国网系持续整合值得期待。2011-2013年的股价震荡和估值下降反映出市场对南瑞--国网系最大设备继承者的前景忧虑。2014年国网工作报告提出要加快旗下产业集团整体上市进程,我们认为南瑞继保的注入势在必行,在2015年或许会有实质进展。打造一个强大的国电南瑞符合各方利益,我们预计国电南瑞上市平台有望成为最终南瑞集团整体上市的基础。 受益2014年电网、轨交、新能源行业投资景气,业绩确定性强。2014年是国内电网的投资大年,尤其是配网投资有望大幅增长。国电南瑞及南瑞继保在配网自动化、柔性直流、特高压直流保护控制、变电站保护监控、调度等电网二次设备各领域处于龙头地位,有望全面受益电网投资增长。2014年起轨交机电设备也有望迎来交货高峰,公司的综合监控系统收入有望放量,考虑到公司已经开始通过总包工程带入信号系统,预计随着信号系统的加速突破,未来公司轨交业务贡献将持续加大。最后,受益新能源行业投资全面提升,公司的光伏电站总包工程、光伏逆变器、风电变流器销售也有望持续快速增长。 受益发展中国家工业化趋势和电力投资增长,海外业务成为重要增长点。IEA预计电力需求在未来20年将保持持续增长,发展中国家输变电投资开始第一轮新建投资期,中国的二次设备企业具备全球竞争力,国电南瑞和南瑞继保有望领衔电网设备企业出口增长,在亚非拉蓝海实现新一轮跨越式成长。 盈利预测与估值:我们认为公司业务具备长期持续增长潜力和稳健盈利能力,参考横向可比公司估值,并且将重组整合预期纳入估值考虑,2014年市盈率回归到25倍较为合理。按照最新股本24.2亿计算并且考虑关联交易并表抵消,我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.63、0.86、1.08元,第一阶段目标价21.5元,首次覆盖给予买入评级。

投资要点: 浙江电网节能总包框架协议落地,3年拟实施60亿订单额大超预期。今日,公司公告浙江电网节能项目框架协议,规划未来3年实施60亿元合同金额的节能总包工程,在包括市政LED、电力系统楼宇节能、工业窑炉节能改造、余热余压、热电联产和新能源开发等领域实施总包合作。此前我们预计到2014年将迎来公司节能总包的大年,但新年伊始的第一个框架协议落地之快、金额之大仍然大超我们此前预期。 南瑞入主全面改组后效率已经显现,首个框架协议超预期体现出色的执行力和工作效率,2014年业绩订单兑现无忧。我们关注到2013年4季度起,即公司正式完成董事会改组和人员全部调整后,公司各项业务推进节奏明显加快,反映出南瑞的“狼性风格”开始全面在公司上下贯彻,我们认为经过2年重组后的公司已经发生了全面变化,公司已经开始对标南瑞全面提升工作绩效和执行力,而上下一心和执行力的全面提升有望确保2014年的业绩订单顺利兑现。 2014年配网和节能行业双重景气上扬,公司迎来空前发展机遇。2014年国网拟投资1580亿元用于配网改造,我们估算同比增长30-40%,公司是配网变压器的龙头企业,受益于行业投资大幅增长和行业准入门槛提升(集中招标),预计配网(非晶)变压器有望迎来量价齐升的景气格局。节能总包是公司全面转型的业务方向,受益于国内政府和企业环保节能投资持续上升,大项目总包工程呈现井喷局面,公司规划2014年新增节能订单20亿元,同比2013年节能订单金额预计增长10倍以上。 盈利预测与估值:我们维持公司2013-2015年每股收益分别为0.40、0.72、1.02元,上调目标价至22元,维持“买入”评级。

