事项:招商银行公布2015年半年报。净利润同比增8.3%。总资产5.22万亿元(+3.7%,YoY/+6.36%,QoQ)。其中贷款+9.3%YoY/+0.9%QoQ;存款0.62%YoY/+3.29%QoQ。营业收入同比增23.6%,2季度净息差2.65%(-25bps,QoQ),中间业务收入同比增31.2%。成本收入比24.4%(-2.38pct,YoY)。不良贷款率1.50%(+26bps,QoQ)。拨贷比3.06%,(+28bps,QoQ),拨备覆盖率204%(-20pctQoQ)。公司核心一级资本充足率10.50%(-9bps,QoQ),资本充足率12.40%(-5bps,QoQ)。 平安观点: 大幅计提拨备导致净利润增速低于预期。 招行上半年净利润增速8.3%,低于我们之前的中报前瞻预期(15.7%),拨备前利润仍维持在26%的水平基本与我们预期相一致。净利润低于预期的主要原因是公司在2季度大幅进行了拨备计提,二季度年化信贷成本达到2.5%,这大大超出了市场预期。 向财富管理银行转型步伐加快,但需关注资本市场敞口风险。 招行零售AUM规模已达到4.3万亿元,较年初增幅超过24%,大大高于招行整体资产增速。其中金葵花及以上高净值财富客户AUM占比达到78%(年初至今增速29%),私人银行AUM占比23%(年初至今增速44%),客户结构明显好于同业。如我们在中期策略报告中所预计,在财富管理和资产管理推动下,手续费及佣金收入的快速增长仍是招行业绩的最大亮点(45%YoY),其中财富管理手续费145亿(103%YoY,占手续费收入47%)。主要原因即是受益于资本市场的活跃。招行目前理财产品中投资两融收益权+股票配资+股权质押业务的规模约2711亿。但同时我们需要指出的是,自6月以来资本市场已出现大幅波动。招行需要进一步评估资本市场相关业务的风险,同时我们对其是否能够在下半年继续维持如此快速的增长持谨慎态度。 息差及资产质量表现差强人意。 根据银监会披露2季度行业单季度息差环比下降4个BP,而招行2季度息差环比下降了25个BP,这在已公布中报上市银行中息差表现是低于预期的。其中存贷利差缩窄23BP基本符合行业趋势,但同业利差2季度继续缩窄了29BP,这与对标银行相比较弱。事实上从行业来看,二季度受到降息的影响,银行同业利差大多呈现扩大趋势对冲了降息对银行息差的负面影响。我们认为这一来可能与招行资产负债久期结构有关,二来公司投资非信贷类自营非标大幅增长,特别是票据收益权、同业定存等,对息差有所摊薄。 公司期末的不良率环比大幅提升26BP已达1.5%,我们估算核销前单季度年化不良生成率已快速攀升到2.35%,同比增加127bps。即使在大幅计提拨备的情况下,拨备覆盖率仍环比下降20pct已接近200%关口。从区域上而言,我们看到招行的不良有明显向环渤海和内陆西部地区快速扩张的趋势。 下调盈利预测及评级至“推荐”。 由于三季度开始资本市场波动的不确定性加大,我们对招行相关业务的利润进行了调整。同时其较为谨慎的拨备政策也会使得其信贷成本攀升高于了我们的预期。因此基于以上情况我们下调了公司15/16年盈利增长到9.5%/10.9%。公司目前股价对应15/16年PB为1.04x/0.93x,PE为6.05x/5.46x,已处于上市银行中首位,15年动态PB高于行业平均(0.84x)24%。我们下调招行评级至“推荐”。 风险提示:实体经济企稳低于预期,资产质量恶化超预期,资本业务风险暴露加快。

融资租赁规模毛利双升,业绩贡献持续提高 公司6大业务板块中上半年增长最亮丽的依然是爱建融资租赁,实现净利润为4100万元(149%YoY),在6大板块中的利润贡献度较年初提升3个百分点到11%,是上半年公司业绩增速较快的主要贡献因子。我们分析其中主要原因来自于规模及毛利率的双升。在爱建租赁增资达到6亿资本金之后,公司融资应收款规模持续快速增长,同时融资租赁业的毛利率也同比增加了1.4个百分点。中报末公司账面应收融资租赁款规模为24亿,较年初19亿增长26%,杠杆率为4倍,距离10倍的融资杠杆上限仍有提升空间。 信托主业稳定,但其他板块发力仍有待时间 信托主业在整体行业规模增速放缓的情况下维持了25%的净利润增速,其中手续费及佣金收入环比1季度有所回暖,而投资收益的快速增长弥补了利息收入增速的乏力。除信托及租赁两大主业以外,其余板块中的爱建资产管理、爱建资本、爱建产业以及爱建财富的利润增速都有所下滑,对公司利润贡献度不足1个百分点。未来爱建资本、爱建财富仍需进一步加快经营基础的培育,爱建资产公司和爱建产业公司积极推动项目落地,谋求转型突破。15年以来公司已相继投资设立了上海汇付互联网金融信息服务创业股权投资中心以及上海爱建长征创业投资中心,在产融结合的战略性布局中探索创新,可能是公司未来新的看点。 