三季度收入和净利增速环比放缓 2018前三季度公司实现营业收入46.46亿元,同比增长13.78%,其中三季度实现营业收入14.72亿元,同比增长6.98%,公司收入增速放缓主要源于:1、地产调控政策,以及前期京津经销商事件的影响,预计影响6000-7000万的收入;2、合并范围变化,上海子公司私有化及南京、杭州退出合并;3、部分子公司收入影响,主要是橱柜单季下降13%,百得单季下降7.4%。2018前三季度公司实现归属于母公司股东的净利润4.42亿元,同比增长41.91%,其中三季度实现1.0亿元,同比增长31.3%,三季度收入和净利增速环比放缓。公司同时公告预计2018年归属净利润同比增长30-50%至6.63-7.64亿元。 热水器业务成为新的增长点,电商&工程渠道增速较快 分品牌来看,华帝品牌单季增长12.45%,累计增长14.85%。百得品牌单季下降7.4%,累计增长15.38%。分产品来看,公司前三季度烟机产品增长主要靠量提升带动,灶具主要靠价格,热水器实现增速超40%(量价各贡献20%),壁挂炉及嵌入式增速也很快。分渠道来看,前三季度传统线下渠道增速放缓,主要受之前京津经销商失联事件的影响,目前公司是将京津地区拆分成3个区域,新经销商已经交接完毕;广州地区经销商也引入合伙人制度。公司进一步促进线上线下渠道的融合,线上渠道依旧保持超40%的高速增长,工程渠道依旧保持30%-40%的收入增长,公司多渠道共同发力促进销售增长。 毛利净利稳步提升,经营性现金回款较好 公司前三季度整体毛利率同比提升2.23个百分点至46.43%,其中三季度同比提升1.27个百分点至46.18%。公司前三季度净利率同比提升1.82个百分点至9.76%,其中三季度同比提升1.31个百分点至7.06%,整体来看,公司盈利水平依旧稳健。 财务指标方面,三季度末公司应收账款及票据17.0元,同比增加82%,主要源于公司加大对渠道支持,增加对下游经销商授信。应付票据12.3亿元,同比增加71%。公司货币资金+银行存款18.2亿元,同比增加22%,前三季度公司经营性现金流量净额同比增长60.6%至2.47亿元,现金创造能力较好。 盈利预测及估值 我们预计公司2018-2020年实现净利润6.88亿、8.70亿和10.90亿,同比增长35.0%、26.5%和25.2%,对应EPS0.79元、1.0元、1.25元,对应当前股价估值为11.6倍、9.2倍、7.3倍,维持“买入”评级。

汇兑收益增厚业绩,营收增长略显乏力 前三季度公司实现营收42.6亿元(+5.9%),归母净利润3.4亿元(+23.4%),其中三季度实现营收14.4亿元(-0.3%),归母净利润1.3亿元(+173.2%),业绩增速与营收增速的大幅背离主要归因于汇率波动。我们预计今年三季度公司实现汇兑收益约4000万元,而去年同期实现汇兑损失约6000万元,剔除汇兑因素后公司三季度归母净利润约1亿元,与去年基本持平。公司三季度营收放缓,一方面因为两净业务(空气净化器和净水器)的大幅下滑,另一方面是出口增速的放缓。同时中怡康推总数据显示,7、8月吸尘器整体销售额仍有40%的增长,保持良好的增长势头。 应收和存货周转天数有所提升,通过强化供应链向上游传导资金周转压力 从主要财务指标来看,前三季度公司应收账款周转天数为65.7天(+3.5天),存货周转天数为59.1天(+4.4天),我们认为这与内销增长乏力有密切关系,两净业务的大幅下滑使得公司上半年存货规模一直处在较高水平。目前来看公司库存消化仍在,应持续关注四季度电商节日期间的库存消化情况。不过,凭借规模优势以及多年的供应链管理经验,公司能够通过占用供应商货款缓解部分资金周转压力,前三季度公司仍实现5.82亿的经营现金流净额,远好于去年同期。 毛利率同比下降、环比改善,销售费用投入增加拖累经营利润 毛利率方面,受下半年原材料涨幅趋缓以及人民币贬值的利好,三季度毛利率25.8%,环比提升0.21pct;费用方面,我们认为受内销增长乏力以及新品上市的影响,公司在二、三季度投入较多市场费用,单季度销售费用率一直维持在7.3%以上,较去年同期高出超3pc。 继续关注四季度销售增长情况,维持“增持”评级 短期来看,中美贸易摩擦+内销增速放缓使得公司营收增长的不确定性增加,四季度营收增长面临一定压力。费用端,销售费用投入增加拖累经营利润表现,同时预计人民币汇率波动对四季度归母净利润的边际影响在减弱。我们下调2018~2020年公司收入分别至63.4亿、71.0亿和78.2亿,归母净利润4.9亿、5.8亿和7.3亿,对应EPS1.22、1.45和1.81,对应PE20.5倍、17.2倍、13.8倍。公司业绩与估值匹配,继续维持“增持”评级。

上半年收入和净利整体稳健增长,但二季度收入有所下降 公司2018年上半年实现营业收入37.64亿元,同比增长22.79%,其中Q2实现营业收入15.94亿元,同比下降1.3%,;实现归属于上市公司股东的净利润2.77亿元,同比增长29.37%,其中Q2实现1.30亿元,同比增长48.42%。实现EPS0.63元。公司上半年整体来看收入和净利稳健增长,但受出口订单减少的负面影响二季度收入有所放缓。公司同时公告预计前三季度归属净利润同比增长10-45%至3.03-3.99亿元。 产品多元化延伸,加大营销助力品牌提升 公司保持燃热第一品牌的地位,上半年公司生活热水实现收入18.03亿元,同比增长30.93%,其中燃气热水器销售额同比增长超21%,电热水器销售同比增长超59%。公司采用多样化的营销手段,赞助湖南卫视第三大王牌节目《歌手》,冠名抖音当红组合“连音社”,大篷车巡展开启体验式营销,成为阿根廷国家足球队官方赞助商,升级品牌溢价能力,实现以品牌作为和核心驱动的企业发展力。 内销渠道加速拓展,外销增速放缓 上半年公司内销实现收入23.84亿元,同比增长36.9%。其中。公司进一步加大对渠道的管控力度,公司线下传统渠道共完成1,485个网点开拓。