出口大幅下滑,美克美家快速增长 公司上半年,出口家具产品的销售下滑幅度较大,下半年出口同比下降24%,零售和批发业务表现出较好的增长。报告期,美克美家积极实施门店群计划,上半年完成了石家庄第五大道店、江阴店、无锡滨湖店、南京奥体店等10家店面的开业计划,目前在全国30个城市共拥有55家美克美家店,子品牌“馨赏家”已发展到53家店面。 上半年美克美家实现销售收入5.6亿,同比增长25%。 美国全资子公司Schnadig推出其旗下Caracole产品品牌进入现有美克美家渠道,强化美克美家店面竞争力。同时美克美家计划利用其在中高端家具市场的影响力,使公司的美国品牌A.R.T.回归中国,进入加盟市场,以新增的生意模式,提高盈利空间。 上半年,公司的美国全资子公司Schnadig及A.R.T克服美国经济复苏依然缓慢的外部环境影响,借助产品开发、设计及创新优势,积极开发新客户,扩大销售规模,上半年销售收入实现100%以上的增长。 受批发业务的带动,毛利率提升 公司上半年,整体毛利率提升了3.41个百分点,主要得益于批发家具业务毛利率的提升,美国全资子公司Schnadig盈利能力的提升带动批发家具的毛利率增加2.81个百分点。出口家具业务在销售收入大幅减少的情况下,毛利率仍有小幅增加,同比增加了0.46个百分点。而零售家具产品的毛利率有所减少,毛利率同比减少1.12个百分点。 费用控制良好 公司二季度的各项费用率较一季度均有一定比例的下降,营业费用率下降最为明显,较一季度环比下降近6个百分点。 净利润的大幅增长 公司上半年净利润的大幅增长,一方面来自于美克美家利润的增长,另一方面则在于公司通过非公开发行项目已拥有美克美家100%股权,其利润全部归属于母公司。从利润总额来看,公司上半年同比增长39%。 投资建议:2011-2013年公司每股收益分别为0.28、0.56、0.83元。给予“跑赢大市”投资评级。

作为户外用品行业杰出的面料商供应商,公司的研发创新能力以及精细化管理能力比国内一般制造企业领先很多,同时由于健康生活方式在欧美发达国家的广泛传播,户外运动逐渐被越来越多的人们认可。随着户外运动认可程度的提高,户外运动用品的需求量也逐年增长,户外运动服装随之成为全球纺织品市场中增长最快的细分市场之一。因此,在公司产能得以不断释放的前提下,我们看好公司未来几年的发展,预计11-13年的EPS分别为 0.46、0.60和0.76元。目前估值水平略微偏高,但是由于看好公司的长期发展前景,我们依然给予“跑赢大市”评级。

投资建议:随着公司二次创业规划的开展,以及增发项目所获得的大量资金的保障,公司未来的发展提速。另一方面,圣捷罗品牌也即将进入高速发展期,将成为公司利润贡献的又一来源。2011-2013年公司每股收益分别为0.63、0.71、0.89元。维持“跑赢大市”投资评级。(2012年和2013年的EPS含有所得税变动因素,由于公司所得税优惠在2011年到期,因此我们保守预测在2012后,所得税按照25%税率征收)

