1季度业绩高于预期: 富安娜2011年1季度收入增长31.5%至3.33亿,净利润同比增长63.3%至0.59亿,每股收益0.44元,比中金预测高出5%。1季度实现盈利占我们全年预测的34%。 收入增长强劲,家纺行业处于品牌化消费初期,增长潜力大。 2010年3家家纺公司收入增速都在35%以上。进入一季度,家纺公司收入增长依旧喜人,反映了消费升级背景下中高端家纺消费快速增长。 品牌提升,毛利率上升2.9个百分点。主要受益于:1)随着公司品牌形象和知名度的提升,公司可以保持持续的提价能力,成本上涨可以转嫁;2)新产品的推出提升了产品附加值;3)批量采购、规模经营降低成本。 成本控制严格,经营杠杆增强。销售管理费用率下降2.4个百分点。 1季度经营性现金净流入0.62亿元,同比增长682%,销售回款情况良好。 发展趋势: 公司的品牌战略和新产品研发保证了持续的提价能力,毛利率可保持稳中有升,但未来提升幅度可能缩窄。预计半年报业绩同比增长30~50%。 盈利预测调整: 我们仍维持盈利预测,2011/12年每股收益分别为1.30/1.71元。 估值与建议: 维持审慎推荐。家纺处在品牌化消费初期阶段,在消费升级的大环境下快速增长,龙头企业可超越行业平均增速。富安娜研发能力较强,直营占比高对终端把控能力强,股权激励到位。目前公司市盈率29.5x,在同行业中估值位于中高端。业绩提升是拉动股价增长的主要动力,预计未来三年可保持30%以上增长,是中长期投资良好标的。 品牌服装板块具备整体投资机会。受益大众消费品牌化趋势,各上市公司基本面向好趋势明显,品牌服装家纺公司业绩平均增速有望从2010年的34%提升至2011年的42%。我们看好“1-2-3”重点推荐组合:“1”个休闲男装品牌七匹狼,“2”个休闲品牌美邦、森马和“3”家家纺公司。

2010年业绩情况: 公司2010年实现营业收入75亿,同比增长43.8%,净利润7.58亿,同比增长25.4%。每股收益0.75元,符合预期。美邦营业利润增长71.4%,显示出公司经营管理改善,向好趋势显著,净利润增速较慢主要由于税收影响。公司宣布每10股派红利5.3元,分红比例达70%。 门店和收入快速增长。2010年公司门店净增加796至3659家,恢复较快的展店速度(2009年门店整合仅增加165家),同店增长达到双位数。受此推动,收入增长达43.8%。 毛利率提升、销售费用率下降体现经营改善。公司毛利率上升0.9个百分点,销售费用率下降1.3个百分点,说明美邦的直营店、大面积门店和新品牌经营显著改善,也反映了美邦较强的成本转嫁能力和品牌影响力。 季度分析展现向好趋势。运营调整自2010年3季度开始见效,下半年贡献全年利润的95%。利润率与费用控制成效显著。公司最差的时候已经过去,今年可进一步改善。 税收影响导致净利润增速慢于收入增速。公司税前利润增长63.4%,但净利润仅增长25.4%,主要原因包括:2009年度享受企业所得税优惠约8280万冲减了当期所得税费用;母公司所得税率上升2个百分点。 库存上升较快有客观原因,公司可稳健发展。库存上升原因包括销售规模扩大、新品提前到仓以及ME&CITYKIDS及网购品牌AMPM单品牌运营等。剔除新品提前到仓和新品牌存货影响后公司存货规模约为15亿,为全年收入的1/5,对于一个直营收入占比超过40%的公司来说,这一库存水平较为正常,不会导致呆滞货品持续推动存货膨胀。 发展趋势: 我们看好青少年休闲服行业,市场广阔,需求快速增长,且对运动装有明显替代趋势。美邦2010年业绩“前低后高”,向好趋势明显。预计公司2011~12年分别获得40%和32%的收入增速,净利润增长达61%和35%。 估值与建议: 维持推荐评级。公司目前运营调整到位,今年利润率将进一步改善,未来业绩有望恢复正常增长。2011-12年盈利预测保持不变,EPS分别为1.21和1.64元。26.8x2011PE在历史和板块中处于中低端。作为国内青少年休闲服行业龙头企业,美邦符合大众消费快速增长趋势,渠道下沉较深入,以其规模和供应链优势构筑了进入壁垒,有望产生“服装界的苏宁”。预计公司未来三年可实现翻倍增长,是我们“1-2-3”组合的重点推荐品种。

