厦门国资控股的“供应链运营+房地产”双龙头。公司 2009年确立了供应链和房地产双主业的格局，两大主业近年来稳步发展，促进公司资产规模和营收利润的持续增长：供应链运营业务营业收入占比超 8成，房地产开发业务归母净利润贡献近 5成。公司 2021年供应链业务营业收入 6115亿元，位居行业首位；房地产销售规模位居行业 TOP20，是厦门地方房企龙头。 供应链业务：从贸易商向运营服务商转型降低周期风险，同时受益于行业集中度的提升。供应链运营行业空间大，2020年批发业限额以上企业营业收入为 65.89万亿元，而龙头市占率较低，CR5市占率仅 2.31%，随着制造业对供应链服务需求的不断增加，头部供应链企业市占率有望得到提升。公司逐步从贸易商向运营服务商转型，在风险可控的前提下赚取一定的服务费用和价差收益，通过锁量锁价、期货套保等方式降低价格周期波动风险。预计公司供应链业务营收在大宗商品景气度下滑的周期中也能实现稳定增长，2022-24年营收为 7113亿元、 8174亿元和 9290亿元，同比增速为16.3%、14.9%和 13.7%。 房地产业务：销售投资逆势向上，土储资源流动性强，行业复苏率先受益。 2021年公司全口径销售金额 2176亿元，同比+57.7%，增速位居 TOP30房企首位。2021年下半年至今公司权益拿地金额位居行业第四，拿地强度居TOP30房企首位，积极错峰投资拿地获取高利润项目改善毛利率，同时在市场复苏阶段可加紧推货。公司土储主要位于重点城市核心板块且多为改善产品，2021年末土储去化周期仅 1.8年，流动性高。公司拥有国资背景增信，财务状况良好，子公司建发房产和联发集团三道红线均位居绿档。公司2021年末并表已售未结金额为 1966亿元，且有望率先受益于 2022年下半年行业销售的复苏，预计房地产板块业绩增长有保障，2022-24年营收为1331亿元、1723亿元和 1822亿元，同比增速为 38.2%、29.4%和 5.8%。 投资建议公司供应链业务稳定发展，房地产业务逆势增长，未来业绩可期。我们预计公司 2022-24年归母净利润分别为 65.1亿元、76.9亿元和 84.4亿元，同比增速分别为 6.7%、18.1%和 9.8%。给予公司目标价 17.36元/股，对应2022-24年 PE 分别为 8.0x、6.8x和 6.2x，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示大宗商品价格剧烈波动；房地产市场信心恢复不足；多家房企债务违约。

事件况公司经营近况：2022年1-5月，滨江集团全口径销售金额450亿元，位列行业第16名（克而瑞榜单排名），较2021年全年排名提升6个名次。 点评点评。浙江省内宽松政策频出，省会杭州率先受益。4月以来浙江省内多城出台限购限售松绑、降低首付比例等宽松政策，杭州对全省有较强吸附力，楼市或率先受益。杭州限购限售松绑，购房群体基数加大，且限售松绑提高于手房的流通性，置换改善需求客户的购买力能得到明显提升，有利于改善需求的释放；而省内其他城市限售松绑，也可以提高杭州外来人口的购买力。 杭州改善住房市场有望先于全国楼市恢复。①杭州近年来持续处于宅地去库存状态，供求关系相对健康，截至2022年5月底，市区在售库存去化周期仅2.6个月；②改善产品受市场影响较小，1-5月杭州改善产品去化占比达64.6%（2021年为50.5%）；③一二手房倒挂明显，2021年杭州二手房较一手房均价高5349元/㎡；④近期宽松政策落地后，杭州楼市已有企稳态势，一二手房销量周环比连续三周为正。我们认为政策对改善产品去化更有利，预计杭州市场将在改善需求引领下逐步企稳，且先于全国楼市恢复。 预计公司下半年将加大推盘力度，抢占市场先机。