国内首家橡胶膏剂型上市公司 公司主要产品包括贴膏类、胶囊及片剂类,贴膏类收入占比超过70%,如通络祛痛膏、壮骨麝香止痛膏、伤湿止痛膏等传统品种,以及近年来新型贴膏类品种如小儿退热贴、舒腹贴膏。口服制剂是第二大品类,收入占比超过20%,如培元通脑胶囊、丹鹿通督片、参芪降糖胶囊等。另外公司拥有癌痛领域高端处方药芬太尼透皮贴,国内仅3家生产企业,市场前景广阔。l看好新任总经理带来的营销变革,值得期待 公司上半年业绩大幅增长,新一届管理团队成绩值得期待。公司正从渠道推动向终端推动转变,渠道周转显著加强,渠道压迫逐渐消除。另外在新任总经理推动下,销售策略更加灵活,整个销售队伍也更加有活力,方式上具备较高的前瞻性,同时执行力能得到保证,后续可能会带来超预期的成绩。近期新产品如退热贴、舒腹贴等高速增长是销售团队成长的一个有力佐证。l主打产品挖潜仍有较大空间,通络祛痛为新进基药品种 主打产品通络祛痛膏销售规模约2亿元左右,壮骨麝香止痛膏1个亿左右规模,伤湿止痛膏不到1个亿的规模,同时片剂和胶囊剂主要以为丹鹿通督片和培元通脑胶囊为主,规模分别为1亿左右和不到1亿元。各主打产品规模均不是很大,仍有较大的潜力可挖掘。此外公司最大品种通络祛痛为新进基药,医疗端占比目前仅5%左右。此外,在OTC端,公司将进一步贯彻公司新一轮的营销策略,深挖河南、山东、广东、云南等核心市场,随着营销队伍的进一步扩充,其它薄弱区域也将发力。此外退热贴今年预期增速80%,破亿有较大概率。舒腹贴膏去年投入市场,l充足“现金”有望开启外延并购,高管拟参与增发释放未来信心 公司为亚邦股份第二大股东,持股5.56%,已于近期解禁,解禁市值超过6亿元。同时公司账面现金超过3亿,现金流情况良好。另外公司还持有交易性金融资产及银行理财约5000余万。此外公司拟向实际控制人及高管和核心骨干人员定向增发5亿元,用于渠道建设和补充流动资金,定增价8.41元/股,具备较高安全边际。另外释放管理团队对公司未来发展的强大信心。 投资建议 我们认为公司在新一代带头人的带领下,内生方面正加强渠道策略的研究以及对渠道人才的培养,贴膏类产品特别是近几年的新产品如退热和舒腹贴膏的快速增长是团队成长的一个有力佐证。此外公司在老品种如通络祛痛进入基药,有望在新一轮招标带来快速增长的同时,积极寻求新品种的补充可能是未来快速增长的另一个方向。凭借充足的“现金”储备,公司有望开启外延式发展,寻找销售团队搭载性强以及市场空间大的品种,有超预期的可能。不考虑增发及减持收益,预计公司2015-2017年实现营业收入分别为10.56亿、13.39亿和16.6亿,分别同比增长27.8%,26.9%和24%,归母净利润分别为1.39亿、1.72亿和2.11亿,分别同比增长82.3%,23.8%和22.5%,每股EPS分别为0.26、0.32和0.39元/股,给予“增持”评级。

投资要点: 对暂时收入增长放缓不用担心。 上半年公司收入增长放缓一方面为公司为控制应收账款规模及经营质量,对商业板块规模进行了控制。另一方面,各省招标进度仍较缓慢,部分中标省份实际采购还未开始,因此医疗端速效提价效益还未实现。此外,在收入确认处理上,一部分高开转低开也影响了收入增速。 速效OTC渠道库存良好及医疗端空间还很大。 上半年公司大品种速效救心丸销量增长稳定,OTC端渠道库存良好,公司商务团队对传统下游经销商有较高控制力,同时积极开拓大连锁渠道,目前大连锁渠道价格维护较好。此外医疗端也积极跟进各地招标,同时做好各地招标价格的维护。去年底至今速效150粒规格中标价基本在35元以上,相比以前年度中标价提升近40%。借助此次增发,公司加大了速效在医疗端的拓展。我们认为目前速效医疗端的规模仅3亿左右,未来空间仍较大。且速效救心丸疗效确切,具有较高的群众口碑积累,具备一定的需求刚性,我们判断小幅逐步提价对需求端影响较小。 除速效外的核心大品种和其它品种已具备规模,产品梯队合理。 目前速效在工业收入占比不到三分之一,25个大品种包括速效合计销售收入占总体工业收入大概三分之二,大概约20亿规模。而除25个大品种外,公司还有几百个产品批文,目前这些品种合计已实现收入近10亿。作为老字号企业,公司产品品种丰富,与其它老字号企业相比,公司有较多的独家品种和中药保护品种是难以比拟的。