业绩高增长符合预期:梦洁家纺2010年收入增长35.5%至8.55亿,剔除非经常损益经营性净利润同比增长53.8%至0.93亿,符合预期。公告按10:6以资本公积转增股本,每10股分红5元,股息支付率高达51%。 公司同时公告1季度业绩,收入继续保持高增长,+58.2%至2.98亿,超出预期;净利润同比增长41.9%至0.2亿,每股收益0.21元,净利润增长慢于收入主要由于所得税率上升至25%(去年同期17%),公司经高新技术企业认定复核后税率可恢复至15%。 收入增速强劲,家纺行业处于品牌化消费初期,增长潜力大。 2010年3家家纺公司收入增速都在35%以上。进入一季度,梦洁家纺收入增长高达58%,反映了消费升级背景下中高端家纺消费加速增长。 毛利率提升抵消销售费用率上涨,经营利润率稳中有升。 2010年公司毛利率提升4.4个百分点,同时公司销售费率提升4.2个百分点,利润率水平非常健康:广告费用的投入和终端门店的建设,提升公司品牌实力,从而反映在对销售的极大拉动和毛利率的提升方面,公司经营进入良性循环。 高分红令人惊喜。公告按10:6的比例用资本公积转增股本,同时每10股分红5元,股利支付率达51%。体现出公司愿与股东分享收益。 1季度业绩超预期。1季度收入增长58.2%,毛利率大幅提升4.8个百分点,超出预期。尽管销售管理费用率上升,经营利润率微升0.4个百分点。净利润增速慢于收入是由于今年所得税率按25%计提(去年同期17%)。公司正在等待高新技术企业认定的复核,若通过,有效税率可恢复至15%。 发展趋势预计未来两年公司收入增长约40%,毛利率有提升空间,净利润增速将快于收入增长。 盈利预测调整我们维持盈利预测,2011/12年每股收益分别为1.51/2.13元。 估值与建议:维持推荐评级。家纺处在品牌化消费初期,在消费升级的大环境下行业快速增长,3家家纺公司业绩快速增长确定性很强,我们给予板块推荐。梦洁家纺2011年市盈率27倍,在行业内估值处于最低水平,PEG仅有0.57,吸引力最强。除了3家家纺,我们还看好“1”家休闲男装七匹狼和“2”家休闲品牌美邦、森马。

1季度业绩情况: 星期六2011年1季度收入增长24.9%至3.28亿,销售费用显著上升及政府补助下降导致净利润同比仅增长5.2%至0.26亿,每股收益0.09元,占我们全年预测净利润的19%。公司去年自二三季度开始显著加大营销和开店力度,因此一季度利润率基数相对较高(2010一季度业绩同比增长17%,全年下滑12%)。我们估计2011年业绩增长将显著快于一季度,实现较快增长。 收入保持快速增长,体现出我国女鞋市场的向上趋势,但同店增长慢于百丽等竞争对手。公司1季度收入增长24.9%,保持快速稳定增长趋势。我们估计同店增长约为10%。但女鞋行业龙头百丽的女鞋业务1季度同店增长达到22%,显著高于星期六。女鞋行业第三阶段特征显著。 毛利率提升2.9个百分点。公司毛利率提升明显,反映了前期较大的营销开支有效地提高了公司的品牌形象,公司成本上涨可转嫁给消费者。 净利润增长幅度较小的主要原因是:1)员工费用的增加,职工工资、奖金等增加约39%;2)政府补助相比去年同期减少近300万。 发展趋势 随着二、三季度基数降低,公司的业绩增速将有所改善。