事件:浦发银行今日公布2014 年一季报,一季度实现营业收入276.0 亿元,同比增长25.4%,其中利息净收入216.4 亿元,同比增长16.8%,归属母公司净利润107.1 亿元,同比增长20.3%,每股收益0.57 元。期末公司总资产37,405 亿元,比年初增长1.6%,生息资产36,654 亿元,比年初增长1.5%,总负债35,209 亿元,比年初增长1.4%,付息负债34,040 亿元,比年初增长1.6%,净资产2,196 亿元,比年初增长6.0%,每股净资产11.62 元。(详见数据列表第一部分:一季报概述) 点评: 浦发银行的业绩符合市场预期,公司主要的利润驱动因素来自生息资产扩张9.8%,手续费收入增长72%,以及成本收入比同比改善(25.5% v.s 30.3%)。营收的积极增长较好地对冲了拨备计提力度的提升,公司由规模导向转向效率导向的经营思路逐渐鲜明。公司不良延续双升态势,公司期末不良贷款余额为142.3亿元,较上季度末增加11.6 亿元,不良率为0.77%。我们认为未来资产质量的调整仍需通过一定幅度的核销来实现。由于当季公司并未进行核销和其他处置,我们认为一季度不良率表现指向资产质量下降的态势存在环比改善,公司拨贷比为2.49%,已基本接近监管要求,未来计提压力取决于资产质量的走势。 浦发银行目前拥有包括基金(浦银安盛)、金融租赁(浦银金融租赁)等牌照,对上海信托的收购将提升公司作为金融控股集团的功能完整性,提升银行业务与信托业务的协同效应,对其传统对公业务的大投行化发展亦有正面作用。考虑到上海信托17%左右的ROE 水平,收购案短期对EPS 有轻微的摊薄,但影响甚小。公司同期发布了私募发行优先股预案,总额不超过300 亿,静态将提升一级资本充足率至1.24个百分点。 我们小幅调整公司2014 年和2015 年EPS 至2.59 元和2.92 元,预计2014 年底每股净资产为13.03 元(不考虑分红、再融资),对应的2014 年和2015 年PE 分别为3.8 和3.4 倍,对应2014 年底的PB 为0.75倍。长期来看,作为上海市政府在国企改革过程中着地打造的地区性银行系金控集团,我们继续看好公司综合金融业务能力的提升和效率的改善。而优先股的发行也将缓解公司未来较长一段时间的资本压力,打开未来资产运用空间。同时考虑到公司自贸区的先发性,以及NFC 移动支付在目前监管环境下具有相对优势,我们继续维持对公司的推荐。 资产运用. 信贷投放平稳(YoY 13.6% QoQ 3.9%)。公司2014 年一季度贷款余额18,368 亿元,比年初增加3.9%,占生息资产比重为48.9%。我们预计公司一季度仍延续了此前的信贷结构调整,公司对公客户基础良好,客户综合贡献度较高,作为主办银行的优势亦提高了其溢价能力。 同业压缩,投资扩张。公司2014 年一季度存放同业资产5,345 亿元,占生息资产14.6%,比年初下降0.8个百分点。现金和准备金4,615 亿元,占生息资产12.6%;公司债券投资8,784 亿元,占生息资产24.0%,较年初上升了0.4 个百分点。公司买入返售业务仍维持较高增速,但前期贡献较大的应收款项类投资增长告一段落(QoQ 4%),我们预计其中资金信托的规模以及购买他行理财产品的总量增长到了量价均衡水平。 零售存款增长积极,但整体存款定期化趋势延续。资金来源中,存款较上期减少1,279 亿元至25,476 亿元,比年初增加5.3%,占付息负债比74.8%。存款结构中,对公存款余额17,109.7 亿元,零售存款余额4,649.9 亿元,分别较上季度末增加722.9 亿元和379.1 亿元。一季度零售存款增速好于对公,但定期化趋势有所延续,其中对公/零售活期存款环比-1.5%/ +3.5%,而整体定期存款环比增10%,定期化或成为拉动当期负债成本的主要因素之一。 同业负债当季压缩,卖出回购压缩显著。同业负债7,900 亿元,占付息负债23.2%,比年初下行了2.5 个百分点,一季度存款较为激烈的竞争背景减缓了公司压缩高成本负债的节奏。第一季度付息负债付息率3.3%,环比上升27.9 bps。考虑到仍有部分高付息率的结构性存款及保险公司协议存款,我们认为付息率的下行仍有空间。2014 年一季度实现净息差2.38,较上一季度下行31bps。 公司期末贷存比为70.7%,符合银监会的监管要求。核心资本净额为2,132.1 亿元,总资本净额为2,715.7亿元,期末资本充足率和核心资本充足率分别为10.96%和8.61%。公司同期发布了私募发行优先股预案,发行总额不超过300 亿优先股,依照2013 年底相关数据计算静态将提升一级资本充足率至1.24 个百分点(监管机构认定其他一级资本工具最高不超过1 个百分点),我们认为如果优先股能够如期发行,公司未来资本压力不大。(详见数据列表第二部分:资产运用)资产质量. 不良双升延续,拨备计提力度加大。公司2014 年一季度不良延续双升态势,公司期末不良贷款余额为142.3 亿元,较上季度末增加11.6 亿元,不良率为0.77%,较上季度继续上升了3.6 bps。需要注意的是公司关注类贷款再度增长33.8%,我们倾向于认为部分原因来自公司审慎收紧资产认定标准,由于当季公司并未进行核销和其他处置,我们认为一季度不良率表现指向资产质量下降的态势存在环比改善,未来资产质量的调整仍需通过一定幅度的核销来实现。公司第一季度提了45.3 亿元的坏账准备,年化信用成本为1.03%,期末拨备覆盖率为322%,拨贷比为2.49%,已基本接近监管要求,未来计提压力取决于资产质量的走势(详见数据列表第三部分:资产质量)。 营收管理. 从收入方面来看,公司2014 年一季度净利息收入同比增长16.8%,手续费净收入实现71.7%的增长。其中,利息收入494.1 亿元,同比上升26.1%;利息支出277.6 亿元,同比增加34.4%;净利息收入216.4亿元,其中规模因素贡献了9.5%,利率因素贡献了10.3%。 从成本支出方面来看,2014 年一季度的管理费用支出70.3 亿元,成本收入比25.5%,较上年继续下降。 公司净利润为108.1 亿元,同比增长20.7%。公司具有上海国资改革概念,若完成对上海信托收购,将助其进一步向地区性金融控股集团角色迈进。同时考虑到公司自贸区的先发性,以及NFC 移动支付在目前监管环境下具有相对优势,我们继续维持对公司的推荐。 风险提示. 资产质量恶化,与中移动合作进程不达预期

事件: 民生银行今日公布2014年一季报,一季度实现营业收入312.3 亿元,同比增长8.2%,其中利息净收入212.0 亿元,同比增长5.4%,归属母公司净利润126.8 亿元,同比增长15.1%,每股收益0.45 元。期末公司总资产32,821 亿元,比年初增长1.7%,生息资产30,860 亿元,比年初增长1.3%,总负债30,642 亿元,比年初增长1.4%,付息负债29,126 亿元,比年初增长1.2%,净资产2,179 亿元,比年初增长6.7%,每股净资产7.44 元。(详见数据列表第一部分:一季报概述) 点评: 民生银行的业绩略超我们和市场预期。公司业绩增长的驱动因素主要是息差(期初期末值口径)提升0.17个百分点至2.76,以及手续费收入增长21%,超预期因素主要来自成本收入比下降(26.8%,并未由于社区银行投入而有所提升)以及拨备计提的节约(信用成本0.22%,不及2013Q1 0.28%)。从季度的资产增长情况来看,由于转债转股进度延后,公司资产负债表规模仍延续去年下半年以来收缩的态势,同业资产与负债季度环比分别收缩10.7%和15.1%。不过另一方面,应收款项类投资环比大增91.3%至723.5亿,带动加权风险资产环比增长超预期(8.9%)。我们倾向于认为在转债顺利转股之前,公司面临的资本约束边际上可能进一步加强。 我们在2013年3季报中曾经提到,公司目前业务模式成长性上遇到了一些瓶颈,公司物理网点与客户经理在客户拓展与管理上已经基本达到了均衡水平,未来高成长性能否持续的关键点在于金融网络化/小区金融是否能顺利有效推进执行。资产质量方面,公司不良率环比上行至0.87%,不良净生成率0.18%,核销/处置力度强于季节规律,拨贷比基本持平于2.22%,未来拨备计提力度仍取决于资产质量。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS至1.71元和1.92元,预计2014年底每股净资产为8.34元(不考虑分红、再融资),对应的2014年和2015年PE分别为4.6和4.1倍,对应2014年底的PB为0.94倍。公司目前的估值水平已回落至历史均值以下,已经反映了市场对其现有业务增长持续性的担忧,公司未来在网络金融及小区金融领域的表现仍有机会提升其估值与成长空间,值得期待。我们维持对公司的增持评级。

