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唐凯 4
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2021-04-09 11.70 16.37 48.68% 11.28 -3.59% -- 11.28 -3.59% -- 详细
实现浆纸一体化, 保障盈利能力提升。 今年以来在原料木浆不断提价的 带动下, 文化纸&白卡纸的提价持续落地。 截至 2021年 3月底, 国内针 叶浆/阔叶浆现货价格分别为 7400/ 5700元/吨,相较 2021年年初上涨 42.2%/ 38.2%; 双胶纸/铜版纸/白卡纸价格分别为 7308/ 7322/ 9821元/吨, 相较 2021年年初上涨 36.0%/ 30.8%/ 40.1%。 原料成本在造纸行业的生 产成本中占有较高的比重,目前公司木浆自给率接近 100%, 自制浆的成 本低于外购浆的成本, 在浆纸同涨的背景下具有明显的成本优势。 在木 浆价格持续上涨的趋势下,预期公司自制浆的成本红利将继续扩大, 吨 利将继续增长。 浆纸需求增长,纸价有望创新高,公司业绩继续高增长。 白卡纸方面, 在清退白板纸产能、禁废令和限塑令加码的背景下,白卡纸有大量来自 灰底白板纸和不可降解塑料的替代需求;文化纸方面,建党 100周年的 增量需求较大,且集中在二季度, 预计将主要由龙头企业消化。 上半年 没有新增产能投放,二季度纸浆将创新高,预计公司业绩将继续保持高 增长。 行业高景气,公司现金流状况良好。 一方面行业景气上行,下游提货积 极性高,另一方面公司调整经销商付款制度,增加了预付款占比,预计 公司将保持较好的现金流状况,将有利于降低负债,进一步减少财务费 用。 投资建议: 根据近期纸浆价格我们调整盈利预测, 预计公司 2021~2023年 EPS 分别为 2.03/ 2.07/ 2.12元,当前股价对应 2021~2023年 PE 分别 为 5.8倍/ 5.7倍/ 5.6倍, 建议买入。
唐凯 4
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2021-04-09 11.70 16.37 48.68% 11.28 -3.59% -- 11.28 -3.59% -- 详细
白卡纸&文化纸需求较好,浆纸因供需错配而涨价,晨鸣纸业业绩向上弹性大。晨鸣拥有纸/浆产能680/420万吨,其中双胶纸/铜版纸/白卡纸产能分别为166/130/205万吨,绝对规模为业内领先,仅次于APP。纸浆方面,针叶浆持续短缺,同时下游纸厂的浆库存较少,纸浆贸易商和下游企业开始囤积纸浆,预计2021年针叶浆增量需求将达到600-700万吨。白卡纸方面,在清退白板纸产能、禁废令和限塑令加码的背景下,2021替换灰底白板纸和不可降解塑料的增量需求约为200万吨,需求增量约为20%;文化纸方面,建党100周年的需求增量约为100万吨,其中60%-70%的增量预计在二季度实现,这部分订单对造纸企业的供应链和技术等都提出了较高要求,增量部分预计将主要由龙头企业消化。从供给端来看,2021年上半年文化纸和白卡纸均无新增产能,因此我们判断上半年浆价和纸价还将继续上涨。晨鸣自制浆比例接近100%,在产品纸价上涨的同时原料纸浆成本相对可控,公司的盈利情况有望进一步提升。 公司已压缩融资租赁规模,剩余资产风险较小。公司在过去三年通过较为严格的计提拨备手段,已经释放潜在坏账风险,剩余资产安全度高。 截止2020年,融资租赁规模已有2017年最高时的330亿元压缩至至100亿元内,2021年有望进一步压缩至60-70亿元,带动现金流大幅回流。 后期出现大额坏账情况的概率较低。在已计提减值准备的项目中,每个融资租赁项目都有底层资产或担保,能够有效降低项目风险、保证款项收回。 公司负债率下降,财务状况显著改善。受益于行业高景气,公司现金流呈环比持续改善态势,随着公司进一步压缩融资租赁业务规模,且通过债转股等手段压缩负债规模,预计未来两年财务费用有望下降10-15亿,将显著增厚利润。 投资建议::我们预计公司2021~2023年EPS分别为2.03/2.07/2.12元,当前股价对应2021~2023年PE分别为5.8倍/5.7倍/5.5倍,建议买入。 风险提示:纸浆上涨不及预期,盈利预测与估值水平不及预期
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2021-04-09 11.70 -- -- 11.28 -3.59% -- 11.28 -3.59% -- 详细