据我们粗略统计,公司25个核心品种中有超过10个以上的独家品种,具备较强的资源禀赋。此外产品基本为口服制剂,产品梯队合理,目前除速效外的产品已初具规模,显示较强的发展势头。 投资建议。 我们认为公司有望在核心品种提价及医疗端着力拓展后迎来快速增长期,此外公司受益于国改,虽然目前天津国改进程仍较慢。目前中环股份的股权激励方案仍在天津国资审核。但公司资源禀赋高,是天津医药集团下一块非常优质资源,有望在国改推动下突破销售短板。考虑到公司主业的增长前景及国改带来的可能突破,我们调高公司评级至“买入”。15年盈利预测考虑上半年3400余万元非经常性损益影响,降低对天津史克对公司投资收益贡献预计,总体略下调本年扣非后的盈利预测,同时调高明后2年的盈利预测,预计2015-2017年EPS分别为0.55、0.72、0.93元/股。

天士力发布半年报,2015年上半年公司实现营业收入62.3亿元,实现归属于上市公司股东扣非后的净利润为8.1亿元,分别同比增长1.99%和10.2%。EPS为0.79元,点评如下: 投资要点: 行业大环境影响,工业增速放缓 上半年公司工业收入为30.8亿,同比增长4.01%,毛利率略降低1.14个百分点,为71.56%。公司产品大部分走医疗渠道,受医保控费、招标延后及限价等大环境影响。分产品看,丹滴目前医院端已有较高市场占有率,公司着重开拓了OTC市场,上半年OTC市场有较快增长,预计总体增长稳健。养血清脑、藿香正气、穿心莲内酯等双跨品种加大了社区和OTC的拓展力度,保持了较快增长。水林佳受招标因素影响,增速略放缓,而益气复脉进入十几个省医保,仍保持了20%以上增长。此外公司商业实现收入31.1亿元,同比增长-0.57%,但毛利率增加了3.07个百分点,达到7.43%。主要原因是公司主动减少了调拨业务,实现商业业态优化,预计较高的毛利率能保持。 FDA进展顺利,三期临床有望明年上半年 完成丹滴于2012年开展全球多中心随机双盲安慰剂对照试验,目前三期进展顺利,已约谈病人数千人或到临床中心访问,其中筛选合格病人近千人,成功随机化入组病人700余人,病人入组进展顺利,至今未发生任何一例与实验药物或临床试验方案相关的不良事件。预计3期能按照预期进度在明年上半年完成。 投资建议 公司是中药国际化的领军企业之一,虽目前药品政策如医保控费、招标限价情况难言乐观。但龙头企业有望受益于行业洗牌带来的市场份额的提升。公司有望受益于内生强大的产品储备和优秀的渠道能力驱动下增长,另外外延并购也值得期待。中长期的成长前景看好,略下调公司盈利预测,预计2015-2017年EPS分别为1.51、1.89和2.36元,分别同比增长19.1%。25%和25.4%,暂维持增持评级。

中新药业发布半年报,2015年上半年公司实现营业收入33.6亿元,实现归属于上市公司股东扣非后的净利润为2亿元,分别同比增长0.8%和4.47%。EPS 为0.32元,点评如下: 二季度收入增长为负,天津史克投资收益大幅减少 二季度公司收入增长为负,略低于市场预期,主要原因之一我们判断是公司进行了高开到低开模式的结转,随着低开模式占比的提升,对收入增速造成了一定影响。公司“成本+税金+销售费用”占收入比重与去年相比呈下降态势,即盈利能力有所增强,我们判断与公司低价药品种提价有一定关系。考虑到公司核心大品种速效救心丸需求具备一定刚性,加之公司增发资金到位, 正着力加强学术推广及营销终端建设,我们认为对收入端放缓不用过分担心。费用方面,二季度除管理费用有10%增长外,其他期间费用相比去年都有所降低。管理费用增长主要是其中员工薪酬及研究费用上半年增长较快,增速在20%左右。另外二季度对联营企业(主要是天津史克)的投资收益由1季度的4000万左右变为亏损2700万左右,对业绩也造成了拖累。 全年饮料销售收入有望突破5000万 从主要子公司的情况看,京万红药业上半年利润增长15%,主打大健康产品的隆顺榕发展上半年亏损878万,与去年同期相比亏损规模有所扩大,我们判断主要与公司在营销渠道方面的投入加大有关。随着公司饮料品种的丰富, 上半年多喝柠檬水上市,公司进超市的步伐加快。据草根调研,北京美廉美、上海全家便利店已有公司酸梅汤、梨汤系列上架。预计全年饮料销售收入能突破5000万是较大概率事件。 投资建议 公司增发已顺利完成,上半年加强了学术推广及终端建设,随着招标的逐步落地以及低价药的顺利提价,医疗端销售将加速增长。7月份上海150粒速效招标价为43.3元,远超过预期。我们维持之前的判断,公司有着较强的资源禀赋,借助营销渠道的加强以及提价带来的业绩增厚效益的逐渐显现,公司将迎来业绩拐点。我们暂维持盈利预测和评级不变,EPS 按最新股本调整。 风险:渠道建设低于预期、药品政策打压。

