预测2013年利润同比增长13.98%,略低预期 重庆百货预告2013年实现营收302.47亿元,同比增长7.48%,净利润7.83亿元,摊薄后每股收益1.93元,同比增长13.98%,略低于我们此前预期的18.6%业绩增速。因2013年公司收入增速受消费市场疲软,反腐政策,以及行业自身转型等因素影响放缓所致。 4季度收入增速16.9%,利润增速10.1%,与前3季度相比收入增速有所加快,利润增速略有放缓,预计与4季度公司促销力度加大有关。在线下零售企业整体增长乏力的背景下,公司净利润仍能保持双位数增长,已属不易。 关注要点 预计2013年百货行业收入增速放缓将是普遍现象。行业弱复苏以及政府限制“三公消费”等影响,全国50家重点大型零售企业商品零售额2013年增速为9.5%,较2012年下滑0.8个百分点。分品类看,除黄金珠宝受益于价跌量增拉动成为亮点外(全年增速27.3%),其余多数品类表现较为疲软,服装全年销售增速仅4.1%。 4季度公司顺利完成5.96亿元定向增发,有利于公司把握零售业发展机遇,扩大市场份额并增加财务收益;2013年公司持续推进各部门统采、物流等资源整合,预计毛利率继续保持上升趋势。 未来展望:渠道下沉步伐加快,重点项目(阳光世纪、大竹林购物中心等)稳步推进,近期公司在三四线城市新签约2个门店(邻水县的“宏帆广场”项目、贵州安顺的“东方时代广场”项目);盈利弹性将随整合的推进而体现,作为西部规模领先的商业企业,公司目前净利率2.59%,与可比公司相比仍有提升空间。此外,公司还有望成为国企改革的长期受益标的。 估值与建议 考虑到2014年零售行业仍有望弱复苏,我们下调公司2014年EPS至2.25元,预计利润同比增长16.9%,业绩下调幅度为11.6%。 维持推荐。公司估值板块内较低,当前股价对应14年市盈率9.2倍,市销率0.25倍,中长期看公司基本面改善趋势明确,整合红利逐渐显现,未来盈利弹性大,若后续重庆国企改革能顺利推进,则公司有望走出一波估值修复行情,长线投资者建议关注。给予公司目标价28.05元,对应2014年12.4X市盈率。 风险 消费持续疲软,行业竞争加剧。

要点 我们于近期调研了永辉超市上海鲁班路BRAVO 精品店(绿标店):虽然该店位于地下2层,但工作日下午2点客流仍明显好于我们预期—生鲜区略显拥挤,畅销品处排队,显示出公司生鲜杀手的强大竞争力和消费者的认可。我们对公司上海市场拓展具备信心,后续随着农改超项目的推进,其影响力必将进一步提升。 门店概况:2014年1月1日开业,位于4号线鲁班路地铁站口汇暻生活广场(第二家门店,宝山区店于13年12月28日开业),筹备45天实现开业。门店建筑面积13000多平米,经营面积7000平米,外租区2000多平米(目前70%已出租),其余为仓库和办公,租期15年。品类布局生鲜占比50%,熟食10%,其余主要为家居生活馆。 周边竞争环境相对并不十分激烈,沃尔玛已关店,周边有农工商、世纪联华和农贸市场,但永辉价格仍较明显低于周边市场水平。 市场特点、发展策略、竞争优势:市场特点:上海市场消费者价格敏感度很高,尤其是生鲜、肉类等产品,但目前其他超市在此类商品上并无特别经营优势,而农贸市场存在环境较差、价格并不很便宜的问题。 发展策略:永辉策略先打品牌, 生鲜杀手经营管理优势将是突破口,同时参与公司增发的股东上海糖酒、战略合作方上蔬集团亦会在公司市场拓展中提供支持。前期阶段,公司上海市场规模小,还需要依靠上海本地供应商,但参考安徽、江苏的成功经验和新开门店增长趋势,上海市场的突破和潜力值得期待。由于刚开业,我们估计目前前台毛利率在10%左右,生鲜略低,后续有望提升。 绿标、红标店:绿标店(鲁班店)客单价比红标店(宝山店)高约10%,定位相对精品高档,考虑区域情况布局。商品组合陈列上,公司也调整了方式:如上方货架中采用高端陈列模式,下方货架量贩式陈列,满足不同消费人群需求。 员工及激励:门店共计180人,其中约30为原永辉员工,30%为合伙人制员工,直接参与分红,整体薪资高于当地同业。 物流配送:目前物流成立了中转仓,一般生鲜每天配送2次。 建议维持推荐。看好公司独特经营优势、跨区域发展能力和市场整合机会,上海市场突破打开新空间,是稳健型中长期成长标的。

