事件:公司2013年营业收入为84.69亿元,同比增20.94%;归属于母公司股东净利润4.89亿元,同比增长8.41%;基本每股收益为0.513元;利润分配预案为:每10股派0.80元(含税)。 投资要点 业绩超出我们预期,化工品边际改善效应明显。公司2013年化肥业务实现销售29亿元,同比减少1.35%,毛利率同比减少5.54个百分点,主要由于尿素市场竞争激烈。公司2013年化工品实现收入53.2亿元,同比增加37.84%,毛利率增加3.68个百分点;化工品中除己二酸外,其他产品均实现盈利,且毛利率同比均有增加;我们认为与煤炭成本下降以及甲醇景气提升带动下游产品有关。 未来大规模资本开支有望减少,产品协同效应将会凸显。公司前期资本开支主要用于醋酸、己二酸、多元醇等项目,已具备规模效应;未来再继续的大幅投入有望减少,主要在10万吨/年三聚氰胺、10万吨/年醇酮装置节能改造和年产60万吨硝酸等项目。我们认为公司未来将会以清洁合成气为龙头,产品多元化发展,优化产品结构以巩固在煤化工产业的龙头地位。 公司是未来甲醇景气回升的受益标的。我们在《2014年基础化工投资策略报告》及《寻求新型煤化工带来的增长空间》等深度报告中明确提出未来甲醇景气回升。公司的主要产品如醋酸、DMF、三甲胺等均为甲醇下游,由于公司煤气化能力的提升,甲醇作为中间产品自给率提升,而随着甲醇的景气回升,对应的下游产品有望受益。 财务与估值 我们预计公司2014-2016年每股收益分别为0.66、0.77、0.86元,根据可比公司相对估值,给予2014年13倍PE,对应目标价8.58元,维持公司买入评级。 风险提示 纯苯价格高企;新产品不达预期;

事件:12月3日,大唐能源化工公司召开克旗煤制天然气项目开车专题会议,示范项目进入最后阶段。 投资要点 国内首个煤制天然气示范项目进入最后开车阶段,有望形成示范效应,前期拿到路条项目有望于14-15年进入招投标实施阶段,公司有望直接受益。大唐克旗煤制天然气项目是国内首个煤制天然气示范项目,一旦项目开车成功,煤制天然气前期获批项目有望顺利推进,进入集约化发展阶段。公司参与了国内大部分煤制天然气项目的前期工作,有望直接受益,详细项目参见附录。 未来煤制天然气有望成为常规天然气的重要补充,公司在煤制天然气工程领域有着明显竞争优。天然气下游需求的快速增长,天然气供需仍将保持紧张。 煤制天然气凭借配套管网基础设施、较好的经济性,有望成为常规天然气的重要补充。 公司本身核心竞争力:1)公司技术先导优势明显,下属工程设计公司质地优良且优势领域覆盖大部分化工行业。2)公司在新型煤化工的各领域先发优势明显,直接受益于投资启动。公司下属工程公司参与了国内大部分煤制天然气、很大比例煤制烯烃项目的气化、净化工序的工程承包。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.77、0.98、1.20元,我们采用DCF估值方法,对应目标价12.49元,维持公司买入评级。 风险提示 主要在手项目结算进度推后,导致业绩低预期 国外工程公司以及国内民营背景的工程公司进入国内化工工程市场,竞争加剧导致项目毛利率下滑