第四季度净利润可占全年40%以上,是全年业绩增长的关键。公司去年以来加大营销和开店力度将逐渐显效,我们维持对收入和利润30%左右的增速预测,每年净增门店300家,同店增长双位数。 估值与建议: 维持审慎推荐评级。女鞋是需求持续快速增长的消费品子行业,我们在港股主推的百丽始终保持着良好的增长态势。星期六在商场的品牌影响力仅次于百丽旗下的几个主力品牌,在A股有一定的稀缺性。不足之处是2011年PE高达33倍,相比美邦、森马、七匹狼、三家家纺等品牌公司估值较高,投资吸引力稍逊。 近期我们已看到大众消费“左侧”行情逐渐显现,而品牌服装板块有望领涨大消费。品牌服装家纺公司业绩平均增速从2010年的34%提升至2011年的42%,具备板块投资机会。我们重申“1-2-3”重点推荐组合:“1”家休闲男装七匹狼,“2”家休闲品牌美邦、森马和“3”家家纺公司罗莱、富安娜、梦洁。

1季度业绩高于预期:七匹狼2011年1季度收入增长29.0%至7.50亿,净利润同比增长36.0%至1.26亿,每股收益0.45元,比中金预测高出4%。1季度实现盈利占我们全年预测的34%。 收入增长29%,超出预期。公司去年大力度门店整合效果较为明显。公司订单增加,营业收入增长,同时由于供应链反应速度加快,报告期较去年同期存在一定程度的提前发货。 品牌建设显成效,毛利率维持较高水平。公司贯彻品牌驱动战略,提升品牌形象,保证了公司持续的提价能力,成本上涨可完全转嫁。 现金流充裕,应收、应付帐款情况良好。1季度经营性现金净流入1.3亿元,同比增长159%,销售回款情况良好。存货周转率提升明显,周转天数下降至74天(1Q10:93天)。 管理费率的上升是公司扩大经营、股权激励的结果。管理费率的提升主要来自3方面:人员编制和薪酬水平提高;研发投入增加;计提期权费用。因此,本期管理费用率的提升是为公司健康发展提供基础。 发展趋势:公司的品牌战略保证了持续的提价能力,利润率有望继续提升。 我们预计未来几年收入增速25%左右、利润增速大于30%。 盈利预测调整:我们仍维持盈利预测,2011/12年每股收益分别为1.33/1.80元。 估值与建议:维持“推荐”评级。男装市场容量大,商务休闲男装处于增速较快的品牌发展第一阶段,七匹狼在子行业中的领军地位稳固。预计未来3年利润增长超过30%,2011年市盈率25倍,处于历史中值和板块低端。 品牌服装板块具备整体投资机会。受益大众消费品牌化趋势,各上市公司基本面向好趋势明显,品牌服装家纺公司业绩平均增速有望从2010年的34%提升至2011年的42%,如有投资风格转换,该板块有望领涨大消费。七匹狼是我们“1-2-3”重点推荐组合中的“1”个休闲男装品牌,同时我们还看好“2”个休闲品牌美邦、森马和“3”家家纺公司。

1季度净利润高于预期6%公司2011年1季度实现营业收入14.1亿,同比增长40.1%;净利润2.1亿,同比增长40.2%,超预期6%,主要是收入增长快于预期;每股收益0.21元。1季度净利润占我们全年预测的22.3%。 和我们之前报告提示一致,公司量价齐升带动收入快速增长,毛利率有所降低,但费用率摊薄导致净利润率保持平稳。 正面: 量价齐升带动收入快速增长。1季度收入同比增长40.1%,受益于棉价上涨带动产品涨价以及欧美市场复苏令公司订单充裕。我们估计产品同比涨价幅度达到近20%。 费用率控制严格,经营杠杆增强。销售费率、管理费率和财务费率分别下降0.6、1.0和0.5个百分点,主要得益于公司严格的费用管控及收入快速增长带来的费用摊薄,经营利润率得以提升。 鲁泰近期推出股权激励计划,有助于提高管理团队稳定性与积极性。