投资要点: 7-9季度净利同比大幅上升143.88% 10月23日晚,公司公布2011年3季报,7-9月实现营业收入3.97亿元,同比上升了47.63%;实现归属上市公司股东的净利润为5946.58万元,同比大幅上升143.88%;实现每股收益0.19元。归属上市公司股东净利润升幅明显高于营业收入的原因在于:(1)由于项目差异性,使得结算项目的毛利率各异,7-9月公司毛利率为30.6%较去年同期上升了4.8个百分点;(2)基数原因,即去年同期公司竣工的蚌埠琥珀花园车库计提的存货减值损失,金额为1088.31万元。 1-9月公司实现营业收入8.39亿元,同比增长15.36%;实现归属上市公司股东的净利润为1.29亿元,同比增长3.31%,实现每股收益0.40元。公司同时公布2011年业绩预测,即归属上市公司股东的净利润同比变化幅度为0-30%。 1-9月公司销售收入同比增长约32% 经粗略估算,公司1-9月实现销售收入约7.8亿元,较去年同期的约5.9亿元增长了约32%,明显好于同期全国商品房销售23.2%。随着销售收入的增长,业绩保障率也不断提升,9月末公司业绩保障率约为185%,较6月末提升了29个百分点,较去年同期亦提升了11个百分点,公司成长性也不断夯实。 经营现金流量净额为,财务依旧稳健 1-9月公司销售情况相对良好,结合谨慎拿地,使得报告期内公司经营性现金流量净额约5985.57万元,同比改善了7.85亿元,显示公司资金链状况相对良好。公司资产负债结构稳健,期末扣除预收账款后的资产负债率为43.18%,低于行业平均水平;期末货币资金/(短期借款+一年内到期的非流动负债)为1.01,公司短期偿债能力相对较强。 维持“买入”投资评级 我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.57元、0.81元和1.13元,对应的动态PE分别为11.2倍、7.9倍和5.7倍。大合肥、皖江城市带、中部崛起构筑公司长远发展的区位优势;185%的业绩保障率及财务相对稳健支撑公司投资的安全边际;我们维持公司“买入”投资评级。

商品房结算量较少,业绩同比下降超7成 10月20日晚,公司公布2011年3季报,1-9月公司实现营业收入9.7亿元,同比下滑49.43%,主要源于报告期内公司结算项目较少;实现利润总额2.38亿元,同比下滑60%,高于营业收入下滑幅度10.57个百分点,主要源于报告期内管理费用大幅增加,幅度为70.19%;实现归属上市公司股东的净利润为1.29亿元,同比下滑71.24%;实现基本每股收益0.1元,同比下滑69.7%。 另:公司公布2011年业绩预测,即2011年归属上市公司股东的净利润同比变动幅度为-20%-20%。 业绩保障率环比2季度末提升8个百分点 尽管杭州商品房市场相对低迷,报告期内公司销售态势相对稳健,1-9月实现销售收入约54.7亿元,继续增加公司的可结算资源。期末公司预收账款达169.44亿元,同比上升34.22%,较年初上升36.17%。依据“(当期营业收入+期末预收账款)/上年营业收入”,我们可得报告期末公司业绩保障率达288%,较2季度末继续提升了8个百分点,进一步夯实公司未来2年的业绩保障。 行业调控背景下,公司财务状况相对稳健 从资产负债结构看,期末公司扣除预收账款后的资产负债率仅为31.16%,处于行业较低水平;从贷款的期限结构看,期末公司长期借款占贷款比重较大,为64.44%,财务安全性较高;从短期偿债压力看,期末公司货币资金余额为16.39亿元,是同期短期借款与一年期到期非流动负债之和的71.34%,相对充足。 维持“买入”的投资评级 我们预计公司2011-2013年的EPS 分别为0.66元、1.25元和1.79元,当前股价对应的动态PE 分别为10.17倍、5.34倍和3.73倍。2012年低估值水平和高达288%的业绩保障率,构筑了公司投资的安全边际;以杭州为中心、布局浙江、跨区域发展态势显现,彰显公司未来的成长潜力。基于此,我们维持公司“买入”的投资评级。

