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姜浩

国金证券

研究方向: 通信行业

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工作经历: SAC执业证书编号:S1130520040003,曾就职于光大证券、天风证券<span style="display:none">、浙商证券。</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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太阳纸业 造纸印刷行业 2021-03-02 18.14 -- -- 19.08 5.18% -- 19.08 5.18% -- 详细
文化纸提涨+新产能爬坡放量,4Q营收环比+13.8%。价格角度,9月起文化纸价格温和上涨,4Q双胶纸/铜版纸均价5735/5772元/吨,较3Q均价提涨168/204元/吨。量的角度,四季度公司45万吨文化纸、老挝40万吨箱板纸产能相继投产,预计贡献了部分营收增量。 4Q净利率9.91%,同比-1.1pct,环比+1.23pct。终端景气度上行趋势下,浆价自12月起受供需矛盾、资金层面影响加速上涨,公司受益于拥有自供浆产能降低成本波动,以及溶解浆盈利情况逐步好转,盈利能力好转。 1月起文化纸、溶解浆景气度上行,箱板纸受益低成本。受浆价上行、宏观经济修复、建党100周年刊物备货带来的需求预期改善的影响,1月以来文化纸厂家纷纷发布涨价函,当前双胶纸/铜版纸均价6813/6610元/吨,较1月初提涨1375/959元/吨;另一方面,受益于浆价上涨+下游粘胶短纤景气度提升,溶解浆价格加速提涨,当前价格7500元/吨,较1月初提涨1700元/吨。节前箱板纸厂家发布300元涨价函,当前价格5043元/吨,较1月初提涨367元/吨。公司目前的老挝40万吨高品质外废浆产能,叠加本部半化学浆、木屑浆合计产能接近110万吨,满足箱板纸生产同时享受提价红利。综合来看,行业景气度低点已过,预计1Q2021起营收加速提升。 2021迎来产能扩张之年,林浆纸一体化进度加快。公司兖州45万吨特色文化用纸项目、14万吨特种纸项目、老挝80万吨箱板纸项目已相继投产,预计于2021贡献业绩。此外,4Q广西一期80万吨化学浆、60万吨化机浆产能,55万吨文化纸、15万吨生活用纸产能将在下半年如期投放。预计2021年底,公司自供浆比例将达到81%。行业景气上行&新产能释放&产业链完善,三者将共同驱动太阳纸业今、明两年利润实现高增长。 盈利预测和投资建议 考虑到2021年公司产能投放贡献业绩增量,我们上调公司2021-2022年归母净利润36.4%、22.2%至37、43亿元,预计公司2020-2022年EPS分别为0.75、1.41、1.64元,当前股价对应PE分别为19、10、9倍,考虑到太阳纸业作为国内造纸龙头,公司林浆纸一体化有望显著降低自身周期属性,当前估值便宜,维持“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期的风险;新增产能投放进度不达预期的风险;公司费用率控制不力的风险;原料价格大幅波动的风险。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2021-03-02 22.00 -- -- 23.25 5.68% -- 23.25 5.68% -- 详细
事件公司发布2020年业绩快报:全年实现营收78.5亿元,同比+18.3%;归母净利润9.05亿元,同比+49.8%;其中4Q营收22.95亿元,同比+26.43%,归母净利润2.33亿元,同比+40.32%,净利率10.15%,环比-1.14pct,同比+1.01pct。 经营分析4Q营收同比+26.4%,电商表现持续亮眼。4Q增速环比+8.7pct,4Q/1月公司在阿里全网销售额同比+30.3%/+41.6%,同时公司积极开拓社区零售等新零售渠道,加速华北、东北地区渠道推进。12月湖北20万吨高档生活用纸项目第一期工程完成,2021年有望加速公司在华中市场的开拓。产品方面,不断开发高端新品投入市场优化产品结构,提升高毛利产品占比。 浆价走势已经出现趋势性扭转,龙头企业竞争优势凸显。受全球经济复苏预期、国际海运费上扬以及浆厂迫切改善盈利的刺激,近期浆价连续上涨。当前阔叶浆/针叶浆均价5830/7197元/吨,较11月底拉涨2293/2425元/吨,我们预计1Q-3Q2021年,浆价有望保持升势或呈现高位震荡的局面,但随着4Q巴西和智利合计410万吨阔叶浆产能释放,浆价大概率将呈现回落的走势。公司对低价木浆进行了充足的战略备库,本轮浆价猛烈上涨的过程中,公司的基本面将受益。 行业竞争格局将改善,在预计公司将在3月调价。