投资要点 事项:招商银行公布15年三季报。2015年前3季度净利润同比增5.9%。总资产5.22万亿元(+10.6%,YoY/+0.02%,QoQ)。其中贷款+11.2%YoY/+2.7%QoQ;存款+6.19%YoY/+0.75%QoQ。营业收入同比增25.0%,净息差2.75%,手续费净收入同比增长47.2%。成本收入比25.1%,同比下降-3.01%.不良贷款率1.60%(+10bpsQoQ)。拨贷比3.12%(+6bps,QoQ),拨备覆盖率195.47%(-9pct,QoQ)。公司核心一级资本充足率10.83%(+33bpsQoQ),资本充足率12.79%(+39bps,QoQ)。 平安观点: 净息差表现好于预期,资产增速回落 净利润增速增速同比5.9%,略低于我们预期。但整体营业收入仍维持在25%的同比高位,其中净利息收入在息差的带动下仍有环比7%的高增长。手续费环比由于资本市场的回落而季节性回落。净利润的低于预期主要仍是大幅计提的拨备所导致,单季度拨备同比增长了160%。3季度招行净息差录得2.7%,环比2季度增加5BP,表现明显好于同业其他股份制银行及我们的预期。我们认为其中主要的原因是由于降准释放流动性配置高收益生息资产,同时继续主动压缩高成本负债占比,加大低成本的同业负债的吸收力度。在资产端,适当放缓了同业拆借等低利差业务的增长速度,3季度生息资产中同业资产环比负增长18%,公司整体生息资产环比0增长。 手续费中收单季同比仍处在高位,但预计未来将有所回落 公司前三季度手续费及佣金净收入同比维持在30%以上,其中实现财富管理手续费及佣金收入208.8亿元,同口径下比2014年1-9月增长100%。在招行较强的零售银行客户基础上,资产管理和财富管理市场的扩张是未来招行区别于其他银行的最重要竞争壁垒。这在上半年资本市场大幅增长的背景下体现得十分明显。虽然下半年我们认为这一部分对业绩的弹性将伴随股票市场回落而回落,但从中长期而言零售银行和财富管理优势将有助于招行维持中收的高增长从而抵御利率市场化所带来的负面冲击。 资本保持良好水平,转型轻型银行持续推进 公司适当调整资产结构的布局,更多信贷资源投放于核心资本消耗较少的零售业务如小微和按揭等,而适当降低了低利差的同业非标业务的增速。相比对公业务,零售金融业务价值贡献持续提升,税前利润同比增长31%(vs全集团6%),占税前利润的比例达48%,同比提升6.7个百分点。这使得公司3季度核心资本充足率仍然维持在10%以上。在经历14年业务战略的模糊期之后,我们认为招行业务中心仍应侧重其传统优势的零售、资管、财富管理等轻型化、服务化及投行化业务。这也是我们认为招行长期能够享受估值溢价的原因所在,当然,这同时也给招行表内存款增长增添了压力。 不良生成率维持高位,资产质量压力充分暴露需要时间 招行三季度资产质量仍承受了相当压力。公司不良率环比2季度提升10BPs到1.6%。我们计算核销前三季度公司年化不良生成率为2.16%,环比虽略有下降18BPs但仍处于历史高位。公司大幅计提了拨备并进行核销后使得拨备覆盖率略下降9个百分点、拨贷比环比增加了6BP。但较高的不良生成率仍是潜在的风险点,我们预计对于招行而言资产质量压力的充分暴露和消化仍需要时间。 维持推荐评级,目前估值溢价已基本反映内在价值 我们认为招行的零售优势可以支撑其相对估值高位。但伴随着大盘维稳及大股东增持告一段落,其估值已较上市银行平均溢价30%,是上市银行中最高的。因此我们认为招行短期的估值已基本反映了基本面的情况。由于信贷成本超预期,我们将招行15/16年净利润增速下调至5%/7%,目前股价对应15/16年PB为1.27x/1.13x。关注后续特许经营分拆、员工持股计划的落地进度。 风险提示:实体经济企稳低于预期,资产质量恶化超预期。

事项:中信银行公布15年三季报,2015年前3季度净利润同比增2.0%,基本符合我们预期。总资产4.65万亿元(+15.0%,YoY/+2.01%,QoQ)。其中贷款11.9%YoY/+3.0%QoQ;存款+9.49%YoY/+2.18%QoQ。营业收入同比增16.1%,净息差2.33%,环比上升1bps,同比下降4bps,手续费净收入同比增38.4%。不良贷款率1.42%,环比上升10bps。拨贷比2.53%(+17bps,QoQ),拨备覆盖率178%,与上半年持平。公司核心一级资本充足率8.99%(+1bpsQoQ),资本充足率12%(+12bpsQoQ)。 平安观点: 净利润基本符合预期,手续费收入快速增长。中信银行15年前3季度营收同比增长16.1%,拨备前利润同比增长18.8%,净利润增速为2.0%,主要是受资产质量下滑拨备大幅计提的拖累(同比增长60.1%)。其中手续费收入表现亮眼,同比增长38.4%,手续费净收入占比24.26%,同比提升4个百分点。 净息差环比小幅提升,负债成本下降明显。