投资要点 事件: 兴业银行今日公布2013年年报,全年实现营业收入1,092.9亿元,同比增长24.7%,其中利息净收入858.5亿元,同比增长18.9%,归属母公司净利润412.1亿元,同比增长18.7%,每股收益2.16元。期末公司总资产36,774亿元,比年初增长13.1%,生息资产35,668亿元,比年初增长12.8%,总负债34,763亿元,比年初增长12.9%,付息负债34,139亿元,比年初增长12.7%,净资产2,012亿元,比年初增长17.9%,每股净资产10.49元。(详见数据列表第一部分:年报概述) 点评: 兴业银行的业绩略低于市场预期,主要原因是四季度大幅提升拨贷比至2.68(+30bps)带来单季度利润负增长。全年来看主要的利润驱动因素来自平均生息资产规模增长29%,以及中间业务收入增长59%。尽管债券投资收益给增长带来一定压力,但资产结构中高收益资产配置权重的提升,以及非息收入继续大幅增长的拉动,使得公司拨备前利润仍维持较高的水平。公司年内通过积极的拨备计提(信用成本1.22%)提前达到监管要求,未来在这一项目上具有的平滑空间进一步提升。尽管不良继续上行(0.78%,+34bps),但我们倾向于认为维持一个合理的不良绝对水平有助于经营中资产利用效率的提升。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS至2.45元和2.75元,预计2014年底每股净资产为12.44元(不考虑分红、再融资,考虑送配),对应的2014年和2015年PE分别为3.9和3.5倍,对应2014年底的PB为0.77倍。考虑到公司长期以来的资源投入和人才积累,以及持续的金融创新精神,我们对公司持续地超预期业绩表现维持乐观的态度。同业资产短期的监管压力确实压制了公司估值溢价预期,但兴业银行必将用持续的业绩增长证明其创新之路的决心,对市场导向的标的同样持有积极的态度,短期则仍然提示同业监管对经营和估值的负面影响。

投资要点 事件: 中信银行今日公布2013年年报,全年实现营业收入1,045.6亿元,同比增长16.9%,其中利息净收入856.9亿元,同比增长13.5%,归属母公司净利润391.8亿元,同比增长26.2%,每股收益0.84元。期末公司总资产36,412亿元,比年初增长23.0%,生息资产35,888亿元,比年初增长23.0%,总负债34,105亿元,比年初增长23.7%,付息负债33,450亿元,比年初增长23.2%,净资产2,307亿元,比年初增长13.6%,每股净资产4.82元。(详见数据列表第一部分:年报概述) 点评: 中信银行的业绩与此前的业绩快报基本相符,利润增速超市场预期。从利润增长驱动因素来看,主要贡献因素来自资产规模增长23%,中收增长50%以及资产减值损失4季度的平稳计提(全年YoY-9%,尽管去年基数较大)。经营方面,公司整体非信贷类资产大幅调整的风格则得以延续,非标资产配置积极,部分对冲了利率下行对利息收入的影响。公司资产结构的调整仍然比较灵活,4季度在同业拆出和买入返售上的续做意愿比较积极(QoQ10%/32%),但金融市场业务的优势形成仍然需要较长的实现。资产质量方面,Q4又出现较大幅度的波动,在进行了约17亿核销后,不良率继续上行11bps至1.03%,未能延续Q3走平的趋势,资产质量的拐点仍需观察。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS至0.97元和1.06元,预计2014年底每股净资产为5.66元(不考虑分红、再融资),对应的2014年和2015年PE分别为4.8和4.4倍,对应2014年底的PB为0.83倍。 公司前期数度与互联网公司传出深度合作消息,我们认为公司在管理层可能存在变化的背景下,目前的业务仍然以稳健发展为主。长期而言,集团公司在香港的整体上市,将有助于提升中信综合金融平台的优势,我们看好公司长期业务整合和布局后协同效应的产生,但短期来看,明显的战略变化或股东变化需待新任行长到任后才会有具体的推进,而未来类似新业务的实质性展开也仍需观察监管机构的态度。维持公司增持评级。

事件:平安银行今日公布2013年年报,全年实现营业收入521.9亿元,同比增长31.3%,其中利息净收入406.9亿元,同比增长23.2%,归属母公司净利润152.3亿元,同比增长13.6%。每股收益1.86元。期末公司总资产18,917亿元,比年初增长17.8%,生息资产18,421亿元,比年初增长17.2%,总负债17,797亿元,比年初增长16.9%,付息负债17,433亿元,比年初增长17.6%,净资产1,121亿元,比年初增加32.2%,每股净资产11.77元。(详见数据列表第一部分:年报概述)点评:平安银行的业绩符合市场预期,3季度同业业务大幅压缩,同时增加债券投资的调整在4季度没有延续,预计公司资产负债配置结构大幅调整基本结束。公司在4季度将绝大部分可供出售金融资产重分类至持有到期投资,意图或在降低资本公积波动。从2013Q2开始在融资平台和房地产开发贷方面的投放,使得公司全年来看存款积累形势良好,不过受制于4季度出现的存款流失(QoQ-2.82%),贷款全年增速放缓至17.5%(QoQ1.8%)。我们认为公司依靠资产端投放带动负债端增长的经营战略仍将取得优于行业的领先地位。 公司不良率较前一季度回落8bps至0.89%,主要驱动因素来自全年40亿(预计Q4单季度22亿)的大幅核销,单季度不良净生成率仍维持在0.19%的较高水平。公司关注类贷款的增长环比继续改善(Q4vs.Q3:QoQ15%vs.8.8%),逾期增长情况也较上半年放缓,不过迁徙率数据仍继续处于高位,我们认为未来不良上行的压力有所减缓,但公司仍需继续夯实资产质量。值得注意的是仅有1.79%的拨贷比可能对资产处置力度产生边际制约,总体而言公司未来3年的拨备计提压力仍存。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS至1.55元和1.81元,预计2013年底每股净资产为11.38元,对应的2014年和2015年PE分别为5.8和5.0倍,对应2014年底的PB为0.79倍。公司在经过150亿定增后,一级资本充足率上行至8.56%。未来整合下经营效率的提升和协同效应的发挥,以及非公开定增资金的投入均有利于公司盈利能力的提升,改革红利继续释放。公司目前的估值水平基本已经反映了市场对其效率改善的预期,落实的进度仍需时间确认,我们维持对公司的推荐评级。 资产运用 贷款余额/收益率环比增1.8%/27bps,全年零售增长积极(YoY44%),个贷定价大幅提升。集团2013年全年贷款余额8,473 亿元,比年初增加17.6%,占生息资产比重为45.2%,与年初相比下降0.1 个百分点。公司贷款余额5,093 亿元,零售贷款余额3,257 亿元,分别较上季度末增加247.7 亿元和998.2 亿元。全年来看地产(91.4%)、信用卡贷款(74.6%)增长积极,表明公司资源进一步向高收益投向倾斜。季度环比来看,4季度信贷增长主要来自对公条线,其中采掘、地产增速较快,交运、建筑有所压缩,零售贷款4季度余额基本持平于3季度,但个贷收益率较3季度大幅上行66bps,主要是小微、新一贷、汽车金融等高收益品种的规模增长。 同业季度环比基本持平,投资小幅下降,投资项重分类或意在减少资本公积波动。公司在3季度大幅压缩同业业务,同时增加债券投资的调整在4季度没有延续,预计资产负债配置结构大幅调整基本结束。公司在4季度将绝大部分可供出售金融资产重分类至持有到期投资,意图或在降低资本公积波动。集团2013年全年末存放同业资产3,855 亿元,占生息资产20.9%,比年初下降1.6 个百分点。现金和准备金2,299 亿元,占生息资产12.5%,较年初下降了1.5 个百分点,表明整体资产运用较为充分;公司债券投资3,946 亿元,占生息资产21.4%,较年初上升了3.0 个百分点。4季度生息资产生息率5.55%,资产收益率的全面环比改善推动生息率较3季度上升23bps(高于3季度的16bps),我们认为公司经营效率出现一定程度的改善。 存款环比降2.82%,高于行业平均,总付息成本得以控制。