业绩三季度报: 公司 18年 Q1-3实现收入 56.07亿,同比增长 1.59%,实现归母净利润 5.29亿,同比下降 24.73%,实现扣非归母净利润 5.3亿,同比下降 23.55% ,符合预期。其中 Q3实现收入 20.44亿,同比下降 7.02%,实现归母利润 1.51亿,同比下降35.17% 。 投资要点 1. 内销收入增长态势明显,成本上涨压力有缓解内销收入受益于渠道扩张效应的释放, H1实现收入 9.36亿,同比增长 30.9% 。 其中 H1家具实现收入 33.76亿,同比增长 5.7%;受益于山东基地地板业务的投产,地板业务 H1实现收入 1.63亿,同比增长 68% 。 外销方面,出口市场竞争加剧,公司订单承压。 受原材料、人工等价格波动的影响,采购成本、生产成本相应增加,产品的毛利率受到了影响:毛利率下降 1.1pct 至 33.9%,主要因 H1原材料价格涨幅较大,但 Q3同比上升 2.0pct 至 32.5%,单季度有所改善。 2. 经营现金流有改善, 财务费用暂提升18年 Q1, Q2和 Q3经营活动现金流净额分别为 2.77亿, -0.51亿和 4.31亿,呈现稳健好转态势,现金流运营情况承受压力。其中在手现金 43.77亿,比年初 增 加 1.48亿 。 公 司 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 上 升-0.1pct/0.2pct/0.0pct/1.7pct 至 9.8%/6.7%/0.0%/5.5%,其中财务费用率上升主要因融资费用增加所致,其他费用率基本持平。 3. 配股实施延迟,财务费用降低有望在明年公司于 9月 13拟提请股东大会将本次配股方案相关决议的有效期自原有效期届满之日起延长 12个月。 公司拟向原股东配售 2.076亿新股,预计募集资金总额不超过人民币 11.575亿元,扣除发行费用后全部用于偿还公司有息债务与补充流动资金。其中 7.575亿元将用于偿还公司有息债务; 配股具体实施我们预计在 19年第三季度前落地,这将降低 19年第四季的财务压力。 盈利预测及估值 考虑到地产调控和中美贸易摩擦的不确定性, 我们下调公司 18年和 19年的收入和利润,预计 18年和 19年实现收入 81.09亿和 93.09亿,分别增长 1.1%和14.8%。实现净利润 6.09亿和 6.73亿,分别同比增长-18.99%和 10.44%,实现EPS 0.41和 0.45元 ,给与买入评级。 风险提示: 中美贸易摩擦加剧,地产调控升级。

山东软体基地已投产,软体航母雏形已露 山东基地建设分三期,规划总产能约250万套。目前该基地的第一期已逐渐进入了产能释放期:现在每月约4000大套(月收入约2700万元),预计到第四季度会实现每月约1.2万大套的产量(月收入约8100万元)。到2020年,基地的二期项目将投产,届时山东基地的软体产能将达到130万套,未来三年再造一个华达利。 携手保利,工装市场大放量 公司未来5年将为保利地产开发的房地产、酒店、公寓项目提供多达30万套公寓(或住宅)的软装配套、5000间酒店客房的家具配套和1000万平方米地板。我们预计该项业务将保证公司未来5年维持较高增长。 外销业务稳定,内销渠道加快布局 公司海外业务占比超过7成,随着欧美经济复苏,公司的海外业务已呈现上涨态势:预计Q1收入增长近10%。公司正加大拓展内销渠道:计划每年新开三家自营店,未来四年达到30家,实行全国省会城市/直辖市全覆盖;实木家居店的老店已整合完毕,将本着每年30家左右的增量持续推进,;软体家居店每年按照50家的新增量进行布局。公司对比敏华控股(国内1700家)和顾家家居(国内3200家),则店面的覆盖率未来提升空间巨大。 木材自用率稳步提升 木材是家具制造中最主要的原材料,当前公司的木材自用率约为35%。公司已决定在未来的四年内每年逐步提升木材自用率10%,18年会从加蓬基地采伐量达到10万方,预计18年公司木材的自用率将达到45%左右。到2020年公司的木材自用率预计将超过65%,同等级木材每方自用木材的价格比外购价格低约25%。 盈利预测及估值 预计:2018-2020年公司分别实现营业收入97.28亿元、116亿元和138.03亿元。同比增长21.28%、19.25%和18.98%。实现公司净利润9.27亿元、11.59亿元、14.39亿元,同比增长23.87%、25%和24.2%。对应EPS分别为0.62元、0.78元和0.97元。给予买入评级。 风险提示:汇率风险;贸易摩擦升级;公司质押率较高。