4月6日公司发布一季度业绩预告,预计1Q归母净利润11-12亿元,去年同期净利润2亿元,1Q业绩表现超预期。 经营分析益受益1Q文化纸、白卡纸高景气,盈利能力超预期。文化纸方面,教材招标+党政印刷需求(预计增量6%-8%)催化短期景气度抬升,当前双胶纸/铜版纸均价7300/7340元/吨,较1月初提涨1900/1680元/吨,涨幅达+35%/+30%;白卡纸方面,受益供需格局改善及行业集中度较高(CR4超80%),年内纸价有望保持高位,当前白卡纸均价10400元/吨,较1月初+2700元/吨,涨幅达38%,预计行业白卡吨毛利超3000元/吨。 浆价上行周期下,浆纸一体化好优势放大,看好21全年业绩弹性。当前产业链利润正由下游向上游转移,晨鸣作为拥有430万吨浆产能的造纸龙头,充分借助资源优势充分享受造纸环节提价红利,公司已基本实现阔叶浆、化机浆全部自供,自供比率接近90%,相较行业40%的自供率优势凸显。根据测算,公司1Q平均吨纸净利700-800元左右。 融资租赁业务继续压缩,净利率同比改善值得期待。2020年底融资租赁资产99亿元,公司公告中提出未来两年将继续压缩该业务的策略,预计压缩该项资产规模30亿元至70亿元。另一方面,公司有望通过优化融资渠道、积极偿还高成本贷款等方式压降财务费用,计划2021年利息支出比去年再降2.5亿元左右。 看好文化纸、白卡纸景气度延续带来的吨净利走阔。根据公告,当前公司主要纸种库存9天,伴随后续出口复苏、浆价高位支撑,预计上半年文化纸仍将保持高景气度;白卡纸方面,当前部分厂商已经发布4月份500元/吨的涨价函,我们判断,良好的竞争格局以及供求关系有望继续推升白卡纸的价格,年内白卡纸高价有望保持。 中长期市场份额稳步提升,伴随黄冈二期150万吨纸生产线(文化纸、白卡纸)、52吨机械浆生产线项目在下半年的开工,公司在浆系纸赛道的地位有望进一步得到稳固。 盈利预测和投资建议考虑到公司1Q业绩表现,我们上调公司2021-2023年EPS至1.32、1.36、1.37元,上调幅度为6.7%、10%、2%,当前股价对应A股PE分别为8.9、8.6、8.6倍,对应H股PE分别为4.9、4.7、4.7倍,对应B股PE分别为4.1、3.9、3.9倍,考虑到晨鸣纸业作为国内造纸龙头,林浆纸一体化有望显著降低自身周期属性,维持“买入”评级。 风险提示下游需求不及预期的风险;新增产能投放进度不达预期的风险;公司费用率控制不力的风险;原料价格大幅波动的风险。
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2021-03-30 9.72 15.80 43.51% 12.51 28.70% -- 12.51 28.70% -- 详细
公司2020全年实现营收307.37亿元,同比增长1.12%;实现归母净利润17.12亿元,同比增长3.35%。4Q公司实现营收86.63亿元,同比增长3.37%;实现归母净利润6.35亿元,同比增长7.93%。受信用减值损失计提影响,业绩表现低于预期。 经营分析4Q白卡纸高景气+文化纸景气度温和提振,4Q营收环比+2.2%。1Q、2Q、3Q、4Q营收同比-1.2%、+4.5%、-2.2%、+3.4%。4Q双胶纸/铜版纸/白卡纸均价5700/5800/6800元/吨,较3Q均价提涨170/200/1400元/吨。 其中,白卡纸提价较为顺利,2H2020白卡纸营收同比+46.5%。 融资租赁业务继续压缩,2020营收同比-48.5%。从报表口径,2020融资租赁业务营收规模9.4亿元,融资租赁资产同比下滑39亿元,占总资产比重已降至10.4%,一年内到期应收融资租赁款同比-39.5%,应收一年期融资租赁款同比-89%。信用减值损失计提6.5亿元,去年同期10.3亿元。 财务费用压缩,净利率同比改善明显。公司毛利率同比下滑5.3pct,一方面由于疫情导致的上半年行业景气度的下滑,另一方面,年末公司按照新会计准则将销售费用中的运输费项目一次性转移至营业成本。全年期间费用率16.79%,较去年同期下降4.07pct。其中,财务费用率同比下降1.26pct,管理+研发费用率7.48%,较同期增加0.48pct。净利率同比+0.43pct。 短期受益文化纸纸&白卡纸景气度上行。受浆价上行、3月教材招标、建党100周年刊物备货带来的需求预期改善的影响,当前双胶纸/铜版纸均价7350/7300元/吨,较1月初提涨1900/1650元/吨,预计上半年文化纸高景气行情有望维持;白卡纸当前价格突破10000元/吨,良好的竞争格局以及供求关系有望继续推升白卡纸的价格,2021公司吨盈利有望进一步扩大。 好看好2021业绩弹性的充分释放。公司当前拥有造纸产能680万吨,自制浆产能430万吨,伴随有效浆产能的进一步释放,自供率有望进一步提高。中长期角度,伴随黄冈二期150万吨纸生产线(文化纸、白卡纸)、52吨机械浆生产线项目的投产,公司在浆系纸赛道的地位有望进一步得到稳固。 盈利预测和投资建议我们预计公司2021-2023年EPS分别为1.23、1.24、1.33元,当前股价对应PE分别为7.8、7.8、7.2倍,考虑到晨鸣纸业作为国内造纸龙头,公司林浆纸一体化有望显著降低自身周期属性,维持“买入”评级。 风险提示下游需求不及预期的风险;新增产能投放进度不达预期的风险;公司费用率控制不力的风险;原料价格大幅波动的风险。