中信银行15年前3季度净息差2.33%,环比增长1bps,公司息差的小幅增长主要得益于负债成本的下降,我们按期初期末余额计算的3季度单季生息资产收益率为4.98%,环比上升2bps,而3季度单季负债成本率为2.55%,环比下降24bps,我们认为目前资金市场低利率环境所带动的同业负债成本的下行应该是主要因素。 不良生成回落,拨备计提仍有压力。3季度末中信不良率1.42%,环比上升10bps,我们估算3季度核销前年化的不良生成率为1.58%,不良生成率出现大幅回落(-50bps,QoQ),考虑到目前国内经济下行压力仍然较大,中信银行不良生成是否迎来拐点仍有待观察。公司3季度末拨备覆盖率178%,与2季度基本持平,拨贷比2.53%,环比增长17bps,信贷成本为2.01%,环比上升了22bps,考虑到公司拨备水平均已靠近监管标准,未来拨备计提仍有压力。 投资建议:考虑到降息及国内经济持续下行对银行资产质量的负面影响,我们下调中信银行15/16年业绩增速至2%/3%(原预测增速为4%/12%),目前中信银行积极推进“大零售”二次转型和互联网战略布局,9月中旬宣布聚合中信集团旗下八家金融子公司的资源搭建全新的中信银行财富管理体系;互联网金融方面:发布在线供应链金融新产品--“信e付”、携手当当网加大线上产业布局。这为中信银行打开了未来利润新增空间。公司目前对应2015年PB1.0x,维持中信银行“推荐”评级。 风险提示:经济增长低于预期,资产风险加速暴露。

投资要点 事项:南京银行公布2015年三季报及49亿优先股发行方案。2015年前三季度净利润同比增24.5%,总资产0.77万亿元(+41.0%,YoY/+5.32%,QoQ)。其中贷款+28.4%YoY/+5.3%QoQ;存款+43.19%YoY/+3.09%QoQ。营业收入同比增44.0%,净息差2.61%(+5bps,YoY),手续费收入同比增76.9%。成本收入比23.83%(-2.57pctYoY)。不良贷款率0.95%,与上半年持平。拨贷比3.59%(+29bps,QoQ),拨备覆盖率377%(+30pctQoQ)。公司核心一级资本充足率9.14%(-27bps,QoQ),资本充足率12.11%(-19bps,QoQ)。 平安观点: 业绩维持高增,债券牛市推动投资收益增长快速 南京银行2015年前三季度净利润增速为24.5%,基本符合我们预期,营业收入同比增长43.6%,其中净利息收入增速42.3%,手续费收入增速76.9%,增速虽较上半年有小幅回落,但仍保持较快水平。此外,我们注意到公司投资收益与公允价值收益增长较快,今年前三季度叠加贡献9.86亿,同比增长294%,(如进一步考虑其他综合受益中尚未确认的4个亿浮赢,实际增速超过400%),我们认为债券牛市是推动南京银行相关收入大幅增长的主要原因,考虑到未来利率仍将处于下降通道,债券市场牛市有望持续,这也将使债券投放占比较高的南京银行继续受益。公司三季度汇兑损失大幅增加(3季度增加8亿vs今年上半年1.7亿)主要受8月人民币汇率贬值冲击,未来可持续性较弱。 息差环比小幅收窄,资产规模扩张持续 南京银行2015年前三季度净息差为2.61%,环比下降4bps,但较2014年仍然小幅增长了2bps。我们按起初期末余额测算南京银行2015年3季度生息资产收益率为5.37%,环比下降27bps,付息负债收益率为2.94%,环比下降9bps,资产端收益率下降幅度明显要快于负债成本,我们认为近几次降息叠加存款利率上限的放开是南京银行息差小幅收窄的主要原因。南京银行3季度资产规模环比2季度增长5%,随较前两季度两位数以上的增速有所回落,但仍保持稳定扩张,从而带动南京银行资产规模同比增速达到41%。 资产质量保持稳定,拨备水平充足 南京银行2015年三季度末不良率为0.95%,环比持平,我们计算的单季年化不良净生成率为1.3%,较二季度单季年化2.6%的水平大幅回落,不良增长势头得到良好控制。公司三季度末拨备覆盖率为377%,环比增加30pct,拨贷比3.59%,环比增加29bps,拨备水平充足无虞。 维持“强烈推荐”评级 在行业整体业绩增速放缓,不良压力加大的情况下,南京银行的业绩继续保持一枝独秀,我们认为公司上半年定增成功落地以及49亿优先股的发行将为公司未来的持续扩张提供资本保证,公司的成长性无需担忧。此外,债券市场牛市的持续也将使债券投放占比较高的南京银行持续受益。公司下半年的看点还包括:1)参股子公司上市;2)员工持股计划推出。我们维持公司15年净利润增速23%的预测,公司目前对应15年PB为1.2x(vs行业PB1.0x),我们作为行业中首推南京银行的机构,继续维持对公司“强烈推荐”评级。 风险提示:经济增长低于预期,资产风险加速暴露。

