彩晶玻璃仍是目前主要业务,业绩贡献占四成。一季度彩晶玻璃收入7456万元,占收入比重41%。公司募投项目的150万平米已于去年开始贡献业绩,目前总产能达到280万平米。2010年全年销量201万平米,今年预计达到260-280万平米,增幅30%以上。公司未来向高档化产品倾销,把握如海尔之类的重点客户。彩晶目前毛利率达36.3%,预计今年玻璃价格下滑,将有助于该业务盈利能力提升。相对来说,层架与盖板玻璃将较为稳定,一季度收入共约6000万元,占比约30%。 晶硅电池封装玻璃为今年另一增长点,收入占比可增至20%。公司晶硅封装玻璃去年受益太阳能行业高景气,销量达到150万平米,今年有望达到250万平米以上,收入占比可提升至20%。由于2009年此业务仅是来料加工,目前为购买原片加工,因此2010年毛利率下滑12个百分点至25.6%。预计未来该业务毛利率将保持在20%以上。另外,河南天利250T/D超白压延玻璃线预计将于今年7月份点火。 TCO玻璃目前仍在小批量测试中,公司预计下半年开始销售。公司TCO玻璃为AZO技术,而目前市场上普遍为FTO技术,且大多从日本进口。 公司认为自身技术与设备自主性使得成本优势明显。目前公司仍处于与下游太阳能产商如强生光电的测试中,有个别参数未调试好,公司预计下半年开始生产销量。长期看,公司计划将TCO玻璃产能扩至210万平米,但建设进程将依据市场销售情况而定。目前进口TCO玻璃毛利率高达50%,因此该业务情况为公司业绩弹性的最大影响者。 家电玻璃产能扩张,预计将于明年投产。公司拟将5000万元超募资金于四川遂宁建设年产120万㎡玻璃层架/盖板生产线和年产150万㎡彩晶玻璃生产线,预计将于2012年投产。另外,晶硅封装玻璃将增至600万㎡,产能扩张将为公司今明年业绩作支撑。 给予“推荐”的投资评级。我们预计公司2011-2013年每股收益为0.94元、1.23元、1.43元。给予“推荐”的投资评级。 风险提示:产能释放进程与市场开拓情况。

成本压力增大,主营业务对业绩增长贡献较小。公司1季度收入增长38.7%至7.36亿元,主要得益于石膏板产能的稳步增长。但原材料与燃料成本快速上涨导致毛利率下滑至20.1%,比去年下降7个百分点,为2008年以来单季度的最低点。目前营业利润仅增长4%,表明主营业务对公司1季度业绩增长贡献较小。原材料中美废价格已经超过2008年的高点,达到230美元/吨,同比上涨15%,煤炭价格同比涨幅达到7%。对于成本涨价对未来盈利造成的影响,我们将关注公司的转稼能力。 政府补助产生的营业外收入970万元,占利润总额94%。公司净利率为3.4%,与去年一季度的3.5%相差无几。原因主要有二:①公司三大费用率为20.1%,较去年的18.7%明显下滑,因此毛利率快速下滑下营业利率仅下降1个百分点。具体看,财务费用持平,销售费用同比下降24%,管理费用增长38%。但我们预计今年销量增长仍将依赖于销售渠道的拓展,未来销售费用有可能提高。②一季度公司营业外收入970万元,增幅1609%,贡献利润总额的94%。公司2010年底披露的与资产相关的政府补助中,计入递延收益的金额为1.1亿元,将依据资产使用寿命分配,因此1季度大幅增长的政府补助可能与之前年度相关性更大。 子公司泰山石膏盈利增长缓慢,业绩贡献占比减少。由于公司控股泰山石膏65%的股权,且泰山石膏为最主要的子公司,因此绝大部分的少数股东损益来源于此。 一季度公司少数股东损益2149万元,同比增长10%;占利润总额比例由去年的44%降至39%。我们判断这可能与去年产能投入情况相关,2010年泰山石膏石膏新产能为1.4亿㎡,而母公司为2.7亿㎡。进入2011年,公司石膏板产能将从规模10亿㎡增至12.37亿㎡,且全部来自泰山石膏,预计泰山石膏业绩增长将加快。 公司负债率有所上升,短期融资券有望改善现金流状况。公司目前负债率57.3%,较年初的56.2%有所上升。现金流上,一季度经营性现金流为-2.1亿,资本性支出达2.6亿元,存在近5亿元的现金缺口。公司近日发行6亿元短期融资券,现金流情况有望改善。 给予“推荐”的投资评级。预计公司2011年至2013年收入为59.2亿元、72.7亿、84.96亿元,实现EPS为0.95元、1.15元、1.32元。给予“推荐”的投资评级。 风险提示:公司产能迅速扩张下市场的开拓情况、成本上涨下公司的盈利情况。