公司公布2017年Q1~3华达利并表收入大幅增长,归母净利同比增长15.2%,基本符合预期。公司2017Q1~3实现收入55.20亿元,同比增长47.1%;归母净利7.03亿元,同比增长15.2%;合EPS 为0.47元,基本符合三季报前瞻的预期(+20%)。 其中17Q3实现收入21.99亿元,同比增长45.7%;归母净利2.33亿元,同比增长5.6%。公司收入增长主要系报告期华达利纳入合并后外销收入增加所致;华达利第一个财务期间(2016年8月1日至2017年7月31日)实现税后合并净利润3449.24万美元,大幅超过承诺的2500万美元。 公司同时公告拟10股配2.7股,募集不超过24亿。公司拟按每10股配售2.7股募资不超过24亿元,配股总数4.00亿股,募集资金偿还银行贷款与补充流动资金。其中,公司控股股东宜华企业及其一致行动人刘绍喜承诺将以现金方式全额认购本次配股的可配售股份。 公司营业收入大幅增加,华达利优势协同有效提升经营实力。17Q1~3收入同比增长47.1%,主要系华达利并表所致,16年9月份华达利并表,所以16年1-8月的基数尚未体现。外销方面,受益于整合华达利,采用灵活策略,拓展软体沙发市场,收入稳步增长态势,通过整合华达利客户资源、业务模式和产品品类,协同互补。内销方面继续加快国内营销体系的建设步伐,积极推进营销管理体系优化,建立多渠道发展格局;充分利用互联网思维及上下游资源整合推动公司内销增长,线下体系进行升级改造,布局O2O 泛家居生态系统,提升流量转化率。 并表华达利、加大营销力度致期间费用上升。公司17Q1~3销售费用率9.9%,同比增长3.46pct,主要系报告期随着公司业务规模的增长及华达利纳入合并后,广告展销费、运输费以及销售人员薪酬等营销费用相应增加所致,初期销售费用将为公司全球战略版图奠定品牌基础。公司17Q1~3管理费用率6.5%,同比增长0.53pct,主要系规模增加、华达利并表,公司加强管理体系所致。 长期看点:借助资本纽带,以多渠道导流为重点打造“Y+生态系统”,泛家居平台日臻完善。1)多渠道导流,完善营销体系布局:华达利与宜华在国内外渠道形成互动,国内线上线下互动,发挥“1+1>2”效应。2)多产品线覆盖,迈向大家居平台:前期通过增资沃棣家居、多维尚书,完善多功能、定制家具布局。收购华达利拓展软体家具,建立完善的泛家居生产体系,有效提升公司客单价水平。3)制造向服务转型,提供产业链多种家居服务配套,整合在线家装设计平台、物流平台以及金融服务平台,并通过大数据、云计算等技术提升供应链效率。4)公司先后收购了国内外多处林木基地,目前自有或控制的国内外林木资源已超过500万亩,形成“人工造林—>林地采伐(种植)—>木材加工—>产品研发生产—>销售网络”的完整家居产业链。 新董事会加快宜华“Y+生态圈”建设,未来协同效应将逐步显现。公司近年来在新董事会带领下逐步完善线上线下立体营销网络的搭建,多渠道齐发力挖掘国内市场潜力,同时稳步推进宜华“Y+生态圈”的打造,圈内协同效应将逐步释放,为业绩稳定增长提供动力。我们维持公司17-19年0.58元、0.69元和0.82元的盈利预测,目前股价(10.05)对应17-19年PE分别为17倍、15倍和12倍,前期员工持股价成本为16.48元及大股东增持均价10.97元/股,提供一定支撑。长期看好公司泛家居生态圈前瞻布局,维持增持。

外延内生营收高增长:前三季营业收入同比大幅增长47%,宜华与华达利已在出口业务方面达到一定的协同作用与资源渠道共享。前三季度我国家具零件出口额累计同比增长4.9%,海外市场需求同比回暖(2016年出口额下降9.5%),宜华家居凭借内生性业务扩张及华达利并购,出口业务增长显著高于行业增速。未来公司外销业务将在巩固原有市场份额的基础上拓展软体沙发市场,充分发挥宜华家居北美优势市场及华达利在欧洲的市场影响力,力争实现外销渠道的相互渗透与协同,我们预计外销业务收入将呈稳步增长态势。 内销方面目前已在北京、上海、广州、汕头、大连、深圳等地设立18家体验中心,通过“家居体验中心+经销商”模式完善国内市场营销网络布局,公司已在全国两百多个大中城市拥有400多家经销商门店。2017年公司持续推进家居生态圈的转型布局,对品牌产品系列及生态圈渠道互通的整合对内销业务增长形成积极影响。 泛家居布局完善,期待产业链协同:公司推进营销体系建设和O2O系统导入助力内销成为增长新动力,华达利并表和业务带来收入盈利增长弹性;未来随着泛家居布局持续完善,生态圈成员协同将贡献长期发展动力,预计公司17-18年0.59、0.71元,维持“买入”评级。 风险提示:1、生态圈合作不达预期;2、内部管理风险;3、业务整合风险

