最新事件. 烟台万华2月5日晚公告在广东珠海设立全资子公司广东万华化学科技有限公司(广东万华)。广东万华将投资20亿元分两期投资建设水性表面材料树脂、改性MDI、组合聚醚和复合膜用聚氨酯胶粘剂等生产装置,并配套建设烟台万华华南物流和技术支持中心。项目一期投资7亿元,将建设10万吨水性表面材料树脂和5万吨改性MDI,建设时间为2013年7月至2015年6月。同时公司成立ADI事业部,承担ADI(脂肪族异氰酸酯,包括HMDI、HDI、DHI衍生物、IPDI等)业务的规划。 潜在影响. (1)华南是中国主要的家具、电器生产基地,对水性表面材料树脂、改性MDI等产品需求较大。公司设立广东公司标志着公司将延伸产业链,全面拓展华南市场。 (2)广东万华将使用烟台八角和宁波基地的丙烯酸产业链产品和MDI产品,在原料供应和质量上均有保障,同时也有利于消化烟台新基地的新产能。(3)广东万华项目是现有业务向下游深加工的延伸,有利于公司完善产业链,扩展市场空间,中长期利好公司发展。(4)公司成立ADI事业部有利于公司加快ADI产品的产业化和产能扩张。 估值. 由于此次投资的新项目在2015年后才陆续达产,我们维持我们2012-14E盈利预测及目标价不变。我们维持强力买入烟台万华。 主要风险. 下游需求恢复低于预期,原材料价格上涨幅度超过预期,聚氨酯外墙保温材料渗透率低于预期。

建议理由 我们重申烟台万华强力买入评级,12个月目标价19.66元,隐含上行空间20%。 1)我们预计2013年中国MDI需求将从2012年低点复苏,2013年中国MDI需求增速将由2012年的4.2%左右提升至7.4%。2)根据2012年12月最新颁布的建筑外墙保温板防火政策,聚氨酯材料可用于外墙保温施工。做为年均10万吨级的MDI消费市场,外墙保温市场的打开将长期利好MDI生产商。3)公司产能投放有序,未来收入增长稳定。2013/14年公司还有30/60万吨MDI投产,同时丙烯酸酯产业链也将在2014年四季度投产。同时公司苯胺自给率逐步提高有利于毛利率水平提升。4)尽管自12月初股价已上涨超过25%,公司估值依旧有吸引力。公司当前13年PE为12.1倍,依旧低于我们覆盖均值及过去三年平均值。 推动因素 公司股价主要驱动因素:1)MDI主要下游冰箱冰柜、汽车、纺织行业需求有所好转,数据显现复苏态势,利于MDI需求增长。2)当前MDI需求处于淡季,MDI价格处于一年中的较低水平。万华宁波二期新增30万吨产能预计下半年建成,上半年国内MDI无新增产能。1月份MDI价格小幅上涨,随着下游需求季节性的复苏,春节后MDI价格有望持续上涨,MDI—苯胺价差也将扩张。3)聚氨酯外墙保温材料在中国仍处于起步阶段,未来还有较大发展空间。新政府重视环保,聚氨酯外墙保温材料市场推广存在超预期可能。 估值 我们将公司2012-14E每股收益预测调整了-0.1%/2.2%/0.4%。基于4.0倍的2013年预期市净率和31.2%的2013年预期ROE,我们将12个月目标上调3.4%至19.66元,隐含20%的上行空间、我们目标价隐含的2013年PE为14.5倍,依旧低于过去三年平均值。 主要风险 下游需求恢复低于预期,原材料价格上涨幅度超过预期,聚氨酯外墙保温材料渗透率低于预期。