从此次公告的草案摘要来看,行权条件设定的业绩目标比较高,但是按照这样的盈利预测是低于我们对公司的盈利预期,因此也可以说,要行权业绩目标要完成并不困难。按照2010年为基数,2011年的净利润增长率将达到115%,2012年净利润同比增长要不低于44%左右,2013年净利润增长同比不低于35%。相对应的EPS为2011年0.31,2012年0.45,2013年0.61。 从公司的发展趋势来看,2010年是公司业绩的拐点,从2011年开始公司将步入更快的发展阶段,主要依据在以下几个方面:1、零售门店开店速度加快。2011年计划开设20家美克美家店、50家馨赏家店,在继续扩张市场的同时,细分市场、锁定目标顾客群,保持销售收入规模和市场份额行业领先地位。 2、开展多品牌战略,围绕主品牌开展延伸。 2011年美克美家将围绕主品牌,根据消费结构层次全方位延伸和开发子副品牌,市场细化进入新消费市场区段,服务于更多的消费阶层。美克美家将以中高端顾客为目标,在目前大城市的标准店里以专区形式推出Caracole产品品牌,将其培育成为美克美家旗下高端品牌;以年轻、时尚的姿态,创建子品牌,开拓年轻消费者层面,培养未来美克美家客源;以加盟模式,利用美克美家在中高端家具市场的影响力,在消费结构同区段推出加盟品牌借势卖场进行布局,以多种品牌、多样生意模式巩固中高端家具市场份额,形成优势资源的经营群落,覆盖更为广泛的消费人群。 3、并购公司Schnadig公司全面扭亏并盈利。 2010年Schnadig扭亏为盈,实现净利润1109万元。同时公司将继续通过并购方式,进一步扩大美国市场自主品牌销售规模,丰富和发展自主品牌,开发更具价值的新品类、拓展更有潜力的新市场,并逐步完成品牌回归中国计划,迅速扩大销售收入和市场份额。 因此从公司对未来发展的整体规划上来看,行权条件设定的业绩目标虽然比较高,但是按照这样的盈利预测是低于我们对公司的盈利预期,因此也可以说,要行权业绩目标要完成并不困难。 从行权价格来看,公司此次的行权价格和目前的价格接近,11.63的行权价格对应的2011年的PE水平大致在37倍左右。与整个市场相比,这样的PE水平相对比较高,但是我们放眼看未来公司3年至少78%的符合增长率,我们认为公司的价格还有一定空间。11.63的行权价也部分锁定了公司价格的下限。 投资建议:2011-2013年公司每股收益分别为0.31、0.56、0.84元。给予“跑赢大市”投资评级。

回顾七匹狼过去的发展我们知道,公司过去成长的主要动力来自于渠道扩张,这种因为投入导致的销售业绩“刚性增长”短期是利大于弊,因为能换来销售业绩的爆发式增长,但长期而言则如饮鸩止渴,当渠道逐步延展到之前没开发的市场时,公司所付出的投入和回报是不成比例的,甚至大部分都是亏损。这也是公司进行战略转型的因素之一。 从“批发”转“零售”,其核心目标在于改变公司原有不关注终端的经营模式,将零售终端消费者需求作为战略及经营的核心出发点。这样的转型财务表现就在于同店增长的提高,终端平效的增加。 七匹狼的终端平效目前依然处在行业中等偏下的水平,有较高的增长空间,当然这样的增长需要来自于公司战略转型的成功。从单店销售收入增长来看我们还未能看到单店销售收入增长的持续性,如果扣除价格上涨因素,公司2010年度单店销售收入的增长并不十分理想。 变革是一个渐进的过程,目前公司内部变革的基本框架已经基本搭建完毕,未来2-3年将是战略转型的关键时间。整体公司的变革将是在公司在品牌营销、渠道管理、供应链梳理等方面进行企业的内部改造和升级,同时配套企业内部战略管理及组织建设,在保证销售收入稳步增长前提下,稳健地实现公司的战略转型。 公司正处在“批发”转“零售”的战略转型的关键阶段,随着公司对终端消费需求关注提升到战略高度,我们期望看到公司单店销售收入增速的提高,另一方面随着直营比例的提高以及经营效率的提升将继续拉动公司毛利率水平继续拔高。在通货膨胀的背景下,公司的产品价格将继续提升,从目前状况来看,销售价格的提升并未对产品销量产生负面影响,我们预计这种情形短期内依然能够持续。 2011-2013年公司每股收益分别为1.51、1.52、1.70元。维持“跑赢大市”投资评级。(2012年和2013年的EPS含有所得税变动因素,由于公司所得税优惠在2011年到期,因此我们保守预测在2012后,所得税按照25%税率征收)