公司公布2017年半年报:上半年实现营业收入为33.21亿元,同比增长48.0%;归母净利润4.7亿元,同比增长20.7%,符合预期;EPS 0.32元。17Q2单季收入20.20亿元,同比增长41.6%,归母净利润3.09亿元,同比增长20.4%。经营活动现金流净额4.10亿元,同比减少54.7%。公司收入增长主要系报告期华达利纳入合并后外销收入增加所致。 公司营业收入大幅增加,华达利优势协同有效提升经营实力。17H1收入同比增长48.0%,主要系华达利并表所致,16年8月份华达利并表,所以16年H1的基数尚未体现。17H1综合毛利率37.9%(+1.3pct),其中主业家具毛利率37.9%(-0.1pct),地板业务毛利率31.5%(+14.0pct),外销业务毛利率35.2%,内销业务毛利率46.7%。行业方面,17上半年家居行业整体发展保持稳定。根据国家统计局数据,17H1中国家具行业规模以上企业累计收入4,413.9亿元,同比增长13.9%;累计利润283.40亿元,同比增长17.5%。公司外销方面(收入占比77.5%,提升5.2pct),实现收入25.75亿元,同比增长58.8%,其中华达利17H1收入约14亿元(利润约1400万美元),为主要增量来源。外销市场采用灵活策略,拓展软体沙发市场,收入稳步增长态势,通过整合华达利客户资源、业务模式和产品品类,协同互补。 内销方面,实现收入7.15亿元,同比增长16.2%,其中华达利贡献约2000-3000万元。公司继续加快国内营销体系的建设步伐,积极推进营销管理体系优化,建立多渠道发展格局;充分利用互联网思维及上下游资源整合推动公司内销增长,线下体系进行升级改造,布局O2O 泛家居生态系统,提升流量转化率。 加大营销力度费用上升,利息支出和汇兑损益所致财务费用升高。公司17H1销售费用3.31亿元,同比增长191.6%,主要系报告期随着公司业务规模的增长及华达利纳入合并后,广告展销费(同比增长153.0%)、运输费(同比增加284.0%)以及销售人员薪酬(同比增加129.0%)等营销费用相应增加所致。管理费用2.23亿元,同比增长65.0%,主要系规模增加、华达利并表,公司加强管理体系。财务费用1.56亿元,同比增长46.6%,系公司报告期利息支出及汇兑损失增加所致。 长期看点:借助资本纽带,以多渠道导流为重点打造“Y+生态系统”,泛家居平台日臻完善。1)多渠道导流,完善营销体系布局:华达利与宜华在国内外渠道形成互动,分别借力对方国内或国外渠道布局拓展业务,发挥“1+1>2”效应。此外,公司十分注重线上线下渠道的开拓:线下:公司现已布局18家直营店+400多家经销商店,线下渠道布局完整,17H2预计开设30-40家经销商门店。线上:公司战投“美乐乐”;同时与京东商城、日日顺等电商合作,并在微信设立互动平台,进行互动及推广,搭建“互联网+微信+线下门店”立体营销网络,多渠道导流促进内销业务增长。2)多产品线覆盖,迈向大家居平台:公司除增强自身实木家具设计、制造能力之外,前期通过增资沃棣家居、多维尚书,完善多功能、定制家具布局。此次收购全球软体家具领先制造商华达利,业务拓展软体家具,建立完善的泛家居生产体系,丰富产品线,有效提升公司客单价水平,向大家居发展方向迈进。3)制造向服务转型,提供产业链多种家居服务配套:非公开募资打造泛家居供应链智能服务平台,整合爱福窝3D 在线家装设计平台、与日日顺合作的配送、安装、售后服务一体化物流平台以及金融一号店提供的上下游及消费者金融服务平台,并通过大数据、云计算等技术提升供应链效率。4)公司自有或控制的国内外林木资源已超过500万亩。 新董事会加快宜华“Y+生态圈”建设,内生增长动力充足,未来协同效应将逐步显现!公司近年来在新董事会带领下逐步完善线上线下立体营销网络的搭建,多渠道齐发力挖掘国内市场潜力,同时稳步推进宜华“Y+生态圈”的打造,圈内协同效应将逐步释放,为业绩稳定增长提供动力。华达利收购完成使公司可利用华达利遍布全球的完善销售渠道,进一步拓宽海外渠道,实现营销全球化。新任董监高持续增持,彰显对公司未来发展的信心以及对公司价值的认可。我们维持公司17-19年0.58元、0.69元和0.82元的盈利预测,目前股价(10.54元)对应17-19年PE分别为18倍、15倍和13倍,前期员工持股价成本为16.48元及大股东增持均价10.97元/股,提供一定支撑。长期看好公司泛家居生态圈前瞻布局,维持增持!