同时继续加大体验型门店的拓展,通过国美、苏宁、五星、地主商场/商超/百货等,完成539个可控型终端进店;加速四级到六级市场的渠道下沉和拓展,通过连锁乡镇通/云店/社区店、专卖店、建材橱柜店、电器专营店等,完成946个网点建设,传统渠道实现销售收入15.2亿元,同比增长超34%。公司万和官方商城店铺数量同比增长35%,销量环比增长200%。集采工程渠道销售收入同比增长超76%。上半年公司出口实现收入13.43亿元,同比增长6.73%。公司产品出口重点聚焦在俄罗斯、南美、中东、东南亚等海外新兴市场,不会过度依赖个别地区的出口贸易,有利于公司尽快实现全球化经营,减少对外贸易风险。 毛利率下降,净利率有所提升 2018上半年公司毛利率为26.64%,同比下降2.08个百分点,主要是厨房电器(出口的烤炉产品)毛利率下降所致,上半年销售费用率和管理费用率同比下降0.42个百分点和0.81个百分点,财务费用率同比提升了0.34个百分点,净利率为7.49%,同比增长0.53个百分点。2018年上半年公司货币资金14.75亿,同比增长45.9%,但经营性活动净现金流为3.27亿,同比下降14.5%,货币资金的增长来源主要为筹资活动取得。整体来看,公司经营性现金创造能力略有下降。 维持“买入”评级 预计公司2018-20年收入分别为78.4亿元、90.9亿元和103.6亿元,同比增速分别为20.0%、15.9%和14.0%,归属母公司净利润分别为5.2亿元、6.4亿元和7.7亿元,同比增速分别为26.8%、22.5%和20.1%,2018-20年EPS分别为0.92元、1.12元和1.35元,分别对应PE12.6倍、10.3倍和8.6倍,维持“买入”评级。

报告导读 公司8月26日晚间公告2018年中报。 投资要点 2季度收入和净利增速环比放缓 2018H1公司实现营业收入31.74亿元,同比增长17.24%,其中Q2实现营业收入17.50亿元,同比增长12.78%,公司收入增速放缓主要受地产调控政策以及京津经销商失联事件的负面影响;2018H1公司实现归属于母公司股东的净利润3.43亿元,同比增长45.32%,其中Q2实现2.27亿元,同比增长43.25%(Q1+49.6%),2季度收入和净利增速环比放缓。公司同时公告预计前三季度归属净利润同比增长30-50%至4.05-4.68亿元。 热水器业务成为新的增长点,电商&工程渠道增速较快 分产品来看,2018年上半年公司传统烟灶产品持续稳定增长(烟机12.26亿元,+11.49%;灶具8.38亿元,+11.40%),同时基于热水器行业较大的市场容量以及竞争格局中端品牌缺失的考虑,公司在燃热替代电热、消费更新需求释放的大背景下,将热水器确定为新的增长重点,加大宣传投入力度,已试行建设了热水器独立专厅60家,智能水空间13家。2018上半年燃气热水器业务实现收入6.10亿元,同比增长41.0%。根据奥维云网监测数据(不含专卖店),2018年1-6月,华帝烟机、灶具、燃气热水器均价分别同比提升5.50%、10.46%、9.34%,产品结构升级带动量价齐升。此外,2018年,公司规划并逐步建设5条壁挂炉自动化生产线,产能45万台/年,专门开发定制产品同时打造核心零配件供应链以应对煤改气市场的季节性需求。 分渠道来看,传统渠道上,公司从一二级经销商之间的批发关系调整为以零售为导向、二级经销商转型旗舰店零售商的分销模式,引导经销商渠道趋向扁平化。2018年上半年新建品牌旗舰店137家,初步形成以旗舰店为中心的生态圈。此外公司持续深化渠道建设,截至2018年6月30日,华帝拥有品牌旗舰店358家,专卖店3346家,其中新形象专卖店2169家,占比65%,社区网点1314家,乡镇专柜5700家,KA店2210家,其中新形象KA店901家,占比41%;百得拥有专卖店1279家,乡镇网点3549家,KA店135家,销售渠道实现全国一二三四级市场乃至乡镇市场的全覆盖。电商渠道上,公司进一步促进线上线下渠道的融合,电商渠道实现营业收入7.98亿元,同比增长59.65%,产品客单价同比提升7.58%,增速连续三年排名行业前列。工程渠道上,公司实现营业收入1.62亿元,同比增长36.65%,公司多渠道共同发力促进销售增长。 毛利净利稳步提升,经营性现金流量净额增速放缓 公司上半年整体毛利率同比提升2.71个百分点至46.55%,其中2季度同比提升1.42个百分点至47.52%。公司上半年净利率同比提升1.96个百分点至11.01%,其中2季度同比提升2.64个百分点至13.21%,整体来看,公司盈利水平依旧稳健。2018H1公司货币资金+银行存款16.88亿元,同比增加21%,公司经营性现金流量净额同比增长1.43%至1.0亿元。受地产拖累,厨电行业遇冷,现金创造能力略有放缓。 推出限制性股票激励计划,深入绑定加强信心 公司公告限制性股票激励计划:拟授予的限制性股票数量1,071万股,约占公司总股本1.23%;首次授予的激励对象总人数为144人,为公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心技术(业务)骨干,授予价格为6.81元/股;解除限售考核要求为以2017年业绩为基数,2018-2020年公司净利润增长率分别不低于30%、69%、111%,营业收入增长率分别不低于15%、36%、60%。我们认为这将加深公司与管理层和核心骨干间的绑定,彰显长期发展信心。 预计公司2018-2020年营业收入同比增长17.6%、16.2%和16.2%,净利润同比增长40.2%、28.9%和27.7%,对应EPS为0.82元、1.05元和1.35元,对应2018-20年PE13.7倍、10.6倍和8.3倍,估值已处于相对底部位置。目前公司正处于机制红利释放期,过去1年多公司的渠道改革成效是明显的,后续我们仍期待公司管理层及时调整产品、渠道、营销策略,以穿越地产周期,维持“买入”的投资评级。