唐凯 4
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2021-03-30 9.72 15.70 42.60% 12.51 28.70% -- 12.51 28.70% -- 详细
事件公司发布2020年年报:2020年实现营业收入307.37亿元,同比增长1.12%;实现归母净利润17.12亿元,同比增长3.35%。2020年单四季度实现营业收入86.63亿元,同比增长3.37%;实现归母净利润6.35亿元,同比增长7.93%。 点评行业景气度回升,业绩继续改善。2020年年中以来,造纸行业景气度不断提升,文化纸&白卡纸的提价持续落地。公司2020年四个季度分别实现营业收入60.85亿元/75.14亿元/84.73亿元/86.63亿元,Q2/Q3/Q4营收环比增长23.48%/12.76%/2.24%。2021年浆纸供需格局错配延续,浆纸价格将维持在高位,预计2021年公司营业收入保持增长趋势。 加大力度压缩融资租赁规模,坏账风险较低。2018年4月开始公司决定回归主业,坚决压缩融资租赁规模。从此融资租赁业务只收不放(对优质资产会进行展期),进行持续压缩规模。2020年底公司融资租赁规模为99.63亿,相较于2019年底融资租赁规模136亿,净回收36亿。公司针对融资租赁项目采用了相对严格的计提规则,以便应对后续存量业务的资产减值风险。公司在2018、2019年已经释放潜在坏账风险,剩余资产安全度高,后期出现大额坏账情况的概率较低。 降低负债规模&赎回优先股,公司现金流状况将进一步改善。受益于行业景气度触底回升,公司2020年四个季度分别实现经营活动净现金流净额6.56亿元/16.71亿元/49.42亿元/39.91亿元。同时公司赎回优先股,持续减少负债规模,短期借款已从2018年的402亿元下降至2020年底的328亿元,近期签署债转股合作框架协议,我们预计公司未来两年每年可减少有息负债50+亿元,财务费用有望下降10-15亿。 投资建议:根据近期纸浆价格我们调整盈利预测,预计公司2021~2023年EPS分别为1.75/1.78/2.02元,当前股价对应2021~2023年PE分别为5.5倍/5.4倍/4.7倍,建议买入。 风险提示:提价不及预期,业绩预测和估值不达预期的风险。
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2021-03-23 10.15 15.80 43.51% 12.51 23.25% -- 12.51 23.25% -- 详细
短期受益文化纸&白卡纸景气度上行。成本推动型涨价潮下,短期需求预期、细分赛道的竞争格局优劣是决定下游涨价弹性、成本传导强度的关键因素。从细分纸种来看:文化纸和白卡纸最为受益。①文化纸:需求边际向好+产业链补库驱动2021吨盈利上行。3月教材招标+党政印刷需求(预计增量6%-8%)催化短期景气度抬升,当前双胶纸均价较1月初提涨2000元/吨,涨幅达37%,预计上半年景气度保持较好。中长期伴随全球经济复苏带来的出口需求恢复,预计未来三年文化纸供需较稳定。公司当前文化纸产能超400万吨,预计2021年增厚毛利15亿元。②白卡纸:优秀格局下高价保持维稳,2021吨盈利有望进一步扩大。受益供需格局改善及行业集中度较高(CR4超80%),年内纸价有望保持高位,当前白卡纸均价较1月初+2700元/吨,涨幅达38%,预计行业白卡吨毛利超2000元/吨。白板替代、出口增长、以纸代塑将保障白卡行业长期需求高景气度。公司当前白卡纸产能近200万吨,预计2021年增厚毛利9亿元。 浆价上行周期下,浆纸一体化布局提高业绩弹性。当前产业链利润正由下游向上游转移,晨鸣作为拥有430万吨浆产能的造纸龙头,有望借助资源优势充分享受造纸环节提价红利,进一步增厚利润。公司当前木浆自供比率72%,相较同业头部公司低于60%的自供率优势凸显。根据测算,在商品浆、纸均提价400-600元/吨(税后)的假设下,公司净利率同比提升+5.6~9pct,比无自供浆企业净利率提升幅度高5-7pct。 