公司公告董事会及高管换届,同时董监高通过投资平台增持公司股份。公司董事会审议通过实际控制人之子、原总经理刘壮超接任公司董事长,原财务总监万顺武接任公司总经理。 同时公司公告新任董监高拟通过雅华投资增持公司股份,增持金额不低于3.5 亿元,不超过4 亿元。 少壮派入主,助力自主品牌内销及“Y+”生态圈打造。新任董事长刘壮超2011 年起担任公司营销中心总经理,上任后先后战略性提出大力拓展内销市场及搭建泛家居生态圈,助力公司成功转型。大力拓展内销市场,历经6 年布局,公司国内营销体系建设基本搭建完成,营销管理体系进一步优化,建立多渠道发展格局,布局线上线下“O2O 泛家居一体化”系统。目前公司已有18 家国内体验中心+400 多家经销商店,2016 年内销市场营收12.9 亿元,占比21.2%(vs 2010 年6.8%),2010-2016 年内销收入复合增长率达到39.1%。搭建“Y+生态系统”生态圈。2014 年公司目标瞄准泛家居生态圈的搭建,借助资本纽带,搭建起日趋完善的泛家居平台,先后将爱福窝25%股权,海尔家居15.84%股权、美乐乐18.21%股权、多维尚书51%股权、沃棣家居25%股权、有住信息8%股权、投融有道(金融一号店)25%股权、华达利100%股权纳入囊中。通过多渠道导流、多产品线覆盖、由制造向家居服务配套以及配合产业孵化基金多方位整合,全力打造宜华生活“Y+生态系统”,并将公司由“宜华木业”更名为“宜华生活”,彰显转型决心。未来公司将在原材料、产品设计、新零售、智能化、投资并购、人才建设六大方向推动公司从OME 向自有品牌出口,从单一品类的木制家具企业向产业链一体化、多品类运营的企业转型,从以外销为主导的制造型企业向住居生活一体化服务商转型。 新任董监高集体增持公司股份,彰显对公司未来发展信心。公司除刘壮超外所有非独立董事、所有高管及部分监事宣布通过雅华投资增持公司股份,增持金额不低于3.5 亿元,不超过4 亿元。总经理万顺武原在公司担任财务总监,此次出任总经理有望使公司在生产效率、运营流程上得以提升;万顺武在雅华投资出资20%,占比最重,预计增持完成后个人合增持金额7000 万-8000 万。继大股东在2016 年-2017 年合计增持8.43 亿元(占总股本5.2%)之后,新任管理团队继续大幅增持,彰显对公司未来发展战略及公司转型的十足信心。 中加合作,响应“一带一路”战略,充分利用加蓬林地资源。2012 年公司收购加蓬华嘉木业获得加蓬35 万公顷森林资源,开创中国国内木业上市公司并购境外森林资源先例;另设立两处木材加工基地,两基地合计可达到年木材加工能力30 万立方米,木材烘干能力20万立方米。2017 年4 月,控股股东宜华集团积极响应国家走出去“一带一路”战略,与加蓬共和国政府签署了《合作发展森林-木材行业的战略协议书》,内容包括建立国际木材交易中心、木材深度加工厂、木材博物馆等项目,进一步深化中加合作。目前国际市场对原材料林地的管控,木材资源越来越紧缺。未来在现有加蓬林地资源基础上加大对非洲林地资源的开发,确保原材料供应优势。 长期看点:借助资本纽带,以多渠道导流为重点打造“Y+生态系统”,泛家居平台日臻完善。1)多渠道导流,完善营销体系布局:华达利与宜华在国内外渠道形成互动,分别借力对方国内或国外渠道布局拓展业务,发挥“1+1>2”效应。此外,公司十分注重线上线下渠道的开拓:线下:公司现已布局18 家直营店+400 多家经销商店,线下渠道布局完整;线上:公司战投“美乐乐”;同时与京东商城、日日顺等电商合作,并在微信设立互动平台, 进行互动及推广,搭建“互联网+微信+线下门店”立体营销网络,多渠道导流促进内销业务增长。2)多产品线覆盖,迈向大家居平台:公司除增强自身实木家具设计、制造能力之外,前期通过增资沃棣家居、多维尚书,完善多功能、定制家具布局。此次收购全球软体家具领先制造商华达利,业务拓展软体家具,建立完善的泛家居生产体系,丰富产品线,有效提升公司客单价水平,向大家居发展方向迈进。