公司长期深耕杭州，2018年至今一直位于全市销售榜首位；公司对杭州市场认知深刻，并坚定看好，2021年于杭州投资299亿元，为拿地金额榜第一，2022年杭州一批次集中土拍中获取11宗土地，总投资金额达184亿元。在杭州市场逐步企稳回暖的过程中，公司有充足的货值在三四季度推出，预计公司将加大下半年的推盘力度，以抢占市场回暖的先机。 投资建议投资建议我们认为系列宽松政策落地后，杭州市场有望企稳，公司将加大推货力度，抢占市场恢复的先机红利，实现销售业绩的逆势增长。维持盈利预测不变，2022-24年的归母净利润分别为40.4亿元、52.8亿元、64.6亿元，同比增速分别为33.3%、30.8%、22.4%。维持目标价10.34元/股不变，对应2022-24年PE分别为8.0x、6.1x和5.0x，维持“买入”评级。 风险提示风险提示疫情延缓政策落地和市场恢复；杭州市场大幅下行；合作方债务违约

事件2022年4月29日，保利发展发布2022年一季报。2022年一季度实现营业收入335.6亿元，同比+33.7%；归母净利润25.3亿元，同比+1.2%。 点评点评结转毛利率同比下滑，但仍处行业较高水平。公司2022年一季度营业收入增速较高，而归母净利润小幅增长，主要因为结转毛利率下滑，2022年一季度公司结转毛利率27.93%，同比下降7.53pct，但相较2021年全年上涨1.15pct，绝对值仍处于行业较高水平。未来随着高地价项目的陆续结转，预计毛利率将延续当前水平。 销售投资同比下滑，资源储备丰富。公司2022年1-3月实现签约金额907亿元，排名行业第3（较2021年全年上升1名），同比-27%，小于克而瑞TOP100房企47%的降幅。保持稳健投资，2022年1-3月投资拿地金额341亿元，同比-25%，于北京、广州、南京、合肥等城市获取14个项目，核心城市拓展金额占比近90%，土储结构进一步优化。资源储备丰富，截至2022年一季度末，公司在建面积12786万方，待开发面积6989万方，足以支撑公司未来2-3年的开发需求。 现金流状况良好，强融资能力强。公司2022年一季度实现回笼资金832亿元，回笼率为92%，较2021年同期上升8pct；期末货币资金1375亿元，较2021年末下降20%，仍能覆盖一年内到期的有息负债。公司新增融资成本较低，2022年4月发行的4笔国内信用债合计35亿元（发行期限3-7年），最高票面利率3.59%，最低票面利率2.95%。 投资建议投资建议公司重点布局高能级城市，现金流安全稳健，预计业绩稳定增长，维持盈利预测不变，2022-24年归母净利润分别为307.1亿元、355.8亿元和400.4亿元，同比增速分别为12.1%、15.9%和12.5%。维持目标价21.81元/股，对应2022-24年PE分别为8.5x、7.3x和6.5x，维持“买入”评级。 风险提示风险提示宽松政策落地不及预期；市场信心持续走低；新冠疫情持续蔓延

事件2022年4月29日，滨江集团发布2021年年报和2022年一季报。2021年实现营业收入379.8亿元，同比+32.8%；归母净利润30.3亿元，同比+30.1%；每10股派发现金红利2.26元。2022年一季度实现营业收入61.8亿元，同比-16.8%；归母净利润2.3亿元，同比-42.7%。 点评点评年度归母净利润超预期，毛利率随大势下行。公司2021年归母净利润高于我们预期14%，主要受益于房地产开发业务的快速增长，公司毛利率随大势下滑，从2020年27.04%下降2.21pct至24.83%，由于公司深耕杭州，具有管理和产品标准化优势，毛利率仍处于行业较高水平。公司2022年一季度营收和利润均同比下滑，主要受个别项目交付结转速度较慢且毛利率较低带来的短期影响，对全年业绩影响较小。 销售排名持续上升，积极投资拿地。