4 月25 日，公司披露2022 年年报及2023 年1 季报，2022 年，公司实现营业收入28.23 亿元，同比下降16.25%；实现归母净利润4.31 亿元，同比增长560.07%，实现扣非净利润2.48 亿元，同比增长538.07%。23Q1，公司实现营业收入3.48 亿元，同比下滑43.47%，实现归母净利润0.12 亿元，同比下滑70.66%，实现扣非净利润0.01 亿元，同比下滑97.21%。公司拟每股派发现金红利0.719 元（含税），派息率52.1%。 事件点评 剔除湖北千川影响后，2022 年好莱客营收同比下滑低单位数。2022 年，公司实现营业收入28.23 亿元，同比下降16.25%，22Q1-23Q1 分别实现营收6.15、7.81、7.26、7.02、3.48 亿元，同比增长8.35%、-18.38%、-19.77%、-25.54%、-43.47%。2022 年，公司实现归母净利润4.31 亿元，同比增长560.07%，22Q1-23Q1 分别实现归母净利润0.41、0.84、2.56、0.50、0.12 亿元，同比增长3.87%、-14.68%、167.05%、129.88%、-70.66%。因湖北千川业绩承诺方回购公司所持湖北千川51%股权，湖北千川自22H2起不再纳入公司合并报表，剔除湖北千川，公司2022 年营业收入为25.31 亿元，同比下滑2.6%，归母净利润2.36 亿元，同比增长7.97%，扣非净利2.31 亿元，同比增长16.51%。 23Q1 主营业务收入3.27 亿元，同比下滑24.6%，营收下滑主要由于22Q4 公司前端接单受到疫情影响，以及产品交付较订单接单存在滞后性。 客单值同比增长超过15%，大家居订单占比及品类丰富度有望进一步提升。剔除湖北千川，分品类看，2022 年，公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗分别实现营业收入19.08、2.88、0.87、1.17、0.27 亿元，同比增长分别为-5.9%、37.2%、5.0%、-13.5%、-55.7%。23Q1，上述品类营收分别为2.57、0.38、0.13、0.18、0.01 亿元，同比下降24.9%、11.4%、8.3%、37.3%、79.5%。在大家居战略推动下，2022 年橱柜品类营收占比提升4pct，预计公司大家居订单占比约40%，零售客单值预计超过4 万元，同比提升超过15%，目前公司约95%的门店已更新为大家居门店。各品类毛利率方面，2022 年，整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗毛利率分别为38.7%、26.8%、22.9%、24.8%、-22.9%，同比变化分别为+1.5、+0.2、+1.6、+2.5、-23.3pct。 2023 年加密高线城市同时拓展下沉市场，大宗业务全年有望高增长。剔除湖北千川，分渠道看，2022 年，公司直营店、经销店、大宗渠道分别实现营收0.88、21.87、1.52 亿元，同比增长11.8%、下降8.7%、增长297.8%。23Q1，直营店、经销店、大宗渠道分别实现营收0.16、2.98、0.13 亿元，同比增长-17.9%、-26.1%、25.1%。门店数量方面，2022 年，公司直营、经销门店较年初净增加1 家、净减少217 家至28 家、1789家，关店主要由于湖北千川出表影响。23Q1 公司门店数量净增32 家至1849 家，预计2023 年公司门店数量净增250-300 家。公司整装业务加大与头部装企的合作力度，作为独立渠道进行招商，整装业务规模同比增长60%以上，预计2023 年公司整装业务收入增长50%以上。 盈利能力同比提升，疲软环境下加大营销费用投放：盈利能力方面，2022 年，公司毛利率同比提升1.2pct 至35.15%，其中22Q4 毛利率同比下滑1.0pct 至32.69%，23Q1毛利率同比下滑0.2pct 至35.53%。毛利率提升主要受益于公司运营效率提升及产能爬坡顺利。费用率方面，2022 年，公司期间费用率合计提升1.1pct 至22.07%，其中销售/管理/研发/财务费用率为10.1%/5.7%/5.0%/1.2%，同比+0.6/+0.2/+0.1/+0.1pct，叠加投资收益占收入比重提升7.31pct，以及减值损失大幅下降，综合影响下，2022 年，公司销售净利润率为16.08%，同比提升16pct。存货方面，截至22 年末，公司存货2.34 亿元/-70.2%，存货周转天数118 天，同比下降13 天。现金流方面，2022 年，公司经营活动现金流净额为3.43 亿元，同比增长15.70%。 投资建议 2022 年，剔除千川影响后，好莱客品牌整体表现稳健，营收低个位数下滑，归母净利润实现正增长。战略方面，公司继续坚持“新原态+大家居”战略，推动橱柜品类快速增长，进而挖掘单一客户价值；渠道方面，公司今年展店计划乐观，主要加密高线城市，并拓展下沉市场。预计公司2023-2025 年每股收益分别为0.98、1.20 和1.44 元，4 月26 日收盘价10.37 元，对应公司23、24 年PE 为11、9 倍，维持“增持-A”评级。 风险提示 地产销售恢复不及预期；大家居战略推进不及预期；原材料价格大幅上涨；门店拓展不及预期。

事件：公司发布 2022年年度报告和 2023年一季报。2022年，公司实现营收 28.23亿元，同比下降 16.25%；归母净利润 4.31亿元，同比增长 560.07%；基本每股收益 1.38元/股。其中，公司第四季度单季实现营收 7.02亿元，同比下降 25.54%；归母净利润0.5亿元，同比扭亏为盈。2023Q1，公司实现营收 3.48亿元，同比下降 43.47%；归母净利润 0.12亿元，同比下降 70.66%。 毛利率有所提升，费用投入加大。毛利率方面，2022年，公司综合毛利率为 35.15%，同比提升 1.22pct。其中，Q4单季毛利率为32.69%，同比下降 0.97pct，环比下降 2.85pct。23Q1单季毛利率为 35.53%，同比下降 0.24pct，环比提升 2.85pct。费用率方面，2022年，公司期间费用率为 22.07%，同比提升 1.08pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 10.11%/5.72%/ 5%/1.24%，分别同比变动+0.64pct/+0.23pct/+0.13pct/+0.08pct。