投资要点: 区域发展+土地保障,构筑公司地产发展潜力区域发展:2011年上半年浙江海洋经济示范区与舟山群岛新区先后获得国务院正式批复,让宁波区域经济发展获得巨大潜力。大规模的固定资产投资(浙江海洋经济专项投资1.26万亿,宁波“十二五”规划投资1.8万亿),将有力促进宁波经济结构转型与升级,进一步提升区域城市化水平与居民的收入水平,最终利好区域房地产发展。 土地保障:在区域房地产发展趋势向好的背景下,获得足够而优质的土地成为公司借势成长的基础。得益于城投背景,目前公司控股股东宁波城拥有6个主要的土地一级开发项目,涉及土地开发面积37.42平方公里,尚有近700万方土地可供出让,是公司当前土地储备总量的3倍,使得公司潜在土地储备非常有保障。 业绩、资产、财务,构筑公司投资高安全边际业绩保障:2011年公司业绩保障率达175%,近期无忧虑;青林湾、维拉小镇以及鄞奉片区项目拿地成本低、毛利率高,我们测算能够累计贡献68.79亿元净利,折合4.76元的EPS,未来5年平均每年贡献0.95元EPS,远期有亮点。 资产低估:按照当前周边房价股价估算,公司重要商业地产天一广场总价达114亿元,与公司当前总市值相当;与天一广场15.18亿元的入账值相比,其被“掩盖”价值近百亿。 财务稳健:在调整天一广场入账值且扣除预收账款的背景下,公司资产负债率仅为40%;此外,公司背靠实力大股东宁波城投,在资金支持上优势明显(11年中报显示累计资金支持余额达26.15亿元),使公司“进可逆势扩张,退可稳健经营”。 商业地产+水泥制造,延伸公司房地产产业链商业地产,是公司业绩增长的另一极。当前公司拥有、托管、在建的商业地产项目达68万方,主要位于宁波三江口、CBD 及东部新城等核心地段,在区域同行业中独占鳌头。与此同时,得益于区域大发展(浙江海洋经济、舟山群岛新区以及西部大开发),公司的水泥制造业务亦具有闪光点。 投资评级:买入(维持)我们预计,公司 2011-2013年EPS 分别为0.49元、0.71元 和0.97元,3年复合增长率达60.55%。源于对公司未来成长性与现实投资安全的高度认可,我们维持公司“买入”的投资评级。我们认为公司可能的股价催化剂有:新兴产业引入明朗、大股东减持预期明朗、销商品房售超预期以及参与土地一级开发。

投资要点: 上半年业绩下滑,不碍全年业绩增势 8月25日晚,公司公布2011年半年报,实现营业收入4.15亿元,同比小幅下滑3.58%;实现营业利润9423.61万元,同比下滑29.58%,实现归属上市公司股东的净利润为6984.84万元,同比下滑30.58%。营业利润及归属上市公司股东净利润降幅高于营业收入降幅的原因在于: (1)由于项目差异性,使得结算项目的毛利率各异,上半年公司38.63%较去年同期下滑了7.76个百分点; (2)报告期内公司销售费用和财务费用增长明显,增幅分别达125.10%和188.21%。 坐享“大合肥”,区位优势日益明显 日前安徽省正式撤销巢湖市,其行政区域分别划归合肥、芜湖和马鞍山三市;调整区划后,新合肥市辖区面积超11000平方公里,人口近750万人,一个新的能够比肩南京与武汉的“大合肥”浮出水平。结合已有的皖江城市带以及合肥融入长三角,我们认为,公司作为合肥地产龙头企业,结合国资城投背景,坐享地主优势不言而喻(期末公司“大合肥”土地储备约130万方,约占总土地储备的7成,土地储备是指规划建筑面积),业务发展腹地更为广阔。 报告期销售助推业绩保障率至156% 报告期内公司商品房销售相对良好,“销售商品、提供劳务所收到的现金”达5.40亿元,同比增加33.26%,使得公司预收账款期末达8.83亿元,较去年同期上了13.01%。随着预收账款的增加,公司业绩保障率也在不断提升,经粗略测算,期末公司业绩保障率达156%,分别较1季度末和上年同期上升了29个百分点和7个百分点,进而显示公司业绩成长性有保障。 