公司2021年销售金额1691亿元，同比+24%，排名行业第22（较2020年上升5名）；2022年一季度销售金额250亿元，同比-47%，排名行业第16，跻身行业TOP20。现金流稳定支撑积极拿地，公司2020年和2021年连续两年权益投资金额超过400亿元，在杭州2022年一批次集中土拍成交的59宗地块中，公司获取11宗，总投资金额达184亿元，扩充大本营土储；公司计划2022年权益拿地金额占现金回款金额的60%左右，投资强度较高，将有力保障未来销售稳定增长。 三道红线居绿档降，融资成本继续下降。截至2021年末，公司剔除预收款后的资产负债率65.92%，净负债率65.97%，现金短债比1.51，三道红线居绿档；债务结构清晰简单，公司有息负债中银行贷款占比73.8%，剩余为直接融资；2021年平均融资成本4.9%，同比下降30BP，呈持续下降趋势。 投资建议投资建议考虑公司增长动能强劲，业绩确定性强，我们小幅上调盈利预测，将2022-23年的归母净利润从39.53亿元、51.87亿元上调至40.35亿元、52.77亿元，幅度分别为2.06%、1.74%，同时新增2024年归母净利润预测值64.71亿元。上调目标价至10.37元/股，对应2022-24年PE分别为8.0x、6.1x和5.0x，维持“买入”评级。 风险提示风险提示宽松政策落地不及预期；新冠疫情持续蔓延；杭州市场大幅下行

事件2022年4月28日，万科A 发布2022年一季报。2022年一季度实现营业收入626.7亿元，同比+0.6%；归母净利润14.3亿元，同比+10.6%。 点评营收维持稳定，归母净利润略超预期。营收方面，2022年一季度公司开发业务结算面积374.7万方，同比持平，贡献营业收入493.4亿元，同比下降6.9%；多元业务和其他收入贡献133.3亿元（营收占比21.3%），同比增长44.0%。利润方面，2022年一季度公司整体毛利率18.9%，较2021年全年下降2.9pct，而开发业务毛利率为21.8%，较2021年全年高0.1pct；归母净利润同比增加主要因为：①非经常性损益（主要来自资产处臵）同比增加2.0亿元；②所得税费用同比下降3.1亿元。 销售规模同比下滑，已售未结资源充足。2022年一季度公司销售金额1065亿元，排名行业第2，同比-41%，低于克而瑞TOP100房企47%的降幅。 截至一季度末，公司并表范围内已售未结面积达4776万方，合同金额7385亿元，较2021年末增加3.9%，是2021年全年开发业务营业收入的1.7倍，足以支撑公司未来两年营业收入的稳定增长。 新开工面积下滑，竣工面积持平同期。基于市场环境变化，公司2022年全年计划新开工1920万方，同比-39.0%，一季度新开工面积599万方，同比-25.5%，占全年开工计划的31.2%（2021年同期为25.6%）；竣工面积310万方，同比+0.2%，占全年竣工计划的8.0%（2021年同期为8.6%）。 三道红线维持绿档，偿债压力小。2022年一季度公司剔除预收款后的资产负债率68.1%，净负债率34.6%，现金短债比1.6，维持绿档；货币资金（1418亿元）是一年内到期有息负债（544亿元）的2.6倍，偿债压力小。 投资建议公司开发毛利率企稳，多元业务贡献增加，我们预计公司业绩将恢复稳定增长态势，维持盈利预测不变，2022-24年归母净利润分别为 231.8亿元、250.1亿元、270.2亿元，同比增速分别为2.9%、7.9%、8.0%。维持目标价20.34元/股，对应2022-24年PE 分别为10.2x、9.5x 和8.8x，维持“增持”评级。 风险提示政策调控宽松不及预期；疫情扩散影响市场信心；毛利率持续下滑