2季度收入净利增速均有所放缓 2018H1公司实现营业收入34.97亿元,同比增长9.35%,其中Q2实现营业收入19.05亿元,同比增长3.75%,公司收入增速放缓主要源于地产调控对公司零售渠道的负面影响;2018H1公司实现归属于母公司股东的净利润6.60亿元,同比增长10.47%,其中Q2实现3.58亿元,同比增长3.51%,2季度公司收入净利增速均放缓至小个位数。公司同时公告预计前三季度归属净利润同比增长5-20%至10.08-11.53亿元。 地产拖累行业景气度向下,工程渠道增速相对较好 2018年上半年,受房地产市场宏观调控的持续影响,厨电行业整体低迷。根据中怡康零售监测报告显示,2018年上半年,厨电行业受地产调控趋紧的负面影响,吸油烟机、燃气灶、消毒柜销售额同比均有所下滑,分别下滑9.77%、7.94%和14.86%。 产品方面,2018年上半年公司主力产品油烟机、燃气灶和消毒柜同比增长8.24%、1.14%和2.36%,录得一个超越行业的增长。蒸箱、烤箱、洗碗机等嵌入式产品和净水机等新品大多实现50%以上的快速增长,占收入比重已超10%。我们认为随着18年底之后公司洗碗机等产品实现自产,产品逐渐完善优化仍然有望给公司带来增长新动力。此外,公司战略投资金帝品牌,布局集成灶新品类,深化品类、品牌的多元化布局。 渠道方面,2018H1公司线下零售、电商及工程精装修渠道增速分别约为5%,12%和40%。线下方面,公司持续加快新店铺设,2018年上半年在一二线城市新建厨源店58家至103家,在三四线城市新增专卖店383家,新建城市公司58家,截止2018年6月底,共有专卖店3253家,城市公司155家。同时公司利用定位中端的子品牌名气耕耘三线以下市场,从而弥补老板品牌渠道下沉的不足,上半年名气收入实现30%多的增长。线上方面,经历之前线上提价带来收入增速放缓之后,公司目前保持线上价格稳定,开始加强数据精细化管理以提高客户转化率,市场份额也在持续提升,根据奥维线上零售市场监测月度数据,老板品牌厨电套餐的线上占有率为28.4%。工程渠道方面,根据奥维房地产精装修月度监测数据,老板品牌吸油烟机市场份额为39.8%,位居行业第一。 毛利率同比下降,盈利水平和财务情况依旧稳健 公司上半年整体毛利率同比下降3.89个百分点至53.42%,其中2季度同比下降1.73个百分点至54.34%,2季度毛利率下降主要受到原材料价格上涨的负面影响。同时公司销售费用率同比下降3.37个百分点至27.59%,其中2季度同比下降1.36%个百分点至26.90%。上半年毛利率和销售费用率同向下降部分由于结算方式的改变。公司上半年净利率同比提升0.19个百分点至18.88%,其中2季度同比下降0.05个百分点至18.81%,盈利水平依旧稳健。2018H1公司货币资金+银行存款44.5亿元,同比提升23.1%,现金资产依旧充沛。上半年公司经营性现金流量净额同比增长60.52%至11.22亿元,是净利润的1.7倍,这主要源于在今年加入对代理商回款的考核后,各渠道回款情况较好以及应付票据和账款的增加(同比+26.6%)。面临着行业景气度向下,公司提前准备,保持着较为稳健的现金流。 维持“买入”评级 预计公司2018-2020年营业收入同比增长10.0%、11.4%和13.4%,净利润同比增长11.2%、12.9%和15.4%,对应EPS为1.71元、1.93元和2.23元,对应2018-20年PE14.4倍、12.8倍和11.1倍,维持“买入”的投资评级。 风险提示 房地产市场不景气;行业竞争加剧;原材料价格上涨风险。

报告导读 公司8月7晚间公告2018年半年报。 投资要点 2季度收入和净利增速环比放缓,稳健增长依旧持续 公司2018年上半年实现营业收入120.57亿元,同比增长14.09%;实现归属于上市公司股东的净利润9.02亿元,同比增长23.31%。其中2季度实现营业收入52.45亿元,同比增长7.53%,实现归母净利润3.91亿元,同比增长16.96%,公司2季度收入和净利增速环比放缓,但未来稳健增长依旧有望持续。 2季度外销增速回升,产品结构持续改善 分渠道来看,上半年公司内销业务收入87.50亿元,同比增长16.64%。公司线下持续推动代理商向运营商转型,聚焦终端提升营销效率;线上因为优化产品结构的影响,增速放缓至低双位数,低于线下增速,但6月份线上增速趋好,目前线上占比接近25%。公司外销业务收入24.64亿元,同比增长12.34%,其中2季度外销增速回升至20%,自有品牌占比超过15%,此外通过测算我们预计公司受中美贸易战影响有限。 分产品来看,公司滚筒洗衣机收入增速近30%,仍超过波轮,目前公司滚筒洗衣机销量占比超过30%,销售额占比50%,滚筒替代波轮趋势仍在,预计干衣类产品增速40-50%,目前占内销比重已经超过10%。整体来看,公司今年持续推动“推新卖贵”,上半年均价增速高于销量,均价提升近10%,量5%左右,之后8-10月份新品密集上市,通过美的品牌把规模做大,通过比弗利品牌带动小天鹅品牌结构升级,我们认为公司产品结构持续改善有望进一步优化公司盈利水平。 自有现金充沛,盈利能力稳步提升 公司上半年经营性现金流量净额1.73亿元,在低基数上实现同比222%的增长。公司自有资金合计135亿元,同比增长13.1%,公司自有现金充沛。公司上半年应收账款+票据周转天数同比下降7天,存货周转天数同比下降6天,目前公司和代理商年周转约8次,T+3模式带动经营效率稳步提升。 公司上半年整体毛利率和净利率分别为26.60%和8.32%,同比提升0.99个百分点和0.44个百分点。其中2季度毛利率和净利率分别为25.75%和8.28%,同比提升0.23个百分点和0.20个百分点。毛利端主要受高毛利的内销产品占比提升(内销毛利率32.79%,同比提升1.02个点)以及加强对原材料把控的双重拉动;净利端方面,公司期间费用率同比下降0.90个百分点,但由于公司去年同期实现了较高的投资净收益,以及今年子公司高新技术企业认证延期提高了所得税率,整体来看公司净利率同比小幅提升。