事件:民生银行本周五晚公告其定增暨员工持股计划预案及境内优先股预案,计划以￥5.68 非公开发行总额不超过80 亿元普通股,以及非公开发行总额不超过300 亿元优先股,预案仍有待股东大会审议,以及相应监管部门批准。 点评:根据公司披露相关预案,民生的本轮资本补充品种由普通股(￥5.68/股,共80 亿元)和优先股(境内200 亿/境外100 亿)组成,两者均采取非公开发行方式。其中普通股定增方案暨面向核心员工的员工持股计划是本次资本补充的最大亮点。这份预案是自2014 年6 月20 日证监会发布《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》以来,上市银行的首个员工持股计划预案。 ￥5.68 的定增价格分别为4Q2013 BVPS / 3Q2014 BVPS 以及目前交易价格的97.8% / 82.8%和89.6%,静态计算摊薄EPS 4%左右,摊薄BVPS 0.7%左右。以2014Q3 监管数据静态测算将分别提升一级资本充足率0.3 个百分点,提升资本充足率1.1 个百分点,长期可带动约4500 亿的资产运用。该计划能否依照目前预案条款(尤其是定增价)通过股东会审议存在一定的变数,但股东会前风险不大。考虑到审批和发行周期,无论是优先股或普通股短期内发出可能性都不大。考虑到员工持股计划为业内首发具有诸多不确定性,预计优先股资本补充或将先于普通股完成。 此次民生破局银行业员工持股具有重大意义,对公司自身而言,这一方案不仅拓展了银行前期资本金补充渠道的多样性,更能够提升员工激励机制有效性和公司市值管理意愿。对行业而言,方案的提出为国企类银行进行类似改革打开了先河。 我们加入民生银行到银行组合配置,后续交行更大规模的改革值得期待,但我们同时更倾向于认为本次预案所触发的是个股事件性机会,维持前期对行业的观点。 员工持股计划方面,定增价格和推进速度存在一定变数,股东会是下一个关键时点。￥5.68 的定增价格为2013 底的每股净资产(￥5.81,经分红调整)的97.8%、2014 年3 季度末净资产(￥6.86)的82.8%,以及目前交易价格(￥6.34)的89.6%。由于公司所有制属性,我们倾向于认为这一价格受到“定增价不得低于最近一期经审计净资产”的约束可能性较小,但能否依照目前预案条款(尤其是定增价)通过股东会审议则是未来一段时间较大的不确定性因素。我们也关注到员工持股计划草案、管理机构仍未确定,修订后草案还需再次通过董事会审议,进而最近一次临时股东会也并未涉及对此议案的审议,我们倾向于认为无论是定增价格或审议进度都存在一定的变数,不排除最终上调定增价的可能性。 定增对股本和净资产摊薄甚微。若不考虑上述不确定性因素,定增足额发行(14.08 亿股),则新增股份大约为目前存量的4.1%,静态摊薄EPS 4%左右,摊薄BVPS 0.7%左右。若同时考虑到长期内优先股发行将提升普通股股东杠杆,本次资本补充计划中的定增部分尽管价格低于二级市场价格,但对普通股股东整体负向影响不大。 定增将从资本和激励机制两方面提升公司资产运用效率。民生银行长期以来资本充足率处于股份制银行中的中下水平,资本约束较强,而2013 年初发行的200 亿可转债短期内恐难以实现明显的转股(目前股价离10.63 元的赎回触发价还有将近70%的上行空间),进而未来公司经营转型战略的实施和资产运用空间的扩展仍然受制于资本监管。另一方面,本次定增更能够提升员工激励机制有效性,提升公司资产运用效率。 静态测算整体补充资本1.4%个百分点。本次普通股和优先股若足额发行,以2014Q3 监管数据静态测算将分别提升一级资本充足率0.3 个百分点,提升资本充足率1.1 个百分点(未来加权风险资产的扩张将使得这一数值最终下降至1 个百分点以内),长期来看可带动约4500 亿的资产运用。 由于优先股审批和发行周期,无论是优先股或普通股短期内(2015 年1 季度)发出可能性都不大。考虑到员工持股计划为业内首发具有诸多不确定性,我们预计优先股资本补充或将先于普通股完成。 由于上述不确定性,我们维持对公司2014 年和2015 年EPS1.38 元和1.52 元的判断,预计2014 年底每股净资产为7.16 元(不考虑分红、再融资),对应的2014 年和2015 年PE 分别为4.6 和4.1 倍,对应2014年底的PB 为0.89 倍。公司短期内仍然面临一定的资本约束,目前的估值水平回落至历史均值以下,已经反映了市场对其现有业务增长持续性的担忧。我们看到公司年内在社区网点上的积极推进和业内领先优势,未来网络金融及小区金融领域的表现仍有机会提升其估值与成长空间。而若员工持股计划得以顺利实施,将有助于缓解公司的资本约束,同时提升公司内部激励机制有效性和资产运用效率。我们维持对公司的增持评级。 风险提示。 资本补充计划方案无法顺利实施,资产质量继续恶化,拨备计提加速

事件: 浦发银行今日公布2014年三季报,三季度末实现营业收入897.7亿元,同比增长23.8%,其中利息净收入715.1亿元,同比增长17.0%,归属母公司净利润348.0亿元,同比增长16.8%,每股收益1.87元。期末公司总资产39,566亿元,比年初增长7.5%,生息资产38,732亿元,比年初增长7.3%,总负债37,221亿元,比年初增长7.2%,付息负债35,652亿元,比年初增长6.4%,净资产2,345亿元,比年初增长13.2%,每股净资产12.40元。(详见数据列表第一部分:三季报概述) 点评: 浦发银行的业绩基本符合市场预期,公司主要的利润驱动因素来自生息资产扩张10.1%,手续费收入增长54.3%,以及成本收入比同比改善(23%v.s26.9%)。公司成本收入比继续呈现下行趋势,年内对高成本同业负债压缩持续,由规模导向转向效率导向的经营思路逐渐鲜明。我们估算公司Q3净息差对利润的贡献有所上升,但结构性因素居多。 资产质量方面,尽管2014年三季度末不良延续双升态势,尽管不良增速环比放缓(+3bps/13.8亿元至0.96%/189.8亿元),但我们注意到关注类贷款单季环比增53.4%至总贷款的2.2%(2Q20141.49%),短期内资产质量恐难出现拐点。第三季度核销和处置了约17亿不良资产,单季度不良净生成率0.16%,好于上半年水平。第三季度提了53.4亿元的坏账准备,年化信用成本为1.13%,拨贷比为2.58%,已超过监管要求。我们认为未来资产质量的调整仍需通过一定幅度的核销来实现,拨贷比继续提升的压力不大,但计提力度仍然要取决于资产质量的走势。 浦发银行未来包括对上海国际信托的收购等事项将提升公司作为金融控股集团的功能完整性,加强银行业务与信托业务的协同效应,对其传统对公业务的大投行化发展亦有正面作用。而总额300优先股发行计划亦在稳步推进中,若顺利发行将明显解除公司资本约束。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS至2.54元和2.91元,预计2014年底每股净资产为13.10元(不考虑分红、再融资),对应的2014年和2015年PE分别为3.8和3.3倍,对应2014年底的PB为0.74倍。长期来看,作为上海市政府在国企改革过程中着地打造的地区性银行系金控集团,我们继续看好公司综合金融业务能力的提升和效率的改善。而优先股的发行也将缓解公司未来较长一段时间的资本压力,打开未来资产运用空间。同时考虑到公司自贸区的先发性,以及NFC移动支付在目前监管环境下具有相对优势,我们继续维持对公司的推荐。

事件: 华夏银行今日公布2014年三季报,三季度末实现营业收入408.2亿元,同比增长22.2%,其中利息净收入342.5亿元,同比增长18.9%,归属母公司净利润131.8亿元,同比增长18.7%,每股收益1.48元。期末公司总资产17,841亿元,比年初增长6.7%,生息资产17,562亿元,比年初增长6.6%,总负债16,872亿元,比年初增长6.4%,付息负债16,539亿元,比年初增长6.0%,净资产969亿元,比年初增长12.7%,每股净资产10.81元。 点评: 华夏银行的业绩符合我们的预期,主要的驱动因素来自生息资产增长15.0%、手续费收入增长29.2%以及成本收入比同比下降1.7个百分点。公司Q3资产负债表继续小幅扩张,除贷款(QoQ2.0%,YoY14.1%)平稳增长外,债券投资亦温和扩张(QoQ8.7%),同业资产小幅收缩(QoQ-6.1%)。不过与目前公布季报的可比银行不同,公司应收款项类投资本季度仍有20.7%的环比增长,而同业负债亦继续扩张(QoQ4.7%,YoY31.4%)。我们估算的公司净息差为2.68,较半年度环比改善,预计Q3非标进一步提升与债券投资配置收益高企均有正面贡献。 资产质量方面,公司不良率环比+3bps至0.96%,较上季度上升了3.0bps。3季度核销/处置贷款约98亿,力度较上半年有所加大(1H2014130亿)。加回核销后的不良净生成率0.16%,仍处于股份制银行里的较低水平。第三季度年化信用成本为0.99%,拨贷比小幅上升至2.79%。已达标的拨贷比水平使得未来拨备计提的压力有限,并且逐步开始为业绩增长带来正向贡献。作为股份制银行中拨贷比较高的公司,公司未来仍有0.3个百分点的拨备可以释放,减值计提调整空间较大,可以保持灵活的节奏。 公司在规模跨越1万亿后步入明显的规模效应阶段,华夏银行目前的年化ROA水平上升至1.02%,较过往2年已出现趋势性改善,但仍然低于行业1.2%-1.3%左右的平均水平。我们看好公司经过客户重定位和组织结构调整后效率的改善,维持对未来其制度红利将持续释放的判断。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS至2.06元和2.36元,预计2014年底每股净资产为11.39元(不考虑分红、再融资),对应的2014年和2015年PE分别为4.1和3.5倍,对应2014年底的PB为0.73倍。年内产业资本持续增持行为指向产业资本长期看好公司经营改善,民营资本参与或将改善公司治理结构,公司或可能是继交行后金融行业国企改革的又一重要标的。考虑到公司成本规模效应下业绩提升空间较大,我们维持对其增持的评级。