主营业务项目逐步到期兑付,释放业绩延续上半年高增长 公司三季度单季利息净收入维持22%的增长,而手续费及佣金净收入的增速依然在64%以上,这大大超过了信托行业的平均增长幅度。我们认为这主要是由于公司在资本补充到位之后延续了快速增长,目前仍处在业绩释放的快速发展阶段。二季度以来项目逐步到期兑付兑现了较多的手续费及佣金。预计前期大股东定增33亿资金到位以及高送转转增股本之后,解决了公司资本金的的瓶颈。同时公司公告停牌仍在筹划进一步的资本补充计划,注册资本有望在未来提升到20亿以上。考虑到目前公司整体规模仍有上升空间,未来公司主业信托高速发展有望延续。 投资收益及公允价值变动拉低利润增长速度 三季度公司投资收益及公允价值变动彔得亏损1.65亿元,较上半年8500万的收入出现了明显的下滑,这是导致公司在信托主营较上半年大幅增长的情况下,营业利润较上半年有所下降的主要原因(三季度单季30%YoYvs上半年45%YoY)。这主要是受到资本市场三季度大幅调整的负面影响。我们认为安信这部分交易的敞口相对较大(交易性金融资产+可供出售金融资产余额接近23亿),未来资本市场若继续出现大幅波动可能仍存在拉低净利润增速的潜在风险。 投资建议:维持“推荐”评级 公司目前仍处于停牌阶段。我们认为公司未来具备转型金控的看点,资金到位之后相关收购及运作正在按部就班的进行。未来定增方案确定之后,预计业务规模仍有较大的增长空间。我们预计公司2015年/16年净利润增速为36%/34%。维持公司“推荐”评级,对应15/16年PE23/17倍。 风险提示:投资收益出现大幅亏损,信托资产质量出现问题;金控转型进度低于预期。

投资要点 事项:兴业银行公布15年三季报。2015年前3季度净利润同比增7.6%,总资产5.29万亿元(+32.4%,YoY/+3.19%,QoQ)。其中贷款17.5%YoY/+1.8%QoQ;存款+10.27%YoY/-0.54%QoQ。营业收入同比增23.7%,手续费净收入同比增19%。成本收入比20.67%(-0.98pctYoY)。不良贷款率1.57%,环比上升28bps。拨贷比2.97%(+12bps,QoQ),拨备覆盖率190%(-32pctQoQ)。公司核心一级资本充足率8.45%(+30bpsQoQ),资本充足率11.20%(+17pbsQoQ)。 平安观点: 营收增长良好,利润受拨备大幅计提压制 兴业银行15年前3季度净利润增速7.6%,符合我们预期,营收同比增23.7%。 其中净利息收入同比增25.8%,净手续费及佣金收入同比增19.4%,其中3季度单季度利息收入和手续费收入的增速(32%/27%)均为年内新高,我们认为公司今年在二季度大幅增加投资类资产规模是带动利息收入高速增长的主要原因。在收入快速增长的同时,公司还加大了对于成本的控制,成本收入比20.7%,同比下降近1个百分点,使公司前三季度拨备前利润增速提升至23.2%。(单季27%vs2季度20.3%),但公司在2季度资产质量恶化导致大幅计提拨备后,净利润增速回落明显,我们测算的3季度信贷成本为2.7%,单季各类拨备同比增加了93%。 息差环比上扬,生息资产规模增速回落,投资类占比攀升 兴业银行3季度净息差表现良好,我们测算兴业银行3季度单季净息差环比提升了13bps至2.41%,我们认为公司负债结构市场化程度较高,同业负债占比超过40%,今年前三季度同业存单发行规模较年初增加1547亿元,保持市场领先,非银同业存款较年初增加超4000亿,受益于低利率环境使得兴业负债端成本的下降速度要明显快于资产端,有效缓解了降息及存款利率上限不断放开的不利影响。公司3季度生息资产规模环比增长3%,较2季度单季14%的增速有明显放缓,其中同业资产环比减少21%,而投资类资产规模环比继续上升14%,占生息资产比重提升至45%,我们猜测很可能是增加了高收益非标资产的配置,降准降息影响下,资金市场的低利率环境仍将持续,我们认为兴业银行全年的息差表现将好于行业。 不良生成持续走高,拨备覆盖率下降明显 兴业银行2015年前3季度不良率1.57%,环比上升18bps,我们估算3季度核销前年化的不良生成率为3.2%,较2季度再度大幅上升90bps,资产质量有持续恶化趋势。在不良快速增长的情况下,公司的拨备覆盖率环比大幅下降31pct到190%,拨贷比上升13bps到2.98%,未来拨备计提的压力仍然很大。 维持“强烈推荐”评级 从三季报来看公司仍然受困于资产质量问题,考虑到国内经济下行压力的持续,我们下调公司2015/16净利润增速至6.4%/8.4%(原预测增速为7.3/14.8%)。公司是上市银行中最早尝试混业经营的公司,作为福建省国资改革平台,员工持股、股权激励等改革方案仍可期待。与蚂蚁金服签订战略合作协议,蚂蚁金服已拥有支付、基金等牌照,双方牌照对接有望统筹利用并管理好各牌照资源。目前公司对应2015/16年PE5.3x/4.6x,PB1.02x/0.90x(Vs行业2015年PB1.00x),维持“强烈推荐”评级。 风险提示:资产风险加速暴露。

