1Q2011收入同比增长25.08%、净利润增长97.38% 公司1Q2011收入1.05亿元,同比增长25.08%;归属于上市公司股东的净利润0.24亿元,同比大幅增长97.38%;毛利率32.82%,同比减少0.71个百分点;EPS0.23元,同比增长53.33%。 “市场结构调整+产品结构调整”-保障业绩持续增长 公司净利润同比大幅增长主要原因是:(1)公司市场开拓及结构调整带来的销售收入增长,以及产品结构调整带来盈利水平提高所致;(2)公司财务费用较去年同期大幅下降;(3)公司获得国家级高新技术企业可享受15%的所得税优惠政策。 成本控制得力 公司营业费用同比减少46.12%,主要原因是公司加大了原料采购力度,增加储备,进项额税增加所致;销售费用同比增长14.85%;管理费用同比增加16.10%;财务费用同比减少488.01%,主要原因是银行融资减少导致利息支出减少,以及汇兑收益较去年上升所致。 风险提示 原料LLDPE和共聚PP为大宗石化产品,原油价格波动将影响公司成本;核心技术人员流失的风险;募投项目技术难度较大,存在延迟投产的风险。 维持“谨慎推荐”评级 2011-2012年,公司业绩增长驱动因素主要在于依靠自身产量的增长、产品结构的进一步优化、成品率的进一步提高等方面;2013年-2015年,随着新增产能的逐步投产,特别是高附加值、高毛利率产品-POF交联膜产能的扩大,届时公司的综合盈利水平将进一步提升,竞争优势也将进一步突破,其长期投资价值值得关注。预计公司11-13年EPS分别为1.05元、1.37元和1.81元,维持“谨慎推荐”评级。

量价齐升推动1季度盈利100%增长 公司公布1季度业绩预增公告,公司主营业务收入同比增长50%左右,预计归属于母公司所有者的净利润较上年同期增长幅度在100%左右,EPS 为0.203元左右。公司同期大幅增长的主要原因是公司主导产品PVC、烧碱产销量扩大, 产品价格上涨,毛利率同比稳中有升;公司3月份开始煤炭产品的生产和销售也开始贡献利润。 电石供需偏紧凸显企业一体化优势 预计未来几个月原料供应不足及产业政策限制将导致电石开工不足,加之电力价格存在上涨预期,电石价格将维持在高位。在供需偏紧的局面下,电石将成为PVC 生产的瓶颈,公司拥有煤-电-化一体化产业链,生产不受原料限制,有望保持较高的开工率成为产业转移的最终的受益者。 能源价格上涨提升资源类企业比较优势 原油价格高位凸现国内煤化工产业的比较优势,在电力紧张,煤炭等能源成本攀升的影响下,电价上调势在必行。而拥有煤炭资源和自备电厂的一体化氯碱企业,将在行业成本整体提高的过程中享受丰厚的利润空间。 煤炭资源储备提升公司潜在价值 内蒙煤炭资源整合已经拉开序幕,公司上游煤炭资源储备提升公司潜在价值。 风险提示 PVC 和烧碱售价价格波动可能导致盈利波动明显;公司税收优惠政策变化可能影响公司业绩;募投项目和上游资源整合进展存在不确定性。 维持“推荐”评级 鄂尔多斯生产基地建设存在超预期可能,将进一步提升公司规模优势、降低生产成本;产品涨价预期强烈,业绩弹性突出且存在超预期可能。我们维持公司“推荐”投资评级。

十年快速成长为行业明星 公司是目前国内规模最大、品种最全的农药制剂厂家。依托国内领先的产品开发平台和全国性的营销网络及植保技术服务体系,在十年不到的时间内,公司迅速跻身全国十强,位居第七位,成为行业内冉冉升起的明星。 11年行业景气大幅提升,制剂企业最先受益 2011年全球农药需求高增长是大概率事件,靠近消费终端的诺普信无疑将是行业向好的最大受益者。3月份诺普信产品价格上涨5%,预期未来提价将带来进一步业绩向上空间;预计公司11年增速超越行业,将达到30%以上。 营销变革渐入佳境,公司迎来发展新时期 A-K模式是公司原有经营商模式的突破,经过两年时间的铺垫和摸索,我们认为公司已经逐步理顺两张网的关系,管理和经营上的完善,为公司的持续成长提供了强大的保障能力。 纵横”并购驱动成长 公司敏锐的捕捉到农药产业的发展趋势,成为行业资源整合的排头兵。在横向参股和收购了多家制剂企业后,公司于10年纵向参股常隆和禾益,顺利地完成了从制剂企业向综合性农药企业的华丽转身,成为下游向上游延伸的成功典范。常隆无论是在技术上还是产品登记上都拥有宝贵的资源,该项收购确保了诺普信未来5年的跨越式增长。 风险提示 经济放缓可能影响行业增速;上游原材料价格波动将影响公司成本。 给予“推荐”评级 预计公司11、12和13年的业绩分别为:1.10元、1.49元和1.96元,公司是行业景气提升的最大受益者,产品提价增厚业绩弹性,参股常隆农化将持续给力公司后续的增长。理顺营销两张网,迎来新的发展期,给予“推荐”评级。