压缩融资租赁规模,聚焦造纸主业,财务与经营风险逐渐出清。2019年公司新签订融资租赁合同金额仅20亿元,剩余本金余额137亿元,至1H2020融资租赁资产占总资产比重降至19.4%。此外,公司采取债转股、出售债权等一系列措施加快剥离进程,有息负债逐期降低,资本结构持续优化,财务与经营风险有望边际弱化,强化整体盈利能力稳定性。 投资建议与估值 我们预计2020-2022年公司EPS分别为0.71、1.22和1.24元,当前股价对应PE为14.4/8.4/8.2倍,公司是国内林浆纸一体化龙头,聚焦造纸主业,我们采用市盈率相对估值法,给晨鸣2021年13X估值,对应目标价15.8元,给予“买入评级”。 风险提示 纸品提价不及预期的风险;原材料价格大幅波动风险;融资租赁坏账风险;现金流恶化的风险
唐凯 4
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2021-03-16 9.81 15.70 42.60% 12.51 27.52% -- 12.51 27.52% -- 详细
公司发布第一期优先股全部赎回公告:公司拟申请 2021年 3月 16日对优先股股票“晨鸣优 01”停牌,17日赎回注销。“晨鸣优 01”共计 2,250万股,每股面值 100元人民币,总规模 22.5亿元人民币,赎回价格为票面金额(100元/股)+未支付股息 4.36元/股。 点评行业景气向上&收付款形式改善,经营活动现金流表现亮眼。2020年年中以来,造纸行业景气度不断提升。公司 2020年单三季度实现经营活动现金流净额 49.4亿元,同比增长 30.1%。公司现金流表现亮眼,一方面得益于行业景气上行,下游提货积极性高,另一方面得益于公司调整经销商付款制度,增加了预付款占比。 负债进一步压缩,财务费用有望持续下降。随着公司推动融资租赁业务压缩&压缩负债,近两年公司负债规模持续减少,短期借款/负债总额从2018年的 402/794亿元压缩至 2021Q3的 348/696亿元,未来公司会继续压缩负债规模,预计近两年每年可减少有息负债 50+亿元,节省财务费用 2亿元以上。 赎回优先股,有力增厚 EPS。本次回购优先股,一方面表明公司对自身发展能力的信心(包括现金流、长期融资能力等),另一方面,优先股每年会有固定股息,本期固定股息率为 4.36%,从而每年产生财务费用 0.98亿元,偿还后会增厚普通股每股收益。此外,优先股会以 3.87元模拟折合一股普通股,参与当年的股息分配(优先股分配占总股息的 28.7%)。 此外,公司目前还有两期优先股(合计规模 22.5亿元),将于 9月到期,后续不排除继续赎回优先股,进一步增厚普通股股东利润。 投资建议:我们预计 2021年纸价上涨幅度较大,2022年纸价相对平稳,基于目前的涨价情况我们调整公司业绩预期,我们预计公司 2020~2022年 EPS 分别为 0.63/ 1.68/ 1.81元,当前股价对应 2020~2022年 PE 分别为 15.5倍/ 5.8倍/ 5.4倍,建议买入。
马莉 2
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2021-02-22 11.60 -- -- 12.99 11.98%
12.99 11.98% -- 详细
浆价上涨预期延续至21Q4。 针叶浆、阔叶浆进口价格从20年中的567/452美元/吨快速上升至目前的815/585美元/吨,分别上涨42%/29%。全球货币政策宽松,再通胀预期下大宗商品普涨,纸浆价格涨势合理(横向比较涨势弱于铁、铜等大宗商品,纵向比较弱于上一轮2009-2011年的流动性周期涨势、针叶浆/阔叶浆分别自390/490美元/吨提升至840/910美元/吨)。从供需来看,短期由于成本抬升、全球疫情等原因,预计20年木浆供给减产共计约120万吨(其中阔叶浆/针叶浆减产65/55万吨),纸浆供给相对偏紧,而中国需求坚韧、欧美需求回暖,预期浆价上涨有望延续至21Q4(21年Aruco的130万吨、Bracell的150万吨均于Q4投产)。 纸浆自给率90%,最为受益。 自2020年5-6月起至今,双胶/铜板/白卡纸分别涨价587/820/2773元/吨,且3月均有500元/吨提价预期。公司纸浆自给率90%(阔叶浆完全自给),浆价上涨传导到纸价上涨,直接兑现为公司盈利提升。此外,公司三大基地基本实现“浆纸一体化”,最为受益浆价上涨。目前自制化学浆成本较外购浆低约1200元/吨,预期公司双胶/铜板/白卡吨毛利约1500/1500/2500元/吨。 融资租赁持续压缩,财务风险降低。 