节能市场空间巨大,巴南项目潜力超过此前市场预期。今日,公司公告巴南项目框架协议陆续落地,据我们了解此次仅是巴南区第一批节能示范项目,按照我们的估算,巴南区整体工业、建筑、市政、电网侧的综合节能项目潜力在45亿元左右。公司先期计划投入4亿元进行巴南能效检测平台的建设和终端铺设,能耗数据平台掌握了企业节能改造的入口资源,我们认为后续用户改造项目很难绕开置信,置信作为总包商有望承接后续的整体项目改造订单。 2014年配网一次业务业绩打底,有望迎来高增长。首先今年非晶变订单业绩低于预期,13年业绩预计主要靠注入资产发力,电网需求稳定才是常态,今年的低基数是明年较高增长的基础;其次配网一次设备招标明年正式启动,网省订单预计也将较为可观;最后国网抬高门槛,行业竞争格局预计进一步集中,利好产品价格回升和公司份额提振。 2014年预计节能业务订单陆续落地,外延+内生做实节能平台布局打开更大成长空间。首先,第一个节能业务合同已经落地,后续节能业务订单落地速度预计加快;其次,背靠电网,获取优质节能订单具备天然优势,渠道和优质项目资源是公司核心竞争优势;第三,确立核心节能技术和产品是明年主要关注点,我们预计公司有望通过外延方式解决。 集团积极支持公司实施主动战略转型,公司有望复制南瑞成长路径,市值实现系统性提升。目前国网南瑞系旗下2家公司中,国电南瑞总市值接近300亿元,置信电气总市值不到100亿元,从均衡发展角度考虑,我们预计南瑞集团会尽快弥补置信的市值短板,实现两大上市平台均衡发展。进入南瑞集团后,公司强势进入节能服务产业,我们预计在集团技术+人员+资源的全面支持下,市值有望实现突破和系统性提升。 盈利预测与估值:我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.40、0.72、1.02元,目标价20元,维持“买入”评级。 wwwww1

森源电气有望成为中低压成套开关柜民营龙头企业。我们认为,当前的中低压开关柜行业的竞争正在发生变化,那些拥有出色的管理能力、资金及融资能力、较高的自动化生产水平以及广泛的销售渠道的企业和同行业其他企业的竞争差距逐渐拉开,未来有望在竞争中胜出。森源电气作为国内中低压成套开关柜行业的领先企业,未来有望成为整合开关柜行业的民营龙头企业,并且将充分受益国内配电网和轨交投资的持续加大。 电能质量治理产品线丰富,未来市场空间有望逐步打开。目前公司开发出TWLB、APF等覆盖10kV到0.4kV的电能质量治理产品,有望逐步扩大在国内冶炼、轨交等电能质量问题突出领域的市占率,此外,公司定向增发的240套TWLB产能明年起释放,预计业绩贡献值得期待。 管理层激励使得管理层和股东诉求一致,未来三年持续较高增长值得期待。 公司新推出为期三年的管理层现金激励方案,按照年度业绩增速和回款完成情况等指标对管理层进行与业绩增速对应的奖金激励。现金激励是各种激励方案中最有诚意的一种,公司推出的这一该激励方案有望充分调动各业务部门的积极性,我们看好公司未来三年的跨越式发展。 森源集团唯一上市平台,集团资源集中支持上市公司发展。集团经过多年布局,已经形成了电气制造业、汽车制造业、风电制造业和投资物贸业四大业务板块。未来在能源领域,集团将以上市公司为平台,打造“大电气”板块,支持上市公司实现业务的二次飞跃,我们预计集团资源将集中向上市公司倾斜,支持上市公司持续快速发展。 盈利预测与估值:我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.65、0.91、1.21元,目标价24元,首次覆盖给予“买入”评级。 核心假定的风险主要来自开关柜及电能质量治理行业竞争激烈导致毛利率下滑、费用率上升等。