业绩保持平稳,手续费增速反弹,拨备计提放缓 农行15年前三季度净利润同比增0.6%,符合我们的预期,营业收入增3.9%,其中利息收入增速继续下滑,15年前三季度净利息收入增速为3.4%(vs上半年增速4.8%),连续降息导致息差收窄是影响农行利息收入增长的主要原因,我们按期初期末余额测算的农行3季度净息差为2.56%(-8bps,QoQ),考虑到存款端上限的完全放开及降息影响的逐步显现,农行未来息差仍将面临较大收窄压力。 手续费收入增速的反弹(3季度单季同比增5%vs2季度-0.4%)及拨备计提力度的放缓(3季度单季信贷成本0.82%vs2季度0.89)是带动农行业绩小幅回升的主要因素,其中手续费收入增速的反弹主要由于去年8月银行服务收费新规对收费标准的调降导致去年3季度手续费收入的低基数效应。 不良持续暴露,拨备水平下滑 15年3季度,农行不良率为2.02%,单季环比上升19bps,我们测算农行3季度不良净生成率1.27%(-25bps,QoQ),虽小幅好转但仍在高位。农行三季度拨贷比仍维持在4.41%的高水平,但随着拨备计提力度的放缓,拨备覆盖率已经快速下降至218%(-21bps,QoQ),拨备计提的压力正在提升。 下调盈利预测,维持“推荐”评级 考虑到降息因素对农行息差的负面影响以及公司拨备快速下行使未来拨备计提压力的提升,我们下调农行2016盈利增速预测至0.6%(原预测3.8%),维持农行2015年盈利增速预测0.3%,对应于EPS分别为0.55/0.56。目前股价对应15年PB为0.92倍,股价安全边际仍然充足,维持“推荐”评级。 风险提示:县域存款竞争压力加大,资产质量恶化超预期。

平安观点: 涉足金融领域,布局多元产业 2014年开始,公司逐渐在做强传统造纸类主业的基础上转型布局涉足金融领域。目前公司已经构建了由融资租赁公司、财务公司、上海利得财富资产管理有限公司、投资公司、珠海德辰新三板股权投资基金等组成的金融板块。未极两年,我们预计公司将在保证主业发展的前提下,大力发展金融板块,是公司转型的重要方向。目前,晨鸣租赁公司注册资金90.72亿元人民币,位居外资融资租赁全国第一。我们预计在2015/2016/2017年晨鸣租赁预计将贡献上市公司约5.3亿、9.3亿和12.4亿利润。2017年对利润贡献度将达到75%。 主要产品毛利率提升,纸业逐步筑底回暖 公司主要产品毛利率而言从去年同期以极一直呈现缓慢回暖上行的态势。3季度季报显示延续了上半年的趋势。我们剔除营收中租赁业务的收入部分,营业总收入同比增长回升到约3%,相比营业成本下降3%,显示出纸业逐步底部回暖的趋势。我们认为,虽然整体造纸行业仍处在景气度低点,产品价格未有明显上升,但行业基本已处于底部徘徊阶段。公司作为行业龙头之一,伴随行政化和市场化双重驱动的优胜劣汰,未极其行业地位将巩固。 优先股箭在弦上,未极多渠道降低财务成本 公司公布三季报财务费用较2014年同期增长了30%。这主要是公司在融资租赁业务上投入大量资源的关系。公司短期借款和应付票据分别同比增长了64%和587%。因此,未极伴随整体业务规模的快速增长,继续控制负债成本是重中之重。我们预计公司将通过海外发债、发行优先股、资产证券化以及可能的股权融资等多种渠道进行融资,从而极增加稳定的资金极源。 投资建议:国企改革有望破冰,转型金融估值盈利俱佳,给予“强烈推荐”评级。 山东的国企改革已开始破冰,作为地方国企的晨鸣将极也不排除在员工持股、股权激励、B 股改革等方面做出进一步的尝试。相较于其他几家造纸类上市公司,晨鸣纸业在营销、管理等费用上均有较大改进空间。目前国资部分股权已挂牌两次流拍,后续处置进程值得密切关注。 我们预计在租赁业务的强力带动下,晨鸣纸业2016-17年业绩将继续延续高增长。我们认为租赁业务(扣除优先股分红)给予15倍PE 对应大约120亿市值,加上造纸及其他业务,公司整体合理市值应该在170-180亿左右。我们给予15-17年的盈利预测增速分别是73%、48%、30%,对应EPS 为0.45、0.67和0.86元。目前股价对应16/17年PE 分别为13/10倍,PB1.05/0.97倍。考虑到公司的高成长性和低估值,我们首次给予“强烈推荐”评级。 风险提示。人民币大幅贬值,租赁业务出现资产质量风险,造纸行业低于预期。