投资要点 土地流转带来农业现代化规模种植对复合肥行业的主要有三方面影响:1)农业现代化耕种方式将派生新型复合肥广阔的需求空间。现代化农业规模种植必然带来农作物耕种方式的变化,种肥同播、水肥一体化技术的不断推广将派生出对缓控释肥、水溶性肥等新型复合肥的新需求,新型复合肥市场空间巨大;2)规模化种植对复合肥产品质量及相应农化服务需求提高,将形成对产品品质差、农化服务缺失的小复合肥企业挤出效应,届时品牌复合肥规模企业的市占率有望不断得到提升。3)渠道扁平化带来渠道利润的重新分配。企业可以通过加大种肥同播、测土配方等农化服务来进一步提高复合肥产品带来的附加值,将部分渠道利润向终端用户转移,提高种植大户的满意度和忠诚度。 未来几年,上游单质肥(尿素、磷肥)仍处于去产能阶段,产业价值链向复合肥行业转移,龙头公司议价能力有望得到提升。尿素、磷肥未来几年新增产能仍较多,总体处于产能过剩。在上游原材料去产能的背景下,化肥产业价值链有望向复合肥环节转移。规模化龙头企业提高对上游议价能力。 随着公司硝基复合肥、水溶性肥等新型肥料产能的投放,公司销量及综合毛利率有望得到提升。预计2014年公司新增硝基复合肥160万吨、新增水溶性肥50万吨。按照公司财务报告显示硝基肥毛利率达到19%以上,远高于普通复合肥的毛利率。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.03、1.34、1.74元,考虑公司新型肥料广阔的市场空间以及公司在行业中的龙头地位,参照可比公司14年17倍估值,我们给予10%的估值溢价,对应目标价25.00元,维持公司买入评级。 风险提示 公司财务投资者减持对股价上行的压制 硝基复合肥等新型复合肥推广低预期

公司Q1-3 销售收入增长符合预期,管理费用上升过快导致净利润增速低预期。前三季度公司实现销售收入24.18 亿元,同比增长11.12%。第三季度实现销售收入9.6 亿元,同比增长38.89%;净利润方面,前三季度公司实现净利润2.96 亿元,同比增长18.88%。第三季度实现净利润1.01 亿元,同比增长18.67%。由于单季度公司管理费用达到1.4 亿,同比增加了50% 我们对定制行业趋势的判断:维持我们此前的公司深度报告《内外兼修 逆势扩张》中分析,即趋势一:农药定制生产稳步增长,医药定制生产快速发展。全球农药大宗产品已经基本完成向中国产能转移的过程,但精细化农药产品的产能转移仍在继续。由于精细化农药产品合成难度大、涉及客户核心知识产权保护,这些产品的产能转移更多的是以定制生产这种商业模式来实现;趋势二:行业总体将趋于集中,拥有资金优势和完善组织架构的上市公司可能将成为行业龙头。 公司内生性增长仍在,无需过度担心长期成长性:1)江苏联化作为公司最为成熟的生产基地,除今年刚投产的增发项目外,仍有规划和在建的生产车间数个,预计该基地有望形成25 亿左右的销售收入。2)联化盐城基地占地500 亩,据最新公告,公司计划前期建设年产800 吨DFPA 等生产项目,预计中长期看有望形成同江苏联化相当的收入规模。3)联化台州医化生产基地占地500 亩,重点定位于管道内医药产品的商业化大生产。 财务与估值 由于多基地同时建设,新增人员较多导致管理费用率上升,故适当下调公司盈利预测,我们预计公司2013-2015 年每股收益分别为0.85、1.16、1.50元(原预测为0.93、1.24、1.61 元)。参照可比公司26 倍PE,考虑公司业绩增速及在定制领域核心优势,给予公司30%的估值溢价,即对应13 年34 倍PE,对应目标价28.9 元,维持公司买入评级。 风险提示 来自环保及安全生产的风险 各主要生产基地新项目投产进度低预期风险