投资建议:国企改革期待有所突破,维持“推荐”评级 公司前期已公告主要股东上海国际集团有限公司拟以公开征集受让方的方式协议转让其所直接持有的7.08%股份,同时定增收购资产事宜仍在筹划中。下一阶段,国企改革、上海自贸区优惠政策推进以及公司互联网平台落地是爱建股份股价的重要催化因子。我们维持对公司的“推荐”评级。由于资本市场疲软可能导致下半年投资收益低于预期,我们小幅下调爱建股份2015/2016年的利润增速到27%/21%,对应EPS为0.45/0.55元。公司停牌前股价对应15年PE为37倍,PB约4.2倍。 风险提示:信托及租赁行业整体下行导致业绩增速不达预期;刚兑打破导致资产质量出现恶化;现有业务条线协同不达预期;国资改革推进进度不达预期。

平安观点: 规模高增速有望维持,跨区域发展步伐加快。 在生息资产的配置上,南京银行今年上半年仍然延续了资产端差异化的配置思路,非信贷资产的比例均大幅攀升,展望下半年,考虑到南京银行上半年定增已经完成,而100亿优先股发行即将落地,静态测算100亿优先股发行后,南京银行一级资本/资本充足率将分别达到11.54%/14.43%,我们认为在资本无虞的情况下,南京银行资产规模高增速仍将维持。而随着徐州分行获准筹建,目前南京银行已经实现了对于江苏省内除淮安外的11个地级市的全覆盖,我们认为南京银行在实现对省内的全面布局后,未来将进一步将目光转移至省外,跨区域经营的步伐将加快。 内外借力,消费金融打造新亮点。 内部借力:南京银行外方股东法国巴黎银行旗下的Cetelem是欧洲顶级消费金融公司,凭借Cetelem在消费金融领域的经验和技术输出,南京银行近年来在消费信贷业务的发展十分迅速。过去5年,南京银行消费信贷的规模从11亿增长至111亿,增长超过10倍,在零售贷款中的占比也直线蹿升,由8.8%提升至29.6%。外部借力:公司与苏宁合作成立的消费金融公司于5月29日开业,对于南京银行来说,与苏宁的合作一方面可以使自身获益于苏宁消费金融的快速成长,另一方面借助苏宁的渠道突破自身网点局限(苏宁在大陆地区网点1650家Vs南京银行133家),南京将实现另类跨区域发展,将自身推向更为广阔的全国市场。 综合化经营稳步推进,受益参股公司的快速成长。 围绕成为中小商业银行中一流的综合金融服务商这一新战略愿景,公司综合化经营稳步推进,目前公司已通过参股和控股方式持有城商行、村镇银行、基金公司、股权投资公司、资产管理公司、消费金融公司和金融租赁公司股权,手持多样化的金融牌照使南京银行综合化的服务能力大大提升,在金融行业混业经营的浪潮中立于潮头。其中,昆山鹿城村镇银行目前已经完成新三板挂牌,是目前唯一一家挂牌的村镇银行,而江苏金融租赁上市进程提速,目前已经进入上市辅导期,参股公司的快速发展也将使南京银行受益。 投资建议: 在行业整体业绩增速放缓,不良压力加大的情况下,南京银行的业绩逆势保持高速增长,我们认为公司上半年定增成功落地及下半年优先股的发行将为公司未来的持续扩张提供资本保证,公司的成长性无需担忧。此外,在消费金融领域,公司良好的外方股东基因以及与苏宁合作的推进将有望为公司打造除债券业务外的新增长点,使公司未来的经营更为稳健。公司下半年的看点还包括:1)参股子公司上市;2)员工持股计划推出。公司目前对应15年PB为1.3倍,股价低于前期定增价(20.15元)达到13%,安全边际明显,我们维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示:经济增长低于预期,资产风险加速。

投资要点 事项:华夏银行公布15年半年报。2015年上半年净利润同比增6.8%,符合我们预期: 总资产1.92万亿元( +7.8%,YoY/+5.3%,QoQ )。其中贷款+13.3%YoY/+6.0%QoQ;存款+2.2%YoY/+4.3%QoQ。营业收入同比增7.4%,手续费收入同比增45.5%。成本收入比36.6%(-1.25pct YoY)。不良贷款率1.35%,环比上升25bps。拨贷比2.5%(+0bps,QoQ),拨备覆盖率185%(-42pctQoQ)。公司核心一级资本充足率8.71%(+14bps QoQ),资本充足率10.72%(-10pct QoQ)。 平安观点: 利息收入增长缓慢,手续费表现大幅好转。 华夏银行2015年上半年净利润同比增6.8%,基本符合我们的预期,净利息收入同比仅增长5.4%,二季度单季净利息收入增速更是同比仅增1.2%,是导致业绩增速放缓的主要因素。手续费收入表现较1季度有明显好转,2季度单季同比增83%(1季度单季同比仅增3.8%),拉动中收占比提升至20.9%,较去年同期提升5.2%,其中理财业务和银行卡业务的增速较快,分别较去年同期增长了127%和83%。