公司今日发布2010年与2011年1季度业绩。公司2010年实现收入31.5亿元,同比增长36%;实现归属上市公司净利润3.6亿元,同比增长206.9%,对应每股收益0.61元,拟每10股转增10股。2011年1季度,公司实现收入7.9亿元,同比增长12.8%;实现归属上市公司净利润为7217.9万元,同比增长19.52%,对应EPS为0.11元。 玻璃与纯碱共同支撑业绩超预期,今年业绩增长来自超白玻璃技改产能增加。2010年8月份以后行业旺季需求拉动玻璃价格回升,价格增幅超过10%。全年营业利润中约2亿元来自浮玻;超白玻璃受益太阳能行业高景气,全年生产11个月,销量320万重箱,贡献营业利润约1亿元。纯碱业务受益行业限电及玻璃旺季需求,11月华东地区价格达至高点2350元/吨,较年初均价增幅90%,全年贡献利润约1亿元。 我们预计今年玻璃行业供给压力仍较大、纯碱行业高价情况也不可持续,预计各业务业绩贡献为:浮法玻璃1.5亿元、超白玻璃1.5亿元(公司将技改一条线为超白线)、纯碱2亿元。 去年四季度为盈利高点,一季度已出现快速下滑。去年四季度在纯碱价格的快速上升带动下,单季毛利率达到25.7%,净利率更是达到18.4%的高点。但今年一季度,随着玻璃价格下调、油价的快速上升,毛利率下滑3个百分点至22.7%,净利率回到9.1%。在目前原材料等成本高企、银行利率不断上调的情况下,盈利能力的下滑符合预期,去年四季度应该为中短期的盈利高点。 超白玻璃与LOWE玻璃为未来看点。公司今年计划将本部防紫外线生产线技改为超白线,使超白玻璃产能增长50%。另外,公司将利用15.76亿元募集资金开拓建筑节能与太阳能领域。项目包括2条600T/D的太阳能电池基板生产线以及1000万㎡的LOW-E生产线,将分别于2012年二季度与四季度投产,业绩将于2013年得到较大程度释放。 公司现金流情况良好。公司目前公司负债率仅44%,较前两年有明显下降,主要是募集资金到位影响。从现金流情况看,去年经营性现金流4.8亿元,与6.1亿元的资本性支出相关1.3亿元。公司募投资金到账后,现金流较为充裕。 维持“推荐”投资评级。我们预计公司11-13年的EPS为0.55、0.70、0.96元。维持对公司“推荐”的投资评级。 风险提示:玻璃行业与纯碱行业供求压力对业绩的影响。

今日公司发布1季度季报。1季度,公司实现营业收入20.95亿元,同比增长34.58%;实现利润总额5.43亿,同比增长27.44%,实现归属母公司的净利润4.15亿元,同比增长38.78%,对应EPS0.2元,基本符合我们的预期。 1季度的增长主要来自于太阳能领域。太阳能领域1季度延续了去年2季度以来高利润水平的良好表现.据我们了解公司目前的多晶硅价格仍然维持在110美元/公斤的高位,同时月产量达到了220吨,相应的成本比去年4月份35美元/公斤又有了一定程度的下降。同时去年1季度超白压延玻璃价格还处于低位运行,而今年1季度超白压延的利润仍可达到5000-6000万元。这样推算,太阳能领域对一季度公司业绩的贡献应该达到50%以上的水平。同时我们预计随着发改委多晶硅生产线建设审批的开闸,公司可能在较短的时间内开始宜昌多晶硅二期项目的建设工作。二期项目的产能规模可能达到5000-6000吨。通过产能的扩张进一步降低多晶硅的生产成本;精细玻璃的复苏是公司1季度经营的另一亮点。去年一季度,精细玻璃还在低谷徘徊,近年由于触摸屏业务的开展导致公司利润在精细玻璃业务也已给颓势,对利润的贡献达到将近10%,我们预计公司今年这一领域的贡献将在去年的基础上实现50%以上的增长。 