投资要点 收入及利润增速符合预期。公司前三季度实现销售收入达到101.98亿元,同比增长23.41%。其中第三季度实现销售收入36.06%,同比增长19.52%;归上市公司净利润达到6.24亿元,同比增长25.39%。其中第三季度实现净利润2.48亿元,同比增长27.21%。 新产品集中推广效果显现,高毛利新产品销售占比提升从而提高公司综合毛利率。公司通过增加加大农化服务以及广告投入,硝基复合肥销售收入显著提升,从而带动综合毛利率水平提高,公司前三季度综合毛利率达到14.52%较去年同期提高2个百分点。 公司后续储备的硝基复合肥、水溶性肥等新型复合肥具备品种好、市场空间大,有望打造第二个缓控释肥,将有望是公司未来持续发展的增长点。我们预计公司13-14年硝基肥、水溶性肥料的总产能分别达到90万吨和160万吨左右,有望提供未来新增长点。 财务与估值 由于新产品推广,公司加大农化服务及广告投入,销售费用率有所上升,小幅调整公司盈利预测,我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.03、1.34、1.74元(原1.1、1.45、1.8元),参照可比公司13年18倍估值,考虑公司新型肥料广阔的市场空间以及公司在行业中的龙头地位,我们给予10%的估值溢价,对应目标价20.4元,维持公司买入评级。 风险提示 公司财务投资者减持对股价上行的压制 硝基复合肥等新型复合肥推广低预期

事件:近日在内蒙举行的2013煤制天然气战略发展高层论坛传出信息,目前发改委已对煤层气项目审批节奏持续提速,最近又有7个项目获得了开展前期工作的批文。今年以来已有20多个煤制气项目获得了“路条”。据测算,未来3年煤制气投资规模将超过2400亿元。 投资要点 煤制天然气路条审批持续超预期,预计煤制天然气项目有望进入实际商业化运营。据13年煤制天然气发展高层论坛报告,今年有超过20个煤制天然气获得路条,预计未来该领域投资有望超过2000亿。 未来煤制天然气有望成为常规天然气的重要补充,公司在煤制天然气工程领域有着明显竞争优势,有望直接受益。天然气下游需求的快速增长,天然气供需仍将保持紧张。煤制天然气凭借配套管网基础设施、较好的经济性,有望成为常规天然气的重要补充。 公司本身核心竞争力:1)公司技术先导优势明显,下属工程设计公司质地优良且优势领域覆盖大部分化工行业。2)公司在新型煤化工的各领域先发优势明显,直接受益于投资启动。公司下属工程公司参与了国内大部分煤制天然气、很大比例煤制烯烃项目的气化、净化工序的工程承包。 财务与估值 由于公司项目结转进度放缓,我们下调公司盈利预测,预计公司2013-2015年每股收益分别为0.77、0.98、1.20元(原预测0.80、1.02、1.24元),我们采用DCF估值方法,对应目标价12.49元,维持公司买入评级。 风险提示 主要在手项目结算进度推后,导致业绩低预期;国外工程公司以及国内民营背景的工程公司进入国内化工工程市场,竞争加剧导致项目毛利率下滑。

公司业绩符合预期。公司上半年实现销售收入65.9亿元,同比增长25.65%;上半年销售量达到200万吨,同比增长36.87%。归属母公司净利润3.76亿元,同比增长24.21%。第二季度实现销售收入36.6亿元,同比增长21%;第二季度归属母公司净利润1.77亿元,同比增长32%。 主要产品吨毛利提升及产品价格小幅下降从而毛利率得到提升。上半年控释肥毛利率达到17.54%,增加1.13%;普通复合肥毛利率达到14.7%,同比增加3.02%。 新产品集中推广效果显现。上半年公司通过增加加大农化服务以及广告投入,硝基复合肥销售收入达到6.9亿元。 公司后续储备的硝基复合肥、水溶性肥等新型复合肥具备品种好、市场空间大,有望打造第二个缓控释肥,有望成为公司未来持续发展的增长点。我们预计公司13-14年硝基肥、水溶性肥料总产能分别为90万吨和160万吨左右,有望提供未来新增长点。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.10、1.45、1.84元,参照可比公司13年17倍估值,考虑公司新型肥料广阔的市场空间以及公司在行业中的龙头地位,我们给予10%的估值溢价,对应目标价20.57元,维