2004年开始的电网基建投资,造就了特变电工的快速崛起,2010年之后电网投资增速下滑以及新能源陷入低谷,公司步入潜伏期。2013年,电力设备的企稳、新能源的复苏、公司国际化的步伐加速,特变电工有望再度繁荣。公司的传统业务和拓展业务存在着很大的协同效应,新疆的区位优势更是如虎添翼,我们维持特变电工的买入评级;我们预测2013-2015年EPS为0.55、0.80、1.12元,对应的PE分别为20、14、10倍。暂时维持原目标价16元。未来多晶硅价格、光伏电站量、海外工程收入确认有望再超预期。 公司新的发展战略是2015年实现销售收入500亿,其中传统输变电300亿,新能源100亿,海外工程100亿。以2012年的收入为基准,2012-2015年收入复合增速将达35%,其中输变电30%,新能源60%,海外工程68%。 输变电:目前公司已经成为全球变压器的龙头企业,国内主干网建设的高峰已过,未来将依靠高压比例增加和出口比例增加实现收入增长。 新能源:公司的多晶硅生产线已经投产,老线已经超产,成本已经达到15美元/公斤,新线已经满产,成本已经低于13美元/公斤,实现全球最低成本。光伏电站EPC450MW,BT120MW,公司依托和五大电力的长期合作、新疆的本土优势和全产业链配套优势,将成为国内电站建设的龙头。 海外工程:公司依靠公司的执行力、新疆的地域优势、产业链的技术配套,已经成为电力设备国际化的龙头企业,在中亚和非洲多点布局,全面突破,订单屡超预期,即将进入结算高峰。

前三季度公司收入17.6亿元,同比增长126%,归属母公司股东净利润8671万,同比增长32%,每股收益0.13元;第三季度公司收入6.4亿元,同比增长88%,归属母公司净利润2653万元,同比下滑17%,单季度每股收益0.04元。由于电网订单节奏及结算原因,前三季度业绩低于我们此前预期。 四季度订单交货肥尾特征明显,预计完成承诺业绩概率较大。今年由于各省网及国网层面在积极制定配网技术标准和推广规划,今年前三季度电网订单量较低,推迟的订单部分集中于四季度到达,目前在手订单充裕,考虑到公司在重组方案中对今年业绩有所承诺,我们预计完成概率较大。 节能业务定位细化,推进有条不紊。由于节能业务涉及范围广泛、空间巨大,国网方面正式确立公司作为建筑及市政方面的节能业务实施主体,已经并且还将继续将相关技术、人员等充实进入上市公司,利用网内资源支撑公司在节能新业务方面的订单获取和业务开展。考虑到目前各项准备工作陆续结束,可以预计明年公司将迎来节能总包业务的大发展。 非晶合金变压器仍是配网节能主力,看好明年的大规模应用前景。今年配网投资显著低于预期,基数效应和标准规划落实后开始实施等因素预计明年配网投资迎来“大年”。非晶变在降低空载损耗方面具有突出的节能优势,仍是配电网节能的主力产品,明年起安泰非晶带材新线量产,届时带材成本还将系统性下降,我们看好明年国内非晶变大规模应用前景。 略微下修业绩预测,维持买入:我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.4、0.72、1.02元,目标价18元,买入评级。 核心假定的风险主要来自电网招标进度及招标量低于预期,节能业务收入确认及回款风险。

前三季度净利润同比增长18%,扣非后净利同比增长30%,符合预期。其中,前三季度公司收入13.8亿元,同比增长5.82%;归属母公司净利润2.1亿元,同比增长18%;扣非后净利润2.07亿元,同比增长29.8%,第三季度收入6.18亿元,同比增长7.85%;归属上市公司净利润9264万,同比增长16%,扣非净利润9095万元,同比增长18%。前三季度每股收益0.59元,第三季度每股收益0.26元。4季度是电网交货旺季,预计全年业绩达到我们预期问题不大。 农网表今年起招标,有望接棒城网表贡献业绩。截至前十月两网公开招标中标金额超过8.2亿元,年底前还将有一批集中招标,预计全年两网集中招标中标订单金额在9-10亿左右,全年网省单独招标及海外我们预计订单金额在5亿左右。今年电表订单结构中农网表占比提升,农网表单价低,但是盈利能力较好,预计明年农网表招标规模还将继续放量,综合考虑行业投资趋势和公司业务布局,我们预计明年电表业绩整体有望持平,未来将作为新业务的孵化器,持续提供现金流支撑新业务快速发展。 分布式光伏电站业务持续顺利推进。公司于10月份公告500MW光伏电站开发框架协议,确立未来以EPC快速周转+部分持有电站股权参与运营的东部电站开发和盈利模式。我们预计年底前分布式补贴细则有望出台,公司计划于年底前完成首个分布式示范项目建设并网,为明年业务快速复制打下基础。考虑到明年国内分布式电站建设迎来井喷式建设局面,公司光伏业务前景广阔,业绩弹性巨大。 LED业务推进顺利。公司致力于在LED领域成长为东部龙头企业,已经引入了战略性合作伙伴加盟,东部渠道建设开始推进,预计今年订单贡献在1.5亿元左右。 盈利预测与估值:我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.05、1.44、1.70元,目标价30元,“买入”评级。