稀缺的老字号投资标的。 公司旗下拥有“达仁堂”、“乐仁堂”及“隆顺榕”三个“中华老字号”品牌。 同时公司子公司京万红药业拥有“健春”牌“中华老字号”注册商标,参股的天津宏仁堂药业也拥有“宏仁堂”“中华老字号”注册商标。“乐仁堂”、“达仁堂”均由“乐家老铺”(北京同仁堂前身)传人创办,与同仁堂同宗同源,资本市场未充分认识。通过我们粗略整理,涉老字号的上市中药公司不到20 家,大多也只拥有一个老字号商标,公司老字号品牌资源极为丰富。 品种资源丰富,机制原因导致品牌资源待突破。 公司旗下拥有101 个独家品种,国宝级中药4 个,国家机密品种1 个,国家秘密品种3 个,拥有中药保护品种8 个。这都是公司的核心资源优势。但目前公司最大的品种还是8-9 亿规模的速效救心丸,二线品种1 亿规模,三、四线品种几千万的规模。产品潜力较大,梯队也较合理。但受制于机制,还有待突破。 积极变化:政策+公司经营层面。 政策层面:1)国务院发布了《中医药健康服务发展规划(2015-2010 年)》以及《中药材保护和发展规划(2015-2020 年)》。国家对传统中医健康服务的政策支持力度在加强。老字号品牌在传统中医药健康服务的建设推进中发挥余地更大,号召力也更强。2)另外银杏叶事件反映出政府对整个中成药的上游产业链的监管在加强,严格的监管环境下,对工艺和质量苛求的老字号的优势将更为凸显。3)低价药政策以及药价放开,公司有较多品种走OTC 渠道,并且核心大品种速效救心丸为低价药,严厉药改政策下对公司影响偏小。 经营层面:公司积极探索扩大达仁堂、乐仁堂、隆顺榕的品牌影响力。向下游医疗服务发展,向大健康延伸,以及借鉴同仁堂的开店模式。公司虽然目前机制仍较差,但也在积极转变,公司管理层面也认识到了这个问题,经营层面也处在积极破冰中。 国改是助推公司发展的最好利器。 公司总部位于天津,是天津国资委控股,天津市医药集团下属的唯一一家中药上市平台公司。目前天津国资下面上市公司已有中环股份启动股权激励,值得期待。 与其它老字号上市公司市值对比。 我们对比了公司与其它老字号上市公司的市值以及估值,认为公司市值与拥有的品牌资源的差距较大,未来还有较大空间。另外估值处于中等水平。 暂不考虑增发影响,维持之前盈利预测和评级不变。 风险提示:1.国改进度低于预期。 2.药价继续被打压。

一季度公司实现营收和扣非后归母净利润分别为30.75和3.34亿元,分别同比增长2.08%和20.68%,EPS为0.32元/股。我们点评如下: 投资要点: 业务结构调整带来整体毛利率改善 一季度公司收入增长平稳,主营业务收入放缓一方面受医保控费等政策性影响,另外公司主动调整了商业的结构,缩减了药品调拨业务的规模,加大了对医疗终端的销售。一季度,工业收入同比增长11.29%,商业同比增长-6.08%。工业收入占比提升带来毛利率的较大改善,一季度公司实现毛利率为40.08%,相比去年全年水平提升2.55个百分点,同时净利润率提升了0.34个百分点。三大期间费用保持平稳增长,但增速高于收入增长。其中销售费用率增长相对较慢,为7.75%,管理费用和财务费用率均保持了12%左右的增长。总体期间费用率为25.48%,相比去年同期提升2.24个百分点,主要是销售费用率和管理费用率提升,财务费用率基本持平。 2015年是丹滴FDA关键年 丹滴的全球多中心临床在2015年到了关键时期,北美三期临床进入收尾,公司也将加快注射用丹参多酚酸、穿心莲、水林佳FDA-IND的申请。另外止动颗粒有望获新药证书。 定增+激励,看好长期前景 15年3月底,公司完成了针对大股东及核心管理层、研发、销售人员的“定增+激励”相结合的二级市场定增方案,筹集资金近16亿元,全部用于补充流动资金。公司14年全部财务费用近3亿元,我们认为此次定增将有助公司降低财务费用。同时看好在定增的大背景下,预期公司将通过兼并收购等方式参与医药行业的整合,外延并购的速度预期将加快。 投资建议 公司增发+管理层激励已在3月份完成,补充流动资金同时预计将激发公司的经营活力,看好公司中长期发展前景。维持“增持”投资评级,预计2015-2017年EPS分别为1.61、2.09和2.6元。