3)制造向服务转型,提供产业链多种家居服务配套:非公开募资打造泛家居供应链智能服务平台,整合爱福窝3D 在线家装设计平台、与日日顺合作的配送、安装、售后服务一体化物流平台以及金融一号店提供的上下游及消费者金融服务平台,并通过大数据、云计算等技术提升供应链效率。 新董事会加快宜华“Y+生态圈”建设,内生增长动力充足,未来协同效应将逐步显现!公司近年来在刘壮超带领下逐步完善线上线下立体营销网络的搭建,多渠道齐发力挖掘国内市场潜力,同时稳步推进宜华“Y+生态圈”的打造,未来刘壮超正式接棒,圈内协同效应将逐步释放,为业绩稳定增长提供动力。华达利收购完成使公司可利用华达利遍布全球的完善销售渠道,进一步拓宽海外渠道,实现营销全球化。前期公司大股东进行两次增持,合计增持8.43 亿元;本次新任董监高继续增持,彰显对公司未来发展的信心以及对公司价值的认可。维持公司17-18 年0.58 元和0.69 元的盈利预测,目前股价(9.55 元)对应17-18 年PE 分别为17 倍和14 倍,前期员工持股价成本为16.48 元(复权调整)及大股东增持均价10.97 元/股,提供一定支撑。长期看好公司泛家居生态圈前瞻布局,维持增持!

公司公布2016年年报,业绩略低于市场预期。2016年实现收入57亿元,同比增长24.1%,(归属于上市公司股东的)净利润7.1亿元,同比增长15.2%,合EPS0.48元,略低于市场预期(归母净利润增长25%);其中16Q4实现收入19.5亿元,同比增长31.7%,(归属于上市公司股东的)净利润为9939.73万元,同比增长11.9%。公司经营活动产生的现金流量净额为12.78亿元,同比增长22.0%。公司2016年利润分配预案为拟每10股派0.55元(含税)。 低毛利工程单收入减少,致公司内销增速略有回落,但产品结构升级至内销毛利率明显提升。扣除华达利的因素后,1)内销:2016年实现内销收入12亿元,2015年同期为12.6亿元,同比减少4.1%,主要为2015年内销收入中包含约3亿元低毛利工程单业务收入,而2016年工程单业务收入仅为1个多亿,对内销收入形成拖累;内销直营收入增长35%;加盟店收入与上年同期基本持平。收入结构向高毛利内销直营业务倾斜,2016年内销毛利率同比增长2.17个百分点,达43.8%。2)外销:2016年实现外销收入32.6亿元,同比下滑2.0%;与内销业务情况相同,外销毛利率同比提升明显。3)毛利率:总体来看,公司2016年综合毛利率为36.1%,较上年同期增长3.3个百分点,其中,16Q4受工程单大幅减少影响,毛利率同比大幅改善12.2个百分点回升至36.6%。4)开店:目前公司开设了18家家居体验中心,并在全国两百多个大中城市拥有400多家经销商门店,2017年公司计划新增5家自营门店、50家加盟店,同时计划在下半年在国内开设华达利门店,加之“O2O”模式也成为产品销售的重要渠道之一,未来公司收入增长可期。 华达利于2016年9月并表,产生新增计划外费用2399万元,对公司整体盈利产生拖累,预计未来将产生正面盈利贡献。因会计处理方式的不同,9月新增计划外费用2399万元,包括1409万元的华达利新加坡总部营销人员遣散补偿费用(合并之前已经预提,不影响最终业绩承诺),以及990万元的海外中介机构费用(原作为资本化处理),对公司整体盈利产生一次性拖累,但合并后华达利仍带来显著盈利贡献:2016年9月并表后,华达利实现营业收入11.0亿元,净利润1.2亿元,增厚公司业绩。 长期看点:借助资本纽带,以多渠道导流为重点打造“Y+生态系统”,泛家居平台日臻完善。公司借助资本纽带,搭建起日趋完善的泛家居平台,先后将爱福窝25%股权,海尔家居16%股权、美乐乐18.21%股权、多维尚书51%股权、沃棣家居25%股权、有住信息8%股权、投融有道(金融一号店)25%股权、华达利100%股权纳入囊中。通过多渠道导流、多产品线覆盖、由制造向家居服务配套以及配合产业孵化基金多方位整合,全力打造宜华生活“Y+生态系统”。1)多渠道导流,完善营销体系布局:华达利与宜华在国内外渠道形成互动,分别借力对方国内或国外渠道布局拓展业务,发挥“1+1>2”效应。