公司是国内第二大铜冶炼企业，布局铜全产业链。米拉多铜矿注入，提升原料自给率，公司盈利能力也有望进一步增强。子公司铜冠铜箔系列产品市占率高，技术水平领先。近年来发力高端铜箔市场，打造核心竞争力。 米拉多铜矿注入巩固公司行业地位2022年，公司以66.7亿元收购集团持有的中铁建铜冠70%股权，其核心资产为米拉多铜矿，截至2022年底合计保有铜金属量677万吨。米拉多铜矿一期工程于2021年达产，矿石处理量2000万吨/年，年产约9万吨铜金属量对应的铜精矿。二期工程预计2025年6月投产，2027年达产。届时一期和二期对铜矿石处理量将合计达到4620万吨/年，预计年产约20万吨铜金属量对应的铜精矿。平均成本有望进一步降低，公司矿产铜产量有望增加至近20万吨/年，原料自给率有望从当前的3%左右提升至10%以上。 发力高端铜箔市场打开成长空间控股子公司铜冠铜箔主要产品PCB铜箔与锂电池铜箔，应用于通信、计算机、消费电子以及新能源汽车等行业。现有产能5.5万吨/年，计划进一步增加至8万吨/年。深耕电子铜箔行业10余年，积累了包括比亚迪、宁德时代等在内的一大批下游行业龙头企业客户。2021年，公司在国内PCB铜箔与锂电池铜箔市场占有率分别为第3位与第6位。受行业竞争加剧等不利因素影响，短期盈利能力下降。为应对市场变化，公司主要发力高端铜箔市场，以技术含量较高的PCB铜箔中的RTF箔及VLP箔以及厚度6μm及以下锂电池铜箔等为主，走差异化与高端化路线。 供需紧平衡格局推动铜价重心上移供应端看，全球新发现铜资源减少、矿山品位下降、长期资本开支不足等因素制约供给。需求端看，能源结构转向大势所趋。根据SMM测算，2026年新能源领域耗铜占比有望超过20%。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年营业收入分别为1350.1/1381.2/1636.4亿元，对应增速分别为10.8%/2.3%/18.5%，3年CAGR为10.3%；归母净利润分别为36.4/38.2/46.8亿元，对应增速分别为33.4%/4.9%/22.6%，3年CAGR为19.7%；EPS分别为0.29/0.30/0.37元/股。可比公司2023年平均PE为13倍。鉴于米拉多铜矿一期已经达产，二期项目预计将于2025年6月建成投产，有望进一步增强公司盈利能力。我们给予公司2023年14倍PE，目标价4.06元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品价格波动风险、米拉多二期工程项目开发进度不及预期的风险、矿产资源状况不确定性的风险、海外政治与安全风险等。

事件：2023 年 8 月 30 日，公司公布 2023 年半年度报告。实现营业收入 45.37 亿元，同比下降 21.69%；归母净利润 3.18 亿元，同比下降 39.20%；扣非后归母净利润 3.07 亿元，同比下降 41.34%。 垣曲冶炼厂系统性大修影响产量5 月 1 日，垣曲冶炼厂正式停炉，开启设备设施大修。6 月 2 日，开始加料生产。系统性大修工作历时 32 天，导致公司主要产品阴极铜产量下降。 硫酸价格大幅下跌影响当期利润作为铜冶炼主要副产品之一的硫酸，其价格自 2022 年 6 月触及阶段性高点以来持续下跌，直至 2023 年 6 月有所企稳。上半年公司硫酸产品毛利率为-217.86%，去年同期为 61.13%，同比下降 278.99 个百分点。此外，阴极铜和贵金属毛利率也分别较去年同期下滑 0.81、1.18 个百分点。 拟定增募资布局铜基新材料产业2023 年 5 月 30 日，公司公布 2023 年度向特定对象发行 A 股股票预案，拟募集资金总额不超过 10 亿元。用于北铜新材年产 5 万吨高性能压延铜带箔和 200 万平方米覆铜板项目及补充公司流动资金，拟分别使用募集资金 7亿元和 3 亿元。项目投产后，在公司现有产品上将新增高性能铜带材以及压延铜箔、挠性覆铜板等产品，实现产业链延伸，提升产品附加值与公司竞争力。