晨鸣融资租赁主要为售后回租业务,随行业去杠杆&租赁行业强监管,晨鸣融资租赁业务承压,目前公司推进融资租赁业务剥离,2019年该业务收入18.2亿元,同比减少17.6%,净回收资金59亿元,规模压缩至136亿元,且2020/2021年预期压缩至100/65亿。从报表口径,2017-2019年公司融资租赁业务资产占总资产的比重由25%下降到14%,长期应收款同比减少84.85%多重因素叠加,资产负债表修复。 截止2019年底晨鸣资产负债率73.1%,明显高于可比上市公司50-60%,且短期负债比例高,债务结构不理想。站在当前视角,我们预期资产负债率有望明显修复,现金流大幅好转:1)造纸板块景气向上,预期净经营性现金流表现靓丽;2)融资租赁板块压缩,净回收资金均用于归还借款;3)前期投产项目逐步落地,资本开支减少。 盈利预测及估值。 公司目前拥有湛江、黄冈、寿光三大浆厂,年产能超过430万吨(造纸产能约670万吨),浆纸一体化优势突出,浆价上涨背景下盈利弹性充分释放。我们预计20-22年分别实现营收306.13/376.41/387.83亿元,同增0.72%/22.96%/3.03%;归母净利17.64/40.96/47.46亿元,同增6.50%/132.15%/15.89%。当前股价对应PE为19.00X/8.18X/7.06X,给予“买入”评级。 风险提示。 行业竞争加剧、纸浆提涨不及预期、纸价提涨不及预期。
唐凯 4
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2021-02-11 9.40 13.00 18.07% 12.99 38.19%
12.99 38.19% -- 详细
点评: 1)获高新技术证书增厚公司利润,黄冈晨鸣发展潜力巨大。武汉晨鸣主要是延续过往的高新技术企业优惠政策,而黄冈晨鸣则是最新取得该优惠税率,预计将对利润有所增厚。目前黄冈晨鸣拥有 60万吨化学浆,配套热电联供、码头等工程,是公司三大制浆基地之一,后续公司会逐步在黄冈建设相应的造纸产能(二期项目计划总投资 128亿元,拟建设 4条年产 150万吨纸生产线,包括文化纸、白卡纸等纸种,并配套建设年产 52万吨机械浆生产线),从而实现浆纸联动。对比湛江晨鸣的情况(2019年净利率达 11.6%),我们认为黄冈晨鸣有望成为公司新一个重要的利润贡献基地。 2)行业高景气,晨鸣迎来基本面反转。①纸浆经过前两年的底部盘整,目前行业供需格局改善明显,其中,针叶浆近两年无新增产能,而需求端受益国外需求重启&禁废令&禁塑令,叠加部分造纸厂前期低价囤货带动原来高企的库存有效去化,浆价出现大幅上涨(针叶浆从 4500涨至6700),中期看,我们预计浆价仍有上涨空间。②从历史经验看,浆价上涨利好纸价进一步上行,而晨鸣拥有 100%纸浆自给率,能有效平抑成本波动,利好吨净利扩张。③我们预计公司造纸板块 2021年现金流可达 60亿元以上,后续随着融资租赁业务进一步回收,公司资产负债表将迎来持续修复,助力估值回升。 3)投资建议:考虑纸价上涨,上调 2021-2022年盈利预测,预计 2020-2022年 EPS 为 0.65/1.57/2.00元,对应 PE 为 14/6/5X,给予买入评级。
马莉 2
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2021-02-11 9.40 -- -- 12.99 38.19%
12.99 38.19% -- 详细
盈利出现向上拐点,综合纸企一“鸣”惊人 2018/2019年造纸景气下行&融资租赁拖累,盈利表现不佳;站在当前视角,我们认为公司盈利迎来拐点,1)浆价上涨有望延续至21Q4,晨鸣木浆自给率90%,浆价上涨传导到纸价上涨,直接兑现为公司盈利提升;2)造纸板块景气向上,细分产品供需情况较好,渠道库存健康,预期浆价向纸价传导顺畅;3)融资租赁板块逐步剥离,财务费用&经营风险明显下降。 浆纸一体化布局完成,成本优势突出 至2019年底公司拥有造纸能力680万吨,自制木浆产能430万吨,拥有湛江、黄冈、寿光三大浆厂,通过近年来生产基地调正,基本实现三地“浆纸一体化”,湿浆造纸省去中间烘干、运输及损耗等成本,成本端拥有绝对优势。受全球再通胀、供需紧平衡等影响,当前针叶浆、阔叶浆价格分别从574、469美元上涨至815、585美元,直接拉动终端文化、铜板、白卡上涨820、587、2773元/吨,受益于浆纸一体化,晨鸣完全可以享受纸价上涨带来的盈利。 白卡&文化:供需平衡&格局优化、景气向上 白卡纸:供需平衡有望延续至2022年,竞争格局优化促景气向上。从竞争格局来看,APP+博汇+晨鸣合计市占率达70%(APP、博汇、晨鸣市产能分别为355、215、196万吨),企业定价权发生明显变化。