业绩符合预期分配方案慷慨 公司2010年业绩基本符合我们的预期:2010年公司实现营业收入3.97亿元,同比增长21.94%;毛利率34.02%,较09年增加1.91个百分点;实现归属于上市公司股东的净利润0.74亿元,同比增长51.74%。 公司2010年年度分配方案为每10股转增6股,每10股派发现金股利人民币2元(含税)。 行业需求稳定增长,高附加值产品提升盈利水平 预计未来几年,全球POF热收缩膜市场将保持5-10%的增速,国内需求增速高于全球增速,保持在13.4%水平。公司将进一步提升高附加值产品的销量占比、提升产品的成品率、增加直销收入占比,计划增加销量2400吨(其中高附加值的交联膜增加1000-1500吨),以此促进业绩稳定增长。 业绩增长核心因素:强大的内生增长源动力 公司业绩大幅增长的核心因素是:公司具有较高水平的研发能力,并能持续提升研发水平、改进工艺、优化产品结构以及调整产品销售结构等,具备强大的内生增长源动力。2010年业绩增长主要受益于高附加值产品销售收入占比和直销客户销售收入占比增长带来利润大幅增长;同时,公司获得国家级高新技术企业称号后可享受15%企业所得税的优惠政策对业绩增加也有一定影响。 风险提示 原料LLDPE和共聚PP为大宗石化产品,原油价格波动将影响公司成本;核心技术人员流失的风险;募投项目技术难度较大,存在延迟投产的风险。 暂时给予“谨慎推荐”评级 公司2011年-2012年业绩增长主要动力在于内生增长,我们预测公司11-13年EPS分别为0.85元、1.20元和1.55元,给予“谨慎推荐”评级。

牵手陶氏化学,深化发展高附加值氯产品 滨化股份公告与陶氏化学拟合资建设4万吨四氯乙烯制造工厂,同时具备将年产量提升至8万吨的能力,公司与陶氏化学各持股50%,工厂预计将于2014年投产。陶氏化学公司在氯下游产品开发方面拥有丰富经验,四氯乙烯等产品的生产技术优势突出,公司与陶氏化学的合作,将进一步提升公司竞争实力,推动公司进一步加速发展。 四氯乙烯是一种溶解能力强的溶剂,主要应用于干洗剂、金属清洗剂和HFC-134a制冷剂。其中,四氯乙烯是生产绿色制冷剂HFC-134a的一种重要原料,而绿色制冷剂HFC-134a目前是ODS(消耗臭氧层物质)的最佳替代品,近年来,在我国已经通过行业标准和法规确定了HFC-134a在汽车空调、冰箱和发泡剂中应用的行业标准,未来,四氯乙烯需求量将随着我国HFC-134a生产技术的发展和市场范围的扩大而不断增加。

农药行业需求整体向好 2011年全球农药需求高增长是大概率事件,尤其是南美、非洲农药需求的增长,超越了此前业内预期,国内杀菌剂和除草剂的出口好转较为明显,预计未来农药价格仍将进一步上涨。 其次,一季度国内农药需求状况明显好于此前预期,预计2011年国内农药需求同比高增长将是大概率事件,国内杀虫剂的需求将在2011年明显受益。 菊酯国际竞争优势进一步突出 拟除虫菊酯杀虫剂位居第三的杀虫剂品系。2002-2007年,全球拟除虫菊酯杀虫剂的年均销售额增长7.13%,远高于同期全球刹虫剂-0.46%的增长水平。 日本地震重创日本菊酯生产商,装臵损失、原料和电力供应的不足将压制其开工率水平,预计未来日本生产商供应将受到限制。 印度对于环保问题的重视,将提升当地农药企业生产成本;印度卢比升值降低了印度农药产品出口竞争力,也提高了国内进口印度中间体产品的菊酯生产商的生产成本,扬农化工自供中间体产品优势将进一步体现。 发展脉络清晰,研发储备进入收获期扬农化工发展脉络清晰:草甘膦和麦草威项目的投产是公司从杀虫剂向除草剂领域延伸的起点,杀菌剂领域的介入将完成公司向综合型农药生产商的转型。公司具有很强的技术研发实力和良好的工艺基础,并拥有多种高附加值产品的技术储备。越过三年农药行业的冬天,在充沛的现金流承载下,新产品陆续进入播种期,逐步投放市场形成新的利润增长点,公司有望进入新的发展期。 维持“推荐”评级 我们预计公司10、11、12年的EPS分别为0.81元、1.20元和1.45元。公司最差的时候已经过去,考虑到公司储备多项研发品种将成为新的利润增长点,届时公司将厚积薄发。维持公司“推荐”的投资评级。