投资要点 事件:民生银行今日公布2014年三季报,三季度末实现营业收入999.2亿元,同比增长16.2%,其中利息净收入674.1亿元,同比增长11.2%,归属母公司净利润367.8亿元,同比增长10.5%,每股收益1.08元。期末公司总资产37,693亿元,比年初增长16.8%,生息资产35,466亿元,比年初增长16.4%,总负债35,285亿元,比年初增长16.8%,付息负债33,620亿元,比年初增长16.8%,净资产2,408亿元,比年初增长17.9%,每股净资产6.86元。(详见数据列表第一部分:三季报概述) 点评: 民生银行的业绩基本符合市场预期。公司业绩增长的驱动因素主要是息差提升23bps至2.61,生息资产增长13.8%以及手续费收入增长21%。民生银行Q3整体资产负债调整与行业整体趋于缩表的思路有所不同,在金融市场业务扩张的推动下,生息资产环比增长相对积极(QoQ5.5%,YoY12.9%)。其中同业项下买返(QoQ17.1%)及投资向下的应收款投资(QoQ28.5%)贡献较大,预计结构性推动息差年内走稳。不过受到资产质量波动及拨贷比向上压力的拖累,整体利润增长并无明显改善。公司3季度成本收入比环比有所上行,但考虑到目前社区金融服务仍在铺设阶段,成本费用控制处于较好水平。 资产质量方面,公司不良率环比+11bps至1.04%(或+23.2亿元至181.2亿元),核销及处置了约38.7亿不良资产,处置加速。加回核销及处置后的单季度不良净生成率为0.35%,程度与招行、中信相仿。三季度提了59.6亿元的坏账准备,较上半年有较大幅度提升,年化信用成本为1.41%,拨贷比为2.07%,环比提升6bps。虽然年内拨贷比有所提升,但距2.5的最终要求仍有较大距离,考虑到公司整体不良处置的力度进一步加大,我们认为短期内拨备计提压力难有大幅缓解。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS至1.38元和1.52元,预计2014年底每股净资产为7.16元(不考虑分红、再融资),对应的2014年和2015年PE分别为4.5和4.1倍,对应2014年底的PB为0.87倍。我们倾向于认为在转债顺利转股之前,公司面临的资本约束边际上可能难以大幅改善。公司目前的估值水平已回落至历史均值以下,已经反映了市场对其现有业务增长持续性的担忧。我们看到公司年内在社区网点上的积极推进和业内领先优势,未来网络金融及小区金融领域的表现仍有机会提升其估值与成长空间,值得期待。我们维持对公司的增持评级。 资产运用 Q2贷款平稳增长(QoQ3.2%),对公贡献较大。公司2014年三季度末贷款增张平稳(QoQ3.2%,YoY14.2%),报告期末余额17,510亿元,比年初增加11.2%。贷款占生息资产比重为48.3%,与年初相比下降2.2个百分点。在贷款结构中,公司贷款余额11,204亿元,零售贷款余额6,306亿元,分别较去年末增加1,850.0亿元和251.0亿元。从环比来看,Q2增长快于行业平均水平(QoQ3.2%v.s全行业QoQ2.5%),增速的主要贡献来自对公业务(QoQ3.7%,含票据),但零售环比增速有所提升。 Q3同业逆市增长,投资中应收款项投资占比继续提升(QoQ28.5%)。公司2014年三季度末存放同业资产9,287亿元,占生息资产26.2%,比年初上升1.0个百分点,其中Q3同业余额单季度继续反弹(QoQ10.8%)。现金和准备金4,385亿元,占生息资产12.4%,较年初下降了1.8个百分点;公司债券投资4,646亿元,占生息资产13.1%,较年初上升了3.0个百分点,主要是大比例增加应收款项类投资(Q1/Q2/Q3分别增长345/276/284亿元)所致。三季度生息资产生息率5.91%,较二季度小幅提升3bps,预计与公司提升高收益资产运用占比有关。 存款小幅负增长(QoQ-0.9%),定期化持续。资金来源中,存款较上期下降229亿元至23,977亿元,比年初增加11.7%,占付息负债比71.3%,预计小微增长停滞也部分影响了存款派生。存款结构中,对公存款余额18,300.7亿元,零售存款余额5,676.2亿元,分别较去年末增加179.7亿元和下降284.8亿元。由于存款定期化趋势仍持续,整体存款成本预计难有大幅下行。 同业负债大增(QoQ30.5%)。报告期末同业负债8,321亿元,占付息负债24.8%,比年初上升2.6个百分点,绝大部分贡献来自同业存放科目(QoQ43.8%或+2,259亿)。2014年三季度末实现净息差2.76%,与一季度基本持平,好于去年同期。 公司期末贷存比为73.03%,符合银监会的监管要求。公司核心资本净额为2,396.5亿元,总资本净额为3,001.5亿元,期末资本充足率和一级资本充足率分别为10.95%和8.74%,较上个季度分别下行3bps和11bps,主要是加权风险资产增速明显提升导致。从季度的资产增长和加权风险资产变动情况来看,我们倾向于认为在转债顺利转股之前,公司面临的资本约束边际上可能难以大幅改善。(详见数据列表第二部分:资产运用) 资产质量 不良率环比+11bps至1.04%,处置加速,大幅拨备计提下拨贷比有所提升。公司2014年三季度末不良资产继续上升,不良贷款余额为181.2亿元,较上季度末增加23.2亿元。不良率为1.04%,较上季度上升了11.0bps。三季度公司核销及处置了约38.7亿不良资产,加回核销及处置后的单季度不良净生成率为0.35%,程度与招行、中信相仿。公司三季度提了59.6亿元的坏账准备,较上半年有较大幅度提升,年化信用成本为1.41%,期末拨备覆盖率为200%,比年初下行60个百分点,拨贷比为2.07%,未来拨备计提力度仍取决于资产质量的走势。(详见数据列表第三部分:资产质量)。 营收管理 从收入方面来看,公司2014年三季度末净利息收入同比增长11.2%,手续费净收入实现20.9%的增长,4季度增速继续加快。其中,利息收入1,452.0亿元,同比上升7.6%;利息支出778.0亿元,同比增加4.7%;净利息收入674.1亿元,其中规模因素贡献了12.9%,利率因素贡献了-2.7%。 从成本支出方面来看,2014年三季度末的管理费用支出304.9亿元,成本收入比30.5%,同比下行0.2个百分点,公司3季度成本收入比环比有所上行,但考虑到目前社区金融服务仍在铺设阶段,成本费用控制处于较好水平。公司净利润为374.3亿元,同比增长9.8%。公司目前的估值水平已回落至历史均值以下,已经反映了市场对其现有业务增长持续性的担忧,公司未来在网络金融及小区金融领域的表现仍有机会提升其估值与成长空间,值得期待。 风险提示 小微业务风险进一步暴露,新业务开展不达预期

投资要点 事件:招商银行今日公布2014年三季报,三季度末实现营业收入1,250.3亿元,同比增长28.2%,其中利息净收入822.7亿元,同比增长13.3%,归属母公司净利润458.0亿元,同比增长15.9%,每股收益1.82元。期末公司总资产47,226亿元,比年初增长17.6%,生息资产46,256亿元,比年初增长17.6%,总负债44,203亿元,比年初增长17.9%,付息负债43,035亿元,比年初增长17.4%,净资产3,024亿元,比年初增长13.7%,每股净资产11.97元。(详见数据列表第一部分:三季报概述) 点评: 招商银行的业绩基本符合我们的预期,公司利润增长的驱动因素主要来自生息资产规模扩张21.5%,手续费及佣金收入增长57.8%。3Q2014公司主动收缩了资产负债表规模,包括对同业(QoQ-31.4%)和债券投资(QoQ-1.6%)均进行了总量压缩。贷款受需求不足/风险偏好调整影响,环比增速也慢于行业平均水平1.5%个百分点至1.0%。此外连续5个季度大幅增长的应收款项类投资(增量多为非标资产)本季度终环比下降11.7%。负债方面,受到同业资产压缩以及就存款偏离度考核等因素制约,同业负债与存款均环比显著下降(QoQ -15.5% / -4.5%)。由于缩表影响,公司加权风险资产环比收缩4.37%,期末资本充足率和一级资本充足率大幅上行(11.64%/9.48%,+0.88/0.89 pct),我们更倾向于认为上述缩表是应对监管要求(同业规范和存款偏离度考核)下的暂时性现象。 