业绩高增长趋势显著。2013年前三季度公司实现营业收入3.7亿元,同比增长44.28%,其中第三季度收入1.4亿元,同比增长48.42%,同比增速较第二季度继续提升5.1个百分点;前三季度实现归属上市公司净利润1.49亿元,同比增长45.58%,其中第三季度净利润5408万元,同比增长53%,单季度净利润增速逐季加速。前三季度实现每股收益0.41元,三季度单季0.15元。 可比毛利率及净利率提升显著。受益营改增税收优惠政策,公司今年前三季度营业税大幅下降,从可比口径将营业税纳入成本范畴后发现,前三季度及第三季度公司可比毛利率分别同比上升2.26和2.86个百分点至69.42%和67.23%,净利率分别上升0.54和1.3个百分点至40.41%和38.51%。今年起公司资本开支陆续进入高峰年份,但盈利能力保持持续上升趋势,主要是由于产能供不应求已投产项目先后达到预定收入,顺利消化折旧成本。 经济下行压力加大,稳健财务报表支撑逆势扩张。前三季度公司经营性现金净流入同比增长8.8%,其中第三季度经营性现金净流入同比下滑9.75%。此外,前三季度公司预收账款3185万元,较年初下降43%,通常该指标影响企业订单或者现金流,2011年公司出现过预收款项同比下降近50%的情况,但12年收入仍旧保持了高增长。我们认为预收款和现金流指标综合反映了经济环境压力加大,预计稳健的经营模式和财务报表能够有效支撑公司的逆势扩张。 高压及核电电器抗震性能试验系统明年起贡献业绩值得期待。暨项目6月份调试完成后,目前公司正在进行政府招标项目的各项准备工作。考虑到该项目是国内唯一的电气抗震监测设施以及国内日益突出的抗震检测需求,我们预计该项目明年有望贡献收入9600万元,业绩弹性较大。 上调盈利预测:我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.58、0.82、1.17元,目标价28元,维持“增持”评级。 核心假定的风险主要来自对新项目收入能力低于预期,检测收费下调等。

维持特变电工买入评级,四季度起多晶硅、光伏电站大规模贡献业绩。我们维持公司2013-2015年EPS预测为0.55、0.80、1.12,对应的PE分别为23、16、11。我们暂时维持目标价16元。三季度业绩增速加快,四季度会进一步提速,明年多晶硅、光伏电站、海外工程将使公司迈入新一轮成长的大周期。 公司业绩符合预期。2013年三季度单季度,公司实现营业收入7.7亿元,归属于上市公司股东的净利润3.5亿元,同比增长55%、43%。收入和利润增速都在逐季加快。1、光伏减亏。去年三季度是多晶硅价格的最低点,最低价格在15美元/公斤左右,今年多晶硅价格已经达到18美元/公斤以上,并且公司多晶硅技术不断改进,产能利用率提高,成本下降,9月份新线已经基本满产,老线已经完成冷氢化改造,多晶硅三季度扭亏为盈;另外,由于政策大力扶持,国内电站市场大发展,利润率和回款都有改善,光伏EPC项目开始盈利。2、海外工程进入结算高峰。由于公司海外工程前几年订单很多,完工进度较好,目前进入结算高峰。3、变压器毛利率企稳回升。由于产品结构改善,高压设备占比提高,并且由于金属价格下跌,毛利率企稳。 多晶硅、光伏电站四季度开始大规模贡献盈利。去年下半年硅片跌价的计提以及固定资产减值准备增加导致了去年四季度极低的业绩基数(单季仅有1.9亿元),我们判断今年四季度单季业绩将会实现100%以上的增长,业绩增速加快。 1、四季度多晶硅将会超产,较大程度贡献业绩。10月份,多晶硅新线将会超产,成本将会降至13美元/公斤以下,老线已经与新线共用冷氢化设备,成本也降至16美元/公斤以下。并且12月份,由于日本抢装,多晶硅价格将会上涨,我们判断多晶硅将贡献较大盈利。2、光伏电站四季度将会结算业绩。公司今年光伏电站实际建设规模800MW,结算600MW左右,主要体现在四季度,业绩弹性较大。