2023Q1，公司期间费用率为 36.07%，同比提升 12.53pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 16.79%/10.67%/6.11%/2.51%，分别同比变动+5.93pct/ +4.2pct/ +1.34pct/ +1.06pct。 21年计提减值&22年千川出表回购，公司净利率大幅波动。2022年，公司净利率为 16.08%，同比提升 16.03pct，其中，Q4单季净利率为 5.88%，同比提升 37.3pct，环比下降 29.34pct。23Q1单季公司净利率为 3.45%，同比下降 5.45pct，环比下降 2.42pct。 公司净利率大幅波动主要是因为：1）21年因地产行业暴雷，计提大量减值损失；2）22年湖北千川出表，以及公司持有股权被回购后确认投资收益。 经营表现稳健，大家居战略持续落地。剔除湖北千川 2022年上半年并表损益及回购事项损益的影响，公司实现营收 25.31亿元，同比下降 2.59%；归母净利润 2.36亿元，同比增长 7.97%；扣非净利润 2.31亿元，同比增长 16.51%。公司持续推进大家居战略，大家居订单占比稳步提升，零售客单值同比提升超 15%，橱柜、木门营收占比持续增加。2022年，公司整体衣柜/橱柜/木门/成品配套/门窗分别实现营收 19.12/ 2.88/ 3.75/ 1.17/ 0.27亿元，分别同比变动-6.16% / +37.2% / -55.58% / -13.47% / -55.7%。 渠道布局稳步推进，管理运营持续深化。零售方面，公司持续推动城市运营平台模式以加密网点，积极开拓下沉市场，深化新渠道布局。目前全国拥有超过 1,300家经销商、接近 1,800家经销商门店，下沉至三~五线城市。2022年，公司直营/经销分别实现0.87/21.87亿元，同比变动+11.82%/-8.71%；整装业务规模同比增长超 60%。大宗方面，公司坚持以央企、国企为核心、优质民营企业为辅的客户结构，夯实规模的基础上，持续优化客户结构，2022年，公司自身大宗业务规模同比增长 297.8%。 投资建议：公司出售湖北千川回归零售主业，持续聚焦“新原态+大家居”核心战略，推进品类拓展实现协同发展，全渠道深化管理扩充流量矩阵，未来业绩成长可期，预计公司 2023/ 24/ 25年能够实现基本每股收益 1.01/ 1.17/ 1.35元，对应 PE 为 10X / 9X/ 8X，维持“推荐”评级。

事件：公司发布 2022年年度业绩预告，预计 2022年实现归母净利润 4.05~4.7亿元，同比增长 520%~620%；扣非净利润 2.22~2.65亿元，同比增长 470%~580%。其中，第四季度单季预计实现归母净利润 0.24~0.89亿元，扣非净利润 0.25~0.67亿元，同比扭亏为盈。 千川扰动致利润大幅增长，主业实现稳健扩张。公司全年利润实现高增，主要是因为：1）公司 2022年度预计计提各项减值损失同比大幅减少；2）湖北千川业绩承诺方回购股权，公司确认投资收益税后 1.74亿元。剔除湖北千川影响后，2022年好莱客归母净利润同比增长 0%~15%，扣非净利润同比增长 5%~25%。 多品类协同稳步成长，多品牌实现全面覆盖。公司以整体衣柜业务起家，并向木门、橱柜、阳台等品类拓展，构建完备产品矩阵实现协同。品牌方面，公司以好莱客作为主品牌面向大众市场，并于 22年 7月推出 HD 吉吉面向高定市场，以呼呼莱装、莱住突破下沉市场，且呼呼莱装主要针对存量房的局改、旧改需求。 聚焦零售主业发展，疫后有望加快布局。公司出售千川后经营重心将回归零售，进一步完善零售渠道布局，并通过新原态+大家居战略提升终端客单价。据公司公告显示，终端客单价水平为 3~4万元。同时，疫情制约因素得到改善，线下客流复苏将提振终端销售。公司扶持下经销商开店有望提速，加快网点的加密及覆盖进程。 投资建议：公司出售湖北千川回归零售主业，持续聚焦“新原态+大家居”核心战略，推进品类拓展实现协同发展，全渠道深化管理扩充流量矩阵，未来业绩成长可期，预计公司 2022/ 23/ 24年能够实现基本每股收益 1.42/ 1.11/ 1.27元/股，对应 PE 为 9X /11X / 10X，维持“推荐”评级。

事件：公司发布 2022年第三季度报告。报告期内，公司实现营收21.21亿元，同比下降 12.65%；归母净利润 3.81亿元，同比增长62.83%；基本每股收益 1.22元/股。其中，公司第 3季度单季实现营收 7.26亿元，同比下降 19.77%；归母净利润 2.56亿元，同比增长 167.05%。剔除湖北千川上半年并表损益及回购损益影响后，报告期内归母净利润同比增长 11.15%，扣非净利润同比增长8.08%。 生产效率提升，叠加产品结构变化，公司毛利率同比改善。报告期内，公司综合毛利率为 35.97%，同比提升 1.92pct。其中，22Q3单季毛利率为 35.53%，同比提升 1.59pct，环比下降 1pct。公司毛利率同比改善，主要有以下三点原因：1）生产基地精细化管理提升整体衣柜生产效率，带动整体衣柜毛利率提升 1.82pct；2）橱柜产能利用率提升，且产线优化调整，带动橱柜毛利率提升 7.06pct；3）公司整体衣柜及橱柜产品总营收占比分别提升 5.1pct、3.04pct。 期间费用率同比提升，股权转让贡献大额投资收益，带动净利率大幅提升。费用率方面，报告期内，公司期间费用率为 21.67%，同比提升 2pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 10.2% /5.45% / 4.78% / 1.24%，分别同比变动+1.18pct / +0.47pct / +0.36pct / -0.01pct。净利率方面，2022年前三季度，公司净利率为19.46%，同比提升 7.2pct；22Q3单季公司净利率为 35.21%，同比提升 22.36pct，环比提升 22.08pct。公司净利率大幅提升，主要是因为转让湖北千川股权，进而确认大额投资收益。 衣柜营收小幅承压，橱柜业务稳健发展。公司以整体衣柜业务起家，并向木门、橱柜等品类拓展构建完备产品矩阵实现协同。报告期内，公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗产品分别实现营收 13.64、1.85、3.88、0.89、0.21亿元，分别同比变动-5.12%、+34.17%、-41.25%、-7.46%、-51.27%。其中，木门产品大幅下滑，主要是因为：千川出表导致公司三季度木门营收剔除千川木门营收，而去年同期数据则包括千川木门营收。 渠道布局维持稳健，看好公司未来零售渠道扩张。环境承压背景下，公司渠道表现稳健，大宗业务受千川出表影响出现大幅下滑。 报告期内，公司经销店、直营店及大宗业务分别实现营收 16. 13、0.67、3.66亿元，分别同比变动-6.92%、+21.76%、-37.29%。零售门店来看，截至报告期末，公司拥有经销门店 1,816家（较 21年末-190），直营门店 28家（+1）。门店数量大幅下滑主要是因为，千川出表后其门店不再纳入公司统计口径。我们认为，公司出售千川后，未来经营重心将回归零售，进一步完善零售渠道布局， 并通过大家居战略提升终端零售客单价，实现业绩稳健成长。 投资建议：公司出售湖北千川回归零售主业，持续聚焦“新原态+大家居”核心战略，推进品类拓展实现协同发展，全渠道深化管理扩充流量矩阵，未来业绩成长可期，预计公司 2022/ 23/ 24年能够实现基本每股收益 1.47/ 1.19/ 1.38元/股，对应 PE 为 8X /9X / 8X，维持“推荐”评级。