公司近况 永辉超市公告,将于2014年1月15日试运行公司O2O商业平台——永辉微店,优先实现移动终端APP线上订购、支付和超市门店线下提货,届时公众可在公司官网(安卓版)和苹果移动商店(苹果版)中下载上述移动终端APP程序进行购物体验。 目前,永辉微店服务仅支持福建省福州市区域的黎明永辉超市等八家门店,试运行实践后经升级完善将适机推广至公司全国门店。 评论 借助O2O平台整合双线资源,实现优势互补和强化。永辉生鲜经营已具备显著优势并带来了消费者粘性,O2O策略推进将带来更多资源共享、给消费者提供多样化选择、同时吸引更多客流,公司在行业中的地位有望更加巩固。 后台配套建设已成型,为公司战略推进奠定坚实基础。前期与SAP合作ERP项目整合,信息系统理顺;同时重点区域大物流系统也已经建成或在推进,后续双线互动可期。 目前尚处于试水阶段,商品种类和范围上仍有一定局限,短期并无明显影响,后续有望逐步推广。 估值建议 维持盈利预测和推荐评级。看好公司独特经营优势、跨区域发展能力和市场整合机会,有望成为行业领军零售企业,O2O推进有望继续打开公司成长空间,在A股市场具备稀缺性。 目前2013-2014年市盈率31.2倍和24倍,估值虽不便宜,但考虑到公司的竞争优势和中长期成长空间,可作为中长期持有标的。 风险 消费不景气,同店增速放缓。

公司近况 永辉超市全资子公司重庆永辉超市有限公司于2014年1月9日通过深圳证券交易所的集中竞价交易系统买入中百控股集团股份有限公司(证券代码000759)股份51,200股。此次增持完成后,公司及公司全资子公司共计持有中百集团股票34,051,123股,占中百集团总股本的5.00%。未来12个月内,公司可能继续增持中百集团股份。 评论 继续提升持股比例,未来12个月可能继续增持,体现出公司对区域布局的决心和对中百的态度。公司于12月23日公告已从二级市场购入中百集团4.99%股权,此次增持继续明确了公司对于区域布局的意图。湖北是中西部重要中枢,而中百在湖北有168家大卖场,687家便利超市,优势明显;公司并未采取激进的增持方式,不排除未来公司间业务合作可能性,这将为永辉全国布局继续打开想象空间。 行业洗牌加速,永辉具备显著经营优势、跨区域发展能力和市场整合机会,有望胜出。近两年行业经营压力加大,外资退出,永辉生鲜优势明显、区域复制能力已获证明,治理机制优秀,加之上海农改超项目推进,市场整合机会,均为公司打开未来明确成长空间。 估值建议 维持盈利预测和推荐评级。看好公司独特经营优势和发展成领军零售企业潜力,在A股市场具备稀缺性,目前2013-2014年市盈率30倍和23倍,可作为中长期持有标的。 中百集团:我们认为公司短期经营业绩仍有一定压力,基本面角度维持中性。但是,公司在区域布局和市场话语权上仍非常强势,股权变化将带来市场关注度的提升和预期的可能变化,可带来一定投资机会,我们会持续关注。 风险 消费不景气,同店增速放缓。

公司近况 公司公告拟投资7.5亿元,建设郑州海宁皮城,项目用地面积150亩(土地出让价以当年所在地土地区片价格为起始价进行公开出让),建筑容积率在2左右,预计2015年秋冬季投入使用。郑州海宁皮城开业后,公司计划全部或部分关闭河南新乡海宁皮城。 评论 1.郑州海宁皮城项目位置好,建成开业后将进一步增强公司在中原地区的辐射力与影响力。公司新乡海宁皮城已运行3年,但受城市辐射力、中原客群消费习惯等制约,经营情况一般,没有发挥出公司期望的效果。此次规划的郑州海宁皮城,位于郑州绿博产业园内,紧邻郑东新区,交通便利,区位优势明显,辐射力强。 2.预计郑州项目土地成本低,当地有消费皮衣的气候与条件,预计2015年开业后能实现繁荣。海宁皮城议价能力强,预计最终土地成本不高,且郑州经济发达,人口密集,冬季干冷期长,发展前景好。项目2015年秋季开业后有望实现当年开业,当年繁荣,对公司2015年及以后的业绩也将产生积极影响。 3.外延扩张加速推进,全国布局初具雏形,在建项目梯度良好。 ①今年以来,公司已先后公告了哈尔滨、天津、海宁六期、济南、郑州5个新项目,速度有明显加快;②公司已在海宁本部、华东、华中、东北、西南等区域完成皮革市场布局,未来还有望在西北、内蒙古等地外拓,成长空间明确;③储备项目充沛,在建项目梯度良好,2014年下半年起有望迎来新一轮快速成长期。哈尔滨、佟二堡三期预计2014年开业;天津项目、海宁六期、济南项目、郑州项目预计2015年开业;北京项目预计2016年开业。 估值建议 暂维持盈利预测不变。由于郑州项目预计2015年底开业,且具体信息未公布,我们会待公司项目可行性报告公布后再对2015年及以后业绩进行调整(新乡项目若关闭对业绩影响不大,2012年净利116万元),预计公司2013-2014年EPS分别为1.03(+64.3%)、1.23(+18.8%),其中租赁业务贡献EPS0.71元、0.92元。 维持“推荐”。公司成长空间明确,业绩增速快,在零售板块内相对稀缺,新市场开拓、提租是公司股价催化剂,明年2、3月份是时间窗口(预计哈尔滨市场、佟二堡三期明年2月份后招商)。 风险 消费环境持续低迷;管理层减持预期影响短期信心。