此次激励对象包括近351位中高层管理人员,既包括总经理、副总等高管,也涵盖了分厂厂长以及一线核心技术人员,持股员工覆盖较广。而行权条件对应的2011~13每股收益只需为0.85、0.89、0.97元,盈利复合增长率不到10%,行权条件较容易达成。股权激励令经营者和股东利益一致,有助于提高管理效率和经营积极性。 负面: 毛利率比去年同期下滑2.1个百分点。公司受棉价影响较为显著。低价棉储备即将用完,未来毛利率可能受到较大压力。 发展趋势:公司业绩受棉价影响较为显著。由于2010年棉价前低后高,涨价因素大部分体现在下半年,我们估计今年的业绩同比增速很可能前高后低,全年增长25~30%。我们的基础假设是棉价继续在高位震荡,鲁泰保持量价齐升,毛利率略有压缩,但费用率被摊薄,净利率稳中有升。若棉价大幅上涨/下跌,利润率/收入可能受到负面影响。 估值与建议:维持“审慎推荐”评级。公司经营平稳,与同业相比抵御原材料涨价风险能力较强(子公司新疆鲁丰可提供约30%的棉花自给)。 欧美市场复苏也令公司订单充裕。预计未来两年公司净利润分别增长25.9%和15.6%。当前鲁泰的2011年市盈率11.5倍,低于历史平均估值水平(13~15倍动态市盈率),估值修复带来投资机会。

2010业绩情况: 雅戈尔2010年收入增长18.2%至145亿,净利润下降18.1%至26.7亿,每股收益1.2元。净利润下降的主要原因是房地产业务实施土地增值税清算,增加土地增值税近5亿元。公司向股东每10股派现金股利5元,股利支付率达42%,分红收益率达4%,为一大亮点。 纺织服装板块业绩增长快速,扣除拆迁补贴约1亿(税后),增长50.7%至6.45亿元。2010年纺织收入20.6亿元;服装内销增长较快,增长18.7%至30.6亿,毛利率达62.9%;外销30.4亿。经营网点净增187个至2145个,卖场平效由2009年的1.46万元/平方米提高至1.60万元/平方米。 房地产保持区域领先,经营稳健。去年公司实施土地增值税清算、增加土地增值税5亿元,若加回这部分税款,经营性利润达到约12亿,和2009年基本持平,土地增值税清算为未来减轻了包袱。公司预售状况良好,年内预售119亿,增长65.6%。但由于项目交付日期较晚,今年只有3个主要项目竣工(太阳城一期、都市华庭、长岛花园),2011年房地产业务结算利润较少,但2012年即可恢复到10亿以上净利润水平。公司待建项目土地储备达150万平米以上,为未来房地产业务持续发展奠定良好基础。 投资板块为公司提供现金流支持。2010年公司共参与12家上市公司的定向增发投资,持有10个PE投资项目,总投资收益约12.5亿。金融资产市值超过130亿。 发展趋势 公司服装业务品牌优势明显;土地储备充足,房地产业务在浙江市场领先;服装和投资板块为公司提供现金流支持。预计1季度业绩较好,服装业务净利润增速超过30%,投资收益显著增加。 盈利预测调整 微调盈利预测,2011/12年每股收益分别为0.68/0.88元。 估值与建议: 维持“推荐”评级。资产价值和增长潜力被低估,4%分红收益率在A股处于较高水平,成为很好的价值投资标的。给予纺织服装业务25倍市盈率,板块价值即可达到182亿元;地产土地储备价值142亿;商业物业资产价值70亿元;金融资产市值超过130亿。而公司目前总市值仅为279亿元,显著低于资产价值。 我们的分部加总NAV约为16.29元/股,比当前股价高出30%。