截至 6 月 30 日，该项目进度已完成 15.85%。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 95.83/114.6/124.27 亿元，同比增速分别为-10.27%/19.58%/8.44%，3 年 CAGR 为 5%；归母净利润分别为6.99/8.77/9.56 亿元，同比增速分别为 14.61%/25.47%/8.98%，3 年 CAGR为 16%；EPS 分别为 0.39/0.49/0.54 元/股。考虑到公司收购侯马北铜之后阴极铜生产规模扩大以及拟定增募资布局铜基新材料产业，未来具备较强成长潜力。参照可比公司估值，我们给予公司 2023 年 18 倍 PE，目标价7.02 元。维持“买入”评级。 风险提示：市场波动风险、汇率波动风险、安全与环保风险等

事件：2023 年7 月28 日，公司公布2023 年半年度报告。实现营业收入226.84 亿元，同比增加30.92%；利润24.98 亿元，同比减少13.45%；归母净利润15.07 亿元，同比减少6.1%；基本每股收益0.63 元，同比减少5.97%。 采选板块有所承压，冶炼板块表现亮眼2023 年上半年，铜精矿产量60,077 吨，较2022 年同期减少10.5%，主要是由于玉龙铜矿一二选厂技改影响部分产量。锌精矿产量60,328 吨，同比增加6.1%，但锌价较2022 年同期下跌13.75%，量减价跌拖累盈利。上半年，电解铜、电铅、锌锭产量同比分别增加8.17%、1.06%、36.17%，青海铜业、西部铜材、青海湘和净利润分别为1,516、114、456 万元，同比实现扭亏为盈。西部镁业镁系产品产量快速增长，高纯氢氧化镁、高纯氧化镁产量分别为68,305、26,525 吨，同比分别增长46.66%、134.69%。 多项目已正式启动，未来盈利改善可期玉龙铜矿一二选厂技术改造项目预计将于今年10 月投料生产，届时年矿石处理量由当前1989 万吨将提升至2280 万吨，铜精矿产量有望超过15 万吨/年。西豫金属环保升级及多金属综合循环利用改造项目及双利铁矿二号铁矿改扩建工程等项目也于今年4 月启动，项目完成后矿山采选与金属冶炼板块盈利能力进一步夯实。海外主要央行加息进程渐入尾声，国内一揽子稳增长政策陆续推出，拉动有色金属消费逐步回升。叠加全球低库存，铜铅锌等有色金属价格重心有望上移。 持续优化产业结构，加快布局新能源产业2023 年1 月，公司全资子公司青海铜业受让集团所持同鑫化工67.69%股权，完善铜冶炼产业链。4 月，公司对青海铜业增长，持有同鑫化工股权比例上升至94.94%。6 月，公司竞买集团所持泰丰先行6.29%股权，进一步布局碳酸锂的下游磷酸铁锂行业，打造新的利润增长点。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年营业收入分别为388.72/438.81/486.61亿元，对应增速分别为-2.24%/12.89%/10.89%，3年CAGR为7.0%；归母净利润分别为29.45/36.65/41.49亿元，对应增速分别为-14.55%/24.47%/13.19%，3年CAGR为6.4%；EPS分别为1.24/1.54/1.74元。考虑到公司选冶项目扩建以及盐湖化工产业逐步进入收获期，业绩有望持续改善。我们给予公司23年12倍PE，目标价14.88元。维持“买入”评级。 风险提示：产品价格波动风险、矿产资源量和可采储量估测的风险、矿权到期无法续期的风险、安全与环保风险等。