最新消息 雅化集团公告拟支付不超过3720万元收购泸州安翔民爆45.36%股权,收购完成后,公司合计持有安翔民爆51.36%股权,实现控股。雅化集团控股子公司内蒙柯达化工拟以不超过5475万元收购包头市资盛民爆不超过75%股权,收购完成后柯达化工将控股资盛民爆。 分析 安翔民爆是四川省泸州市唯一拥有民爆品销售资质的公司,2012上半年实现收入6260万元,净利润1063万元。安翔实质性控制了川南区域内实力最强的爆破公司——安翔鼎业爆破公司。收购完成后,公司可在川南地区打通生产、销售和爆破服务的产业链,发挥协同效益,提升市场占有率和盈利水平。 资盛民爆是内蒙古包头地区唯一拥有民爆品销售资质的公司,炸药年销量近2万吨,2012上半年实现收入5241万元,净利润580万元。公司内蒙子公司柯达化工拥有3.8万吨炸药产能,而包头地区炸药年需求量近6万吨。收购完成后,公司可依托资盛在包头的销售渠道,实现控股子公司柯达化工产品的顺利销售,有利于公司在内蒙地区的市场拓展。 潜在影响 公司收购安翔、资盛民爆还需相关权力机构审议批准。若收购完成,将有利于公司在川南地区和包头地区的市场拓展,并增厚公司业绩。由于收购尚未正式完成,我们维持买入评级和目标价不变。

最新消息. 兴发集团公告全资子公司兴盛公司投资10,094万元的瓦屋IV矿段探矿项目已基本结束,探矿权转采矿权工作经湖北省人民政府以及国土资源厅审批,同意上报国土资源部办理采矿权划定矿区范围申请。根据中化地质矿山总局湖北地质勘查院出具的瓦屋磷矿区IV矿段磷矿详查报告,瓦屋IV矿段磷矿资源储量7,141.1万吨,较原普查报告预计的资源储量4,621.1万吨增加2,520万吨。公司将加快办理探转采相关手续,力争尽快取得采矿权证。 分析. 兴发集团地处湖北宜昌地区,周边磷矿资源丰富。到2011年底公司拥有磷矿储量约1.5亿吨,2012年6月公司从控股股东手中收购磷化公司全部股权,而磷化公司持有枫叶化工51%股权。枫叶化工在宜昌树崆坪和店子坪拥有磷矿储量约6,000万吨,因此兴发集团合计拥有磷矿权益储量1.8亿吨。 公司在探矿区包括树崆坪后坪和瓦屋IV矿段两个矿区,公司公告显示瓦屋IV矿段详查磷矿储量7,141.1万吨,较原普查报告增加2,520万吨,超出之前预期。 目前公司磷矿储量达到约2.5亿吨,还有树崆坪后坪仍在探矿中。公司当前磷矿石产能295万吨,枫叶公司树崆坪80万吨磷矿产能已开始建设;瓦屋IV矿段规划100万吨产能2013年开始建设;枫叶公司店子坪规划125万吨产能,尚未开建。预计到2015年,公司磷矿权益产能有望达到600万吨。 潜在影响. 公司在瓦屋IV矿段探矿储量超出预期不改变我们对公司未来3年磷矿石产销量的预测,但能够延长公司资源开采年限,有利于提升公司长期价值。公司定向增发尚未实施,不考虑增发,我们维持2012E/2013E/2014E年每股收益人民币0.9、1.18、1.43元的盈利预测,维持12个月目标价人民币21.94元。维持对兴发集团的买入评级。

最新消息 11月22日,久联发展公告称子公司新联爆破与贵州省毕节市政府签署《建设项目合作框架协议》,建设项目为毕节市政基础设施的相关项目。协议金额约为人民币50-80亿元,项目工程建设期为5年。 主要合作项目包括:土石方工程;双山新区梨寨路、双飞路、双水路三条城市纵向主干道建设;七星关区、大方县、双山新区、新火车站城市组团市政基础设施建设;在双山新区建设现代化的环保大型工程用砂石料加工场。 分析 久联发展近两年实施的市政工程项目主要集中在贵州省遵义市,因此投资者对于公司市政工程爆破服务业务能否走出遵义,实现跨区域复制十分关注。本次框架协议的签订表明公司有望实现这一跨越。本次框架协议项目期为5年,总金额约为50-80亿元,折算年均为10-16亿元。 2011年公司爆破及工程施工收入为8.04亿元;今年上半年为5.7亿元,若框架协议得以实施,对公司未来几年爆破及工程施工业务收入的影响幅度很大。我们认为框架协议的签订对公司爆破服务业务影响十分积极。与此同时,公告显示合作方式可采取但不限于BT(建设—移交)模式等多种方式。公司目前在遵义的市政工程项目主要为BT 模式,对资金的占用高,如果毕节项目也主要采用BT 模式,预计未来几年公司对资金的需求将较为旺盛。 潜在影响 若框架协议得以实施,对公司未来几年爆破及工程施工收入有十分积极影响。但考虑到正式合同尚未签订及金额的不确定性,我们暂维持2012E/2013E/2014E年每股收益人民币1.01、1.34、1.60元的盈利预测,维持12个月目标价人民币27.65元。我们维持对久联发展的买入评级。