事件: 今日,林洋电子公告与华电南通合作的300MW风光渔互补地面集中式电站和200MW分布式屋顶光伏电站,合计500MW的战略合作协议。其中,华电集团作为电站的主要业主和投资方,林洋电子作为BT方和电站参与投资方,双方的战略合作首单在国内东部分布式项目市场化推进的过程中具有重大示范意义。 评论: 分布式首单项目协议规模大超预期。我们预计明年国内分布式项目市场化推进迎来井喷局面,作为东部地区分布式光伏龙头企业,林洋电子的首个落地项目规模大超我们此前预期。目前双方在加紧落实合作细节和走完内部流程,年底前有望看到项目订单落地。我们假设该项目分3年约3期左右实施完毕,林洋电子作为BT方,同时假设公司在合资公司中权益占比在30%左右,那么该单个项目带来的年收入贡献就十分可观。 与华电的战略合作是双赢模式,具备大规模复制的示范意义。能源局最新政策鼓励地方自行发展地区分布式发电示范项目意在引入地方补贴资金激活电站投资热情,考虑地方补贴后分布式项目收益率更加可观。此次合作,华电在电站运营和并网方面,林洋在BT和申请地方示范项目补贴等方面具备战略互补合作关系,打通了电站BT-部分股权参与运营-转让价值链,为今后分布式光伏电站开发项目大规模复制打下了良好的基础。 国内分布式光伏电站建设蛋糕巨大,区域龙头跑马圈地快速崛起,后续订单持续落地值得期待。明年国内分布式光伏装机6GW,对应600亿BT市场蛋糕巨大。目前林洋电子是东部地区最具备成长为分布式龙头的企业之一,拥有资金+地缘优势,有望跑马圈地迅速崛起,我们看好公司光伏业务的巨大业绩弹性和广阔成长空间。 上调目标价至30元:我们暂不上调明年业绩,预计公司2013-2015年每股收益分别为1.05、1.44、1.70元,上调目标价至30元,“买入”评级。

事件: 昨日,国家能源局网站全文刊登吴新雄讲话。吴新雄强调,要“积极扩大分布式应用规模”,“2014年全国拟新增分布式光伏发电600万千瓦,国家能源局将给各省(区、市)下达分布式光伏发电的指导性规模指标”,“研究分布式发电相关的项目备案流程、电量计量、电费结算、补贴拨付、税务处理等具体细则,有望10月底前完成”。 评论: 明年新增光伏装机量大超预期。此前我们预测明年国内分布式光伏装机量4GW,此次能源局座谈会提出的装机量6GW,高于此前预测50%,其中,长三角、珠三角、京津冀新增装机在4.8GW以上,除示范区建设继续推进以外,能源局提出要积极扩大分布式应用规模,各地区自行建设各种分布式光伏示范区。我们预计未来分布式地区性质的示范区将在上述地区“遍地开花”,行业需求面临井喷局面。 并网等政策实施细则10月底前出台。讲话明确指出分布式发电相关的项目备案流程、电量计量、电费结算、补贴拨付、税务处理等细则10月底前出台,要切实增强推进分布式光伏发电应用。我们预计此前一直掣肘业主投资分布式的主要问题有望在月底前解除,很多此前因为政策实施问题搁置的项目将加速推进。 再次强调国内光伏EPC企业受制于资金链,林洋电子优势明显。目前EPC公司多采用与业主共同设立合资公司投资分布式光伏电站,电站部分股权占用的资金要在项目稳定运营一段时间后收回,资金占用期限进一步拉长。林洋电子拥有充裕的账上流动资金、没有长期借款,资产负债率为光伏全行业最低,预计未来年电站开发规模在100MW以上。 上调盈利预测:考虑到明年国内装机容量大超我们此前预期,我们上调明年国内电站收入确认规模至100MW,假设30%的权益占比,预计实际可确认的EPC规模在70MW,维持电表、海外光伏和LED收入预测,我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.05、1.44、1.70元,目标价28元,“买入”评级。