事件描述 10月 24日， 公司披露 2022年第三季度报告， 2022年前三季度， 公司实现营业收入 21.21亿元， 同比下降 12.65%； 实现归母净利润 3.81亿元， 同比增长 62.83%， 实现扣非净利润 1.97亿元， 同比下降 8.77%。 事件点评 剔除湖北千川影响后， 好莱客前三季度归母净利润同比双位数增长。 2022年前三季度， 公司实现营业收入 21.21亿元， 同比下降 12.65%， 其中 22Q3实现营业收入 7.26亿元， 同比下降 19.77%。 2022年前三季度， 公司实现归母净利润 3.81亿元， 同比增长62.83%， 实现扣非净利润 1.97亿元， 同比下降 8.77%。 其中 22Q3实现归母净利润及扣非净利润 2.56、 0.86亿元， 同比增长 167.05%、 下滑 0.25%。 22Q3公司归母净利润增速显著高于扣非口径主要系报告期内湖北千川门窗业绩承诺方回购公司所持湖北千川51%股权， 本次交易事项确认投资收益 1.88亿元， 公司非经常性损益同比大幅增加。 湖北千川自 22H2起不再纳入公司合并报表范围， 剔除湖北千川上半年并表损益及回购事项损益的影响， 预计好莱客 2022年前三季度营收同比持平， 归母净利润同比增长11.15%， 扣非净利润同比增长 8.08%。 22Q3橱柜品类继续逆势增长， 木门品类营收规模收缩系湖北千川出表。 分品类看，2022年前三季度， 公司整体衣柜、 橱柜、 木门、 成品配套、 门窗分别实现营业收入 13.64、1.85、 3.88、 0.89、 0.21亿元， 同比增长分别为-5.1%、 34.2%、 -41.3%、 -7.5%、 -51.3%，其中 22Q3公司整体衣柜、 橱柜、 木门、 成品配套、 门窗分别实现营业收入 5.45、 0.80、0.24、 0.37、 0.08亿元， 同比增长分别为-2.5%、 47.7%、 -88.4%、 -15.1%、 -51.9%。 公司大家居战略持续推进， 橱柜品类实现高速增长， 且季度增速环比继续提升， 目前公司终端零售客单价为 3~4万元。 木门产品单季度同比下降 88.4%， 主要为湖北千川出表影响， 门窗品类单季度同比下滑 51.9%主要系主要布局的华东、 华南区域受疫情影响仍较大。 各品类毛利率方面， 2022年前三季度， 整体衣柜、 橱柜、 木门、 成品配套、 门窗毛利率分别为 39.2%、 28.6%、 36.4%、 26.3%、 -23.3%， 同比变化分别为+1.8、 +7.1、+0.4、 +3.7、 -23.8pct。 湖北千川出表致使大宗业务承压， 好莱客大宗渠道 22Q3营收高双位数增长。 分渠道看， 2022年前三季度， 公司直营店、 经销店、 大宗渠道分别实现营收 0.67、 16.1、 3.7亿元， 同比增长 21.8%、 下降 6.9%、 下降 37.3%。 22Q3公司直营店、 经销店、 大宗渠道分别实现营业收入 0.24、 6.36、 0.34亿元， 同比增长 21.9%、 -8.6%、 -79.7%。 零售 渠道方面， 2022年前三季度公司直营、 经销门店较年初净增加 1家、 净减少 190家至28家、 1816家， 经销门店 22Q3净减少 290家主要系湖北千川出表。 大宗渠道方面，预计好莱客品牌大宗渠道 22Q3营收同比实现高双位数增长， Q4收入有望加速确认。 盈利能力同比提升， 疲软环境下加大营销费用投放： 盈利能力方面， 2022年前三季度， 公司毛利率同比提升 1.9pct 至 35.97%， 其中 22Q3毛利率同比提升 1.6pct 至35.53%。 毛利率提升主要受益于公司运营效率提升及产能爬坡顺利。 费用率方面， 2022年前三季度， 公司期间费用率合计提升 2.0pct 至 21.67%， 其中销售/管理/研发/财务费用率为 10.2%/5.5%/4.8%/1.2%， 同比+1.2/+0.5/+0.4/0.0pct， 综合影响下， 2022年前三季度， 公司扣非净利润率为 9.30%， 同比提升 0.4pct， 22Q3扣非净利润率为 11.8%， 同比提升 2.3pct。 存货方面， 截至 22Q3末， 公司存货 2.88亿元/-65.1%， 存货周转天数 107天， 同比下降 16天。 现金流方面， 2022年前三季度公司经营活动现金流净额为 2.52亿元， 22Q3经营活动现金流净额为 1.13亿元， 经营现金流高于扣非净利， 公司经营质量保持良好。 投资建议 公司三季度经营虽然继续受到疫情及消费疲软影响， 但剔除千川影响后， 好莱客品牌整体表现稳健， 前三季度归母净利润同比增长双位数， 橱柜品类继续高增， 衣柜品类降幅环比收窄。 公司将继续坚持“新原态+大家居” 战略， 推动客单价提升， 继续加大经销商帮扶力度， 保证终端渠道持续拓展。 预计公司 2022-2024年每股收益分别为 1.45、1.14和 1.31元， 对应公司 22、 23年 PE 约 7.9、 10.0倍， 维持“增持-A”评级。 风险提示 地产销售恢复不及预期； 大家居战略推进不及预期； 原材料价格大幅上涨； 市场竞争加剧。