事件：2023年7月20日，山东黄金发布公告，收到中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司出具的《证券过户登记确认书》，已完成对银泰黄金控制权的收购。截至本公告日，公司持有银泰黄金641398160股股份（含公司从二级市场增持的60217092股股份），占银泰黄金总股本的23.099%，为银泰黄金控股股东。 银泰黄金资源禀赋好、公司盈利能力强根据银泰黄金2023年半年度报告，截至2022年末，合计总资源量（含地表存矿）矿石量10145.17万吨。金金属量173.9吨，银金属量6921.2吨，铅锌金属量166.71万吨，铜金属量6.35万吨，锡金属量1.82万吨。旗下贵金属矿山均为大型且品位较高的矿山，抗风险能力强，确保业绩稳定。2023年上半年银泰黄金主营产品合质金毛利率60.52%，较2022年同期增加3.35个百分点。2023年上半年实现营业收入45.72亿元，同比增长14.48%；归母净利润7.35亿元，同比增长29.83%；扣非后归母净利润7.11亿元，同比增长24.24%。此外，银泰黄金五家矿山子公司共有16宗探矿权，勘探前景广阔。 优势互补、巩固公司黄金行业领先地位山东黄金顺利完成收购银泰黄金控制权，实现在西南和东北地区资源战略布局。扩大资产规模，优化资本结构，实现资源资本双轮驱动发展。同时增厚公司资源储量，黄金和有色金属产量上升，提升公司盈利能力。公司与银泰黄金产业和区域协同加强、优势互补，助力公司开启发展新篇章。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年营业收入分别646.51/758.87/890.23亿元，对应增速分别为28.52%/17.38%/17.31%，3年CAGR为21%；归母净利润分别为19.17/26.04/29.93亿元，对应增速分别为53.85%/35.88%/14.93%，3年CAGR为34%；EPS分别为0.43/0.58/0.67元。考虑到公司资源整合与项目并购步伐加速，未来产能有望快速释放。参照可比公司估值，我们给予公司23年5.5倍PB，目标价31.08元。维持“增持”评级。 风险提示：产品价格下跌、新建及复产矿山项目进度不及预期、资源整合进度不及预期、安全与环保风险、海外矿山所在国政治风险等。

事件： 2023年7月18日，公司发布公告，拟以现金收购控股股东中条山集团持有的侯马北铜100%股权，交易双方协商确定的最终作价为33891.46万元。本次收购完成后，侯马北铜将成为公司全资子公司，纳入公司合并报表范围。 解决与控股股东同业竞争问题，提高公司阴极铜生产规模本次收购完成后，有利于解决公司与控股股东中条山集团在铜冶炼板块的同业竞争问题。侯马北铜优化变更后年处理铜精矿80万吨，尚处于在建状态。预计2023年9月份可以完成设备联动试车，10月进行投料试生产。届时公司将在现有50万吨铜精矿年处理量的基础上新增80万吨铜精矿年处理量，合计达130万吨，将进一步提高公司阴极铜生产规模。 铜加工费走高、阴极铜生产规模扩大，改善公司盈利状况近年来，受国际宏观形势以及铜精矿供需等因素影响，铜精矿长单加工费（TC/RC）大幅上涨。截至2023年7月14日，TC、RC分别自2021年低点28.5美元/吨、2.85美分/磅上涨至93.8美元/吨、9.38美分/磅。铜精矿加工费持续走高、阴极铜生产规模扩大，有利于公司利润改善。 盈利预测、估值与评级我们预计2023-25年公司营业收入分别为95.83/114.60/124.27亿元，对应增速分别为-10.27%/19.58%/8.44%，3年CAGR为5.2%；归母净利润分别为7.31/8.77/9.56亿元，对应增速分别为19.91%/19.93%/8.98%，3年CAGR为16.2%；EPS分别为0.41/0.49/0.54元。2023年可比公司PE均值10倍。考虑到公司阴极铜生产规模扩大以及布局铜基新材料产业链，未来具备较强成长潜力。我们给予公司2023年18倍PE，对应目标价7.38元。维持“买入”评级。 风险提示：市场波动风险、汇率波动风险、安全与环保风险等。

