速预测。我们目前预测2011-2014年每股收益分别0.208、0.207、0.225、0.232元。我们未将地产结算纳入预测,若地产每结算5亿元利润,就将对2013年的盈利增厚近10%。 估值与建议当前股价对应2012年市盈率11.1倍和市净率1.1倍,安全边际较强。基于2012年的业绩风险释放较为充分,2013年业绩改善概率较高等因素,我们维持审慎推荐评级不变,建议可作为明年的防御性配置。

公司近况 公司于八月底公布中报业绩,随后我们与公司管理层在香港进行了业绩路演。 公司上半年每股亏损-0.11元;其中二季度单季0.015元盈利,环比一季度的0.124元亏损回升112%。单季度扭亏主要得益于运价环比回升,但上半年的业绩仍低于此前市场预期。 评论 二季度业绩改善滞后于运价改善:虽然3月份就开始提价,但是货主接受需要时间,收入也需要在班轮到达目的地后才可以确认。因此二季度业绩改善较为滞后。公司4月份尚在亏损,5月份盈利与4月份大致抵消,因此二季度盈利实际反应的是6月份的单月盈利水平。 全年不亏损的目标未变。三季度预计单月盈利水平与5-6月相差不多,因此三季度盈利环比二季度会有显著改善。尽管四季度是淡季,运价不确定性大,但公司对于全年业绩的目标仍是努力不亏损。 淡季回落不可避免,但船东联合支撑运价不崩溃式下跌。正常而言,欧线从10月下旬转淡,美线从11月中旬转淡,集运在四季度淡季运价回落不可避免。不过我们发现,若干家航运联盟已经开始提前在主干航线上执行淡季计划,准备削减运力。闲置运力在夏季就已经开始呈现回升迹象。因此,重新出现类似2011年淡季的剧烈下滑可能性不大。 估值与建议 目前A股的市净率水平为0.96倍,为历史低点。H股的市净率水平为0.57倍,比历史0.97倍的均值低约41%,而H股上市后(2004-2012)公司的ROE均值也只有4.7%左右,也就是说如果淡季不出现亏损,明年联合保价持续出现盈利,目前低于历史均值41%的估值就是相对低估的。 我们维持2012-2013年0.02和0.10元的每股收益预测,维持A股和H股的推荐评级,以及H股2.1港币的目标价不变。短期的建议仍然是观望,但我们也发现每年年底和年初通常都是集运个股阶段性见底的时候。

中报亏损符合预期 中国远洋上半年归属母公司净亏损约48.7亿元,对应每股亏损0.48元。二季度单季实现每股亏损0.21元,环比一季度的0.26元亏损收窄19%。环比亏损收窄主要依靠集装箱业务扭亏为盈。 中报亏损符合预期。 发展趋势 干散货亏损同比扩大,难以短期改善。上半年干散货业务息税前亏损约34亿元,剔除干拨备影响后亏损约32.7亿元,同比扩大45%。上半年市场BDI均值仅950点,同比回落了31%,而公司干散货业务实现的TCE水平也同比回落了37%,这是导致亏损扩大的主要原因。向后看来,下半年BDI预计继续维持在低位,难有改善。预计下半年乃至明年干散货经营性利润将持续亏损。 集运业务环比改善,四季度有淡季风险,明年盈利有不确定性但未必更差。上半年集装箱业务实现息税前亏损13.2亿元,亏损同比扩大38%,这主要是因为成本同比上涨较多。上半年运价运量分别同比上升0.4%和17%,但是燃油成本则同比上涨26%。不过我们预计二季度集运业务已经环比扭亏为盈,出现改善,这主要是得益于主要航线的运价上调,二季度公司二季度综合平均运价环比回升21%。三季度主要航线运价环比基本平稳,但是燃油单价有所回落,因此三季度环比继续改善。但是四季度集运淡季业绩下滑的概率较大。 非航运业务相对平稳。中远太平洋(码头、租箱、造箱)和中远物流上半年分别贡献16.0亿元和4.7亿元的净利润,相对平稳。 盈利预测调整 上半年干散货运价跌幅超出了我们假设,但是考虑到管理层避免ST的初衷,我们仍维持全年0.01元的每股收益预测,但是我们对于经常性亏损的预测是73亿元。而2013年经营性亏损仍将持续,2013年盈利预测下调至-0.32元(经营性业绩-0.42元人民币)。 估值与建议 中国远洋市净率A股1.2倍,高于H股的0.7倍。我们认为短期内股价可能缺乏明确的方向性。正面的信号来自于,公司维护不被ST处理的强烈意愿,不可能再差的行业基本面。而短期股价潜在的风险则来自于:1)四季度集运淡季回落风险;2)全年若亏损后ST股票估值大幅下移的风险;3)转融通广泛推出后的卖空风险。