我们认为,随着滚筒替代波轮的消费升级不断驱动,提价后原材料压力趋势放缓,加之公司整体运营效率的提升,公司的盈利能力有望稳步提升。 维持“买入”评级 我们预计公司2018-20年收入分别为245.8亿元、285.3亿元和326.3亿元,同比增速分别为14.9%、16.1%和14.4%,归属母公司净利润分别为18.2亿元、21.6亿元和25.4亿元,同比增速分别为20.6%、18.7%和17.6%,2018-20年EPS分别为2.87元、3.41元和4.01元,分别对应PE17.4倍、14.6倍和12.4倍。公司收入规模将继续扩大,盈利能力进一步增强,维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格上涨风险;房地产市场不景气;行业竞争加剧。

山东软体基地已投产,软体航母雏形已露 山东基地建设分三期,规划总产能约250万套。目前该基地的第一期已逐渐进入了产能释放期:现在每月约4000大套(月收入约2700万元),预计到第四季度会实现每月约1.2万大套的产量(月收入约8100万元)。到2020年,基地的二期项目将投产,届时山东基地的软体产能将达到130万套,未来三年再造一个华达利。 携手保利,工装市场大放量 公司未来5年将为保利地产开发的房地产、酒店、公寓项目提供多达30万套公寓(或住宅)的软装配套、5000间酒店客房的家具配套和1000万平方米地板。我们预计该项业务将保证公司未来5年维持较高增长。 外销业务稳定,内销渠道加快布局 公司海外业务占比超过7成,随着欧美经济复苏,公司的海外业务已呈现上涨态势:预计Q1收入增长近10%。公司正加大拓展内销渠道:计划每年新开三家自营店,未来四年达到30家,实行全国省会城市/直辖市全覆盖;实木家居店的老店已整合完毕,将本着每年30家左右的增量持续推进,;软体家居店每年按照50家的新增量进行布局。公司对比敏华控股(国内1700家)和顾家家居(国内3200家),则店面的覆盖率未来提升空间巨大。 木材自用率稳步提升 木材是家具制造中最主要的原材料,当前公司的木材自用率约为35%。公司已决定在未来的四年内每年逐步提升木材自用率10%,18年会从加蓬基地采伐量达到10万方,预计18年公司木材的自用率将达到45%左右。到2020年公司的木材自用率预计将超过65%,同等级木材每方自用木材的价格比外购价格低约25%。 盈利预测及估值 预计:2018-2020年公司分别实现营业收入97.28亿元、116亿元和138.03亿元。同比增长21.28%、19.25%和18.98%。实现公司净利润9.27亿元、11.59亿元、14.39亿元,同比增长23.87%、25%和24.2%。对应EPS分别为0.62元、0.78元和0.97元。给予买入评级。 风险提示:汇率风险;贸易摩擦升级;公司质押率较高。

收入增速维持较快增长,净利率提升节奏持续 整体来看,公司产品力、品牌力、渠道力持续提升,“三架马车”为公司长久发展提供强劲的驱动力。公司收入端将维持较快增长,预计18年收入增速约25%,其中量贡献15%,价10%(来自去年下半年新品提价的影响和今年新品提价7-8%的共同拉动),未来增长驱动力将由均价提升拉动为主逐步转为销量拉动;同时公司净利率将保持每年提升1-1.5个点的节奏。之前公司公告1-6月归母净利润同比变动幅度在30%-50%之间,我们预计会在上限位置,机制红利期正当时。 2018年产品多点发力,热水器业务将成为公司发展的下一个增长点 分产品来看,2017年,油烟机、灶具和热水器实现快速增长,营业收入分别达到23.2亿元、16.7亿元和10.1亿元,同比增长33.1%、33.7%和23.0%,毛利率分别为46.7%、48.7%和43.7%。其中烟灶为主要贡献点。基于热水器行业较大的市场容量以及竞争格局中端品牌缺失的考虑,公司在燃热替代电热、消费更新需求释放的大背景下,将热水器确定为新的增长重点。公司聘请曾任万家乐副总经理仇明贵先生任职热水供暖产品部总经理,邀请林更新代言华帝燃气热水器TA2,同时增加经销商的热水器配提比例,尝试拓展独立渠道,今年目标增加50家专门的热水器门店(之前是和烟灶共用渠道)。公司18年热水器整体目标增速60%(其中量贡献40%、价20%),毛利率46%,目前公司热水器定价在3000元左右,目标先稳住上3500元,最后是到4000元这个水平,逐步占据目前品牌相对缺失的中端市场。公司通过产品开发、品牌宣传和渠道拓展等方式提升热水器量和价,我们认为热水器对公司整体收入贡献占比将稳步提升。 加强销售和研发投入,加速产品高端化进程 随着消费升级品类扩张,公司通过提高品牌力和产品力,加速产品高端化的进程。首先是创新品牌营销模式,加大品牌建设力度。在传统媒体方面,采取与明星合作、电视广告投放、综艺节目植入等方式展开营销;在互联网方面,与网易新闻、腾讯视频等新媒体和视频网站合作展开营销。2017年公司销售费用同比增加2.0个百分点,2018年一季度同比增加1.6个百分点,考虑到今明两年是公司品牌、销售渠道的投入期,预计销售费用依然维持高位。其次是完善产品结构,推动品牌升级发展。公司进行生产线的升级改造,将原先的801平台老产品线彻底更换,到2017年全新的660平台。同时增加研发投入,2017年研发投入为1.84亿元,同比增长34.2%,研发占营收比重3.21%,有效落地各项技术成果上。此外,公司积极布局嵌入式厨电和智能厨电,推出嵌入式烤箱、蒸箱等系列产品,同时向智慧厨房过度,现已结合人工智能技术,推出具有语音操纵系统的智能烟机等产品,加速产品高端化进程。 深化渠道变革,扁平化助推公司高端化战略转型 分渠道来看,2017年线下渠道、电商渠道、工程渠道和海外渠道分别实现35.3亿元、12.8亿元、2.8亿元和5.0亿元,同比增长23.6%、56.9%、20.8%和20.0%,其中收入占比最高的是线下渠道,增速最快的是电商渠道。 