动态事项 报告期内,公司共实现营业收入106,730.14万元,同比增长34.80%,实现营业利润16,148.57万元,同比增长59.74%;实现净利润(归属于母公司)12,775.78万元,比上年同期增长48.37%。 公司2010年度利润分配预案为:以2010年12月31日的公司总股本13,390万股为基数,每10股派发现金红利7元(含税),共计派发93,730,000.00元,剩余未分配利润117,697,764.82元结转入下一年度。 主要观点 网络扩展稳步进行,加盟步伐加快 2010年度公司营销渠道网点增幅接近30%,带动整体销售收入增长34.80%。 其中富安娜品牌实现销售收入8.48亿元,同比增长近37%,品牌馨而乐实现销售收入1.3亿,同比增长44%左右。 从销售结构来看,直营实现销售收入3.6亿,加盟实现销售收入6.6亿,直营增长19%左右,加盟销售收入增长44%左右。可以看到,公司在2010年进行战略调整的效果,加速加盟体系的发展。2010年度加盟体系占比从2009年的60%左右,逐步提升到64%左右。 在加盟占比提升的情况下,毛利率进一步提升 2010年度公司的产品毛利率进一步提升,综合毛利率从2009年度的42.99%大幅提升至2010年度的46.11%。从渠道来看,直营店毛利率的提升速度更快,从2009年的56%左右,大幅提升7个百分点,增至2010年度63.23%。加盟店毛利率也增长近3个百分点,提高至39.02%。 公司综合毛利率增长的主要原因为:公司扩大广告投入,品牌的知名度、美誉度不断提升;通过科技创新推动产品附加值的提升;通过批量采购、规模经营降低成本,降低了原材料价格上涨造成的影响。 整体费用结构合理,销售费用增长较快 2010年公司累计发生销售费用26,808.25万元,比上年同期增长了42.00%,高于销售收入增长7.2个百分点,主要原因首先是公司为了扩大品牌的知名度、美誉度,加大了广告宣传费的投入,比上年同期增长了2,637.26万元,增幅为118.05%;其次是由于销售网络的扩大,使得销售人员增加,租赁费和差旅费也随之增长。