财务相对稳健,资金链状况相对良好 公司财务状况相对稳健,期末扣除预收账款后的资产负债率为41.67%,处于行业平均水平,且较去年同期下降2.11百分点;期末货币资金/(短期借款+一年内到期的非流动负债)为1.2%,公司短期偿债能力较强。与此同时,公司报告期内销售情况相对良好,结合谨慎拿地,使得报告期内公司经营性现金流量净额约1亿,同比改善了8.84亿元,显示公司资金链状况相对良好。 维持“买入”投资评级 我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.57元、0.81元和1.13元,对应的动态PE分别为14.34倍、10.13倍和7.26倍。鉴于公司区位优势显著、发展前景广阔、稳健的财务状况和2011年业绩增长有保障,我们维持公司“买入”投资评级。

投资要点: 公司业绩:上半年净利同比增长了近3成 8月26日晚,公司公布2011年半年报,实现营业收入25.72亿元,同比增长了10.58%;实现营业利润4.64亿元,同比增长了6.88%,实现归属上市公司股东的净利润为4.00亿元,同比增长了29.74%。归属上市公司股东的净利润增速高于营业收入增速和营业利润增速的主要原因在于: (1)报告期内公司递延所得税调整而产生的影响净利润金额为3517.68万元; (2)报告期内公司少数股权损益同比减少了2863.52万元。 纵向深入:一级开发土地储备近3.5万亩 公司在巩固房地产二级开发的同时,沿房地产产业链向土地一级开发深入,升级土地获取方式,即由“二级市场招拍挂”转向“一二级开发联动”。报告期内公司通过出资9.1亿元、增资2亿元获得平阳县利得海涂围垦开发有限公司51%股权,进而新增一级开发土地储备12090亩。结合已有的天津静海、天津团泊、大连金州以及江苏启东4个一级土地开发项目,公司一级开发土地储备近3.5万亩。我们预计公司上述5个一级土地开发项目未来可供出售的建设用地在20000亩以上,公司投资收益预计超100亿元,同时也为公司进一步增加二级开发土地储备奠定了基础。 横向拓展:金融、资源、股权、PE创投 公司在深化房地产主业的同时,一方面继续巩固“地产+金融”的泛金融平台建设,公司全面投资银行、证券、保险、期货,同时通过新湖控股平台向PE创投领域延伸;另一方面,公司继续强化资源方面的投资,报告期内公司投资6.43亿元协议收购内蒙古四子王旗德日存呼都格区煤矿的探矿权,矿区提交煤炭资源总量11.69亿吨。我们认为,公司全面参与高端的、符合经济发展趋势的投资领域,不但能够平滑公司的业绩,更能享受中国经济发展潜力所带来的超额收益。 投资评级:买入(维持) 我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.33元、0.42元和0.53元,对应的动态PE分别为15.35倍、12.24倍和9.66倍。我们维持公司“买入”投资评级,主要基于如下考量: (1)纵向深入,近3.5万亩一级开发土地储备夯实公司地产业务发展潜力; (2)横向拓展,“地产+金融”泛金融平台结合战略资源投资,不但能平滑公司业绩,更能享受中国经济发展潜力所带来的超额收益。

投资要点: 上半年公司净利同比增长233.82%8月15日晚,公司公布2011年半年报,实现营业收入14.75亿元,同比增长了57.10%;实现利润总额4.09亿元,同比大幅增长了188.65%;实现归属上市公司股东的净利润为2.45亿元元,同比大幅增长了233.82%。报告期内,归属上市公司股东的净利润增速和利润总额增速大幅高于营业收入增幅的主要原因在于房地产结算项毛利率同比提升了17.38个百分点至63.21%、水泥销售毛利率同比亦提升了9.81个百分点至29.73%、投资收益同比大幅增长了285.80%(源于富达电器和玉立电器股权转让所获得的投资收益)。 