公司近况 重庆百货公告已完成向大股东重庆商社的定向增发,共募集资金6.16亿元(发行股票3344万股,发行价格18.44元/股,扣除发行费用后募集资金净额5.96亿元,锁定期36个月),定增完成后,大股东重庆商社持股比例从45.45%提升至49.94%。 评论 定增的完成将推动公司零售业务规模的扩大、经营业态的延伸和管理水平的提高,有利于公司把握零售业发展机遇、扩大市场份额、提高市场地位。本次定向增发的资金,将主要用于门店扩张、发展网络零售业务、提升供应链管理效率、提高自有品牌商品比例和补充营运资金,助力公司中长期发展。 将进一步提升公司的资金实力并增加财务收益。截至2013年3季度末,公司共拥有账面现金47.88亿元,资产负债率67%,本次非公开发行完成后,公司资产负债率将有效下降,资产负债结构更加合理,财务风险进一步降低;5.96亿定增资金到账后也将增加公司的财务收益。 未来展望:渠道下沉步伐加快,重点项目(阳光世纪、大竹林购物中心等)稳步推进,近期公司在三四线城市新签约2个门店(邻水县的“宏帆广场”项目、贵州安顺的“东方时代广场”项目);盈利弹性将随整合的推进而体现,作为西部规模领先的商业企业,公司目前净利率2.76%,与可比公司相比仍有提升空间。 公司有望成为国企改革的潜在受益标的。作为重庆国资委旗下的零售龙头,公司品牌、渠道价值突出,估值相对低较,若国企改革能顺利推进,则公司企业活力、经营效率均有较大提升空间。 估值建议 考虑财务收益及增发摊薄,预计2013-2014年EPS 分别为2.06/2.55元,相比定增前的2.22/2.73元分别摊薄7.1%/6.5%。 维持推荐。公司基本面改善趋势明确,整合效果逐渐显现,未来盈利弹性大,且目前公司估值板块内较低,13年市盈率11.2倍(行业平均15.8倍左右),市销率0.27倍,若后续重庆国企改革能顺利推进,则公司有望走出一波主题投资机会,建议投资者关注。 风险消费持续疲软,行业竞争加剧。

投资亮点 首次覆盖给予“推荐”评级。实体商户近年来面临较大经营压力,向城市周边寻找低租金、有潜力商铺成为大势所趋。海印经过20多年发展已成为华南商业物业运营龙头,市场号召力、品牌招商力突出,在广州番禺储备有交通便利、规划面积约400万平米的国际展贸城项目(华南最大,全国靠前),低租金优势(约市区专业市场租金水平的1/10)吸引市区商户转移,“租金价格杀手”有望成为华南专业市场颠覆者(广州市内有专业市场1000多个,面积超过500万平,向城市周边转移潜力巨大),项目2014年起陆续开业,业绩快速成长可期。 国际展贸城项目规格高(“广东新十大工程”),成长空间广阔。广东、浙江同为我国商业贸易发达地区,浙江有海宁皮城、小商品城、轻纺城等一批规模大、影响力强的专业市场,广东未来也有诞生大型商贸综合体的市场空间与需求,国际展贸城400万平米体量、政府规划引导、租金价格洼地引流,使其有望成为全国规模靠前的商品展示交易中心、国际采购平台及专业市场物流园区。 竞争优势突出且可复制:经验丰富、富于创新企业家团队,丰富优质客户资源,可复制业务模式及物业上注重低成本扩张。公司商业业态多样,且注重商品、定位差异化,成长空间受网购分流、购物中心供给过剩冲击小,近期携手联通打造O2O 海印生活圈。 2014年起商业运营面积进入快速成长期,目前商业面积33.9万平米,已储备的6个项目预计2014-2016年将新增商业面积41.5、30.2、20万平米,增速122.7%、40.1%、18.9%,有望带动业绩快速成长。轻资产模式+重资产模式+国际展贸城是3种扩张思路。 财务预测2013年因房地产结算业绩低谷,2014年以后随着商业新项目陆续开业,以及房地产进入结算高峰,业绩有望持续快速增长。预计2013-2015年EPS 0.80元、0.98元、1.24元(暂未考虑定增后的摊薄),利润复合增速24.5%,其中预计商业物业运营贡献业绩0.51元、0.61元、0.77元,房地产贡献业绩0.24元、0.30元、0.41元。 估值与建议我们看好公司商业物业运营业务的快速成长,以及房地产业务在度过2013年结算低谷后未来对公司业绩的积极贡献。当前股价对应2014年PE 10.8倍,给予公司商业物业运营18倍PE(考虑海宁皮城、小商品城估值),房地产及其它业务10倍PE,目标价14元。商业新项目开拓以及提租超预期是公司股价催化剂。 风险消费持续低迷,商业新项目进度低预期,房地产结算波动。