中银航空租赁IPO对中行市值影响有限 按2014年年报中银航空租赁注册资本37亿,净利润19亿。可比H股上市标的中国飞机租赁、远东宏信、环球医疗等租赁公司对应14年PE平均约为13倍,A股唯一租赁公司渤海租赁31倍。我们认为中行持有的中银航空租赁部分股权待上市之后大约市值250亿-600亿,约占中行总市值的3%-6%左右,整体影响应不是很大。 积极关注银行分拆进展,看好弹性标的南京、兴业 今年以来监管层多次鼓励银行支持综合服务,实现多元化发展。我们认为近期兴业银行独立金融服务子公司及中行子公司的IPO上市计划,显示出银行在混业经营、分拆及子公司上市方面逐步进入到具体实施的阶段。虽然监管仍有不少法律法规框架亟需突破,但长期趋势已不可逆。我们看好长期拥有独特金融卡位及地理优势、子公司分拆独立及上市对市值提升弹性较大的标的,如兴业银行(银银平台)、南京银行(金融租赁、农商行及消费金融公司)。 融资租赁行业迎来黄金期,关注相关投资机会 融资租赁行业发展在未来几年将享受快速增长的“蜜月期”。国务院印发《关于促进金融租赁行业健康发展的指导意见》,鼓励各地通过奖励、风险补偿等方式,引导融资租赁和金融租赁更好服务于实体经济。融资租赁行业逐步进入快速发展的蜜月期。关注A股上市公司中估值相对较低、同时转型融资租赁行利润增速维持高增长的标的,如渤海租赁,晨鸣纸业。 投资建议:维持“推荐”评级,积极观察后续事件推进进度 我们认为中国银行推动中银航空租赁的分拆上市更多出于对促进租赁公司自身发展的考虑,分拆上市将有利于其自身拓宽融资渠道,更好地把握目前国内融资租赁行业发展的黄金机遇,对于中国银行估值的提升较为有限。目前中国银行对应2015/16年PB0.97x/0.88x,与行业估值基本持平(2015/16年PB0.99x/0.89x),我们认为中国银行综合化和国际化经营战略的不断推进将有利于其收入结构优化,对公司业绩的提升有所助益,我们维持对中国银行的“推荐”评级。 风险提示:资产质量加速恶化。

公司核心业务银银平台独立之雏形逐步显现 我们预计这基本就是之前市场已有预期的兴业银银平台后续独立运营的平台雏形。公告显示新设立公司兴业金服的经营范围主要包括三大方面:1)交易及产品研发功能:互联网金融资产交易服务和金融产品的研究开发、组合设计、咨询服务,金融信息服务、投融资咨询服务、经济信息咨询服务;2)科技外包及技术支持服务:接受金融机构委托从事金融信息技术服务外包、金融业务流程外包、金融知识流程外包,应用软件开发和运营服务、系统集成服务;3)自营投资类业务:股权投资基金、股权投资基金管理、创业投资、资产管理、投资管理、投资咨询,电子商务等(以最终工商登记为准)。我们预计未来可能会选择资产注入的方式,将银银平台中科技服务输出、线上平台钱大掌柜的部分业务注入兴业金服,而不会是之前市场预期的全部银银平台的整体剥离。 落地时间点略超预期,新行长人选或已基本确定 我们原本预期该平台落地会在年底之前,但公司前期公告仍调整了部分高管,因此此时出台兴业金服的落地时间点仍然是略超了我们预期。目前兴业银行行长已达到退休年龄,我们预计可能此举意味着新管理层已基本敲定等待公告。 股权设置考虑激励及互联网科技因素,充分体现金服的战略重要性 股权安排上银行使用了:1)上市集团绝对控股(51%股权)+2)兴业金服公司员工股权激励(19%)+3)外部技术支持三家科技公司(各10%)的结构,基本符合我们之前的预期。公司充分考虑到了市场化激励机制和外部互联网科技属性,体现了兴业对金服公司长期的战略重视程度。目前注册资本5个亿仍属于较小的科技类公司,因此后续不排除有实际的资产注入以及更多外部股东的引入可能性。参股兴业金服将对三家科技公司未来的发展将形成正面推动,我们建议投资者可以关注入股兴业金服的上市标的(新大陆、高伟达)的投资机会。n投资建议:维持“强烈推荐”评级,积极观察后续事件推进进度 兴业金服的成立预示着银银平台独立雏形已现,未来银银平台中科技服务输出、钱大掌柜注入可期,同时,兴业作为福建省国资改革平台,员工持股、股权激励等改革方案也将会公司带来催化。目前公司对应2015/16年PB0.96x/0.84x,仅与行业估值基本持平(2015/16年PB0.96x/0.86x),股价向上仍有空间,等待新任管理层的落地以及后续相关催化剂的推进进度,维持对兴业银行的“强烈推荐”评级。 风险提示:资产风险加速暴露;银银平台拆分推进进程不达预期。

息差二季度环比收窄,非标投资增加 宁波银行2015年上半年净利润同比增长15%,符合我们预期,营业收入维持快速增长(+23.7%,YoY),其中净利息收入同比增长19.6%,手续费佣金收入增长41.4%。宁波银行2015年上半年息差为2.39%,较1季度环比下降5bps,息差表现稍逊于其他两家城商行,主要还是受上半年三次降息和存款利率上限上浮影响较大,今年上半年存贷利差较2014年收窄37bps是拖累息差收窄的主要因素。宁波银行在2季度增加了对非标资产的投放力度,2015年上半年非标类资产投资较年初增长70%,其增长主要来自2季度,我们认为在下半年利率持续下行的环境下,积极增配非标资产将对公司息差形成正面贡献,下半年息差的表现有望好于上半年。 资产质量基本稳定,核销速度加快 宁波银行在15年上半年不良率0.89%,环比连续6个季度持平,我们估算1季度加回核销处置之后公司年化不良生成率约为1.01%,环比15年1季度上升9bps。