事件2022年4月28日，招商蛇口发布2022年一季报。2021年一季度实现营业收入188亿元，同比+48.4%；归母净利润4.44亿元，同比-33.7%。 点评毛利率下降导致归母净利润下滑。公司2022年一季度房地产项目竣工交付并结转的面积增长，结转收入增加，因此营业收入实现较大增幅度，而归母净利润同比下滑，主要因为：①受房地产行业持续下行影响，公司结转毛利率21.95%，较2021年全年下降3.52个pct；②公司投资收益及长期股权投资处置收益减少，2022年一季度投资收益0.69亿元，同比下滑82%。近期房地产调控利好政策密集出台，预计2022年全年调控以宽松为主基调，市场销售将逐步企稳，同时公司在土拍竞争相对缓和的2021年下半年和2022年一季度获取的土地利润空间较高，公司毛利率有望逐步企稳修复。 销售规模虽同比下滑，但行业排名稳中有升。公司2022年一季度签约销售金额473亿元，同比-34.5%，小于克而瑞TOP100房企降幅（-47.1%），TOP30房企中无一家同比为正；行业排名第6，较2021年全年提升1名。 投资以销定支，现金安全放首位。公司2022年一季度于合肥、宁波、佛山等长三角、珠三角城市获取6宗土地，权益投资金额44亿元，同比-84%，销售相对低迷情况下投资强度下滑，确保公司现金流安全。公司是第一家获得并购贷融资的房企，当前市面上收并购机会较大，后续有望通过收并购渠道获取优质项目。 待结转规模稳步增加，支撑公司业绩增长。截至2022年一季度末，公司合同负债（并表待结转金额）达1623亿元，较2021年末增长9.2%，将支撑公司全年业绩的稳步增长。 投资建议我们预计公司全年销售规模保持稳定，维持盈利预测不变，2022-24年的归母净利润分别为108.4亿元、129.7亿元、157.0亿元，同比增速分别为4.5%、19.6%、21.0%。考虑公司将受益于政策对房企项目收并购的支持，上调目标价至17.79元/股，对应2022-24年PE分别为13.0x、10.9x和9.0x，维持“买入”评级。 风险提示房地产宽松政策落地不及预期；疫情持续抑制需求释放；其他房企频繁违约

事件2022年4月18日，保利发展发布2021年年度报告。2021年实现营业收入2849.3亿元，同比+17.2%；归母净利润273.9亿元，同比-5.4%，每股收益2.29元；每 10股派发现金红利 5.80元，分红比例25%。 点评经营业绩基本符合预期。公司2021年经营业绩与2022年1月的业绩快报基本一致，其归母净利润下滑主要因为公司结转毛利率大幅下滑，从2020年32.56%下降5.78pct 至26.78%。毛利率虽然随行业大势有所下滑，但仍处于行业较高水平。未来随着高地价项目的陆续结转，毛利率仍将承压。 地产销售投资保持稳健，物业服务能力持续增强。地产开发板块，公司2021年销售金额5349亿元，排名行业第4，同比+6.4%，增速高于行业平均水平（2021年百强房企全口径销售金额同比增速为-3.2%）。保持投资定力，2021年投资拿地金额1857亿元，同比-21%，但权益投资金额位居行业第一；同时，公司2021年在土地市场热度较低的第二、三批次集中土拍中加大投资拿地力度，获取低溢价高利润土地，平均楼面价6821元/㎡，同比下降 8%。物业板块，2021年营业收入107.8亿元，同比+34.2%，截至2021年末，在管面积4.65亿方/+22.4%，合同面积6.56亿方/+15.7%。 现金流安全稳健，三道红线稳居“绿档”。公司2021年实现回笼资金5020亿元，回笼率为93.8%；财务结构健康，三道红线稳居“绿档”；综合融资成本4.46%，较2020年下降31BP；受益于政策对房企并购的支持，是首批获得并购贷授权的房企，4月18日，公司拟发行15亿元并购专项债。 投资建议公司销售稳步增长，现金流安全稳健，在行业洗牌过程中占据优势地位，我们小幅上调盈利预测，将 2022-23年的归母净利润从 302.15亿元、347.97亿元上调至307.10亿元、355.81亿元，幅度分别为1.64%、2.25%，同时新增2024年归母净利润预测值400.40亿元。上调目标价至21.81元/股，对应2022-24年PE 分别为8.5x、7.3x 和6.5x，维持“买入”评级。 风险提示宽松政策落地不及预期；市场信心持续走低；新冠疫情持续蔓延