投资建议 上调永辉超市评级从“审慎推荐”至“推荐”。超市主要销售快消品,市场空间大,商品同质化高,规模效应明显,是诞生巨型零售企业的摇篮,经营模式独特且能跨区域扩张的企业更易做大做强。2012年我国Top10超市市场占有率约18.3%,低于美国61%以及日本47%的市占率,行业内存在并购整合的市场空间与机遇。 我们看好机制好,资金足,有雄心的零售商借机进行低成本并购整合,以及在市场集中度提升后的规模效应及经营效率提升,永辉是其中佼佼者,未来成长空间广阔。 理由 1.外资超市纷纷退出中国,内资超市借机整合,行业内洗牌加速,集中度有望快速提升,看好龙头公司借机低成本并购整合后的效率提升。今年以来,行业已出现物美收购卜峰莲花部分门店,华润整合Tesco中国内地零售业务等案例; 2.公司基本面持续向好,具备成长为巨型零售企业潜质,稀缺标的:永辉治理机制优秀,管理层有雄心,其生鲜领先的经营模式在超市同质化竞争中优势明显;新区表现持续改善,跨区域发展战略明确;上海农改超项目亦将打开未来成长空间与预期; 3.购买中百集团4.99%股权,全国布局雄心显现,若能借机切入湖北市场,将打通公司已布局的重庆、河南、安徽等省,有利于规模效应发挥,降低物流等成本。近年永辉跨区扩张卓有成效,门店遍布东北、华北、华东、华南、华中、西南等六大区域,此外公司还积极借助资本市场,进行融资及参与行业整合(此前永辉曾购买人人乐0.54%股权,本次又购买中百集团股权)。湖北对永辉战略地位重要,公司在湖北并无门店,而中百在湖北有168家大卖场,687家便利超市,不排除未来永辉与中百存在某种业务合作可能性; 4.市场份额稳步提升,抗风险能力增强。 盈利预测与估值 维持盈利预测不变,2013/2014年摊薄后EPS0.47/0.61元,同比增长52.7%、30.2%,公司经营模式行业内领先,2013/2014年估值29.7、22.8倍,处于历史较低区域,上调评级至“推荐”。 风险 消费不景气,同店增速放缓。

公司近况 近期我们对公司进行了调研,与管理层就线上线下如何转型,全渠道布局、O2O 模式的规划等进行了交流,调研纪要详见正文。 评论 1. 消费者行为变化使得传统零售商的转型、变革成为必然。信息技术的发展,以及居民生活水平的提高,使得消费者购物行为发生了4 个方面的显著变化:一是购物空间立体化,线上线下全渠道购物,传统零售企业只有线下一种渠道;二是购物时间碎片化,传统节日消费的销售比重越来越低,消费者更多利用碎片时间购物;三是信息传播社交化;四是购物移动化。传统零售商需要顺应消费者购物行为的变化,布局全渠道,探索O2O 模式。 2. 王府井的战略转型立足点在于如何利用好现有线下优势,打通线上线下全渠道,保证消费者能在不同的触点接入。预计2015 年公司有望完成在全渠道方面的布局。 3. 一系列战略转型、变革措施有望释放公司活力。公司已决心战略转型,一方面调整传统的联营模式,向深度联营(从品牌到商品)、自营买手制、自有品牌转变;另一方面尝试O2O模式,整合线上线下资源,通过上线网购平台,在门店部署WiFi,与微信合作,推出APP 终端等方式来激活线下门店,打通实体、网上商城、移动应用三大核心渠道,助力线上线下融合。未来公司还有望进军奥特莱斯业态。 4. O2O 概念股普遍回落,市场后续关注重心会落在执行层面。 与同行相比,我们认为王府井在践行O2O 上执行更为有力,动作也较大,目前零售行业仍不景气,公司的O2O 效果还需时间检验。 估值建议 维持盈利预测不变,4 季度低基数明显,业绩有望适度改善。 维持审慎推荐。近期公司股价随大市调整较多,目前公司市盈率11.8 倍,在板块中处于中低水平,且战略转型,尝试O2O 模式创新等有助于提振市场对公司的未来前景预期,若市场回暖股价有望表现;中长期看,公司零售网络布局较为完善,大股东收购春天百货,后续的整合重组预期及业务互补有望成为股价催化剂。 风险 消费持续不景气,公司门店培育期延长;O2O 推进慢于预期