资产质量方面,公司不良继续暴露,三季度末不良贷款环比+32.2亿元,不良率环比+12bps 至1.10%),简单计算下单季度不良净生成率升至0.36%(Q2 0.27%)。同时单季度计提了56.8亿元的坏账准备(同比增77.3%),年化信用成本为0.96%,预计对超过38亿的资产进行了处置(核销或打包出售等),拨备计提及资产处置力度继续提升。期末拨贷比为2.51%,仍有一定的盈余调节空间。我们认为不管是不良的加速确认或减值力度高位维持,均表明了管理层夯实资产质量的决心,但未来仍需关注大幅资产处置给拨备计提带来的潜在压力。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS 至2.38元和2.73元,预计2014年底每股净资产为12.60元(不考虑分红),对应的2014年和2015年PE 分别为4.3和3.8倍,对应2014年底的PB 为0.82倍。前期我们持续提示了短期内公司非标类业务持续性受到监管政策负面影响的可能性,Q3有所反映。尽管短期而言,公司进行了适度的资产负债结构与规模的调整,但从中期来看,我们认为公司前期所体现出的风险偏好提升态势并未改变,而成本端的费用压缩也有利于提高单位资产的利用效率,维持推荐评级。 资产运用 信贷扩张Q3放缓(QoQ 1.0%),零售扩张、对公收缩 (QoQ 12.3% v.s -5.8%)。公司2014年三季度末贷款余额24,455亿元,比年初增加11.3%,占生息资产比重为51.5%,与年初相比下降3.1个百分点。在贷款结构中,公司贷款余额13,949亿元,零售贷款余额9,692亿元,分别较年初增加691.0亿元和1,690.0亿元。Q3贷款整体放缓,增速较全行业低1.5个百分点至1.0%,我们预计主要与公司调整信贷政策、退出风险客户,以及资源向高综合收益项目倾斜有关。其中零售贷款仍然积极增长(QoQ 12.3%),对公有所压缩。我们预计公司进一步压缩住房按揭余额,并将新增资源投向信用卡及经营性贷款,贷款定价为生息率稳定提供了一定贡献。 同业明显压缩(QoQ -31.4%),投资小幅下降(QoQ -1.6%)。公司2014年三季度末末存放同业资产6,471亿元,占生息资产14.0%,比年初上升了1.1个百分点。Q3公司主要压缩了买入返售类资产的配置,我们估计卖断票据业务资本计量政策调整的影响仍然持续。现金和准备金5,906亿元,占生息资产12.8%,较年初下降了0.4个百分点;公司债券投资10,039亿元,占生息资产21.7%,较年初上升了2.3个百分点,不过连续5个季度大幅增长的应收款项类投资(增量多为非标资产)本季度终环比下降11.7%。 存款大幅下降(QoQ -4.5%),或由于偏离度考核压力。资金来源中,存款较上期减少1,552亿元至32,655亿元,比年初增加17.7%,占付息负债比75.9%。存款结构中,对公存款余额21,977.9亿元,零售存款余额10,677.4亿元,分别较上季度末下降632.1亿元和920.6亿元。Q3公司结束了前期存款单季度环比两位数大幅增长的态势,或与公司控制对公业务增速,存款派生下降,以及9月末存款偏离度考核实施有关。 同业负债同步负增长(QoQ -15.5%)。报告期末同业负债9,148亿元,占付息负债21.3%,比年初下降0.3个百分点,分项来看卖出回购继续大幅波动,而同业存放则对本季度压缩贡献最多。2014年三季度末实现净息差2.55,较去年全年下降27bps,较1H2014下降2bps。我们判断总资产生息率未能进一步提升,以及负债成本过快上行是主要影响因素。 公司期末贷存比为74.89%(估算值),符合银监会的监管要求。核心资本净额为2,904.8亿元,总资本净额为3,443.9亿元,期末资本充足率和一级资本充足率分别为11.64%和9.48%,较上季度分别上行0.88和0.89个百分点,主要原因来自前述资产负债表压缩导致的加权风险资产环比收缩4.37%,但我们更倾向于认为上述缩表是公司应对监管要求(同业规范和存款偏离度考核)下的暂时性现象。长期来看,公司配股完成以及资本管理高级办法的使用,使得未来2-3年的资本压力基本解除。 资产质量 不良继续暴露,拨备计提及资产处置力度继续提升。公司2014年三季度末末不良贷款上升至269.2亿元,较上季度末增加32.2亿元。公司期末不良率为1.10%,较上季度上升了12.0 bps。公司第三季度提了56.8亿元的坏账准备(同比增77.3%),年化信用成本为0.96%。同时公司预计对超过38亿的资产进行了处置(核销或打包出售等)。尽管单季度计提力度不及Q2,但核销处置进一步加速,单季度不良净生成率升至0.36%(Q2 0.27%)。期末拨备覆盖率为228%,比年初下降38个百分点,拨贷比为2.51%。 我们认为不管是不良的加速确认或减值力度高位维持,均表明了管理层夯实资产质量的决心,为年内资产质量稳定提供了基础,但未来仍需关注大幅资产处置给拨备计提带来的潜在压力。(详见数据列表第三部分:资产质量)。 从收入方面来看,公司2014年三季度末净利息收入同比增长13.3%。其中,利息收入1,653.5亿元,同比上升31.5%;利息支出830.8亿元,同比增加56.5%;净利息收入822.7亿元,其中规模因素贡献了21.7%,利率因素贡献了-4.4%。手续费净收入实现57.8%的增长,我们判断公司按照“二次转型”的思路,仍然会加大非利息收入占比的考核力度,提高中间业务收入来源。 从成本支出方面来看,2014年三季度末的管理费用支出351.3亿元,成本收入比28.1%,同比下降-3.3个百分点。公司净利润为459.2亿元,同比增长16.3%。前期我们持续提示了短期内公司非标类业务持续性受到监管政策负面影响的可能性,Q3有所反映。尽管短期而言,公司进行了适度的资产负债结构与规模的调整,但从中期来看,我们认为公司前期所体现出的风险偏好提升态势并未改变,而成本端的费用压缩也有利于提高单位资产的利用效率,维持推荐评级。 风险提示 资产质量下降,存款持续流失

投资要点 事件: 中信银行今日公布2014年三季报,三季度末实现营业收入925.7亿元,同比增长20.8%,其中利息净收入700.5亿元,同比增长11.5%,归属母公司净利润322.8亿元,同比增长4.5%,每股收益0.69元。期末公司总资产40,459亿元,比年初增长11.1%,生息资产39,632亿元,比年初增长10.4%,总负债37,882亿元,比年初增长11.1%,付息负债35,857亿元,比年初增长7.2%,净资产2,577亿元,比年初增长11.7%,每股净资产5.35元。(详见数据列表第一部分:三季报概述) 点评: 中信银行的业绩略低于市场预期,主要原因来自当季公司利息与非息收入双双放缓,而资产减值损失仍维持较高水(YoY 103%),尽管拨贷比因此提升至2.5%以上,但大幅计提使得3Q2014单季度利润同比增速下降至-2.6%。从利润增长驱动因素来看,主要贡献来自资产规模增长18.2%,中收增长52%。资产配置方面,与今天公布三季报的招商银行类似,公司Q3整体资产负债表收缩(QoQ 同业:-26.9%,投资-4.5%,贷款+0.2%)并带动加权风险资产余额下降(QoQ -2%)。负债方面,或由于存款偏离度考核及同业监管等因素影响,存款与同业存款3季度亦大幅收缩(QoQ -5.8% / -16.3%)。定价上无论是披露或简单计算下息差均有小幅改善(披露值+1bps 至2.37),但我们认为结构性因素居多。 资产质量 方面,公司不良率单季度+20bps 至1.39%,较上季度上升了20.0 bps,生成率提升至单季度0.36%。公司第三季度提了61.6亿元的坏账准备,年化信用成本为1.19%,高信用成本支撑拨贷比达标提升至2.51%,已达到银监会要求。考虑到不良的生成情况,我们倾向于认为资产质量未来仍将面临持续的压力,而核销力度也有进一步加大的可能性,短期信用成本或仍将维持高位。 公司同期公布了对中烟的定增方案,公司将以￥4.84的价格(2013年底BVPS 4.82,最新股价4.66)向中国烟草集团发行不超过约24.6亿股普通股,用以补充约119亿元资本金,以最新一期财务数据估算静态将提升资本充足率0.45个百分点,摊薄EPS 约5%。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS 至0.88元和0.93元,预计2014年底每股净资产为5.59元(不考虑分红、考虑119亿再融资),对应的2014年和2015年PE 分别为5.1和4.8倍,对应2014年底的PB为0.81倍。考虑到定增不破净,我们看好公司在具有资本补充计划背景下对目前二级市场的市值管理意愿,而产业资本的介入也将一定程度上缓解公司未来的资本约束,维持增持评级。 资产运用 贷款增速继续放缓(QoQ 0.2%)。公司2014年三季度末贷款余额21,241亿元,比年初增加9.4%,占生息资产比重为52.3%,与年初相比下降0.6个百分点。公司贷款季度环比增速(0.2%)低于目前已披露数据的其他可比上市银行,也明显慢于行业平均水平(2.5%),我们预计与信贷需求不足以及负债收缩有关。 