事件：公司发布2022年前三季度业绩预告。报告期内，公司预计实现归母净利润3.74~3.97亿元，同比增长60%~70%；扣非净利润1.95~2.16亿元，同比下降0%~10%。 湖北千川回购股权贡献大额投资收益，剔除影响后利润实现正增长。报告期内，湖北千川业绩承诺方回购公司所持有的51%股权，公司预计确认投资收益1.88亿元，非经常性损益同比大幅增加。 2022年7月1日起，湖北千川将不再纳入公司合并报表范围，公司剔除湖北千川上半年并表损益及回购损益影响后，预计报告期内归母净利润同比增长5%~15%，扣非净利润同比增长5%~15%。 回归主业聚焦零售，看好大家居战略助力发展。我们认为，湖北千川出表后公司将摆脱当下大宗业务拖累，从而回归主业聚焦零售业务，基于对行业的深入洞察，不断深化“新原态+大家居”核心战略实现长期成长。公司大家居订单占比稳步提升，品类延伸支撑业绩表现，终端零售客单价持续提升；同时，公司积极完善零售渠道布局，推广城市运营平台模式实现渠道下沉，并拓展拎包、个性化家装等新渠道，通过“好莱客艺术整装”布局整装渠道，针对存量市场旧改局改细分领域推出“呼呼莱装”新品牌，以“HD吉吉”品牌进入高定领域。 政策宽松趋势有望延续，后续家居需求有望向好。中央政策再度发力，发布多项优惠政策支持合理住房需求释放，且保交楼政策落地促进竣工，后续政策大概率将持续加码，带动地产景气度回暖。我们认为，地产端改善将对家居需求形成支撑，同时缓解市场情绪，促进此前延期需求释放。 投资建议：公司出售湖北千川回归零售主业，持续聚焦“新原态+大家居”核心战略，推进品类拓展实现协同发展，全渠道深化管理扩充流量矩阵，未来业绩成长可期，预计公司2022/23/24年能够实现基本每股收益1.47/1.19/1.38元/股，对应PE为7X/8X/7X，维持“推荐”评级。 风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

事件概述公司发布2022年中报:2022H1公司实现营收13.96亿元，同比-8.42%;归母净利润1.25亿元，同比-9.39%;扣非后归母净利润1.12亿元，同比-14.37%;其中Q2单季度实现营收7.81亿元，同比-18.38%，归母净利润0.84亿元，同比-14.68%，扣非后归母净利润0.77亿元，同比-20.66%。上半年在国内疫情多发散发、经济下行压力增大及后疫情环境等诸多不确定因素影响下，公司经营受到一定冲击，业绩同比下滑，但随疫情反弹得到有效控制，目前各月营收环比已呈现复苏态势。现金流方面，2022H1公司经营活动产生的现金流量净额为1.39亿元，同比+433.63%，主要系部分房地产客户调整为以现款结算所致。 分析判断:分产品:橱柜产品维持高增,大家居订单占比稳步提升分产品看，2022H1公司衣柜及全屋产品、橱柜、木门、成品配套、门窗分别实现营收8.19、1.05、3.63、0.52、0.14亿元，同比分别-6.78%、+25.38%、—19.18%、-1.27%、-50.90%，以上占主营业务比为60.54%、7.74%、26.84%、3.85%、1.03%，受二季度疫情影响，除橱柜产品其他均同比有所下滑。橱柜产品收入增长及占比提升得益于上半年公司大家居订单占比稳步提升所拉动，门窗业务营收下滑主要系门窗客户以华东地区为主，受上海疫情影响所致;同时加快产品迭代升级，以“未莱厨房”的概念推出环保无醛、便于清洁、防腐耐用的不锈钢橱柜系列产品，持续与各合作品牌开发联名产品，丰富产品矩阵，为大家居战略的贯彻实施保驾护航。 分渠道:直营渠道同比快速增长，大宗业务持续优化客户结构分渠道看，2022H1公司直营店、经销店、大宗业务收入分别为0.43、9.77、3.33亿元，同比分别+21.69%、一5.82%、-20.50%，占主营业务收入比例分别为3.18%、72.23%、24.59%;门店方面，2022H1公司拥有门店2135家，其中经销、直营门店分别较年初净增100、2家至2106、29家。传统零售渠道方面，上半年推出“美好生活·家居消费体验升级计划”，全方位升级家具消费新生活的体验感，并瞄准家装后市场的旧改、局改细分领域推出“呼呼莱装“新品牌，重构年轻人的家居消费场景。大宗业务方面，公司明确了以央企、国企为核心、优质民营企业为辅的客户结构，夯实规模的基础上，持续优化客户结构，降低合作风险;2022H1湖北千川实现营收同比-21.27%，经各方协商一致，湖北千川业绩承诺方已于2022年7月回购公司所持湖北千川51%股权，并自7月1日起不再纳入公司合并报表范围。 盈利端:毛利率提升，期间费用同比上涨2022H1公司毛利率、净利率分别为36.20%、11.27%，同比分别+2.09pct、-0.65pct;其中，Q2单季度公司毛利率、净利率分别为36.53%、13.13%，分别同比+1.58pct、+0.18ct，主要系渠道结构有所调整。分产品看，2022H1整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗的毛利率分别为38.67%、28.63%、37.32%、27.10%、一23.95%，同比分别+1.31pct、+8.08pct、+1.34pct、+3.27pct、-24.67pct;其中衣柜、木门毛利率增加系生产基地精细化管理、效率提升所致，成品配套毛利率增加系产品销售结构优化，门窗毛利率下降系产能不足、单位成本摊销增加所致。分渠道看，2022H1直营店、经销店、大宗业务毛利率分别为55.14%、35.0O6%、38.17%，同比分别+0.06pct、+1.54pct、+1.69pct。 期间费用方面，2022H1公司期间费用率为22.56%，同比+2.93pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为10.65%、5.90%、4.73%、1.28%，分别同比+1.7Opct、+0.76pct、+0.40pct,+0.07pct，分季度看，Q2单季度期间费用率为21.79%，同比+3.34pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为10.49%、5.45%、4.70%、1.15%，分别同比+1.91pct、+0.77pct、+0.47pct、+0.19pct。 投资建议:公司持续聚焦“新原态+大家居”核心战略，不断深化全渠道管理，产品品类持续丰富，大家居战略稳步推进;品牌及设计齐发力，持续打造好莱客IP;精益经营持续优化供应链，降本控费提升整体效益水平，我们持续看好公司零售业务的继续拓展及公司工程渠道的结构优化。综合疫情及公司大宗业务（千川出表）调整影响，并考虑到千川剥离后预计投资收益约1.79亿元，我们调整此前盈利预测，公司22-24年收入分别由38.99、43.68、48.16亿元调整至31.86、33.57、36.28亿元;2022-2024年EPS分别由1.12/1.27/1.44元/股调整至1.36/0.99/1.13元/股,参照2022年8月19日收盘价10.84/股，对应PE分别为6倍、8倍、7倍，维持“买入”评级。 风险提示:并购整合不及预期;零售渠道拓展不及预期;地产竣工数据不及预期;行业竞争加剧等。