近日,我们调研了内蒙君正,就公司销售情况以及公司未来的发展战略跟公司高管进行了沟通。 依托内蒙地区资源禀赋建设一体化产业链,在内蒙地区煤炭资源整合中存在获取资源的预期;鄂尔多斯生产基地建设存在超预期可能,将进一步提升公司规模优势、降低生产成本;油价上涨将推高PVC 产品价格,业绩弹性突出且存在超预期可能。我们维持公司“推荐”投资评级。

生物降解产品签大单,显示公司在此领域具有巨大的发展潜力。 彩虹绿世界是公司的控股子公司,成立于2010年12月,控股比例为55%。成立之初,考虑到生物降解产品生产规模过大,加之没有核心技术,原材料、客户都依赖于合作方,对于这项投资能获得成功的认可很少。此次彩虹绿世界签约四项协议,金额巨大,显示公司在生物降解材料领域获得较多的认可,具有巨大的发展潜力。 如果协议能正常履行,预计给彩虹绿世界带来20.0亿元的收入,贡献净利润约人民币2.0亿万元,给公司贡献1.1亿元左右的净利润。考虑到如果2011年协议执行不少于65%,2012年1至2月执行协议的剩余部分。预计11年母公司贡献利润在7,160万元左右,2012年1到2月份为公司贡献利润在3,855万元左右。增加2011年EPS为0.34元,增加2012年EPS为0.18元。 彩虹绿世界的生物降解材料主要以各种植物纤维为原料,采用先进的技术和工艺生产合成,替代难以降解的石油产品为原料生产的塑料制品,具有资源综合利用、循环经济、环保节能等社会和经济效益,是国家重点鼓励发展的行业。绿世界在生物降解领域具有较大的技术优势,发明专利10多项,同时还具有相对的成本优势,比石化塑料制品节约成本约30%。从彩虹绿世界设定的经营目标来看,成立后三个月内,生产销售生物质降解材料产品应达到日产500吨,半年内达到日产1000吨;十八个月内,达到年产70万吨;成立后三年内,达到年产100万吨,增长速度是非常可观的。如果能够实现,具有很大的发展空间。 首次签约以及两家客户成立时间较短,涉及金额较大,具有的风险因素不可忽略。 此次签订协议的交易对方均为首次与公司发生经营业务往来,公司没有其交易信用记录,且其中两家客户成立时间较短,所签订的协议涉及的金额较大,协议的执行存在重大的不确定性风险。具体来看,签约客户2Degrees是一家国际化公司,成立于2010年7月28日,主营环保和对社会无害产品贸易。2Degrees向彩虹绿世界采购全降解餐盒,协议金额总计1.91亿美元。签约客户浙江乘苏达生物降解材料有限公司,成立于2010年11月15日,主营生物降解材料。乘苏达向彩虹绿世界采购PBM-BF可降解纤维材料和PBM-PP全降解注塑材料,协议金额总计0.21亿元。由于这两大客户成立的时间很短,且合同金额很大,因此合同执行的不确定性很大。 从产能和原材料来看同样具有较大风险。公司规划的产能半年内年产能达到30万吨,一年半达到年产能70万吨。从国内国外的行业产能来看,美国最大的淀粉类生物降解材料公司Warner-Lambert公司的年产能仅4.5万吨,国内最大淀粉基可降解塑料天津丹海股份有限公司产能仅3万吨。彩虹绿世界能否实现规模上的巨大突破,具有较大的不确定性。生产过程所需的原材料深圳并不具有优势,需要从外地购买,因此原材料采购、价格、运输等方面的成本,在农产品价格不断上升的过程中,都具有较大的不确定性。 公司主业净利润增长6%,惠州彩虹基地的建成投产将成为公司未来主业的主要增长点。 公司业绩快报显示,公司主业主营收入3.63亿元,净利润0.41亿元,增长6%,EPS为0.2元。从气雾剂市场的增长情况来看,公司业绩的增长速度与行业相当。考虑到公司在气雾剂行业属于龙头之一,没有分享更多的行业增长空间主要原因是产能限制;公司目前的产能利用率已经达到130%以上。预计公司IPO项目惠州彩虹将在11年底建成投产。新建产能必将大大缓解公司的产能瓶颈,带来公司业绩的快速提升。同时,新产能的总规模为1.1亿罐,是现有产能的2.44倍,提升空间较大。惠州彩虹基地的建成投产是公司未来业绩的主要增长点。 北京纳尔特保温10年亏损0.20亿元,影响公司EPS-0.05元,11年大幅减亏的可能性较大。 北京纳尔特保温10年的报表显示,纳尔特主营收入0.31亿元,净利润亏损约0.20亿元。按照53%的股权计算拖累公司净利润约0.11亿元,EPS约-0.05元。公司收购北京纳尔特保温已经一年多时间,从第一年的经营状况来看,对于这块新业务的整合效果并不乐观。