一季度公司实现营收和扣非后归母净利润分别为16.2和1.18亿元,分别同比增长4.44%和16.28%,EPS为0.16元。我们点评如下: 投资要点: 一季度公司毛利率大幅提升 一季度公司收入增长平稳,毛利率大幅提升是一大亮点。公司一季度实现毛利率为35.09%,相比去年全年水平提升了近5个百分点。我们认为公司受益于低价药政策,速效救心丸在医疗和OTC端同时提价带来公司毛利率的大幅改善。收入增长仍较缓慢可能与商业受GSP改造影响导致增长放缓。我们认为速效救心丸下游需求稳定,提价对刚性需求影响较小,一季度公司主动控货的概率较大。从费用端看,公司销售和管理费用分别同比增长12.13%和9%,财务费用近乎零增长,总体三大期间费用率相比去年同期水平提升了1.69个百分点。 中美史克贡献投资收益翻倍增长 一季度公司实现投资收益约4300万,相比去年同期增长超过1倍,其中中美史克贡献上市公司股东投资收益约4000万,符合我们之前对史克正逐步走出业绩低谷的判断。加之百多邦原料药再注册导致的断货问题,已经在去年10月恢复生产,去年年底已经开始新的铺货。我们认为随着史克负面影响逐渐减弱和重磅产品的重新生产销售,凭借优异的销售管理团队,公司已开始恢复性增长。 盈利能力实现较大提升 虽公司收入端仍较缓慢,但在毛利率提升和投资收益的贡献下,公司利润率大幅改善,相比去年总体水平净利润率提升了2.32个百分点,为7.37%。 投资建议 目前公司增发已通过证监会审核,我们维持原有观点,首次增发释放了稳中求变的积极信号,目前招标的政策寒冬对公司整体影响偏小,公司受益于低价药政策,维持“增持”的投资评级。维持盈利预测不变。暂不考虑增发摊薄影响,预计2015-2017年EPS分别为0.64、0.71和0.81元。

近日我们调研了中新药业,与公司董秘焦总就行业情况和公司现状做了沟通。 速效在OTC 和医疗端双重提价,去年受控量影响. 速效救心丸在2014 年维持了稳定增长,增速略低于10%。我们判断主要源于公司对渠道的控量来配合价格的多次小幅提升。目前速效的日使用金额基本稳定在3.5 元左右,未来不排除继续提价。另外OTC 端的渠道库存基本控制在一个月左右,具备较好的上量弹性。此外,随着各省新一轮招标的陆续落地,基低药——速效救心丸也具备在医疗端提价的能力。去年底江西的低价药品招标,公司中标价为36.8 元,相比往年25 元左右的价格有较明显的提升。目前速效医疗端销售占比在30%-40%,我们判断该独家品种价格弹性不会太强,因此医疗端增长可能伴随招标落地将加快。 销售渠道改革将是个渐进的过程. 公司方面受国企机制影响,销售改革的进度低于预期,但公司也认识到自身拥有较多的品种资源,但销售方面存在短板。目前公司拥有101 个独家品种,并拥有“达仁堂”、“乐仁堂”及“隆顺榕”三大老字号品牌,激发品牌活力并发挥更大品牌效益也是公司认识和摸索的问题。公司除了拟通过此次增发建立速效的学术推广体系以及加大清宫寿桃丸等特色产品的市场投入外,在管理层面加大了对外省市大区经理市场化考核力度,这个级别的管理将更加市场化,带动非速效产品的外省市上量。目前非速效外产品的外省市销售占比已达到50%,好于前些年的30%。另外在老字号品牌建设上,公司已经着手以“达仁堂“为突破,目前全国已建成10 家达仁堂旗舰店,未来也将加大这方面的开拓力度。 我们认为公司的销售渠道改革将是一个渐进的过程。 投资建议和盈利预测. 总体目前公司经营管理方面出现了一些积极的变化。近期公司拟联手天津世一堂连锁开展电商业务。世一堂连锁是天津第三家获得电商资格的药品连锁企业,并于今年初与阿里健康进行了合作。公司将与世一堂一起推动“天津医药商城”网上平台建设。另外今年将是公司“5522”战略计划实施的最后一年,公司将打造8 个过亿和8 个过5000 万的品种。目前公司增发已通过证监会审核,我们维持原有观点,首次增发释放了稳中求变的积极信号,目前招标的政策寒冬对公司整体影响偏小,并维持“增持”的投资评级。维持盈利预测不变。暂不考虑增发摊薄影响,预计2015-2017 年EPS 分别为0.64、0.71 和0.81 元。 风险提示:渠道改革低于预期,政策性降价风险。