事件：公司发布2022年半年度报告。报告期内，公司实现营收13.96亿元，同比下降8.42%；归母净利润1.25亿元，同比下降9.39%；基本每股收益0.4元/股。其中，公司第2季度单季实现营收7.81亿元，同比下降18.38%；归母净利润0.84亿元，同比下降14.68%。 生产效率提升，叠加产品结构变化，带动公司毛利率提升。报告期内，公司综合毛利率为36.2%，同比上涨2.09pct。其中，22Q2单季毛利率为36.53%，同比上涨1.58pct，环比上涨0.76pct。报告期内，公司毛利率明显上升，主要有以下三点原因：1）生产基地精细化管理提升整体衣柜生产效率，带动整体衣柜毛利率提升1.31pct；2）橱柜产能利用率提升，且产线优化调整，带动橱柜毛利率提升8.08pct；3）公司整体衣柜及橱柜产品营收占比分别提升1.67pct、2.14pct。 期间费用率同比上涨，22Q2净利率环比修复。费用率方面，报告期内，公司期间费用率为22.56%，同比上涨2.93pct。其中，销售/ 管理 / 研发 / 财务费用率分别为10.65% / 5.9% / 4.73% /1.28%，分别同比上涨1.7pct / 0.76pct / 0.4pct / 0.07pct。净利率方面，2022年上半年，公司净利率为11.27%，同比下降0.65pct；22Q2单季公司净利率为13.13%，同比上涨 0.18pct，环比上涨4.23pct。 橱柜营收表现亮眼，大家居战略成果显著，后续有望延续复苏。 受疫情及房地产行业宏观环境影响，公司整体业绩表现承压，但公司贯彻大家居战略，加大橱柜营销活动，橱柜业务营收实现亮眼成长。报告期内，公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗分别实现营收8.19、1.05、3.63、0.52、0.14亿元，分别同比变动-6.78%、+25.38%、-19.18%、-1.27%、-50.9%。伴随全国疫情形势得到有效控制，公司各月营收环比已呈现复苏态势，后续业绩有望持续修复。 全渠道布局持续完善，渠道管理进一步深化。零售端来看，公司直营门店增加2家，达到29家门店，同时叠加客单值扩张，共同促进营收快速成长，报告期内实现营收0.43亿元，同比增长21.69%；公司经销商门店增加100家，达到2,106家，报告期内实现营收9.77亿元，同比下降5.82%。工程端来看，受房地产宏观环境影响，公司工程项目验收减少，导致业绩表现不佳，报告期内实现营收3.33亿元，同比下降20.5%。 投资建议：公司持续聚焦“新原态+大家居”核心战略，推进品类拓展实现协同发展，全渠道深化管理扩充流量矩阵，大家居战略逐步落地，未来业绩成长可期，预计公司2022/ 23/ 24年能够实现基本每股收益1.27/ 1.44/ 1.76元/股，对应PE 为9X / 8X / 6X，维持“推荐”评级。 风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

事件： 好莱客发布 2021年报及 2022年一季报。 2021年公司实现营业收入 33.71亿元，同比增长 54.40%；归母净利润 0.65亿元，同比下降 76.35%；扣非后归母净利润 0.39亿元，同比下降 83.94%。其中2021Q4当季公司实现营业收入 9.42亿元，同比增长 21.25%；归母净利润-1.69亿元；扣非后归母净利润-1.77亿元。 此外， 2022年一季度公司实现营业收入 6.15亿元，同比增长 8.35%； 归母净利润 0.41亿元，同比增长 3.87%；扣非后归母净利润 0.35亿元，同比增长 4.06%。 大家居战略稳步推进， 延展品类维持高增公司持续推动大家居战略，从衣柜逐步拓展橱柜、木门、成品配套等产品，以满足消费者全品类一站式购齐需求。 2021年公司大家居订单占比稳步提升，零售客单价持续保持 10%以上的增速，成为公司业绩增长的主要驱动力之一。 分品类看， 1） 整体衣柜 21年实现营收 20.37亿元，同比增长 16.22%， 主要系公司积极推进产品升级、新品上市所致。 2）橱柜产品 21年实现营收 2.10亿元，同比增长 52.55%， 主要由于公司贯彻大家居战略，加大橱柜营销活动。 3）木门产品 21年实现营收 8.45亿元，同比增长 653.81%， 公司并表湖北千川，并加大木门营销活动推动全品类发展。 4）成品配套产品 21年实现营收 1.36亿元，同比增长 54.23%，在大家居战略下全屋套系理念推广取得成效。 5）门窗业务 21年实现营收 0.61亿元，同比增长 29.57%， 门窗业务订单实现稳步增长。 零售+工程渠道双轮驱动， 全渠道深化管理分渠道来看， 2021年公司经销、大宗业务、直营分别实现收入 24.61亿元/7.40/0.82亿元，同比增长 26.63%/499.48%/23.99%。 具体来看， 1）零售业务方面， 公司推进建立全渠道抢夺流量，构建适应高中低消费水平的品牌矩阵，并批量化输出城市运营平台模式，分摊高线城市经营压力，依托数字化系统持续赋能经销商。 同时，公司在拎包、个性化家装、艺术整装、新零售、外贸等渠道积极布局，助力总体销售增长。 2） 大宗业务方面， 公司受益于并表湖北千川实现高增。 公司对部分房企计提信用减值损失及资产减值损失，导致公司 21年归母净利润同比大幅下滑。为强化对大宗业务的风险管控，公司明确了以央企、国企为核心、优质民营企业为辅的客户基础，持续优化客户结构。 22Q1盈利能力环比回升，期间费用率管控较好21年公司综合毛利率为 33.94%，同比下滑 2.76pct，主要系疫情下公司加大对经销商支持力度、让利终端，叠加低毛利产品占比快速提升所致。 22Q1公司综合毛利率 35.77%，同比增长 3.09pct，环比增长1.83pct，盈利能力有所好转。 期间费用方面， 21年公司期间费用率为 20.99%，同比下降 1.91pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 9.47%/5.49%/4.87%/1.16%，同比分别-1.42/-0.71/+0.14/+0.09pct，其中财务费用率提升主要系子公司湖北千川支付借款利息所致。 22Q1公司期间费用率为 23.54%，同比增长1.90pct。综合影响下， 21年公司净利率为 0.05%，同比下滑 12.30pct，主要系公司对恒大计提信用减值损失 2.1亿元、资产减值损失 0.29亿元所致。 22Q1公司净利率为 8.90%，同比下滑 1.28pct。 投资建议： 公司全渠道深化管理，“零售+工程”双轮驱动， 大家居战略不断推进。我们预计好莱客 2022-2024年营业收入为 38.86、44.53、49.48亿元，同比增长 15.28%、 14.59%、 11.12%；归母净利润为 3.51、3.98、 4.58亿元，同比增长 437.47%、 13.39%、 15.08%，对应 PE 为7.9x、 6.9x、 6.0x，给予买入-A 的投资评级。 风险提示： 原材料价格波动风险；产品需求增长不及预期风险；行业竞争加剧风险；疫情反复风险。