考虑到保温材料的销售模式与现有业务具有较大的不同,从北京纳尔特保温第四季度的销售情况来看,盈利约0.02亿元,较前三季度有较大的改善。我们预计公司11年实现亏损大幅减亏的可能较大。 格瑞卫康为室内空气污染治理龙头,将提高公司11年的EPS为0.06元。 格瑞卫康是公司2010年11月收购的控股子公司。其主业是室内空气污染治理的国内龙头企业,从格瑞卫康的盈利能力来看,近三年格瑞卫康产品的综合毛利率为80%,净利率为20%,高于公司目前的盈利水平。10年前三季度,格瑞卫康的营业收入规模仅为公司的12%,营业利润占公司的比重为32%,净利润占公司的比重为40%。因此,公司对格瑞卫康的收购,不仅仅增加产品系列,也将提高公司的盈利能力。 格瑞卫康在室内污染防治系列产品占公司总销售额的比重为70%左右,家居环保护理用品系列占总销售额的20%,空气净化机系列占10%(新产品)。从产能利用率来看,前两大系列产品的产能利用率仅为50%,空气净化机的产能利用率为20%。随着经营的扩大,具有较大的提升空间。 格瑞卫康10年前三季度的报表显示,主营收入0.31亿元,净利润约0.06亿元。初步预计,格瑞卫康10、11年的净利润约850万元、2400万元,按照51%的股权计算,收购对公司11年的EPS增厚0.06元。 预计10、11、12年EPS分别为0.18、0.40元,维持“谨慎推荐”评级。 综合考虑深圳格瑞卫康对公司经营业绩的提升效应、北京纳尔特带来的对业绩的拖累、彩虹绿世界的巨额销售协议顺利执行、以及公司现有主业的稳定经营,我们认为,11年是公司关键性的一年,如果一切都按照规划的来完成,12年一定是公司快速发展的起点。我们预计10年、11年、12的EPS分别为0.15元、0.6元、0.80元。考虑到国内A股市场PE为24倍,国内精细化工行业平均PE约41倍,考虑到公司控股子公司的不确定性,给与35-40倍的PE,目标价格约21-24元。维持“谨慎推荐”评级。

内蒙地区“国家能源化工基地”建设推动公司跨越式发展 内蒙地区凭借资源优势定位国家战略能源基地,“十二五”期间建设“国家能源化工基地”,重点发展煤炭就地转化项目。内蒙君正建成“煤-电-氯碱化工”和“煤-电-特色冶金”一体化产业链,是内蒙地区能源转化及一体化综合利用标杆性企业,在内蒙地区建设“国家能源化工基地”完成自身的跨越式发展。 一体化产业链成本优势突出 内蒙君正依托当地煤、原盐、石灰石、硅石等资源优势,打造一体化完整产业链。煤炭、电力、电石基本实现自给,交易成本降低使其每年获得2亿元以上成本优势;电厂混烧煤矸石、电石渣制水泥、电石炉尾气回收等资源综合利用实践循环经济。公司密闭电石炉联产白灰生产技术实现降耗增效,2010年产能利用率达到115%,推动生产成本比行业平均减少300元/吨。综合来看,公司盈利能力远超行业平均水平,过去三年综合毛利率均在25%以上。 项目建设快速提升产能,借助资源整合获取 募投项目40万吨PVC、28万吨离子膜烧碱项目将于2011年底建成达产,规划的鄂尔多斯生产基地也将于2011年开工建设,包括45万吨电石、30万吨PVC/烧碱装臵及配套水泥产能。 内蒙君正拥有上游煤炭、石灰石资源,石灰石资源量1亿吨,煤炭资源储量28亿吨以上,11年煤炭开始贡献业绩。未来,随着内蒙地区新一轮煤炭资源整合,预计公司可能获得配套上游煤炭资源的机会。 油价上涨推动估值优势突出,给予“推荐”投资评级 依托内蒙地区资源禀赋建设一体化产业链,在内蒙地区煤炭资源整合中存在获取资源的预期;油价上涨将推高PVC产品价格,业绩弹性突出且存在超预期可能,我们预计11-13年EPS为1.33、1.80、2.41元,3年复合增长率47%,我们首次给予公司“推荐”投资评级,合理价值区间为37.24~39.90元/股。

销量增长推动收入、盈利增长 2010年公司实现营业收入102.42亿元,同比增长44.01%,销量增长推动了销售收入的增加;毛利率14.85%,较09年略下降0.82%;归属于母公司所有者净利润5.78亿元,同比增长102.10%,实现基本每股收益0.41元/股;经营活动现金流5.75亿元,同比增长56.31%。公司实现营业外收入1.06亿元,同比增长262.05%。 公司2010年年度分配方案为每10股派送现金股利1元(含税)。 自主创新发展新材料实现产业升级 公司前期研发开发的新产品,包括完全生物降解塑料、碳纤维及其热塑性复合材料、耐高温尼龙、高性能热塑性弹性体材料等逐步走向产业化。