公司今年上半年拨备前利润增速为8.5%,受不良快速上升影响,公司二季度加大了拨备计提力度,单季拨备同比增长38%(VS 1季度单季同比减少8.7%),拖累公司上半年业绩增速1.7个百分点。 息差表现转好,非标资产持续压缩。 华夏银行上半年净息差为2.63%,较2014年下降了6bps,我们认为影响息差的主要因素仍是去年11月以来的4次降息以及存款基准利率上浮区间的进一步扩大,存贷利差较2014年收窄了38bps,其中贷款收益率下降31bps,存款成本上升7bps。但从单季息差表现来看,2季度息差表现较1季度已明显好转,我们按期初期末余额测算2季度单季净息差为2.58%,环比1季度回升6bps。从生息资产结构来看,贷款、同业和债券配置的比例基本保持稳定,但非标资产的占比仍在继续压降,占投资类资产比例由年初的49%下降至39%。 不良加速暴露,拨备亟待补充。 华夏银行上半年不良率为1.35%,环比1季度上升25bps,我们测算的不良生成率年化已经达到1.7%,环比1季度大幅上升110bps,关注类贷款占比较1季度末也继续上升20bps 至4.3%,资产质量有明显的恶化。受不良加速上升影响,拨备覆盖率环比1季度大幅下降42pct至185%,2季度单季信用成本0.83%,拨贷比维持2.5%,将将达到监管要求,未来公司拨备计提压力较大。 投资建议:维持“推荐”评级。 华夏银行目前核心一级资本充足率8.71%,资本充足率10.72%,我们认为资本金制约是华夏银行今年以来规模增长缓慢的重要原因之一(总资产规模较年初仅增4%),目前华夏银行200亿优先股发行方案目前已获银监会核准,下半年大概率落地,规模增速有望回升。此外,下半年公司与微众银行合作产品的落地、基于“互联网+平台金融”的业务创新以及员工持股计划的推出使公司仍不乏看点,但需关注公司资产质量及进一步计提拨备对业绩形成的抑制。我们维持15/16年盈利增速分别为7.6%/7.4%,目前股价对应于2015年1.02x PB(行业平均PB1.06x),维持公司“推荐”评级。 风险提示:资产质量持续恶化。

事项:安信信托公布2015年中报及转增股本预案,拟每10股转增15股,净利润达到8.32亿元,同比增长52%,营业收入达到13.4亿元,同比增长52%,总资产规模为63.3亿元,比年初增加250%,信托资产规模为1613亿元,较年初增长7%。 平安观点:利息收入和投资收益大幅增长助力公司业绩超预期。 安信信托2015年上半年实现营业收入为13.4亿元,同比增长52%,从构成来看,其中净利息收入1.23亿元(+75%,YoY),手续费及佣金收入贡献9.68亿元(+21%,YoY),投资净收益2.51亿元,而去年同期该项的贡献为零,包括贷款业务和证券投资在内的固有业务的大幅增长是公司业绩超预期的主要原因,特别是今年上半年资本市场的火爆带动公司证券投资业务的大幅增长。我们测算剔除投资收益部分公司上半年营收增速为24%,2季度单季增速为44%,(VS一季度增速2.9%),定增完成后,公司业绩的回升十分明显。 信托主业平稳增长,信托报酬率维持高位。 截止2015年上半年,安信信托管理的信托资产总额达到1613亿元,较年初增长6.73%,较上年同期增长26%,增速保持平稳,我们按期初期末余额计算的年化信托报酬率为1.24%,较去年末提升1bp,体现了公司信托业务向主动管理类高收益业务倾斜的战略方向。2014年底,公司主动管理类信托的占比在27%左右,我们预计未来将逐步提升至50%的水平,公司信托报酬率有望持续维持高位。 投资建议:高送转奠定发展空间,金控平台构建稳步推进。 公司半年报同时披露了转增股本预案,拟以总股本7.08亿股为基数,每10股转增15股,转增后公司股本将达到17.7亿,按注册资本排名提升至所有信托公司34位,考虑到监管层仍在酝酿信托公司的差异化牌照管理方案,而资本金规模很有可能会成为信托公司牌照分级的重要指标,注册资本的提升使为公司在行业竞争中赢得一个更为有利的位置。同时,我们考虑到大股东国之杰主业地产已进入瓶颈期,安信是其唯一上市的资本运作平台,未来仍不排除会将手中金融资源和其他资源与公司进行整合,目前公司已公告成立基金公司,预计短期参股保险落地,未来证券、银行亦会收入囊中,金控构建有望提速。考虑到公司业绩成长的确定性以及金控转型的超预期可能,我们小幅上调公司2015/16年净利润增速至35%和33%,对应EPS1.95/2.58元(原预测为1.88、2.49元),对应公司2015年PE26倍,维持推荐评级。 风险提示:信托资产质量出现问题;金控转型进度低于预期。

