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吴昊

招商证券

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海信科龙 家用电器行业 2017-10-20 14.95 16.76 46.63% 16.18 8.23%
16.18 8.23%
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事件描述:海信科龙披露2017三季报。公司2017Q1-Q3实现营收263.9亿,YoY+29.2%;实现归母净利17.3亿,YoY+100.3%。其中2017Q3实现营收87.9亿,YoY+20.3%;实现归母净利10.6亿元,YoY+247.8%。公司Q3出售宝弘物业,增加非经常损益7.8亿(税前)。 日立中央空调Q3高增长,家用空调受税负影响较大。在剔除Q3出售宝弘物业的影响后(以税后7亿初步测算),公司Q1-Q3约实现归母净利10.3亿,YoY+19.4%,其中Q3实现归母净利3.6亿,YoY+17.8%。Q3单季海信日立贡献投资收益2.4亿,YoY+33.3%;与H1增速52.5%相比有所放缓,但考虑到16H2同比基数的提升,我们认为中央空调业务依然延续高增长。白电业务方面,Q3单季实现净利1.2亿,YoY-4.8%:家用空调业务经营正常,但受空调高增长影响此前的所得税递延优势逐渐耗尽,Q3空调所得税费用提升显著;此外Q3冰洗业务仍有亏损,亦压制白电主业盈利。 低渗透率下中央空调业务高增长可持续。目前家用中央空调渗透率仅约2%,受益于消费升级以及精装房趋势等带动,在中央空调企业持续的渠道拓展下,行业整体高增长可持续。日立中央空调积极进行技术研发,并在安装培训等方面具有优势,整体经营稳健,预计全年有望为海信科龙贡献8亿投资收益。 冰洗业务存经营改善空间,出口业务仍有压力。公司Q2业绩不及预期,主要源于冰洗业务的管控不力,Q3冰洗业务仍有亏损。后续经营情况仍需持续跟踪,期待冰洗盈利能力的修复。受原材料价格以及汇率等方面因素影响,公司出口业务Q3仍然承压;但近期人民币已逐渐贬值,影响公司经营的外部压力逐渐缓解。 分部估值角度,整体仍被低估。预计2018年日立中央空调有望贡献10亿净利,以15xPE测算,中央空调目标市值150亿;空冰洗等白电业务预计实现5亿净利,参考营收体量可对标A股中的美菱电器,给予目标市值60亿,因此合计目标市值210亿。当前A股、H股均显著低估,H股低估更为明显。维持“强烈推荐-A”评级。
莱克电气 家用电器行业 2017-10-12 49.53 54.77 151.93% 49.96 0.87%
49.96 0.87%
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投资思考:前景广阔的小家电企业。莱克电气是国内清洁小家电龙头,2016年吸尘器和空气净化器市场份额位列第一,凭借多年的积累具有明显的技术优势。中国社会全面开启的消费升级趋势为公司盈利与估值带来了护城河与安全边际。莱克电气是中长期配置的优选品种,给予强烈推荐-A评级。 汇率压力有所减轻,逻辑回归基本面。美联储决定下月启动缩表并预计今年还将再次加息,推动美元上涨,出口型企业短期汇兑压力得到释放。今年上半年人民币急速升值导致莱克电气Q2出现了较大幅度的汇兑损失。随着汇率的企稳,逻辑逐步回归基本面。 吸尘器迎来二次革命,无线化是未来大趋势。如果说扫地机器人是吸尘器的第一次革命,那么无线吸尘器将是第二次革命。吸尘器从产品形态上可分立式、卧式、手持式,机器人等,目前传统的卧式吸尘器占比较高(50%左右),但立式(莱克为代表)和手持式(戴森为代表)渗透率在逐步提升。国内吸尘器渗透率只有5%左右,相比发达国家美国140%,日本90%,未来成长空间巨大。无线化是未来的大趋势,发达国家也正处于无线替代有线的产品升级进程中,预计国内市场也会随着无线化的普及迎来加速增长。戴森和莱克作为市场的培育者正在逐步打开行业空间,是最佳受益者。 莱克内销比例逐步提升,高端定位矢志不渝。2009年公司开始拓展内销市场,启用“LEXY 莱克”品牌,定位高端。经过8年时间的发展,代工比例一直在下降,目前内销占比近三分之一,自主品牌占比接近20%。在吸尘器领域,莱克已经与戴森形成高端市场的双寡头,管理层具备“高端品牌”思维,未来战略布局较为清晰。 如何合理评估莱克电气的市值?由于内销自主品牌增长较快,而且已经形成高端品牌效应,我们采用代工(包括出口和内销)与自主品牌分部估值。预计2018年实现净利9-10亿,其中代工贡献6亿左右,自主品牌贡献3-4亿。参考新宝股份估值20x,代工业务120亿市值;自主品牌高速增长给予30x,对应90-120亿市值,总计210-240亿。 风险提示:汇率波动超预期、行业竞争格局恶化
海信电器 家用电器行业 2017-09-25 15.18 17.52 94.88% 17.02 12.12%
17.02 12.12%