同业与债券投资大幅压缩(QoQ -26.9% / -4.5%)。公司2014年三季度末末存放同业资产4,623亿元,占生息资产11.7%,比年初下降了3.4个百分点。现金和准备金5,366亿元,占生息资产13.5%,较年初下降了-0.3个百分点;公司债券投资8,935亿元,占生息资产22.6%,较年初上升了4.4个百分点。其中应收款项类投资今年首次余额压缩(QoQ -9.4%),或对生息率造成一定的压力,公司前三季度生息资产生息率5.11%,环比下行2.0 bps。整体来看公司资产结构的调整仍然比较灵活,但金融市场业务的优势形成仍然需要较长的实现期。 存款增速年内回归至行业平均(YoY 9.2%, QoQ -5.8%)。资金来源中,存款较上期下降1,775亿元至28,757亿元,比年初增加8.4%,占付息负债比80.2%。尽管公司Q3的存款环比增速下行颇为明显,但我们认为Q2基数过高可能是其中一部分原因,公司存款增速年内回归至行业平均水平。 同业负债协同压缩(QoQ-5.8%, YoY 9.2%)。同业负债7,022亿元,占付息负债19.6%,比年初上升了了1.4个百分点。前三季度付息负债付息率3.0%,当季环比下行了5.0 bps,但较去年全年年仍有较大幅度提升(+40bps)。2014年三季度末实现净息差2.37,环比上行1bps,与Q1持平。 公司期末贷存比为73.86%(估算值),符合银监会的监管要求,公司近期的资产负债结构调整逐步改变过于依靠存款特别是公司存款的短板,但在未来流动性波动加大的背景下,公司是否能对高成本负债进行有效管理未来仍然值得持续关注。公司期末核心资本净额为2,546.7亿元,总资本净额为3,536.6亿元,期末资本充足率和一级资本充足率分别为12.99%和9.35%,较上个报告期分别上行0.64和2.01个百分点。Q3整体资产负债表收缩带动加权风险资产余额下降(QoQ -2%)是一级资本充足率上行的主要原因。公司同期公布了对中烟的定增方案,公司将以￥4.84的价格(2013年底BVPS 4.82,最新股价4.66)向中国烟草集团发行不超过约24.6亿股普通股,用以补充约119亿元资本金,以最新一期财务数据估算静态将提升资本充足率0.45个百分点,部分缓解公司中期内的资本压力。(详见数据列表第二部分:资产运用) 资产质量 不良率单季度+20bps 至1.39%,生成率提升至0.36%,高信用成本支撑拨贷比达标。公司2014年三季度末不良继续大幅上行,期末不良贷款余额为294.3亿元,较上季度末增加42.3亿元,不良率为1.39%,较上季度上升了20.0 bps。公司加回核销后单季度未年化不良生成率0.36%(上半年0.58%),再次提升。 公司第三季度提了61.6亿元的坏账准备,年化信用成本为1.19%,期末拨备覆盖率181%,比年初下降了30个百分点,拨贷比为2.51%,已达到银监会要求。考虑到不良的生成情况,我们倾向于认为资产质量未来仍将面临持续的压力,而核销力度也有进一步加大的可能性,短期信用成本或仍将维持高位。(详见数据列表第三部分:资产质量)。 营收管理 从收入方面来看,公司2014年三季度末净利息收入同比增长11.5%,手续费净收入实现51.9%的增长。其中,利息收入1,546.8亿元,同比上升31.3%;利息支出846.3亿元,同比增加53.9%;净利息收入700.5亿元,其中规模因素贡献了18.2%,利率因素贡献了-10.9%。 从成本支出方面来看,2014年三季度末的管理费用支出252.8亿元,成本收入比27.3%,同比下降-1.7个百分点,公司净利润为328.5亿元,同比增长5.3%。考虑到定增不破净,我们看好公司在具有资本补充计划背景下对目前二级市场的市值管理意愿,而产业资本的介入也将一定程度上缓解公司未来的资本约束,维持增持评级。 风险提示 拨备计提进度超预期,资产质量大幅恶化。

事件: 兴业银行今日公布2014年三季报,三季度末实现营业收入908.5亿元,同比增长13.1%,其中利息净收入699.5亿元,同比增长10.9%,归属母公司净利润383.0亿元,同比增长15.7%,每股收益2.01元。期末公司总资产39,956亿元,比年初增长8.7%,生息资产38,597亿元,比年初增长8.2%,总负债37,587亿元,比年初增长8.1%,付息负债36,857亿元,比年初增长8.0%,净资产2,369亿元,比年初增长17.7%,每股净资产12.28元。(详见数据列表第一部分:三季报概述) 点评: 兴业银行的业绩略低于市场预期,主要增长贡献来自生息资产同比扩张9.2%,手续费收入增长16.6%,以及业务管理费同比维持个位数增长(3.5%)。不过由于资产处置力度的提升,公司继续维持了60亿左右的季度拨备计提力度,导致营业支出增速快于1H2014水平。资产负债配置方面,Q3贷款增长有所回升(QoQ4.5%,强于行业平均),存款由于偏离度考核主动压缩(QoQ-1.8%,弱于行业平均)。由于Q3同业利差水平提升以及资产结构调整,公司息差连续第二个季度环比改善,简单计算下前三季度息差上行至2.51%,较1H2014上升7bps。 资产质量方面,Q3公司不良率为0.99%(环比+2bps),但与Q2核销/打包处置的力度较弱不同,Q3公司对不良的处置速度提升(单季度处置69亿,净生成0.52%),体现了公司夯实资产质量的意愿。不过考虑到继Q1关注类贷款跳升(QoQ71.6%)后,Q3关注类再次大幅增长196%至总贷款1.67%,Q4可能再次迎来向次级贷款迁移的压力,指向年内资产质量波动仍将延续。另一方面,公司Q3拨备调节功能明显(拨贷比-18bps)释放,公司期末拨贷比为2.79%,较上季度下行18bps,符合我们前期“拨备释放平滑利润的空间打开”的判断。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS至2.49元和2.87元,预计2014年底每股净资产为12.76元(不考虑分红、再融资),对应的2014年和2015年PE分别为4.1和3.5倍,对应2014年底的PB为0.80倍。2013年以来同业短期的监管压力压制了公司估值溢价预期,但公司创新转型的战略却始终如一。随着公司大投行、大财富、大资管的战略转型推进,并考虑到长期以来的资源投入和人才积累,我们对公司维持稳定的业绩表现持乐观的态度,短期则仍然提示同业监管对经营和估值的负面影响。 资产运用 贷款增速高位平稳(QoQ4.5%)。公司2014年三季度末贷款余额14,921亿元,比年初增加9.9%,占生息资产比重为37.6%,与年初相比上升0.6个百分点。贷款结构中公司贷款余额10,815亿元,零售贷款余额3,707亿元,分别较去年末增加927.0亿元和171.0亿元。年内二级资本债发行完毕以及优先股发行逐渐明朗的情况下,公司Q3贷款环比增速基本持平于Q2,明显好于同业水平(QoQ2.5%)。 同业资产季末压缩(QoQ-8%),积极配置利率产品。公司2014年三季度末末存放同业资产11,005亿元,占生息资产28.5%,比年初下降1.5个百分点,主要压缩了买入返售类资产。公司现金和准备金4,334亿元,占生息资产11.2%,较年初下降了0.7个百分点,指向资产运用较为充分。公司债券投资8,809亿元,占生息资产22.8%,较年初提升1.5个百分点。参考业绩说明会相关陈述(目前同业资产配置的收益率在5%+左右,考虑到税收返还的国债投资收益率在6%左右,用4%+左右的NCD匹配仍有较大的利差空间),Q3公司主要增加了利率产品的配置,并获得了较高的收益水平,而前期较大幅度增长的非标类产品有所压缩。 存款受制于偏离度监管环比压缩(QoQ-1.8%)。资金来源中,存款较上期减少413亿元至22,052亿元,比年初提升1.6%,占付息负债比59.8%。Q3存款压缩超过同业水平(QoQ-0.8%),主要受到存款偏离度影响,降低了季末冲时点资金和理财到期的波动水平,预计这一影响在未来1-2个季度仍将持续。 同业负债Q3小幅增长(QoQ4.5%)。报告期末公司同业负债13,515亿元,占付息负债36.7%,比年初上升2.5个百分点。前三季度付息负债平均付息率3.2%,环比下降了30.0bps。考虑到公司目前的同业利差水平,公司未来仍将大力拓展NCD业务,以对冲127号文对同业负债规模的束缚。由于Q3同业利差水平提升以及资产结构调整,公司息差连续第二个季度环比改善,简单计算下前三季度息差上行至2.51%,较1H2014上升7bps。 公司期末贷存比为67.66%,符合银监会的监管要求。核心资本净额为2,354.6亿元,总资本净额为3,053.2亿元,期末资本充足率和核心资本充足率分别为12.18%和9.40%,当期加权风险资产仅小幅增长1.5%,与公司当季新增较多低权重资产有关。公司目前的资本充足率在最终达标线上下,约束不强,考虑到未来的优先股补充,公司资产运营长期而言仍有较大空间。(详见数据列表第二部分:资产运用) 资产质量 处置力度加大(净生成0.52%),不良小幅上行(QoQ+2bps),拨备调节功能明显(拨贷比-18bps)。