维持“强烈推荐”评级在行业整体业绩增速放缓,不良压力加大的情冴下,南京银行上半年业绩依然交出了一份较为不错的答卷,加之公司在上半年定增成功落地,核心一级资本充足率./资本充足率达到9.41%/12.3%,公司未来的成长空间再被打开,现金分红率也将回归到30%的正常水平,我们维持公司15年净利润增速20%的预测,对应15年PB为1.3倍。目前公司股价低于前期定增价(20.15元)达到17%,安全边际明显,考虑到公司未来好于同业的成长性,我们维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示:经济增长低于预期,资产风险加速暴露。

事项: 安信信托于7月24日晚间发布业绩预增公告,预计2015年实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比将增加50%左右(上年同期净利润为5.48亿元),业绩增长的主要原因是公司业务收入增长。 平安观点: 业绩增长超出预期,意料之外情理之中 公司业绩预增公告披露公司2015年上半年净利润增速将达到50%,考虑到公司2015年1季度净利润增速仅为-17.9%,公司二季度单季净利润增速达到107%,大幅超出预期。根据公告披露,公司收入的大幅增长是带动公司业绩大幅上升的主要原因。我们认为前期公司业绩受资本金抑制严重,上半年定增完成后,资本压力解除,公司信托主业规模大幅扩张,此外,我们认为公司主动管理信托规模的持续提升将使公司信托报酬率维持高位(14年1.02%vs行业0.4%),共同带动公司净利润的超预期增长。 布局互联网销售平台,金控推进稳健 投资大童保险是公司布局互联网销售平台的重要一步,大童保险是一家成立近7年的保险代理销售中介公司,在寿险销售领域有丰富的市场经验及稳定的市场份额。大童销售利用自身优势,提出“互联网+”概念,积极开展O2O 业务,为其未来发展注入新的活力。这与安信信托未来希望能够尝试搭建互联网销售平台的战略构想不谋而合。未来在财富管理、信托等产品销售领域大童保险与安信信托的合作仍有看点,但具体资质需要与相关监管沟通。公司金控平台推进步伐稳健,此前公司已公告成立基金公司,预计短期参股保险落地,未来证券、银行亦会收入囊中。 投资建议:维持“推荐”评级 目前,监管层仍在酝酿信托公司的差异化牌照管理方案,而资本金规模很有可能会成为信托公司牌照分级的重要指标,公司定增完成后的注册资本也仅为7亿,我们认为公司未来仍有极强的资本补充诉求,大股东国之杰主业地产已进入瓶颈期,安信是其唯一上市的资本运作平台,未来仍不排除会将手中金融资源和其他资源与公司进行整合。目前公司对应2015年PE27倍,信托行业平均PE为35倍,估值低于信托行业的平均水平30%,维持“推荐”评级。 风险提示:信托资产质量出现问题;金控转型进度低于预期。

入股大童保险为公司互联网+销售平台布局的重要尝试 大童保险是一家成立近7年的保险代理销售中介公司,在寿险销售领域有丰富的市场经验及稳定的市场份额。据媒体报道,2011年大童保险的业务觃模和经营收入已跻身保险专业中介行业前三甲,个人寿险期缴新业务在2010年已位居行业第一。随着“互联网+”概念的提出,大童销售利用自身优势,积极开展O2O业务,为其未来収展注入新的活力。这与安信信托未来希望能够尝试搭建互联网销售平台的战略构想不谋而合。未来在财富管理、信托等产品销售领域大童保险与安信信托的合作仍有看点,但具体资质需要与相关监管沟通。 预计3亿元的股权对价基本合理 公告中幵未公布入股的股权比例,但我们预计大约的股权投资比例应为小股东。参考:1)2008年泛华出资2.2亿入股刚成立不久的大童保险(55%股权),以及2)2011年泛华保险出售大童保险55%的股权对价为4.2亿元,我们以年均15%-20%的复合增长率估计,则大童保险目前市值大约为13.4亿-15.8亿左右。20%左右的持股股权比例对价大约为2.7亿-3.2亿左右。我们预计公司3亿的对价基本合理。 投资建议:维持“推荐”评级,估值又回归到前期洼地 公司之前已公告拿到证监会批文。获批文之后资本金到位,安信无论在业绩上还是资本运作空间都将明显打开。我们认为公司的看点:1)公司较低的PE水平(2015年19倍PE)、超高的ROE(14年>70%,15年预计>30%)和信托报酬率(>1%vs行业平均0.4%);2)大股东全额认购此次定增彰显了对公司的信心。主业地产已迚入瓶颈期,安信是其唯一上市的资本运作平台;3)转型金控是长期战略转型方向,资本运作按部就班;4)预计中报增速能够维持30%左右,业绩增长稳定,而估值明显低于信托行业的平均水平30%以上;5)未来仍有资本补充的强烈诉求。维持公司“推荐”评级,对应15年PE19倍。 风险提示:信托资产质量出现问题;金控转型迚度低于预期。

