净利润同比增长26.7%,业绩符合预期。2018前三季度实现营业收入63.93亿元,同比+31.87%,(扣除并表约2.6亿收入,内生同比约+26.5%);实现归母净利润7.86亿元,同比+26.7%(扣除并表约800万利润,内生同比约+25.4%),扣非后归母净利润6.37亿元,同比+34.27%。分季度来看,Q1/Q2/Q3实现营收18.52/21.97/23.44亿元,同比+34.22%/+26.9%/+34.95%,实现归母净利润2.68/2.14/3.03亿元,同比+45.61%/+9.68%/+29.87%,扣非后归母净利润1.98/1.94/2.45亿元,同比+43.97%/+5.33%/+60.53%。销售收入及利润增速均符合预期,单季度扣非净利润增速达到60%以上,略超预期。 还原后沙发收入内生同比约22%,新开门店加速。分产品来看,2018Q1-3沙发收入约33亿,YoY+18%,较18H1持平。其中功能沙发增速较18H1略有回落但依然较快;床具收入增速较18H1明显加速;布艺沙发收入增速较18H1略有加速。Q3净新开门店达到200+家(主要为床具和休闲),总店数达到约4260家。年初至今已开760家。若实现年底4500家门店的目标,销售门店数同比将达到28%。 人民币相对贬值,外销毛利率环比改善。内销内生毛利率保持稳中略降,外销由于美元兑人民币在18H1则处在6.2-6.5区间,18Q3则处在6.6-6.9区间。相对的人民币贬值使得毛利率较H1改善。叠加并表因素,18Q3单季度毛利率35.3%,环比略降30bps。18Q1-3毛利率35.7%,YoY-1.01pcpts。 费用结构优化抵消股权激励影响,期间费用率同比改善。在股权激励费用和费用优化节约的共同作用下,研发及管理费用率4.1%,同比上升1pcpt,销售费用率18.6%,同比下降1.75pcpts。财务费用-0.2%,主要来自外汇应收款汇兑损益及理财利息。净利润率12.3%,环比下降50bps。 投资建议:公司业绩符合预期,渠道扩张积极保证收入端增长,Q3外贸利润端明显改善。预计归母净利润18年10.02亿、19年13.15亿,对应PE19x、14x,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:房地产政策调控力度加大;原材料价格上升;人工成本上升;行业竞争加剧等。

净利润同比增长37.3%,营收增速承压。2018前三季度实现营业收入15.18亿元,同比+21.29%;实现归母净利润3.07亿元,同比+37.3%,扣非后归母净利润2.41亿元,同比+15.17%。分季度来看,Q1/Q2/Q3实现营收3.45/5.58/6.15亿元,同比+30.89%/+22.68%/+15.38%,实现归母净利润0.36/1.46/1.25亿元,同比+38.41%/+76.07%/+9.16%,扣非后归母净利润0.28/0.99/1.14亿元,同比+40.08%/+27.85%/+1.85%。整体来看,受地产冲击影响,营收增速逐季走低。Q3净利增速大幅下滑,主要系Q2公司收到汉川政府拨付的产业扶持资金4514.25万元促使净利润单季同比增长较快。 高端产品推广提升毛利率,期间费用率小幅上升。前三季度毛利率同比+1.27pcpts至40.37%,净利率同比-0.84pcpts至20.19%。公司下调部分引流产品家加强引流力度,同时加强中高端产品营销,原态板等中高端产品营收占比提升,此外,公司优化生产流程,提高材料利用率,降低生产出错率,毛利率整体提升。期间费用率同比-0.07pcpts至18.21%,其中,销售费用率+1.85pcpts至14.77%,主要系公司增加对经销商的建店补贴,新品推广、以及新零售营销模式投入;管理费用率-1.77pcpts至3.73%(考虑研发费用,管理费用率上升0.72pcpts),主要系公司加强产品研发所致;财务费用率-0.16pcpts至-0.29%。 新品类拓展开启,打造全品类定制家居。2018年上半年,公司橱柜产品面市,已接收来自全国超200个经销商的上样申请。截至9月底,公司橱柜收入已实现1072万(其中上样收入预计400万),完成300家门店的上样。公司木门产品也已展开招商,目前,公司开发了平口门和T型门两大门型,平口门共97款,T型门共24款,护墙板56款,基本能满足市场需求。橱柜产品方面,能与目前的衣柜系列产品形成产品闭环,提升客单值。由于定制木门的市场渗透率还比较低,品牌效应尚未形成,市场潜力较大,定制木门将作为公司的战略重点。未来,公司将有效整合各项业务,相互引流,形成从单品到全屋配套的空间销售。受益于全屋定制的推广,公司报告期内经销商同店面增长10-12%,主要是客单价提升带动。此外,公司参与发起设立泛家居产业基金,推动公司定制家居的产业延伸及战略升级。 渠道质量优化,数量稳步增长,开拓全渠道营销。