事件： 2023年7月13日，公司发布2023年半年度业绩预增公告。经初步测算，预计上半年度实现归母净利润8.0-9.5亿元，同比增加43.90%-70.88%；扣非后归母净利润8.02-9.52亿元，同比增加31.34%-55.91%。 金价上涨与降本增效合力增厚盈利根据上海黄金交易所统计数据显示，2023年上半年黄金Au99.99加权均价为432.09元/克，2022年同期为389.58元/克，同比上涨10.9%。矿产金是公司主营产品，价格上涨增厚盈利。此外，公司强化生产组织管理，持续推进降本增效，增强成本管控能力。 未来增产路径规划清晰公司计划从以下几个方面提升黄金产量：一是项目建设，包括焦家、新城资源带整合开发及加纳卡蒂诺项目工程建设等；二是资源并购，如收购银泰黄金控制权、获取甘肃大桥金矿采矿权等。三是集团优质资产注入，如集团所属嵩县山金公司及山东黄金地勘公司持有的西岭金矿探矿权等资源将在未来注入公司；四是依托现有矿山扩能扩界，持续推进探矿增储。 金价上行趋势有望延续随着美国通胀形势有所缓解以及经济放缓压力不断加大，预计美联储加息进程渐入尾声，对金价的抑制将不断弱化。全球地缘政治风险上升与大国博弈加剧、央行持续增持黄金储备等，有望对金价上涨构成利多因素。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年营业收入分别646.51/758.87/890.23亿元，对应增速分别为28.52%/17.38%/17.31%，3年CAGR为21%；归母净利润分别为19.17/26.04/29.93亿元，对应增速分别为53.85%/35.88%/14.93%，3年CAGR为34%；EPS分别为0.43/0.58/0.67元。考虑到公司资源整合与项目并购步伐加速，未来产能有望快速释放。参照可比公司估值，我们给予公司23年5.5倍PB，目标价31.08元。维持“增持”评级。 风险提示：产品价格下跌、新建及复产矿山项目进度不及预期、资源整合进度不及预期、安全与环保风险、海外矿山所在国政治风险等。

事件： 内容2023年7月8日，公司发布2023年半年度业绩报告，预计2023年半年度实现归母净利约人民币102亿元，同比下降约19.2%，与2022年下半年度环比增长约37.6%。分季度看，公司2023Q2实现归母净利约46.6亿元，同比下降约25.9%，环比2023Q1下降约12.5%。 产量总体符合预期，价格下滑为业绩下滑主要原因产量：2023年半年度公司矿产铜49.1万吨，同比增长13.9%；矿产金32吨，同比增长18.5%；矿产锌（铅）24万吨，同比增长4.8%；矿产银208吨，同比增长11.2%；锂云母（当量碳酸锂）1,292吨。矿产铜、锌（铅）、银分别完成年度产量规划的52%/53%/53%，矿产金、碳酸锂分别完成年度产量规划的44%/43%。价格：LME铜23H1平均价格为8702.9美元/吨，同比下滑10.8%，LME锌23H1平均价格为2834.8美元/吨，同比下滑26%，COMEX金23H1平均价格为1933.9美元/盎司。 锂产量逐步兑现湖南湘源硬岩锂多金属矿一期投产，23H1已实现产量1,292吨。公司“两湖一矿”锂项目计划预计2023年底建成一期工程，并启动二期工程，西藏拉果错盐湖项目全部建成后预计形成4-5万吨/年氢氧化锂产能，湖南湘源硬岩锂多金属矿预计形成4-5万吨/年碳酸锂产能，阿根廷3Q锂盐湖预计形成4-6万吨/年碳酸锂产能。根据公司规划，到2025年底，公司碳酸锂产量将达到12万吨，届时将成为全球重要的锂生产商。 盈利预测、估值与评级公司未来铜金矿持续放量，但考虑到金属价格下跌，我们下调预测，预计公司2023-25年收入分别为3,438、3,848、4309亿元，对应增速分别为27.2%、11.2%、12%，归母净利润分别为221、272、301亿元，对应增速10%、23%、11%，EPS分别为0.84、1.03、1.14元/股，3年CAGR为14.6%。 鉴于公司是中国境内最大的矿产金、矿产铜上市企业，资源收购持续推进、成长属性不断增强，我们给予公司2023年15倍PE，对应目标价12.6元，给予“增持”评级。 风险提示：需求不及预期、货币政策持续紧缩、金属价格下跌风险、公司投产项目不及预期。