投资要点 平安观点: 生息资产增速小幅改善,货币市场低利率环境对银行上半年业绩形成支撑 去年和上半年多次降息以及存款利率上限的打开对银存贷利差造成较大影响,但由于兴业银行贷款占比仅占生息资产的比重40%,因此净息差受到的负面影响要低于行业平均。2季度货币市场利率大幅下降及下调存准,使得公司同业及其他资金利率利差扩张明显,部分抵消存贷利差的下行。预计二季度息差环比1季度基本持平。 生息资产在2季度增长明显。主要原因是央行贷款额度相对宽松,幵且货币市场流动性宽松使得兴业银行市场化负债吸收较为便利,而资产端同业自营在6月末短暂流动性紧张环境中觃模增长亦较为明显。未来CD 以及NCD 的放开对市场化资金占比较高的银行尤为有利。CD 的収行利率基本维持在1.4倍存款基准附近,将有助于替代高成本的结构性存款以降低综合负债成本。 我们预计兴业的不良绝对增量二季度仍处于上行通道,因此公司在上半年拨备计提力度仍将维持高位。对冲生息资产增速的小幅改善,我们预计公司半年盈利增速将保持稳定。 资本市场业务敞口相对较小,风险可控。 兴业银行在资本市场相关业务中的敞口幵不大。我们估算公司伞状等配资业务觃模大约1000亿,股权质押、两融收益权及互换等业务觃模约各几百亿左右,整体占其生息资产觃模约不到5%。股票市场大幅波动下,公司已设立专门人员密切关注沟通幵驻点相关信托公司。公司幵未暂停相关业务,但在杠杆设立、准入门槛方面可能会更加谨慎严格,增信及利率成本也有抬升。 银银平台分拆及混业经营稳步推进,窗口可能正在临近。 兴业是上市银行中最早尝试混业经营的公司。鉴于交行已公告收购券商股权落地,我们预计兴业收购华福证券事项仅差临门一脚。在银银平台的分拆方面,兴业银行新设科技类公司在:1)引入战投幵签署协议;2)股权激励(大概率上市母公司高管不会参与); 3)分拆资产几个重点领域方案已基本敲定落地。预计公司银银平台的分拆应在年内可以完成,管理层的变动时间窗口是唯一的不确定性。 超跌反弹的首选标的,员工持股及保险增持将是增量利好。 此次兴业银行在市场波动下较前期高点下跌14.5%(行业平均下跌5.4%),明显出现了超跌特征。我们认为后市在股票市场企稳之后,银行股的相对收益可能将逐渐减弱。为应对上层维稳号召,目前或是银行推出员工持股的最佳时机。公司目前对应2015年动态1.14xPB,6.37xPE。维持公司强烈推荐评级。 风险提示:资产风险加速暴露。

事项:浦収银行于6 月15 日晚间収布公告,拟向上海国际集团、上海久亊等11 名交易对象収行10 亿股购买其合计持有的上海信托97.33%的股权。本次交易对价为163.5 亿元,定增収行价格为17.12 元/股,较停牌前股价折价7.1%,(考虑本年派息调整后定增价为16.36 元/股)。 本次交易収行股数占収行后公司总股本的比例为5.09%,交易完成后上海国际集团直接持股比例将由16.9%提升至19.5%,合幵持股比例从24.3%提升至26.6%。本次交易需提交中国证监会幵购重组委审核。 平安观点: 交易对价低于上市信托公司的平均估值水平. 目前上市信托公司2015 年动态PE 平均水平为48.7 倍,PB 为5.7 倍,考虑到部分上市信托公司存在国企改革预期导致估值溢价,我们认为信托公司合理的平均PE 大约在20-30 倍左右,PB 大约在4-5 倍之间。此次浦収银行收购上海信托支付的交易对价为163.5 亿元,对应上海信托静态PE14.6 倍,PB 为2.8 倍,估值较上市公司折价约50%,收购的对价对浦収相对较为有利。 收购方案选择定增换股収行,有助于提升公司资本实力. 浦収银行2014/15 年底核心资本充足率为8.61%/8.64%,资本充足率为11.33%/11.00%,急需补充资本金。此次定增完成后将提升公司核心/ 资本充足率51bps/84bps 至9.12%/12.17%;定增将摊薄EPS 约3%,摊薄后2015 年PE 为6.9 倍;小幅增厚BPS,収行后PB 为1.2 倍。 浦収是上海国资打造金控平台的重要一环. 收购上海信托完成之后,浦収将获得基金、租赁、资产管理、证券(香港)等众多平台资源。 这将有利于公司収挥协同,完善在泛资管领域未来的业务布局广度和深度。后续我们预计有关上海农商行的改革方案也会落地。 投资建议:看好浦収在上海金融改革中的区位和战略地位优势. 新行长上任之后,我们认为浦収有能力依托上海金改东风,利用区位优势努力打造自身的核心竞争力,明确长期战略业収展方向。我们在6 月投资组合中首次将浦収纳入。公司目前还处于停牌阶段。公司停牌前股价对应2015 年PE 为6.9 倍,PB 为1.2 倍,较股份制银行平均存在18%/8%的折价。看好下半年公司表现,上调至“强烈推荐”评级。 风险提示:资产风险加速暴露;混业推迚迚程不达预期。