检测环节有望成为智能电网建设最受益的环节之一。国内智能电网投入两大方向——“坚强”强“一次”和“智能”智“二次”,我们认为检测环节是“强一次”的最重要一环,也是目前整个智能电网产业链中唯一一个产能不足供不应求的环节,随着两网不断推出新产品标准,企业研发检测投入预计持续增加。 电科院是国内电气检测行业的龙头企业。国内检测行业中绝大部分仍为国有企业,电科院是唯一单独上市的第三方电气检测企业,借助资本平台的力量公司的收入规模已经超越国内同行成为行业龙头企业,如果考虑到即将达产的庞大新增实验设施,公司的竞争优势还将全面加强。 新项目投产成为收入增长主要增量,高折旧压力不足为惧。到2015 年公司累计新增资本开支超过20 亿元,与此同时,新项目投产也将成为收入增长的中坚力量,考虑到即将投产的不少新项目是国内唯一的检测设施,刚需+供给稀缺有望确保设计收入顺利实现。目前公司成本端的固定成本(折旧、人工费用)占总成本比重超过80%,未来将继续提升至超过85%,利润增长具备高弹性。 利用资本平台加速国有检测院所整合,内生+外延并举快速发展。电科院作为国内第三方高低压电气检测龙头企业,有着区别于其他国内检测院所竞争对手的体制优势和资本平台优势,在当前国企改革的大背景下,有望成为国内检测行业整合的领军企业,未来有望通过内生+外延并举快速增长。 盈利预测与估值:我们预计公司2013-2015 年每股收益分别为0.50、0.71、1.01 元,参考检测板块平均水平,考虑公司的强检业务属性,我们给予公司12 个月目标价28 元,首次覆盖投资给予“增持”评级。 核心假定的风险主要来自对新项目收入能力低于预期,国网常州检测中心的投产可能在未来分流部分检测需求,检测收费下调等。

投资要点: 2013年,电力设备的企稳、新能源的复苏、公司国际化的步伐加速,特变电工有望再度繁荣。公司的传统业务和拓展业务存在着很大的协同效应,新疆的区位优势更是如虎添翼,我们维持特变电工的买入评级;我们上调盈利预测,预测公司2013-2015年EPS为0.55、0.80、1.12(原为0.55、0.71、0.89),对应的PE分别为20、14、10。我们预测新能源与海外工程的盈利将超过了传统电力设备,我们给予2014年20倍PE,目标价16元,相对于目前股价仍有46%的空间。 关键假设点:1、多晶硅售价维持在目前水平上,特变电工四季度新线成本降至13美元/公斤;2、特变今明两年分别交付600、1000MW的电站,其中EPC和BT各占一半;3、海外工程13-15年分别结算30、45、70亿的收入。 有别于大众的认识:市场可能担心:1、特变电工变压器拖累业绩严重;2、多晶硅成本难于兑现;3、光伏电站盈利性不好;4、海外工程结算进度低于预期。我们认为,1、虽然传统变压器业务已经出现了下滑的苗头,但是特高压的建设将带动结构性的改善,并且,14年新能源与海外工程的业绩比例已经回高于传统业务;2、多晶硅成本兑现在望,大全前段时间公布半年报,已经宣布多晶硅成本降降低至14-16美元/公斤,受益于此,股价最高当日涨幅超过60%;3、去年,特变电工以EPC项目为主,并且硅片一次性减值,出现了亏损,今年,特变电工的电站建设已经向BT转变,盈利能力变强;4、特变电工海外工程订单巨大,由于项目性质是跟随国家参与对外援助项目为主,因此,利润率和现金流能得到保证。 股价表现的催化剂:多晶硅价格上涨,光伏电站交付,新疆特高压获批开建,海外工程中订单。 核心假设风险:海外结算进度缓慢,光伏电站交付低于预期。