其中,完全生物降解塑料业务将在2011年走向产业化,建成万吨级完全生物降解塑料生产基地,力争在未来几年将该项产品打造成公司重要收入和利润来源。 公开增发解决产能瓶颈 公司拟公开发行不超过25000万股,募投80万吨环保高性能汽车用塑料生产建设项目、10万吨新型免喷涂高光ABS生产建设项目、10万吨环保高性能聚碳酸酯及其合金生产建设项目、8万吨高强度尼龙生产建设项目、15万吨再生塑料高性能化技术改造项目。募投项目将解决公司产能瓶颈,推动公司产品销量保持快速增长。 风险提示 家电、汽车需求受宏观调控政策影响,新材料产业化存在技术和市场风险。 维持“推荐”评级 “以塑代钢”、“以塑代木”推动改性塑料行业未来发展空间广阔,完全生物降解塑料、碳纤维等新产品助推公司实现产业升级,我们维持公司11-13年盈利预测为EPS0.69、0.94、1.24元,维持“推荐”投资评级。

1997-2010年聚醚多元醇产量、表观消费量复合增长率分别为20.51%、17.65%。其中10年产量、表观消费量增长率约分别增长26.94%、6.79%。国内聚醚产业快速扩张期,2010-2011年产能扩张约113万吨,对应环氧丙烷需求约85万吨,其中预计11年将新建产能66万吨,对应新增环氧丙烷需求50万吨。 环氧丙烷牛市即将来临 2011年初上海高桥石化8万吨环氧丙烷装置永久关闭;氯醇法工艺的环保问题使得未来产能扩张有限,环氧丙烷长期供需偏紧的趋势确定。我们认为,环氧丙烷牛市即将来临,预计3Q11将进一步上涨,景气至少持续至2012年。 未来两年,国外环氧丙烷新增产能仅泰国陶氏公司12年新增39万吨HPPO装置,预计增加供应供应量20万吨;国内新增产能近11年山东永大5万吨。产能增速远低于下游聚醚产能投放,环氧丙烷供给紧张情况在未来两年持续。 装置检修将成涨价推动力 2011年,沙特利安德的20万吨装置将会在二季度停车检修约一个月,新加坡Shell的16万吨环氧丙烷预计也将在7月检修,预计将减少国内供应1.5万吨,未来供需关系进一步紧张推升环氧丙烷盈利。 风险提示 丙烯原料价格波动可能影响环氧丙烷业务盈利能力。 业绩弹性突出,上调公司评级为“推荐” 环氧丙烷价格上涨对于滨化股份业绩弹性贡献突出,环氧丙烷含税价上涨1000元,每股收益增加0.29元。我们预计公司11-13年EPS为1.53、1.64、1.72元,股本转增摊薄后11-13年EPS为1.02、1.09、1.15元,上调公司投资评级为“推荐”。

PTA涨价驱动盈利大增,分配方案慷慨高比例转股分红 2010年公司实现营业收入157.96亿元,同比增长55.29%;毛利率16.34%,较09年上升3.97%,主要受益于PTA价格大幅上升、产销量大幅增长;归属于母公司所有者净利润15.37亿元,同比增长96.34%,实现基本每股收益3.02元/股;经营活动现金流21.85亿元,同比增长132.56%。公司2010年年度分配方案为每10股转增10股,派送现金股利8元(含税)。 受益人民币升值,费用率稳步下降 2010年销售费用率、管理费用率、财务费用率三项合计2.59%,较09年减少1.47个百分点。其中财务费用同比下降39.61%,公司采购PX原材料以信用证方式结算,相应取得较大金额的汇兑收益是推动财务费用下降的主要原因。 PTA景气在2011年仍将持续 2011年初,PTA现货价格一度逼近12000元/吨,逼近06年历史高位,行业内PTA平均吨毛利也达到1600元/吨以上。2011年PTA新建投产项目约345万吨且集中在下半年,下游聚酯新建产能约为470万吨,产能扩张基本平衡。2011年PTA行业将维持景气,PTA价格存在进一步上涨的可能。 控股子公司逸盛大化的75万吨PTA技改项目和参股公司浙江逸盛180万吨PTA项目将分别于2011年下半年投产,进一步提升公司规模及行业内话语权。 风险提示 PTA行业周期性明显,价格波动将影响产品盈利水平;PTA原料PX价格对PTA盈利水平影响较大,受原油价格及开工率影响可能出现大幅上涨。 首次给予“推荐”评级 荣盛石化是PTA-涤纶一体化产业链龙头,受益于PTA-涤纶产业景气明显。我们预计公司11-13年EPS为3.77、5.00、5.20元,转股摊薄后为1.89、2.50、2.60元,给予公司“推荐”投资评级。