1季报业绩情况:公司2011年1季度实现营业收入15.7亿,同比增长30.2%,净利润2.6亿,同比增长27.8%,摊薄后每股收益0.39元。 收入增长30.2%,慢于上半年订单增速,我们认为主要原因是春节假期提前,旺季产品去年底提早发货导致时间差。 一季度业绩在全年占比比重较低,不足20%。我们预计从2季度起,公司销售增长会有更好表现。 快速开店,渠道下沉有空间。公司未公布1季度具体开店情况,但从固定资产较年初增长36.8%来看,开店速度仍在较快水平,且直营店发展较快。公司产品性价比高,渠道下沉有较大空间。 毛利率上升0.3个百分点,体现了森马较强的成本转嫁能力。 现金流稳健,存货与应收、应付帐款均保持平稳。1季度经营性现金净流出约3亿元,主要是支付前期签发的应付票据(应付票据较年初减少4.85亿),及冬装尾款和春夏装出货款增加所致。 销售管理费用率小幅提升符合预期,主要由于广告费用增加及购置较大面积门店装修与摊销费用增加所致;同时,管理费用中计入上市费用,估计近千万元。 发展趋势:我们看好青少年休闲服行业,市场广阔,需求快速增长,且对运动装有明显替代趋势。森马经营能力成熟,休闲和童装品牌在子行业中遥遥领先,证明了多品牌运营能力。未来有序的多品牌推出可帮公司克服单品牌瓶颈,持续增长。 我们想要强调的是,在子行业快速发展期,大公司增速未必慢于小基数公司,但运营风险远低于后者。预计公司2011~12年分别获得45%(森马:43%,巴拉巴拉53%)和40%(森马39%,巴拉巴拉45%)的收入增速。 估值与建议:维持推荐评级。2011-12年盈利预测保持不变,EPS分别为2.18和3.06元,同比增长40%以上。26.4x2011PE在板块中处于中低位。且公司在A股纺织服装行业净利润处于最高水平,多品牌经营值得估值溢价。公司自上市以来,股价调整较为明显,现估值具有吸引力,建议投资者逢低吸纳。 我们同时还看好处于业绩拐点的美邦。森马和美邦符合大众消费快速增长趋势,渠道下沉较深入,以其物流和规模优势构筑了进入壁垒,能够产生“服装界的苏宁”。预计这两家公司未来三年可实现翻倍增长,是我们“1-2-3”组合的重点推荐品种。

鲁泰推出股权激励计划,向351位中高层管理人员及核心业务人员授予总计1440万份股票期权(占现股本1.45%),行权价格5.275元,自首次授权日12个月后开始分三年每年可行权50%,30%,20%。行权条件为:以2010年净利润为基数,2011/12/13年净利润增长率不低于15%/20%/30%,且各会计年度净资产收益率不低于同业上市公司平均水平的2倍、经营性现金流不小于当期净利润。 公司的行权条件不高,对资本市场影响相对中性。行权条件对应的2011~13每股收益只需为0.85、0.89、0.97元,盈利复合增长率不到10%。股权激励目标设立较为保守,行权条件较容易达成。从公司历史经营管理和业绩达成情况来看,鲁泰经营平稳,即使在金融危机中也可保持较好增长,利润率维持高水平。我们预计公司未来三年净利润同比增速可保持20%左右,实际业绩情况很可能显著好于业绩考核条件。 股权激励令经营者和股东利益一致,有助于提高管理团队稳定性与积极性,对公司经营影响正面。此次激励对象包括近351位中高层管理人员,既包括总经理、副总等高管,也涵盖了分厂厂长以及一线核心技术人员,持股员工覆盖较广。 股权激励令经营者和股东利益一致,有助于提高管理效率和经营积极性。 期权费用对业绩影响不大,股本稀释甚微。期权费用总计为9684万元,分3年摊销。静态计算,第一年摊销6940万对净利润影响约为7%,此后影响不足2%。此次激励计划累计股本稀释只有1.45%。 估值与建议:维持“审慎推荐”评级。公司经营平稳,抵御原材料涨价风险能力较强(子公司新疆鲁丰可提供约30%的棉花自给)。欧美市场复苏也令公司订单充裕。预计未来两年公司净利润分别增长25.9%和15.6%。当前鲁泰的2011年市盈率11倍,低于历史平均估值水平(13~15倍动态市盈率),估值修复带来投资机会。 风险:人民币升值压力、棉价攀升。