青林湾进账超8亿,提升业绩保障度报告期内,公司青林湾二期(4、5期)项目销售势头良好,期末预收账款达22.92亿元,较期初增加了8.17亿元,进而使得公司期末预收账款总额达40.05亿元,较期初增加了21.84%。经粗略测算,期末公司业绩保障收入达54.8亿元,结合2010年公司31.30亿元的营业收入,得出公司业绩保障率达175.08%,较1季度末提升了32.84个百分点。此外,公司产销两旺的水泥业务和收入相对稳健的商业地产租赁业务将进一步夯实公司2011年业绩的保障性。 经营性现金流量为正,财务相对稳健报告期内公司经营性现金流量净额为1.33亿元,较去年同期改善了37.18亿元,主要原因在于去年同期公司拿地(鄞奉片区项目、莲桥街地块等)支付了大量的土地出让金。与此同时,在公司财务状况相对稳健,一方面公司期末货币资金余额与(短期借款+一年内到期非流动负债)比值为0.69,在下半年商品房销售和水泥销售支撑下,资金链相对安全;另一方面,公司期末扣除预收账款后的资产负债率60.81%,较年初的63.89%,小幅下降了3.08个百分点,显示公司财务安全性进一步提升。 维持公司“买入”的投资评级我们预计公司2011-2013年的EPS分别为0.43元、0.62元和0.84元;对应的动态PE分别20.65倍、14.31倍和10.57倍。我们维持公司“买入”投资评级,基于如下考量:(1)公司打通了上游水泥制造、中游地产开发和下游物业出租,协同效应日益显著;(2)天一广场资产增值明显,期待表外资产表内化;(3)宁波伫立浙江海洋经济的前沿,为公司发展前景新添潜力。

投资要点: 无结算楼盘,上半年公司小幅亏损 8月9日晚,公司公布2011年半年报,实现营业收入1303万元,同比大幅增加968.08%,绝对值低源于报告期内公司无结算楼盘,巨额增幅则源于去年同期基数低;实现营业利润-2598.26万元;实现归属上市公司股东的净利润为-1942.18万元,公司上半年出现亏损的主要原因在于营销代理费用的支付与未能资本化的利息费用。由于房地产项目结算时间上的不连续性,因此,公司在财务年度内出现阶段性的亏损并非异常。 得益于良好销售,业绩保障率150% 上半年凤凰和美项目和凤凰和熙B 项目销售业绩理想,现金流量表中“销售商品、提供劳务所收到的现金”达7.72亿元,同比大幅增长了275.31%,使得期末预收账款增加至16.55亿元,较年初大幅增加了87.18%。我们在不考虑民事诉讼对于凤凰和美结算可能影响的前提下,经粗略测算,2011年公司业绩保障收入为16.68亿元,业绩保障率达150%,环比1季度末上升了35个百分点,同比去年6月末提升了59个百分点。 民事诉讼不碍文化地产“护城河” 公司民事诉讼所涉及的凤凰和美项目为非文化地产项目且4.21亿元的涉及金额不会对公司现金流构成危险(期末公司货币资金余额达11.5亿元),因此无论最终结果如何,将不会对公司文化地产“护城河”构成任何负面影响。进而,我们认可公司投资价值的基础不变。第一,省属国资背景、大股东文化产业领军地位能够让文化与地产发挥最大的协同效应;第二,“定向挂牌、打包拿地”是公司获得廉价而优质土地的比较优势,是公司盈利能力不断增强的保证;第三,在江苏省“文化CBD”建设规划下,我们测算文化地产相关配套住宅地产的潜在规模在360-508万平方米,能够满足公司5年以上的开发需求,公司成长性安全而又潜力。 维持公司“增持”的投资评级 鉴于民事诉讼的不确定性,我们暂时维持既有盈利预测,即公司2011-2013年的EPS 分别为0.44元、0.67元和1.03元;而民事诉讼对公司2011年、2012年可能的业绩影响请详见附表(具体分析,详见《短期不确定性,不碍长期投资价值》一文)。我们暂时维持公司“增持”评级,主要源于民事诉讼的不确定性而给公司带来短期风险。但从长期的角度,我们仍然看好公司文化地产的发展前景。