资金来源中,存款较3季度下降354 亿元至12,170 亿元,比年初增加19.2%,占付息负债比69.8%存款结构中,对公存款余额10,053.4 亿元,零售存款余额2,116.7 亿元,分别较3季度下降345.5 亿元和8.2 亿元。从全年日均水平来看,对公/零售中的活期同比增长较为积极(YoY 35.7% / 27.8%),从季度环比看,零售活期在4季度贡献较大(YoY11.3%),表明公司在运用价格/产品工具后,一定程度上减轻了负债的流失。从2013Q2开始在融资平台和房地产开发贷方面的投放,使得公司全年来看存款积累形势良好。 同业负债与Q3基本持平,4季度付息率上行延续。公司同业负债5,116 亿元,占付息负债29.3%,比年初下降0.5 个百分点,全年同业负债成本上行明显(44bps),其中4季度上行10bps。2013年全年实现净息差2.31,较去年下行6bps。4季度由于信贷定价提升、同业整体控制和投资的规模下行,NIM继续明显改善(21bps)。我们维持前期对定价的判断,公司对低利差业务的压缩以及信贷向小微、消费金融方向的倾斜将结构性提升其NIM水平。 公司期末贷存比为68.4%,符合银监会的监管要求。核心资本净额为1,001.6 亿元,总资本净额为1,158.8 亿元,期末资本充足率和核心资本充足率分别为9.90%和8.56%,上行的主要原因来自150亿定增补充,尽管目前已到达新资本管理办法的终值要求,但考虑到未来的规模扩张,这一充足率水平仍考验公司经营效率(详见数据列表第二部分:资产运用) 资产质量 不良率下行6bps至0.89%,关注类环比增速减缓,拨贷比可能带来处置压力。公司2013年末不良贷款下行5亿至75.3 亿元,较上季度末下降5.1 亿元。报告期末不良率为0.89%,较上季度下降了7.7 bps,为连续第3个季度下行,主要驱动因素来自全年40亿(预计Q4单季度22亿)的大幅核销,单季度不良净生成率仍维持在0.19%的较高水平。公司关注类贷款的增长环比继续改善(Q4 vs. Q3:QoQ 15% vs. 8.8%),逾期增长情况也较上半年放缓,不过迁徙率数据仍继续处于高位,我们认为未来不良上行的压力有所减缓,但公司仍需继续夯实资产质量。值得注意的是仅有1.79%的拨贷比可能对资产处置力度产生边际制约,总体而言公司未来3年的拨备计提压力仍存。公司第四季度提了25.6 亿元的坏账准备,全年信用成本为0.86%,期末拨备覆盖率为201%,比年初上升了19个百分点,拨贷比为1.79%,较年初上行4bps。(详见数据列表第三部分:资产质量)。 营收管理 从收入方面来看,公司2013年全年净利息收入同比增长23.2%,手续费净收入实现82.8%的增长,较上半年进一步提升。其中,全年利息收入931.0 亿元,同比上升24.8%;利息支出524.1 亿元,同比增加26.1%;净利息收入406.9 亿元,其中规模因素贡献了17.2%,利率因素贡献了3.8%。 从成本支出方面来看,2013年全年的管理费用支出212.8 亿元,成本收入比40.8%,同比上行1.4 个百分点,我们认为两行整合仍然还未完成,组织和业务架构的带来的一次性成本增加使得未来一段时间的成本收入比下可能将进入缓慢下降的过程中。公司净利润为152.3 亿元,同比增长12.7%。未来整合下经营效率的提升和协同效应的发挥,以及非公开定增资金的投入均有利于公司盈利能力的提升,改革红利继续释放。公司目前的估值水平基本已经反映了市场对其效率改善的预期,但落实的进度或将是未来一段时间最大的不确定性。我们维持对公司的推荐评级。 风险提示 资产质量下降,拨备计提加速

投资要点 事件: 平安银行上周五晚发布公告,称其向平安集团最高148亿元的非公开定增申请已于12月31日经证监会核准,有效期6个月,公司将尽快完成发行事宜。 点评: 根据公司早先披露的调整后非公开定增预案,本次平安银行向集团的定增价为11.17元/股,与公司2013年中期每股净资产持平(2013Q3BVPS=11.58);定增数量不超过13.23亿股,定增总金额不超过148亿元。本次定增方案仍需等待银监会的审批。 由于平安集团260亿转债已于11月下旬发行上市,目前集团资金较为充裕,我们预计本次定增总量会接近或达到调整后的预案上限(148亿)。 定增将极大缓解公司近年来的资本压力。平安银行长期以来资本充足率处于股份制银行中的中下水平,资本约束较强。2013Q3公司一级资本充足率/资本充足率分别为7.43%和8.91%。本次定增静态来看能够提升一级资本充足率1.33个百分点至8.76%,达到公司13-16年资本管理要求的下限(8.5%)。 我们预计本次定增能提升公司未来3年的加权风险资产增速每年约5个百分点,定增资金的投入亦利于公司盈利能力的提升。不过由于 定增完成后资本充足率仍与管理要求下限有所差异,预计未来仍将有新型二级资本工具发行的计划。 如果本次定增达到预案上限,则新增股份数量大体相当于原股本的16%,完成后预计将摊薄2013年EPS至1.61元,由于定增价仅略低于最新报告期的每股净资产,对BVPS摊薄不明显。定增完成后平安集团合计持有的平安银行股份由42.89亿股上升至56.01亿股,持股比例提升6.51个百分点至58.8%。 我们小幅调整公司2013年和2014年EPS至1.61元和1.90元,预计2013年底每股净资产为11.91元(不考虑分红,考虑148亿再融资年底完成),对应的2013年和2014年PE分别为7.8和6.6倍,对应2013年底的PB为1.05倍。公司不良率连续第二个季度微幅回落,尽管核销力度的提升带来积极贡献,但或也暗示资产质量波动的高峰已经过去。目前的估值水平基本已经反映了市场对其效率改善的预期,但落实的进度或将是未来一段时间最大的不确定性。

事件:民生银行今日公布2013 年三季报,前三季度实现营业收入859.8 亿元,同比增长10.7%,其中利息净收入605.9 亿元,同比增长5.7%,归属母公司净利润333.1 亿元,同比增长15.6%,每股收益1.18 元。期末公司总资产33,132 亿元,比年初增长3.2%,生息资产31,424 亿元,比年初增长2.6%,总负债31,170 亿元,比年初增长2.4%,付息负债29,730 亿元,比年初增长2.1%,净资产1,962 亿元,比年初增长16.4%,每股净资产6.69 元。(详见数据列表第一部分:三季报概述)点评:民生银行的业绩符合我们的预期,公司业绩增长的驱动因素主要是生息资产规模上升17.5%,以及手续费收入增长47%。民生银行单季度利润增速自2011 年以来首次降至个位数(6.6%),主要原因来自目前业务模式成长性上遇到了一些瓶颈,公司物理网点与客户经理在客户拓展与管理上已经基本达到了均衡水平。我们判断公司未来高成长性能否持续的关键点在于与阿里的合作以及小区金融是否能顺利有效推进。公司不良率3 季度走平,但资产处置力度却有所加大,拨贷比的意外下降使其未来拨备计提压力缓解的不确定性有所上升。 我们小幅调整公司2013 年和2014 年EPS 至1.54 元和1.79 元,预计2013 年底每股净资产为7.06 元(不考虑分红、再融资),对应的2013 年和2014 年PE 分别为5.9 和5.1 倍,对应2013 年底的PB 为1.30倍。公司目前的估值水平已回落至历史均值以下,已经反映了市场对其小微业务增长持续性的担忧,公司未来在网络金融及小区金融领域的表现仍有机会提升其估值与成长空间,值得期待。我们维持对公司的增持评级。 资产运用 贷款平稳增长(QoQ 3.3%),但小微贷款余额季度环比降1.53%,或指向客群瓶颈已对业务规模形成制约。公司2013 年前三季度贷款整体增长平稳,年末余额15,339 亿元,比年初增加10.8%。贷款占生息资产比重为47.7%,与年初相比上升3.6 个百分点。在贷款结构中,公司贷款余额9,397 亿元,零售贷款余额5,942 亿元,分别较上季度末增加364.1 亿元和增加1,286.7 亿元,对公贷款恢复增长,零售增速略有下行(QoQ 7.3% vs. 9%)。我们认为公司目前业务模式成长性上遇到了一些瓶颈,物理网点与客户经理在客群拓展与管理上已经基本达到了均衡水平,很难进一步持续增长。我们判断公司未来高成长性能否持续的关键点在于与阿里的合作以及小区金融是否能顺利有效推进。 买入返售3 季度压缩带动同业资产规模下降15%,债券投资未见明显替代性增长。