二季度旺季扭亏为盈,但低于预期 中海集运上半年归属母公司净亏损约12.8亿元,对应每股亏损-0.11元。二季度单季实现每股盈利0.015元,环比一季度的0.124元亏损回升112%。单季度扭亏主要得益于运价环比回升。但上半年的业绩仍低于预期。 发展趋势 上半年同比亏损扩大:虽然上半年公司整体运量同比回升15%、运价同比回落5%,整体收入上涨10%;但是由于燃油价格同比大幅飙升25%,致使总成本上涨13%,毛利率由-2%进一步下降至-7%,亏损同比扩大。 二季度扭亏为盈:我们根据市场运价估算,二季度公司实现的运价环比回升30%,进而带动航运收入环比提高约50%.成本方面,预计单箱成本环比微降。燃油成本的下降主要将体现在三季度。 三季度盈利环比扩大:三季度欧美航线运价均值约为$1650/TEU和$2560/FEU,较二季度均值变化-4%和+3%,结合实现运价的滞后性,三季度公司实现的运价将环比上升。成本方面考虑公司低点锁油的举措,三季度盈利有望环比继续扩大。 四季度淡季回落:基于当前海外经济形势判断,四季度淡季货量回落的概率高,若没有更强有力的船东联合,运价可能进一步走低。 2013-2014年有压力但不悲观:2013年名义运力增速依然较高,14年有望回落。考虑集运市场寡头特性,很难断言13年一定差14年一定好。今年淡季有多差,一定程度上决定了未来寡头间的合作有多好。 盈利预测下调 基于四季度运价淡季回落的担心,我们将2012/2013年两年的综合平均运价下调3%和1%,从而将2012/2013年的每股盈利预测至人民币0.02元和0.10元,下调幅度77%和19%。 估值与建议 目前中海集运市净率估值A股1.0倍,处于市场中值水平。当前的估值已经反映了部分四季度淡季运价下行的预期。由于集运是唯一一个中短期行业供求格局受船东博弈影响的航运子行业,而今年淡季回落,带来明年旺季再次反弹的希望。我们维持推荐评级。但是四季度淡季回落不可避免,建议在四季度再逢低介入。

中报业绩低于预期 中海发展上半年归属母公司净亏损约4.95亿元,对应每股亏损0.145元,而去年同期则每股盈利0.20元。公司二季度单季实现每股亏损0.05元,环比一季度的0.09元亏损收窄约一半左右。 上半年的业绩持续低于预期,我们和市场的盈利预测都面临再次下调。 发展趋势 公司业绩弹性均来自外贸油和内贸煤运输业务。上半年亏损主要来自:1、外贸油轮业务,2、自有船队的沿海煤运业务。分季度来看,二季度单季度每股亏损约5分钱,与一季度9分钱相比,亏损收窄一半。二季度亏损收窄的原因包括:1、外贸油轮市场反弹,尤其是VLCC市场,2、沿海煤运COA年度运价在二季度起陆续执行。 沿海煤运:现货运价见底,但2013年较难回升至2011年水平。 根据我们对行业历史数据的检验,发现供求关系仍是决定内贸市场的主要因素。行业的运力增速一方面取决于国内船东的新船交付节奏,另一方面还取决于船只在内外贸市场上的调配。我们按照货主船队的新船交付均在内贸市场配置,而船东船队新船仅少量配置于内贸市场的逻辑来测算,2012-2013内贸市场的供给增速下限是16%和7%。沿海煤运量2012年同比超低增长或负增长的可能性较大,而2013年即使达到历史上较好年份的增长,2013年较之2011年的需求累计增长也会远低于供给累计增长,因此2013年现货市场运价或有反弹,但反弹高度很难超越2011年的水平。 国际油运:回升期在2014。我们根据未来两年的供求增速差做初步判断,需求增速超越供给增速有望在2014年实现,但2013年实现需要需求的强劲回升。 短期波动:沿海煤运和国际油运均有可能有旺季小反弹。从季节性上来看,沿海煤运和国际原油运输通常在四季度后半段步入旺季。而从沿海煤运市场来看,下游电厂去库存正缓慢进行,库存周转天数的回落通常伴随着沿海煤运价格的企稳回升。 估值与建议 目前中海发展A股0.7倍,H股0.4倍,同各自板块最低。公司股价相对优势明显,我们判断当前行业基本面已经构筑底部,但是运价和公司盈利都难言反转。因此基于估值优势和四季度油轮和沿海煤运的旺季,予以审慎推荐的评级。

估值与建议 公司前期增发价为6.8元,增发股份将于8月27日解禁。考虑到中报的较快增长和高送配,我们相信目前的股价具有较强的安全边际,因此维持“审慎推荐”的评级。

估值与建议 回顾上一个回升周期,尽管运价攀升发生在09年7月-2010年7月,但中海集运股价表现最好的阶段却发生在09年1-7月和2010年7月-2011年2月。09年初股价反映运价回升的预期,2011年初的股价则反映投资者对于淡季结束后全年的乐观预期(尽管2011年运价未能如愿有好的表现)。目前A股市净率1.1倍接近历史底部,对于一个盈利的公司而言估值较为安全。而近期股价的充分回调隐含了投资者对于运价崩溃式下跌的预期,但事实并非如此,因此维持推荐。