投资要点 公司业绩环比明显改善。上半年公司实现营业收入14.5亿元,同比减少1.9%;其中工业收入11.67亿元,同比增长13.54%。归属上市公司净利润1.94亿元,同比增长18.75%;其中第二季度实现净利润9965.9万元,同比增长26 公司资本开支基本是以定制项目为导向,截至13年中报公司在建工程10.2亿元,为未来几年奠定增长基础。公司农药增发项目包括300吨唑草酮、500吨联苯菌胺和300吨的甲虫胺项目已经投产,有望为下半年业绩环比改善奠定基础。公司资本开支资金来源除了增发资金,还有来自自有资金的滚动发展。多基地同时建设,前期投入大,影响公司短期业绩增速,一旦建成将有望为未来业绩增长保障。 我们通过对下游国外医药企业、国外CMO企业、上市公司的交流,归纳总结了CMO企业所要具备的四大核心要素:化学合成技术、工程技术能力、综合管理能力和战略规划能力。公司在这四方面均具有较强优势,是国内定制生产领域的龙头企业,享受行业趋势向上带来的机会。 我们对定制行业趋势的判断:维持我们在12年9月公司深度报告《内外兼修逆势扩张》中分析:农药定制生产稳步增长,医药定制生产快速发展。全球农药大宗产品已经基本完成向中国产能转移的过程,但精细化农药产品的产能转移仍在继续。由于精细化农药产品合成难度大、涉及客户核心知识产权保护,这些产品的产能转移更多的是以定制生产这种商业模式来实现。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.93、1.24(原预测1.13,上调主要因定制产品规模效应毛利率提升以及多基地产品投产带动农药定制业务收入提升)、1.61元,参照可比公司24倍PE,考虑公司业绩增速及在定制领域核心优势,给予公司30%的估值溢价,即对应13年31倍PE,对应目标价为28.83元,维持公司买入评级。 风险提示 来自环保及安全生产的风险。

核心观点:历史上,公司参与了共和国成立以来很大比例的化工工程建设项目,推动了中国化工产业发展,有着浓厚的历史底蕴。在人民币国际化以及新型煤化工投资启动趋势下,公司有望迎来更加辉煌的明天。我们认为“十二五”期间新型煤化工项目在“总量控制,升级示范”的政策路径下,重点示范项目投资有望稳步推进,公司凭借在该领域技术先导及工程项目经验的核心竞争优势,公司业绩(预计13-15 年净利润年复合增速在20%以上) 和估值有望迎来双重提升。 未来煤制天然气有望成为常规天然气的重要补充,公司在煤制天然气工程领域有着明显竞争优势,有望直接受益。天然气下游需求的快速增长,天然气供需仍将保持紧张。煤制天然气凭借配套管网基础设施、较好的经济性,有望成为常规天然气的重要补充。 我们认为发展新型煤化工意义在于:一方面,新型煤化工提升中国化工品竞争力。北美页岩气革命改变了全球化工行业的竞争格局,中国传统煤化工面临挑战。新型煤化工则利用国内煤炭资源禀赋,重点发展对外依存度较高的化工产品,如:煤制天然气、煤制烯烃、煤制乙二醇等,进而提高中国化工产品在全球的竞争力。 另一方面,能源安全战略的考虑。 公司本身核心竞争力:1)公司技术先导优势明显,下属工程设计公司质地优良且优势领域覆盖大部分化工行业。2)公司在新型煤化工的各领域先发优势明显,直接受益于投资启动。公司下属工程公司参与了国内大部分煤制天然气、很大比例煤制烯烃项目的气化、净化工序的工程承包。 财务与估值 我们预计公司2013-2015 年每股收益分别为0.80、1.02、1.24 元, 我们采用DCF 估值方法, 对应目标价13.74 元,首次给予公司买入评级。 风险提示 主要在手项目结算进度推后,导致业绩低预期 国外工程公司以及国内民营背景的工程公司进入国内化工工程市场,竞争加剧导致项目毛利率下滑