公司2013 年三季度末存放同业资产9,004 亿元,占生息资产28.7%,比年初下降5.6 个百分点,公司继二季度大幅压缩存放同业(1122 亿元,QoQ47%)后,三季度再次降低了买入返售类业务规模(QoQ 19.8%)。现金和准备金4,307 亿元,占生息资产13.7%,较年初基本持平;公司债券投资3,124 亿元,占生息资产9.9%,较年初上升了2.0 个百分点,主要是上半年大比例增加应收款项类投资下的资产管理计划所致(半年度增长272 亿元),不过三季度增长已大幅放缓。三季度生息资产生息率5.75%,较上季度有所上行,预计三季度贷款上浮比例增加、以及同业压缩的结构性提升是主要因素。 存款仅小幅增长(QoQ 0.3%, HoH 4%),零售存款环比增5.2%。资金来源中,存款较上期增57 亿元至21,807 亿元,比年初增加13.2%,占付息负债比73.3%。预计小微单季度增长停滞也部分影响了存款派生。存款结构中,对公存款余额16,570.1 亿元,零售存款余额5,188.2 亿元,分别较上季度末下降199.2亿元和258.7 亿元。单季度来看整体付息率环比上行16bps 至3.47%,或亦表明定期化趋势仍然延续。 同业负债小幅增长,但高成本负债进一步压缩。同业负债6,968 亿元,占付息负债23.4%,比年初下降-7.8 个百分点,公司对卖出回购的压缩仍在持续(QoQ -33.7%),公司2 季度向中央银行借款余额降至正常水平,预计2 季度末SLO/SLF 工具已到期回收。2013 年前三季度实现净息差2.38%,较去年全年下降56bps,但三季度环比3bps 的降幅明显趋缓。 可转债转股将持续缓解资本压力。公司核心资本净额为1,949.6 亿元,总资本净额为2,417.5 亿元,期末资本充足率和核心资本充足率较上一季度升169 和32bps 至10.14%和8.18%,主要是加权风险资产Q3压缩了1.3 个百分点所致。(详见数据列表第二部分:资产运用)资产质量不良率与半年度持平,核销力度加强,拨贷比意外下降,未来拨备计提力度仍取决于资产质量。公司2013年前三季度不良资产有所上升,不良贷款余额为119.4 亿元,较上季度末增加3.8 亿元。公司不良率为0.80%,较上季度基本持平。公司半年度在股份制中的核销力度最强(半年度不良核销率22.7%),3 季度继续进行了较大力度的资产处置(约40 亿)。公司第三季度提了19.5 亿元的坏账准备,期末拨备覆盖率293%,不过由于资产处置力度较大,公司拨贷比降至2.28%(Q2 2.49%),未来拨备计提力度仍取决于资产质量的走势。(详见数据列表第三部分:资产质量)。 营收管理 从收入方面来看,公司2013 年前三季度净利息收入同比增长5.7%,手续费净收入实现46.6%的增长,4季度增速继续加快。其中,利息收入1,349.2 亿元,同比上升23.2%;利息支出743.3 亿元,同比增加42.5%;净利息收入605.9 亿元,其中规模因素贡献了17.5%,利率因素贡献了1.2%。中收的增长主要来自托管受托、卡以及代理业务等业务的增长。 从成本支出方面来看,2013 年前三季度的管理费用支出263.5 亿元,成本收入比30.7%,同比下降1.2个百分点,公司前期由于业务调整而增加的管理费用投入已基本告一段落,预计成本收入比的下降是大概率事件。公司净利润为341.1 亿元,同比增长16.1%。经过1 季度的积极减值计提后,公司拨贷比已经非常接近监管要求,未来只要资产质量不出现大幅波动,减值计提的压力将大幅减轻,为利润增长提供了灵活的平滑空间。我们持续看好公司在小微业务上的专属领域优势,对其可转债发行后管理层积极释放业绩进而促进转股也有积极的期待。 风险提示: 小微业务风险进一步暴露,新业务开展不达预期

事件:招商银行今日公布2013年三季报,前三季度实现营业收入975.3亿元,同比增长14.5%,其中利息净收入725.7亿元,同比增长10.3%,归属母公司净利润395.0亿元,同比增长13.5%,每股收益1.83元。期末公司总资产38,854亿元,比年初增长14.0%,生息资产38,002亿元,比年初增长13.6%,总负债36,281亿元,比年初增长13.1%,付息负债35,478亿元,比年初增长12.8%,净资产2,573亿元,比年初增长28.3%,每股净资产10.20元。 点评: 招商银行的业绩基本符合我们的预期,公司在配股完成后明显提高了资产运作空间,单季度信贷增长相当积极,而零售业务占比的提升和上浮比例的扩大也为其资产端定价提供了稳定器。零售业务是公司的传统强势业务,但本季度末存款在激烈的竞争中仍然出现较为明显的下降,公司未来能否能够维持其估值溢价则更多地来源于零售优势所具备的客户粘性和稳定性。公司同业结构性收缩,但投资中非标占比继续环比大幅增长,反映公司在新管理层上任后风险偏好整体提升,未来或将打开资产端的结构性增长空间。 我们对未来银行业的发展只看好两个方向,富国银行和恒生银行式的专注中小企业零售贷款的小微化金融方向;道富银行和纽约梅陇银行式的资产管理型金融市场业务方向。招商银行前期是国内优秀的零售银行代表,未来能否顺利地向中小企业专营化方向转型,从而实现持续的资本节约型发展,我们认为仍然依托于管理层执行力的落实。 我们小幅调整公司2013年和2014年EPS至2.06元和2.37元,预计2013年底每股净资产为10.77元(不考虑分红),对应的2013年和2014年PE分别为5.3和4.6倍,对应2013年底的PB为1.01倍。公司耗时长达2年的配股在新行长上任后循序完成,显示新管理层极强的政治资源禀赋和整合能力,本次资本补充也将积极拓展公司今后3-5年加权风险资产的增长空间。公司此前表外杠杆低于行业平均,同业运作较为保守,在未来监管调控中具有明显的安全边际。从中期来看,公司在新管理层上任后,风险偏好的提高将打开资产端的增长空间,成本端的费用压缩也有利于提高单位资产的利用效率。

投资要点 事件: 浦发银行今日公布2013年三季报,前三季度实现营业收入724.8亿元,同比增长19.1%,其中利息净收入611.4亿元,同比增长13.3%,归属母公司净利润298.2亿元,同比增长14.1%,每股收益1.60元。期末公司总资产35,939亿元,比年初增长14.2%,生息资产35,276亿元,比年初增长14.2%,总负债33,955亿元,比年初增长14.5%,付息负债32,601亿元,比年初增长13.7%,净资产1,984亿元,比年初增长10.4%,每股净资产10.49元。(详见数据列表第一部分:三季报概述) 点评: 浦发银行的业绩符合市场预期,与其他股份制银行较大幅度地调整资产负债表(压缩同业,增加投资)不同,公司期末各主要大类呈现平稳增长的态势,整体结构与中期变动不大。在资产结构稳定的背景下,公司定价水平季度环比积极提升(非结构性因素),配合62%的中收增速,较好地对冲了拨备计提的增长,公司由规模导向转向效率导向的经营思路逐渐鲜明。公司存款增长在股份制中相对积极,特别是对公存款的增长表明公司在传统业务上仍具有较强的竞争优势。上半年增长非常积极的高收益资金信托业务三季度增长放缓(QoQ7.9%),考虑到较大的体量以及可能的监管风险,我们预计其增长的高峰已经过去。 公司业绩增长的驱动因素主要是生息资产规模上升14.4%,以及成本收入比下降至27%。公司资产质量继续呈现向行业均值回归的态势,三季度不良净生成率(估算值)预计达到0.13%,不过考虑到公司较大比例的拨备计提以及核销力度,我们认为未来资产质量的控制仍可通过持续的核销来实现,绝对值的大幅上行发生概率不大。公司与中移动的合作年内的实质性推进,或为其在移动支付领域的先行优势建立奠定良好的基础。 我们小幅调整公司2013年和2014年EPS至2.10元和2.40元,预计2013年底每股净资产为10.99元(不考虑分红、再融资),对应的2013年和2014年PE分别为5.0和4.4倍,对应2013年底的PB为0.95倍。考虑到公司通过发行其他一级资本工具进行资本补充的可能性以及监管机构对于过渡期非系统性重要银行资本充足率要求,我们认为公司资本压力不大。自贸区业务是否能在中短期内为公司利润提供显著贡献仍待观察,但这一主题使得公司估值水平和市场活跃度在3季度得到明显修复,我们维持在年度策略中对浦发银行的增持评级。 资产运用 信贷投放平稳,定价或积极上行。公司2013年前三季度贷款余额17,266亿元,比年初增加11.8%,占生息资产比重为47.8%。公司Q3单季度NIM较Q2环比上行7bps,综合考虑对公存款的积极增长,我们认为对公客户基础良好,客户综合贡献度较高,作为主办银行的优势亦提高了其溢价能力,亦为中间业务提升带来正面贡献。 