在浆价猛烈上行的过程中,小型生活用纸企业将面临成本急剧上升,但品牌缺乏溢价的窘境,行业竞争格局将朝着有利于龙头企业的方面出现改善。同时,随着全行业成本的上涨,我们预计3月公司有望提价。 电商力强发力+个护布局,中长期依然具备不俗的成长空间。最近三年公司的电商团队成长迅速,线上业务规模有望在2021年超越金红叶,跃居行业第三。鉴于1Q2020年基数较低,我们预计今年一季度电商业务有望增长超过40%。从品牌和品类角度看,太阳今年已经入局,卫生巾、纸尿裤和棉柔巾等精品个护产品也将逐渐崭露头角,为公司中长期的成长打开新的空间。 盈利调整和投资建议我们预计2020-2022年公司的EPS分别为0.69、0.89和1.07元,当前股价对应2020-2022年PE分别为30、24、20倍,考虑到公司优秀的成长性以及逐渐在个护领域厉兵秣马,近期公司股价回调,我们认为当前估值水平较低,维持“买入”评级。 风险提示木浆价格大幅上涨的风险;销售费用率控制不力的风险;新产品销售低于预期的风险;过去6个月内公司高管戴振吉、岳勇、周启超进行过股票减持
仙鹤股份 造纸印刷行业 2021-02-11 23.30 34.00 29.77% 26.87 15.32% -- 26.87 15.32% -- 详细
未来三年主攻食品、医疗、快递、烟草等消费赛道。公司食品卡纸成功进入利乐供应链,抢占厚型液包市场份额;以纸代塑趋势中,纸吸管、食品包装纸储备齐全;医疗用纸方面,短期疫情提振需求,中长期 BOPP 膜替代进一步打开成长空间。快递中期较高的景气度驱动标签离型纸和热敏纸市场规模成长,公司市场份额分别位居第二、第一名。烟草方面,公司通过与外方合资,积极入局国外烟草巨头体系,在国内市场布局新型 HNB 缓释材料。 2021-2022年公司将持续释放产能,预计 2021年有效产能超 80万吨,2022年产能至少 110万吨,产能释放复合增速超 35%。 多赛道布局,“成长”属性明显的特种纸龙头。公司深耕特种纸行业二十余年,拥有九大系列产品,多赛道覆盖,令其具备根据各个细分领域的景气度,制定合适的生产、销售计划。由于公司的机台具备多品种切换能力,因此公司每年均能加大高景气纸种产能调配,降低弱景气纸种的产量,令公司的经营业绩处于稳定成长的状态。2015-2019年公司营收由 19.1亿元增长至 45.7亿元,CAGR 为 24.4%;归母净利润 CAGR 达 33.6%。 浆价进入上行通道,公司木浆自供率不断提升,强化成长特征。自 2020年8月以来,浆价出现大幅上涨,当前针叶浆/阔叶浆单吨价格 6605/5128元,较 8月底上涨幅度 43.7%/42.6%。我们预计未来三年浆价中枢将进入上行周期,从历史数据看,2018年公司的毛利率下滑,主要受制于浆价大幅上涨,部分纸品是年度定价导致成本压力无法传导。目前公司已经开始积极自建浆线,提升木浆自给率。伴随木浆自给率的上升,公司的毛利率将趋于稳定,强化利润增长的确定性,公司内在估值水平中长期趋势上行。 投资建议与估值我们预计 2020-2022年公司 EPS 分别为 1.03、1.36和 1.69元,当前股价对应 PE 为 22.4/17.0/13.7倍,公司是国内特种纸龙头,前瞻布局消费型赛道,凭借出色的产线管理和调配能力,未来两年产能逐步落地,贡献业绩增量,我们采用市盈率相对估值法,给予仙鹤 2021年 25X 估值,对应目标价34元,给予“买入评级”。
永新股份 基础化工业 2021-02-09 10.16 -- -- 10.69 5.22% -- 10.69 5.22% -- 详细
4Q 营收转正, 塑料软包薄膜产能顺利释放: 1Q/2Q/3Q/4Q 营收增速分别为- 6.6%/+22.3%/-0.81%/+6.85%, 4Q 营收环比+13.5%,我们预计 Q3与客户 合作延迟的部分项目在 Q4释放。 此外, 塑料软包薄膜业务伴随产能爬坡加 速释放业绩, 2020年该项业务营收同比+36.3%;销量 2.6万吨,同比 +29.8% 。 原材料成本上涨影响毛利率: 4Q 毛利率 20.1%,同比-4.6pct,环比- 6.1pct。分产品来看, 彩印/塑料软包薄膜/油墨/镀铝包装业务 2020H2毛利 率同比-3.0/+7.7/+2.7/-13.1pct。 毛利率变动的原因如下: 1.由于公司原料 BOPP、 PP 膜是石油衍生物, 伴随国内及海外需求的逐步修复, 四季度 BOPP、 PP 的均价分别同比+23.0%、 -0.9%, 环比上升 28.3%、 5.9%。 2. 伴随产能爬坡带来的产能利用率提升, 塑料软包薄膜毛利率稳步提升。 3.为 适应新会计准则要求,公司在年末统一将原属于销售费用中的运输费用调整 至营业成本。 股权激励费用摊销导致管理费率提升: 全年费用率合计 11.6%,管理费用率 同比+0.3pct 至 4.94%,其中 4Q 管理费用率 5.7%,同比+2.3pct, 主因是公 司于 2020年 6月发布股权激励计划, 激励费用摊销导致管理费用率提升。 