公司发布2014年年报,全年公司实现营业收入125.7亿元,实现归属于上市公司股东扣非后的净利润为13.5亿元,分别同比增长13.2%和31.9%。扣非后EPS约1.3元/股,基本符合预期。拟每10股派发现金红利3.9元。我们点评如下: 工业收入保持较快增长,毛利率有所降低 2014年公司工业和商业分别实现收入60.5和64.7亿元,分别同比增长22.9%和6.6%。公司商业部分主动进行了规模控制,将更多资源向工业倾斜,工业收入实现了超越行业的增长。总体看,工业收入占比的提升带动公司毛利率相对上年提升了约0.93个百分点,但由于工业毛利率降低了约4.21个百分点导致总体毛利率上升幅度略低。我们判断可能是产品间结构调整导致了毛利率的变化。 增发资金到位将缓解财务费用增长压力 2014年三大期间费用率为23.24%,提升0.6个百分点,主要原因是外延扩张对资金的需求导致财务费用率提升近1个百分点,达到2.9亿元。另外销售费用率略有上升,管理费用实现了负增长。总体看,公司在费用方面进行了一定控制。近期公司约16亿的增发资金到位将在一定程度上缓解财务费用增长的压力。 主要品种保持稳健增长 我们预计丹滴销售超过25亿元,2014年全年增速在10%-15%左右。养血清脑颗粒增速约20%,水林佳、芪参益气滴丸、穿心莲内酯、益气复脉粉针等重点品种保持30%以上增长。另外公司13年收购的帝益和天地制药分别实现利润1.7亿和5075万,分别同比增长约25%和34%。 2015年是丹滴FDA关键年 丹滴的全球多中心临床在2015年到了关键时期,北美三期临床进入收尾,公司也将加快注射用丹参多酚酸、穿心莲、水林佳FDA-IND的申请。另外止动颗粒有望获新药证书, 投资建议 公司增发+管理层激励已在3月份完成,补充流动资金同时预计将激发公司的经营活力,看好公司中长期发展前景。维持“增持”投资评级,预计2015-2017年EPS分别为1.61、2.09和2.6元

公司发布2014年年报,全年公司实现营业收入70.87亿元,实现归属于上市公司股东扣非后的净利润为3.43亿元,分别同比增长17.92%和18.43%。 扣非后EPS约0.46元。拟每10股派发现金红利1.5元。我们点评如下: 公司收入增长稳健,新培育一个过5000万品种。 2014年公司实现中药和西药销售分别为41.6和24.1亿元,分别同比增长12.77%和18.95%。25个大品种全年累计实现销售收入20.1亿元元,同比增长8.78%。速效救心丸、金芪降糖片、清肺消炎丸、胃肠安丸等大品种增长保持稳定,治咳川贝枇杷滴丸成为公司又一个过5000万元品种。 毛利率有所降低,不用过分担心。 公司全年毛利率为30.35%,相比上年同期降低1.53个百分点,为近年来的较低水平。我们认为在速效小幅提价和原料价格基本稳定的背景下,毛利率的下降可能与公司毛利率较低的商业业务占比提升有关,因此不用过分担心。 速效在医疗端的增长和营销渠道的突破仍是未来亮点之一,我们预计2014年速效的收入增速或略低于10%,在整体毛利率持续下降的背景下,我们判断公司有控货及消化渠道库存的可能。公司三大期间费用率在2014年都或多或少降低,扣除掉投资收益后,公司实现自营利润3.29亿,同比增长约10%。中美天津史克制药业绩出现恢复,贡献给公司投资收益约6700余万,增长约14%。 2015年经营计划中营销建设是亮点,将加快电商平台建设。 公司在2015年经营计划中分3个方面对营销渠道建设做了部署是年报的一大亮点。包括促进大品种增销上量(分为医疗、社区和大连锁2个终端来实施)、加快营销整合构建营销组合提升效率以及开辟商业营销增长新领域,考虑加快推进电子商务平台建设,抢占商业转型先机三个方面。我们认为公司已经开始着手营销渠道改良,值得期待。 投资建议。 公司是天津国资天津医药集团下的中药上市平台公司,拥有品种资源优势,但长期以来受制于营销短板以及管理激励机制束缚。我们维持之前观点,认为公司目前正进行的增发释放了稳中求变的信号。目前增发已经过会,增发底价12.83元/股。虽然目前处方药受招标限价影响,但公司OTC品种较多且速效为低价药,限价对公司影响相对偏小。维持公司“增持”投资评级,略下调之前盈利预测,预计2015-2017年的EPS分别为0.64、0.71和0.81元。