Earnings lower than expected, but still has highlights 1~3Q13 operating revenue Rmb80.143bn (+10.65% YoY); net profitattributable to shareholders fell 73.41% YoY to Rmb625mn (in linewith our -60~80% forecast) or Rmb0.08/sh. In particular, 3Q’s 2.5%YoY drop in revenue slightly missed market expectations of aRmb108mn quarterly loss, the miss was mainly due to change inholiday dates and the exit of appliance subsidies hitting overalldemand and the closure of some stores, however these factors willno longer affect future revenue. Revenue dropped 2.5%. Sales fell ~Rmb2bn YoY due to closure of150 stores, and the National Day holiday beginning on Sept. 30(one day earlier than usual) also dampened revenue by~Rmb1.5bn. 3Q13 revenue would be +12% excluding such impact. 3Q13 recorded a loss of Rmb104mn but the loss will be tiny ifadding back the Rmb1.5bn in sales and the tens of millions of netprofit that should have been earned on the September 30 holiday. Online traffic increased from 3~3.5mn UV prior to priceunification to the current 6mn UV; Yuntai sales continue to grow. Trends to watch Suning’s sound operations may make a greater contribution in thepeak season; sales growth will likely accelerate around Nov. 11; ~50stores may close; more progress in establishment of an open onlineplatform for stores. The strategic framework regarding onlineconsumption company will be finalized at end-2013, which shouldsignificantly promote operating efficiency. Earnings revisions We maintain our 2013/14 EPS forecasts at Rmb0.10/Rmb0.08. Valuation and recommendation Reiterate BUY. Suning’s clear strategic focus, strong execution,stabilizing GM, establishment of B2C value chain and O2O modelwill likely further boost market confidence. The stock is trading at just0.74x P/S, and its uptrend should remain despite