投资要点： 公司是国内第二大铅锌精矿与第五大铜精矿生产商，在巩固传统矿山选冶主业同时切入盐湖化工赛道，“传统+新型”产业布局共驱公司成长。 传统金属矿山选冶与盐湖资源开发协同发展公司全资或控股并经营14座矿山，产品涵盖有色、黑色以及盐湖化工多个品种。截至2022年底，保有有色金属资源储量1200万吨、黑色金属资源储量2.61亿吨、镁盐资源量超3000万吨。持续实施升级改造，玉龙铜矿一二选厂以及内蒙古双利铁矿露转地改扩建项目完成后铜精矿产量有望增加至15.5万吨/年并新增铁精粉90万吨/年，将有望贡献更多盈利。同时，公司紧跟国家新能源新材料产业政策，利用雄厚的资源储备和技术优势，顺利切入盐湖提镁提锂赛道，公司由金属矿产向盐湖资源开发领域拓展。 供需紧平衡及公司盐湖领域优势强化成长性供应端看，全球新发现金属资源日益稀少，矿山品位下降，资源供应刚性制约了中长期供应释放空间。供需处于紧平衡状态，未来有可能逐步转向供给不足。需求端看，能源转型大势所趋，将拉动以铜为代表的有色商品需求。根据SMM测算，2026年新能源领域耗铜占比有望超过20%。海外紧缩货币政策渐入尾声，国内稳增长政策推出都有望提振商品价格。盐湖化工产品应用前景广阔，公司控股的西部镁业已具备年产15万吨产能、参股的东台锂资源具备年产3万吨电池级碳酸锂潜在产能，强化公司成长属性。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年营业收入分别为367.65/414.87/461.56亿元，对应增速分别为-7.54%/12.84%/11.26%，3年CAGR为5.1%；归母净利润分别为28.15/34.57/39.20亿元，对应增速分别为-18.31%/22.79%/13.42%，3年CAGR为4.4%；EPS分别为1.18/1.45/1.65元。绝对估值法测得公司每股价值14.68元，2023年可比公司平均PE10.8倍。考虑到公司持续布局新型产业并逐步进入收获期，业绩有望持续改善。综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司23年12倍PE，目标价14.16元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品价格波动风险、矿产资源量和可采储量估测的风险、矿权到期无法续期的风险、安全与环保风险等。

事件：2023年5月30日，公司公布2023年度向特定对象发行A股股票预案。发行对象为不超过35名特定投资者，拟发行数量不超过本次发行前公司总股本的30%，拟募集资金总额不超过10亿元。用于北铜新材年产5万吨高性能压延铜带箔和200万平方米覆铜板项目及补充公司流动资金，拟分别使用募集资金7亿元和3亿元。 促进产业升级、优化财务结构本次募投建设项目投产后，在公司现有产品上将新增高性能铜带材以及压延铜箔、挠性覆铜板等产品，实现产业链延伸，提升产品附加值与公司竞争力。同时，降低资产负债率，改善资本结构，提高公司抗风险能力并降低融资成本。 产业发展空间大、进口替代需求强压延铜箔是印制电路板的重要原材料，为各类电子设备中的关键电子元器件。据Prismark预计，2023年全球电子信息产业产值近7000亿美元，压延铜箔市场需求广阔。但其生产技术壁垒高，基本被欧美和日本几大国际巨头垄断。国内目前主要有5家供应企业，2021年合计产能约1.18万吨、产量不足1万吨，与需求相比明显不足。核心技术自主可控背景下，进口替代需求强。此外，北铜新材已经具备压延铜箔生产相关的核心工艺技术，项目达产后可以满足国内市场需求。 盈利预测、估值与评级我们预计2023-25年公司营业收入分别为95.83/114.60/124.27亿元，对应增速分别为-10.27%/19.58%/8.44%，3年CAGR为5.2%；归母净利润分别为7.31/8.77/9.56亿元，对应增速分别为19.91%/19.93%/8.98%，3年CAGR为16.2%；EPS分别为0.41/0.49/0.54元。2023年可比公司PE均值9.7倍。考虑到公司布局铜基新材料产业链，未来具备较强成长潜力，给予公司2023年18倍PE，对应目标价为7.38元。维持“买入”评级。 风险提示：发行失败的风险、募投建设项目实施进度和效益不及预期的风险、经营业绩下滑的风险、摊薄即期回报的风险。