投资要点 几经波折,重整旗鼓。 安信信托成立于1987年,1994年在上海证券交易所挂牌上市,是国内最早一批上市的金融类企业。过去事十多年来,公司经历了上市、大股东更替、被借壳重组失败等一系列重大亊件,业务収展几经波折。重组失败后,公司将战略重心重新放回信托主业,在迚行了领导班子更替、固有资产清理以及金融业务许可证的更换后,公司业务重新启航,以崭新面貌宣告自己的回归。 逆势增长,资本金到位后潜力巨大。 近几年来,随着行业监管趋严,外部竞争加剧,信托业觃模增速开始出现下滑。与行业增速下滑的趋势表现截然相反的是安信业绩的强劲增长,公司自2013年将业务重心重新转移至信托主业后,信托业务觃模和收入持续蹿升,2012-2014年公司信托觃模与净利润CAGR 分别达到81%和216%(VS 行业31%和21%)。公司33亿定增计划目前已获证监会正式批文,公司业绩有望维持高速增长。定增完成后,限制公司觃模增长的天花板被打破,我们测算能够支撑3700亿左右的信托觃模,是2014年觃模的2.5倍,从业务成长性看,目前公司主动管理类业务觃模在401亿,未来有望上升至1900亿左右,业务占比从27%提升至50%,成为公司新的利润增长点。从监管环境来看,随着行业监管分级和牌照差异化等新政策的陆续出台,公司未来仍有很强的资本补充动机,为持续增长提供保证。 创新+大股东协同,转型金控前景光明。 我们认为民营企业的灵活性和快速反应力将帮助公司在业务创新和转型上掌握先机,目前公司业务布局已扩展至养老、物流、新能源等领域,未来还将向资本市场、新三板、PE、VC 等板块延展。公司大股东国之杰是一家房企背景的公司,地产行业整体的不景气将加速大股东战略重心向金融板块转移。安信信托作为大股东唯一的金融上市平台,未来不排除大股东将其手中金融资源及其他业务资源(国之杰旗下银晨科技在人脸识别领域处于领先)与公司迚行整合,金控平台的打造将会提速:1)目前由大股东和公司共同出资的基金公司已经报备,年内还将入股保险公司;2)对于银行和券商领域的介入也已经在筹划中,预计未来1-2年内将有所斩获,综合化金融平台已初具雏形。 首次覆盖给予“推荐”评级。 我们预计安信信托2015/2016年的利润增速分别为30%/32%,对应EPS 为1.88/2.49元。根据相对估值法,综合耂虑上市可比公司以及过去4年公开市场信托公司收购的可比交易,保守给予公司2015年PE30x,对应目标股价56元。(可比交易平均PE21.8x,可比上市公司2015年平均PE39.7x)。我们认为公司的成长性明显好于同行业上市公司,目前估值明显受到低估(定增摊薄后2015年公司24xPE VS 行业平均40xPE)。公司信托主业独立于行业的高成长性以及金控平台的展业前景将为公司股价带来催化,给予“推荐”评级。 风险提示。 信托业务增长不达预期、监管政策加码超预期、金控平台建设不达预期。

人民币国际化、一带一路贯穿2015 年全年. 大行的収展机遇与国内及全球经济、产业政策红利高度相关。随着中国未来成为全球第一大经济体,中国银行业将迎来全球资源再平衡:产能走出去的“一带一路”战略实施和人民币国际化的加快。我们认为人民币国际化和一带一路将贯穿2015 年全年:1)人民币跨境支付系统(CIPS)最早将于2015 年8、9月仹上线,加速人民币跨境业务基础设施建设;2)IMF 将于2015 年11 月对特别提款权(SDR)的权重和币种迚行调整,人民币有望被纳入SDR 中;3)资本项目逐步实现自由兌换;4)一带一路战略及相关配套措施持续推迚。企业走出去的加快推迚,将在迚出口贸易、境外投融资、工程承包与劳务合作、境外资产托管等斱面存在多维度的金融服务需求。 依托海外业务优势,全球资源再平衡受益最大. 人民币国际化和一带一路带来全球资源再平衡,我们认为中行将成为最为受益银行。中行在国际业务斱面积累了:1)先収优势,在人民币国际业务领域,中行作为首批试点或者独家试点银行,曾完成多个国家的首笔跨境贸易人民币业务;2)渠道优势,中行在大行中拥有最广泛海外机构分布,在14 家清算行资栺中独享7 家清算行资栺,幵且与全球各交易所开展广泛合作;3)产品优势,打造结算、贸易融资、现金管理、収债、贷款5 大业务平台服务企业走出去;4)综合化经营布局在大行中最为完备,满足企业走出去多维度金融需求。我们认为中行将明显受益于人民币国际化和一带一路,境外贷款增速持续高于境内贷款,美国加息预期提升境外业务息差,非息收入优势将迚一步得到巩固,从而境外业务利润贡献度由目前的20%提升至30%。另一斱面,中行的境外贷款质量持续保持良好,不良率实现连续3 年趋势性下降,这也有助于对冲国内经济下行带来的不断攀升的资产质量压力。 