国内消费逐月修复, 绑定下游龙头客户, 永新成长路径清晰: 公司新发了项 目投资公告,未来将在河北、广州分别建设 4000吨彩印复合软包装材料项 目,在黄山基地拟建设 2.2万吨新型功能膜材料项目、 3万吨双向拉伸多功 能膜项目。公司有望凭借新材料技术优势,进一步丰富和调整产品结构,拓 展差异化市场。 公司深度绑定国内消费行业龙头企业,并且在塑料包装轻薄 化方面技术领先,我们继续看好公司未来的发展。 盈利调整和投资建议 我们预测公司 2021-2023年 EPS 至 0.71、 0.82、 0.94元, 当前股价对应 2021-2023年 PE 分别为 14.4X、 12.6X和 11X,维持“买入”评级。 风险提示 国际油价大幅反弹;下游行业增速放缓的风险;费用控制不力的风险;奥瑞 金质押公司的股权存在被动减持的风险。
尚品宅配 非金属类建材业 2021-02-02 75.29 -- -- 84.31 11.98% -- 84.31 11.98% -- 详细
短期因素影响4Q业绩,改善趋势不变:公司4Q业绩低于预期,我们认为原因主要来自几个方面:1、2020年公司经销渠道进一步调整优化,全年预计净减少大致90家门店;2、公司没有涉足工程领域;3、2021年春节较晚,因此部分订单延迟至1Q2021年结转,尤其是直营部分,需要安装完毕才能计提营收。我们预计公司1Q2021年的营收较2019年同期,有望实现较大幅度增长,并且利润有望实现历史上第一次扭亏为盈。 加盟体系调整逐步到位,改革红利将在2021年开始释放:公司传统加盟零售业务的开展思路重新回归“招大商、开大店”的策略,我们判断2021年下半年公司的加盟门店有望重新回归净增加的状态,并且整体经销商体系的质量有望出现显著提高。与此同时,2020年下半年公司开始对各条业务线开展合伙人机制改革,我们认为这种解放生产关系的改革,将在2021年解放生产力,释放改革红利,尤其有助于改善直营体系盈利能力不强的沉疴。 整装模式越发清晰,2021迎来全面扩张:经过三年时间打磨,2021年将全面在11个直营城市推进自营整装业务,并且部分优秀的加盟商也已经开始跟随直营的脚步切入整装赛道,我们认为整装业务的高速增长将从2021年起,对公司整体的经营业绩产生实质性拉动作用,并且随着整装业务营收占比的不断提升,其高成长性有望对后续年度的营收拉动作用越来越明显。 盈利调整和投资建议 鉴于部分订单确认收入结转到2021年,我们将2021年EPS上调16.8%至3.14元,同时公司直营整装推进的速度超出我们此前预期,我们将公司2022年EPS上调17.7%至3.83元,当前股价对应2021-2022年PE分别为25、20倍,维持“买入”评级。 风险提示 国内疫情反复;竣工回暖不及预期;整装拓展不及预期;招商不及预期。
索菲亚 综合类 2021-01-29 31.10 -- -- 38.40 23.47%
38.40 23.47% -- 详细
公司发布2020年业绩预告,预计全年实现收入80.7~88.4亿元,同比+5~15%;全年归母净利润为11.3~12.4亿元,同比+5%~15%;全年扣非归母净利润为10.2~11.2亿元,同比+5%~15%。其中4Q预计公司营收同比+25.3%~57.7%,归母净利润同比+21.4%~51.6%,扣非归母净利润同比+30.6%~59.7%,业绩超市场预期。 经营分析管理变革红利释放,4Q业绩凸显实力:公司在疫情影响下全年取得明显超越行业整体增速的成绩,我们认为一方面是由于行业中小品牌退出带来的份额被动集中,另外一方面,公司依托过去两年对于经销商管理体系的变革、全渠道体系与产品矩阵的打造,主动调整成效逐步体现,疫情后展现出强大势能,4Q优异业绩吹响了王者归来的号角。 分产品来看,衣柜方面,受上半年疫情影响全年客户数预计仍有下滑,但客单价预计仍有双位数增长(主要由于康纯板客户占比提升),从而驱动整体衣柜全年仍能实现正增长;橱柜、木门方面依托产品研发体系与衣柜逐渐打通,驱动衣柜更好带动橱柜、木门发展,并且两大品类在工程渠道认可度也逐渐确立,预计两者全年均仍取得中高速增长。此外,2020年公司在整装渠道顺利与500家装企达成合作,虽然目前业绩贡献仍有限,但在这一渠道的加紧布局完善公司全渠道运营的体系,2021年有望作出更大贡献。 品牌与产品矩阵越发完备,渠道调整布局将释放更大动能::2021年从行业层面来看,我们认为被疫情中断的竣工回暖趋势将会延续并且由于疫情催化,中小品牌加速退出,份额加速向头部企业集中的进程已正式开启,2021年头部企业将继续受益。从公司层面来看,公司在中小品牌逐步退出市场的情况下顺势推出米兰纳品牌,覆盖低端市场需求,逐渐形成低中高的多品牌矩阵,并且打通橱衣木产品研发体系,在品牌与产品矩阵逐渐完备的情况下,公司全渠道运营体系将释放更大动能,公司中期成长空间进一步打开。 盈利调整和投资建议考虑到公司品牌、产品、渠道全方位的调整逐渐到位,业绩向上趋势确立,我们将2020-2022年公司EPS分别上调3.1%/4.9%/6.8%至1.31/1.56/1.85元,当前股价对应PE分别为23、19、16倍,维持“买入”评级。 风险提示国内疫情反复;竣工回暖不及预期;整装渠道拓展不及预期。