销售收入大幅增长,毛利率进一步提升 报告期,公司实现营业收入241,518.81万元,较上年增长29.19%,主要原因为公司子公司美克美家及施纳迪克不断开拓销售渠道和提升品牌影响力,营业收入均有大幅增长所致。 家居零售 2010年,美克美家实现销售收入107,719.57万元人民币,较上年增长30.88%。报告期,美克美家加快市场拓展,加速门店群建设,通过标准店、概念店、家居用品店,继续拓展市场空间,覆盖一、二线城市,提高成熟市场经营稳定性。报告期,完成了成都麓镇店、杭州新城店、苏州干将店等6家标准店、6家概念店的开业计划及2家店的迁址任务,在全国28个城市共拥有46家店面,经营面积达90713平米,形成了门店群的增长方式,为多品牌战略打下坚实基础。 子品牌“馨赏家”2010年度发展到49家,“馨赏家”家饰用品品牌,以店中店、商场店、社区店等形式,布局即将到来的家居用品消费趋势。 基于未来电子商务的发展趋势,馨赏家开创了网店销售的先河,在进一步拓宽销售渠道的同时,为今后美克美家顺利进入电子商务领域形成了良好的开端;报告期,美克美家通过样板间合作模式、设计师俱乐部等销售策略,提升大客户服务水平和销售规模。 “馨赏家”的定位是以“你的生活,你的风格”为核心,满足消费者软装和搭配上的创意。 馨赏家全球采购,从世界各地搜寻独特的产品,比如餐具、酒杯、咖啡用具、相框、珠宝盒、香薰用品、洗浴用品等等,做工非常精良,品牌也有独一无二的。馨赏家的产品主要有三种风格,首先是欧式风。 欧洲的手工艺家居饰品,做工相当细腻,比如法国、意大利、西班牙等国,不但品质高,而且创意性极强。现在的消费者极其追捧欧式风格的饰品,风格较多样化。第二个就是东南亚风格的,在店里可以看到很多泰国出产的陶瓷制品以及具有热带图案符号的各式酒杯、碗盘、花瓶等。第三个就是中式风格的。 出口家具产品及批发家具商品公司2010年度出口家具产品同比增长16%,批发家具产品同比大幅增长93%,在销售收入大幅增长的同时,毛利率也大幅提升,其中出口毛利率提升0.28个百分点,批发毛利率提升3.08个百分点。 该部分销售收入的大幅增长是由于施纳迪克营业收入的增长所致。公司自2009年成功收购美国Schnadig公司后,为尽快扩大国际市场的销售网络,强化与公司家具制造和家居零售业的协同效应,有效延伸风险管控能力,2010年,公司成立了国际事业部,其将充分发挥运营管理、协调资源、风险管理、供应链整合等职能,通过实施品牌战略,积极拓展国际市场份额。施纳迪克国际公司经过了2009年的过渡、整合,2010年实现了扭亏为盈,并且开发了超过200个新客户,接单量实现75%的增长,沙发产品在2010年10月展中销售突破历史记录,渠道涵盖了专有品牌零售店、在线品牌零售店、中小零售店、室内设计师、海外客户、合约客户、消费者等。 2010年Schnadig扭亏为盈,实现净利润1109万元。 从营运能力开看,2010年公司的营业周期缩短,应收账款周转和存货周转率都有提升,其中应收账款周转率的提升更为明显。 公司2010年度的期间费用增长基本保持非顶,其中管理费用和财务费用率都有说下降,由于销售规模的扩大,公司的销售费用率提高近3个百分点,在可控水平。 由于子公司美克美家家具连锁有限公司在2010年度获得15%的税率优惠,因此2010年公司整体所得税率降至13%的水平,进一步提升了公司的销售净利率。 发展规划2011年美克美家将围绕主品牌,根据消费结构层次全方位延伸和开发子副品牌,市场细化进入新消费市场区段,服务于更多的消费阶层。美克美家将以中高端顾客为目标,在目前大城市的标准店里以专区形式推出Caracole产品品牌,将其培育成为美克美家旗下高端品牌;以年轻、时尚的姿态,创建子品牌,开拓年轻消费者层面,培养未来美克美家客源;以加盟模式,利用美克美家在中高端家具市场的影响力,在消费结构同区段推出加盟品牌借势卖场进行布局,以多种品牌、多样生意模式巩固中高端家具市场份额,形成优势资源的经营群落,覆盖更为广泛的消费人群。 2011年计划开设20家美克美家店、50家馨赏家店,在继续扩张市场的同时,细分市场、锁定目标顾客群,保持销售收入规模和市场份额行业领先地位。 同时公司将继续通过并购方式,进一步扩大美国市场自主品牌销售规模,丰富和发展自主品牌,开发更具价值的新品类、拓展更有潜力的新市场,并逐步完成品牌回归中国计划,迅速扩大销售收入和市场份额。 2011年度,公司预计实现主营销售额为26亿元,预计成本额为15.6亿元。 投资建议:2011-2013年公司每股收益分别为0.27、0.49、0.76元。给予“跑赢大市”投资评级。

投资建议: 公司正处在“批发”转“零售”的战略转型的关键阶段,随着公司对终端消费需求关注提升到战略高度,我们对公司未来内生性增长速度的大幅提升持相对乐观态度。目前公司的直营门店数量已经达到388家,随着公司对直营模式经营经验的丰富,我们认为公司有望逐步扭转直营门店持续亏损的不利局面,伴随着直营门店经营效率的提升,将会给公司的销售收入增长和毛利率增长带来积极效应。 2011-2013年公司每股收益分别为 1.51、1.52、1.70元。维持“跑赢大市”投资评级。(2012年和2013年的EPS 含有所得税变动因素,由于公司所得税优惠在2011年到期,因此我们保守预测在2012后,所得税按照25%税率征收)