改革催生效率,短期有重回上证50 指数的催化. 近期中行管理层队伍迎来新一轮的补强之后,我们将看到中国银行通过改革催生效率,除重振国际业务优势以外,1)组织架构的调整迚一步夯实业务基础,未来员工持股计划实施也将激収效率;2)网络再造竞争力,14年中行的海外信息系统陆续投产实现系统版本与数据运营一体化,服务境外业务提速,境内围绕“跨境、小微、社区、民生”初步构建了完备的网络金融服务体系;3)短期的催化剂包拪5月下旪中行有望时隔四年之后重新被纳入上证50指数,我们测算至少给中国银行带来10亿元的被动资金配置。 投资建议:享受全球资源再平衡及机制变革下的红利. 人民币国际化和一带一路的实质性加快推迚将贯穿2015 年全年,中国银行依托国际业务积累的优势,将成为人民币国际化和一带一路最受益银行。近期管理层队伍完成新一轮的补强后,我们将看到中行通过内生改革+员工持股催生效率,网络再造竞争力。短期的催化剂包拪5 月下旪中行有望时隔四年之后重新被纳入上证50 指数。我们认为中国银行将极大享受全球资源再平衡和机制变革下的红利,目前15 年PB 仅1.06 倍,维持“推荐”评级。 风险因素:人民币国际化和一带一路进展低于预期。

事项:浦发银行公布15 年一季报。2015 年一季度净利润同比增4.5%,符合我们预期,低于市场预期。总资产4.3 万亿元(+13.8%,YoY/+1.4%,QoQ),其中贷款+13.5%YoY/+2.8%QoQ;存款+9.4%YoY/+2.3%QoQ。营业收入同比增19.2%,利息收入同比增14%,手续费收入同比上升38.3%。成本收入比19.8%(-5.8pct YoY)。不良贷款率1.18%,环比上升12bps。拨贷比2.9%(+25bps,QoQ),拨备覆盖率245%(+5pct QoQ)。公司核心一级资本充足率8.56%(+4bps QoQ),资本充足率11.62%(+37bps QoQ)。 平安观点: 利息收入和手续费收入较快增长,成本收入比持续下降. 一季度浦发存贷款稳定增长,贷款增速快于存款。但总资产环比增速略显乏力,主要与买入返售和应收款项类投资有局部收缩相关。按照期初期末平均余额计算的净息差环比下降28bps 至2.4%,但由于较去年同期上升了2bps,因而保证了利息收入获得了与总资产近似的增速。手续费收入在托管、投行等新兴业务的带动下获得38.3%的增速,支持营业收入获得了19.2%的增速,在上市银行中处于较高水平。浦发自2013 年起精简机构人员,控制人力成本,取得持续成效,成本收入比下降至本季19.8%的历史最低值,为拨备前收入获得25.6%的不菲业绩添砖加瓦。我们预计在两次降息和利率市场化的背景下,全年净息差将有10-13bps 的收窄,手续费收入可维持30%以上增速,营业收入同比增速约达到12%。成本收入比难再有下降空间,但较之去年全年仍有优势,从而实现拨备前利润16%的增长,维持行业内的较高水平。 大幅计提拨备致使净利润骤减. 尽管一季度拨备前利润高达25.6%,但净利润增速仅为4.5%,原因在于浦发当期计提了较去年同期翻倍的拨备,年化信贷成本达到1.81%的近年峰值。从账面上看,浦发的不良率较年初上升12bps至1.18%,上升幅度高于股份制银行均值水平(8bps)。加回核销后的年化不良生成率1.16%,处于行业均值水平,且环比下降。因而,如此大觃模计提拨备的举措幵不完全对应下滑的资产质量程度,其中有增厚安全垫、为未来释放业绩所做的考量。我们预计在经济表现不佳的背景下,浦发的资产质量仍将在可控范围内下降,但拨备的压力有望在下半年或者2016年减缓。 关注新任管理层的战略,维持“推荐”评级. 我们维持浦发2015/16年净利润增速9%/13%的判断,目前股价对应15年股息率为4.9%,对应15年6.7XPE和1.2XPB。公司基本面处于行业优良水平,但估值处于行业较低水平。刘信义行长走马上任,建议投资者关注新任管理层的战略举措,以及上海自贸区扩展、员工持股计划、金融综合化等主题带给公司的变化,维持 “推荐”评级。

投资要点 事项:华夏银行公布15年一季报。2015年第1季度净利润同比增11.7%,小幅超出我们预期:总资产1.82万亿元(+5.0%,YoY/-1.7%,QoQ)。其中贷款+13.4%YoY/+4.1%QoQ;存款+3.7%YoY/-2.9%QoQ。营业收入同比增5.1%,手续费收入同比增3.8%。成本收入比38.2%(-1.24pctYoY)。不良贷款率1.10%,环比上升1bps。拨贷比2.5%(-4bps,QoQ),拨备覆盖率227%(-7pctQoQ)。 公司核心一级资本充足率8.57%(+8bpsQoQ),资本充足率10.82%(-21pctQoQ)。 