公司2014年三季度资产质量波动持续,期末不良贷款余额为147.7亿元,较上季度末增加8.7亿元,不良率为0.99%,较上季度上升了2.0bps,但与Q2核销/打包处置的力度较弱不同,Q3公司对不良的处置速度提升(单季度处置69亿)。若综合考虑上述情况情况,公司单不良净生成率达到0.52%,预计处于行业均值以上。考虑到继Q1关注类贷款大幅增长(QoQ71.6%)后,Q3关注类贷款再次大幅增长196%至总贷款1.67%,Q4可能再次向次级贷款迁移,指向年内资产压力仍将持续。公司第三季度计提了60.6亿元的坏账准备,综合信用成本为0.63%,期末拨备覆盖率281%,比年初下降了71个百分点,拨贷比为2.79%,较上季度下行18bps,符合我们前期对公司拨备释放平滑利润的空间打开的判断。 营收管理 从收入方面来看,公司2014年三季度末净利息收入同比增长10.9%,手续费净收入实现16.4%的增长,Q3增速继续下降,或与期间监管相关,预计年内仍将受此影响。其中利息收入1,629.5亿元,同比上升18.0%;利息支出930.0亿元,同比增加24.0%;净利息收入699.5亿元,其中规模因素贡献了9.2%,利率因素贡献了6.0%。 从成本支出方面来看,2014年三季度的管理费用支出194.8亿元,成本收入比21.4%,同比下降2.0个百分点。公司净利润为385.7亿元,同比增长15.8%。2013年以来同业短期的监管压力压制了公司估值溢价预期,但公司创新转型的战略却始终如一。考虑到公司长期以来的资源投入和人才积累,以及持续的金融创新精神,我们对公司维持稳定的业绩表现持乐观的态度,短期则仍然提示同业监管以及房地产相关业务调整对经营和估值的负面影响。 风险提示 同业监管进一步升级,平台类贷款风险暴露

投资要点 事件: 平安银行今日公布2014年三季报,三季度末实现营业收入546.5亿元,同比增长46.3%,其中利息净收入384.2亿元,同比增长32.2%,归属母公司净利润156.9亿元,同比增长34.2%。每股收益1.37元。期末公司总资产21,444亿元,比年初增长13.4%,生息资产20,670亿元,比年初增长12.7%,总负债20,176亿元,比年初增长13.4%,付息负债19,677亿元,比年初增长12.9%,净资产1,267亿元,比年初增加13.1%,每股净资产11.09元。(详见数据列表第一部分:三季报概述)点评:l 平安银行的业绩基本符合市场预期。收入方面,Q3单季度在利息(YoY 32.2%)或非息收入(YoY72.6%)的表现上均继续延续Q1-Q2的积极增长态势,增速平稳。支出方面,公司成本收入比较之半年度下降0.9个百分点至36.7%,而资产减值损失计提力度继续加大(单季度40亿,YoY 135%)。在资产运用方面,与Q2主要资产项目收益/负债项目成本环比弱于Q1不同,由于公司三季度贷款定价明显提升(+29bps)、存款增长仍然积极(日均QoQ +10.1%),以及压缩了高付息率的同业负债业务(日均QoQ -12.1%),息差连续第3个季度上行,较去年全年水平提升22bps 至2.53。 新业务方面,贷贷平安业务尽管仍然维持扩张趋势,但卡用户数增长(+77万,Q3 QoQ 6.9%,Q2 QoQ33%)季度环比放缓,而贷/存款余额增速也有较为明显的下降(+83亿 /-4亿,QoQ:28% /-2%),我们预计可能与公司近期零售资产质量波动及信贷政策调整有关,考虑到足够高的定价水平(15.68%,Q215.63%)以及目前较低的不良率水平(0.26%),此项业务的增长依然能够对冲负债成本并拉动息差上行。 资产质量方面,公司不良率上行持续(+6bps 至0.98%),且上行速度较Q2(+1bps)有所提升。分行业来看,制造业、商业以及个贷的不良率仍继续上行。另外,由于单不良净生成率维持在0.36%的较高水平,公司核销力度继续加大(单季度25亿)。期末拨贷比(1.89%)较上季度末有所改善(+6bps)。不过考虑到目前的拨贷比水平,以及逾期继续增长的情况,继续提示资产质量波动可能对公司未来2年拨备计提带来潜在压力。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS 至1.64元和2.05元,预计2014年底每股净资产为10.51元,对应的2014年和2015年PE 分别为6.2和4.9倍,对应2014年底的PB 为0.96倍。公司前期已披露了200亿优先股+100亿普通股融资方案,考虑到平安长期以来资本充足率处于股份制银行中的中下水平,资本约束较强,定增若能如期完成将打开公司资产运用空间,提升资产运用效率。同时我们认为非公开 定增不会低于净资产的压力给平安银行带了下行风险的锁定。公司未来不确定性主要在于资产质量是否会超预期波动以及资本补充能否及时到位。我们维持对公司的推荐评级。

投资要点 事件:兴业银行今日公布2014年半年报,半年末实现营业收入594.1亿元,同比增长11.1%,其中利息净收入450.4亿元,同比增长6.6%,归属母公司净利润255.3亿元,同比增长18.0%,每股收益1.34元。期末公司总资产39,482亿元,比年初增长7.4%,生息资产38,252亿元,比年初增长7.2%,总负债37,249亿元,比年初增长7.2%,付息负债36,482亿元,比年初增长6.9%,净资产2,233亿元,比年初增长11.0%,每股净资产11.57元。(详见数据列表第一部分:半年报概述)点评:l 兴业银行的业绩基本符合市场预期,主要增长因素来自生息资产同比扩张10.8%,手续费收入增长19.7%,以及资产减值损失仅小幅增长1.2%。其中中收业务/资产减值损失贡献下降/提升部分受到去年Q2基数的影响。二季度贷款增长有所回升,存款结束一季度负增长大幅反弹。定价提升及同业业务的压缩引致单季度息差显著提升。 资产质量方面,由于公司核销处置偏少(6.66亿,仅为贷款余额的0.05%,行业可比均值0.22%),公司名义不良率有较为明显的上行(HoH +21bps 至0.97%),但若综合考虑核销处置情况,公司不良经生成率仅为0.29%,接近大型银行水平。另外公司通过90亿的减值计提(其中20亿以上的同业/非标计提)将拨贷比提升至2.96%,未来拨备释放平滑利润的空间进一步加大。 创新业务方面,目前钱大掌柜平台6月末客户数接近100万户,掌柜钱包余额500多亿,增长积极。钱大掌柜平台实现了稳定且逐步增加的他行客户导入,未来将进一步拓展多方合作/向线上+线下平台模式延伸,对公司依托相关资源做大泛资产管理业务具有积极意义。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS 至2.56元和3.06元,预计2014年底每股净资产为12.63元(不考虑分红、再融资),对应的2014年和2015年PE 分别为4.0和3.4倍,对应2014年底的PB 为0.82倍。2013年以来同业短期的监管压力压制了公司估值溢价预期,但公司创新转型的战略却始终如一。考虑到公司长期以来的资源投入和人才积累,以及持续的金融创新精神,我们对公司维持稳定的业绩表现持乐观的态度,短期则仍然提示同业监管以及房地产相关业务调整对经营和估值的负面影响。

投资要点 事件: 中信银行今日公布2014年半年报,半年末实现营业收入621.1亿元,同比增长24.5%,其中利息净收入456.1亿元,同比增长12.1%,归属母公司净利润220.3亿元,同比增长8.1%,每股收益0.47元。期末公司总资产43,112亿元,比年初增长18.4%,生息资产42,361亿元,比年初增长18.0%,总负债40,645亿元,比年初增长19.2%,付息负债39,872亿元,比年初增长19.2%,净资产2,467亿元,比年初增长6.9%,每股净资产5.11元。(详见数据列表第一部分:半年报概述) 点评: 中信银行的业绩略低于市场预期,主要原因来自2Q2014公司计提了近67亿元的资产减值损失(HoH137%/QoQ181%)。从利润增长驱动因素来看,主要贡献来自资产规模增长25.4%,中收增长60.5%以及成本收入比下降至36.8%。资产配置方面,公司年贷款增速略高于行业平均水平,同时高收益的应收款项类投资持续大幅增长带动投资项规模扩张并提升付息率水平。负债方面较,存款2季度增长迅速(QoQ9.1%),同业负债亦在非银同存的扩张下持续增长,但定期化以及较高的同业负债增长拖累付息率表现。 资产质量方面,公司不良率单季度+4bps至1.19%,与1季度相比生成速度边际减缓,不过公司加回核销后半年不良生成率0.58%,仍处于行业中的较高水平。制造业和批发零售业、环渤海(过剩产能/产业结构调整)、长三角和珠三角(小企业)仍是主要不良增长点。拨备方面,半年116亿减值计提下的高信用成本支撑拨贷比小幅上行至2.3。不过无论从五级分类的增长情况(关注类贷款HoH64%)或从逾期率(半年末已达到2.55%的较高水平)情况来看,我们更倾向于认为公司资产质量未来仍将面临持续的压力,而核销力度也有进一步加大的可能性,进而短期信用成本或仍将维持高位。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS至0.94元和1.07元,预计2014年底每股净资产为5.70元(不考虑分红、再融资),对应的2014年和2015年PE分别为4.5和4.0倍,对应2014年底的PB为0.74倍。 公司前期数度与互联网公司传出深度合作消息,我们认为公司在管理层可能存在变化的背景下,目前的业务仍然以稳健发展为主。长期而言,集团公司在香港的整体上市,将有助于提升中信综合金融平台的优势,我们看好公司长期业务整合和布局后协同效应的产生,但短期来看,明显的战略变化或股东变化需待新任行长到任后才会有具体的推进,而未来类似新业务的实质性展开也仍需观察监管机构的态度。 维持公司增持评级。