同业投资结构性微调,整体温和扩张。公司2013年三季度存放同业资产4,813亿元,占生息资产13.6%,比年初下降7.8个百分点。在上半年全面压缩资金业务后,三季度公司略降低了低收益的同业存拆放规模,并继续提高买入返售类资产总量。现金和准备金4,816亿元,占生息资产13.7%;公司债券投资8,794亿元,占生息资产24.9%,较年初上升了9.1个百分点,债券投资延续了Q1以来的增长趋势,但增速趋势性放缓,主要贡献仍然是应收款项类投资(QoQ7.9%)中购买他行理财产品和投资资产管理计划产品的增加,但总量增长放缓亦指向此类业务或已到达了量价均衡水平。 对公存款增速较高,存款定期化延续。资金来源中,存款较上期增671亿元至24,551亿元,比年初增加15.0%,占付息负债比75.3%。存款结构中,对公存款余额16,414.9亿元,零售存款余额4,273.7亿元,分别较上季度末增加686.0亿元和降低10.1亿元。预计公司上半年存款增长呈现的对公高增速以及存款定期化趋势仍然延续。 同业负债小幅增长,拆入资金变动较大。同业负债7,334亿元,占付息负债22.5%,比年初下行0.6个百分点,预计三季度末存款较为激烈的竞争背景减缓了公司压缩高成本负债的节奏。第三季度付息负债付息率3.0%,环比上升了11.7bps。考虑到仍有部分高付息率的结构性存款及保险公司协议存款,我们认为付息率的下行仍有空间。2013年前三季度实现净息差2.46,较上一季度上行5bps,由于本期公司资产结构调整并不剧烈,我们倾向于认为息差的上行主要来自资产定价的有效提升和负债成本的合理控制。 公司期末贷存比为68.83%,符合银监会的监管要求。核心资本净额为1,933.6亿元,总资本净额为2,540.4亿元,期末资本充足率和核心资本充足率分别为11.14%和8.48%,考虑到公司通过发行其他一级资本工具进行资本补充的可能性,我们认为未来资本压力不大。(详见数据列表第二部分:资产运用) 资产质量 不良双升延续,核销力度加大,资产质量压力犹存。公司2013年前三季度不良延续双升态势,公司期末不良贷款余额为118.8亿元,较上季度末增加6.2亿元,不良率为0.69%,较上季度小幅上升了1.8bps。 但简单口径下3季度实际不良生成率0.126%,仍处于较高水平,不良率并未继续明显走高预计与核销及处置力度的加大有关。我们认为未来资产质量的调整仍需通过一定幅度的核销来实现。公司第三季度提了37.5亿元的坏账准备,年化信用成本为0.90%,期末拨备覆盖率为348%,拨贷比为2.40%,已基本接近监管要求,未来计提压力取决于资产质量的走势(详见数据列表第三部分:资产质量)。 营收管理 从收入方面来看,公司2013年前三季度净利息收入同比增长13.3%,手续费净收入实现66.0%的增长。 其中,利息收入1,289.0亿元,同比上升15.2%;利息支出677.6亿元,同比增加17.0%;净利息收入611.4亿元,其中规模因素贡献了14.7%,利率因素贡献了-0.3%。其中手续费继续维持高增速,预计金融市场相关中间业务以及财富管理类、投资银行类相关中间业务收入贡献了较高的增量。 从成本支出方面来看,2013年前三季度的管理费用支出194.7亿元,成本收入比26.9%,较年初继续下降。公司净利润为300.1亿元,同比增长14.4%。整体而言,浦发银行仍然面临业务特色亟待加强的压力,而资产质量的拐点也仍需观察。自贸区业务是否能在中短期内为公司利润提供显著贡献仍待观察,但这一主题使得公司估值水平和市场活跃度在3季度得到明显修复,我们维持在年度策略中对浦发银行的增持评级。 风险提示 资产质量恶化,与中移动合作进程不达预期

事件: 中信银行今日公布2013年三季报,前三季度实现营业收入765.7亿元,同比增长15.5%,其中利息净收入628.0亿元,同比增长12.7%,归属母公司净利润308.6亿元,同比增长13.3%,每股收益0.66元。期末公司总资产34,014亿元,比年初增长14.9%,生息资产33,518亿元,比年初增长14.9%,总负债31,766亿元,比年初增长15.2%,付息负债31,140亿元,比年初增长14.7%,净资产2,248亿元,比年初增长10.7%,每股净资产4.70元。(详见数据列表第一部分:三季报概述) 点评: 中信银行的业绩符合市场预期,由于去年基数原因,公司3季度单季度利润增速提升至33%。经营方面,公司整体非信贷类资产大幅调整的风格则得以延续,非标资产配置积极,对冲了利率下行对利息收入的影响。中间业务收入与其他股份制银行类似,获得较为明显的恢复性增长。公司资产结构的调整仍然比较灵活,但金融市场业务的优势形成仍然需要较长的实现。由于拨备计提力度并未进一步加强,公司资本内生积累能力有所提升。资产质量方面则略好于市场此前预期,3季度不良率在没有明显核销的情况下走平,净生成率仅0.05%,或指向不良爆发高峰已经过去。不过考虑到中报逾期中长端的大幅增长和次级类贷款向下迁徙加速,我们认为这一趋势仍待确认。 我们小幅调整公司2013年和2014年EPS至0.77元和0.90元,预计2013年底每股净资产为4.86元(不考虑分红、再融资),对应的2013年和2014年PE分别为5.0和4.3倍,对应2013年底的PB为0.80倍。公司综合金融的优势并未明显发挥,长期来看是否能够依靠其对公业务的传统优势以及零售业务客户粘性的增强而控制负债成本的上升将形成其经营优势的关键,我们看好公司长期业务整合和布局后协同效应的产生,另外继续提示全年由于基数效应而可能带来的业绩增速进一步提升。 资产运用l贷款三季度稳定增长,资产占比明显提升。公司2013年前三季度贷款余额18,830亿元,比年初增加13.2%,占生息资产比重为55.0%,与年初相比下降0.8个百分点,但较2季度末大幅提升2.3个百分点,主要是公司三季度对非信贷类资产的配置环比压缩16%。 同业整体压缩,债券投资中非标扩张积极。公司2013年前三季度末存放同业资产4,677亿元,占生息资产14.0%,比年初下降了1.7个百分点。现金和准备金4,685亿元,占生息资产14.0%,较年初下降了0.7个百分点;公司债券投资5,720亿元,占生息资产17.1%,较年初上升了3.2个百分点,3季度传统债券投资科目继续压缩,但应收款项类投资环比增40%至197亿,或成为拉动息差上行的因素之一。第三季度生息资产生息率5.03%,环比上行24.4bps,整体来看,公司资产结构的调整仍然比较灵活,但金融市场业务的优势形成仍然需要较长的实现期。存款增长放缓(QoQ0.7%),但整体付息率继续上行。资金来源中,存款较上期增186亿元至26,325亿元,比年初增加16.7%,占付息负债比84.5%。但公司付息负债付息率(期初期末口径)较上个季度有较为明显的提升,考虑到高成本同业负债的规模压缩,我们预计公司存款定期化水平可能进一步提升,或期末遭遇较为明显的负债竞争和存款流失。 同业负债结束扩张,环比增速降至12.4%。同业负债4,318亿元,占付息负债13.9%,比年初下降了0.9个百分点。第三季度付息负债付息率2.6%,环比上行20.4bps。公司的同业业务自2011年4季度以来季度间调整幅度均较为剧烈,尽管表明公司资金业务灵活性较高,但整体来看公司综合金融的优势并未明显发挥,未来是否能够依靠其对公业务的传统优势以及零售业务客户粘性的增强而控制负债成本的上升将是其息差走势的关键。2013年前三季度实现净息差2.63%,环比上行5.7bps,同业的压缩以及高收益资产的配置或是主要积极因素。公司期末贷存比为70.0%,符合银监会的监管要求,公司近期的资产负债结构调整逐步改变过于依靠存款特别是公司存款的短板,但公司在年内流动性压力频发的背景下,是否能对高成本负债进行有效管理未来仍然值得持续关注。核心资本净额为2,245.0亿元,总资本净额为2,861.2亿元,期末资本充足率和核心资本充足率分别为11.77%和9.24%,考虑到公司充足率水平的绝对值较高,我们认为现有的资本金仍然能够支持其加权风险资产的继续扩张。(详见数据列表第二部分:资产运用) 资产质量 不良率走平,净生成率0.05%,爆发高峰或已过去。公司2013年三季度不良增长大幅放缓,不良贷款余额为169.8亿元,较上季度末增加6.1亿元,不良率为0.90%,较上季度上升了0.5bps。公司第三季度提了30.3亿元的坏账准备,年化信用成本为0.67%,期末拨备覆盖率232%,比年初下降了56个百分点,拨贷比为2.09%。与2季度不良大规模爆发不同,3季度的不良生成率仅有0.05%(vs.Q20.4%),公司不良爆发的高峰或已过去。但考虑到年中综合关注类贷款半年度20%的迁徙率以及3个月至1年的逾期贷款较年初大增76亿(或140%),资产质量是否能持续改善仍需观察。(详见数据列表第三部分:资产质量)。 营收管理 从收入方面来看,公司2013年前三季度净利息收入同比增长12.7%,手续费净收入实现51.9%的增长。其中,利息收入1,178.3亿元,同比上升13.9%;利息支出550.3亿元,同比增加15.3%;净利息收入628.0亿元,其中规模因素贡献了16.7%,利率因素贡献了-2.8%。 从成本支出方面来看,2013年前三季度的管理费用支出221.6亿元,成本收入比28.9%,同比上升1.2个百分点,公司净利润为312.4亿元,同比增长13.4%。公司资产端的运用效率持续改善,但负债端 板仍然明显,我们看好公司长期业务整合和布局后协同效应的产生。 风险提示 拨备计提进度超预期,资产质量大幅