此外,公司十分注重线上线下渠道的开拓:线下:公司现已布局18家直营店+400多家经销商店,线下渠道布局完整;线上:公司战投“美乐乐”;同时与京东商城、日日顺等电商合作,并在微信设立互动平台,进行互动及推广,搭建“互联网+微信+线下门店”立体营销网络,多渠道导流促进内销业务增长。2)多产品线覆盖,迈向大家居平台:公司除增强自身实木家具设计、制造能力之外,前期通过增资沃棣家居、多维尚书,完善多功能、定制家具布局。此次收购全球软体家具领先制造商华达利,业务拓展软体家具,建立完善的泛家居生产体系,丰富产品线,有效提升公司客单价水平,向大家居发展方向迈进。3)制造向服务转型,提供产业链多种家居服务配套:非公开募资打造泛家居供应链智能服务平台,整合爱福窝3D在线家装设计平台、与日日顺合作的配送、安装、售后服务一体化物流平台以及金融一号店提供的上下游及消费者金融服务平台,并通过大数据、云计算等技术提升供应链效率。 华达利收购完成,宜华“Y+生态圈”框架初具雏形,内生增长动力充足,未来协同效应将逐步显现!公司近年来逐步完善线上线下立体营销网络的搭建,多渠道齐发力挖掘国内市场潜力,同时稳步推进宜华“Y+生态圈”的打造,未来圈内协同效应将逐步释放,为业绩稳定增长提供动力。华达利收购完成使公司可利用华达利遍布全球的完善销售渠道,进一步拓宽海外渠道,实现营销全球化。因公司内销开店进度低于预期,我们下调公司17-18年盈利预测至0.58元和0.69元(原为0.63元和0.77元),目前股价(10.63元)对应17-18年PE分别为18倍和15倍,前期员工持股价成本为16.71元。长期看好公司泛家居生态圈前瞻布局,维持增持!

销售稳增,驱动业绩成长稳健 (1)市场开拓增加,销量稳步成长。受国内外市场开拓增加,销量稳步增长,营收稳健上行。其中受产品销售数量及结构的变化影响收入增长18.4亿元,受产品销售价格的变化影响收入下降8.6亿元。 分产品看,2016家具、地板、原木分别实现营收52.4亿元、3.1亿元、1.2亿元,分别同比上涨24.96%、下降19.62%、上涨388.49%。 分地域看,2016国外实现收入43.6亿元,同比增长30.99%,受工程收入下降影响,国内实现营业收入12.1亿元,同比下跌4.06%。 (2)华达利并表,提升整体收益。宜华生活全资子公司香港理想家居9月完成对华达利的并购,并购对家18.30亿元人民币,并购完成后,华达利成为香港理想家居的全资子公司,公司踏入软体家居领域。华达利2016年9月实现并表,2016实现并表收入、净利润分别为11.0亿元、1.2亿元,显著增厚公司业绩。 毛利率提高,费用率上行 2016公司综合毛利率36.09%,较上年同期提高3.34pct。分地域看,受益人民币贬值,外销毛利率提升4.84pct至34.25%;因工程单收入减少,内销毛利率提升2.17pct至43.8%。分产品看,2016年家具毛利率较上年同期提高3.55pct至37.94%;地板较上年同期降低5.40pct至9.89%;原木毛利率较上年同期降低13.52pct至16.33%;其他业务毛利率较上年同期提高5.56pct至26.59%。 2016公司期间费用率为20.24%,较上年同期上涨4.27pct。分项看,因收购产生的财务费用影响,财务费用率较上年同期增长0.44pct至4.49%;因收购华达利,销售费用率较上年同期上涨3.01pct至8.86%,管理费用率较上年同期提高0.82pct至6.89%。 展望2017全年:Y+生态系统逐步发力,华达利业绩可期 (1)持续推进上下游产业链整合。公司主要产品为实木家具,主要原材料占产品生产成本比例较高,公司在上游通过租赁林地使用权、境外股权收购等方式丰富自有林地资源,目前公司自有或控制的国内外林木资源已超过500万亩,随着粗加工生产能力的不断提升,公司产品原材料的自供木材占比不断提升,驱动毛利率水平的提升。公司在下游打造“家具体验中心+经销商”的国内营销网络布局,以体验馆为中心点辐射周边区域经销商。截止2016H1公司拥有16家体验中心,400多家经销门店,随着内销渠道逐步扩张,内销收入增长可期。 (2)全力构建“Y+生态系统”。