投资要点: 营收同增近4成,净利同增超5成8月7日晚,公司公布2011年中报,实现营业收入39.88亿元,同比增长39.53%;实现营业利润8.21亿元,同比增长45.83%;实现归属上市公司股东的净利润6.10亿元,同比增长53.10%(增速大幅高于同期营业收入增速的主要原因在于综合毛利率提升了5.56个百分点至37.20%,营业外支出大幅下降96.45%);实现每股收益0.33元,基本符合我们的预期。 公司同时公告2011年1-9月份归属母公司所有者净利润比上年同期增长50%以上。 定位“中等城市”,提升“抗限”能力在货币政策“从紧”、“限购、限贷、限外、限价”等调控政策背景下,公司商品房销售在报告期仍旧实现了“量稳价升”的不俗表现。1-6月公司实现销售面积67.13万平方米,同比微幅下滑3.34%;实现销售金额41.02亿元,同比增加20.33%;对应的销售综合均价为6111元,同比上升24.49%。我们认为公司销售业绩不俗的主要因素在于:(1)公司定位“中等城市”,商品房刚性需求和改善性需求较大,覆盖廊坊等以“中等城市”为主的15个城市“抗限”能力较强;(2)报告期内公司采取员工奖励、楼盘促销等多种措施提升销售业绩;(3)一二线城市的“四限”调控政策促使以“中等城市”为主的三四线城市需求增加。 期末公司业绩保障率高达179.86%在销售“价升量稳”的背景下,1-6月公司销售回款41.02亿元,至使预收账款期末余额达77.52亿元,同比大幅增加了69.74%。结合营业收入39.88亿元,使得公司期末保障收入达117.4亿元,是公司2010年营业收入65.27亿元的179.86%,亦即显示公司业绩增长有保障。 维持“买入”投资评级我们预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.76元、1.06元和1.40元,对应的动态PE分别为11.22倍、8.02倍和6.08倍。鉴于公司定位“中等城市”良好的“抗限”能力、潜在的成长性以及2011年业绩保障性较高,我们维持公司“买入”投资评级。

分析: 短期不确定性,不碍长期投资价值我们认为公司的核心投资价值在于文化地产的商业模式,即“定向挂牌、打包拿地”所带来的低成本拿地优势,控股股东文化产业领军地位与文化地产的协同效应,以及江苏省“文化CBD”规划所带来的360-508万平方米配套住宅的潜在发展空间。 民事诉讼案件所涉及的项目为凤凰和美,规划建筑面积为19.33万平方米,占公司土地储备面积的16.8%。鉴于凤凰和美为非文化地产项目,因此诉讼的任何结果都不会给文化地产商业模式的发展带来实质性的负面影响。 11年业绩或受冲击,12年基本无碍我们认为此次民事诉讼对于公司2011年业绩影响最大的影响是诉讼的结束时间是否跨年以及42073万元的索偿额(EPS 影响额为0.43元)。若诉讼不能在年内结束,那么诉讼涉及项目凤凰和美原定7万多方(结算收入10亿左右)的结算推迟到2012年的可能性很大,那么2011年公司业绩将受到较大冲击,EPS 影响额为0.27元。 与此同时,考虑到凤凰和美结算是被推迟到2012年结算,因此2012年业绩总体稳中有升,相关的业绩影响的情景分析详见附表1。 关注:控股股东IPO 和金融股权注入尽管此次民事诉讼给公司股价在短期内带来不确定性,但控股股东IPO、南京证券等金融股权注入预期将是股价有效的催化剂。对于前者,凤凰传媒IPO 有序推进中,一旦上市成功,为公司发展提供更为有力的资金支持;对于后者,公司在资产重组中已被规划为控股股东金融投资平台,控股股东所持有的14800万元的南京证券股权和50100万元的江苏银行股权陆续注入公司的预期相对明确。 下调公司投资评级至“增持”鉴于我们给出了相关影响的情景分析(可参见附表1),我们暂时不调整公司的盈利预测,即2011-2013年的EPS 分别为0.44元、0.67元和1.03元。与此同时,由于此次民事诉讼的不确定性,增加了公司短期风险,在风险消除前,我们下调公司投资评级至“增持”。但从长期的角度,我们仍然看好公司文化地产的发展前景。