平板玻璃盈利回归常态。在经历了5-6个季度的较高盈利状态以后,浮法玻璃结束了高利润率的阶段,利润率逐渐向正常状态回归。随着浮法价格的小幅回落和重油、纯碱价格的高企,浮法玻璃在全公司盈利的比重从去年1季度的50%以上逐渐回归到20%以上。我们认为由于行业目前的盈利状况还不是最差的情况,不排除今年下半年浮法玻璃行业的盈利能力继续下滑的可能。 增发工作最快可能在下半年实施。从目前公司增发工作的进展和证监会审批的速度来看,公司定向增发2.5亿股的工作最快可能在下半年实施。 维持“推荐”的投资评级。根据我们的盈利预测,公司11-13年EPS分别为0.83、0.97、1.18元。公司估值基本合理,维持“推荐”的投资评级。

公司今日公布2011年一季报,实现收入22.3亿元,同比增加27.3%;实现利润总额4.67亿元,同比减少3.8%;实现归属于上市公司净利润为4.05亿元,同比减少2.9%。 对应每股收益为0.2元,同比下降4.76%。 投资要点: 汽车销量增速回落下收入仍增长27.3%。今年一季度,国内乘用车销量为384.39万辆,同比仅增长9.07%。在汽车销量低于预期情况下,公司收入增长仍高达27.3%,符合我们的预期。由于国内汽车玻璃售后维修市场受新车销量影响不大,预计公司今年在AM市场可增长30%;出口方面,美国、日本等成熟国家正从危机中复苏,而新兴市场需求增长迅速,因而出口为今年的亮点。由于竞争对手板硝子去年仅实现盈亏平衡、旭硝子的盈利能力也较弱,福耀的竞争力明显,市场占有率有望继续提升。 原材料成本上升是业绩下滑的主要原因。受国际局势影响,一季度国内燃料油上涨500元/吨,涨幅达到12%。而纯碱价格虽然出现回落,但较去年同期仍有约15%的涨幅;而浮法玻璃方面,一季度价格下滑幅度为5%-10%;价格与成本对利润构成双边压缩。公司毛利率下滑3个百分点至37.4%,为2009年来的新低。另外,营业税及附加增长997%至967万元,已高于去年全年的672万元,造成营业利润率下滑。然而,我们认为公司强大的成本掌握能力及对下游的议价能力仍会持续。随着今年重庆两条浮玻线将于5月与10月投产,公司玻璃原片的自给率有望继续提升,则总体盈利能力仍会保持高水平。 维持“强烈推荐”的投资评级。我们预计公司2011至2013年收入为105.2亿、128.5亿、156.8亿元,实现每股收益为1.08、1.33、1.61元,维持“强烈推荐”的投资评级。 风险提示:汽车销量及出口市场复苏低于预期。

公司今日披露2011年1季报,实现收入3.19亿元,同比增长112.16%;实现归属于上市公司净利润为1274万元,同比增长63.79%。对应EPS为0.11元,同比增63.65%。 投资要点: 业绩增长得益于新产能增加。公司1季度收入与利润较快增长主要是由于去年年底至今投放了8000万的熔铸锆刚玉、2.4万吨的碱性耐火材料,产能同比去年增加。另外,今年3月份又设立郑州瑞泰并收购宁国开源耐磨公司,新设公司新增了6102万元收入,占比约20%。 公司今年将通过技改增加2500吨熔铸氧化铝,并新投3万吨硅质耐材、4万吨不定形耐材,后续业绩有望继续增长。 水泥用耐火材料拖累公司盈利能力。公司利润增速远低于收入增速,毛利率降至23.5%,净利率降至4%,均为多年来新低。我们认为主要原因仍在于水泥耐材。①从年报数据可看出,水泥耐材的盈利能力总体低于玻璃耐材,且呈现下滑趋势;而收购的开源耐磨营业利润率仅20.87%,净利润0.23%,进一步影响公司整体盈利。②费用上,公司销售与财务费用分别增长268%与154%,导致营业利润增长仅40%,主要是水泥耐材售价低、运输费用高所致,而不断加息又加剧财务负担。③政府补助部分弥补盈利下滑。公司当期政府补助2194万元,营业外收入达到3925万元,同比增长268%,促使净利润增速67%,高于营业利润增速。 