short-term volatility. We expect more effects from its dual channel model (online/offline) toshow in 4Q and the open platform to improve further. Medium-to-longterm: expect profit margin recovery brought by economies of scale tocreate sustainable upward momentum for the share price.

1~3Q13 results slightly missed expectations 1~3Q13 operating revenue was Rmb38.976bn (+5.8% YoY); net profitdropped 8.71% YoY to Rmb910mn (down 9.74% YoY excludingnon-recurring gains/losses) or Rmb0.53/sh, slightly missing themarket and our expectations. The department store segment(department stores + shopping malls + outlets) grew steadily, butLianhua Supermarket suffered a Rmb5mn loss in 3Q13, draggingdown earnings. Retailer revenue growth widely slowed in 3Q13. Narrowed gross margin and effective SG&A expense control. Lianhua Supermarket was at a loss and the department storesegment grew slowly. Prime commercial properties with high asset values. Trends to watchStore openings: The company has been slow to develop its YangpuBinjiang store and Shiboyuan Square. Its acquisition of a 30% interestin Hangzhou Outlets and a 51% stake in Wuhan Outlets is underway,and the Nanjing Outlets project scheme has been finalized. Thecompany is likely to benefit from the free trade zone and SOEreforms. Earnings revisions Considering Lianhua Supermarket is unlikely to drive up itsearnings in the short term, we lower our EPS forecasts by 7.7% toRmb0.65 for 2013 and by 9.1% to Rmb0.70 for 2014, implyingearnings growth of -4.8% and 9.0%. Valuation and recommendation Maintain BUY. The stock is trading at 15.1x 2013e P/E, in the middleof the sector range. Investors should watch sales trends, whetherLianhua could stabilize on the low base, equity acquisition in outlets,SOE reforms, and Shanghai Disneyland progress. Risks: Sluggishconsumption; Lianhua Supermarket’s losses persist.