事件：公司发布2021年年度报告和2022年一季报。2021年，公司实现营收33.71亿元，同比增长54.4%；实现归母净利润0.65亿元，同比下降76.35%；基本每股收益0.21元/股。其中，公司第4季度单季实现营收9.42亿元，同比增长21.25%；实现归母净利润-1.69亿元，同比下降274.91%。2022Q1，公司实现营收6.15亿元，同比增长8.35%；实现归母净利润0.41亿元，同比增长3.87%；基本每股收益0.13元/股。 21年毛利率同比下行，22Q1有所回升。2021年，公司综合毛利率为33.94%，同比下降2.76%。其中，21Q4单季毛利率为33.66%，同比下降0.64%，环比下降0.28%。22Q1单季毛利率为35.77%，同比增加3.09%，环比增加2.11%。2021年毛利率有所下滑，主要是因为：1）在原材料价格上涨及基材升级带动成本上升背景下，公司支持经销商经营，让利终端，价格维持稳定；2）毛利率相对较低的橱柜、木门占比提升。 多重因素影响，公司净利率持续弱化。2021年，公司期间费用率为20.99%，同比下降1.91%，其中，销售/管理/财务/研发费用率为9.47% / 5.49% / 1.16% / 4.87%，分别同比变动-1.42% / -0.71% /0.09% / 0.14%。2022Q1，公司期间费用率为23.54%，同比增加1.9%，其中，销售/管理/财务/研发费用率为10.85% / 6.47% / 1.45%/ 4.77%，分别同比变动1.28% / 0.56% / -0.2% / 0.27%。净利率方面，2021年，公司净利率为0.05%，同比下降12.3%；22Q1单季公司净利率为8.9%，同比下降1.27%。2021年，公司净利率大幅降低，主要是因为：报告期内，部分房地产客户出现债务违约，公司计提大量减值损失。 持续贯彻大家居战略，全渠道深化管理促增长。公司品类布局全面，大家居战略下实现协同发展，零售客单价持续保持10%以上增长，报告期内，公司衣柜/橱柜/木门/成品配套/门窗产品，分别实现营收20.37/ 2.1/ 8.45/ 1.36/ 0.61亿元，分别同比增长16.22%/ 52.55% / 653.81% / 54.23% / 29.57%。同时，公司持续推进全渠道发展，零售业务不断扩充流量来源，并建立覆盖高、中、低消费水平的品牌矩阵，21年末，公司实体门店数量达到2,033家，同比增加16家。报告期内，公司零售渠道实现营收25.43亿元，主营业务收入占比为77.34%，仍为公司主要核心渠道。 投资建议：公司持续推进大家居战略，品类拓展实现协同发展，全渠道深化管理扩充流量矩阵，未来业绩成长可期，预计公司2022/23/24年能够实现基本每股收益 1.35/ 1.63/ 1.92元/股，对应PE 为6X / 5X / 4X，维持“推荐”评级。

收入端表现符合我们预期，利润端短期承压。公司2021Q1-3实现营业收入24.29亿元，同比+72.7%，较2019年同期+56.0%；归母净利润2.34亿元，同比+30.1%，较2019年同期-10.3%。其中2021Q3实现营业收入9.05亿元，同比+35.9%，较2019Q3+46.2%；归母净利润0.96亿元，同比-7.2%，较2019Q3-14.3%。 受益于湖北千川并表，收入端实现高增。营业收入分产品来看，2021Q1-3公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗产品营业收入分别同比增长22.5%、48.1%、2273.7%、96.4%、38.4%至14.38亿元、1.38亿元、6.60亿元、0.96亿元、0.44亿元。木门高增主要由湖北千川并表带来。分渠道来看，2021Q1-3公司直营店、经销店、大宗业务收入分别为0.55亿元、17.33亿元、5.84亿元，零售渠道（经销+零售）收入同比+38%，其中大宗渠道收入受益于湖北千川并表同比+1212%。公司持续优化零售渠道门店建设，截至2021Q3末，门店数量较2020年末净增114家至2131家。 盈利能力有所下降，后续有望逐步修复。盈利能力方面，公司2021Q1-3毛利率同比-3.97pp至34.05%，销售净利率同比+0.03pp至12.26%。分产品来看，衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗的毛利率分别同比-5.23pp、-1.19pp、+16.03pp、-5.29pp、+2.10pp至37.33%、21.58%、36.02%、22.58%、0.44%。分渠道来看，直营店、经销店、大宗业务毛利率分别同比-7.44pp、-6.60pp、+17.59pp至58.34%、33.47%、36.53%。公司2021Q3盈利能力及归母净利润同比有所下降，原因主要包括：1）新业务孵化投入较大：公司家装渠道、整装渠道等新渠道、新业务处于孵化初期，前期盈利水平较低，对公司整体盈利能力有所拖累。2）大宗业务受恒大事件影响。3）公司延续经销商扶持及让利政策，叠加原材料价格上行和限电政策影响，盈利水平受到短期扰动。后续来看，随着大宗业务新客户的持续引入和培育、原材料价格和限电政策影响边际缓解，2021Q4公司盈利水平更有望环比修复。 盈利预测与投资评级：基于公司短期盈利能力受原材料价格上涨及让利经销商策略等因素拖累略下调盈利预测，我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为3.5、4.2、4.9亿元（原预测为3.8、4.5、5.2亿元），对应PE分别为10、8、7X，后续压制盈利能力的因素有望边际缓和，公司当前估值处于低位，维持“增持”评级。 风险提示：产能爬坡不及市场预期；地产调控趋严；原材料价格上涨。