欧派家居 非金属类建材业 2021-01-27 149.76 -- -- 170.00 13.51%
170.00 13.51% -- 详细
需求后置+流量集中,4Q业绩增长提速:公司4Q业绩增长进一步提速,虽有疫情导致的需求后置因素,但主要仍是由于公司自身快速调整,在保持传统零售渠道优势的情况下,全渠道运营也逐渐成熟,在疫情催化下渠道+品牌+产品的全方位优势进一步展现,使得流量加速向头部集中。 分产品来看,橱柜方面预计依托传统零售渠道的快速回暖全年营收有望实现微增;衣柜营收预计4Q较3Q增长进一步提速,将有望晋升为国内衣柜行业份额第一。分渠道来看,预计传统零售渠道增长进一步回暖,整体经销渠道全年有望取得个位数增长,其中整装渠道贡献度进一步提升。此外,工程渠道由于全年待履约订单充足,预计4Q继续保持较快增长态势。 行业分化将进一步加速,全渠道运营进入收获期:展望2021年,从大背景来看,由于2020年三季度开始地产销售与竣工持续回暖,4Q商品房住宅销售面积同比+12.7%,竣工面积同比+4.0%,为此后需求释放奠定较好基础,2021年家居企业外部经营环境逐步转好。但在此过程中,流量分散化趋势将延续,对各企业多渠道运营提出考验,多渠道运营能力的差异有望加剧行业分化。分化贯穿全年,整装渠道凭借对流量获取与客单提升的巨大作用,有望成为分化之关键。而公司早已具备传统零售+工程+整装的全渠道前瞻布局,并且整装渠道运营越发顺畅,逐渐确立起自身全方位优势,有望迎来加速成长。 盈利调整和投资建议 我们预计2020-2022年公司的EPS分别为3.50、4.26和5.13元,当前股价对应2020-2022年PE分别为41、34、28倍,考虑到公司全渠道运营优势逐渐显现,公司份额有望进一步提升,维持“买入”评级。 风险提示 国内疫情反复;整装渠道竞争加剧;竣工回暖不及预期。
豪悦护理 造纸印刷行业 2021-01-27 173.00 -- -- 176.00 1.73%
176.00 1.73% -- 详细
预计口罩业务和原材料涨价影响4Q业绩表现。我们预计公司4Q利润增速继续放缓,原因之一与公司3Q增速放缓一致,即:高毛利率的抗疫产品营收减少所致。公司在2020年上半年新增口罩等抗疫产品,上半年非吸收卫生用品的营收为2.5亿元,而2019年全年营收为0.34亿元,自3Q2020年开始,口罩产品的销售收入基本归零,我们判断4Q情形一致。 预计4Q业绩增速进一步放缓的另一个原因是成本上升,公司原料无纺布是石油衍生品,伴随国内及海外需求的逐步修复,4Q2020年无纺布上游原料粘胶短纤均价环比+22.6%。与此同时,木浆价格于4Q亦呈现上涨的态势,当前针叶浆/阔叶浆均价分别为6043/4588元/吨,较9月底+28%/+25.9%。由于可吸水材料SAP并没有公开报价,但鉴于国际大宗商品于4Q均进入价格上行通道,我们预判SAP的价格应当上涨。成本端对公司4Q利润增速构成了压力。 拓客户+拓品类+自主品牌,成长路径清晰。从客户的角度看,公司目前绑定的互联网品牌占据个护行业的份额较低,仍有继续高速增长的潜力,而传统的国际大牌方面,公司因占其制造端比重较低,则具备较大的合作空间,伴随2021年产能释放,我们预计公司有望实现营收端的稳步增长。从品类方面看,公司目前具备很强竞争优势的两款产品--混合芯体纸尿裤以及女性经期裤,在纸尿裤和女性护理产品系列中渗透率均处较低水平,未来混合芯体和女性经期裤的渗透率上升,将助力公司继续保持超越行业的成长性。此外,东南亚市场的拓展亦将打开公司成长的地域半径。公司中长期成长路径清晰,具备不俗的成长空间。 盈利预测和投资建议 鉴于公司2020年业绩低于我们此前预期,我们将公司2020-2022年EPS下调至5.7、6.6、7.8元,下调幅度分别为7.7%、4.0%、8.5%,当前股价对应PE分别为33.3、29.0、24.3倍,下调评级至“增持”。 风险提示 下游客户集中度过高的风险;原料价格上涨的风险;市场竞争激烈导致毛利率下滑的风险;产品质量安全问题导致营收波动的风险。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2021-01-07 24.70 -- -- 26.26 6.32%
26.26 6.32% -- 详细