公司门店铺设稳步推进,Q3单季新增103家(图纸口径),1-9月合计约250家,全年300家目标大概率可达成。此外,公司对经销商给予全方位协助,对部分符合公司授信政策的经销商给予授信支持,应收账款较期初增长较期初增加236.77%。除了传统门店以外,公司注重全渠道拓展,公司实行“准投入、多渠道、强曝光、大覆盖”的营销策略,线上开展网络和新媒体的引流,线下开设小区、样板房,全渠道有效引流。 投资建议:预测公司2018-2020年EPS分别为1.47、1.84、2.32元,对应PE分别为14X、11X、9X。随着公司推进全渠道、全品类大家居模式,公司经营质量有望持续提升。维持“推荐”的投资评级。 风险提示:房地产政策调控力度加大;原材料价格上升;人工成本上升;行业竞争加剧等。

受地产周期影响,18Q3营收增速承压。2018Q3公司营收同比增长29.24%达46.38亿元;归母净利润同比增长42.28%达2.93亿元,业绩处于预告中枢。其中,非经常性损益1.03亿元,扣非归母净利润1.89亿元,同比增长5.81%。分季度来看,18年Q1/Q2/Q3单季营收11.01/17.65/17.71亿元,同比增长38.76/30.63/22.71%,营收受地产周冲击影响,增速逐季降低,归母净利-0.33/1.56/1.69亿元,同比增长-29.19/39.15/21.01%,扣非后归母净利润-0.63/1.3/1.22亿元,同比增长36.15/23.90/1.72%。 业务结构调整毛利率降低,期间费用有效控制。公司持续铺设加盟渠道,推动整装云等新业务开展,新业务毛利率较低,2018Q3公司毛利率同比-1.84pcpts至43.56%。期间费用率同比-3.07pcpts至35.15%,其中,由于公司大力推广新业务,公司销售费用率同比+1.04pcpts至33.85%;加盟占比提升,管理费用率同比-4.21pcpts至4.91%;财务费用率同比+0.11pcpts至0.04%。受益于理财收益增加及经营效率提升,净利率同比+0.58pcpts至6.31%。 把握核心流量入口,大家居效果显现,营收稳健增长。1)渠道端:公司持续发力加盟,2018Q3加盟渠道营收同比+38%(增速优于直营+16%),截至9月底,公司新增593个加盟店,净增401个加盟店,全年大概率完成新增700多家加盟门店的目标,公司净利率有望持续提升。此外,传统家居卖场受消费升级及电商冲击,流量下滑明显,购物中心的流量逐渐上升。公司创新基因根植,在业内率先开启购物中心店,前瞻把握核心流量入口应对传统消费流量变迁。2)产品端:公司推出518智享套餐,覆盖全屋板式定制家具、沙发、床垫、窗帘等产品,全方位积极引流,配套品销售大幅突破,今年Q3取得了62%的亮眼增长,大家居策略效果凸显。 非经常性损益持续性强,直营、整装预收款彰显时间价值。2018Q3非经常性损益达到1.03亿元,贡献了61%的归母净利润。主要来自于理财收益、政府补贴等,持续性较强。公司理财收益主要来源于预收款,公司直营占比较高,预收款带来较多理财收益。此外,公司整装云业务会员的料费以预收款形式呈现,随着整装云业务会员的持续招募,理财收益有望扩大,未来有望持续为公司贡献净利润。 自营整装+整装云稳步推进,强势把握家装流量入口。公司整装业务包括自营整装业务和整装云业务,2018H1整装业务实现收入4669万,占营收1.6%,毛利率19.8%。整装云业务为会员家装企业提供整装销售设计系统、BIM虚拟装修系统、中央厨房式供应链管理系统、机场塔台式中央计划调度系统四大系统,并通过向会员企业销售主辅材和配套家居品获得收入,截至9月底会员企业数已达到700+个,Q3单季招募200+会员。此外,整装收费模式调整为以客户确认主材订单为导向,随着整装云业务拓展,未来将有效拉动公司产品销售。 投资建议:考虑到公司渠道扩张顺利,整装业务趋势向好以及非经常损益的可持续性,预测公司2018-2020年EPS分别为2.49、3.24、4.21元,对应PE分别为27、20、16X,维持“推荐”的投资评级。 风险提示:房地产政策调控力度加大,加盟店开店速度不及预期;行业竞争加剧等。

Q3扣非净利润增长29.89%,增速逐季攀升表现靓丽。2018前三季度实现营业收入61.24亿元,同比增长36.29%;实现归母净利润6.25亿元,同比增长27.31%,扣非后归母净利润5.72亿元,同比增长29.89%。分季度来看看,Q1/Q2/Q3单季实现营收18.43/19.46/23.37亿元,同比增长30.25/41.81/36.86%,实现归母净利润2.05/1.7/2.5亿元,同比增长23.22/38.24/24.02%,扣非后归母净利润1.8/1.61/2.32亿元,同比增长15.37/37.49/38.06%。 办公业务占比持续增加,盈利能力略有下滑。2B 业务毛利率较低,2B 业务占比上升,毛利率同比下滑1.01pcpts 至 25.46%,净利率同比下降0.72pcpts 至10.2%。