公司发布2014年年报,全年公司实现营业收入55.7亿元,实现归属于上市公司股东扣非后的净利润为1.2亿元,分别同比增长57.22%和43.24%。扣非后EPS 约0.51元,我们之前预期0.5元/股。拟每10股派发现金红利1.2元。 同时公司预计2015年一季度主营业务归母净利润为同比增长60%-90%,超出市场预期,我们点评如下:l 创新业务带动收入实现了快速增长。 公司收入大幅增长主要来自医药批发业务包括药品纯销、GPO、心内高值耗材代理业务均实现了快速增长。特别是收购的14家器械子公司在2014年纳入合并报表是快速增长的重要原因。年报披露的14家器械子公司14年合计实现收入已超过17亿,净利润合计超过1亿,由于并表时间影响,预计14年有部分收入未计入合并报表。GPO 方面,公司2013年6月与首钢开始履约集中采购合同,2014年已实现收入约5.9亿元,离合同预计目标8亿元左右相差不远,与首钢GPO 规模的快速扩大,说明公司探索的GPO 模式具有较强的可操作性,合作方接受度强。目前公司已经和鞍钢、中航工业下的中航医疗签署合作协议,GPO 模式有望继续实现快速增长。纯销和社区方面,我们预计也保持了30%以上的快速增长,公司通过巩固和继续推进多种药事服务合作方式,继续深化与医院的合作,并取得了拜耳、赛诺菲等外企主流品种配送资格。第三方物流业务方面,公司实现了约87%的增长,随着京西物流在上半年投产,高速增长有望保持。 盈利能力增强,负债和费用率有所提升。 公司2014年毛利率为12.88%,相对13年提升了超过3个百分点,主要得益于高值耗材经销配送业务毛利率高于纯销。但三大期间费用受新业务并表,均呈现高速增长态势,主要是该业务销售模式和纯销有所区别以及管理及财务成本加大原因。总体而言营业利润率相比往年提升了超过1个百分点。净利润率方面,14家器械子公司净利润率在4.8%—9.7%不等,盈利能力较好。受减持中青旅股票实现约1.37亿投资收益,公司净利润率大幅增加。目前中青旅股票已全部减持完毕。 投资建议。 我们认为公司有着突出的创新能力及优秀的管理团队。目前医药商业行业机会与风险并存,高值耗材、纯销及第三方物流业务的快速增长及贡献业绩能为公司成长打好基础,未来医药电商及其它创新业务又打开了公司成长的想象空间,给予公司“增持”投资评级。暂不考虑增发带来业绩摊薄影响,预计15-17年EPS 分别为0.75、1.03和1.38元。

事件:嘉事堂发布公告,拟终止2014年9月股东大会审议通过的公开发行可转换公司债券方案,改为向二级市场定向增发,增发价格为不低于28.62元/股,拟募资4亿元投入药品快速配送平台建设、医疗器械物流配送平台一期建设及补充流动资金。 药品快速配送平台网络建设是此次增发的主要投向. 此次增发方案与去年的可转债方案相比,募集资金规模相同,均是4 亿元。 但募投项目发生了变化,此次定增中的约2.3 亿投向药品快速平台,剩下的1.2 亿和5200 余万元分别补充流动资金和投入医疗器械物流配送平台一期建设。而在去年可转债方案中,资金主要投向为收购医疗器械标的公司51%的股权,其它2 个项目也是补充流动资金和投入医疗器械物流配送平台一期建设,金额上变化不大。目前收购医疗器械标的公司正陆续并表中,预计2015年并表将完成,此次募投资金的变动将不会影响收购进度。方案的更改预期更多是转债审批时间进度问题,为了使募集资金能尽快投入项目中。 药品快速配送平台建设是打开全国药品市场的战略一步. 我们认为药品快速配送平台网络建设是公司拟通过电商渠道打开全国药品市场的重要一步和基础。公司目前药品业务基本集中在北京,北京外收入占比约15%左右,借助电商,药品有望随着高值耗材业务向全国范围内铺开。