多重因素导致短期业绩同比下滑约4成 7月19日晚,公司公布2011年半年报,公司实现营业收入8.55亿元,同比小幅下滑2.44%,主要源于报告期内公司结算项目较少;实现利润总额2.6亿元,同比下滑21.75%,高于营业收入下滑幅度的2.44%,主要源于报告期内公司营业税金及附加(同比上升53.06%)、管理费用(同比上升63.85%)以及财务费用(同比上升89.52%)的大幅增加;实现归属上市公司股东的净利润为1.5亿元,同比下滑40.16%,下滑幅度高于利润总额的21.75%,其中的原因在于作为主力结算的阳光海岸项目少数股东权益较大所致。 业绩保障率环比1季度上升41个百分点 尽管有杭州商品房限购令的政策环境,报告期内公司销售态势依旧良好,实现销售收入42.54亿元,继续大幅增加公司的可结算资源。期末公司预收账款达165.45亿元,同比翻番,环比上升17.27%。依据“(当期营业收入+期末预收账款)/上年营业收入”,我们可得报告期末公司业绩保障率达280%,较1季度末大幅提升了41个百分点,未来2年公司业绩成长有保障。 产品精准定位与项目跨区域布局 我们认为公司未来成长潜力在于外延式的跨区域布局与内生式的精准产品定位的有机结合,即公司内生的核心竞争力能够在外延式扩张中的得到有效复制。从跨区域分布看,公司已经走出杭州,迈向浙江,分别沿着浙赣线和萧甬线呈“人字形”进军,土地储备在100万方(权益建筑面积),占比30%左右。 从精准产品定位竞争力看,报告期内公司良好销售业绩是最好的脚注,作为公司最新高端房代表的城市之星项目大卖29.77亿元,与此同时,高性价楼盘代表的万家星城1期项目亦进账8.18亿元。 维持“买入”的投资评级 随着4季度万家星城1期等主力项目进入交房结算,公司业绩将有明显回升,我们预计公司2011-2013年的EPS 分别为0.66元、1.25元和1.79元,当前股价对应的动态PE 分别为16.7倍、8.7倍和6.13倍。尽管公司当前股价处于相对合理水平,但考虑到公司良好的业绩保障率、未来2年公司成长性看好以及公司跨区域布局展开夯实发展前景,我们维持公司“买入”的投资评级。

基于文化地产模式发展“护城河”的推荐逻辑 公司在文化地产商业模式上拥有“护城河”。第一,省属国资背景、大股东文化产业领军地位能够让文化与地产发挥最大的协同效应;第二,“定向挂牌、打包拿地”是公司获得廉价而优质土地的比较优势,是公司盈利能力不断增强的保证;第三,在江苏省“文化CBD”建设规划下,我们测算文化地产相关配套住宅地产的潜在规模在360-508万平方米,能够满足公司5年以上的开发需求,公司成长性安全而又潜力。 2011年公司逆势扩张,夯实文化地产发展潜力 当前公司土地储备规模相对较小的弱势已为公司所重视,为此公司计划于2011年新增土地约500亩,项目的标的城市预计在扬州和泰州,且相关项目是文化地产项目。若进展顺利,结合已有的苏州凤凰国际书城和南通凤凰国际书城,届时公司纯粹意义上的文化地产项目将增加到4个,按照新增项目容积率为2计算,文化地产项目权益未结算建筑面积近100万平方米,是年初的3倍以上,夯实公司文化地产发展潜力。 公司销售业绩稳健,2011年经营业绩保障度高 2011年公司业绩主力结算项目凤凰和美销售业绩良好,1期于2010年10月开盘后1个月内基本售罄,回笼资金10亿以上;2期将于2011年6月开盘,面积在5万方左右,我们预计回笼资金8亿以上。与此同时,作为文化地产商业模式样板房的苏州国际书城项目中的公寓部分亦将于今年下半年开盘,结合苏州工业园区优异的地段,相关销售业绩值得期待。经初步测算,(2011年1季度营业收入+2011年一季度末预收账款余额)/2010年营业收入=115%,我们认为公司2011年业绩保障程度较高。 维持公司“买入”投资评级 我们预计公司2011-2013年每股收益分别为0.44元、0.67元和1.03元,对应的动态PE分别为15.60倍、10.32倍和6.71倍。鉴于公司独特的文化地产模式以及安全而又潜力的成长性,我们维持公司“买入”的投资评级。2011年公司股价催化剂:(1)若大股东首发顺利上市,公司资金支持更有保障;(2)若扬州、泰州项目进展顺利,“定向挂牌、打包拿地”再次优势发挥;(3)若苏州凤凰国际书城项目销售理想,文化地产模式“开花结果”。