公司期间费用率13.57%,同比缩减0.84pcpts。其中,销售费用率9.16%,同比增长0.24pcpts,主要系公司2B 及精品文创业务加速推广所致。管理费用率4.52%,同比下降1.03pcpts;财务费用率-0.11%,同比下降0.06pcpts。 下游消费面临压力,公司“一体两冀”高质量增长。国家统计局公布1-9月社零数据,文化办公用品类同比+4.9%,增速环比-0.5pcpts 有所回落,国家消费整体面临较大压力。面对挑战,公司内部管控有效,经营质量持续提升,前三季度公司实现经营活动现金净流量4.92亿元,同比增长31.47%,增速由负转正;存货周转率同比增长19.42%至5.17;固定资产周转率同比+23.13%至7.1。公司传统业务护城河较深,2B 端稳健发展,精品文创空间广阔,面对下游消费压力,中小企业将率先淘汰,公司坚定执行“一体两冀”策略或加速崛起。 投资建议:公司作为优质的品牌文具龙头,传统优势明显,发力办公及精品文创焕发增长活力,提升公司竞争力,有望在行业整合中脱颖而出,快速提升市占率。预计2018-2020年分别实现EPS 0.86、1.10、1.38元,对应PE 29、23、18X,维持“推荐”的投资评级。 风险提示:文具行业下滑超预期;新业务拓展不及预期;原材料成本上升。

顾家10亿可转债成功发行提振信心:9月17日【顾家家居】公告6年期可转债发行结果。本次可转债发行规模10.97亿元,其中原股东认购5.38亿元,网上认购落地3.37亿元,剩余2.22亿元由主承销商中信建投包销。第1至6年的票面利率分别为0.4%、0.6%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%,对应利息费用438.8万元、658.2万元、1097万元、1645.5万元、1974.6万元、2194万元。初始转股价为52.38元,发行当日溢价率为11.2%,到期后未转股债券公司将按面值的110%溢价赎回,转股期内若公司股价在30个交易日内至少有15个交易日的收盘价不低于转股价的130%,则触发强制赎回。顾家本次可转债的成功发行,体现了公司股东和机构对公司发展的信心,彰显了公司作为上市公司在资本端的相对优势。本次可转债募集资金将用于嘉兴年产80万套的软体家居项目,预计2021年底前达纲。此外,公司杭州江东基地97万套产能今年达产,湖北黄冈基地60万套标准软体和400万方定制家居产能预计2020达纲,整体产能扩张进度较为平稳,销售端成长支撑充足。 顾家引进浙江省政府战略投资,公司前景获认可:公司于18日晚间公告称控股股东顾家集团获奋华投资15亿元货币增资,增资完成后,奋华投资将持有顾家集团20%的股权。本次增持附有回购条款,顾家集团实际控制人顾江生在投资款到位后的5年内将回购本次增资涉及的股份,回购价格为全部增资款和年化10.1%利息与已获得分红款之差。因此,本次增持实质接近债权融资。 本次增资入股实际为浙江省政府“凤凰行动”的战略扶持。本次投资方奋华投资的股东为浙商创投设立的宁波鸿煦投资管理合伙企业(持有份额99.95%),而浙商创投于四月与浙江省政府签约成立了全省首只百亿级“凤凰行动”筹划专项基金,“凤凰行动”由浙江省政府于2017年10月发起,意在提升上市公司数量和质量,优化行业布局,培育80家市值200亿元以上、20家市值500亿元以上、3-5家市值1000亿元以上的上市公司梯度发展队伍。本次投资表明顾家家居的综合实力与发展前景受到浙江省政府的认可,成为省政府的重点培育上市公司之一。可转债成功发行与集团层面政府基金扶持令顾家在资本端获得充足的支持,为日后的扩张发展奠定了坚实的基础。 贸易战关税落地,首轮加征10%:美国时间9月17日,美国贸易代表办公室发布公告称2000亿美元商品关税将于9月24日生效,关税力度暂定10%,2019年1月1日起,将加征至25%,首轮关税力度低于此前市场普遍预期的25%税率。更新后的清单总计包含5754样商品,相对于7月10日公布的6031样商品,部分或全部剔除了297样商品,主要包括:智能手表和蓝牙设备,一些化学品,纺织品和农产品;一些健康和安全产品包括自行车头盔、儿童安全家具包括汽车座椅和护栏等,轻工板块主要剔除了部分婴儿和儿童座椅。由于贸易战持续时间较长,市场已经过持续调整,此前25%的关税预期已充分消化,市场情绪较为稳定,继续大幅调整的可能性较低。 投资建议:预测公司2018-2020年EPS分别为2.34元、3.07元、4.06元,对应PE分别为20X、15X、11X。公司作为国内销售规模最大的软体龙头,逐渐扩充品类,迈向大家居模式,成长迅速,品牌建设已进入收获期。随着软体家居市场集中度的提高,公司市场份额有望稳步上升,空间广阔。当前公司2018E PE仅为19.57倍,处于历史底部位置,凸显配置价值,维持“强烈推荐”评级。