公司业绩季节性波动或减小。由于玻璃窑在春节期间冷修的较少,因而公司过去一季度业绩相对低迷;然而,水泥窑一般会在春节期间集中检修。随着公司未来水泥窑耐火材料占比的增长,季度波动性将不如以前明显。后续玻璃耐材销售增加有可能改善盈利能力。 公司财务压力增大,扩张需先解决资金问题。目前经营性现金流为15万元,较年初有所增加,但资本性支出为4000万,资金缺口较大。一季度短期与长期借款增加约1亿元,负债率由54.3%增至58.4%,财务压力增大。公司拟发行3亿元短期融资券来缓解短期资金需求。但长期看,公司若要实现快速扩张,不排除资本市场融资的可能。 维持“推荐”的投资评级。我们预计公司2011至2013年收入分别为11.1亿元、13.3亿、14.98亿元,每股收益为0.59、0.69与0.79元。 给予“推荐”的投资评级。 风险提示:新增产能销售市场的开拓与盈利情况。

投资要点: 全球第三大汽车玻璃厂商,市场占有率提至15%。公司目前拥有1500万套的汽车玻璃产能、以及7条浮法玻璃生产线。今年两年将增加200万套产能及2条浮法玻璃线。公司过去十年规模增长超过10倍,目前国内占有率67.95%,全球占有率提升至15%。 国内行业龙头企业,今年国内汽车玻璃需求量有望增长20%。依据美、日、韩国的经验推算,我们2020年汽车总保有量可达3.5亿辆,为目前的4倍。从销量上看,十年后我国年销量可达5500万量,复增速12%。2011年,国内汽车销量乘用车销量预计15%以上,公司OEM占有率有望提至70%,AM 市场可保持 30%增速。因此,今年公司国内汽车需求量预计将实现20%的增长。 受益国外经济复苏与新兴市场需求增长,出口市场有望增长30%以上。 目前美国、日本等成熟国家正从金融危机中恢复过来,美国汽车销量距历史正常水平仍有30%空间,补缺口过程仍将持续;日本、欧洲部分经济也正在复苏。俄罗斯等新需求增速超30%以上的新兴市场有望成为出口新亮点,公司也有意开拓这些区域。预计2011年国外市场占有率将继续提升,需求有望增长30%以上。 公司盈利能力远超竞争对手,市场份额不断扩大。公司国内竞争对手主要为信义玻璃,但信义重在AM 市场,在OEM 市场不能对福耀构成实质威胁。国际市场上,2010年板硝子汽车玻璃业绩再度恶化,仅实现盈亏平衡;旭硝子扭亏为盈,但盈利能力较弱;圣戈班已于2009年被福耀超过。公司发展迅猛,占有率已从05年的5%增至15%。 周期性不明显,成本优势支持盈利能力高企。公司毛利率一直维持在35%-40%的高水平,得益于对成本的掌握能力及对下游的议价能力。 成本压缩是公司扩大市场的最大优势,而规模扩张及生产玻璃原片又有助成本降低。未来公司玻璃原片自给率要提高至70%以上,盈利能力有望进一步提升。 维持“强烈推荐”的投资评级。我们预计公司2011至2013年收入为103.6亿、126.5亿、154.3亿元,实现每股收益为1.11、1.38、1.68元,给予“强烈推荐”的投资评级。 风险提示:汽车销量及出口市场复苏低于预期。

公司公布2010年业绩,实现收入6.3亿元,同比增长72.11%;实现净利润5950.12万元,同比增长33.19%。对应摊薄后EPS为0.64元。 利润增速明显低于收入,源于成本压力。公司2010年各业务毛利率都出现明显下滑,全年收入增速72%,远高于利润33.19%的增速。盈利能力降低主要在于玻璃原片价格上涨导致的成本提升,以及家电玻璃行业竞争激烈。2010年公司整体毛利率为28%,净利润9.4%,均为近三年的新低点。我们预计今年玻璃行业供求矛盾突出,玻璃价格将处于下行通道,有利于公司降低成本。 彩晶玻璃仍是第一大业务,太阳能玻璃业绩显现。①2010年彩晶玻璃收入实现翻倍,占总收入近四成,主要得益于年产150万平米彩晶玻璃项目的投产。公司在彩晶玻璃市场占有率高,议价能力强,即使毛利率有所下滑,但目前仍是盈利能力最强的业务。