建议理由 我们首次覆盖兴发集团并给予买入评级,12 个月目标价为人民币21.94 元,相对于当前股价有32%上行空间。兴发集团是中国一体化磷化工龙头企业,拥有突出的磷矿资源和廉价水电资源优势。公司磷矿品位高于国内平均水平,受益于中国持续的磷矿资源整合。磷矿石产销量增长是公司未来利润增长的主要推动力。我们预测公司磷矿石权益产能将从目前的295 万吨增加至2015 年600 万吨左右。 同时公司积极发展下游磷铵及精细磷酸、磷酸盐业务,来实现磷矿价值的变现。 我们预测公司2012-2014 年EPS 为0.90/1.18/1.43 元,增长率分别为41%/31%/21%。 推动因素 (1) 2013 年国际磷产业景气有望温和回升。2012 年国际粮食价格上涨,北美磷铵库存低于过去5 年平均水平15%,以及磷铵价格位于2 年低位有利于2013 年农业旺季国际磷铵价格表现。2013 年国际磷矿、磷肥扩产有限,磷矿价格有望坚挺。 (2) 兴发集团磷矿产能将加速扩张。公司目前拥有295 万吨磷矿石产能,根据扩产规划到2015 年权益产能将实现翻倍,达到600 万吨左右。2012 上半年公司磷矿产品毛利率为78%,盈利能力强。2013 年我们预计公司磷矿石产销量有望增长80-100 万吨,增幅超过25%。(3) 磷铵业务2013 年开始贡献盈利。子公司宜都兴发磷铵业务近日试车成功,预计年内能够实现销售。磷矿自给及运输优势将保障公司磷铵业务实现盈利。 估值 我们沿用一直使用的P/B vs ROE 估值方法,给予兴发集团18%的估值溢价,以反映过去1 年兴发集团相对可比公司18%的P/B 溢价水平。基于3.1 倍的2013年预期P/B 以及18%的2013 年预期ROE 得出目标价21.94 元,隐含上行空间32%,给予买入评级。 主要风险 印度2013 年超预期下调磷肥补贴导致印度磷肥进口减少;公司磷矿石产能扩张速度低于预期;宜都兴发磷铵项目产销情况弱于预期。

与预测不一致的方面 2012年前三季度雅化集团实现收入8.17亿元,同比增长0.36%;归属上市公司净利润1.65亿元,同比增5.97%,分别占我们之前2012年全年收入/净利润预测的66%/70%。前三季度实现EPS0.51元,其中三季度EPS0.18元,符合我们的预期。要点:(1)受经济整体低迷影响,三季度四川省民爆市场供需相对平衡,但不显旺盛,煤炭开采对民爆品需求下滑,基建和有色矿产需求总体稳定。4月份开始四川民爆品运输放松,6月恢复正常,公司盈利二季度开始好转。三季度单季利润同比增36.7%。(2)三季度公司单季度综合毛利率45.9%,环比降低1.5个百分点,同比增4.3个百分点。(3)今年8月公司完成对四川凯达化工的收购,完成后公司持有凯达化工91.8%股权。增加炸药许可产能4.7万吨,使公司在四川省内总许可产能达到13.1万吨,市场份额从26%提升至40%,位居省内第一。(4)公司爆破服务拓展良好,预计今年爆破服务收入可实现30%以上增长。由于公司爆破服务以矿山服务为主,增长具备持续性。 投资影响 我们微调2012-14E净利润0%/2%/-1%至人民币0.49/0.6/0.69元。下调目标价2%至12.37元(原先12.67元),我们新的目标价基于2.7倍的2013EP/B和13.7%的2013EROE。我们维持雅化集团买入评级不变。 风险:低于预期的民爆产品销量;高于预期的原材料价格。