聚焦杭州、深耕浙江，经营业绩稳步增长。公司坚持聚焦杭州、深耕浙江，以区域深耕的发展模式，比肩全国化布局房企。3Q21，公司营业收入和归母净利润分别同比增加89%和，虽然毛利率受行业大势影响有所下滑，但公司管理和产品标准化优势突出，毛利率仍高出行业平均4.17pct。 品质品牌深受认可，销售规模持续增长。公司2021年全口径销售金额1691亿元，位居行业第22位；全年销售同比+24%，上半年同比+60.7%，下半年同比-，上下半年增速均远高于行业平均水平；销售目标达成率为，是TOP30房企中5家达成销售目标的房企之一；深耕杭州效果显著，产品深受客户认可，市占率持续提升，2021年在杭州全口径销售金额1068亿元，市占率达，连续4年居杭州销售榜首位。 积极拿地扩充土储，布局市场优质区域。 公司权益拿地金额持续增长，连续两年超过400亿元，是2021年少有的拿地金额同比增加的房企；把握土地市场机遇，获取高利润空间项目，2021年总拿地金额达741亿元，其中杭州投资299亿元，居杭州拿地榜第一。重仓大本营，截至1H21，公司可售货值约2780亿元，67%位于杭州，杭州城市基本面良好，房地产市场容量大，近年来持续去库存，当前在售库存去化周期仅1.6个月，销售有望率先企稳回暖，直接利好公司销售增长。 财务结构安全稳健，融资能力堪比国企。截至1H21，公司剔除预收款后的资产负债率为，净负债率，现金短债比1.62，保持三道红线“绿档”。有息负债结构合理，短债占比，偿债压力较小；渠道来源简单清晰，73%为银行贷款，无信托融资和境外融资。融资成本持续下降，1H21综合融资成本4.9%，2022年以来的3笔新发债券票面利率均不高于，融资能力堪比国企央企。 投资建议 考虑公司销售投资逆势增长，增长动能强劲，且重点布局区域市场基本面良好，我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为26.53亿元、39.53亿元和51.87亿元。我们给予公司2022年8.0x的PE，对应目标价为10.16元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 疫情延缓政策落地和市场恢复；布局区域较为单一；合作方债务违约。

事件2022年3月30日，万科A 发布2021年年度报告。2021年实现营业收入4528.0亿元，同比+8.0%；归母净利润225.2亿元，同比-45.7%；年度分红112.8亿元，分红比例50%，每10股派送9.70元现金股息。 点评受行业下行影响，经营业绩低于预期。公司2021年营业收入略低于我们预期2.1%，归母净利润低于我们预期47.7%，主要因为：①明显受2021年房地产行业下行影响，公司结转毛利率大幅下滑，从2020年29.25%下降7.43pct 至21.82%；②公司投资收益回落，2021年投资收益66.14亿元，较2020年减少68.98亿元，主要为联合营项目毛利率降低所致；③公司出于谨慎原则，计提资产&信用减值损失合计37.94亿元，较2020年增加减值损失15.89亿元。公司自2021年四季度起拿地较少，拿地利润空间改善有限，预计在行业洗牌出清结束前，毛利率将维持现有水平。 地产主业销售下滑，物业服务表现亮眼。