事件: 光大银行今日公布2013年三季报,前三季度实现营业收入487.7 亿元,同比增长9.9%,其中利息净收入385.4 亿元,同比增长1.6%,归属母公司净利润216.6 亿元,同比增长13.8%,每股收益0.54 元。期末公司总资产24,743 亿元,比年初增长8.6%,生息资产23,596 亿元,比年初增长8.4%,总负债23,420 亿元,比年初增长8.2%,付息负债22,877 亿元,比年初增长8.6%,净资产1,323 亿元,比年初增长15.8%,每股净资产3.27 元。(详见数据列表第一部分:三季报概述) 点评: 光大银行的业绩略低于市场预期,主要来自利息收入增长放缓以及不良资产处置压力增加。公司拨备在2012年末接近2.5之后,今年前三个季度大幅下滑。我们在前期的报告中提到公司的拨备计提政策略显激进,接近达标的拨贷比水平的确给予了管理层较大的业绩管理空间,但目前持续向上的不良率和大比例核销的处理使其未来的计提压力再次显现。公司同业业务则随市场明显压缩,负债的成本仍然是制约息差上行的主要原因。不过经营方面亦有积极因素,公司3季度末的贷款增速有所回升,而在2季度末出现的存款明显流失的势头也于三季度扭转,特别是全年来看关键的零售存款增长形势良好,而中间业务收入在卡及理财业务的带动下增长显著。我们判断公司的零售业务正逐渐步入产出阶段,维持对公司业绩改善乐观的判断,未来需继续观察公司释放业绩的动力及后续战略转型的成功与否。 不考虑H股发行的影响下,我们小幅调整公司2013年和2014年EPS至0.66元和0.72元,预计2013年底每股净资产为3.39元(不考虑分红、再融资),对应的2013年和2014年PE分别为4.3和3.9倍,对应2013年底的PB为0.84倍。公司资本充足率已经对加权风险资产的增长形成较为明显的约束,资本补充的动力仍然较为强烈。考虑到零售业务增长迅速,理财业务和债券承销业务在银行同业中一直处于领先的水平的公司,我们判断其资产利率效率仍然有进一步提升的空间,但资本的约束是目前影响公司未来发展素的主要因素,估值被压抑的原因也来自资本充足率压力下,未来H股发行带来的对业绩的大比例摊薄,维持增持评级。 风险提示 H股再融资无法如期完成,资产质量进一步恶化

事件: 兴业银行今日公布2013年三季报,前三季度实现营业收入803.0亿元,同比增长26.4%,其中利息净收入631.1亿元,同比增长19.2%,归属母公司净利润331.0亿元,同比增长25.7%,每股收益1.74元。期末公司总资产36,337亿元,比年初增长11.8%,生息资产35,350亿元,比年初增长11.8%,总负债34,378亿元,比年初增长11.6%,付息负债33,732亿元,比年初增长11.3%,净资产1,958亿元,比年初增长14.8%,每股净资产10.21元。(详见数据列表第一部分:三季报概述) 点评: 兴业银行的业绩符合市场预期,尽管当期债券投资收益给增长带来一定压力,但由于资产结构的有效调整,特别是对高收益资产配置权重的提升,以及非息收入继续大幅增长的拉动,公司整体业绩表现仍然靓丽。公司在达到2.38%的拨贷比水平后,当季拨备计提力度有所下降,亦是利润的主要贡献因素。随着拨贷比接近监管要求,公司在这一项目上的平滑空间进一步加大。尽管不良继续上行(0.63%,+6bps),但我们倾向于认为维持一个合理的不良绝对水平有助于经营中资产利用效率的提升。考虑到公司长期以来的资源投入和人才积累,以及持续的金融创新精神,我们对公司持续地超预期业绩表现维持乐观的态度。 我们小幅调整公司2013年和2014年EPS至2.29元和2.77元,预计2013年底每股净资产为10.76元(不考虑分红、再融资,考虑送配),对应的2013年和2014年PE分别为5.3和4.4倍,对应2013年底的PB为1.12倍。随着资产证券化的实质性展开,我们判断这一业务将成为未来商业银行资产端重要增长甚至获取差异化竞争优势的重点之一。而兴业银行在资产证券化业务/泛资产管理业务上具有明显的领先优势,我们相信公司必将用持续的业绩增长证明其创新之路的决心,对这一市场导向的标的持有积极的态度。 资产运用 贷款增速明显下行(QoQ0.2%),票据继续压缩。公司2013年前三季度贷款余额13,418亿元,比年初增加9.2%,占生息资产比重为37.1%,与年初相比下降1.0个百分点。贷款结构中公司贷款余额9,906亿元,零售贷款余额3,404亿元,分别较上季度末增加784.2亿元和404.4亿元。公司3季度贷款增速慢于行业平均水平(QoQ:0.2%vs3.2%),主要是对公贷款基本与2季度持平,以及票据业务继续压缩。 同时,零售业务增速也有所放缓(QoQ2.6%)。 同业规模维持稳定,低收益项明显压缩,债券投资全面增长。公司2013年前三季度末存放同业资产11,295亿元,占生息资产32.0%,比年初下降5.1个百分点。由于过去一个季度流动性紧张以及监管原因,公司同业并未进一步扩张,对低收益的存拆放项目进行了压缩,但相比目前公布三季报的其他股份制银行而言,其整体规模仍然维持稳定。长期我们仍然看好公司在该专属领域的领先优势和业务创新能力。公司现金和准备金4,135亿元,占生息资产11.7%,较年初上下降了0.7个百分点,或指向资产运用较为充分。公司债券投资6,853亿元,占生息资产19.4%,较年初上升6.8个百分点。公司3季度债券投资各个分项均继续增长,持有至到期(QoQ30%)及应收款项类投资(90%以上为非标资产)(QoQ19%)增速较快,预计与降低公允价值变动影响以及提高整体债券投资收益率动机有关。不过我们同时观察到应收款项类环比增速有所下降(Q3vs.Q2=19%vs.45%),而三季度投资收益及公允价值变动对利润贡献与行业整体趋势无异,均出现了一定程度的拖累。 存款增速放缓,定期化趋势仍然延续。资金来源中,存款较上期增290亿元至21,112亿元,比年初增加16.4%,占付息负债比62.6%,存款环比增速降至1.4%。其中,活期存款余额与中期持平,定期化趋势仍然延续,但好于行业平均水平。 同业负债结构性调整,高成本负债有所压缩。同业负债11,936亿元,占付息负债35.4%,比年初下降个百分点,相较于2季度温和增长2.6%,其中同业存放及拆入资金继续增长,但高成本的卖出回购业务规模延续2季度的压缩趋势。第三季度付息负债平均付息率3.3%,环比上升了33.4bps。2013年三季度实现净息差2.38%,环比上行7bps,或与低利差资产压缩以及非标资产扩张有关。 公司期末贷存比为62.0%,符合银监会的监管要求。核心资本净额为1,949.9亿元,总资本净额为2,429.3亿元,期末资本充足率和核心资本充足率分别为10.89%和8.74%,较年中略有下行的原因可能是三季度在一级资本中扣除了了7月份分红所致。(详见数据列表第二部分:资产运用) 资产质量 不良继续上行,但核销速度及信用成本适中。公司2013年三季度资产质量波动持续,期末不良贷款余额为84.4亿元,较上季度末增加8.1亿元,不良率为0.64%,较上季度上升了6.1bps,但相对全行业的不良率水平则仍然维持于低位。考虑约4亿的核销额,单季度不良净生成率0.1%,从拨备余额来看公司可能进行了约19亿的资产处置。我们认为公司维持一个合理的不良绝对水平有助于经营中资产利用效率的提升。我们在中期报告中提到公司关注类贷款的迁徙率提升幅度较大,而逾期3个月1年的余额较去年年底几近翻倍,维持下半年不良率或有继续上升可能性的判断。公司第三季度计提了29.6亿元的坏账准备,年化信用成本为0.34%,期末拨备覆盖率431%,比年初下降了35个百分点,拨贷比为2.38%。随着拨贷比逐渐接近监管要求,公司拨备计提进度有所放缓,未来仍然有较大的平滑空间。 营收管理 从收入方面来看,公司2013年前三季度净利息收入同比增长19.2%,手续费净收入实现70.0%的增长,保持了较高的增速。其中,利息收入1,381.3亿元,同比上升20.1%;利息支出750.2亿元,同比增加20.9%;净利息收入631.1亿元,其中规模因素贡献了22.8%,利率因素贡献了2.4%。 从成本支出方面来看,2013年前三季度的管理费用支出188.2亿元,成本收入比23.4%,同比下降0.7个百分点。公司净利润为333.3亿元,同比增长25.8%。考虑到公司长期以来的资源投入和人才积累,以及持续的金融创新精神,我们对公司持续地超预期业绩表现维持乐观的态度。同业资产短期的监管压力确实压制了公司估值溢价预期,但兴业银行必将用持续的业绩增长证明其创新之路的决心,对市场导向的标的同样持有积极的态度。