事件 1月5日公司发布公告,拟使用自有资金以集中竞价方式回购社会公众股,回购股份将全部用于员工激励。本次回购总金额为1.8亿元-3.6亿元,回购价格不超过31.515元/股(含),回购实施期限为自董事会审议通过之日起12个月内。 经营分析 浆价走势已经出现趋势性扭转,龙头企业竞争优势凸显。受全球经济复苏预期、国际海运费上扬以及浆厂迫切改善盈利的刺激,近期浆价连续上涨。虽然2021年全球商品浆预计将在下半年释放新增产能,但必须承认新一轮木浆价格上涨趋势已经形成,我们判断2021-2023年浆价中枢将呈现逐级上台阶的走势。根据公司三季报,2020年9月底公司账面存货17.6亿元,较6月底增加5.8亿元,我们预估公司目前已经构建起大致12个月的木浆库存,庞大的木浆库存不仅令公司的原料能长时间保持低位,也为后续公司择机补库提供了足够的时间窗口,公司已经在成本端构建起强大的竞争优势。此外,人民币汇率12月底较6月底已经升值7.8%,预期人民币汇率兑美元有望继续升值,因此公司目前拥有的庞大木浆库存,相较于小企业而言,更能享受人民币升值的红利。相较于浆价下行周期中的“鸡犬升天”,在浆价上行周期中,像公司这样的行业龙头,对比中小生活用纸企业,竞争优势更能得到有效的发挥。 成本红利趋弱,但生活用纸价格趋势亦将出现扭转。生活用纸企业自12月初发布多次涨价函,据卓创资讯,当前原纸提价已落实500-700元/吨。我们认为浆价趋势变化,中小企业提价的意愿较龙头更为强烈,但因缺乏品牌影响力,其实际提价能力有限,因此我们认为浆价开启上行周期的过程中,中小生活用纸企业的生存境遇将较为困难,行业竞争格局将逐渐优化。上一轮浆价上涨周期中,公司已经证明了自身可以提价的能力。考虑到公司成本端有望长期维持低位,而纸价一旦上行,公司的毛利有望继续扩大。 电商强发力+个护布局,中长期依然具备不俗的成长空间。3Q/4Q2020年,公司在阿里全网销售额同比+41.6%/+30.3%,最近三年公司的电商团队表现优异,线上业务是四大龙头之中增长最快的企业,我们认为越发强悍的电商团队,叠加生活用纸目前只有线上仍存增长红利,将助力公司实现弯道超车,实现行业排名上升。纸巾业务快速增长的同时,公司已经储备了卫生巾、纸尿裤、口罩等个护产品,为将来在个护领域开疆拓土做好铺垫。 盈利调整和投资建议 我们预计2020-2022年公司的EPS分别为0.69、0.85和1.02元,当前股价对应2020-2022年PE分别为30、25、20倍,考虑到公司优秀的成长性以及逐渐在个护领域厉兵秣马,我们认为当前估值水平较低,给予“买入”评级。 风险提示 木浆价格大幅上涨的风险;销售费用率控制不力的风险;生活用纸和新产品销售低于预期的风险;公司高管岳勇等计划宣布6个月内减持不超过总股本的0.21%,且过去6个月内公司高管戴振吉、岳勇进行过股票减持。
梦百合 综合类 2020-12-24 30.90 44.00 19.40% 40.90 32.36%
48.95 58.41% -- 详细
深耕记忆绵赛道,龙头风采开始显现:公司深耕记忆绵赛道,始终重视研发投入与全球产能布局,从而奠定产品与成本优势。依托 ODM/OEM 业务起家,2019年营收已达 38.3亿元,并已开始向 OBM 转型。2020年前三季度依托出口业务爆发,营收同比+71.5%(内生预计+30-35%),归母净利同比+32.7%(内生预计+30%)。 国内记忆绵床垫是否迎来了加速渗透期:国内目前记忆床垫的渗透率仅10%,我们认为内外四方面合力将助推国内记忆绵床垫进入加速渗透期:外力: (1)乳胶床垫兴起为记忆绵床垫消费者教育奠定良好基础; (2)根据供需测算,预计未来两年原材料价格不具备大幅上涨基础,成本端压力释放; 内力: (1)梦百合依托恒旅模式,全国已有 30万+间酒店零压房可进行体验式消费者教育,宣传+销售前置,成果显著; (2)记忆绵床垫产品定价逐渐亲民,2019年以来主流价格段下移至 3000-4000元,逐步靠近乳胶床垫价位段,拓宽受众群体,加速渗透迈出关键一步。 产品+营销+渠道布局逐步完善,内销有望超预期增长:在国内记忆绵床垫逐渐进入加速渗透期的背景下,三因素将助推公司内销进一步超预期: (1)原料价格压力缓解叠加规模效应显现,公司依托成本优势已拓宽床垫产品价格段覆盖; (2)加强营销与售后的同时公司逐步完善了渠道管理体系,渠道收入与盈利情况改善明显,确保渠道持续良性扩张; (3)电动床业务拓宽规模成长边界的同时具有深度绑定客户的战略意义,为可持续发展奠定基础。 出口业务爆发是否具备持续性:此轮公司出口业务的爆发式增长虽有疫情导致海外停工停产带来的阶段性订单涌入中国的推动,但底层核心推动力仍是:1.海外需求的回暖;2.外部环境变化带来格局优化的延续。并且我们认为这两个推动力均具备持续性: (1)美国贷款利率、房屋空置率现均处于近20年最低位,美国地产短周期(跨度 3-5年)已经来临,并且经历 11年去杠杆后家庭部门负债率已较为健康,加杠杆周期重启有望推动美国地产进入中期上行周期; (2)第二轮反倾销即将落地叠加航运价格未来两年中枢抬升,具备全球产能布局的梦百合将进一步受益于格局优化带来的份额提升。 投资建议我们预计 2020-2022年公司的 EPS 为 1.4元、2.2元和 2.7元,当前股价对应 2020-2022年 PE 分别为 23.7/14.9/11.8,给予公司 2021年合理估值 20倍,对应目标价为 44.0元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示疫情反复;原材料价格上涨;限售股解禁;存货大幅增加;人民币升值。