Results in line In 1~3Q2013, operating revenue was Rmb12.26bn, up 14.21% YoY;net profit was Rmb341mn, up 13.08% YoY (+16.35% YoY deductingnon-recurring profits), and EPS was Rmb0.67, in line with what weand the market expected (double-digit growth of revenue and profit). Operating revenue rose 10.7% and net profit was up 19.2% in 3Q. Against a weak recovery of consumption and higher cost, thecompany maintained double-digit growth, demonstrating strongoperations. In 3Q, comprehensive gross margin rose to 20.9%, a3-year high. Sales & administrative expense ratio rose slightly andfinancial expense fell further. Stake increase by major shareholder shows confidence; sharecontrolling status is stable. Wuhan Department Store said it plans to liquidate the JV ofWuhan Plaza (the company holds a 51% stake), and startoperating the site itself, which should boost earnings remarkablyafter 2014. Trends to watch Shopping mall business on the up. Xiantao shopping mall wasopened on September 29, and the Qingshan and Huangshi malls areexpected to finish construction by the end of the year. Mall City,which is already open, is on the right track, and the Wuhan Plaza andthe World Trade Plaza have matured. Earnings revisions As the Wuhan Plaza project is yet to be approved by shareholders, wemake no change to our earnings forecast. The transformation ofWuhan Plaza is likely to increase 2014 earnings by Rmb0.30~0.32;but considering the 2~3 new projects to be developed in 2014(Xiantao, Huangshi or Qingshan), there might be losses, so we expectearnings to increase by Rmb0.15~0.20 in 2014. Valuation and recommendation Maintain BUY. The flagship status of the company in Hubei provinceis well-established, and its valuation is at the middle of the sectorrange.

3Q2013 in line 1Q~3Q2013 revenue rose 52.56% YoY to Rmb2.22bn; net profitgrew 71.06% YoY to Rmb789mn (+72.32% on a recurring basis), orRmb0.70/sh, in line with our forecast. 3Q13 revenue rose 11.31% andnet profit grew 24.33%. Growth slowed slightly in 3Q13 due to ahigh base and recognition of fewer property sales. Operatingconditions continued to improve as evidenced by the higher grossmargin and lower expense ratio. Leasing business the main source of revenue and profit growth in3Q13. Gross margin improving and expense control effective. Combination of nationwide store presence and online shoppingplatform likely to produce good results. The company hasestablished a presence in Haining and east, central, northeast andsouthwest China, and is expected to expand to northwest China andInner Mongolia, offering high growth visibility. It launched onlineplatform Haipicheng on September 12, which combined with itsphysical stores should increase sales and expand market share. Trends to watch Accelerated nationwide expansion and well-planned projectpipeline. Among new projects, the Harbin and Tongerbao Phase IIImarkets are expected to open in 2014, and the Tianjin, Haining PhaseVI and Jinan markets should follow suit in 2015. Earnings revisions We keep 2013/14e EPS at Rmb1.03 (+64.3%) and Rmb1.23 (+18.8%),with Rmb0.74/0.92 from leasing business Valuation and recommendation Reiterate BUY considering the company’s clear room for growth,rapid earnings expansion and scarcity in the industry. Expansion tonew markets and rent increases should be share price catalystsand could materialize in 2Q14 (Harbin and Tongerbao Phase IIImarkets to begin recruiting merchants in 2Q14; rents might be hikedin 2Q14).