②太阳能玻璃今年增长1767%,受益于全球光伏行业高景气带来的需求增长。公司2010年底太阳能封装玻璃产能已达到300万平米,并计划于今年将产能增至600万平方米。未来太阳能玻璃业绩贡献将继续增大。而TCO玻璃业务仍有待关注。 5000万元再扩家电玻璃。公司拟将5000万元超募资金建设年产120万m2玻璃层架/盖板生产线和年产150万m2彩晶玻璃生产线。项目投产后,公司彩晶玻璃产能将增至430万平米,家电层架与盖板玻璃产能将增至460与260万平米。再考虑公司晶硅封装玻璃的计划,太阳能玻璃增至600万平米。产能扩张将为公司今明年业绩作支撑。 负债率有所下降,大量超募资金可支持更大的扩张。公司目前63.2%的负债率较2009年的54.9%有较大幅度增长,但较2010年中报时的68.3%已有明显下降。公司大笔超募资金在手,未来或可能加速扩张。 给予“推荐”的投资评级。我们预计公司2011-2013年收入为8.79亿、11亿、12.3亿,每股收益为1.07元、1.38元、1.50元。给予“推荐”的投资评级。 风险提示:产能释放进程与市场开拓情况。

投资要点: 2011年水泥窑用耐材收入增长有望超过50%。公司今年水泥耐材业务中碱性耐火材料将新增2.5万吨至4万吨,明年将达到10万吨;不定形耐火材料今年新增4万吨,总产量达10万吨。去年公司与华润、南方、中联、海螺等大型水泥厂商提供的业务已达2亿元。随着产能的增加及市场的开拓,今年水泥用耐材收入有望增长50%以上,收入占比将达到35%左右。然而,随着未来公司水泥窑用耐火材料市场的开拓,新产能对未来公司整体盈利能力可能略有影响。 玻璃窑高档化促熔铸氧化铝销售,技改有望提升熔铸业务总体毛利率。 公司目前共有26000吨熔铸锆刚玉与2600吨熔铸氧化铝产能。由于玻璃窑规模加大与档次提高,熔铸氧化铝需求量增长迅速。2009年公司超白与高档玻璃窑合同占熔铸合同额的比例为8%,2010年已升至30%。因此,公司今年有意将两条3000吨的熔铸锆刚玉线技术改造为氧化铝线,则氧化铝产能可增加约2500吨。根据测算,今年熔铸材料总收入增加约4000万,但熔铸氧化铝销量增加有望提升毛利率。 扩张信心明显,收购持续进行。公司坚持走联合重组的扩张之路,近期公司收购开源耐磨100%股权,又与河南火宝合资成立郑州瑞泰。收购完成后公司耐磨铸球与铸件产能将达到6万吨;而郑州瑞泰将在河南火宝基础上新建两线,形成年产10万吨碱性材料的能力。公司决心通过联合重组的方式扩张,有利于迅速建立品牌,打开市场。从长期看,公司还将进入冶金耐火材料领域,发展空间广阔。 公司现金流较紧,迅速扩张需先解决资金瓶颈。目前公司经营性现金流为-2000万元,而资本性支出为1.9亿元。公司去年负债率上升11.5个百分点,目前拟通过发行3亿元短期融资券来缓解短期资金需求。 考虑今年分配利润1732.50万后,公司发行融资券后负债率将会上升至62%,财务风险增大。公司将坚持依靠资本市场的融资方式,因此不排除以融资支撑快速增长的可能。 维持“推荐”的投资评级。我们预计公司2011至2013年收入分别为11.1亿元、13.3亿、14.98亿元,每股收益为0.59、0.69与0.79元。给予“推荐”的投资评级。 风险提示:新增产能销售市场的开拓情况。

收入增速明显高于利润增速,源于2009年较高的营业外收入。公司收入与利润增长71.4%与31.2%,增速较2009显著提高,主要得益于新增产能的投放。公司净利润增速低于收入与营业利润增速,原因主要与2009年公司获得财政部研发费用导致营业外收入增至2300万元有关。公司毛利率由29%下滑至27%,直接导致净利率下滑1.8个百分点至5.7%,为2003年来最低点,我们认为主要是新产品拖累。 四季度利润1700万元,达四年以来最高点,单季度净利率回升至6.5%。 