志邦家居 家用电器行业 2020-12-01 39.76 50.80 -- 38.76 -2.52%
59.47 49.57%
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投资逻辑大定制战略稳步推进,股权激励提供增长保障:志邦家居成立至今已有二十余年,依托深耕厨柜品类从区域品牌逐步发展成为全国品牌,近年来大定制战略稳步推进,衣柜、木门品类逐渐成为新增长点,2019年公司营收/归母净利润分别为29.6/3.3亿元,CAGR5分别为23.1/25.3%。公司从2019年开始连续两次实施股权激励,为未来三年的业绩增长确定性提供坚实保障。 业扩容动力犹存,头部企业大有可为:我们认为家居行业中短期将受益于竣工回暖迎来景气上行期,中长期依托旧房翻新需求释放量增大,与此同时消费升级叠加品类拓宽助推客单价提升,两者共同驱动行业规模继续稳步增长,预计到2025年定制家居行业规模有望突破4500亿元,CAGR5达12.3%。并且目前行业份额仍较为分散,在流量碎片化趋势越发明显的情况下,头部企业受益于多渠道布局与零售能力的持续优化有望加速提升份额。 零售规模扩张空间大,盈利能力将迎来改善:收入端:(1)公司渠道扩张基础与空间均存,通过部分侧面指标可证实现有经销商运营状况良好,公司具备继续拓展的核心基础(即经销商盈利),并且公司的橱、衣柜门店数较行业龙头企业分别相差731/1429家,拓展空间较大。(2)公司未来加大弱势区域一二线城市布局叠加多品类融合确保单店收入进一步提升。盈利端:我们通过拆解志邦(2523元/套)与欧派(1820元/套)的衣柜单位成本构成,可发现未来降本有迹可循。此外,随着次新门店步入正轨,公司费用投入也将放缓,成本与费用端的持续优化将共同驱动公司盈利能力迎来改善。 大宗业务仍可稳定增长,客户结构+运营模式确保现金流无忧:公司依托供应链管理能力(交付能力+成本控制+存货控制)、资金运营能力以及丰富经验,可深度绑定核心地产商并拓展新客户,在未来全装修房市场整体增长放缓的情况下,公司受益于地产商集中度提升,可进一步提升自身在全装修房市场的份额,从而维持该渠道稳定增长。此外,由于公司前期主动优化客户结构叠加目前“直营+代理”的运营模式越发成熟,公司在持续发展大宗业务的同时现金流可确保依然健康。 投资建议我们预计2020-2022年公司EPS为1.65元、2.03元和2.55元,当前股价对应2020-2022年PE分别为24/19/15倍,考虑公司长期增长可期,给予公司2021年合理估值25倍,对应目标价为50.8元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示国内疫情反复;地产竣工回暖不及预期;跨区域扩张效果不及预期;木门业务拓展不畅;存货、应收账款上升;限售股解禁。
索菲亚 综合类 2020-11-02 30.00 -- -- 31.33 4.43%
31.33 4.43%
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公司发布三季报,2020前三季度实现营收50.9亿元,同比-4.1%,归母净利润同比-3.2%至7.0亿元。其中3Q实现营收25.4亿元,同比+17.1%,实现归母净利润3.5亿元,同比+7.7%,净利润增速环比放缓主要受证券投资在3Q公允价值变动影响(约减少3800万),扣非归母净利润同比+28.3%至3.7亿元。 经营分析工程大幅发力,零售展现良好复苏态势::随着国内疫情基本消散,3Q销售安装等环节基本回归正常,公司对经销商管理变革逐渐显现成果,助推公司3Q整体营收增长17.1%至25.4亿。分渠道来看,经销渠道3Q实现营收20.3亿,同比+9.7%,其中截止到9月底衣柜店(含大家居、轻奢店)同比增加14家至2666家,橱柜店同比增加216家至1056家。此外,直营渠道3Q实现营收7922.0万,同比+12.0%,整体来看,零售渠道(经销+直营)在3Q已重回双位数增长,展现良好复苏态势,预计主要依托客单价拉动,截止到9月底,公司客单价(不含橱柜、木门)同比+12.6%至12713元/单。工程渠道方面,3Q营收同比+74.8%至4.2亿,预计主要由于上半年出货后因疫情推迟了安装节奏,集中在3Q安装确认收入,并且预计依托衣柜与大型地产商的深度合作,3Q橱柜、木门在工程渠道也取得较好增长。此外,公司整装渠道进展顺利,全年目标签约500家装企,并于近日与知名装企圣都装饰达成合作,成立合资公司,打开整装深度合作新模式,强强联合有望加速公司整装业务发展。 