事件：公司发布2021年半年报，报告期内实现营业收入15.24亿元，同比+105.79%，较2019年同期+62.56%；实现归母净利润1.38亿元，同比+80.06%，较2019年同期-7.16%；实现扣非后归母净利润1.30亿元，同比+131.76%，较2019年同期+1.41%。 点评： 受并表湖北千川影响，上半年营收高增。公司Q2单季实现营收9.56亿元，同比+72.86%，实现归母净利润0.99亿元，同比+5.11%。公司收入端同比高增主要受益于并表湖北千川，若剔除千川影响，公司上半年实现营收约11.02亿元，同比+48.05%，较2019年同期+17.57%。分产品看，上半年公司衣柜/橱柜/木门/配套产品/门窗分别实现营收8.79/0.84/4.49/0.53/0.28亿元，分别同比+40.94%/+80.93%/+3282.66%/+122.00%/+76.76%，公司延展品类高增，大家居战略初见成效。 延续经销商扶持力度及价格稳定政策，上半年毛利率有所下滑。公司上半年延续对经销商的帮扶力度，持续让利终端以提高经销商市场竞争力，且面对原料成本上涨情况，公司坚持价格稳定政策，使得上半年毛利率同比-3.55pcpts 至34.11%，但公司积极降费控本，期间费用率同比-8.39pcpts 至19.64%，推动净利率仅小幅下滑1.3pcpts 至9.06%。随着公司汉川和从化基地产能利用率持续爬坡，公司Q2主营业务毛利率水平环比+2.53pcpts 至35.78% ，随着下半年公司规模效应的逐渐释放，经营效率持续提高，毛利率有望进一步回升。 零售+工程双轮驱动，全渠道开拓进展顺利。分渠道看，上半年公司经销/直营/大宗渠道分别贡献收入10.37/0.35/4.18亿元，同比+59.99%/+36.29%/+1258.62%。公司坚持以零售渠道为核心，上半年终端门店数量净增加32家至2049家，并积极开拓拎包入住、家装、新零售等新渠道。大宗渠道受益并表千川增长强劲，未来公司将充分利用千川在工程端客户开拓和现场管理经验，助力大宗渠道成为公司业绩新增长点。 投资建议：全品类协同发展，多渠道齐头并进。公司品类及渠道开拓进展顺利，盈利能力随产能利用率爬坡逐渐回暖。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为3.9/4.6/5.5亿元，对应当前市值PE 分别为10/8/7X，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：地产竣工数据不及预期，并购整合不及预期，原料价格波动。

事件：8月 23日，公司发布 2021年半年度报告。报告期内，公司实现总营业收入 15.24亿元，同比增长 105.79%；实现归母净利润 1.38亿元，同比增长 80.06%；基本每股收益 0.44元。 2021H1公司营收业绩同比高增，衣木双轮驱动增长动能强劲。从产品看，截止 21H1公司整体衣柜/橱柜/木门/成品配套/门窗产品分别实现营收 8.79/0.84/4.49/0.53/0.28亿元，分别实现同比增长40.94%/80.93%/3282.66%/122.00%/76.76%，占主营业务营收比重58.88%/5.6%/30.11%/3.54%/1.87%，衣柜实现恢复性高增长的同时，木门得益湖北千川并表实现营收占比迅速提升，初步形成衣木双轮驱动新模式。鉴于下半年家居消费旺季将至，我们认为公司有望凭借大家居战略推动多品类协同发展实现客单价提升，延续 21H1的高增长。 2021H1零售展店与赋能让利并举，大宗得益千川并表增长显著。 从渠道看，截止 21H1公司直营/经销/大宗/其他渠道分别实现营收0.35/10.37/4.18/0.02亿元，分别实现同比增长 36.29% /59.99%/1258.62%/-91.02%，占主营业务营收比重 2.37% /69.50% /28.03%/0.11%，大宗渠道营收占比得益湖北千川并表实现显著提升，而零售渠道得益门店拓展与让利帮扶策略同比增幅仅次于大宗。零售渠道方面，截止 21H1公司在全国共计拥有 2049家门店，较年初新增 191家，关闭 159家，净增 32家，较去年同期净增 270家门店。大宗渠道方面，公司控股子公司湖北千川于报告期内已逐步切入华南市场并成功获取多个新战略客户，未来或将为大宗渠道增长提供有力支撑。 毛利率受多重因素影响下滑明显，费用率得益规模效益下降促成净利率同比提升。截止 21H1，公司综合毛利率为 34.11%，较去年同期下降 3.54个百分点，主营业务毛利率 34.84%，同比下降 4.22个百分点。产品端，截止 21H1公司衣柜/橱柜/木门/成品配套/门窗产品毛利率分别为 37.36%/20.55%/35.98%/23.83%/0.72%，较去年同期变动-4.80/-5.72/18.67/-3.36/10.45个百分点，促成公司综合毛利率下滑的原因包括：1）主动对经销渠道让利；2）20年末新投产基地仍处产能爬坡阶段；3）大宗原料采购成本上行，我们预计 21H2消费旺季将助力产能加速爬坡，降低制造成本，促成毛利率环比逐季改善。费用率方面，21H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.95%/5.14%/4.33%/1.21%，较去年同期变动-5.52/-2.50/-0.28/-0.11个百分点，主要得益湖北千川并表后的规模效益所致。净利率方面，21H1公司销售净利率为 11.92%，同比提升 2.32个百分点，其中 21Q2单季净利率达 12.95%，环比 21Q1提升 2.77个百分点，主要得益制造端规模效益与降本控费，预计 21H2环比改善趋势将延续。 投资建议：公司现已形成品类与渠道端的双轮驱动，看好未来公司持续推进“新原态+大家居”核心战略，预计公司 2021/22/23年能够实现基本每股收益 1.23/1.46/1.73元，对应 PE 为 9X、8X、7X，首次覆盖，予以“推荐”评级。