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投资思考:面板价格下行,择机左侧布局。我们判断公司经营改善的确定性将大概率在2018Q1得以体现。近期A股市场以追逐各行业板块内的滞涨与超跌个股为风格。海信电器年初以来涨幅-8%,远落后于CS家电的+29%以及沪深300的+16%;而面板价格的持续下行或成为黑电反弹行情提前到来的催化剂。建议关注黑电行业的交易性机会。 经营同比改善大概率会出现在2018Q1。 预计2017Q3仍将面临成本压力(观察企业存货,17Q3以高价库存为主,而16Q3有部分16H1的低价库存) 。2016Q4公司归母净利润6.2亿,是过往4年的Q4峰值,占2016全年盈利的35%,一定程度将给2017Q4构成基数压力。本轮面板价格环比下行始于2017.6月,至9.21日,32’’open cell价格同比-9.33%,55’’open cell价格同比-2.62%,而2017Q1面板价格处于相对高点,因此预计2018Q1享受成本红利具有较高确定性。并且预计2018年Q1内销同比好转具有较大概率:1、电视销量本身不具有趋势性规律而更多是大小年波动; 2、面板价格一般领先电视机价格周期半年,因此电视机的降价窗口最早可能会在Q4开启(电视机价格降幅一般小于面板降幅)从而提振终端需求,实现销量同比上行。 历史行情回溯:周期复苏,短促而澎湃。最美秒的时光2008.10-2010.3,海信电器涨幅+302%,同期wind全A+57.5%。当时的时代背景是LCD替代CRT,电视ASP在2009-2010同比提升,面板价格仅在09Q4-10H1同比上涨;海信还通过模组自制来降低成本。2009-2011年公司的盈利增速分别为+121%,+68%和+102%。2011.Q4-2012.3月,最高涨幅接近70%(股价起点对应2011年5.6xPE且11Q4业绩翻番)。 2012.11-13.5,股价最高涨幅超过60%(股价最低点对应2012年6.6xPE且2013H1业绩+40%),当时的时代背景是12Q4-13H1受益节能惠民政策销量一度快速增长且面板价格同比未有压力。2014.12-2015.5最大涨幅+326%同期创业板+274%,创业板牛市与智能电视客厅经济主题投资催生巨大行情。 风险提示:销量复苏不及预期、行业竞争格局恶化。
美的集团 电力设备行业 2017-09-18 40.81 43.80 -- 57.93 41.95%
62.66 53.54%
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谁在定价A股家电?据Wind:2017H1,公募基金持仓,家电板块位居第4(前三为医药,电子和食品饮料);重仓个股方面,格力第2(持仓市值逾160亿)美的第6(持仓市值逾100亿)。上半年涨跌幅,家电+31%居A股之首,其中格力+67%美的+57%。流动性紧平衡的市场,机构持仓比例与资金流向很好地表观诠释了板块与个股的涨跌。下半年以来,家电板块-3.32%居市场之末,其中格力-4.61%美的-4.97%,大致可推断公募的家电持仓在下降。自8.31中报披露完毕,家电板块-1.45%居市场倒数第3。据沪深港通:近一月,美的净买入35.6亿居第1,格力16.7亿居第3;近一周,美的净买入9.9亿居第1,格力-0.7亿净卖出。在国内机构减持家电的背景下,北向资金的交易抉择是近期美的与格力的股价表现差异的主导因素。而相较年初的估值提升,美的PE+31%格力+13%。我们预计外资(QFII和深港通)持股美的占比已经超过20%,对企业估值的影响力已经十分显著。 外资为何如此青睐美的?基本面,美的具备了“优秀的治理结构+合理的业务布局+清晰理性的战略规划”;简而言之“远景可期”,公司估值PE也已经领先格力海尔,与海外一线家电企业的估值(15-20xPE)更为接近。而事实上,近些年完成的对海外家电品牌(全球化+高端化)以及Kuka的并购,已经为美的估值体系注入了新的影响因子。若以2017年盈利为参考分部估值(大家电+小家电+机器人),我们认为公司的合理市值区间为3000~3400亿(对应2017年17.8-20xPE)。 2017H2及2018经营展望。受Q2以来原材料持续涨价和人民币快速升值影响,家电行业下半年利润承压。为此,7月以来公司提高了原材料和汇率的对冲比例(外汇的对冲比例由原来的30-40%提高至50%+)以减缓利润压力。预计Q3毛利率较Q2环比改善。2017年并购kuka摊销24亿影响业绩,而明年会降低到5-6亿。因此预计2018年收入增速回归常态,而利润增长有望加速(公司家电主业经营向好,库卡将带来业绩增量,而东芝将有望全年扭亏)。预计公司2017将实现15%左右盈利增长,2018将实现20%以上增长。 风险提示:地产数据持续恶化,原材料价格和汇率波动超预期
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
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