从单季度情况看,今年单季度利润呈持续走高趋势,四季度归属母公司净利润达到0.17亿元,环比增速达46.8%,为2007年以来单季度净利润最高点,单季度净利率回升至6%以上。从费用率上看,今年四季度未出现往年费用率突增现象,总体保持平稳。 水泥窑用材料业绩贡献约3成,但毛利率走势弱于玻璃窑耐材,未来可能拉低整体盈利能力。玻璃窑用耐材占收入比例从2006年的84.2%%减至去年的55.1%;营业利润占比从84.4%降至59.5%。新增的水泥窑用耐火材料业绩在收入与利润中占比约为23%与29.6%。随着今年2万吨碱性耐火材料与4万吨不定形耐火材料产能的释放,其业绩贡献仍将进一步上升。但随着未来公司水泥窑用耐火材料市场的开拓,新产能有可能拉低未来公司整体盈利能力。 在建产能今年集中释放,财务压力增大。公司在建产能于今年集中释放:2万吨碱性耐火材料、8000吨熔铸锆刚玉、3万吨硅质耐材、4万吨不定形耐火材料,预计今年业绩仍可实现较明显增长。目前公司经营性现金流为-2000万元,而资本性支出为1.9亿元。公司去年负债率上升11.5个百分点,目前拟通过发行3亿元短期融资券来缓解资金需求。考虑今年分配利润1732.50万后,公司发行融资券后负债率将会上升至62%,财务风险将会增大。 维持“推荐”的投资评级。我们预计公司2011至2013年收入分别为11.4亿元、13.5亿、14.96亿元,每股收益为0.59、0.67与0.74元。 给予“推荐”的投资评级。 风险提示:新增产能销售市场的开拓情况。

今日公司发布2010年年报。2010年,公司实现营业收入77.44亿元,同比增长46.69%;实现利润总额18.65亿,同比增长88.6%,实现归属母公司的净利润14.55亿元,同比增长74.92%,对应EPS0.70元,超出我们年中对公司盈利的判断。分配预案为每10股派发现金人民币3.5元(含税)。 盈利超预期源于浮法和太阳能玻璃双双超预期。我们在年中对公司盈利判断的失误主要源于对下半年货币政策重新放松导致浮法玻璃价格大幅反弹的误判和太阳能行业下半年复苏对公司业绩的提振作用估计不足。从公司公布的年报来看,4季度由于多晶硅价格的大幅度提升和玻璃价格的反弹,公司毛利率达到了38.5%的历史最高值。而从各子公司经营的情况开看,宜昌多晶硅下半年盈利高达将近1.4亿元;浮法承压,多晶硅仍维持高景气。从今年前3个月的运行情况来看,浮法玻璃高景气阶段终于告以段落,价格的下滑和成本的上升可能导致今年浮法产品的毛利率有较为明显的下滑,但同时多晶硅的高景气可能使这一领域的盈利有50%以上的增长。同时工程玻璃的增长也有可能会超过我们的预期。我们预计公司浮法、工程、太阳能和精细玻璃领域的今年盈利将由2010年的6.1亿、3.1亿、5.1亿和6600万元变化为4.5亿、3.8亿、6亿和1.5亿。这样太阳能行业的利润占比将超过35%,这也是公司业务转型的重要标志。 大规模投资再造一个南玻。公司未来两年的投资集中在LOWE玻璃和太阳能两个领域。完成这些投资后公司LOWE玻璃的产能将在现有基础上扩大140%,太阳能电池组件及相关配件的产能有望扩大9倍。 相关投资高达90亿元,如果考虑到后期几乎是必然增加的5000-6000吨多晶硅,则投资可能高达110亿元。而公司目前的资产总额也仅为125亿元。因此目前的投资几乎相当于在2-3年内再造一个南玻。 增发后基本可以满足投资资金需求。公司目前负债率仅为45.8%,如果考虑到未来两年每年超过20亿的经营性现金流和与公布的40亿的增发和负债率的提高,公司基本能满足扩张的需要。 维持“推荐”的投资评级。根据我们的盈利预测,公司11-13年EPS分别为0.83、0.97、1.18元。公司估值基本合理,维持“推荐”的投资评级。