2017年是华帝渠道升级战略实施的重要一年,全年新建旗舰店234家,建成新标准专卖店1249家(其中新建532家,升级改造717家),截至2017年末华帝品牌拥有一级经销商133个,旗舰店234家,专卖店2961家,KA卖场店2158家,乡镇网点5823家,社区网点1307家,橱柜专门店256家。公司渠道变革于17年下半年起加速,逐步淘汰跟不上公司战略转型的经销商,一级经销商数量从原先的160个减少到120个,取消了直供经销商,使得渠道更加扁平,离销售终端更近;公司下半年也会上线新的系统以更好地检测终端销量库存等情况,提升公司整体运营效率。此外,公司也通过增加经销商账期、提升授信额度等方式来适当支持改造门店,助力高端化战略转型顺利推进。另一方面,公司持续发力电商渠道,据奥维云网数据显示,2017年华帝电商渠道产品客单价同比提升15.41%,增速连续两年排名行业第一。我们认为公司将实现量价齐升(由产品和品牌的高端化带来均价提升、由新建专卖店、旗舰店和改造原有渠道带来销量上的提升),推动公司整体收入和盈利能力的提升。 收入和净利高增长确定,维持“买入”评级 公司和高管、经销商的利益一致绑定,机制红利期正当时,收入和净利均有望实现较快增长,预计公司2018-2020年营业收入同比增长25.7%、22.5%和20.1%,净利润同比增长45.0%、40.3%和33.5%,对应EPS为1.27元、1.78元和2.38元,对应2018-20年PE21.9倍、15.6倍和11.7倍,维持“买入”的投资评级。

行业空间依旧很大,品类扩张+渠道下沉+多品牌驱动收入持续增长。 2017年厨电行业规模约在976亿元,预计18年能够达到1100亿元,千亿级厨房新经济时代已经来临。公司18年工作重点:继续加大在一二级市场投入,关注新媒体的传播,包括今日头条、朋友圈广告投入等,持续打造创意活动等;另外公司也会调整产品结构,整体呈现橄榄型结构,中端产品占比要提升;顺应三四线市场需求的释放,公司在三四线城市网点建设目标:增加21家,其中5家5A级,16家专卖店,同时制定三四级市场销售倍增计划,推出特供产品;此外,公司在工程与服务板块均保持较好增长。中长期来看,公司作为厨电龙头企业,品牌影响力依然较强,产品品类的扩张、三四线市场下沉与多品牌运作带来的份额提升将成为收入增长的主要驱动力。 一二线加大嵌入式产品投入与推广,技术创新提升产品价值。 公司一二线主推高端产品(如ROKI、原力感应大吸力侧吸机、2倍风压大吸力烟机),在传统烟灶消稳增长的基础上,持续发力嵌入式厨电产品,嵌入式蒸汽炉和微波炉均列行业第一;嵌入式烤箱、嵌入式洗碗机位列行业第三,市场份额提升明显。因嵌入式厨电对生产研发能力有更高要求,公司执行技术驱动战略,加大研发投入,总计投入2.33亿元,17年合计开发各类产品75款,技术专利申报数量达373项,公司未来会在增强产品力方面持续投入。公司今年相继推出了专业级农残净化水槽D102、第四代大吸力2倍风压油烟机8231S、三核智能蒸箱S228等一系列新品,发布了集合专业级农残净化水槽、洗碗机、净水器于一体的专业厨房洗净系统,通过技术创新保持产品的更新换代,进一步提升产品价值。另外,随着18年新品的陆续推出,以及18年底之后公司洗碗机实现自产,产品逐渐完善优化有望给公司带来增长新动力。 名气品牌发力三四线市场,差异化提升公司客户覆盖面。 为补充整个品牌定位端,公司于2012年成立名气子公司,14年签约那英,提升品牌势能。名气品牌利用老板平台的制造优势(生产制造、采购及研发等偏后台的部分相通),定位经久耐用、大众化市场,三四线市场为起点市场,以“聚焦县城、深挖乡镇、辐射农村”为渠道拓展核心思路耕耘三线以下市场,相应现在的三四线城市厨电购买力提升的大趋势。截至目前名气拥有一级代理商87家,城市网点984家,县级分销网点2364家,乡镇网点3652家,村级联络镇3000家。公司根据不同受众采用双品牌战略,差异化经营,对高中端产品进行全面覆盖,具有先发优势。 公司不久前完成员工持股计划和第二期代理商持股计划的购买,进一步绑定相关利益方。未来公司目标进行了战略性调整,追求更为健康稳定的增长,一是嵌入式品类补缺口,二是渠道不断的下沉,我们认为公司业绩增速换挡不改长期成长空间,维持之前的判断,预计公司2018-2020年营业收入同比增长20.9%、20.8%和20.3%,净利润同比增长21.4%、21.7%和21.8%,对应EPS为1.87元、2.27元和2.77元,对应2018-20年PE19.5倍、16.1倍和13.2倍,维持“买入”的投资评级。

收入和业绩增速靓丽,拟10转3送2派3元。 2017年公司实现营业收入57.31亿元,同比增长30.39%,公司实现归属于母公司股东的净利润5.10亿元,同比增长55.60%,实现EPS0.88元,符合我们的预期。公司拟向全体股东每10股派发现金红利3.00元(含税),送红股2股(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增3股。公司2018年一季度实现营收14.24亿元,同比增长23.23%,实现归属于母公司股东的净利润1.15亿元,同比增长49.59%。公司公告预计1-6月归母净利润同比变动幅度在30%~50%至3.07~3.54亿元。 品牌力、产品力和渠道力多维度发力,收入实现高速增长。 公司17年录得高速增长主要源于公司实施高端化、智能化战略转型,邀请当下正红的新生代演员赵丽颖、林更新担任产品形象代言人,通过加大品牌营销投入、推出高端新品等措施提升产品定位从而提价,实现量价齐升。分产品来看,2017年公司烟机产品实现收入23.2亿元,同比增长33.1%,其中销量+9.6%;灶具16.7亿元,同比增长33.7%,其中销量+8.7%;热水器10.1亿元,同比23.0%,其中销量+14.0%,公司主力产品均实现高速增长。