从供需来看,供给端仅太阳和APP合计160万吨产能2021Q4落地;需求端海内外自然修复,且富阳白板纸去产能叠加限塑令持续加码背景下,预计供需关系稳定局面有望持续延续至2022年;综合库存低位,白卡景气有望继续向上。 文化纸:供需平衡,党建贡献增量需求,当前价格仍在底部,涨价潮即将到来。考虑刊物印刷需求预期较好叠加党建增量需求、且行业增量产能较为有限(行业CR3为45%,晨鸣、华泰、太阳分别为183、178、130万吨),供需持续平衡。卓创资讯显示双胶纸厂周库存连续环比下降、且草根调研显示渠道库存消化相对充分。综上所述,我们判断文化纸景气上行延续。 造纸强景气&融资租赁压缩,资产逐步优化 聚焦主业,逐步剥离融资租赁:只收不放,2019年净回收资金59亿元,规模压缩至136亿元,且2020/2021年预期压缩至100/65亿。强造纸景气,资产负债表逐步优化:1)造纸板块景气向上,预期净经营性现金流表现靓丽,可用于归还借款;2)融资租赁板块压缩:3)前期投产项目逐步落地,资本开支减少。 盈利预测及估值 我们预计20-22年分别实现营收306.13/376.41/387.83亿元,同增0.72%/22.96%/3.03%;归母净利17.64/40.96/47.46亿元,同增6.50%/132.15%/15.89%。当前股价对应PE为14.72X/6.34X/5.47X,明显低于可比公司10X以上估值,给予“买入”评级。 风险提示 纸浆提涨低于预期,行业竞争加剧
唐凯 4
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2021-02-04 7.66 10.10 -- 12.99 69.58%
12.99 69.58% -- 详细
事件: 2021年1月29日,公司公告拟将B股(7.06亿股)以转换方式在港交所主板挂牌交易,公司同时为B股股东提供现金选择权(现金对价为3.33港元/股,较2021年1月29日收盘价溢价5%)。 点评: 1)B股转H股,有助于提升公司整体流动性。公司目前是“A+H+B”的上市股权结构(A股为17.5亿股,H股为5.28亿股,B股为7.06亿股),但公司B股的换手率低,而港股受制于市值规模小,流动性亦相对较差。完成B转H后,港股市值将大幅增加,有助于增强港股对外资的吸引力,减少AH股溢价。 2)造纸景气高助力公司改善资产负债表,自制浆提供业绩弹性。①公司目前拥有机制纸产能680万吨,参考目前行业盈利能力,双胶纸/铜版纸吨毛利约300元(受原材料涨价影响),白卡纸吨毛利约2500元,公司造纸板块盈利能力突出&资产折旧较多(2019年固定资产折旧额达18.5亿元),预计公司造纸板块2021年现金流可达50亿元以上,良好现金流能有效对冲融资租赁业务带来的营运压力,并助力公司持续降低资产负债率。此外,融资租赁问题有望在未来三年内得到解决,现阶段主要冲击公司利润表,且影响将持续边际减弱。②近期浆价持续上涨,一方面利好成品纸价格上行(从测算角度,无自制浆能力的中小企业吨毛利已有所下滑,涨价意愿强,不会主动扰乱市场),另一方面,公司拥有420万吨自制浆产能,木浆自给率可达90%,浆价波动对公司成本基本无扰动,纸价上涨将释放公司业绩弹性。 盈利预测与估值:新一轮涨价函已外发,静候提价落地,上调目标价,预计2020-2022年EPS分别为0.64、1.04、1.15元,对应PE分别为12.07X、7.40X、6.74X,给予“买入”评级。 风险提示:疫情反复;纸价不及预期;融资租赁风险。
唐凯 4
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2020-12-25 6.14 8.40 -- 8.62 40.39%
12.99 111.56%
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事件:1)公司下属子公司青岛晨鸣弄海融资租赁有限公司受让上海和睿100%股权,股权转让款为1.77亿元,并抵偿上海和睿对青岛晨鸣租赁的6.20亿元债务。2)公司拟通过全资下属公司晨鸣海外以自有资金收购控股武汉晨鸣少数股东Aberdeen和VNN100%股权(合计持有武汉晨鸣34.64%股权),收购价位3.13亿元和0.97亿。收购完成后,公司将直接及间接持有武汉晨鸣共计99.85%的股权。 点评:1)加速压缩融资租赁业务,收购少数股东股权增厚业绩。①采用资产基础法评估,上海和睿资产为8.08亿元,主要为上海市杨浦区“海上硕和城”房产,而负债评估值为6.31亿元(包括对晨鸣租赁欠款),股东权益为1.77亿元,即为本次股权转让款。