报告期公司实现营业收入181,881.46万元,比上年同期增长58.81%,利润总额28,319.15万元,比上年增长43.80%,归属于母公司股东的净利润20,970.53万元,比上年增长43.14%,每股收益1.49元,比上年增长16.41%。 公司2010年度销售收入同比增长58.81%,主要来自于两个方面,一方面来自于单店销售收入的迅速恢复,另一方面来自于门店的扩张。至2010年底各品牌门店2085个,净增门店275个,许多老店进行了改造,不断提升店面形象,另一方面加强队伍建设,加大培训力度,提升培训质量,从而推动单店销售的快速增长,经过拆分我们预计罗莱品牌的单店销售收入的增速达到30%左右。在未来门店扩展的规划上,公司一方面仍将稳步新开门店,但是开始将门店的质量放在首位,而非单纯追求数量的增长,该策略已经在2010年度得到较好的体现2010年,罗莱品牌实现14.24亿的销售收入,同比增长51.87%。 由于公司2010年年度销售收入中含有原材料销售收入7059万,剔除这部分销售,公司其他各品牌年度实现销售收入17.48亿,同比增长55.81%。 公司未来收入和盈利增长仍然来自于渠道的外延式扩张和同店销售的增长。主品牌罗莱的快速增长仍是销售增长的最重要来源,其他品牌如帝馨、LOVO的快速增长也将为公司提供新的盈利增长点,从而能使公司收入增长保持在一个较快且稳健的水平之上。 2011-2013年公司每股收益分别为2.29、2.93和3.72元。维持“跑赢大市”投资评级。

主要观点: 门店拓展稳步进行 罗莱家纺2010年新开门店数量大致在300家,基本完成锁定目标。在未来门店扩展的规划上,公司一方面仍将稳步新开门店,但是开始将门店的质量放在首位,而非单纯追求数量的增长。 品牌梯队进一步丰满 罗莱家纺在品牌战略上走的是多品牌、差异化占领全市场的道路,公司的品牌梯队已趋完善。目前公司旗下共有10多个品牌。各品牌通过不同定位和渠道抢占空白。品牌序列从高到低进行全覆盖,意欧恋娜的奢华;雪瑞丹的高档,尚玛的时尚,用迪士尼的童趣,罗莱则专注服务于最广泛的中端以上人群。 在2009年后,公司更是针对中低收入人群以及电子商务推出了帝馨、优家和电子商务品牌LOVO。其中值得关注的是超市品牌优家,优家瞄准的是满足大众消费需求的具有高品牌价值、低产品价格的高性价比家纺产品,销售渠道,主要在超市。从美国的数据我们看到,家纺产品最主要的销售渠道是超市,日本的超市渠道占比也非常高,因此适宜的超市品牌有很大的市场空间。在国内上市的几家家纺企业中最早试水超市的是富安娜,但是由于缺乏相应经验,其超市品牌落败。罗莱此次在经历两年多的准备后向超市进军,让我们看到了希望。 针对目前迅速壮大的网购人群,公司推出的LOVO品牌较好的满足了这部分人群的需要。而家纺产品自身在网络销售上就具有比服装类更适合的先天优势,因为家纺产品的产品构成相对简单,易于标准化。LOVO上线当年便实现1000多万的销售额便是佐证之一,随着公司宣传力度的不断加大,以及对产品结构的进一步改进和提升,LOVO的市场认可度也得到了提升,在2010年,该品牌已经实现了盈利。随着公司对LOVO重视度的提升,我们可以预见LOVO在未来对公司的贡献会越来越大。 通过产品提价应对成本上涨 棉花价格的巨幅波动已经用工成本的不断攀升给很多小型家纺生产企业造成了经营困难,家纺行业面临重新洗牌,部分中小家纺企业将可能倒闭,而竞争优势更加向大规模家纺企业倾斜,这些企业抗风险能力较强,利润空间较大,消化成本的能力也比较强。以罗莱为例,公司通过不断推出新品涨价消化了成本的上涨,提价幅度大致在20%左右。 投资建议: 公司未来收入和盈利增长仍然来自于渠道的外延式扩张和同店销售的增长。主品牌罗莱的快速增长仍是销售增长的最重要来源,其他品牌如帝馨、LOVO的快速增长也将为公司提供新的盈利增长点,从而能使公司收入增长保持在一个较快且稳健的水平之上。 2010-2012年公司每股收益分别为1.48、2.24和2.99元。维持“跑赢大市”投资评级。