分渠道来看,公司通过“线上+线下”两手抓来深挖渠道,强化终端运营,2017年公司线下渠道实现收入35.3亿元,同比增长23.6%,占收入比重61.7%。公司“坚持经销商代理制不动摇”,新管理层上任后对线下渠道进行升级改造,以契合公司逐步提升的品牌力,截至2017年末,公司累计开设234家旗舰店,品牌旗舰店平均面积提升至184㎡;标准专卖店达2961家,标准专卖店平均面积提升至80㎡以上。2017年公司电商渠道实现收入12.8亿元,同比增长56.9%,占收入比重22.4%。根据奥维云网数据显示,2017年华帝电商渠道产品客单价同比提升15.41%,增速连续两年排名行业第一。工程和海外分别实现2.8和5.0亿元,同比增长20.8%和20.0%。 整体来看,公司品牌力、产品力、渠道力持续提升,品牌、产品、渠道“三架马车”为公司长久发展提供强劲的驱动力。 毛利净利稳步提升,公司盈利能力有望进一步加强。 2017年公司毛利率45.47%,同比提升2.93个百分点,产品竞争力进一步提升;净利率8.89%,同比提升1.44个百分点,降本增效初显成效,公司盈利能力进一步加强。公司加权平均净资产收益率26.10%,同比提升5.88个百分点,公司净资产运营效率持续提升。2018Q1公司毛利率45.36%,同比提升4.56个百分点,位于往年同期最高,期间费用率同比提升1.81个百分点,其中销售费用率同比提升1.63个百分点,考虑到今明两年是公司品牌、渠道等投入期,预计销售费用率将维持高位。公司2018Q1净利率8.31%,同比提升1.31个百分点,盈利能力趋势向好。 收入和净利高增长确定,维持“买入”评级。 公司和高管、经销商的利益一致绑定,机制红利期正当时,收入和净利均有望实现较快增长(净利率年提升约1.5个点可以期待),预计公司2018-2020年营业收入同比增长25.7%、22.5%和20.1%,净利润同比增长45.0%、40.3%和33.5%,对应EPS为1.27元、1.78元和2.38元,对应2018-20年PE20.5倍、14.6倍和10.9倍,维持“买入”的投资评级。

报告导读 公司4月25日晚间公告2018年一季报。 投资要点 一季度业绩增速稳健,符合预期 公司2017年一季度实现营业收入15.92亿元,同比增长16.89%;实现归属于上市公司股东的净利润3.02亿元,同比增长20.05%,每股收益0.32元,符合预期。公司同时公告预计上半年归属净利润同比增长10-30%至6.58-7.77亿元。 多品类+多渠道,业绩稳增长可期 产品方面,2018Q1原有传统烟灶消产品仍保持量价齐升的稳定增长状态,增速预计在15%左右,蒸箱、烤箱、洗碗机等嵌入式产品和净水机等新品实现60%左右的快速增长。公司2018年蒸烤目标增速超50%,洗碗机130%,净水250%。我们认为,随着18年新品蒸烤一体机和净化水槽的推出,以及18年底之后公司洗碗机实现自产,产品逐渐完善优化有望给公司带来增长新动力。 渠道方面,预计公司2018Q1线下零售、电商及工程精装修渠道增速分别约为18%,15%和23%。线下方面,公司持续加快新店铺设,进一步提升品牌地位与高端影响力,一二线市场促进嵌入式产品的销售,三四级市场通过乡镇专供机形式进一步深耕。同时公司利用定位中端的子品牌名气,以“聚焦县城、深挖乡镇、辐射农村”为渠道拓展核心思路耕耘三线以下市场,从而弥补老板品牌渠道下沉的不足,2018Q1名气实现50%以上的增长。线上方面,一季度公司电商平台如京东方面仍处于调整阶段,4月份预计有所回暖,电商增速在25%左右。 毛利率和销售费用率同向下降,盈利水平依旧稳健 公司2018Q1整体毛利率同比下降6.67个百分点至52.32%;净利率同比提升0.5个百分点至19.0%。毛利端主要还是受原材料价格上涨的拖累、高毛利的电商渠道占比下降以及公司内部收入费用相抵的结算方式改变的影响;2017年销售费用率和管理费用率分别同比下降6.19个百分点和0.75个百分点,财务费用率同比提升0.45个百分点。销售费用率下降主要由于结算方式改变的影响,整体来看公司盈利水平依旧稳健。 具备较强的现金创造能力,公司财务层面趋势向好 2018Q1公司现金及等价物46.3亿元,较期初提升5.38亿元,同比提升27.5%,现金资产依旧充沛。一季度公司经营性现金流量净额同比大幅增长200.3%至5.59亿元,是净利润的1.85倍,这主要源于代理商打款积极(公司今年加入对代理商回款的考核,之前主要考核发货额)以及应付票据的增加,从财报中可以看到公司预收款项较期初增加32.0%。此外,一季度公司其他应付款较期初增加105.81%,主要来自预提销售费用及代理商保证金增加。整体来看,公司财务层面趋势向好。 维持“买入”评级 公司2018年重点工作计划: (1)力争实现“烟灶600万台、嵌入式100万台”发货任务; (2)确保主品类烟灶的稳定增长,进一步提升嵌入式配套率; (3)进一步挖掘现有渠道潜力,加快三四级市场渠道下沉; (4)力推信息化再上一个台阶,全力确保分销系统成功上线; (5)积极探索新模式,拥抱新零售。公司坚持高端厨电的品牌定位,为贯彻技术驱动战略加大研发投入,在保持烟灶稳健增长的同时,打造嵌入式产品新引擎,也不排除未来通过收购等方式进入集成灶领域。同时公司也于今年推出员工持股计划和第二期代理商持股计划,进一步绑定相关利益方。 我们认为公司业绩增速换挡不改长期成长空间,预计公司2018-2020年营业收入同比增长20.9%、20.8%和20.3%,净利润同比增长21.4%、21.7%和21.8%,对应EPS为1.87元、2.27元和2.77元,对应2018-20年PE18.2倍、14.9倍和12.3倍,维持“买入”的投资评级。 风险提示 房地产市场不景气;行业竞争加剧;原材料价格上涨风险