毛利率、费用率同比均有所优化::公司前三季度整体毛利率同比上升0.8pct至38.0%,其中3Q整体毛利率同比+0.5pct至38.7%,主要由于康纯板占比持续上升推动衣柜及配件前三季度毛利率提升1.4pct。截止至9月底,无醛添加康纯板的客户占比已达64%(去年同期25%),订单占比上升至52%(去年同期20%)。费用率方面,前三季度费用率同比+1.0pct至22.5%,但3Q由于公司费用管控优化叠加规模效应显现,费用率整体同比下降1.2pct至18.9%,其中销售费用率同比-0.2pct至9.7%,管理费用率同比-1.2pct至8.7%。 程经销管理变革红利开始显现,工程+整装有望驱动更快增长:根据我们渠道调研显示,公司在十一期间终端零售继续改善,预计为4Q业绩奠定良好基础。展望明年,零售渠道方面,随着公司对于经销商管理变革的深化,精细化管理进一步加强了终端零售运营能力,在提升终端份额的同时产品结构持续优化,零售渠道有望迎来持续高质量发展。工程渠道方面,公司依托衣柜在工程渠道良好的品牌力、产品力,橱柜、木门大宗业务拓展较为顺利。此外,随着公司整装渠道的加速开拓,公司全渠道布局越发完善,工程+整装渠道有望迎来放量。 盈利调整和投资建议我们预计2020-2022年EPS为1.27、1.49元、1.74元,当前股价对应2020-2022年PE分别为24、20和17倍,看好公司经销管理变革红利逐步释放,维持“买入”评级。 风险提示国内疫情反复;招商不达预期;橱柜大宗业务进展不畅;整装渠道拓展不畅
欧派家居 非金属类建材业 2020-11-02 129.34 -- -- 139.00 7.47%
148.00 14.43%
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公司发布三季报,2020前三季度实现营收97.3亿元,同比+2.1%,归母净利润同比+5.2%至14.5亿元。其中3Q公司实现营收47.7亿元,同比+18.4%,实现归母净利润9.6亿元,同比+28.9%,扣非归母净利润同比+35.6%至9.4亿,业绩超市场预期。 经营分析3Q零售端表现优异,凸显龙头实力:随着疫情影响逐步消散,公司全渠道能力越发凸显,助推3Q营收优异表现。分渠道来看,公司经销渠道前三季度营收同比-0.3%至74.1亿元,1Q/2Q/3Q收入分别为8.8/27.4/37.9亿元,同比-42.6%/+1.4%/+18.7%。直营渠道方面,公司前三季度营收同比+12.0%至2.3亿元,1Q/2Q/3Q收入分别为0.27/0.75/1.31亿元,同比-51.6%/+24.7%/+42.2%。公司3Q零售端整体表现优异,预计3Q整装渠道同比翻倍增长,成为重要驱动力。工程渠道方面,公司前三季度营收18.3亿元,同比+18.4%,1Q/2Q/3Q收入分别为3.8/6.6/7.9亿元,同比-25.0%/+57.4%/+27.5%,3Q增速环比有所放缓,预计与工程结算节奏有关。分品类来看,橱柜前三季度收入同比-8.1%至41.3亿,1Q/2Q/3Q收入分别为6.4/15.4/19.3亿元,同比-37.2%/-2.3%/+2.7%,3Q橱柜已恢复正增长。衣柜前三季度收入同比+8.7%至38.1亿,1Q/2Q/3Q收入分别为4.9/13.7/19.4亿元,同比-41.2%/+18.0%/+29.5%,3Q衣柜增长继续加速,表明公司零售端实力进一步强化。 3Q毛利率改善明显,费用率管控优异:虽受上半年开工率较低影响,公司前三季度毛利率同比下滑1.6pct至36.0%,但3Q毛利率已明显改善,同比+1.1pct至38.8%,预计随着公司无醛产品和定位高端市场的铂尼思品牌逐步发力,4Q毛利率依然有望保持较高水平。期间费用率方面,3Q费用率整体下降1.3pct至17.7%,其中3Q销售费用率下降1.0pct至6.7%,除表明公司强大品牌力外,一定程度上也显现出疫情下竞争格局的优化。此外,3Q管理费用率(含研发费用)为11.6%,基本持平,财务费用率为-0.6%,预计主要由于利息费用增加。 受益外部环境与前瞻布局,定制龙头快速增长可期:在国内疫情较好控制后竣工有望延续去年下半年回暖态势叠加疫情加速行业洗牌,整体外部环境对龙头企业经营较为有利。中短期来看,在流量碎片化趋势越发明显的情况下,公司全渠道的领先布局将进一步拉开与中小品牌的差距,传统零售基本盘继续保持稳定增长的情况下,工程+整装渠道有望驱动公司持续取得超预期表现。中长期来看,欧派在工程渠道持续发力的情况下,零售(传统+整装)依然取得明显优于同行的表现,表明公司零售运营能力持续提升,保持在业内领先优势,而零售必将是未来的主战场,公司长期增长可期。 盈利调整和投资建议鉴于公司整装拓展顺利,费用管控优异,我们将2020-2022年EPS分别上调6.0%、9.5%、15.5%至3.45、4.21元、5.06元,当前股价对应2020-2022年PE分别为36、30和25倍,维持“买入”评级。 风险提示国内疫情反复;今年招商不达预期;公司销售费用增长超出预期