②我们认为,在欠款方难以及时还款的情况下,公司采用多种方式实现资产回收,有利于公司加速推动融资租赁规模压缩(预计目前融资租赁余额约120亿元,明年有望进一步压缩),盘活现有资产(上海市房产资产质地较好,后续可通过资产运营或出售实现现金流回笼)。③收购武汉晨鸣少数股东股权,将有利于增厚公司利润,进一步聚焦造纸主业。 2)造纸景气上行,利好公司现金流改善,降低融资租赁业务影响。 公司目前拥有机制纸产能680万吨,参考目前行业盈利能力,双胶纸/铜版纸吨毛利约750元,白卡纸吨毛利约2200元,公司造纸板块盈利能力突出&资产折旧较多(2019年固定资产折旧额达18.5亿元),良好现金流能有效对冲融资租赁业务带来的营运压力。融资租赁问题有望在未来三年内得到解决,现阶段主要冲击公司利润表,且影响将持续边际减弱。近期浆价持续上涨,利好成品纸价格上行,且公司木浆自给率高,能有效规避成本波动。 盈利预测与估值:涨价函逐步落地,上调盈利预测及目标价,预计2020-2022年EPS分别为0.64、1.04、1.15元,对应PE分别为9.69X、5.94X、5.41X,给予“买入”评级。 风险提示:纸价下跌;融资租赁坏账风险;财务压缩不及预期。
唐凯 4
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2020-11-19 6.09 7.50 -- 7.37 21.02%
11.23 84.40%
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铜版、白卡持续提价,利好公司盈利提升。 ①收入端: 20Q3收入环 比+12.76%,主要系销量环比增长超 10%,随着铜版纸&白卡纸的提 价的持续落地, 我们预期 Q4收入保持环比增长态势。细分纸种来看, 白卡纸龙头企业定价权增强,价格提涨持续落地,本周白卡纸公司报 价为 6960元/吨,较 6月上涨 1700元/吨,随着新限塑令年底落实时 点逼近,预期白卡价格未来一年仍有望维持温和上行。本周双胶纸、 铜版纸公司报价分别为 6250元/吨、 6000元/吨,较 6月初分别上涨 100元/吨、 500元/吨, 价格温和上行,提价有序落地。②盈利端: 20Q3净利润环比+78.7%,毛利率环比+1.59pct。 20Q4浆价仍受高库存影响, 缺乏大涨驱动力, 预计 Q4公司将持续受益于涨价落地&浆价地位,盈 利能力持续提升。 行业景气稳步回升,融资租赁规模压缩降低风险。 ①伴随海内外需求 恢复,下半年造纸行业处于提价落地、 盈利抬升阶段。考虑到目前浆 价仍处底部,成品纸吨纸利润迎来回升。明年看,全球经济边际复苏 &企业议价能力提升将持续推动行业景气回升。②公司持续推进融资 租赁业务压缩,并通过子公司增资扩股引进战投等形式实现多渠道融 资,实现资产负债表优化,降低杠杆水平。 盈利预测与估值: 涨价函逐步落地, 市场风险偏好回升,上调目标价, 预计 2020-2022年 EPS 分别为 0.60、 0.78、 0.92元,对应 PE 分别为 9.94X、 7.71X、 6.50X, 给予“买入”评级。 风险提示: 纸价下跌;融资租赁坏账风险;财务压缩不及预期。
马莉 2
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2020-10-27 5.25 -- -- 6.41 22.10%
8.62 64.19%
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公司发布20年三季报:20Q1-Q3实现营收220.73亿元(+0.27%),归母净利10.77亿元(+0.82%),扣非净利5.31亿元(-29.23%);单Q3实现营收84.73亿元(-2.22%),归母净利5.60亿元(+0.41%),扣非净利4.63亿元(+3.54%)。预计Q3公司销售机制纸约160万吨,吨净利约340元/吨,盈利环比大幅改善。 投资要点 销量预期增长、浆价低位,盈利环比改善 20Q3收入环比+12.76%,预期主要系销量环比增长超10%;细分纸种价格变化相对较小,20Q3铜版纸/双胶纸/白卡纸均价分别为5252/5418/5796元/吨(环比-0.60%/ -2.73%/ 4.45%)。盈利能力方面,20Q3净利润环比+78.7%,毛利率环比+1.59pct,预计主要受益于产品销量增长、浆价走低,20Q3针叶浆/阔叶浆价格环比下降1.62%/2.43%。 文化、白卡提价持续落地,利好公司盈利释放 报告期内由于多项计提影响偏差,对其进行调整以获得造纸板块实际盈利状况,报告期内公司实现归母净利润5.6亿元,剔除期内公司计提信用减值损失、资产减值损失、融资租赁净利润等影响,我们预期公司20Q3造纸板块实现净利润约5.4亿元,销量约160万吨,对应实现吨净利约340元/吨,环比大幅改善(2019H1约270元/吨)。 