七匹狼2010年收入增长10.6%至22亿,净利润同比增长38.9%至2.8亿,每股收益1.0元,符合预期。公司向股东每10股派现金股利2元。 下半年展店速度恢复较快水平。公司上半年进行门店网络战略性调整,仅净增1家门店。随着大力度门店整合阶段性完成,下半年门店总数净增加275至3525家。预计2011年的展店速度将恢复到正常水平,净增加300家左右。 品牌建设显成效,毛利率大幅提升3.1个百分点:1)贯彻品牌驱动战略,提升品牌形象,品牌宣传费用约占收入的6%,保证持续提价能力;2)加强供应链管理,推进集中采购,节约成本;3)提高直营占比,增强终端管控力。去年直营门店新增加168家,年末总数达388家,直营收入占比12%。由于直营业务毛利较高,综合毛利率改善。 收入增速放缓只是暂时现象,加快趋势已现。2010年公司收入同比增长10.6%,主要原因在于去年是公司的战略转型年,上半年只新增1家新店。现展店和收入增速都已逐渐恢复。随着品牌战略的进一步实施,我们预计收入增速恢复到25%不成问题。公司2011春夏订货会增速达20%,秋冬订货会有望达到30%。 发展趋势公司的品牌战略保证了持续的提价能力,利润率有望继续提升。 我们预计未来几年收入增速25%左右、利润增速大于30%。 盈利预测调整我们维持盈利预测,2011/12年每股收益分别为1.33/1.80元。 估值与建议:维持“推荐”评级。男装市场容量大,商务休闲男装处于增速较快的品牌发展第一阶段,七匹狼在子行业中的领军地位巩固。预计未来3年利润增长超过30%,2011年市盈率仅23倍,处于历史低位和板块低端。 品牌服装板块具备整体投资机会。受益大众消费品牌化趋势,各上市公司基本面向好趋势明显,整体业绩增速有望从2010年的34%提升至2011年的42%,如有投资风格转换,该板块有望领涨大消费。除七匹狼外,我们还看好美邦、森马和三家家纺公司。

罗莱家纺2010年收入增长58.8%至18.2亿,略高于预期。净利润同比增长43.1%至2.1亿,完全符合预期。每股分红1.42元,股利支付率达95%。 收入增速飞快,增速为3家家纺公司之首。罗莱家纺收入增长58.8%,快于另外两家公司富安娜和梦洁35%的收入增速。 主要受益于强化渠道管控力度,整合营销资源。罗莱全年开店275家,门店总数达到2085家。现罗莱家纺收入规模已为富安娜的1.7倍、梦洁的2.1倍,在行业中明显领先。 净利润增速慢于收入增速只是暂时现象。公司净利润同比增长43.1%,慢于收入增速。原因在于:1)2010年原材料价格上涨幅度较大,对毛利率有一定影响;2)销售费用上升较多,广告费增长150%;3)研发费用占到销售3.13%。广告费用和新品研发支出尽管对短期业绩有影响,但有利于巩固市场地位树立良好形象。通过经营杠杆的提升,管理费率下降0.5个百分点。 高分红令人惊喜。公司公告每10股派发现金红利14.20元(含税),共分配现金股利2亿元,股利支付率达95%,如此高比例分红在A股市场上较为罕见,体现出公司愿与股东分享收益。 发展趋势。 预计未来两年每年新开店300家左右,收入增长约40%,利润增长与收入同步。 盈利预测调整。 我们维持盈利预测,2011/12年每股收益分别为2.1/2.92元。 估值与建议:维持审慎推荐评级。家纺处在品牌化消费初期,在消费升级的大环境下势必从无品牌向有品牌消费方向发展,3家家纺公司业绩快速增长确定性较强。罗莱家纺2011年市盈率30倍,在行业内估值偏高,但考虑到子行业的成长性以及公司的龙头地位,值得给与一定估值溢价,是长期投资的良好标的。