事件: 民生银行今日公布2014年半年报,半年末实现营业收入651.3亿元,同比增长11.7%,其中利息净收入436.0亿元,同比增长7.5%,归属母公司净利润255.7亿元,同比增长11.4%,每股收益0.75元。期末公司总资产35,715亿元,比年初增长10.7%,生息资产33,621亿元,比年初增长10.3%,总负债33,422亿元,比年初增长10.6%,付息负债31,777亿元,比年初增长10.4%,净资产2,293亿元,比年初增长12.2%,每股净资产6.53元。(详见数据列表第一部分:半年报概述) 点评: 民生银行的业绩基本符合市场预期。公司业绩增长的驱动因素主要是息差提升21bps至2.62,以及手续费收入增长13.7%,但生息资产较去年同期压降了0.9个百分点。从上半年的资产增长情况来看,尽管Q2同业资产与负债季度环比增长明显,但由于转债转股进度延后,公司资产负债日均规模仍延续去年下半年以来整体收缩、结构调整的态势。其中应收款项类投资(Q1/Q2分别增长345/276亿元)下的资产管理计划(半年增长603亿元至814亿元)增速较快,推动息差年内走稳。我们倾向于认为在转债顺利转股之前,公司面临的资本约束边际上可能难以大幅改善。年内市场较为关注的社区网点开业数2季度有所提升,存量Q2升至4261家(Q1:3715家,2013年底:3305家),公司2季度成本收入比有所上行,但考虑到当季铺设社区支行与自助服务网点数量,成本费用控制处于较好水平。 公司不良率环比+6bps至0.93%,上半年核销/处置了32亿/46亿不良资产,加回核销及处置后的不良净生成率为0.51%,处于目前公布业绩的可比上市公司中的中游水平。考虑到公司资产处置力度较大,我们认为公司上半年0.86%的信用成本(去年同期0.98%)难以大幅下行,而2.01%的拨贷比使得未来拨备计提力度仍取决于资产质量的走势。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS至1.38元和1.54元,预计2014年底每股净资产为6.86元(不考虑分红、再融资),对应的2014年和2015年PE分别为4.5和4.0倍,对应2014年底的PB为0.90倍。公司目前的估值水平已回落至历史均值以下,已经反映了市场对其现有业务增长持续性的担忧。我们看到公司年内在社区网点上的积极推进和业内领先优势,未来网络金融及小区金融领域的表现仍有机会提升其估值与成长空间,值得期待。我们维持对公司的增持评级。 资产运用 Q2贷款增速放缓(QoQ3.7%),零售增长不足(QoQ0.9%),定价下行。公司2014年半年末贷款增速略慢于同业(HoH7.8%),报告期末余额16,963亿元,比年初增加7.8%。贷款占生息资产比重为49.4%,与年初相比下降1.1个百分点。在贷款结构中,公司贷款余额10,402亿元,零售贷款余额6,157亿元,分别较去年末增加1,047.8亿元和101.6亿元。从环比来看,Q2增长接近行业平均水平(QoQ3.7%v.s全行业QoQ3.6%),增速的主要贡献来自对公业务(QoQ5.4%,含票据),而零售环比仅增0.9%。其中小微贷款余额为4047亿元,低于去年末4089亿元。从定价来看,公司2014年上半年贷款整体定价6.92%,略低于2013年上半年的6.98%,较我们估算的2013年下半年的7.06%下行14bps,我们倾向于认为主要是公司风险偏好下行及特定市场需求不足所致。 Q2同业有所反弹,投资中应收款项投资继续大幅增长(QoQ38.2%)。公司2014年半年末存放同业资产8,380亿元,占生息资产24.9%,比年初下降0.3个百分点,其中Q2同业余额一改过去3个季度大幅压缩的态势,单季度反弹(QoQ22.3%)。现金和准备金4,424亿元,占生息资产13.2%,较年初下降了1.1个百分点;公司债券投资4,195亿元,占生息资产12.5%,较年初上升了2.4个百分点,主要是大比例增加应收款项类投资(Q1/Q2分别增长345/276亿元)下的资产管理计划(半年增长603亿元至814亿元)所致。半年末生息资产生息率5.65%,从季度口径数据来看由于2季度增加了同业配置,生息率较1季度小幅下行。 存款增速环比提升(QoQ7.3%),定期化持续。资金来源中,存款较上期增加1,641亿元至24,206亿元,比年初增加12.8%,占付息负债比76.2%,预计小微增长停滞也部分影响了存款派生。存款结构中,对公存款余额18,121.3亿元,零售存款余额5,961.5亿元,分别较去年末增加1,230.5亿元和405.9亿元。由于存款定期化趋势仍持续,整体存款成本仍较去年下半年上行5bps至2.36%。 同业负债小幅增长,付息率改善。同业负债6,377亿元,占付息负债20.1%,比年初下降2.1个百分点。由于上半年资金市场利率下行,公司同业负债成本较去年下半年下行24bps至5.25%。2014年半年末实现净息差2.62%,与一季度基本持平,好于去年下半年2.57。半年环比来看的改善原因主要来自两方面,一是低利差的同业业务压缩,二是资产端保持了稳定的收益率水平。 公司期末贷存比为70.17%,符合银监会的监管要求。公司核心资本净额为2,276.6亿元,总资本净额为2,869.4亿元,期末资本充足率和一级资本充足率分别为11.05%和8.77%。从季度的资产增长和加权风险资产变动情况来看,我们倾向于认为在转债顺利转股之前,公司面临的资本约束边际上可能难以大幅改善。(详见数据列表第二部分:资产运用) 资产质量 不良率环比+6bps至0.93%,拨贷比明显下降,未来拨备计提力度仍取决于资产质量。公司2014年半年末不良资产继续上升,不良贷款余额为158.2亿元,较上季度末增加16.7亿元。不良率为0.93%,较上季度上升了6.7bps。上半年公司核销/处置了32亿/46亿不良资产,加回核销及处置后的不良净生成率为0.51%,处于目前公布业绩的可比上市公司中的中游水平。从逾期率半年环比增速(64%)及各级贷款迁徙率情况来看,资产质量波动或将延续。公司上半年提了35.6亿元的坏账准备,信用成本0.86%(去年同期0.98%),期末拨备覆盖率216%,由于资产处置力度较大,公司拨贷比较上一季度下降21bps至2.01%,未来拨备计提力度仍取决于资产质量的走势。(详见数据列表第三部分:资产质量)。 营收管理 从收入方面来看,公司2014年半年末净利息收入同比增长7.5%,手续费净收入实现13.7%的增长,4季度增速继续加快。其中,利息收入941.8亿元,同比上升5.8%;利息支出505.8亿元,同比增加4.4%;净利息收入436.0亿元,其中规模因素贡献了3.6%,利率因素贡献了7.2%。中间业务收入中银行卡、代理业务手续费收入增长较快,财务顾问、结算与清算有所减少,预计与2季度监管有关。 从成本支出方面来看,2014年半年末的管理费用支出189.7亿元,成本收入比29.1%,同比上行0.4个百分点,公司2季度成本收入比有所上行,但考虑到当季铺设社区支行与自助服务网点数量,成本费用控制处于较好水平。公司净利润为260.9亿元,同比增长11.1%。公司目前的估值水平已回落至历史均值以下,已经反映了市场对其现有业务增长持续性的担忧,公司未来在网络金融及小区金融领域的表现仍有机会提升其估值与成长空间,值得期待。 风险提示 小微业务风险进一步暴露,新业务开展不达预期

投资要点 事件: 交通银行今日公布2014年半年报,半年末实现营业收入904.2亿元,同比增长6.6%,其中利息净收入672.1亿元,同比增长3.4%,归属母公司净利润367.7亿元,同比增长5.6%,每股收益0.50元。期末公司总资产62,730亿元,比年初增长5.2%,生息资产60,198亿元,比年初增长4.9%,总负债58,304亿元,比年初增长5.3%,付息负债56,650亿元,比年初增长5.1%,净资产4,426亿元,比年初增长5.0%,每股净资产5.94元。(详见数据列表第一部分:半年报概述) 点评: 交通银行的业绩基本符合市场预期,主要利润驱动因素来自日均规模同比增长10.9%、非息收入增长13%。公司在上半年年化0.6%信用成本,导致整体费用增长增长快于应收增长。公司二季度存贷业务增长积极,但从整个上半年来看上述业务增长仍低于行业平均水平,并部分导致公司在资产运用上对同业业务配置的增加。尽管公司上半年息差同比下降17bps至2.39,但较之1季度已经边际改善(+6bps),也优于我们估算的2H2013息差水平(+9bps)。考虑到公司存贷款优势仍未形成,未来负债成本较高的状况还需时间改善,我们倾向于认为随着高成本负债的压缩,息差亦有较大的上升空间。 公司Q2不良率继续提升4bps至1.13%,主要仍然受到钢贸业务的拖累。公司保持了较大的不良处置力度,上半年现金回收54亿,打包33.5亿,核销40.4亿,使我们看到了管理层夯实基础的意愿。公司加回核销的不良净生成率约为0.34%,与早先公布业绩的中行力度基本相当,我们认为通过大幅的核销处置,公司能够保持名义不良率的大体稳定,不过考虑到公司拨贷比近3年来未明显提升,未来2年拨备计提压力仍存。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS至0.91元和0.97元,预计2014年底每股净资产为6.30元(不考虑分红、再融资),对应的2014年和2015年PE分别为4.7和4.4倍,对应2014年底的PB为0.68倍。交通银行一直为市场所担忧的是其特色不足的经营方针,无论是零售领域还是批发领域,交通银行都做得中规中矩,但是确实很难令人对其印象深刻。我们认为公司目前的价格已经隐含了市场对于其特色不足的估值折价,随着混合所有制试点的逐步推进和明晰,公司存在由于事件性因素而引发估值修复的机会,维持增持评级。