与预测不一致的方面 2012年前三季度通产丽星实现收入7.9亿元,同比增长20.5%;归属上市公司净利润5497万元,同比减少28.8%,分别占我们之前2012年全年收入/净利润预测的67%/53%,低于预期。要点:(1)下游化妆品行业受宏观经济影响小,2012年零售额增速保持在16%以上。公司作为化妆品包装龙头,收入稳定增长,三季度环比增长18%。(2)三季度公司综合毛利率22.6%,环比上升2.5个百分点,主要由于新项目逐步投产,上半年人工成本快速上升影响已部分消化。(3)由于公司经营规模扩大管理成本增加以及合并京信通影响,公司管理费用同比上升41.4%。同时,由于新项目建设增加借款,财务费用同比上升105.5%。(4)今年7月上海工厂投产,三季度逐步提升开工,部分贡献盈利,四季度产能将得到充分发挥,盈利贡献环比上升。公司增发按计划仍在进行,广州、苏州基地技改和产能建设先利用自有资金。2013年产量增长主要依赖挖掘现有产能潜力及上海新厂贡献。 投资影响 由于今年人工成本上升快,公司费用大幅增加,吞噬利润,我们降低2012-14E的EPS23%/8%/13%至人民币0.31/0.47/0.58元。目标价下调至9.00元(原为9.57元)。我们的新目标价基于2.7倍的2013EP/B和14.8%的2013EROE。公司是国内化妆品包装绝对龙头,规模、研发优势十分突出,客户粘度高,我们认为随着内部调整,新建、技改产能逐步投放,产能瓶颈有望得到缓解,盈利能力也将回升,维持买入评级。 主要风险:人工、原料价格高于预期;技改、新建产能进度低于预期。

与预测不一致的方面2012年前三季度烟台万华实现收入114.2亿元,同比增长8.7%;归属上市公司净利润16.5亿元,同比增7.1%,分别占我们之前2012年全年收入/净利润预测的72/70%。前三季度实现EPS0.76元,其中三季度EPS0.31元,环比增长24%,符合预期。要点:(1)虽然下游需求未有明显起色,但进口货源少,加之烟台万华宁波装置7月完成扩产后负荷提升较慢,三季度国内MDI价格呈现上涨态势。九月底华东市场聚合MDI达到24000-25000元/吨;纯MDI达到24000元/吨。(2)由于产品原料价差扩大,三季度公司综合毛利率35.9%,环比上升2.9个百分点;同比上升2.8个百分点。(3)7月技改扩产完成后,公司MDI产能由84万吨增加至110万吨;苯胺产能增加18万吨至54万吨。MDI产能预计在今年底或明年一季度增加至140万吨。由于技改资金投入明显小于初建,建成后即便开工率有所降低,也不会增加产品单位折旧。(4)目前华东地区聚合MDI价格已逐步理性回落至20000元/吨;纯MDI仍在24000元/吨。11月后为MDI淡季,我们预计年底前聚合MDI售价将维持19500元/吨以上;纯MDI售价将维持23000元/吨以上。MDI价格维持高位,苯胺自给率上升,公司四季度仍可保持良好盈利水平。2013上半年随着下游行业逐步进入旺季,MDI价格有望重新上扬。 投资影响我们维持2012-14E的预测EPS人民币1.08/1.33/1.56元不变。上调目标价1%至19.02元(从18.78元)。我们新的目标价基于3.9倍的2013EP/B和30.6%的2013EROE(原先4.3倍的2012年预期市净率及30.4%的2012-13年平均ROE)。我们维持强力买入烟台万华。 风险:低于预期的销量和产品价格。