我们认为,虽然经济难言触底反弹,宁波银行属于较早暴露资产质量风险的公司,未来在经济企稳的趋势下,公司资产质量的拐点有望早于行业。公司上半年核销力度加大,2015年上半年核销贷款9.6亿,已经接近去年全年9.8亿的水平,核销的大幅增加使公司拨备水平小幅下降,公司拨备覆盖率282%(-2pct,QoQ),拨贷比2.50%(-2bps,QoQ),但仍基本维持稳定,2季度单季信贷成本1.24%,未来公司拨备计提压力不大。 业绩增长良好,综合化经营迈开步伐,维持“推荐”评级 公司业绩增长稳定,资产质量水平在上市银行中处于领先水平,公司租赁子公司的开业使公司综合化经营的领域进一步拓展,公司盈利增长点不断增多。我们维持公司15/16年净利润增速12%/17%的预测,目前股价对应2015年PE6.82x/PB1.14x。(Vs2015年行业PB0.94x),维持“推荐”评级。 风险提示:资产质量严重恶化超预期。

业绩符合预期,生息规模快速扩张兴业银行15年上半年净利润增速8.7%,符合我们预期,营收同比增21.4%。 其中净利息收入增22.4%,净手续费及佣金收入增15%,增速放缓。净利息收入实现快速增长,主要是一方面公司净息差同比提高4bps,另一方面公司各项业务平稳较快增长,生息资产平均余额同比增20.15%。公司2015年上半年拨备前利润增速为21%,受资产质量下滑导致计提拨备增加的影响(+75%,YoY),拖累了净利润的增长。 非标投放迅速升温,息差环比收窄,资本金出现压力兴业银行上半年尤其是2季度加大了非标资产的配置,应收款项类投资较年初增加102%,达1.47亿元,其中收益权类较年初增长60%至1.07万亿,购买的其他金融机构发行的有确定期限的理财产品由年初154亿增长到2469亿元。 面对2015年上半年在央行三次降息和存款利率上限打开至1.5倍的冲击,兴业银行净息差环比下降16bps,我们猜测这也是兴业在二季度大幅增加非标投资的主要原因,预计下半年利率仍将处于下降通道,提前布局非标有望使公司下半年的息差表现改善。但需要关注的是,非标资产的快速增长使公司资本金承压,兴业银行上半年核心一级资本充足率及资本充足率分别下降50bps/28bps至8.15%/11.03%,逐步逼近监管红线,资本亟待补充。 公司不良仍在加速暴露兴业银行上半年不良率1.29%,环比上升5bps,我们估算2季度核销前年化的不良生成率为2.3%,较1季度相比大幅上升100bps。另外关注类贷款较年初增长62.7%;逾期贷款较年初增长62%,其中逾期90天以上贷款占比提升12个百分点,银行资产质量风险仍在加速暴露。在大幅度核销贷款(2015上半年77亿Vs2014年全年117亿)及计提拨备(2015上半年132亿Vs2014年全年196亿)的情况下,公司拨备覆盖率下降6pct到221%,拨贷比上升3bps到2.85%,拨贷计提充足,预计能为下半年业绩提供一定程度缓冲。 银银平台分拆及混业经营稳步推进,维持“强烈推荐”评级 兴业是上市银行中最早尝试混业经营的公司,作为福建省国资改革平台,员工持股、股权激励等改革方案可期。与蚂蚁金服签订战略合作协议,蚂蚁金服已拥有支付、基金等牌照,双方牌照对接有望统筹利用并管理好各牌照资源。在银银平台的分拆方面,兴业银行新设科技类公司在:1)引入战投并签署协议;2)股权激励(大概率上市母公司高管不会参与);3)分拆资产几个重点领域方案已基本敲定落地。预计公司银银平台的分拆应在年内可以完成,我们维持兴业银行15年/16年业绩增速为12.2%/16.2%,对应公司2015/16年PE5.09x/4.38x,PB0.95x/0.83x(Vs行业2015年PB0.94x),维持“强烈推荐”评级。 风险提示:资产风险加速暴露。

业绩符合预期,手续费收入持续快速增长 民生银行15年上半年营收同比增长18.1%,拨备前利润同比增长21.4%,受资产质量下滑拨备大幅计提的影响(同比增长108.0%),净利润增速为4.7%,基本符合我们预期。其中,利息净收入同比增7.8%,手续费及佣金净收入同比增36.4%,成为拉动营收增长的主要原因。利息收入在净息差同比收窄27bps下维持7.8%的增长,主要是应收款项类投资增长较快,上半年同比增45%,其中非标投资增长最快,较年初增长72.4%。手续费及佣金收入中财务顾问服务费(+154.35%,YoY)、托管及其他受托业务佣金(+40.48%,YoY)表现最出色。 息差小幅收窄,小微贷款投放趋于谨慎 15年上半年净息差2.35%(-27bps,YoY/-2bps,QoQ),我们认为息差收窄的主要原因来自于:1)上半年三次降息及存款利率上限打开至1.5倍至存贷利差同比收窄50bps;2)资产端信贷风险偏好的下降,小微贷款投放更加谨慎。