投资要点 事件: 平安银行今日公布2013年三季报,前三季度实现营业收入373.5亿元,同比增长26.5%,其中利息净收入290.6亿元,同比增长18.3%,归属母公司净利润117.0亿元,同比增长14.2%。每股收益1.43元。期末公司总资产18,556亿元,比年初增长15.5%,生息资产18,210亿元,比年初增长15.9%,总负债17,607亿元,比年初增长15.7%,付息负债17,277亿元,比年初增长16.5%,净资产949亿元,比年初增加11.9%,每股净资产11.58元。(详见数据列表第一部分:三季报概述) 点评: 平安银行的业绩符合市场预期。公司中收增速三季度进一步上行(YoY78%),资产结构出现较为明显的调整。3季度公司对同业业务在资产负债表的两端同时进行了大幅压缩,并增加了债券投资的配置比重。 贷款则继续呈现积极态势,其中零售贷款的总量和定价3季度继续大幅提升,显示零售端的协同效应正在逐步显现。资产端的定价改善以及结构调整推动生息率环比提升,不过存款定期化趋势仍然较为明显,限制了负债成本进一步下行的空间。 公司不良率连续第二个季度微幅回落,尽管核销力度的提升带来积极贡献,但或也暗示资产质量波动的高峰已经过去。特别是关注类贷款的增长环比有所改善(Q3vs.Q2:QoQ58%vs.15%),使得我们对未来不良上行压力的担忧有所减缓。公司资本充足率小幅上行但仍处于较低水平,表明这一绝对值水平向下的空间不大,亟需未来150亿以上的资本补充来夯实公司发展的基础。 我们小幅调整公司2013年和2014年EPS至1.63元和1.88元,预计2013年底每股净资产为12.03元(不考虑分红,考虑150亿再融资年底完成),对应的2013年和2014年PE分别为7.6和6.6倍,对应2013年底的PB为1.03倍。未来整合下经营效率的提升和协同效应的发挥,以及非公开定增资金的投入均有利于公司盈利能力的提升,公司目前的估值水平基本已经反映了市场对其效率改善的预期,但落实的进度或将是未来一段时间最大的不确定性。我们维持对公司的推荐评级,继续关注其资本补充的进度。 资产运用 贷款余额/收益率环比增5.9%/25bps,票据大幅压缩,零售增长强劲,但内部分化明显。集团2013年前三季度贷款余额8,326亿元,比年初增加15.5%,占生息资产比重为44.9%,与年初相比下降0.2个百分点。公司贷款余额5,026亿元,零售贷款余额3,242亿元,分别较上季度末增加181.1亿元和983.9亿元。3季度票据继续大幅压缩35%至58亿。零售贷款环比增13%,显示零售端的协同效应正在逐步显现,但内部分化明显:其中信用卡、及个人经营性贷款增幅超过20%,而按揭贷款余额环比小幅压缩4%,表明公司资源进一步向高收益投向倾斜。 同业继续环比压缩15%,债券投资季度扩张近8%,结构调整带来收益率稳定上行。公司年初至今以债券投资替代同业的资产配置思路在三季度得以延续,集团2013年三季度末存放同业资产3,431亿元,占生息资产18.8%,比年初下降3.7个百分点,三季度同业呈现全面压缩态势。受同业资产规模和结构调整影响,同业收益率环比继续提升22bps。现金和准备金2,568亿元,占生息资产14.1%,较年初上升了0.1个百分点;公司债券投资4,034亿元,占生息资产22.1%,较年初上升了3.8个百分点。3季度生息资产生息率5.32%,低收益资产的压缩以及定价环比改善推动生息率较2季度上升16bps(高于2季度的10bps),我们认为公司经营效率出现一定程度的改善。 存款环比增6.6%,定期化趋势延续,零售存款成本上行明显。资金来源中,存款较年初上升770亿元至12,524亿元,比年初增加22.6%,占付息负债比72.5%。特别是从日均水平来看,对公/零售季度日均环比各增长9%/6%,增长态势较为积极。存款结构中,对公存款余额10,398.8亿元,零售存款余额2,124.8亿元,分别较年初增加734.1亿元和35.9亿元。不过从结构上看,定期存款的增长仍然是主要驱动因素。当然随着两行整合的推进,公司网点资源得以有效利用,整体存款吸收能力也将进一步加强。不过由于存款定期化的趋势较为明显,削弱了成本下行的力度,公司零售业务在负债端仍然有较大的改善空间。 同业负债开始压缩,但负债成本上行趋势不改。公司同业负债4,604亿元,占付息负债26.7%,比年初下降3.2个百分点,我们认为随着公司对同业资产的压缩,负债端的压力进一步释放,带来负债成本结构性改善空间。2013年前三季度实现净息差2.23,较去年下行15bps,但3季度环比2季度的息差则出现一定的提升,我们维持前期对定价的判断,公司对低利差业务的压缩以及信贷向小微、消费金融方向的倾斜将结构性提升其NIM水平。 公司期末贷存比为65.3%,符合银监会的监管要求。核心资本净额为827.1亿元,总资本净额为992.2亿元,期末资本充足率和核心资本充足率分别为8.91%和7.43%,较2季度环比上行13/14bps。考虑到公司较为积极的规模扩张力度以及2012年分红已从半年度一级资本中扣除等因素,我们认为公司资本充足率的情况仍然稳健,但也表明这一绝对值水平向下的空间不大,亟需未来150亿以上的资本补充来夯实公司发展的基础。(详见数据列表第二部分:资产运用) 资产质量 不良率环比小幅向下,关注类环比增速减缓,不良上行压力有所改善。公司2013年前三季度末不良贷款继续上升,不良贷款余额为80.3亿元,较上季度末增加3.9亿元,其中华东地区不良贷款率继续上升是推动不良增长的主要因素。报告期末不良率为0.96%,较上季度下降了2bps,为连续第二个季度小幅下行,不过公司关注类贷款的增长环比有所改善(Q3vs.Q2:QoQ58%vs.15%),我们认为未来不良上行的压力有所减缓。公司第三季度提了17.2亿元的坏账准备,年化信用成本为0.87%,期末拨备覆盖率为186%,比年初上升了4个百分点,拨贷比为1.79%,较年初上行4bps。(详见数据列表第三部分:资产质量)。 营收管理 从收入方面来看,公司2013年前三季度净利息收入同比增长18.3%,手续费净收入实现78.4%的增长,较上半年进一步提升。其中,前三季度利息收入674.9亿元,同比上升20.1%;利息支出384.3亿元,同比增加21.6%;净利息收入290.6亿元,其中规模因素贡献了26.1%,利率因素贡献了10.4%。非息收入中,投行业务、信用卡业务带来的中间业务收入大幅增长,卡类、托管结算类、投行及理财相关的手续费收入贡献较大。 从成本支出方面来看,2013年前三季度的管理费用支出147.8亿元,成本收入比39.6%,同比下降1.0个百分点,我们认为两行整合仍然还未完成,组织和业务架构的带来的一次性成本增加使得未来一段时间的成本收入比下可能将进入缓慢下降的过程中。公司净利润为117.0亿元,同比增长13.0%。随着年初两行系统的合并,两行整合已看到阶段性成果,协同效应将会持续显现。 风险提示 拨备超预期计提,再融资进程延后