伴随海内外需求恢复,Q3造纸行业处于提价落地、盈利抬升阶段。细分纸种来看,(1)白卡纸:行业竞争格局优,龙头企业定价权发生变化,价格提涨持续落地;本周价格6586元/吨,本月上涨275元/吨,较6月初上涨1409元/吨。11月1日APP再次提价300元/吨,预期白卡价格年前仍呈现温和上涨趋势。(2)文化纸:本周双胶纸、铜版纸价格分别为5513元/吨、5560元/吨,本月分别上涨63元/吨、110元/吨,较6月初分别上涨188元/吨、450元/吨;11月1日晨鸣宣布再提价300元/吨,伴随党建需求及海内外复工,预期落地乐观。 融资租赁业务规模持续压缩,财务风险降低 公司20Q3单季度毛利率24.16%(环比+1.59pct),期间费用率合计18.00%(环比-3.55pct),财务费用率环比下降2.02pct至7.22%,主要系公司持续压缩融资租赁业务规模(短期借款为348.4亿,同比下降21.5%;筹资活动现金流净额为-51.51亿元,同比-39.0%),截至2020年9月,预期公司融资租赁业务规模约120亿元(2019年底为136亿元),财务风险持续降低;对应公司归母净利率环比增长2.44pct至6.61%,盈利能力增强。 营运效率提升,现金流表现靓丽 报告期末公司存货53.39亿,环比20H1减少3.63亿,周转天数较去年同期减少15.25天至82.19天;应收账款及票据24.59亿,环比20H1减少11.09亿,应收账款周转天数减少12.28天至30.48天;营效效率明显提升。此外,期内公司经营性现金流净额为49.42亿,同比+30.07%,环比+195.7%,表现靓丽。 盈利预测及估值 随着黄冈晨鸣和寿光美伦化学木浆项目的投产,公司目前拥有湛江、黄冈、寿光三大浆厂,年产能超过430万吨(造纸产能约670万吨),浆纸一体化优势突出,成本端竞争力显著。我们预计20-22年分别实现营收313.66/331.79/354.40亿元,同增3.19%/5.78%/6.81% ;归母净利18.08/22.64/26.05亿元,同增9.14%/25.23%/15.04%。当前股价对应PE为8.47X/6.76X/5.88X,给予“买入”评级。 风险提示 疫情反复、纸价涨幅不及预期、融资租赁坏账风险
唐凯 4
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2020-10-26 5.36 6.90 -- 6.19 15.49%
8.47 58.02%
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事件:公司发布2020年三季报,前三季度实现营收220.73亿元,同比增长0.27%;实现归母净利润10.77亿元,同比增长0.82%;实现扣非后归母净利润5.31亿元,同比减少29.23%。Q3实现营收84.73亿元,同比降低2.22%;实现归母净利润5.60亿元,同比增加0.41%,扣非后实现净利润4.63亿元,同比增长3.5%。 点评:三季度业绩改善显著,现金流表现亮眼。①收入端看,三季度环比二季度增长12.8%,我们预计主要得益于销量的环比增长,出厂价整体变动不大(双胶纸/铜版纸/白卡纸纸厂报价三季度均价分别环比变动-3.56%/+1.77%/-2.13%)。②从毛利率看,三季度毛利率环比提升1.6pct至24.2%,预计主要得益于三季度人民币升值以及浆价外盘报价小幅下滑。③公司现金流持续改善,前三季度实现经营活动净现金流72.69亿元,同比增长11.84%;投资活动现金流净额为4.32亿元,去年同期为-16.21亿元。现金流持续向好助力公司改善负债水平,短期借款较2020H1减少37.1亿元至348.44亿元。 行业景气稳步回升,看好公司资产负债结构优化。①纸浆系成品纸价格从6月中旬陆续外发提价函,近期逐步落地,考虑到目前浆价仍处底部,成品纸吨纸利润迎来回升。明年看,全球经济边际复苏,需求恢复有望推动纸价稳步修复,行业景气回升。②公司继续推进融资租赁业务压缩,并通过子公司增资扩股引进战投等形式实现多渠道融资,实现资产负债表优化,降低杠杆水平。 盈利预测与估值:三季报业绩改善明显,上调盈利预测,预计2020-2022年EPS分别为0.60、0.78、0.92元,对应PE分别为8.93X、6.93X、5.84X,给予“买入”评级。 风险提示:纸价下跌;融资租赁坏账风险;财务压缩不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名