2010业绩符合预期:星期六2010年收入增长30%至11.4亿,税前利润增长4%,净利润同比下降12%至1亿,符合预期。以资本公积金每10股转增3股。 收入保持快速增长,体现出我国女鞋市场的向上趋势。主品牌星期六收入增长达到25%,索菲娅,菲伯利尔等其它品牌增长30%以上。门店总数净增加304至1713家,我们估算同店增长约为10%。 净利润出现同比下滑的主要原因是:1)销售费用率大幅上升5个百分点至28%,销售费用增长1.17亿,由快速开店(新增304家店、扩张速度达到22%)和加强营销所致。2)税收减免优惠到期,所得税率从12.5%上升至25%。公司近期开店速度及营销力度较大,相关支出较高,尽管对短期业绩有影响,但有利于巩固市场地位树立良好形象。 存货增长趋势得到控制。2010年末库存约为5.7亿,相比09年底上升28%。一年以内期存货增加20%,慢于收入增长,反映公司已更加注重存货控制。我们预计公司将继续努力,将存货周转率保持平稳并逐渐加快。 发展趋势预计2011年开店节奏与广告力度与上一年相当,有效税率将保持平稳,因此利润率有望保持稳定水平。我们预计未来几年净增门店300家,同店增长双位数水平,收入和利润增速在30%左右。 盈利预测调整我们微调盈利预测,2011/12年每股收益分别为0.49/0.65元。 估值与建议:维持审慎推荐评级。女鞋是需求持续快速增长的消费品子行业,我们在港股主推的百丽始终保持着良好的增长态势。星期六在商场的品牌影响力仅次于百丽旗下的几个主力品牌,在A股有一定的稀缺性。不足之处是2011年PE高达33倍,估值相比美邦、森马、七匹狼、三家家纺等品牌公司缺乏吸引力,可做中长期配置。

投资亮点: 美邦服饰是国内领先的休闲服品牌运营商,市场占有率第一。2009年公司拥有门店2863家(其中直营523家),2010年增加超过800家。2010年收入75亿,净利润7.6亿,在子行业处于高水准。 高性价比,强宣传力度,提升品牌知名度。大众化定位提升性价比,渠道下沉程度高,并且价格能够随主流客户收入的增长而增长。邀请在年轻人中具有号召力的明星周杰论作为广告代言人,公司的品牌口号“不走寻常路”也被广大消费者熟知。 直营收入占比高是公司区别于同业竞争者(如森马)的重要方面。直营销售约占收入的40%,很多直营店铺面积往往在一千平米以上。国外的经验显示大店是行业发展方向。直营店大店战略思路正确,盈利能力有提升空间。 MC新品牌,预计今年扭亏。“MC”品牌的核心客户群为25-35岁的都市白领,差异化定位扩大目标消费人群,赢得更大的市场空间。但由于起步较晚,MC品牌2010年零售规模尚不足10亿,目前仍处于亏损状态,预计2011年盈亏平衡。长远来看,有望成为公司第二增长点。 美邦网销渠道“邦购”有望带来新的增长点。美邦B2C垂直整合网络平台“邦购”于2010年12月上线,产品丰富,除了销售MB和MC品牌,还推出线上专属品牌AMPM。 财务预测:预计2011-2012年收入增长39.9%和32.3%,净利润增速为61.1%和35%。对应每股收益1.21元和1.64元。公司2011春夏订货会已经确保40%以上收入增长。 估值与建议:首次覆盖给予“推荐”评级,目标价41元(25x2012PE)。公司前两年业绩波动较大,主要由于渠道整合与大店策略。目前整合基本到位,未来业绩有望恢复正常增长。公司的直营店将在未来行业竞争加剧、同业比拼供应链和终端管控的时候发挥战略性作用。Me&City今年有望扭亏,网销已走在同行业前面,是行业内具有很强探索精神的龙头公司。以公司2011年每股收益1.21元计算,目前价格对应2011年的市盈率为26,处于行业中低水平。