一季度收入增速迅猛,喜迎18年开门红 公司2018年一季度实现营业收入21.70亿元,同比增长49.59%,略超预期;实现归属于上市公司股东的净利润1.46亿元,同比增长16.10%,实现EPS0.33元,符合预期。公司一季度收入增速迅猛,喜迎18年开门红。公司同时公告预计1-6月归母净利润同比变动幅度在15%~45%。 外销增速快于内销,壁挂炉产品和电商渠道保持高增长 外销方面,公司一季度外销仍实现高速增长,快于内销,主要是烤炉产品,该产品并不在征税清单中,因此中美贸易战对公司影响有限。公司全资子公司万和国际(香港)有限公司拟使用自有资金出资12万俄罗斯卢布在俄罗斯卡卢加设立全资子公司VANWARDTECHNOLOGYCO.,LTD,为了加快海外自主品牌生产运营步伐,满足海外业务拓展和战略发展的需求。考虑到公司也于17年新增1-2个大客户,预计18年出口依然将维持高增长状态。 内销方面,公司一季度壁挂炉依旧维持去年高增态势,产品销售结构显著提升。公司年初与河北华油资产、任丘采暖设备通过成立合资公司形式进一步布局壁挂炉业务,预计公司18年壁挂炉业务仍能实现快速增长。一季度电商渠道增速依旧靓丽。公司十分注重线下经销商的互联网自营能力的培养,17年开设了25家京东POP店铺,2018年计划一省一店,开设线下经销商的淘系店铺,全面提升其双线运营能力。整体来看,我们认为公司内外销均处于经营良好轨道,收入高增可以持续。 毛利和净利同比下降,未来盈利能力有望改善 公司2018年第一季度,整体毛利率和净利率26.69%和6.77%,同比下降2.65个百分点和1.84个百分点,毛利端主要还是受原材料价格上涨和较低毛利的出口业务占比提升的拖累;18Q1销售费用率和管理费用率同比下降1.90个百分点和1.43个百分点,但财务费用率因为汇兑损失而同比提升了1.60个百分点,整体期间费用率略有降低部分缓冲净利率下滑幅度。我们认为随着公司18年主动提价15-20%、加强对原材料成本把控以及提升外汇套保来应对汇率波动,公司盈利能力有望改善。 看好公司中长期发展,维持“买入”评级 预计公司2018-20年收入分别为86.2亿元、108.2亿元和132.6亿元,同比增速分别为32.0%、25.5%和22.5%,归属母公司净利润分别为5.9亿元、7.7亿元和10.1亿元,同比增速分别为42.8%、31.1%和30.3%,2018-20年EPS分别为1.34元、1.76元和2.29元,分别对应PE15.1倍、11.5倍和8.8倍。公司收入规模将继续扩大,盈利能力有望恢复,维持“买入”评级。

一季度收入小幅增长,净利下降 公司一季度实现营业收3.92亿元,同比增长2.78%;实现归属于上市公司股东的净利润0.12亿元,同比下降66.91%,净利下降主要受:1、国际业务大客户YETICOOLERS采用进料加工出口模式,毛利率较正常OEM方式大幅度下降,YETI进料加工订单到2018年1季度末执行完毕,之后业务模式和毛利率恢复正常;2、人民币汇率升值使汇兑损失增加。公司同时公告预计1-6月归母净利润同比变动幅度在-30%~0%。 重构业务模式,优化品牌布局,夯实未来增长基础 战略规划方面,2017年公司确定了中长期战略发展纲要,将“三百四化五布局,三分三控一常态”作为公司的经营战略。并于17年9月调整了业务模式,将国内、国际业务重新划分为自主品牌OBM、客户制造服务OEM、自主品牌定制ODM业务系统,公司在保持OEM业务增长的同时,大力发展OBM、ODM,未来OEM、OBM、与ODM实现均衡发展,预计至2020年OEM:OBM:ODM收入比例为5:3.5:1.5。 品牌布局方面,2017年公司加大了自主品牌的投入与推广,优化自主品牌的营销体系。公司首先是线上线下渠道统一管控,形成一体化全渠道营销体系;其次以资本为纽带,打造跨界营销新渠道;最后大力拓宽渠道领域,布局户外运动、婴童妇幼、礼品定制、IP合作、跨界合作、军民融合等市场潜力巨大的渠道。2017年度国内市场营收同比26.39%,SIGG品牌全球营收增长55.76%,自主品牌战略初显成效。 展望2018年,公司将由2017年的“亮剑终端,精耕渠道”转为2018年的“系统化,格局化思维”。2018年实现“三大突破,三大创新”:突破渠道结构现状、突破自我设限、突破流程和环境限制,创新产品、创新渠道、创新品牌。公司追求有质量的成长,夯实根基,厚积薄发,收入与盈利有望进一步提高。 毛利和净利率环比改善,盈利能力有望提升 2018年第一季度公司整体毛利率和净利率28.59%和2.81%,同比下降5.53个百分点和6.51个百分点。一季度毛利端的下降主要是因为大客户YETI采用进料加工出口模式,毛利率较正常OEM方式大幅度下降,另一方面国内市场加大促销力度以及清理部分老品也部分拖累毛利率。净利端同时也受到了贷款利息支出以及汇兑损失的负面影响,但毛利率和净利率环比去年四季度分别提升3.41个百分点和3.04个百分点。我们认为,随着公司2季度后恢复之前的订单模式,同时老旧库存清理完毕,公司盈利能力有望恢复。 预计增速回升,估值具备吸引力,维持“买入”评级 公司17年收入和净利增速不及预期,我们下调盈利预测,预计公司2018-20年收入分别为18.3亿元、22.9亿元和28.1亿元,同比增速分别为27.3%、24.9%和22.6%,归属母公司净利润分别为1.5亿元、2.0亿元和2.7亿元,同比增速分别为37.8%、34.9%和31.9%,2017-19年EPS分别为0.37元、0.50元和0.66元,分别对应PE18.3倍、13.5和10.3倍,目前估值低于行业平均,具备吸引力,维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格上涨风险;汇率大幅波动风险。