事件: 平安银行本周二晚公告其非公开优先股及定增预案,计划非公开发行总额不超过200亿优先股,以及非公开发行总额不超过100亿普通股,预案仍有待股东大会审议,以及相应监管部门批准。 点评: 根据公司披露相关预案,平安的本轮资本补充的品种由优先股(200亿)和普通股(100亿)组成,两者均采取非公开发行方式。 其中优先股预案与此前公布的其他上市银行优先股预案相比,条款基本一致,关注点主要在于:1、股息率设定上采用固定股息,有别于多数银行采用的浮动股息率;2、大股东一致行动人平安资管承诺认购50-60%。 普通股方面,考虑到定增价格下限(￥9.34)低于2013年底经分红调整后的BVPS(￥9.68元),若以此价格增发,势必损害原股东利益,我们倾向于认为最终的定增价在1倍PB以上概率较大,难以触碰公司设定的价格下限;其中中国平安现金认购45%-50%(即45-50亿),加上2013年下半年150亿定增,对应了平安集团2013年底260亿可转债新增资金中的大部分。 定增将打开资产运用空间,提升资产运用效率。平安银行长期以来资本充足率处于股份制银行中的中下水平,资本约束较强。上一轮向集团定增达到缓解公司资本压力的目的,但资本充足率仅升至公司13-16年资本管理要求的下限(8.5%),未来经营规模的提升和资产运用空间的扩展仍然受制于资本监管。 本次优先股和普通股若足额发行,以2014Q1监管数据静态测算,优先股发行和定向增发将分别提升一级资本充足率1.65个百分点(未来加权风险资产的积极扩张将使得这一数值最终下降至1个百分点以内)和0.825个百分点,长期来看可带动约3500亿的资产运用。 我们预计本次定增能提升公司未来3年的加权风险资产增速每年约9个百分点,极大打开公司资产运用空间。在资产投向上,符合监管导向并在定价上具有一定优势的信贷类资产运用(例如贷贷平安等高收益品种)将是公司新增资金的主要运用方向。 由于优先股审批和发行周期具有一定的不确定性,我们倾向于年内发出可能性不大,普通股补充或将先于优先股完成。如果本次普通股定增达到预案上限,则新增股份数量大体相当于原股本的9.4%,完成后预计将摊薄2014年EPS至1.59元。在我们的定增价假设下,此次普通股定增对BVPS摊薄不明显。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS至1.59元和2.02元,预计2014年底每股净资产为10.48元(不考虑分红),对应的2014年和2015年PE分别为6.1和4.8倍,对应2014年底的PB为0.93倍。公司一季度利润增速大幅领先行业,收入结构进一步优化,不良率温和上行,综合金融战略逐渐步入产出阶段。我们认为非公开定增不会低于净资产的压力给平安银行带了下行风险的锁定,继续看好兴业、平安、中行、中信这类有安全边际且弹性较高的标的。 风险提示 资产质量继续恶化,拨备计提加速,资本补充进程慢于预期

事件:招商银行今日公布2014 年一季报,一季度实现营业收入408.7 亿元,同比增长32.5%,其中利息净收入261.8 亿元,同比增长13.6%,归属母公司净利润149.5 亿元,同比增长14.8%,每股收益0.59 元。期末公司总资产44,045 亿元,比年初增长9.7%,生息资产43,143 亿元,比年初增长9.7%,总负债41,207 亿元,比年初增长9.9%,付息负债40,238 亿元,比年初增长9.7%,净资产2,838 亿元,比年初增长6.7%,每股净资产11.23 元。(详见数据列表第一部分:一季报概述) 点评: 招商银行的业绩基本符合我们的预期,公司利润增长的驱动因素主要来自生息资产规模扩张25.5%以及手续费及佣金收入增长79.4%。公司在配股完成后明显提高了资产运作空间,2014 年一季度贷款和非标业务(其他应收款项类投资/拆出资金)积极扩张趋势延续,增速均好于可比同业,反映公司在新管理层上任后风险偏好整体提升。公司存款增长形势良好,零售存款出现一定程度的活化,不过整体付息率有较为明显的上行(QoQ +15bps 至2.53%),除了同业负债的结构性提升这一主要影响外,或也表明公司在存款吸收中较为积极地使用了价格工具,未来能否能够维持这一优势仍有赖于零售优势所具备的客户粘性和稳定性。 公司1 季度不良贷款增加15.4 亿,不良率小幅上升2bps 至0.85%,但报告期内计提了74.3 减值损失(同比增53.7 亿,或260%),并进行了超过29 亿的资产处置(核销或打包出售等),单季度信用成本0.33%。 计提力度基本相当于2013 年1-3 季度累计值,处置力度超过去年全年。我们认为这一举措表明了管理层夯实资产质量的决心,为年内资产质量稳定提供了基础,但未来仍需关注大幅资产处置给拨备计提带来的潜在压力。 我们小幅调整公司2014 年和2015 年EPS 至2.38 元和2.69 元,预计2014 年底每股净资产为12.36 元(不考虑分红),对应的2014 年和2015 年PE 分别为4.2 和3.7 倍,对应2014 年底的PB 为0.81 倍。从中期来看,公司在新管理层上任后,风险偏好已出先趋势性提升的态势,将打开资产端的增长空间,而成本端的费用压缩也有利于提高单位资产的利用效率。公司目前的风险偏好整体来看仍在向行业中枢靠拢的过程中,不过短期仍继续提示非标类业务可持续性可能受到监管政策的负面影响。 资产运用. 信贷扩张快于行业(QoQ 6.9%),零售业务快于对公(QoQ 11.8% v.s 4.3%)。公司2014 年一季度贷款余额23,492 亿元,比年初增加6.9%,占生息资产比重为53.2%,与年初相比下降1.4 个百分点。在贷款结构中,公司贷款余额13,834 亿元,零售贷款余额8,950 亿元,分别较上季度末增加576.3 亿元和947.9亿元。贷款的超行业增长主要由零售贷款带动,我们预计公司进一步压缩住房按揭余额,并将新增资源投向信用卡及经营性贷款,亦表明公司对零售业务综合收益要求进一步提升,贷款定价为生息率稳定提供了一定贡献。 买入返售推动同业环比继续增长(QoQ 16.5%),投资中非标占比增速维持于高位(QoQ 39%,YoY940%)。公司2014 年一季度末存放同业资产5,895 亿元,占生息资产13.7%,比年初上升了0.8 个百分点。Q1 公司主要增加了买入返售类供给,或出于减少当季卖断票据业务资本计量政策调整的影响。现金和准备金5,533 亿元,占生息资产12.8%,较年初下降了0.3 个百分点;公司债券投资8,756 亿元,占生息资产20.3%,较年初上升了0.9 个百分点,其中应收款项类投资较4 季度末继续大增39%至3,275亿,规模接近兴业银行。 对公推动存款增长积极(QoQ 10.2%),零售活化明显。资金来源中,存款较上期增2,821 亿元至30,574亿元,比年初增加10.2%,占付息负债比76.0%。存款结构中,对公存款余额20,259.7 亿元,零售存款余额10,313.9 亿元,分别较上季度末增加2,190.1 亿元和630.7 亿元。1 季度对公活期存款增速继续提升(QoQ 12.1%, YoY15.0%),或与公司近期大力发展对公业务,存款派生积极有关。零售存款增长与行业基本持平,不过活化明显(活期YoY 13.8%)。 同业负债同步增长(QoQ 8.7%)。报告期末同业负债8,615 亿元,占付息负债21.4%,比年初下降-0.2 个百分点,分项来看卖出回购继续大幅波动,而同业存放则继续保持增长态势。2014 年一季度实现净息差2.71,较去年全年下降11bps,总资产生息率未能进一步提升,以及负债成本过快上行是主要影响因素。 公司期末贷存比为75.1%,符合银监会的监管要求。核心资本净额为2,735.0 亿元,总资本净额为3,278.0亿元,期末资本充足率和一级资本充足率分别为10.90%和9.09%,较年初分别下降0.18 和0.24 个百分点,有Q1 卖断票据业务的资本计量监管政策调整的一次性因素影响。