与去年同期相比,小微贷款余额不升反小幅度下降(减少22亿),小微贷款占零售贷款的比例下降9个百分点到57%,民生对小微贷款投放更加谨慎导致息差缩窄。 不良持续上升,拨备计提压力大 15年上半年民生银行不良率1.36%,环比1季度上升14bps,我们估算2季度核销前年化的不良生成率为2.2%,环比1季度大幅上升110bps,资产质量压力依然较大。信贷成本达1.80%(+40bps,QoQ),上半年公司资产质量恶化及大幅核销(2015上半年62亿vs2014全年71亿)使拨备覆盖率环比下降18pct至162%。拨贷比维持年初水平为2.2%,低于2.5%达标水平。考虑目前国内经济环境,我们预计民生不良率仍将处于上升期,未来持续有拨备计提压力。 投资建议:维持“推荐”评级 民生银行积极布局P2P托管市场,今年以来与积木盒子、首金网、投哪网、银湖网等数十家P2P网贷平台签署战略合作协议,互联网金融或将成为民生银行转型的新看点。15、16年仍会是公司战略调整转型的关键年度,积极关注公司选任新行长事宜进展,我们维持民生银行15年/16年业绩增速为7.2%/12.8%,对应公司2015/16年PE5.86x/5.20,PB1.00x/0.88x(Vs行业2015年PB0.94x),维持“推荐”评级。 风险提示:经济增长低于预期,资产风险加速暴露。

投资要点 事项:北京银行公布2015 年半年报。2015 年上半年净利润同比增13.4%,略超我们预期。总资产1.62 万亿元(+10.1%,YoY/+6.30%,QoQ)。其中贷款+14.4%YoY/+4.3%QoQ; 存款+5.49%YoY/+6.19%QoQ 。营业收入同比增18.1%,手续费收入同比增27.9%。成本收入比19.79%(+3bps,YoY)。不良贷款率0.92%(-1bps,QoQ)。拨贷比2.83%,(-1bps, QoQ),拨备覆盖率306.97%(+2pct,QoQ)。公司核心一级资本充足率8.60%,资本充足率11.51%。 平安观点: 净利润略超预期,投资银行业务表现亮眼。北京银行15 年上半年净利润同比增长13.4%,略超预期。其中营收同比增18%,利息收入增16%,手续费收入增28%,占比提升至18.5%。其中,投资银行业务表现亮眼,公司承销债券规模987 亿元,同比增长22%,投资银行业务对手续费及佣金收入的贡献达30%。公司上半年拨备前利润增速为18.5%。公司出于审慎的角度增加了拨备的计提(+59.2%,YoY),使公司净利润增速略低于营收增长。 资产质量保持优良,拨备计提充足。公司上半年不良贷款率0.92%,环比下降1bps,公司上半年没有核销。我们测算的加回处置等以后的二季度年化不良生成率为0.53%(-20bps, QoQ),资产质量的表现明显优于行业水平。我们认为这仍然与其地域、风险偏好以及风控能力有关。上半年公司拨备覆盖率307%(+2pct,QoQ),拨贷比2.83%(-1BP,QoQ),均进高于监管要求及同业水平。为下半年的利润增长留有比较充分的余地。 投资建议:互联网金融+直销银行分拆+员工持股计划多重催化剂北京银行积极布局互联网,持续深化与小米公司的合作;与腾讯公司签署战略合作协议,打造“互联网+京医通”智慧医疗模式;与芝麻信用签署全面战略合作协议,开启了商业银行运用互联网征信的先河;北京银行还创新推出了中国首家直销银行,ING 作为战略合作方入股,寻求分拆已有的直销银行平台。公司核心资本充足率已接近监管底线,我们预计公司在未来可能会采取股权方式补充资本。此外,公司高层透露推出员工持股计划是公司今年计划工作之一,预计会年内公布。多重催化剂下,我们维持公司15 年/16 年盈利预测12%/14%,对应公司2015/16 年PE5.16x/4.48,PB0.83x/0.74x(Vs 行业2015 年PB0.84x),上调评级由“推荐”至”强烈推荐”评级。 风险提示: 经济增长低于预期。

事项:交通银行公布2015年半年报。2015年上半年净利润同比增1.5%,符合我们预期:总资产7.12万亿元(+13.3%,YoY/+7.47%,QoQ)。其中贷款+8.0%YoY/+3.2%QoQ;存款+3.17%YoY/+5.11%QoQ。营业收入同比增7.0%,净息差2.27%(-2bps,QoQ),手续费收入同比增23.5%。成本收入比25.7%(+30bps,YoY)。不良贷款率1.35%(+5bps,QoQ)。拨贷2.30%,(+5bps,QoQ),拨备覆盖率170%(-2pctQoQ)。公司核心一级资本充足率10.86%(-35bps,QoQ),资本充足率13.12%(-44bps,QoQ)。 平安观点: 规模扩张稳健,盈利结构持续优化。 交行2015年上半年净利润同比增1.5%,营业收入同比增7%,拨备前利润增3.5%,基本符合我们预期。其中,利息净收入同比增5.73%,手续费及佣金净净收入同比增23.5%,占营业收入比重达20%,同比提升2.68%。