投资要点：公司拥有国内地下开采规模最大的现代化矿山铜矿峪矿，截至2022年底保有铜金属量136.25万吨。采用自然崩落法采矿工艺，开采成本接近露天采矿。现有冶炼规模下原料自给率超过30%，处于行业领先水平。前瞻性布局压延铜箔与覆铜板赛道，产品定位替代进口，填补国内高性能压延铜箔及挠性覆铜板市场空白，一期项目一条2500吨铜箔产线正按计划投产。中国铜基新材料产业处于早期阶段，公司有望乘行业发展东风，加速成长。 强链补链延链加速公司成长面对新形势，公司实施强链补链延链战略。上游强链—在现有资源储备基础上推进铜矿峪矿深部探矿权协议出让事项，公司预计增加铜矿石量1.2亿吨、铜金属量68.4万吨。此外，整合控股股东铜矿资源及通过资本运作等多种方式获取国内外优质资源。中游补链—适时收购侯马北铜项目，加上已有产能，收购完成后公司冶炼规模有望超过30万吨/年。下游延链—北铜新材年产5万吨高性能压延铜带箔和200万平米覆铜板项目有序推进，以延伸铜产业链，提升产品附加值，推动公司加速转型升级。 压延铜箔产业发展空间广阔压延铜箔生产技术壁垒高，基本被欧美和日本几大国际巨头垄断。国内目前主要有5家供应企业， 2021年合计产能约1.18万吨、产量不足1万吨，与需求相比明显不足。压延铜箔作为铜箔产业链重要一环，其产量占比不足2%。核心技术自主可控背景下，进口替代需求大，产业发展空间值得期待。 盈利预测、估值与评级我们预计2023-25年公司营业收入分别为95.83/114.60/124.27亿元，对应增速分别为-10.27%/19.58%/8.44%，3年CAGR为5.2%；归母净利润分别为7.31/8.77/9.56亿元，对应增速分别为19.91%/19.93%/8.98%，3年CAGR为16.2%；EPS分别为0.41/0.49/0.54元。2023年可比公司PE均值9.7倍。考虑到公司布局铜基新材料产业链，未来具备较强成长潜力，给予公司2023年18倍PE，对应目标价为7.38元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场波动风险、汇率波动风险、安全与环保风险等。

公司在产两座矿山已拥有满配额生产产能，新丰稀左坑土矿新增储量11.14万吨，为目前储量8倍，预计于24年开始放量。深加工领域加紧晟源高性能钕铁硼项目建设，一期2,000吨产能投料试产。同时，公司国企改革成效显著，企业活力助推盈利迈上新台阶。 稀土矿增产预期清晰，做强下游深加工公司拥有广东省境内全部3张稀土采矿证。在产平远仁居稀土矿与大埔五丰稀土矿目前已达2,700吨满额生产能力；新丰左坑稀土矿于2022年取得采矿权证，新增储量11.1万吨，2024年投产后，公司稀土总产能将达到5,700吨/年。稀土分离板块，富远公司搬迁项目已完成，预计产能利用率将进一步得到提升。稀土深加工板块，公司晟源8,000吨/年高性能钕铁硼项目一期项目试产，助推公司做强做优磁材产业，提供新的盈利增长点。 钨、铜板块给予公司盈利支撑钨板块，公司剥离3家盈利能力较弱的钨矿，保留红岭与石人嶂两个优质钨矿，并公开遴选战略合作者共同开发。铜板块，拥有优质资产大宝山铜矿40%股份，2022年大宝山实现净利3.83亿元，并新增铜金属量4.5万吨。 高下游需求凸显稀土资源稀缺性供给端，重稀土中国储量占比超过80%，全球范围内有较强的战略地位，生产冶炼配额受国家严格管控，供给制约性强、每年产量有限；需求端，钕铁硼下游需求多点开花，根据观研天下数据，至2025年预计高性能钕铁硼需求量为16.01万吨，5年CAGR为19.6%。