净利同比下滑,但在预期之中。 3月30日晚,公司公布10年报,实现营业收入11.10亿元,同比下降2.13%; 实现归属上市公司股东的净利润1.86亿元,同比下降36.71%;实现每股收益0.25元,基本符合我们的预期(0.28元)。报告期内,公司净利下滑幅度超过营收下滑幅度的主要原因在于结算项目土地成本较高,使得公司结算毛利率下降了15.1个百分点至33%。 文化产业上升支柱产业,机遇。 文化产业上升未支柱性产业,已在2010年的中央经济工作会议和2011年政府工作报告中得到强调;同时中宣部将加快出台文化产业的“十二五”规划纲要,文化部也力促文化产业规划在4、5月份出台。由此,我们可以预期“十二五”期间国内文化产业将有一个快速的发展期,作为文化产业的物理载体的文化地产亦将有一个快速上升期,公司将受益其中。 11年土地储备有望逆势扩张。 公司文化地产战略与江苏省内城市文化CBD建设目标、大股东雄厚资金实力与对公司的资金支持的承诺、大股东文化产业领军企业与公司本身的政府背景,均为公司在2011年围绕文化地产、布局江苏各个潜力城市、实现新增土地储备500亩提供了现实条件,最终为公司快速成长夯实土地基础。 金融股权投资将是潜在亮点。 大股东凤凰集团对于公司的定位,除了文化地产外,还有就是金融股权投资平台。目前大股东直接和潜在持有南京证券14800万元股权(占比为8.36%)和直接持有江苏银行50100万元股权(占比为6.38%)。随着条件成熟,我们预计上述金融股权将陆续注入上市公司(其中南京证券股权注入已有承诺),进而为上市公司带来更为完善的业务架构,对公司提升盈利具有重大意义。 维持“买入”投资评级。 我们预计公司2011-2013年每股收益分别为0.44元、0.67元和0.88元,对应的动态PE分别为17.03倍、11.30倍和8.52倍。鉴于公司独特的文化地产模式、11年有望逆势扩张以及潜在的金融股权注入的亮点,我们维持公司“买入”的投资评级。

因重组还未完成,业绩低于预期: 3月30日晚,公司公布10年报,实现营业收入8.48亿元,同比增长13.28%; 实现归属上市公司股东的净利润1.38亿元,同比增长24.63%;实现每股收益0.43元,低于我们的预期,主要原因在于2010年公司重组中房合肥公司还未完成。分红派息预案:每10股派发现金股利1.00元(含税)。 皖江城市带,公司占据地利优势: 中部崛起、皖江城市带、合肥融入长三角俱乐部,为公司长远发展奠定了良好的宏观环境。“十二五”末,合肥城市建成区面积增加100平方公里,城市化率由65%提高到75%,并结合产业转移、工业发展,使得深耕于合肥的合肥城建将获得直接受益,公司地利优势非常明显。 重组中房合肥公司,仍旧是亮点: 尽管2010年公司未能完成重组中房合肥公司的计划,但考虑到地产重组受阻是以行业性的问题(源于地产调控);一旦客观的政策因素消失,公司重组计划顺利完成将是预期中的事。重组中房合肥公司,不但能够获得约90万方的土地储备面积(权益建筑面积)并带来40亿以上的销售收入,还能为公司参与合肥市新站开发区内旧城改造、地产开发奠定深入的基础。 财务状况稳定,11年业绩有保障: 期末公司货币资金余额约3.09亿元,基本覆盖短期借款和一年内到期的非流动负责;期末公司扣除预收账款后的资产负债率为43.8%,相对较低;在负责的时间结构中,短期借款占有息负债总额的比例仅为34.8%,显示负责结构相对稳定,短期偿债压力较小。与此同时,公司期末预收账款余额达7.81亿元,为2010年营业收入的92.1%,表明公司2011年的业绩保障率较高。 维持“买入”投资评级: 我们预计公司2011-2013年每股收益分别为0.58元、0.81元和1.14元,对应的动态PE分别为20.30倍、14.40倍和10.32倍。鉴于公司良好的区位优势、潜在的重组中房合肥公司以及2011年业绩相对有保障,我们维持公司“买入”的投资评级。