通过投资美乐乐等泛家居领域企业,整合实体渠道和互联网平台的流量,布局“互联网+泛家居一体化”,实现融合大数据、移动应用、消费金融等创新技术的O2O家居运营模式。 (3)华达利并表,协同作用凸显。在产品端,华达利将补充宜华生活软体家具板块,在渠道端,华达利和宜华分别主攻欧洲、美国市场,海外渠道有望协同,而宜华内销拓展有带动华达利国内销售。此外,宜华生活收购完成后华达利将从新加坡退市,并计划将总部迁入中国,进行终端零售业务整合,上市维护费用减少和管理费用率下降有助于公司业绩显著提升。 华达利承诺公司核心管理人士至少任职60个月,并承诺在2016年8月1日至2017年7月31日、2017年8月1日至2018年7月31日、2018年8月1日至2019年7月31日财年华达利分别实现净利不低于0.25、0.28、0.30亿美元,按照1:6.9的汇率计算,合人民币1.7、1.9、2.1亿元。我们认为,华达利目前的承诺业绩仍较谨慎,不排除超预期可能。 (4)大股东持续增持彰显信心。公司大股东宜华集团自2016年10月31日起至本3月4日,宜华集团累计增持公司股票2964万股,占公司总股本的1.999%;增持金额为3.20亿元,增持均价为10.79元/股。此外,公司控股股东宜华集团于2016年1月25日、2016年1月25日至2月29日、2016年3月10日至6月27日增持股份分别占公司总股本0.07%、0.68%、2.44%。股东持续增持,彰显对公司长期发展信心。 投资建议:公司外销稳健,内销持续构建“Y+”生态系统,业绩可期。华达利并表后,协同作用凸显。我们预计2017、2018年公司归母净利润分别为9.0亿(其中华达利2亿)、10.55亿(其中华达利2.5亿),对应14.83亿的股本,EPS分别为0.61、0.71元,对应PE为18、15倍,目前总市值158亿,维持“买入”评级。 风险因素:出口下滑,行业竞争激烈。

2016年,公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润57.00亿元、8.68亿元和7.09亿元,同比分别增长24.14%、19.91%和15.18%。实现全面摊薄EPS0.48元/股,低于我们的预期。经营活动净现金流为12.78亿元,高于同期净利润。分季度看,公司Q1/Q2/Q3/Q4营收同比增速分别为4.27%/14.11%/39.83%/31.69%,归母净利润同比增速分别为9.98%/18.21%/16.53%/11.92%。2016年分配预案为每10股派现金红利0.55元(含税)。 营收保持中高速增长,收购华达利致各项费率有所上升。2016年,公司收入继续保持中高速增长(+24.14%),毛利率增至36.09%(+3.34pct.)。公司期间费用率上升4.27pct.。其中,销售费用率、管理费用率及财务费用率分别上升3.01pct./0.82pct./0.44pct.,公司各项费率的明显上升主要系由于公司本年收购华达利导致对应费用均有所上升所致。公司归母净利润率为12.45%(-0.97pct.),盈利能力略有下滑。 家具制造核心业务经营优势凸显,外销业务持续高速增长。家具制造核心业务方面,公司继续通过上下游产业链延伸保持较强竞争优势。上游原材料端,公司自有或控制的国内外林木资源已超过500万亩,板材自给率的提高有效降低了公司制造成本,目前公司家具制造业务毛利率可比肩定制家具龙头索菲亚及好莱客,公司盈利能力明显转好。下游营销端,公司通过“家居体验中心+经销商”模式完善国内市场营销网络布局,已在全国两百多个大中城市拥有400多家经销商门店,同时公司通过自购房产形式建设体验中心,体验中心在传统门店经营基础上,更加强调了品牌推广与服务完善功能,目前公司已在北京、上海等一二线城市设立了18家体验中心,公司渠道布局有力完善。受国内房产低景气度及定制家具等新兴制造模式走俏影响,2016年公司内销业务收入略有下滑,未来随着公司加快内销体系建设、同时泛家居圈协同效应进一步加强,公司内销业务有望恢复中高速增长。