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年收入分别为237.66/267.39/290.86亿元，对应增速分别为3.9%/12.5%/8.8%，归母净利分别为2.95/5.33/6.65亿元，对应增速分别为26.9%/80.8%/24.7%，EPS分别为0.88/1.58/1.98元，3年CAGR为42%。绝对估值法测得公司每股价值48.21元，可比公司2024年平均估值26倍，鉴于公司全产业链布局，综合绝对估值法和相对估值法，给予公司2024年30倍PE，目标价47.4元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：稀土供给超预期；需求测算不及预期；项目投产不及预期。

事件： 2023年4月27日，公司公布2023年一季度报告。实现营收131亿元，同比减少2.8%；归母净利润4.39亿元、扣非后归母净利润4.39亿元，同比分别增加39%、30%。 价涨量增增厚利润根据上海黄金交易所统计数据显示，2023年一季度黄金Au99.99加权均价为420.10元/克，2022年同期均价为382.17元/克，同比上涨9.92%，价格上涨增厚利润。一季度矿产金产量9.38吨，与去年同期基本持平，外购金与小金条产量同比分别增加5%与105%。一季度价涨量增，从而增厚利润。 跨越提升前景可期从量来看，除玲珑金矿的玲珑矿区尚在办理安全生产许可证外，其它均已实现复工复产，2023年矿产金产量有望进一步增长。从价来看，随着美国通胀压力趋缓以及经济衰退和金融系统性风险加大，预计美联储加息渐入尾声，黄金价格有望进入新一轮上升期。主营业务量价齐升，公司2023年“内外联动、跨越提升”目标有望如期实现。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年营收分别为645.55/757.85/889.29亿元，对应增速分 别 为 28.33%/17.40%/17.34% ， 3年 CAGR 为 21% ；归 母 净 利 润 分 别 为18.22/24.92/28.63亿元，对应增速分别为46.25%/36.76%/14.90%，3年CAGR为32%；EPS分别为0.41/0.56/0.64元。考虑到公司资源整合步伐加速，未来产能有望快速释放，参照可比公司估值，我们给予公司23年5.4倍PB，目标价30.51元。维持“增持”评级。 风险提示：产品价格下跌、安全与环保风险、新建及复产矿山项目进度不及预期、资源整合进度不及预期、海外矿山所在国政治风险等。

事件： 2023年4月27日，公司公布2023年一季度报告。实现营收21.9亿元，同比减少1.9%；归母净利润2.96亿元、扣非后归母净利润2.8亿元，同比分别增加8.3%、7.8%。 金价上涨直接增厚利润根据上海黄金交易所统计数据显示，2023年一季度黄金Au99.99加权均价为420.10元/克，2022年同期均价为382.17元/克，同比上涨9.92%。合质金是公司主营产品，主要销售给精炼冶炼企业，销售价格参照上海黄金交易所价格，价格上涨直接增厚公司利润。 资源禀赋优势继续凸显公司所辖矿山资源品位高，且易于开采，据公司年报，2022年矿产金生产成本167.54元/克，远低于同行水平。从价来看，随着美国通胀压力趋缓以及经济衰退和金融系统性风险加大，美联储加息或渐入尾声，贵金属价格有望延续上涨趋势，公司盈利能力有望持续改善。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年营业收入分别为99.31/115.89/134.16亿元，对应增速分别为18.49%/16.69%/15.77%，3年CAGR为17%；归母净利润分别为14.09/17.43/20.89亿元，对应增速分别为25.32%/23.66%/19.86%，3年CAGR为23%；EPS分别为0.51/0.63/0.75元，考虑到扩能增产在望，参照可比公司估值，我们给予公司23年35倍PE，目标价17.85元。维持“买入”评级。 风险提示：产品价格波动风险、项目建设进度不及预期风险、安全与环保风险、股份转让交易违约风险等。