公司2021年销售金额6278亿元，排名行业第2，同比-11%；投资量入为出，权益拿地金额1402亿元，同比+1.4%；截至2021年底，拥有总土储建面1.54亿方，同比-4.9%。 2021年万物云实现营业收入240.4亿元，同比+32.1%，在管面积7.8亿方，同比+35.9%，合约面积10.1亿方，同比+38.0%；3月30日，万物云赴港上市状态变更为“受理通知”，拆分上市稳步推进。 三道红线维持“绿档”，融资能力行业领先。2021年公司剔除预收账款后的资产负债率68.4%，净负债率29.7%，现金短债比1.5，稳居“绿档”；融资成本4.11%，仍然处于行业领先水平。 投资建议考虑公司受行业下行影响较大，我们调整盈利预测，将 2022-23年的归母净利润从 462.5亿元、508.4亿元下调至 231.8亿元、250.1亿元，下调幅度分别为-49.9%、-50.7%，同时新增2024年归母净利润预测值270.2亿元。 调整目标价为20.34元/股，对应2022-24年PE 分别为10.2x、9.5x 和8.8x，下调至“增持”评级。 风险提示宽松政策落地不及预期；市场信心持续走低；毛利率持续下滑

事件 2022年3月21日，招商蛇口发布2021年年度报告。2021年实现营业收入1606亿元，同比+24%；归母净利润104亿元，同比-15%，每股收益1.31元/股；现金分红0.54元/股，现金分红比例40%。 点评 毛利率下降叠加减值准备，归母净利润低于预期。公司2021年营业收入符合我们预期，归母净利润低于我们预期19%，主要因为：①受2021年房地产行业下行影响，公司结转毛利率25.47%，较2020年下降3.22pct；②公司对存货、投资性物业等资产共计提减值43.72亿元，较2020年计提减值增加12.71亿元；③公司转让子公司产生投资收益同比减少24.45亿元。公司2021年毛利率下降和减值准备主要受行业整体影响，而公司在2021年通过多元渠道拿地控制成本，项目结转利润空间有望增加，同时我们预计2022年房地产行业调控以宽松为主基调，市场销售将逐步企稳，公司毛利率有望逐步修复。 销售规模稳步增加，多元储备布局核心城市。公司2021年签约销售金额3268亿元，行业排名第7，同比增加18%，增速位于TOP20房企前列；深耕成效显著，7个城市销售规模当地排名前3，16个城市销售规模当地排名前10。2021年新增总土储建面1559万方（权益886万方），通过产业联动、收并购、城市更新等渠道获取占比53%；布局高能级城市，强心30城投资占比90%，长三角和珠三角投资占比70%。 多渠道控制融资成本，三道红线处“绿档”。公司2021年融资成本4.48%，较2020年下降22BP；剔除预收账款后的资产负债率61.67%，净负债率42.82%，现金短债比1.25，位居“绿档”，偿债压力较小。 投资建议 考虑公司毛利率下滑，但销售仍有支撑，我们调整盈利预测，将2022-23 年的归母净利润从140.7 亿元、164.6 亿元下调至108.4 亿元、129.7 亿元，下调幅度分别为-22.9%、-21.2%，同时新增2024年归母净利润预测值157.0亿元。调整目标价为16.42元/股，对应2022-24年PE分别为12.0x、10.0x和8.3x，维持“买入”评级。 风险提示 房地产宽松政策落地不及预期；其他房企违约影响市场信心