事件：公司 4月 14日晚发布年报及一季报，2020年实现营收 21.83亿元，同比减少 1.88%；实现归母净利润 2.76亿元，同比减少 24.25%。 2021Q1公司实现营收 5.68亿元，同比增长 203%；实现归母净利润 0.39亿元，同比增长 329%。 点评： 收入利润环比改善，业绩有望加速增长。公司 2020Q4营收/净利润分别为 7.77/ 0.96亿元，同比增长 16.23%/ -6.83%，增速较 Q3的 7.53%/ -8.24%环比提升。分品类看，2020全年衣柜/ 橱柜/ 木门/ 成品配套/ 门窗收入同比增长-9.6%/ 97.1%/ 189%/ 8.7%/ -14.7%至 17.53/ 1.38/ 1.12/ 0.88/ 0.47亿元，其中橱柜、和木门收入高增，木门得益于并表千川单品类增速达189%。分渠道看，经销/ 直营/ 大宗收入同比增长-4.2%/-25.4%/+963%至19.4/ 0.66/ 1.23亿元，大宗渠道发力拉动整体增速。2021Q1收入同比 2019年增速高达 56.7%，在全年地产竣工高景气下预计业绩有望加速增长。 毛利率环比下降，费用率小幅上升。从毛利率看，公司 2020Q3- 2021Q1毛利率分别为 38.42%/ 34.30%/ 32.68%，毛利率环比下降预计主要系原材料涨价以及公司让利终端所致。从费用端看，2020年费用率同比上升0.67pct 至 22.90%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-2.63/+1.65/ +0.81/ +0.84pct 至 10.89%/ 6.20%/ 4.73%/ 1.08%，其中管理费用上升主要系薪酬、折旧、咨询费增加所致，财务费用上升主要系计提可转债利息增加所致。 零售改革深化&全渠道获客，收购千川协同效应可期。①公司以终端精细化运营为导向，持续推进“一城一策”战略，加速经销商轻量化标准化转型，同时从直播、电商、工程等多元渠道获取流量。②收购千川后有助于补齐公司工程渠道短板，未来双方将在产品、渠道以及资金等多方面取得协同效应，有利于实现零售+工程双轮驱动。 盈利预测：考虑并表，上调 2021-2023年 EPS 至 1.27/ 1.50/ 1.73元，对应 PE 分别为 12.27/ 10.39/ 9.00x。维持“买入”评级。

千川并表强化大宗布局，21年 B+C 有望齐发力公司于 20Q4完成对千川木门的 51%股份的收购，并从 12月起开始纳入并表，我们估计 20年千川并表贡献约 0.6-0.7亿收入（按 Q4大宗增量估算）、600万净利润（按 0.12亿*51%估算），剔除并表因素 20Q4公司内生收入同比仍有约 8%的增长。21Q1估计千川并表贡献约 1.5亿收入、利润贡献约 0.15亿，剔除并表因素 21Q1公司内生收入同比 19Q1预计增长 15%。根据业绩承诺，21-22年千川的参照净利润分别为 1.6亿、2亿（+25%），按 10%净利率倒算千川 21年收入目标约为 16亿。同时好莱客内生零售业务在竣工景气催化+多品类融合顺利的拉动下有望保持双位数增长，看好 21年公司业绩成长。 分品类：Q4单季度衣柜持续正增长，厨柜、木门受大宗拉动高增20年 Q1-Q4单季度的营收分别同比-48.30%/-3.81%/+7.53%/+16.23%，增速环比显著向好。从分品类拆分来看： 1）衣柜+配套20年实现营收18.41亿（-8.87%），其中20Q4实现6.18亿（+3.44%），环比修复，21Q1实现收入 3.22亿（同比+100%）；疫情期间为帮扶经销商，公司调整部分产品出厂价，叠加会计准则变更将运输费用结算至成本的因素，20年衣柜毛利率下降 3.07pct 至 39.86%。 2）厨柜 20年实现营收 1.38亿（+97.06%），其中 20Q4实现 0.45亿（+77.4%），21Q1实现收入 0.35亿（同比+176%），主要系公司积极开拓大宗业务驱动增长； 20年厨柜毛利率下降 2.6pct 至 25.28%。 3）木门 20年实现营收 1.12亿（+188.76%），其中 20Q4实现 0.84亿（+530%），21Q1实现收入 1.66亿，主要得益于千川木门的并表；20年毛利率为 32.17%，21Q1为 34.86%（基本代表千川木门毛利率）。 4）门窗 20年实现营收 0.45亿（-14.69），其中 20Q4实现 0.15亿，21Q1实现收入 0.11亿，仍在积极培育中。 分渠道：Q4经销收入增长 14.32%，大宗业务迅速放量1）传统零售渠道方面，20年经销收入实现 19.43亿（-4.21%），其中 20Q4实现 6.94（+14.32%），环比 Q3的+5.8%提速，终端零售显著回暖；21Q1经销渠道收入 3.87亿（+136.23%）。20年底公司拥有直营店 25家（较期初+7家），经销商门店 1992家（较期初+214家，Q4单季度+218家）；21Q1直营店 27家（较期初+2家），经销商门店 2029家（较期初+37家），延续较好开店趋势。 （2）工 程方面，公司积极开拓房地产商客户，叠加千川木门并表，20年大宗业务实现营收 1.24亿（+962.5%），占比达到 5.78%；21Q1大宗实现营收 1.53亿（高增），占比达到 27.46%。 （3）线上方面，公司持续革新营销活动，跨界与 Keep、网易家居打造沉浸式发布会，并把握 MCN 趋势，在多个平台启动直播带货，门店接单拉动较大。 疫情期间帮扶经销商致净利率下行，21Q1折旧增加较多拖累利润率公司 20全年综合毛利率同比减少 3.36pct 至 36.70%，主要系会计准则变化（运输费用结算至营业成本）、大宗业务增速较快、对经销商提供提货折扣所致。期间费用率同增 0.68pct 至 22.9%，其中销售费用率同减 2.63pct 至 10.89%，管理费用率同增 2.47pct 至 10.93%，系报告期内咨询、折旧（汉川定制家居工业 4.0制造基地项目转固较多）、咨询费增加所致，研发费用率同增 0.81pct 至 4.73%，财务费用率同增 0.84pct 至 1.08%，主要系期内计提可转换债券利息费用所致。 公司 21Q1单季度毛利率 32.68%（-4.02pct），系大宗占比提升及折旧增加所致。 期间费用率合计 21.64%（-1.26pct）。 综合来看 20年全年公司归母净利率 12.65%，同减 3.73pct；21年 Q1单季度归母净利率 6.94%。 并表致使存货、应收大幅增长，现金流增长亮眼20年底公司存货 6.29亿，较期初增加 4.95亿，存货周转天数较去年同期增加71.37天至 99.39天；应收账款及票据较期初增 0.3亿至 6.94亿，应收账款周转天数较去年同期增加 11.65天至 15.08天，主要系主要是报告期内并表湖北千川而新增所致，同时大宗业务的商业承兑汇票增加；合同负债（预收款）3.87亿，同比增长 193%。综合来看，期内公司经营性现金流净额 5.56亿（+38.1%）。 盈利预测与投资评级公司收购工程木门龙头湖北千川后与主业协同发展，B+C 双轮驱动看好持续成长。考虑千川并表，我们预计公司 21-23年分别实现营收 40.91/47.7/55.02亿，同 比 +87.39%/+16.59%/+15.34% ； 归 母 净 利 4.02/4.74/5.36亿 ， 同 比+45.45%/+17.95%/ +13.13%。当前股价对应 PE 为 12.98X/11.01X/9.73X，维持“买入”评级。