事件：2023年4月17日，公布公司2023年一季报。实现营业收入1.78亿元，较去年同期增长60.06%。归母净利润6185.59万元、扣非后归母净利润6146.85万元，分别较去年同期增长49.62%、116.03%。 金价上涨增厚公司利润根据上海黄金交易所统计数据显示，2023年一季度黄金Au99.95加权均价为418.78元/克，2022年同期均价为379.70元/克，涨幅10.29%。金精矿是公司主营产品，其销售结算价格根据点价当日Au99.95加权均价乘以折价系数确定，价格上涨增厚盈利。同时，一季度金精矿销售数量也有所增加。 增产增储夯实成长属性根据招股说明书，公司发行募资主要用于资源勘查以及选厂技改工程，以提高保有资源储量，扩大生产规模。此外，公司未来有实控人体系内优质矿产资源注入预期。根据年报，2022年公司通过勘查新增金金属量5692千克，平均品位3.27克/吨。资源禀赋优异叠加增产增储前景，夯实成长属性。 盈利预测、估值与评级由于黄金价格有望持续高位运行，我们预计公司2023-25年营业收入分别为7.13/7.34/7.21亿元（原值分别为6.09/6.27/6.17亿元），对应增速分别为51.01%/2.86%/-1.71%，3年CAGR为15%；归母净利润分别为2.81/2.85/2.79亿元（原值分别为2.32/2.38/2.37亿元），对应增速分别为41.27%/1.44%/-1.86%，3年CAGR为12%；EPS分别为0.67/0.68/0.67元。公司规模小、发展潜力大，增产增储可期，参照可比公司估值，我们给予公司23年50倍PE，目标价33.5元。维持“增持”评级。 风险提示：黄金价格波动风险、单一矿山经营风险、矿山资源储备风险、矿权无法续期风险、安全与环保风险。

2023年4月12日，公司发布2023年一季度业绩预盈公告。经初步测算，预计一季度实现归母净利润4-4.5亿元，同比增加27%-43%；扣非后归母净利润4-4.5亿元，同比增加19%-33%。 金价上涨与降本增效增厚利润根据上海黄金交易所统计数据显示，2023年一季度黄金Au99.99加权均价为420.10元/克，2022年同期均价为382.17元/克，同比上涨9.92%。矿产金是公司主营产品，价格上涨增厚盈利。此外，公司强化生产组织管理，持续推进降本增效，增强成本管控能力。 多重积极因素助力公司跨越提升从量来看，截至公告日，除玲珑金矿的玲珑矿区尚在办理安全生产许可证外，其它均已实现复工复产，2023年矿产金产量有望实现进一步增长。从价来看，随着美国通胀压力趋缓以及经济衰退和金融系统性风险加大，预计美联储加息渐入尾声，黄金价格有望进入新一轮上升期。主营业务量价齐升，公司2023年“内外联动、跨越提升”目标有望如期实现。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年营收分别为645.55/757.85/889.29亿元，对应增速分别为28.33%/17.40%/17.34% ， 3 年CAGR 为21% ； 归母净利润分别为18.22/24.92/28.63亿元，对应增速分别为46.25%/36.76%/14.90%，3年CAGR为32%；EPS分别为0.41/0.56/0.64元。考虑到公司资源整合步伐加速，未来产能有望快速释放，参照可比公司估值，我们给予公司23年5.4倍PB，目标价30.51元。维持“增持”评级。 风险提示：产品价格下跌、安全与环保风险、新建及复产矿山项目进度不及预期、资源整合进度不及预期、海外矿山所在国政治风险等。