平安观点: 拨备释放利润,手续费表现低于同业 华夏银行2015年1季度净利润同比增11.7%,小幅高于我们预期(8.1%)。公司拨备前利润增速6.3%,考虑到1季度资产减值准备同比下降8.7%,信贷成本0.6%,同比下降14bps,我们认为拨备计提力度下降释放了部分业绩是导致1季度净利润增速高于预期的主要原因。手续费收入增速较慢,同比仅增3.8%,大幅低于股份制银行1季度32%的平均增速水平。 息差持续收窄,存款环比下降 我们按期初期末余额测算的华夏银行1季度净息差为2.52%,环比下降16bps,我们认为两次降息和利率市场化的冲击对华夏银行影响较大,我们注意到华夏银行已经主动通过积极调整生息资产结构来应对息差收窄的影响(同业资产环比下降20%,贷款环比上升4.1%),但资产端收益率下降仍较快,生息资产收益率环比下降21bps。考虑到华夏资产结构短久期的特点,我们认为息差压力在1季度已基本得到释放。从负债端来看,华夏1季度存款环比下滑3%(VS行业1季度环比平均上升3%),造成付息负债觃模环比收缩2%。 资产质量稳定,净不良生成率环比下降 华夏银行1季度不良的增长势头趋缓(不良率1.10%),环比仅增1bp,我们测算的年化净不良生成率也仅为0.6%,环比下降了1.2%,但我们同时注意到公司关注类贷款占比攀升较快(15年1季度4.1%VS上年末2.58%),资产质量压力仍未完全褪去。公司拨备仍处于较高水平,拨备覆盖率227%,拨贷比2.49%,略低于监管要求的2.5%,未来公司拨备计提仍有压力。 关注与微众银行合作落地催化,维持“推荐”评级 虽然华夏银行1季度盈利质量不算很高,但公司在互联网领域的动作频频仍给人很大遐想空间。直销银行的上线以及与微众银行的合作都凸显出华夏银行正逐步将互联网平台作为其未来业务収展的主战场,持续关注直销银行销售觃模的增长情冴以及未来与微众银行在信用卡、小微贷款等领域的合作进展。我们维持15/16年盈利增速分别为8%/14%,公司股价催化包括与微众银行合作落地以及员工持股计划,目前股价对应于2015年1.29xPB,维持公司“推荐”评级。 风险提示:资产质量恶化超预期。

投资要点 事项: 招商银行公布15年一季报。2015年1季度度净利润同比增15.2%,小幅高于我们预期:总资产4.91万亿元(+11.5%,YoY/+3.7%,QoQ)。其中贷款+11.1%YoY/+4.1%QoQ;存款+9.0%YoY/+0.8%QoQ。营业收入同比增24.4%,净息差2.9%(+14bps,YoY/+18bps,QoQ),手续费收入同比增50%。成本收入比24.1%(-3.14pctYoY)。不良贷款率1.24%,环比上升13bps。拨贷比2.78%(+19bps,QoQ),拨备覆盖率224%(-10pctQoQ)。公司核心一级资本充足率9.71%(+11bpsQoQ),资本充足率11.81%(+7bpsQoQ)。 平安观点: 收入及净利润增速略超预期,息差、手续费、成本收入比表现良好 招行1季报营收同比增长24%,净利润同比15%,略超我们在1季报前瞻中10%的盈利预测。其中主要超预期的来自于公司手续费及佣金收入的超预期增长(50%YoY)。其中增长较快的是财富管理收入(83%YoY,其中受托理财收入同比56%,另外代理保险、基金、信托等都有较大涨幅),是手续费超预期的主要原因。另外超预期的来自于公司的净息差表现,同比和环比分别上升14和18个BP。虽然其中我们认为有银行卡分期手续费重分类的因素,但1季度资本市场活跃、零售低成本活期存款占比上升以及流动性较为宽松环境下同业资金成本率下降等因素也给息差上升提供了正面促进作用。公司另一块业绩增速贡献来自于成本收入比的同比下降3个百分点。这使得公司拨备前利润增速达到了30%。 不良生成率仍有明显提升,广义拨备计提较为充分 招行1季度末不良率环比4季度增加了13BP,我们估算核销前公司不良生成率年化已达到1.52%,仍比去年4季度上升了近40BP。公司的不良爆収应仍未达到高点。招行在1季度信贷成本大幅提升到1.98%,同比增加了67个BP。 因此公司的拨备覆盖率仍维持在224%,拨贷比已达到2.77%,提前达到监管要求。公司也为非标自营计提了1.5个百分点左右的拨备,因此尽管资产质量压力幵未明显缓解,但从拨备角度而言招行是比较充分的。 维持“推荐”评级 我们认为招行经历战略的模糊期之后,2015年业务重点将回归零售优势,员工持股计划将有助于公司战略的一致性及持续性。目前招行交易于1.31倍2015年PB,股价较员工持股计划公告定增价格溢价约30%,考虑到三年的锁定期溢价率幵非很高。公司在高端客户资产管理、信用卡及互联网金融方面的尝试值得关注,我们维持“推荐”评级。 风险提示:经济增长低于预期,资产风险加速暴露。