业绩稳步增长,盈利能力有所下滑。这主要源于:①原材料成本上升造成毛利率下滑3.6个百分点至27.1%。2010年占总成本30%以上的废纸价格涨幅达到21.6%,煤炭与电力价格提升也加重成本压力。②公司管理费用提升,同比2009年增长37.7%,这主要子公司及管理机构增加;另外,公司更好应对北美反倾销事件诉,本期律师费用增加2900多万元。我们认为,成本与能源价格上升趋势仍然存在,而公司今年正式投产的生产线大多为龙牌石膏线,其盈利能力弱于子公司泰山石膏的产品,有可能对毛利率构成一定影响。 主业进一步集中,房屋业务开拓力度正在加强。公司石膏板业务贡献的收入占比从2003年的23.68%增加至目前的80.27%,贡献利润占比更是达到89%。由于石膏板毛利率明显高于第二大业务轻钢龙骨,进而保证盈利能力。长期来看,石膏板仍旧为公司主业,但公司自去年以来,收购北新房屋股权,拓展新型房屋的信心增加。公司今年已签订金额6亿元的赞比亚工程订单,但由于过去几年北新房屋盈利能力较弱,未来发展情况有待跟踪。 未来5年石膏板产能翻番至20亿㎡,年均复合增长14%。公司目前已投产的石膏板线产能已达到10亿㎡。公司原本规划在2015年达到15亿㎡的规模,目前已增至20亿㎡,以实现全世界规模第一的目标。新规划意味着,未来五年公司的石膏板规模将会较目前翻一倍,对应年均复合增长率14%。2011年,公司有7条新生产线投产,合计增加总产能2亿㎡。预计公司2011年石膏板总产能将达到12.37亿㎡,同比增长19.3%。 公司经营状况较为良好,负债率仍可能上升。公司存货周转率与应收账款周转率有了显著提高,负债率上升约两个百分点至56.2%。公司披露的今明两年投产生产线预计投资额9.94亿元,其中银行贷款6.25亿元。考虑2010年发放红9490万元后,公司负债率将可能上升至60%左右。 给予“推荐”的投资评级。预计2011年至2013年收入为59.2亿元、72.7亿、84.96亿元,实现EPS为0.95元、1.15元、1.32元。给予“推荐“的投资评级。 风险提示:公司产能迅速扩张下市场的开拓情况。

国内最大的陶瓷纤维企业,产能规模20万吨。公司产能从2003年的3.28万吨增至2010年的20万吨,年均复合增长率25%。作为国内陶瓷纤维规模最大的企业,公司市场占有率大约为35%。在高端市场公司主要竞争对手为外资企业,但对方产能扩张速度缓慢。随着公司研发能力的进一步增强,未来市占率有望进一步提升。 开发新型陶瓷纤维,未来看点在防火市场。传统陶瓷纤维不可溶于人体,公司近年来开发出环境友好型的可溶性纤维,适合民用市场。目前公司产品大多用于冶金与石化等工业领域,但钢结构、防火隔离带、船舶等市场是未来主要开拓方向。钢结构市场7年来保持25%以上的增速,再加上建筑防火问题的日益受重视,预计未来仍将保持快速增长,从而带动陶瓷纤维需求量。 四大基地布局完成,内蒙与新疆成本优势日益显现。公司目前拥有山东沂源本部、贵州、新疆与内蒙古四大生产基地。由于新疆与内蒙基地靠近能源产地,且电力成本较低,因而盈利能力高于本部。2010年内蒙古产能规模4万吨,产量3.43万量,贡献占总净利润约20%。公司目前总部产能接近10万吨,未来仍将考虑将部分产能转移至内蒙;若未来有产能扩张计划,也将在内蒙实施。 产品结构调整完成,提价后盈利能力将恢复。公司近年来毛利率一直下滑,但从单季度看,2010年四季度毛利率31.9%,与三季度持平。 2010年盈利能力下滑主要源于公司对部分低档产品停售,并用中档产品进行替代。虽然短期会造成负面影响,但长期来看,该策略有利于公司避开低端恶性竞争。公司2010年末已经开始提价,预计今年盈利能力将会有所提升。 给予公司“推荐”投资评级。我们预计公司2011-2013年营业收入将从10.5亿元增至13.5亿元,对应EPS为0.67、0.79、0.88元,给予“推荐”的投资评级。