事项: 滨化股份公布2010年年报,营业收入35.75亿元,同比增长30.78%;归属于母公司所有者净利润3.37亿元,同比增长26.44%,实现基本每股收益0.80元/股。10年分配方案为每10股转增5股,派送现金股利1元(含税)。 评论: 2H10盈利提升,分配方案10股转5股分红1元 2010年实现营业收入35.75亿元,同比增长30.78%,环氧丙烷销售价格提升、三氯乙烯价格及销量提升推动了销售收入的增长;毛利率21.87%,较09年微降0.49%,在主要原料丙烯、煤炭、电石价格上涨的情况下保持了毛利率的稳定,也提升了公司利润水平;归属于母公司所有者净利润3.37亿元,同比增长26.44%,实现基本每股收益0.80元/股;经营活动净现金流2.28亿元,同比增长23.99%。 2H10环氧丙烷及烧碱价格回升推动了盈利能力明显好转。2H10实现营业收入18.79亿元,环比增长10.87%;毛利率为22.90%,较1H10增长2.17个百分点,其中4季度毛利率达到25.65%,较3季度高出5.33个百分点;归属母公司净利润1.82亿元,环比增长16.70%,实现基本每股收益0.41元。下半年产品价格持续上涨,是全年盈利略高于预期的主要原因。 公司2010年年度分配方案为每10股转增5股,派送现金股利1元(含税)。 期间费用率稳步下降,财务费用大幅减少 从公司三项费用来看,10年销售费用率、管理费用率、财务费用率三项合计9.10%,较09年减少2.80个百分点;销售费用率及管理费用率保持稳定,财务费用率明显下降。其中,销售费用同比增长31.20%,管理费用同比增长32.46%,财务费用同比下降55.23%,募集资金到位后贷款大幅下降推动财务费用下降是主要原因。 2H10环氧丙烷、烧碱、三氯乙烯分别实现营业收入10.15、3.25和2.06亿元,分别较1H10增长-5.57%、14.38%和19.97%;环氧丙烷收入略有下降,烧碱业务在下半年明显复苏,而三氯乙烯继续保持增长势头;2H10三种产品毛利率分别为23.34%、32.66%和48.43%,分别较1H10增长7.72、20.56和15.89个百分点,下半年产品毛利全部好转。 环氧丙烷盈利预期向好,三氯乙烯贡献新增利润点 2010年,主要产品环氧丙烷、烧碱、三氯乙烯全年实现营业收入分别为20.87、6.04和3.71亿元,分别同比增长26.40%、4.87%和133.92%,毛利率分别为23.17%、19.37%和41.37%,分别较09年增加-13.12,、1.44和21.43个百分点。共计生产环氧丙烷20.07万吨、烧碱(折百)42.60万吨、二氯丙烷溶剂3.44万吨、三氯乙烯4.66万吨、各种助剂17305吨,以及各种型号粉煤灰砖11622.82万块、发汽量632.52万吨、发电量98895.95万KWh、原盐45.31万吨。 下游聚醚行业产能扩张支撑了环氧丙烷需求,推动环氧丙烷价格上涨,2010年平均价格达到13000元/吨,较09年平均价格上涨18%;近期环氧丙烷供应紧张推动价格连续上涨,滨化股份报价已涨至14500元/吨。随着下游需求提升及短期供应紧张,环氧丙烷价格存在进一步上涨的可能,未来盈利向好。 公司新建4万吨三氯乙烯装置,使得总产能达到8万吨,成为国内最大三氯乙烯生产基地。2010年三氯乙烯需求旺盛,盈利能力大幅提升。下游金属清洗剂、制冷剂需求旺盛推动产品盈利向好,毛利率升至41.37%,较09年的19.94%提升了21.43个百分点,为公司贡献毛利1.54亿元,以10%的营业收入贡献了20%的毛利。 烧碱产品受行业产能过剩影响,价格全年处于低位,能源价格提升使得毛利率较09年大幅下降13.12个百分点。2H10受节能减排限产政策影响,烧碱价格强势反弹,烧碱产品毛利回升至32.66%。公司新增片碱业务也将提升烧碱产品毛利率。 一体化经营稳健增长,维持“谨慎推荐”投资评级 公司一体化产业链在行业内优势突出,拥有60万吨/年原盐自备盐场,以及热电联产装置,满足公司原盐、电力、蒸汽、水资源的供给,综合竞争成本优势突出。东瑞化工10万吨/年片碱装置项目、4万吨/年三氯乙烯项目和12000立方米龙口港丙烯球罐项目顺利投产,进一步提升公司产能并贡献新的利润增长点。 我们预计公司股本转增摊薄后11-12年EPS为0.65、0.71元,维持公司“谨慎推荐”投资评级。