投资亮点: A股市场盈利最高的品牌服饰运营商。截至2010年底,公司拥有门店6683家(其中直营270家),收入达到62.9亿。 在A股纺织服装行业净利润达到最高水平,达10亿元。 多品牌成功运作,两品牌均在细分市场中领先。森马品牌是我国休闲服饰领域第二大品牌,年收入47亿元;巴拉巴拉品牌为我国第一大儿童服饰品牌,年收入15亿元。巴拉巴拉门店总数2676家,远超行业第二名(700~800家店)。 与经销商关系密切,强调共赢。公司门店以加盟为主(占90%以上),双方合作关系密切,门店与销售持续增长,从2003至2010年门店CAGR达到47%。公司收入也稳定提升,2010年收入增长48%。 注重管理团队建设,激励到位。所有部门总监级别领导都由公司派往中欧商学院总经理班学习,建立管理人才梯队。中高管人员控股的森马投资持有上市公司近9%股权。 可持续快速增长。提高店效与开店双动力,公司过去几年同店增长维持在10%~15%,休闲服饰和童装去年面积扩展分别大于30%和50%。2011春夏订货会已确保60%以上收入增速。 与美邦服饰的对比研究显示,森马的多品牌战略非常成功,利润增长及现金流等方面都更为稳健,加盟为主的销售体系导致净利润率以及净资产回报率较高。 财务预测: 预计公司2011~12年分别获得45%(森马:43%,巴拉巴拉53%)和40%(森马39%,巴拉巴拉45%)的收入增速以及46%和40%的净利润增长,每股收益2.18元和3.06元。每年适当涨价从而毛利率可保持,但销售费用率可能略为上升,主要由于购置较大面积门店装修与摊销费用增加所致。 估值与建议: 首次关注给予“推荐”评级,目标价76.5元(25x2012PE)。公司的童装品牌已经成功,证明了多品牌经营能力。未来有序的多品牌推出可以帮公司克服单品牌瓶颈,持续增长。目前28x2011PE处于行业中等水平,但多品牌经营值得估值溢价。公司基本面较为扎实,业绩平稳,以时间换空间,未来3年股价有望翻倍。

2010业绩符合预期鲁泰A公布业绩快报,2010年收入增长25%,EPS增长30%至0.74元,大致符合预期。 棉价上涨带动产品大幅涨价,面料项目投产提升产量。去年出口产品涨价约17%,内销产品价格上涨超20%。一千万米高档女装面料完全投产将公司总产能提升至1.4亿米。 欧美市场复苏令公司订单充裕,毛利率保持较高水平。我们估计鲁泰去年毛利率提升2~3个百分点,达到约34%。主要受益于产品价格上涨以及公司低价棉储备带来的成本节约。子公司新疆鲁丰可提供约30%的棉花自给,抵御原材料涨价风险能力较强。 去年12月初获得出口贸易人民币结算试点企业资格,未来可提高人民币结算规模,适当规避汇率风险。 关注要点:公司的低价棉储备可用到今年1季度,2011年业绩受棉价影响将较为显著。若棉价大幅上涨,产品价格将继续上升,毛利率可能持平或出现下降。若棉价显著下跌,则产品价格很可能大跌,收入增长将收到影响。我们的基础假设是棉价继续在高位震荡,鲁泰与去年相比仍然量价齐升,毛利率略有压缩,但管理费用率被摊薄从而净利润率略有上升。 估值与建议/风险:近期鲁泰股价表现良好。正如我们在2011年度行业投资策略中提示,估值修复与业绩提升双重拉动带来这一轮上涨行情。鲁泰去年股价下滑超过10%,远远落后于整体上涨显著的品牌服装板块。历史经验表明,上游纺织股的上涨行情落后品牌服装6~12个月,在品牌个股升至较高估值后,市场会转向业绩稳固,估值较低的上游纺织制造类企业。 当前鲁泰的2011年市盈率约为11.4倍,低于历史平均估值水平(13~15倍动态市盈率),估值修复带来交易性机会。美国经济复苏带动出口超预期将是正面催化剂,而棉价大幅上涨或下跌会成为影响盈利的负面风险。鉴于人民币升值压力和棉价波动都会对公司业绩产生较大压力,我们维持“审慎推荐”评级。