太阳纸业 造纸印刷行业 2020-10-30 12.31 -- -- 16.95 37.69%
17.75 44.19%
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3Q旺季提价顺利落地,文化纸价格如期修复。1Q/2Q/3Q营收增速分别为-1.9%/-8.4%/-7.4%,自5月下旬文化纸价格见底,伴随宏观经济修复,文化纸价格触底回升,进入9月传统旺季之后,文化纸价格开始加速提价,9月底文化纸/铜版纸均价较6月底上涨146/239元。因去年3Q文化纸景气度强于今年同期,因此虽今年3Q景气较2Q回暖,但公司3Q营收和利润同比仍有所下滑。 受益浆价低位,毛利率保持较好。1Q/2Q/3Q毛利率24.6%/22.7%/22.6%,同比+6.9/+1.0/-1.3pct,3Q文化纸/铜版纸均价同比-11.4%/-5.2%,但浆价亦同比降低,因此毛利率同比下滑幅度不大;3Q毛利率环比基本持平,表明文化纸景气回暖的态势在3Q已经确立。前三季度公司期间费用率为12.4%,同比+2pct,其中销售费用率同比提升1.1pct至4.7%,主要原因是公司老挝项目生产的废纸浆板运输至山东本部导致运输费的增加。 4Q2020-1H2021经济恢复&建党100周年,驱动文化纸景气延续上行趋势。当前文化纸/铜版纸均价较9月底提涨+103/86元,大厂已经宣布11月1日起,文化纸价格继续上调300元/吨(含税),4Q景气上行已经十分确定。而展望明年上半年,我们认为宏观经济的恢复和建党100周年刊物的印刷将继续驱动文化纸的景气上行。 2021迎来产能扩张之年,林浆纸一体化进度加快。展望2021年,太阳纸业将进入新一轮浆、纸扩产周期,公司兖州45万吨特色文化用纸项目、14万吨特种纸项目预计于2020年底试产,2021年正式投产。2021年广西一期开始释放浆、纸产能,老挝80万吨箱板纸投产。行业景气上行&新产能释放&产业链完善,三者将共同驱动太阳纸业在2021年的利润实现高增长。 盈利预测和投资建议 根据公司3Q业绩表现,我们下调公司2020年EPS至0.74元,下调幅度13.5%,预计2021-2022年EPS为1.04、1.33元,当前股价对应PE分别为17、12、10倍,公司当前估值较为便宜,考虑到太阳纸业作为国内造纸龙头,公司林浆纸一体化有望显著降低自身周期属性,维持“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期的风险;新增产能投放进度不达预期的风险;公司费用率控制不力的风险;原料价格大幅波动的风险。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2020-10-30 21.49 -- -- 22.67 5.49%
26.26 22.20%
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电商持续发力+品类优化共驱成长。1Q/2Q/3Q营收增速分别为+8.5%/+19.2%/17.7%。渠道方面,线上电商表现持续靓眼,3Q电商增速预计50%,电商营收预计达到33%,同时公司积极探索社区电商等新型零售模式,3Q新零售渠道增速预计超过100%,占整体营收比重近3%。线下渠道看,公司加速华北、东北地区渠道推进,其中华北地区营收增速预计超50%。 毛利率环比略下滑,增加木浆库存导致经营净现金流下滑。1Q/2Q/3Q毛利率分别为45.1%/47.9%/46.7%,其中3Q毛利率环比-1.2pct。前三季度期间费用率31.6%,较去年同期上升4.7pct。其中3Q销售费用率25.5%,同比+5pct,主要原因有两点:一方面3Q行业竞争加剧,公司加大了促销费用的投入;另一方面公司加大经销商帮扶力度,加速进行线上线下的销售网络建设。3Q公司经营性净现金流-0.93亿元,我们认为主要由于公司主动增加木浆库存,9月底公司账面存货17.6亿元,较6月底增加5.8亿元。 浆价难大涨,太阳+新品类+电商渠道实力明显增强驱动未来继续快增长。鉴于当下国内港口木浆库存仍处高位,以及我们对木浆供需关系测算,我们预计4Q及2021年浆价将小幅反弹,难以大涨,生活用纸行业经营环境依然非常理想。中长期,新品牌“太阳”蓄势待发,个护新品类即将发力,以及公司近几年在电商方面的实力明显增强,我们继续坚定看好洁柔未来的发展前景。 盈利调整和投资建议 我们预计2020-2022年EPS分别为0.69、0.85和1.02元,当前股价对应2020-2022年PE分别为31、25、21倍,考虑到公司优秀的经营管理能力、强大的品牌竞争力和清晰的成长路径,当前股价对应的估值较为便宜,维持“买入”评级。 风险提示 纸巾行业竞争加剧的风险;费用率控制不力的风险;生活用纸和新产品销售低于预期的风险;木浆价格大幅上涨的风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名