信质电机生产的定子是电机的核心部件,由于设备自制及工艺创新,生产具备极高的护城河;公司是定子生产的全球龙头,已经进入全球前五大汽车电机整机制造商供应体系;随着电动车的兴起,公司凭借强大的竞争实力将快速切入全球一线电动车供应链,而单台电动车的电机定子价值是燃油车的几十倍。 我们预测公司2013-2015 年EPS 为1.1、1.6、2.1,对应的PE 分别为26、18、13。未来三年EPS 复合增速达到37%。公司是电机乃至电动车领域有业绩、有壁垒、有空间的稀缺标的,我们给予买入评级。 关键假设点:1、13 年-15 年汽车定子及总成收入增速20%、15%、35%,毛利率分别为24%、25%、25%;2、13-15 年VVT 销量分别为25 万、60 万、100 万,毛利率分别为35%、45%、48%。 与市场不同的观点:市场认为公司技术壁垒不高,成长空间不明,估值不占优势。我们认为:1、公司的定子生产护城河极高,设备是自制的,工艺的积累超过十年,成本低于竞争对手40%,并且极难赶超,已经是全球定子的龙头企业;2、成长空间广阔:短期成长空间在于电梯、家电、电动自行车、VVT,中长期的空间在于电动车,而电动车相比燃油车电机定子价值将增长几十倍;3、具备估值溢价基础:公司已经向电动车领域延伸,而在向电动车领域延伸的潜在企业中,公司有强大竞争力、有极高壁垒、成功转型概率高。 股价表现的催化剂:公司进入电动车供应体系取得进展、VVT 市场放量。 核心假定的风险:进入电动车供应体系进展缓慢、VVT 市场放量低于预期。

近日,能源局发布《关于委托评估疆电外送第二条特高压通道落点四川方案的函》,这标志着准东—四川特高压线即将进入实施阶段。我们认为,此举对特变电工意义重大。对此,我们有以下评论:特高压助推特变电工向能源服务商战略转型。市场仅仅把特变电工看做一个电力设备(变压器、电缆)的制造企业,而实质上,经过多年的通盘布局和精耕细作,公司已经战略转型变成了煤-电-光伏综合性能源服务商(涵盖煤炭开发、火电站运营、多晶硅生产、光伏风电电站开发、海外输变电建设),而这一转型中最重要的一步棋就是新疆的特高压建设。 光伏电站、多晶硅、煤电、海外工程成长空间超预期。光伏电站:疆电外送打开装机空间。预计新疆每年光伏新增装机1-2GW,公司明后年将实现3-5亿的净利润。多晶硅:廉价电力与优异管理能力降低成本。预计公司明后年将实现2亿左右的净利润。煤电开发:130亿吨的巨大储量尚待开发,一旦新疆煤炭价格达到合理水平,业绩弹性巨大。2.4海外工程:中亚、东南亚能源基础设施落后,成长空间广阔。 投资策略:维持特变电工买入评级,提高目标价至12元。特高压的建设将全面打通战略转型的道路,未来光伏电站建设、煤-电-硅联产、海外工程的价值将得到有效挖掘,特变电工已经从一个电力设备的制造商向煤-电-光伏的综合性能源服务商转型,我们维持特变电工的买入评级。我们预测公司2013-2015年EPS为0.55、0.72、0.89,对应的PE分别为16、12、10。未来三年EPS复合增速达到34%。我们将公司目标价从10元上调至12元,相对于目前股价仍有39%的上涨空间。