此次药品快速配送平台网络将在北京设立药品快速配送平台网络调度中心,在上海、广州、成都、西安等13 个一二线城市建设物流配送中心。 投资建议. 公司已经从一个传统的区域性的医药商业企业转变为一个具有创新商业模式的“区域药品销售+全国高值耗材代理”二元化快速发展的商业企业。借助电商及公司创新的运作思路和强大的执行力,公司的药品销售有铺向全国的可能。公司将借助政策春风,以决战的姿态对抗电商。公司深度参与高值耗材渠道整合,已经在全国范围内建立了最大的心内科高值耗材销售网络。不考虑非经常性损益和增发影响,我们预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.50、0.75 和0.91 元,维持 “买入”投资评级。 风险提示:医药电商相关政策低于预期、耗材业务拓展低于预期

乌灵全国拓展空间大,百令片处于起步阶段 目前公司主打产品为乌灵胶囊和百令片。乌灵胶囊为中药一类新药,独家及中药保护品种,主要成分为乌灵菌粉,为精神系统用药,推广核心科室为神经内科、精神科及中医科等。百令片为公司2014年收购过来的“类独家”目标大品种,批文稀缺,主要成分为发酵冬虫夏草菌粉,为调节免疫系统用药,可用于肾病、肿瘤、糖尿病领域,拓展空间广。目前乌灵胶囊的销售已将近5亿,在浙江省内的销售占比较高,华东区销售占比超过一半,北京、广州等销售大省仅有几千万的规模,未来全国拓展的空间较大。百令片由于被收购企业本身经营原因,市场一直没做起来,我们估计14年百令片销售规模在6000万左右,与直接竞品华东的百令胶囊和济民可信的金水宝销售超10亿的规模相比,基数还较低,未来空间较大。 乌灵+百令有望形成营销合力,组建全国OTC销售队伍 公司新任销售总监汪涛于去年9月上任,有多年的外企专业化学术推广营销经验。公司拟打造销售总监+区域总监+大区经理的自营+精细化招商模式,带动二大品种保持较高增长。乌灵胶囊一直走自营学术推广路线,招商占比约10%。未来拟将该品种打造成全科推广品种,除核心科室外加强在皮肤、消化、肿瘤等重点科室的推广。营销方面已分科室对医药代表进行培训,提升整体专业化推广能力。另外由于乌灵在二级以上医院的渠道占比接近70%-80%,未来也将加强在基层及OTC渠道销售。公司将专门组建全国性的OTC销售队伍,考虑跟连锁药店合作来推广“乌灵+百令”组合。百令片在推广初期,由于市场教育较成熟,拟采取跟随战略,并拟通过深度招商来拓展市场。 纠纷落地,将百令片做强符合各方利益 围绕百令片相关专利及股权纠纷目前均已做出终审判决,公司对百令片的权利得到法律支持。目前看公司对百令片相关资产整合进程顺利,12月已成功完成了房产、土地的过户手续,销售、管理、财务方面的对接也很顺利,将百令片做大也符合被收购方的利益。目前百令片原料产能为50吨,年底前有望扩产到100吨。 投资建议 我们认为乌灵和百令市场待拓展空间均较大,我们也看好公司在渠道方面的规划和布局。百令的加入有望给营销队伍注入新活力,并成功摆脱对单一品种依赖。去年9月,公司推出定增计划,增发价11.98元/股,覆盖11名董监高成员,也包括新的营销总监和珠峰药业董事长王辉以及其他121名管理、销售、技术人员。目前股价对应增发价溢价不到20%,具有较高安全边际。 不考虑增发摊薄影响,预计2014-2016年EPS分别为0.32、0.41和0.54元/股,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:渠道整合不及预期、百令片销售不及预期、降价风险。