一季度净利增速略超预期,喜迎18年良好开端 公司2018年一季度实现营业收入68.12亿元,同比增长19.17%;实现归属于上市公司股东的净利润5.11亿元,同比增长28.66%,每股收益0.81元。公司一季度收入增速符合预期,净利增速略超预期,喜迎18年良好开端。 内销增速快于外销,产品结构持续改善 分渠道来看,一季度公司内销增速快于外销,公司线下持续推动代理商向运营商转型,聚焦终端提升营销效率;线上因为调整产品结构的影响,增速有所放缓。分产品来看,公司滚筒洗衣机收入增速超30%,目前公司滚筒洗衣机销量占比超30%,销售额占比50%;公司干衣类产品预计实现70%左右的快速增长,目前占内销比重已经超过10%。长期来看,公司产品结构持续改善有望进一步优化公司盈利水平。 具备较强的现金创造能力,盈利能力有望稳步提升 一季度公司经营性现金流量净额2.85亿元,同比增长268%,趋势向好。公司自有资金合计141.1亿元,同比增长15.7%,公司自有现金充沛,持续创造现金能力强,也提供了较强的安全边际。一季度公司存货周转天数同比下降5天,应收账款周转天数同比下降1天,经营效率正稳步提升。公司2018年第一季度整体毛利率和净利率分别为27.26%和8.36%,同比提升1.57个百分点和0.66个百分点。毛利端主要受高毛利的内销产品占比提升以及加强对原材料把控的双重拉动;净利端方面,公司期间费用率同比下降0.55个百分点,但由于公司去年同期实现了较高的投资净收益,整体来看公司净利率同比小幅提升。我们认为,随着滚筒替代波轮的消费升级不断驱动,提价后原材料压力趋势放缓,加之公司整体运营效率的提升,公司在2018年的盈利能力有望稳步提升。 维持“买入”评级 我们预计公司2018-20年收入分别为262.1亿元、316.5亿元和380.5亿元,同比增速分别为22.5%、20.8%和20.2%,归属母公司净利润分别为19.1亿元、23.9亿元和29.2亿元,同比增速分别为26.9%、24.7%和22.6%,2018-20年EPS分别为3.02元、3.77元和4.62元,分别对应PE20.5倍、16.5倍和13.4倍。公司收入规模将继续扩大,盈利能力进一步增强,维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格上涨风险;房地产市场不景气;行业竞争加剧。

17年收入录得近五年最快增长,拟10转3派5元 2017年公司实现营业收入65.32亿元,同比增长31.71%,其中Q4实现营业收入18.68亿元,同比增长24.35%,2017年公司实现归属于母公司股东的净利润4.13亿元,同比下降4.12%,其中Q4实现1.38亿元,同比增长0.64%,符合我们的预期。公司拟向全体股东每10股派发现金红利5.00元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增3股。 电商渠道实现快速增长,壁挂炉受益煤改气迎来爆发增长 根据产业在线的数据,2017年燃气热水器内销量同比增长8.7%,占比37.9%,同比提升2.0个百分点。我们认为随着天然气管道铺设及天然气供应加强,未来我国燃气热水器内销量有望继续保持近两位数增长,公司作为燃气热水器龙头品牌受益该趋势,热水器销售规模与市占率有望进一步提升,根据中怡康的数据,公司2017年度燃气热水器零售量份额已连续十四年行业排名第一,且在各级市场份额均取得领先。2017年公司实现内销收入40.96亿元,同比增长26.81%,其中电子商务实现销售收入9.0亿元,同比增长58.08%。公司十分注重线下经销商的互联网自营能力的培养,17年开设了25家京东POP店铺,2018年计划一省一店,开设线下经销商的淘系店铺,全面提升其双线运营能力。此外,受北方煤改气政策拉动,2017年公司壁挂炉业务实现销售收入为6.80亿元,同比增长165.5%,其中高端冷凝产品销售占比约20%,产品销售结构显著提升。公司年初与河北华油资产、任丘采暖设备通过成立合资公司形式进一步布局壁挂炉业务,预计公司18年壁挂炉业务仍能实现快速增长。 出口业务有望延续高增态势,提升外汇套保额度以应对汇兑波动 2017年公司实现外销收入23.43亿元,同比提升41.4%,收入比重提升至35.9%。展望18年,虽然公司对美国出口额占营收比重27.2%,但其中出口量最大的是燃气烤炉,该产品并不在征税清单中,因此中美贸易战对公司影响有限,考虑到公司也于17年新增1-2个大客户,预计18年出口依然将维持高增长状态。不过受人民币升值的影响,17年公司4388万的汇兑损失拖累了出口业务的盈利水平,18年公司提升外汇套期保值业务累计金额,由不超过14.50亿元调整为不超过38亿元,汇兑波动或有所控制,有望提升公司整体的盈利能力。 毛利净利均同比下降,18年盈利能力有望改善 公司2017年整体毛利率同比下降5.51个百分点至27.77%,其中四季度同比下降5.63个百分点至24.64%;公司2017年净利率同比下降2.25个百分点至6.43%,其中四季度同比下降1.74个百分点至7.41%。毛利端主要还是受原材料价格上涨和较低毛利的出口业务占比提升的拖累;2017年销售费用率同比下降3.61个百分点,管理费用率和财务费用率分别提升0.05个百分点和1.28个百分点,期间费用降低2.28个百分点部分缓冲净利率下滑幅度。我们认为随着公司18年主动提价15-20%、加强对原材料成本把控以及提升外汇套保来应对汇率波动,公司盈利能力有望改善。 看好公司中长期发展,维持“买入”评级 短期来看,公司投资的揭东农商行17Q4营业情况恢复,前海股权投资基金带来近3000万的投资收益,但17年业绩还是受到原材料价格上涨和汇兑损失的拖累。长期来看,天然气使用的加速普及,有望带动燃气热水器以及壁挂炉产品的需求增长,公司有望持续受益;出口和厨电业务也在持续发力。预计公司2018-20年收入分别为85.2亿元、106.6亿元和128.1亿元,同比增速分别为30.4%、25.2%和20.1%,归属母公司净利润分别为5.59亿元、7.34亿元和9.42亿元,同比增速分别为35.2%、31.2%和28.5%,2018-20年EPS分别为1.27元、1.67元和2.14元,分别对应PE15.2倍、11.6倍和9.0倍。公司收入规模将继续扩大,盈利能力有望恢复,维持“买入”评级。