事件: 民生银行今日公布2013年半年报,半年度实现营业收入582.9亿元,同比增长13.3%,其中利息净收入405.6亿元,同比增长7.1%,归属母公司净利润229.5亿元,同比增长20.4%,每股收益0.81元。期末公司总资产34,101亿元,比年初增长6.2%,生息资产32,451亿元,比年初增长5.9%,总负债32,189亿元,比年初增长5.8%,付息负债29,874亿元,比年初增长2.6%,净资产1,912亿元,比年初增长13.4%,每股净资产6.53元。(详见数据列表第一部分:半年报概述) 点评: 民生银行的业绩符合我们的预期,公司业绩增长的驱动因素主要是生息资产规模上升31.2%,手续费收入大增73.6%。民生银行2012年内通过对小微2.0的组织结构调整和业务梳理,相关业务的增长自2012Q3起明显加快,我们判断公司的小微业务将逐步进入精耕细作阶段,专业化分工及客户综合贡献的提升将是未来一阶段增长的新动力。 民生银行所坚持的商贷通业务方向符合未来银行业的发展趋势,特别是在这一细分市场,由于规模和管理要求的双重制约,使得大型银行和地区城商行进行有效参与的意愿以及管理系统各有不足。而在中型股份制中真正提出大力叙做小微企业的上市公司也仅有3家,从现有经营情况看,民生的组织架构和管理模式与小微客户的匹配性最好,而风险管控以及风险收益把握较为成熟,从而形成了一定的专属领域。我们认为民生银行未来的业绩增长驱动主要来源于存量信贷资源向以商贷通为代表的高效信贷投向领域转移,而这一过程中其持续的业绩增长以及良好的资本效率将不断得到资本市场的认可。 我们小幅调整公司2013年和2014年EPS至1.58元和1.82元,预计2013年底每股净资产为7.30元(不考虑分红、再融资),对应的2013年和2014年PE分别为5.8和5.0倍,对应2013年底的PB为1.25倍。经过去年和今年1季度的拨备大幅计提后,公司拨贷比非常接近监管要求,2季度拨备的单季度同比计提水平已出现负增长,未来拨备计提的压力消除将极大释放利润增长空间。我们持续看好公司在小微业务上的专属领域优势,对民生银行可转债发行后管理层积极释放业绩进而促进转股也有期待。

投资要点 事件: 中信银行今日公布2013年半年报,半年度实现营业收入498.8亿元,同比增长12.9%,其中利息净收入406.8亿元,同比增长10.1%,归属母公司净利润203.9亿元,同比增长5.3%,每股收益0.44元。期末公司总资产34,369亿元,比年初增长16.1%,生息资产33,916亿元,比年初增长16.2%,总负债32,210亿元,比年初增长16.8%,付息负债31,671亿元,比年初增长16.7%,净资产2,160亿元,比年初增长6.3%,每股净资产4.51元。(详见数据列表第一部分:半年报概述) 点评: 中信银行的业绩略低于市场预期,主要是拨备较去年同期增幅明显。经营方面,公司整体存贷款增长均维持平稳态势,非信贷类资产大幅调整的风格则得以延续,整体对冲了利率下行对利息收入的影响。中间业务收入与其他股份制银行类似,获得较为明显的恢复性增长。公司资产结构的调整仍然比较灵活,但金融市场业务的优势形成仍然需要较长的实现。上半年资本充足率较年初有较为明显的下行,不过考虑到整体充足率水平的绝对值较高,我们认为现有的资本金仍然能够支持其近期较为积极的加权风险资产扩张态势。资产质量方面,公司二季度不良率升势虽然减缓,但主要得益于大比例核销,上半年不良净生成率0.4%,为已公布中报的上市银行中最高水平(次高:交行0.3%),考虑到逾期中长端的大幅增长和次级类贷款向下迁徙加速,我们认为年内不良拐点很难出现。 我们小幅调整公司2013年和2014年EPS至0.74元和0.82元,预计2013年底每股净资产为4.87元(不考虑分红、再融资),对应的2013年和2014年PE分别为4.9和4.4倍,对应2013年底的PB为0.75倍。公司综合金融的优势并未明显发挥,长期来看是否能够依靠其对公业务的传统优势以及零售业务客户粘性的增强而控制负债成本的上升将形成其经营优势的关键,我们看好公司长期业务整合和布局后协同效应的产生。但短期而言不良变动和以怎样的节奏向2.5拨贷比靠拢仍是影响其利润增长的最主要因素,静候其资产质量拐点出现。 资产运用 贷款二季度稳定增长,短端定价下行明显。公司2013年半年度贷款余额18,246亿元,比年初增加9.7%, 占生息资产比重为52.7%,与年初相比下降3.1个百分点,主要是公司二季度对非信贷类资产的配置再次出现大幅增长。在中信银行的贷款结构中,公司贷款余额13,602亿元,零售贷款余额3,894亿元,分别较上季度末增加1,069.9亿元和547.2亿元,零售贷款中的个人经营性贷款和信用卡增长迅速。公司短期贷款定价水平较去年下行86bps至6.22%,中长期贷款定价下行幅度较小,而零售贷款占比提升亦有利于资产利用效率逐步提高。 存放同业及买入返售占比继续提升,债券投资增长积极。公司2013年半年度末存放同业资产5,584亿元,占生息资产16.5%,比年初上升了0.8个百分点。现金和准备金4,925亿元,占生息资产14.5%,较年初下降了0.2个百分点;公司债券投资5,528亿元,占生息资产16.3%,较年初上升了2.4个百分点,2季度主要增配了较大比例的交易性金融。第二季度生息资产生息率4.79%,环比下降10.6bps,主要是资产配置变动带来的息差摊薄。整体来看,公司资产结构的调整仍然比较灵活,但金融市场业务的优势形成仍然需要较长的实现期。 存款增长积极,但整体付息率有所上行。资金来源中,存款较上期增1,569亿元至26,139亿元,比年初增加15.9%,占付息负债比82.5%。存款结构中,对公存款余额21,445.5亿元,零售存款余额4,693.6亿元。二季度零售存款大幅提速,或与公司使用更加积极的价格策略有关,亦表明公司向零售业务的战略转型初见成效,但持续性仍待观察。不过公司零售活期存款成本报告期大幅提升至0.72%(vs.2012年0.39%),降低了负债成本下行幅度。 同业负债变动剧烈,2季度环比增41.4%。同业负债4,932亿元,占付息负债15.6%,比年初上升了0.8个百分点。第二季度付息负债付息率2.4%,环比下降2.2bps。公司的同业业务自2011年4季度以来季度间调整幅度均较为剧烈,尽管表明公司资金业务灵活性较高,但整体来看公司综合金融的优势并未明显发挥,未来是否能够依靠其对公业务的传统优势以及零售业务客户粘性的增强而控制负债成本的上升将是其息差走势的关键。2013年半年度实现净息差2.59%,环比下降7bps,迅速扩大的同业规模一定程度上摊薄了息差水平。 公司期末贷存比为69.2%,符合银监会的监管要求,公司近期的资产负债结构调整逐步改变过于依靠存款特别是公司存款的短板,但公司在年内流动性压力频发的背景下,是否能对高成本负债进行有效管理未来仍然值得持续关注。核心资本净额为2,134.0亿元,总资本净额为2,743.7亿元,期末资本充足率和核心资本充足率分别为11.47%和8.92%,同比口径下降0.37和0.95个百分点,主要原因来自于加权风险资产的扩张速度较快,不过考虑到公司充足率水平的绝对值较高,我们认为现有的资本金仍然能够支持其加权风险资产的继续扩张。(详见数据列表第二部分:资产运用) 资产质量 核销大幅提升至33亿,不良净生成率0.4%,关注类迁徙率及逾期长端增加指向资产质量仍不乐观。公司2013年半年度不良贷款增长明显,不良贷款余额为163.7亿元,较上季度末增加8.8亿元,不良率为0.92%,较上季度上升了1.4bps。公司第二季度提了23.7亿元的坏账准备,年化信用成本为0.54%,期末拨备覆盖率224%,比年初下降了64个百分点,拨贷比为2.01%,较年初下降11bps。尽管名义不良率环比升势大幅趋缓,但考虑到公司二季度完成了33亿不良核销中的绝大部分(包括几乎全部的损失类贷款),上半年加回核销后的不良净生成率已达0.4%水平(未年化)。综合关注类贷款半年度20%的迁徙率以及3个月至1年的逾期贷款较年初大增76亿(或140%),我们判断资产质量的走势下半年仍不乐观,而公司未来以怎样的节奏向2.5拨贷比靠拢则是影响其业绩增长的最重要因素。(详见数据列表第三部分:资产质量)。 营收管理 从收入方面来看,公司2013年半年度净利息收入同比增长10.1%,手续费净收入实现47.6%的增长。其中,利息收入754.0亿元,同比上升10.3%;利息支出347.2亿元,同比增加10.6%;净利息收入406.8亿元,其中规模因素贡献了17.8%,利率因素贡献了10.5%。非息收入中,咨询顾问、卡类、理财增长较快。 从成本支出方面来看,2013年半年度的管理费用支出143.1亿元,成本收入比28.7%,同比上升0.2个百分点,公司净利润为206.4亿元,同比增长5.4%。公司资产端的运用效率持续改善,但负债端的短板仍然明显,我们看好公司长期业务整合和布局后协同效应的产生。 风险提示 拨备计提进度超预期,资产质量大幅恶化