与预测不一致的方面 回天胶业2012年一至三季度实现营业收入3.8亿元,同比上升3%;归属于母公司的净利润5898.6万元,同比下降14%,占我们此前2012年收入/净利润率预测的69%/69%。要点:1)公司汽车用胶粘剂销售小幅增长,整车市场用胶销售情况好于售后市场,促进价格及毛利率小幅上升;但太阳能封装胶受太阳能组件价格下降及竞争加剧影响,售价下滑约20%,毛利率也有所下降,使得公司三季度毛利同比下降2%。2)常州太阳能背膜生产线今年以来开工率呈逐步提升态势,6月背膜单月销量在10多万平米,三季度单月销量已上升至20万平米以上。公司通过开发新品种背膜,提升性能并降低了成本,销售情况向好,预计今年背膜项目可实现小幅盈利;公司后续两条背膜生产线处于设备安装调试阶段。3)欧洲对我国太阳能行业“双反”处于调查期,目前尚未公布结果,今年还未对我国太阳能产品出货量产生明显影响。若未来“双反”措施严厉,降低中国太阳能产品出货量,将对产业链上的封装胶和背膜产生不利影响。 投资影响 欧盟对中国太阳能产品实施“双反”事件目前仍未公布结果,我们当前盈利预测中暂不考虑“双反”影响,后期将继续重点关注太阳能行业“双反”事件进展及可能对公司业务造成的负面影响。我们下调公司2012/2013/2014年每股收益5%/8%7%至人民币0.77、0.89、1.10元,以反映产品售价的下滑。我们还下调12个月目标价至人民币17.6元(原先19.5元)。新目标价基于1.9倍的2013年预期市净率及9.7%的2013-14年ROE。我们暂维持对回天胶业的买入评级不变。 风险:产品价格和销量低于预期;原材料价格涨幅大于预期。

与预测不一致的方面 2012上半年通产丽星实现收入5.0亿元,同比增长19%;归属上市公司净利润3309万元,同比减少39%,分别占我们之前2012年全年收入/净利润预测的42%/26%。要点:(1)公司收入稳定增长得益于下游化妆品行业受宏观经济影响小,对塑料包装需求稳定增长,以及作为行业龙头产品供不应求。(2)上半年公司综合毛利率21.03%,同比降低3.2个百分点,主要由于人工成本上升,新项目尚未投产导致前期人工、租金、设备折旧等无法与销量配比。为应对产能增长,公司近1年内增加员工千人,目前拥有员工约5000人。工资上涨对公司人力成本上升产生较大压力。(3)由于增加合并范围及新项目建设增加借款,公司管理和财务费用同比分别上升49.8%和158%。公司于今年5月公告,计划非公开发行不超过9000万股用于广州、苏州等基地的技改和产能建设项目。我们认为如果此次发行顺利完成,将减轻公司贷款负担,降低财务费用。(4)往前看,我们认为公司2012下半年经营业绩将环比向好。人员工资上调及人员增加的工作在上半年已完成,负面影响基本体现在上半年业绩中。下半年随着7月上海新工厂投产,费用和收入将逐步得到匹配。同时,公司将通过技改继续提高各基地的生产能力实现收入增长;通过精简人员,提升效率,及适当提高产品价格等多种方式控制成本和期间费用率的进一步上升。 投资影响 我们降低2012E/13E/14E的EPS15%-20%到人民币0.40/0.51/0.66元来反映毛利率下滑和财务费用上升。目标价下调至9.57元(原为11.01元),基于2.9X2012EP/B和14.8%2012-13Eavg.ROE(原先为3.2X和17.4%)。作为化妆品包装细分行业龙头,公司相对国内竞争对手的规模、研发优势十分突出,我们认为公司将受益于下游的稳定增长,未来两年随着新建、技改产能的逐步投放,产能瓶颈有望得到缓解,保障公司中长期业务的增长。维持买入评级。 主要风险:人工、原料价格高于预期;技改、新建产能进度低于预期。

我们上调公司财务费用,小幅下调公司2012/2013/2014年每股收益5.6%-8.4%至人民币1.08、1.331、1.564元。下调12个月目标价至人民币18.78元(原先20.37元),基于4.3倍的2012年预期市净率及30.4%的2012-13年平均ROE(原先4.6倍2012预期市净率及32.1%的2012-13年平均ROE)。维持对烟台万华的强力买入评级不变。 风险:下游需求低迷导致MDI销量低于预期;原材料价格涨幅大于预期。