公司公告拟以2.71亿元受让浙江珍诚医药在线股份有限公司30.81%的股权。转让完成后,上市公司将持有珍诚医药30.81%的股权(康恩贝集团有限公司之前已持有珍诚医药3.75%股权),为珍诚医药第二大股东。珍诚医药实际控制人及一致行动人持股35.125%为第一大股东,我们点评如下: 珍诚医药是一家垂直类B2B医药电商 珍诚医药在线是一家专注于药品、医疗器械和保健食品等医药健康领域的垂直类B2B电子商务及渠道增值服务运营商。公司拥有自主开发并运营的医药B2B电子商务平台——“医药在线”(zc511.com)以及现代信息化医药物流配送体系。1)为医药第二、第三终端及医药分销企业提供医药互联网分销服务。2)为医药分销渠道上下游用户提供信息共享、数据分析、网络营销、金融创新等增值服务。3)通过“药联5万家”和“云联千商”等互联网虚拟整合模式,提升全产业链信息化水平,提高医药流通效率。公司是我国首批获得医药分销B2B互联网药品交易服务资质的企业,截至2014年6月底,“医药在线”拥有3397家供应厂商会员和24141家第二、第三医药终端企业会员,报告期内,日平均访问用户超过2459个IP浏览量、日平均访问网页数量45017页。 快速切入医药电商,实现线上线下渠道融合和提升 珍诚医药2013、2014年上半年分别实现收入18.74亿、9.39亿元,其中在线分销收入分别达到18.43亿和9.18亿,分销增值服务收入分别为3067万和2084万,扣非净利润分别为3224万和1465万。珍诚医药9月已经向新三板提出了挂牌交易申请,现在审核过程中。公司受让价格对应13年PE约27倍,估值较合理。公司借助此次投资将快速切入医药电商领域,完善产业链布局。另外通过此次投资,公司自有医药品牌在线下传统渠道基础上打通线上渠道,实现线上线下渠道业务融合和提升,有利于增强营销的广度与深度。 投资建议 我们重申之前观点,外延和内生双轮驱动下,1)生产营销体系整合带来的包括内部效率提升以及营销方面的突破。2)拜特制药在产能瓶颈解决后的快速增长。3)大股东参与增发及增持,表明强大信心。暂维持盈利预测,预计公司2014至2016年实现主营业务收入分别为36.3亿、43.6亿和52.9亿元,分别同比增长24.2%、20.1%和21.3%。不考虑公司持有佐力药业股权的减持投资收益以及增发后摊薄及财务费用降低情况,预计实现每股收益0.59元、0.66元和0.82元。若不考虑持有佐力药业股权投资收益情况,并假设公司在2015年完成增发,预计增发摊薄后15、16年EPS为0.58元和0.73元。继续给予“增持”投资评级。 风险提示:内部整合不及预期、外延并购不及预期、行业政策性风险。

速效救心丸销售在提价进程中具备较高弹性 今年二季度开始,速效救心丸出厂价已有几拨小幅上调,幅度不大。公司同下游经销商都是多年合作关系,提价预期导致经销商拿货意愿较强,二季度以来公司发货速度相比一季度在加快,但公司本着控制渠道库存的原因也主动重视了铺货速度。我们预计速效救心丸约2.9元/天的日服用金额使得该品种提价空间较大,但受低价药政策落地进度以及多方面的影响,未来小步提价持续是大概率事件,提价预期使得经销商主动进货意愿将持续,我们判断速效救心丸销售在提价进程中具备较高弹性。 速效救心丸医院端市场存在较大空间 公司从2011年开始注重对速效终端的控制,之前可控终端基本空白,目前已取得一定成效,可控终端销售占全部销售比重已超过15%,医院端销售占比也提升至30%-40%。公司拟借助此次增发,投资3.1亿元建设终端营销网络及推广体系,其中重要一点就是建立支柱品种速效救心丸的学术推广体系,加强速效在医院终端的销售。我们认为速效13年销售刚突破8亿,今年预计增速在10%左右,作为独家中药保护品种以及处方药,目前OTC端占比在60%-70%,产品疗效已经较确切并且已具备品牌效应,利于公司准备着手的专业学术推广以及对医生的教育活动的开展。另外提价导致的毛利空间提升进而带来的可支配的市场开发经费更加充足,我们认为医院端市场还有较大空间。 上市来首次融资,释放积极信号 公司自1997年新加坡上市、2001年A股上市以来,从未在资本市场直接融资。 6月推出的增发方案中,拟融资不超过11.55亿元,发行不超过9000万股,价格不低于12.83元/股,用于终端营销网络及推广体系、亳州产业园建设、大健康产业功能性植物饮料、医药商业物流中心等4个项目。我们认为此家天津国资药企长期以来受制于营销短板以及管理激励机制束缚,此次融资释放了公司稳中求变的积极信号,值得关注。目前增发已报会,由于大股东未参与此次增发,从控制股权稀释角度,短期大股东方面对股价或有诉求。不考虑增发,上调之前盈利预测,预计2014年-2016年EPS为0.57、0.70和0.87元,给予增持评级。 风险提示:速效渠道低于预期,政策性风险。