营收同比翻番,净利增长近5成。 3月24日晚,公司公布10年报,实现营业收入31.30亿元,同比增长108.33%; 实现归属上市公司股东的净利润3.39亿元,同比增长47.86%;实现每股收益0.23元。报告期内,公司净利润增速大幅低于营业收入增速,主要源于报告期内营业税金及附加占营业收入比重上升了7.25个百分点,涉及利润数额2.27亿元。 占据核心地段,商业地产有潜力。 目前公司拥有商业地产项目7个(含和义路项目和月湖盛园两个托管项目),总建筑面积约100万平方米,其中位于宁波核心CBD区域(海曙区三江口附近)的有5个项目,建筑面积约87万方,扣除两个托管项目后,亦达67万平方米。如此,将为公司带来稳定的现金流和收益,以2010年为例,仅天一广场、和义路项目和月湖盛园三个项目为公司带来收入6.16亿元,净利润1.43亿元,占归属母公司股东的净利润总额的42.2%。 11年家电业务将剥离,负担减轻。 尽管家电业务是公司原有的主业,但随着出口环境的恶化和成本压力的上升,家电业务相对疲弱,2010年公司家电业务亏损2300万元,在一定程度上抑制了公司业绩的提升。为此,公司2011年初以来有计划地实施家电业务剥离,2011年1月7日公司为富达电器增资扩股使公司持股比例降为40%、注销控股子公司岱山富达电器有限公司、拟转让浙江玉立电器有限公司股权;3月 23日董事会授权经营层对富达电器公司40%的股权进行转让。一旦家电业务 剥离成功,公司将能够集中更多的资源用于商业地产、住宅地产的发展,公司成长性有拓展的空间。 维持“买入”投资评级。 我们预计公司2011-2013年每股收益分别为0.39元、0.56元和0.76元,对应的动态PE分别为17.79倍、12.28倍和9.08倍。建议公司商业地产区域性优势明显、疲弱的家电业务将被剥离以及2011年业绩保障率较高(预收账款期末余额与2010年营业收入之比达105%。),我们维持公司“买入”的投资评级。

业绩中规中矩,净利增速低于营收增速 3月21日晚,公司公布10年报,实现营业收入137.82亿元,同比增长35.95%;实现归属上市公司股东的净利润20.11亿元,同比增长22.34%;实现每股收益1.17元,略低于我们的预期(1.27元)。报告期内,公司净利润增速低于营业收入增速,主要源于合作项目结算增加致使少数股东损益同比大幅增长了328%,即3.62亿元。公司分红派息预案:每10股派1.20元现金(含税)。 背靠招商局,期待“蛇口模式”再崛起 伴随着《前海深港现代服务业合作区总体发展规划》在深圳特区30周年之际获批,深圳特区“二次转型”将有序展开;我们认为公司有望借助大股东招商局在深圳“二次转型”中的中坚地位而直接受益。目前,大股东拥有前海开发区(350万平方米)、太子湾(130万平方米)以及蛇口工业区的城市更新改造等大片优质土地资源;如此,将为公司再次成功复制“蛇口模式”而快速成长奠定良好的基础。 布局商业地产,厚积而薄发 公司计划加大商业地产的投资比重,拿地时考虑商业地产与住宅地产互生互长的项目,实现商业地产较快发展。目前,公司持有及在建的商业地产面积约200万平方米,其中深圳市约100万平方米,市外在建约100万平方米,公司商业地产初具规模。与此同时,公司已与沃尔玛、苏宁电器、天虹商场、星巴克等商业巨头签订了战略合作意向,为公司进一步拓展商业地产汇聚了有实力的商业合作伙伴。 维持“买入”的投资评级 我们预计公司2011-2013年的每股收益分别为1.51元、2.01元和2.60元,对应的动态PE为11.38倍、8.54倍和6.60倍。鉴于公司“蛇口模式”有望重复、估值有安全边际尤其是PB仅为1.62倍以及2011年业绩相对有保障(保障率为82%),我们维持公司“买入”的投资评级。