彩虹绿世界的建立显示公司布局多领域的发展战略。 彩虹绿世界的建立表明公司准备进军生物降解材料领域。生物降解材料主要以各种植物纤维为原料,采用先进的技术和工艺生产合成,替代难以降解的石油产品为原料生产的塑料制品,具有资源综合利用、循环经济、环保节能等社会和经济效益,是国家重点鼓励发展的行业。绿世界在生物降解领域具有较大的技术优势,发明专利10多项,同时还具有相对的成本优势,比石化塑料制品节约成本约30%。从彩虹绿世界设定的经营目标来看,半年达到年产能35万吨,一年半达到70万吨,三年达到100万吨,增长速度是非常可观的。 格瑞卫康为室内空气污染治理龙头,收购将提高公司11年的EPS为0.06元。 格瑞卫康主业是室内空气污染治理的国内龙头企业,格瑞卫康从01年开始发展,10年时间形成了一系列经过市场考验的成熟技术和产品,并储备一批持续发展的高、新、尖技术优势、具有前瞻性的创新商业模式及经验丰富的管理团队。随着人们对空气污染导致大量疾病、影响人们的健康的认识加深,行业已开始进入市场高需求并进入高速发展阶段。预计市场总量约为400-500亿元,假设格瑞卫康的市场占有率为5%,销售额也可达到20-25亿元,相对目前4000万元的销售收入来说,格瑞卫康的市场潜力巨大,提升空间广阔。 从格瑞卫康的盈利能力来看,近三年格瑞卫康产品的综合毛利率为80%,净利率为20%,高于公司目前的盈利水平。10年前三季度,格瑞卫康的营业收入规模仅为公司的12%,营业利润占公司的比重为32%,净利润占公司的比重为40%。因此,公司对格瑞卫康的收购,不仅仅增加产品系列,也将提高公司的盈利能力。 格瑞卫康在室内污染防治系列产品占公司总销售额的比重为70%左右,家居环保护理用品系列占总销售额的20%,空气净化机系列占10%(新产品)。从产能利用率来看,前两大系列产品的产能利用率仅为50%,空气净化机的产能利用率为20%。随着经营的扩大,具有较大的提升空间。 格瑞卫康10年前三季度的报表显示,主营收入0.31亿元,净利润约0.06亿元。初步预计,格瑞卫康10、11年的净利润约850万元、2400万元,按照51%的股权计算,收购对公司11年的EPS增厚0.06元。 前三季度公司主业净利润增长18%,惠州彩虹基地的建成投产将成为公司未来主业的主要增长点。 公司前三季度的母公司报表显示,主营收入2.62亿元,同比增长16%,净利润0.38亿元,增长18%,EPS为0.18元。从气雾剂市场的增长情况来看,公司业绩的增长速度与行业相当。考虑到公司在气雾剂行业属于龙头之一,没有分享更多的行业增长空间主要原因是产能限制;公司目前的产能利用率已经达到130%以上。预计公司IPO项目惠州彩虹将在11年底建成投产。新建产能必将大大缓解公司的产能瓶颈,带来公司业绩的快速提升。同时,新产能的总规模为1.1亿罐,是现有产能的2.44倍,提升空间较大。惠州彩虹基地的建成投产是公司未来业绩的主要增长点。 北京纳尔特前三季度亏损0.22亿元,拖累公司EPS0.06元,扭亏为11年的重点。 北京纳尔特前三季度的报表显示,纳尔特主营收入0.14亿元,净利润亏损约0.22亿元。按照53%的股权计算拖累公司净利润约0.12亿元,EPS约-0.06元。公司收购北京纳尔特已经一年时间,从第一年的经营状况来看,对于这块新业务的整合效果并不乐观。考虑到保温材料的销售模式与现有业务具有较大的不同,从北京纳尔特现有的市场环境和销售意向来看,我们预计公司11年实现亏损大幅减亏的可能较大。考虑到建造保温材料具有较大的潜在市场需求,而北京纳尔特产品具有一定的竞争优势。如果销售持续向好,将会形成较快的业绩增长。 北京纳尔特原有管理层对北京纳尔特10年有3000万的净利润保证,据目前的经营情况来看,北京纳尔特直接获得3000万净利润补偿的可能性较小,因此,影响公司10年的净利润为-1590万,影响公司EPS为-0.08元。 北京家缤纷参股20%、收购格瑞卫康,能够支撑公司在销售渠道上的大幅开拓。 公司产品为气雾剂,在装修、家居、汽车运用广泛,具有大众消费品的概念,因此产品销售渠道的顺畅对于公司业务的拓展十分重要。公司目前主要以经销商模式为主导,销售占比达到70%左右。考虑到公司新增产能的市场拓展,公司努力开拓家居连锁超市的销售渠道,虽然也在百安居、乐安居、家乐福等连锁超市进行销售,但效果都一般。此次对家缤纷20%的参股,主要依托东方家园的销售能力,拓展新的销售渠道,符合公司的发展需要和长远规划。另外,收购格瑞卫康,一定程度也是为了借助上下游的产业链,达到公用销售网络的目的。 预计10、11年EPS分别为0.18、0.40元,维持“谨慎推荐”评级。 综合考虑深圳格瑞卫康对公司经营业绩的提升效应、北京纳尔特带来的对业绩的拖累、彩虹绿世界的探索经营、以及公司现有主业的经营状况,我们认为,11年是公司关键性的一年,北京纳尔特经营方面的扭亏、新建惠州彩虹的投产、格瑞卫康的顺利经营,如果一切都按照规划的来完成,12年一定是公司快速发展的起点。我们预计10年、11年、12的EPS分别为0.18元、0.40元、0.48元。考虑到国内A股市场PE为24倍,国内精细化工行业平均PE约41倍,考虑到公司的成长性,给与30倍的PE,目标价格约12-14.4元。维持评级为“谨慎推荐”评级。