不过考虑到公司在配股完成后资本约束得以极大缓解,即将实施的资本管理高级办法仍能达到资本节约的效果,我们判断公司未来2-3年的资本压力基本解除。 资产质量. 不良率小幅上行,拨备计提及资产处置力度大幅提升。公司2014 年一季度末不良贷款上升至198.7 亿元,较上季度末增加15.4 亿元。公司期末不良率为0.85%,较上季度上升了1.1 bps。不过公司第一季度提了74.3 亿元的坏账准备(同比增53.7 亿,或260%),年化信用成本为1.34%。同时公司进行了超过29 亿的资产处置(核销或打包出售等)。计提力度基本相当于2013 年1-3 季度累计值,处置力度超过去年全年。期末拨备覆盖率为268%,比年初小幅上升2 个百分点,拨贷比为2.27%。我们认为这一举措表明了管理层夯实资产质量的决心,为年内资产质量稳定提供了基础,但未来仍需关注大幅资产处置给拨备计提带来的潜在压力。(详见数据列表第三部分:资产质量)。 营收管理. 从收入方面来看,公司2014 年一季度净利息收入同比增长13.6%。其中,利息收入504.9 亿元,同比上升30.9%;利息支出243.1 亿元,同比增加56.4%;净利息收入261.8 亿元,其中规模因素贡献了25.5%, 利率因素贡献了-8.4%。手续费净收入实现79.4%的增长,信贷承诺及贷款业务佣金、托管及其他受托业务佣金、财务顾问收入增长积极,我们判断公司按照“二次转型”的思路,仍然会加大非利息收入占比的考核力度,提高中间业务收入来源。 从成本支出方面来看,2014 年一季度的管理费用支出111.5 亿元,成本收入比27.3%,同比下降-3.9 个百分点。公司净利润为149.7 亿元,同比增长15.0%。从中期来看,公司在新管理层上任后,风险偏好已出先趋势性提升的态势,将打开资产端的增长空间,而成本端的费用压缩也有利于提高单位资产的利用效率。公司目前的风险偏好整体来看仍在向行业中枢靠拢的过程中,不过短期仍继续提示非标类业务可持续性可能受到监管政策的负面影响。 风险提示. 资产质量下降,存款持续流失

事件: 兴业银行今日公布2014年一季报,一季度实现营业收入286.0亿元,同比增长14.0%,其中利息净收入212.4亿元,同比增长6.4%,归属母公司净利润133.6亿元,同比增长21.7%,每股收益0.70元。期末公司总资产37,931亿元,比年初增长3.1%,生息资产36,753亿元,比年初增长3.0%,总负债35,757亿元,比年初增长2.g%,付息负债34,879亿元,比年初增长2.2%,净资产2,174亿元,比年初增长8.1%,每股净资产11.27元。(详见数据列表第一部分:一季报概述)点评: 兴业银行的业绩基本符合市场预期,主要增长因素来自生息资产同比扩张9.3%,手续费收入增长33.4%,以及资产减值损失节约5.g%。一季度贷款增长明显放缓,存款负增长,或与公司对目前经济环境下信贷业务结构主动调整有关。由于同业业务的替代性扩张,一季度净息差(期初期末值)较去年四季度下行2lbps至2.35。我们预计信贷投放、非标续做在二季度后将逐步恢复增长,从公司业绩会披露的近期情况来看,存款2季度也将有显著的回流。 资产质量方面,由于一季度核销处置偏少(5.7亿),公司名义不良率有较为明显的上行(+8bps至0.86%),而关注类贷款大幅增长(QoQ 71.6%)或指向未来资产压力仍将持续。不过公司通过28亿的减值计提将拨贷比提升至2.82%,未来拨备释放平滑利润的空间进一步加大。创新业务方面,目前钱大掌柜平台销售已达60亿/月,月环比增12%,掌柜钱包余额增长积极。两个平台均实现了明显稳定且逐步增加的他行客户导入,对公司未来依托相关资源做大泛资产管理业务具有积极意义。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS至2.53元和2.81元,预计2014年底每股净资产为12.51元(不考虑分红、再融资),对应的2014年和2015年PE分别为3.9和3.5倍,对应2014年底的PB为0.80倍。2013年以来同业短期的监管压力压制了公司估值溢价预期,但公司创新转型的战略却始终如一。考虑到公司长期以来的资源投入和人才积累,以及持续的金融创新精神,我们对公司维持稳定的业绩表现持乐观的态度,短期则仍然提示同业监管以及房地产相关业务调整对经营和估值的负面影响。 资产运用 贷款增长显著放缓(QoQ 0.8%),定价有所分化。公司2014年一季度贷款余额13,672亿元,比年初增加0.8%,占生息资产比重为36.2%,与年初相比下降0.9个百分点。贷款结构中公司贷款余额9,886亿元,零售贷款余额3,591亿元,分别较上季度末减少2.4亿元和增加54.9亿元。公司1季度信贷增长延续了去年3-4季度增速弱于行业平均水平的格局,我们认为主要是公司根据目前经济背景主动调整信贷政策和资源倾向的一次性影响。预计信贷投放、非标续做在二季度后将逐步恢复增长,从公司业绩会披露的近期情况来看,存款2季度也将有显著的回流。根据业绩会披露数据,贷款定价仍然继续提升:贷款上浮比例从2013年77.7%提升至84.46%;贷款平均收益率6.5%,环比+23bps,较2013年+33bps。 同业规模有所扩张(QoQ 11.3%),存放同业环比翻番(QoQ 126%)。公司2014年一季度末存放同业资产11,918亿元,占生息资产32.4%,比年初上升2.4个百分点。分项中,存放同业增长最为明显,期末余额环比增794亿元或126%至1,427亿。公司现金和准备金3,832亿元,占生息资产10.4%,较年初下降了1.4个百分点,或指向资产运用较为充分。公司债券投资7,773亿元,占生息资产21.1%,较年初微降0.1个百分点。一季度公司公允价值变动损益16.7亿,主要是汇率类衍生工具及交易类债劵相关的账面浮盈较多。公司4季度债券投资有所放缓,但应收款项类投资(90%以上为非标资产)(QoQ 14.1%)增速仍较快。一季度公司资产收益率5.78%,环比+14bps,比2013年+3 9bps。 存款一季度大幅负增长(QoQ -4.8%),活期流失或是主要原因。资金来源中,存款较上期减少1,041亿元至20,663亿元,比年初降4.8%,占付息负债比59.2%。从全年来看,公司在企金改革的2013年存款增长相当积极,造成基数较高,或是负增长的原因之一,预计二季度随着信贷投放或将带动负债派生重回正常水平。存款结构中,活期存款余额环比减少15.6%至7,657亿,是拖累存款增长的主要原因。 同业负债替代性增长(QoQ14.2%)。报告期末公司同业负债13,334亿元,占付息负债38.2%,比年初上升4.0个百分点。其中同业存放款项环比增11.8%至11,263亿元,是同业负债增长的主要驱动因素。第一季度付息负债平均付息率3.8%,环比上升了36.7 bps。2014年一季度实现净息差2.35%,环比下行2lbps,预计同业业务扩张的结构性因素居多。 公司期末贷存比为64.3%,符合银监会的监管要求。核心资本净额为2,160.7亿元,总资本净额为2,652.3亿元,期末资本充足率和核心资本充足率分别为11.06%和9.01%,当期一级资本充足率单季度上行33bps,主要原因是加权风险资产的扩张由于贷款增长不力而有所放缓,而利润累计增速却维持高位平稳,公司目前的资本充足率在最终达标线上下,约束不强,但未来大幅扩张加权风险资产的空间也较为有限。(详见数据列表第二部分:资产运用)资产质量。 名义不良单季度上行明显,处置力度下降,拨贷比继续提升扩大未来业绩平滑空间。公司2014年一季度资产质量波动持续,期末不良贷款余额为114.5亿元,较上季度末增加11.2亿元,不良率为0.84%,较上季度上升了7.6 bps,但相对全行业的不良率水平则仍处于中等水平,我们认为公司维持一个合理的不良绝对水平有助于经营中资产利用效率的提升。需注意的是公司关注类贷款大幅增长(QoQ 71.6%),或指向近一两个季度资产压力仍将持续。公司第一季度计提了28.1亿元的坏账准备,综合信用成本为0.31%,期末拨备覆盖率337%,比年初下降了15个百分点,拨贷比为2.82%,在2013年末拨贷比达标的背景下公司继续保持与前期基本相当的计提力度,使得未来拨备释放平滑利润的空间进一步加大。 营收管理 从收入方面来看,公司2014年一季度净利息收入同比增长6.4%,手续费净收入实现33.4%的增长,保持了较高的增速。其中,利息收入536.2亿元,同比上升25.2%;利息支出323.9亿元,同比增加41.6%;净利息收入212.4亿元,其中规模因素贡献了9.1%,利率因素贡献了11.5%。中间业务收入中,银行卡,托管、咨询顾问增长贡献较大。 从成本支出方面来看,2014年一季度的管理费用支出60.7亿元,成本收入比21.2%,同比上升-2.3个百分点。公司净利润为134.5亿元,同比增长21.6% 2013年以来同业短期的监管压力压制了公司估值溢价预期,但公司创新转型的战略却始终如一。考虑到公司长期以来的资源投入和人才积累,以及持续的金融创新精神,我们对公司维持稳定的业绩表现持乐观的态度,短期则仍然提示同业监管以及房地产相关业务调整对经营和估值的负面影响。 风险提示 同业监管进一步升级,平台类贷款风险暴露