在净息差小幅收窄的情况下(-2bps,QoQ),利息净收入增长主要得益于资产扩张稳健,集团资产总额首次突破7万亿,生息资产环比一季度增长7.9%,客户存款环比增5%,增速均保持良好。 交行上半年息差2.27%,环比下降2bps,主要还是受利率市场化及2015年上半年三次降息的影响,存贷利差同比收窄了10bps。交行积极压缩同业负债成本,上半年同业及其他金融机构存放和拆入款项平均成本率同比下降86bps,快于同业资产的降幅(同比下降64bps),部分冲抵息差收窄的幅度。 不良生成继续放缓,拨备计提压力仍在。 交通银行2015年上半年不良率为1.35%,较15年1季度上升5bps,加回核销之后的单季年化不良生成率仅0.54%(-11bps,QoQ),延续了1季度的下行趋势。我们认为公司不良生成速度明显趋缓主要由于前期风险已经暴露得较为充分,公司也明显加强了对于新增贷款的管控力度,但在实体经济继续下行,结构性问题尚未改善的情形下,对于公司资产质量仍不能过于乐观,关注类贷款占比的上升也说明了资产质量隐患仍然存在。(关注类贷款占比环比1季度仍然提升12bps)。2015年2季度信用成本0.67%(与1季度持平),拨备覆盖率环比下降3个百分点至170%,拨贷比环比提升5bps至2.30%,拨备水平在上市银行中处于较低位置,未来仍有一定的拨备计提压力。 关注混改落地,估值安全边际足,维持“推荐”评级。 作为银行混改的排头兵,交通混改在下半年的落地情况值得关注,无论是子公司引入民营股东还是高管薪酬改革都有利于公司经营活力的激发,管理层亦在业绩发布会上表示,正在积极研究如光大银行设立资管子公司的模式,业务分拆存在可能。我们期待改革的逐步落地对于交行未来业绩增长推动和股价催化,维持公司15年/16年盈利增速1.5%/3.2%。目前交行的股价对应2015年PB0.81倍(行业0.94x),估值处于上市银行最低水平,安全边际较大,维持“推荐”评级。 风险提示:资产质量恶化超预期。

投资要点。 事项:工商银行公布15年半年报。2015年上半年净利润同比增0.7%,符合我们预期。总资产22.4万亿元( +10.4%,YoY/+4.8%,QoQ), 其中贷款+9.4%YoY/+2.9%QoQ;存款+3.6%YoY/+2.9%QoQ。营业收入同比增6.2%,利息收入同比增6.1%,净息差2.53%(-7bps,QoQ),手续费收入同比增5.3%。成本收入比24.4%(-1.35pct YoY)。不良贷款率1.40%,环比上升11bps。拨贷比2.29%(-4bps,QoQ),拨备覆盖率163%(-17pct QoQ)。公司核心一级资本充足率12.13%(-11bps QoQ),资本充足率14.17%(-24bps QoQ)。 平安观点: 业绩略低于预期,手续费收入表现好转。 工行2015年上半年净利润增速为0.7%,低于我们预期(1.8%),净利息收入增速的放缓(2季度单季增速4.1%Vs1季度8.2%)与拨备计提的大幅增加(2015年上半年同比增74%)是导致公司业绩表现不达预期的主要原因,前者受制于今年上半年的三次降息及利率市场化的持续推进,工行上半年息差为2.53%,环比1季度收窄7bps,其中存贷利差同比收窄了23bps,主要也是受到上述因素的影响,管理层在业绩发布会上也表示随着调息影响的进一步显现,下半年净息差可能还会收窄5-7bps,;拨备计提的大幅增加则主要受资产质量持续恶化的影响。 工行2季度手续费增速较1季度有明显改善(2季度单季同比增速12.3%Vs1季度同比增速-1.3%),其中理财及私行业务增速较快,同比增长89%,主要得益于上半年资本市场火爆行情带动的基金代销及相关理财产品的大幅增长,考虑到这部分贡献在下半年将明显减少,预计工行手续费收入增速将有所回落。 资产质量承压,拨备计提压力不减。 工行2015年上半年不良率为1.40%,环比1季度上升11bps,加回核销后的单季年化不良生成率1.21%,环比1季度下降11bps,不良生成速度有所放缓,不过考虑到经济尚未企稳,下半年下行压力仍在,我们预计工行不良生成率仍有抬升可能。工行今年上半年核销贷款313亿元,核销数额已经接近去年全年384亿的水平。核销的大幅增加使公司拨备水平持续下降,公司2季度末拨备覆盖率为163%,环比下降17bps,拨贷比2.29%,环比下降4bps,为了能使拨贷比和拨备覆盖率达到合适的指标,拨备计提力度不会下降。 维持“推荐”评级。 考虑到资产质量的改善幅度可能低于预期,我们下调工行2015/16年净利润增速至1.1%/2.7%(前预测为1.8%/5.5%),目前股价对应15年5.42XPE和0.89XPB。公司目前资本金充实,受益于一带一路的国际化战略及通过EICBC品牌布局互联网金融的积极尝试,工行在综合化和国际化经营方面具有明显优势,维持 “推荐”评级。