事件2022年1月9日，保利发展公布2021年度业绩快报，公司预计2021年营业总收入2,850亿元，同比+17.2%；归母净利润276亿元，同比-4.7%。 点评点评。归母净利润略低于预期。公司2021年归母净利润低于我们此前预测大约8%，主要因为结转项目毛利率下滑幅度超我们预期。随着高价地逐渐结转完毕，我们预计公司今年的结算毛利率相较2021年会有小幅恢复。 全年销售金额。保持正增长，好于行业平均水平。保利发展2021年全年签约销售金额5,349亿元，同比增长6.4%，完成年初目标约97%，增速和销售目标完成程度均好于行业平均。克而瑞数据显示，百强房企2021年全年全口径销售金额同比增速为-3.2%，公布全年销售目标的房企2021年销售完成率平均为88%。 受益优秀的主体信用，发债渠道通畅。今年下半年以来，地产行业流动性紧张成共性，房企暴雷频繁，信用风险蔓延，发债融资渠道受阻。保利发展作为央企，主体信用优异，在融资方面相较民企更为通畅。2021年11月3日和11月20日，保利发展分别发行了2笔中期票据，金额分别为25亿元人民币和20亿元人民币，票面利率分别为3.25%和3.55%。2021年11月23日，公司又公布了发行债券的预案公告，预计发行规模不超过98亿元人民币，期限不超过10年的债券。我们认为在本轮地产行业出清过程中，公司手握大笔现金，有望逆势拿地，未来结算收入和销售规模仍有望保持正增长。 投资建议投资建议公司业绩快报公布的2021年业绩不及我们原先盈利预测，考虑到毛利率下滑幅度超预期，后续恢复需要时间，且地产行业整体销售目前尚未企稳，我们下调公司盈利预测，将2021-23年EPS由2.50元、2.73元、3.14元下调至2.31元、2.52元、2.91元，幅度分别为-7.7%、-7.5%、-7.4%。同时下调目标价至19.60元/股（相较此前目标价下调幅度为7.7%），对应2021-23年PE分别为8.5x和7.8x和6.7x，维持“买入”评级。 风险提示风险提示毛利率修复不及预期；结算收入增速不及预期；未来销售改善程度不及预期

事件 2021年10月28日，保利发展发布三季报。2021年前三季度公司实现收入1385亿元，同比+18%，Q3单季度收入485亿元，同比+11%；前三季度归母净利润136亿元，同比+2.9%，Q3单季度归母净利润33亿元，同比+6.7%。 点评 毛利率延续下滑趋势，净利润保持增长。公司2021年1-9月的毛利率为29.8%，相较去年同期下滑4.2pcts；Q3单季度毛利率为24.9%，相较去年同期下滑6.3pcts。虽然公司毛利率同行业保持下滑趋势，但总体盈利水平仍高于行业。公司2021年Q3单季度归母净利润33亿元，同比增速达6.7%，相较今年前两个季度增速有所加快。 累计销售保持小幅增长，回笼率保持高水平。虽然公司9月单月销售金额同比下滑28%，但2021年1-9月累计签约金额达4102亿元，签约面积2544万平方米，分别同比增长12%和4.1%。公司2021年1-9月实现销售回笼资金3672亿元，回笼率达到89.5%，保持行业较高水准。 财务指标稳健，融资成本下降。截至3Q21，公司账面货币资金达1321亿元，为短期借款及一年内到期的非流动负债的2.3倍，短期偿债能力较强；扣除预收款后的资产负债率为65.6%，满足三条红线的要求。2021年7月，公司发行了合计11亿元的住房租赁专项公司债券，其中3年期和5年期对应利率分别为3.17%和3.45%，融资成本进一步下降。当前地产行业整体面临现金流紧张的局面，公司在手现金充裕，且融资成本较低，这将助力公司在后续竞争中抢得先机。 积极补充土储，聚焦核心38城。2021年1-9月，公司积极补充土储，新拓展项目113个，总成本1434亿元，其中38个核心城市项目金额占比达75%。 投资建议 考虑到3Q21毛利率的下滑，我们小幅下调盈利预测，将2021-23年EPS由2.62元、2.85元、3.16元下调至2.50元、2.73元、3.14元，幅度分别为-4.4%、-4.5%、-0.6%。考虑到后续调控政策或有边际改善，我们预计公司估值将得到修复，故仍维持21.36元/股的目标价，对应2021-22年PE 分别为8.5x 和7.8x，维持“买入”评级。 风险提示 销售增速不及预期；毛利率下滑幅度超预期