Result in line In 1~3Q2013, operating revenue was Rmb22.10bn, up 4.4% YoY;net profit was Rmb610mn, with EPS of Rmb1.63, up 14.4% YoY(+15.6% after deducting non-recurring profit), in line with what weexpected. In 3Q, revenue rose 6.19% and profits rose 12.39%, stablecompared with 1H. Earnings improvement mainly came fromcontinuously increasing gross margin. Revenue rose steadily, gross margin kept increasing. In 3Q13, thecompany posted 6.19% revenue growth (vs. 13.69% in 2Q) amid amild recovery of consumption but slower purchasing of gold andjewelry, in line with the industry trend of slowed revenue growth in3Q. Thanks to resource integration (purchase, logistics, etc.) and alower proportion of low-GM gold sales, gross margin was 18.14% vs. 16.5% in 3Q2012 and 15.25% in 1H13. Trends to watch As the peak season of consumption comes in 4Q, revenue growthis expected to increase. Fifteen new stores are expected to be openedwithin the year, including four department stores, ten supermarketsand one electric appliance store. Channel penetration to lower tiermarkets has been accelerating, with key projects (Sunshine Century;Dazhulin Shopping Center) progressing steadily. The company is a leading player in western China, with 2.76% of netmargin, implying room for improvement vs. peers. Earnings couldincrease as integration progresses. Earnings revisions We keep our EPS forecast at Rmb2.22/2.73 for 2013/14 (follow-onplacement to dilute earnings by 6%), up 18.6%/23% YoY. Valuation and recommendation Maintain BUY. Fundamentals have been improving, the effect ofintegration has shown, and earnings elasticity should beconsiderable in future. The company’s current valuation is low forthe sector, at 10x 2013e P/E (industrial average 13.8x) and P/S is0.26x. If consumption improves, valuation could recover, so wesuggest watching the stock for the long term.

业绩略低于预期,但不乏亮点 苏宁2013年前3季度实现营收801.43亿元,同比增长10.65%,归属净利润6.25亿元,下降73.41%(符合此前预告下滑60%-80%区间),EPS0.08元。其中,市场对公司Q3利润已有预期(单季亏损1.08亿),但Q3收入同比下降2.5%略低于预期。节假日移位、家电补贴政策取消影响整体需求、关店是收入下滑的主要原因,有一定一次性因素。但是,公司毛利率、现金流、相关牌照获得及B2C相关布局方面均取得了明显进步。 1.收入下滑2.5%,其中前3季关店150家同比减少销售约20多亿元,节假日移位(12年“十一”9月30日开始)影响约15亿,还原其影响,3Q收入增速应为12%!此外6月底节能补贴政策退出,行业相对淡季,中怡康监测的冰箱、洗衣机、LCD7-8月零售额分别下滑1%、2%、5%。3季度易购销售55.59亿元左右(前3季161.7亿元),同比增长30%。 2.3季度亏损1.04亿,剔除节假日移位影响后仅是微亏。3季度少一天大促销日,至少差15亿销售和大几千万净利润。 3.季报数据亮点在于:①6月18日双线同价后Q3毛利率14.5%,环比Q2增长0.13个百分点,原因系同价后,消费者更偏好在苏宁购买高毛利率的大家电;②公司强化了投入产出效益,Q3销售费用得到有效控制,销售费用率下降;③前3季度现金流大增87.69%达到49.4亿元。 4.线上流量由同价前的300-350万UV左右,提升至目前的600万UV;"云台"的销售每天都在增长。 发展趋势 4季度展望:进入消费旺季,经营效果有望更明显体现;公司双11准备充分,销售增长有望提速;门店调整继续,预计关店50家;门店互联网化、开放平台推进加快。 目前公司互联网消费公司的战略布局已初具雏形,今年底战略框架落地,后续有望全方位提升运营效率。 盈利预测调整 维持盈利预测,2013-2014年每股收益0.10元和0.08元。 估值与建议 重申推荐。公司战略转型明确,执行力强;毛利率的企稳、B2C生态链的打造,以及O2O模式冲击力将使苏宁越战越勇,有望提振市场信心。 公司目前P/S仅0.74倍,短期波动不改向好趋势,预计4季度起双渠道经营效果将会有更明显体现,开放平台布局亦将日益完善,且公司后续仍不缺催化剂。中长期看,规模效益提升带来的利润率恢复将是股价上涨持续动力。