近日我们到公司进行调研,就公司经营情况进行交流。 2011 年盈利增长点在于超白玻璃销量增长与纯碱均价上升。①2010 年公司超白浮法玻璃销量320 万重箱,贡献利润约1 亿元。公司计划将本部一线技改为超白玻璃生产线,上半年可技改完成,预计超白玻璃今年销量至少增长50%以上,约500 万重箱。目前超白玻璃出厂价170-180 元/重箱(含税),公司预计今年将贡献利润2 亿元。②公司2010 年生产纯碱106 万吨,自用30 万吨。2010 年全年市场均价1500元,贡献利润约1 亿元。目前出厂价约1900 元/吨,成本约1300 元/吨,预计今年全年均价将高于去年,利润贡献有所增长。 增发定价在即,募投生产线将分别于2012 年二、四季度投产。公司拟募集不低于15.76 亿元,在北京大兴新建两条600T/D 的超白生产线及1000 万㎡的LOW-E 玻璃深加工线,项目前期准备工作正在进行中。本次增向价格不低于11.19 元/股,将于近期定价。募投项目中,一条超白线将用于生产建筑超白玻璃,为1000万㎡的LOW-E生产线提供基板,预计将于2012 年2 季度投产;另一条将生产太阳能超白玻璃,为薄膜电池提供玻璃基片,预计将于2012 年四季度投产。因而,募投项目所贡献的业绩将于2013 年得到全面释放。 拓展太阳能超白与建筑节能市场,高铁玻璃通过测试。①公司目前超白玻璃主要应用于建筑市场,新线引入PPG 全氧燃料技术,将用于拓展太阳能超白市场。去年太阳能超白玻璃销售价格在230-240 元/重箱,而成本与建筑超白相差不多,将提高公司盈利能力。②公司北京项目将生现可钢化离线LOW-E 玻璃,有利于打开建筑节能市场。③公司2010年7 月收购离线LOW-E 与中空线目前产能为260 万㎡,去年四季度实现正常销售,其生产LOW-E 镀膜玻璃已通过350 公里高铁的测试,是国内第一家通过测试的国内玻璃企业。 给予“推荐”投资评级。根据我们的盈利预测,公司10-12 年的EPS为0.63、0.73、0.92 元,给予公司“推荐”的投资评级。假设公司本次增发1.4 亿股本,则摊薄后的EPS 分别为0.48、0.59 与0.74 元。 风险提示:超白玻璃销市场销售情况及纯碱供求压力对公司业绩造成的影响。

今明两年石膏板产能将达12.5亿及13.8亿㎡,增速维持10%以上。公司近年来产能扩张积极,过去五年产能复合增速达到48%,2010年底石膏板已达到10亿㎡规模。本次公告的产能共计1.3亿㎡,预计将于2012年达产。从目前公司已公告的投资项目计算,2011年与2012年石膏板产能将达到12.5亿与13.8亿㎡,增速为14%与10%。虽然增速有所下降,但我们认为公司有可能提前达到规划的2015年15亿㎡的目标。 泰山石膏新增产能略超母公司,有助毛利率提升。母公司今明两年新增产能为1.2亿㎡,而子公司泰山石膏为1.5亿㎡。泰山石膏盈利能力较母公司强,09年其净利率达到17%,其产能扩张有助于公司毛利率的提升。泰山石膏2009年在净利率中占比接近80%,未来中低档石膏仍会是公司业绩的最主要来源。 新增产能集中于中西部,全国布局更趋完善。公司近年开始在西南、华南与东北设立生产线,但其绝大部分产能仍集中于东部。此次5条石膏板线中有4条位于中西部,这与我们之前判断公司会加大中西部潜力地区开发的预期相符合。未来公司新市场的开拓或更多依靠中西部网点。 国内石膏板龙头,未来市场占有率提升情况有待关注。公司2010年销量约6亿平米,市场占有率30%。我们预计未来全国石膏板的需求增速约15%,公司近几年产能的较快增长对于市场拓展有一定压力。公司计划2015年市占率接近50%,此目标一定程度上意味着公司需抢占竞争对手的市场,目标的实现情况有待关注。 资金需求量大,负债率有所上升。公司今明年生产线所需资金约为15.5亿元,其中一半以上将通过银行贷款筹得。目前公司负债率为58.4%,如果一半资金来自债务,则负债率为63%,财务风险有所增加。 投资评级:预计10-12年,公司的销售收入将由43.9亿增长至69.8亿元,对应EPS为0.69,0.88,1.05元,给予公司“推荐”的投资评级。 风险提示:风险提示内容:行业需求增长可能慢于公司产能扩张速度,公司业绩可能受影响。