收购价格总体较低,收购完成有利于公司价值的提升 从收购对价来看,根据09年的数据来看,收购资产PE为19.9倍,收购资产的PB为6.8倍,收购资产的PS为3.3倍。根据10年前三季度的数据来看,收购资产PE为23.0倍,收购资产的PB为5.2倍,收购资产的PS为4.3倍。 参考彩虹精10年前三季对应的估值指标(PE143倍、PB5.3倍、PS8.3倍),我们认为从收购PB来看,公司的收购价格相对合理;从收购PE、PS来看,收购价格相对较低。总体来看,我们认为收购资产存在价值低估,收购完成之后,将对公司的价值带来提升。 收购有利于公司向室内环保业务拓展,提高公司10、11年的EPS分别为0.02元、0.06元。 公司收购格瑞卫康部分股权并认购其增资,最终持有其51.22%的股权,实现了公司同心多元化的发展战略,降低了公司主业相对单一的市场风险。考虑到格瑞卫康在行业内的品牌优势、成熟的市场营销网络、产品研发技术成熟、管理队伍齐整等因素,收购有利于公司扩大业务范围,在原有主业的基础上增加室内环保业务;同时也将带动公司现有主营业务的发展,提高现有业务的竞争能力。 初步预计,格瑞卫康10、11年的净利润约850万元、2400万元,收购对公司10、11年的EPS分别增厚0.02元、0.06元,对11年的业绩提升幅度在30%左右。 从收购标的盈利能力来看,格瑞卫康产品毛利率为80%、净利率为20%,收购将提升公司的综合盈利能力 从格瑞卫康的盈利能力来看,近三年格瑞卫康产品的综合毛利率为80%,净利率为20%,高于公司目前的盈利水平。10年前三季度,格瑞卫康的营业收入规模仅为公司的12%,营业利润占公司的比重为32%,净利润占公司的比重为40%。因此,公司对格瑞卫康的收购,不仅仅增加产品系列,也将提高公司的盈利能力。从投资收益的角度来看,此项收购也将高于对现有业务的投资收益率,进一步提高了公司的资产收益率。 格瑞卫康在室内污染防治系列产品占公司总销售额的比重为70%左右,家居环保护理用品系列占总销售额的20%,空气净化机系列占10%(新产品)。从产能利用率来看,前两大系列产品的产能利用率仅为50%,空气净化机的产能利用率为20%。随着经营的扩大,具有较大的提升空间。 利润保证和进一步收购条款显示格瑞卫康具有较大的盈利提升空间。 收购协议中有10年实现850万元盈利保证条款,以及11、12年实现2500万元之后的进一步收购条款,显示格瑞卫康具有较大的盈利提升空间。格瑞卫康主业是从事室内空气质量一体化解决方案提供商,是环保领域的朝阳产业,是行业内知名的品牌。格瑞卫康具有一系列经过市场考验的成熟技术和产品,并储备一批持续发展的高、新、尖技术优势、具有前瞻性的创新商业模式及经验丰富的管理团队。随着人们对空气污染导致大量疾病、影响人们的健康的认识加深,行业已开始进入市场高需求并进入高速发展阶段。预计市场总量约为400-500亿元,即使格瑞卫康的市场占有率仅为5%,销售额也可达到20-25亿元,相对目前4000万元的销售收入来说,格瑞卫康的市场潜力巨大,提升空间广阔。 向北京家缤纷追加注册资本金人民币100万元,持有其20%的股权 公司此次对家缤纷进行增资,是为了增强家缤纷的资金实力,以确保项目能够持续、顺利推进,获得战略预期,符合公司的发展需要和长远规划。目前,家缤纷尚处于前期工作中,未来的经营情况存在一定的不确定性,公司将继续监督其进展情况,合理控制投资风险,为股东创造价值。 预计10、11年EPS分别为0.30、0.40元,提高评级为“谨慎推荐”。 考虑到收购对公司经营业绩的提升效应以及现有业务对业绩带来的不确定性,我们预计10年、11年、12的EPS分别为0.30元、0.40元、0.48元。考虑到国内A股市场PE为24倍,国内精细化工行业平均PE约41倍,考虑到公司的成长性,目标价格约12-14.4元。提高评级为“谨慎推荐”评级。