与预测不一致的方面:回天胶业公布2012年半年度业绩,实现营业收入2.41亿元,同比上升0.6%;归属于母公司的净利润3820万元,同比下降12%,占我们此前预测的2012年收入/净利润率预测的44%/43%。要点:1)公司上半年各类胶粘剂销售收入同比增长5.65%;非胶类收入下降16.53%。在汽车制造领域,公司折边胶已在合资品牌轿车中正式批量使用,实现替代进口;聚氨酯胶通过测试,实现在乘用车领域销售。2)太阳能封装胶在下游低迷环境下,通过推出新型低成本配方产品,实现销量同比增长36.9%,预计今年市占率可升至国内第一。3)2012上半年公司毛利率小幅下降1.78个百分点,主要由于下游行业需求疲软,太阳能产品单价下降及聚氨酯胶开工率较低致折旧费用增加。4)子公司常州回天太阳能背膜一期上半年实现销售收入1033万元,亏损16.64万元。分季度看,二季度背膜实现盈利。目前单月背膜收入在500万元左右,预计下半年背膜可实现盈利,但全年贡献十分有限。公司后续两条背膜生产线已进入设备安装调试阶段。 投资影响:当前最让我们担心的是欧盟可能对中国太阳能产品实施“双反”,目前此事尚无定论,当前盈利预测暂不考虑“双反”影响。下半年需重点关注太阳能行业“双反”事件进展。我们下调公司2012/2013/2014年每股收益4%-5%至人民币0.81、0.97、1.18元。下调12个月目标价至人民币19.50元(原先21.35元),基于2.1倍的2012年预期市净率及10.0%的2012-13年平均ROE(原先2.2倍2012预期市净率及10.5%的2012-13年平均ROE)。我们认为当前股价已部分反映市场对太阳能行业“双反”的担忧。维持对回天胶业的买入评级不变。 风险:产品价格和销量低于预期;原材料价格涨幅大于预期。

我们将烟台万华评级从中性上调至强力买入,12个月目标价为人民币20.37元,潜在上行空间38.5%。主要理由: (1)今年国内MDI 市场保持偏紧状态,价格持续走高,超出我们前期预测;国际油价下挫带动MDI 主要原料苯、苯胺价格下滑,公司产品毛利率高于预期,且毛利率仍在扩张。 (2)虽然宏观经济整体低迷,国际MDI 厂商降低出货量,但得益于多年培育的良好客户关系,烟台万华今年来保持满负荷生产,限量供货,产销顺畅。 (3)宁波基地产能扩张顺利,烟台八角新基地按计划建设,奠定中长期成长 。 (4)家电刺激政策出台,汽车刺激政策近期将出台,利于MDI 需求增长。建筑外墙保温防火标准初步明了,十万吨级MDI 消费市场临近爆发。

与预测不一致的方面。 2012年1季度回天胶业实现收入1.12亿元,同比增3.7%;净利润1933万元,同比2011一季度调整前数据降14%(调整后同比降5.7%)。相比去年4季度单季183万的净利润,公司经营环比显著好转。1季度公司综合毛利率38.8%,较去年一季度低0.3个百分点,原因在于下游太阳能持续低迷,组件价格同比下降超50%,整条产业链价格和盈利均大幅下滑,公司太阳能封装胶价格同比下滑15-20%,虽有原材料价格下降,但仍拉低毛利率。 1季度公司汽车用胶销量稳步增长,产品价格和盈利维持去年高水平。客车今年仍是整车用胶重点开发市场;合资车中神龙汽车实现部分胶种放量。1季度公司太阳能封装胶销量创单季度新高,市场份额保持增长,但价格及毛利率下滑导致盈利增长低于销量增长。电子电器用胶在调整销售人员和策略后,重新恢复增长。常州太阳能电池背膜项目实现量产,目前季度销量在数十万平米水平,单价较去年同期下滑20%左右。公司公告将继续建设两条背膜生产线,合计产能600万平米。2012年公司在管理上实施盈利考核,控制成本,预计费用率将得到一定降低。今年高铁恢复建设,公司将有望获得高铁凸形台聚氨酯胶订单。 投资影响。 公司受下游行业周期调整影响,盈利波动,但公司作为工程胶粘剂龙头,研发、销售优势明显,未来仍具增长潜力。我们维持2012/2013/2014年每股盈利预测人民币0.85/1.02/1.25元,基于市净率和净资产回报率的估值,给予12个月目标价21.35元。 风险:产品价格和销量低于预期;原材料价格涨幅大于预期。