外销收入端,得益于公司在外销市场采用灵活的经营策略,调整产品结构,拓展软体家具市场,2016年公司外销业务继续保持了高速增长,考虑到公司在海外市场竞争力以及对软体家具业务的进一步整合优化,我们认为公司外销业务中高速增长态势将得以持续。 完成收购华达利,期待泛家居生态圈带来公司业绩突破。2014年以来,公司先后投资参股美乐乐、海尔家居和爱福窝等“泛家居”产业链企业,通过资源整合、流量共享和产品相互渗透,Y+生态圈已成为公司国内业务发展的有力支持。2016年,公司完成了华达利100%股权收购,华达利作为公司泛家居生态圈重要一环,有力丰富了生态圈软体家居产品品类,进一步促进了生态圈企业的协同发展。对于公司本身来说,收购华达利后,一方面,华达利作为全球软体沙发领先品牌,将显著增厚公司现有业绩规模;另一方面公司可借助华达利现有全球营销渠道,促进现有家具业务的海外布局渗透;同时,考虑到国内软体家具行业巨大市场空间及分散的竞争格局,公司可通过已有营销渠道加强华达利在国内市场拓展销售,为公司内销业务贡献新的增长点。随着华达利全球业务的整合发力,同时泛家居生态圈协同效应不断增强,未来公司业绩突破增长值得期待。 公司产业链布局完整,“Y+生态系统”的有效整合,将促进公司国内业务的跨越式发展,控股股东多次增持亦彰显对公司长期价值的认可。我们预测公司2017-2019年EPS为0.57/0.72/0.90元/股(三年CAGR23.2%),对应PE分为29/15/12倍,维持公司“买入”评级。

投资要点 事件:公司2016年实现营收57亿,同增24.14%,归属净利润7.09亿,同增15.18%;其中四季度实现营收19.47亿,同增31.69%,归属净利润0.99亿元,同增11.92%。同时公告每10股派0.55元(含税)。 并购华达利带动出口扩张,营收增长进一步提速。2016年收入同增24%,其中下半年增速达35%,主要由出口提速拉动(华达利并表贡献约1亿美元收入,2016下半年出口收入同增46%)。展望2017年,公司将对华达利进行业务整合,品类上,公司借其将打造家居多品类产品体系;渠道上,公司在巩固现有市场份额的基础上,借华达利在欧洲和亚太的渠道优势,完善全球销售网络布局,提升公司在全球的行业地位。同时公司也将利用其在国内的渠道资源(线上线下),助力华达利打开国内市场,成为公司业务的新增长点。 并购华达利增厚费用,盈利能力小幅下滑。2016年公司整体毛利率达36.09%(+3.34PCTs),主要由于高毛利的家具业务毛利率(37.97%,+3.55PCTs)及收入占比(91.92%,+0.6PCTs)均提升所致。但由于下半年华达利并表导致销售费用及管理费用大增,公司期间费用率同比大幅提升4.27个百分点,综合影响下,公司当期归属净利率为12.45%,同比小幅下滑0.99PCTs。 品类、渠道双向整合,布局大家居全产业链。公司在发挥自身实木家具和地板优势的同时,在品类和渠道两个方向进行延伸,加快公司从家具-家居-整体家转型,打造Y+泛家居生态圈。品类上通过全资收购世界沙发大师华达利进入软体家具市场,增资参股沃棣家居(25%)(旗下有“艾梵蒂”)和控股多维尚书(51%)切入定制家具行业,拟增资控股收购健康家(51%)、克路德机器人涉足家政服务,逐步完善泛家居产业资源布局。渠道上通过整合国内最大家居电商O2O平台美乐乐(18.21%)、在线3D家装设计平台爱福窝(25%)和国内首个互联网家装平台有住网(8%)卡位泛家居家装线上入口;线下继续深化“体验馆+专卖店”布局,联合日日顺解决家居O2O落地问题。此外还布局互联网金融+物流服务,加速后向资源支持向消费流的转化。 盈利预测及估值。公司家具全产业链布局优势明显,并通过整合品类和渠道资源,产品及渠道竞争力将进一步增强,长期内外销成长空间将进一步打开。同时董事长参与员工持股(16.72元)及大股东持续增持(均价10.91元)彰显管理层对未来公司发展的信心。预计2017/18/19年归属净利润分别为9.5/11.2/13.0亿元,对应EPS分别为0.64/0.75/0.88元。我们给予公司2017年PE22倍,对应目标价14.08元,维持“买入”评级。 风险提示:海外经济波动风险加大、内销市场拓展低于预期、华达利业绩低于预期。