作为全球轻金属材料领域的领军者，宝武镁业拥有完整的产品研发与制造能力，镁、铝、锶等主要产品的市场份额全球领先。 镁合金应用多点开花，汽车轻量化有望打开需求天花板镁合金已成为镁需求中最大领域，主要用在汽车制造，3C 及航空等领域。在新能源汽车渗透率逐步提升的背景下，轻量化显得尤为重要。根据我国汽车轻量化路线图，到 2025年和 2030年，单车用镁合金要分别达到 25kg 和 45kg，需求量有望分别达 80万吨和 171万吨。根据智研咨询，2022年镁需求总量为 115万吨，需求天花板有望突破。 公司具有镁合金全产业链，持续延伸下游深加工领域公司具有“白云石开采-原镁冶炼-镁合金熔炼-镁合金加工-镁合金回收”完整镁产业链。上游端公司拥有三处白云石采矿权，巢湖云海有 8864万吨白云石的采矿权，开采规模 300万吨/年；安徽宝镁拥有 13.2亿万吨白云石的采矿权，开采规模 4000万吨/年；2023年 11月拍得五台县白云岩矿，资源储量合计 5.75亿吨。 中游端：公司目前拥有原镁产能 10万吨/年，青阳项目投产后公司原镁年产能将达到 40万吨，2025年有望达到 50万吨。下游端：公司加速布局镁铝深加工产品，青阳项目投产后公司镁合金年产能将达到 50万吨，2025年有望达到 62万吨。公司同时规划方向盘骨架、中控支架、一体化压铸件、建筑模板等深加工项目，公司产品在汽车应用端逐步渗透。 宝武入股赋能，有望加速渗透汽车轻量化和储氢等领域2023年 9月，宝钢金属完成定增持有公司 21.53%的股份，成为公司实际控制人，董事长梅小明持有公司 16.45%的股份。中国宝武拥有国际化的市场资源，依托中国宝武强大的汽车市场背景，可进一步加速公司产品在汽车轻量化领域的渗透。此外，在储氢项目上，公司与宝武合作潜力巨大，若以宝武每年 1亿吨氢冶金估计，将产生每年 60万吨镁基储氢材料的新增需求。 盈利预测与估值我们预计公司 2023-2025年营收分别达 79.1亿、104.9亿、152.7亿，分别同比-13.1%、+32.6%、+45.6%；归母净利润分别达 3.3亿、6.2亿、11.6亿，分别同比-46.1%、+86.6%、+88.9%；EPS 分别为 0.47/0.87/1.64元。公司作为全球镁业龙头，成长性明显，根据行业内平均估值，给于公司 2024年 30倍 PE，对应目标价 26.1元，首次覆盖，给于买入评级。 风险提示下游需求不及预期，公司项目进度不及预期，镁价大幅波动。

公司2023年前三季度营业收入约275.81亿元，同比下降9.2%；归属于上市公司股东的净利润约3.15亿元，同比减少9.9%；扣非归母净利2.89亿元，同比减少13.3%。单季度看，23Q3营收102.45亿元，同比增加9.1%，环比增加4.0%。23Q3归母净利润为1.02亿，同比增加111.7%，环比减少14.8%。扣非归母净利0.91亿元，同比增长128.3%、环比减少17.8%。主营产品产销稳步增长产销端：公司2023年前三季度300系冷轧不锈钢卷板产量169.79万吨，同比增加5.70%；销量168.82万吨，同比增加6.17%。400系冷轧不锈钢卷板产量27.54万吨，同比增加34.62%；销量25.91万吨，同比增加28.21%。单季度来看，公司2023年Q3季度300系冷轧不锈钢卷板产量69.04万吨，同比增加28.72%，环比增加17.36%；销量67.16万吨，同比增加27.97%，环比增加11.78%。400系冷轧不锈钢卷板产量11.83万吨，同比增加103.45%，环比增加34.42%；销量10.87万吨，同比增加81.19%，环比增加20.47%。价格端：公司2023年前三季度300系冷轧不锈钢卷板销售价格1.51万元/吨，同比下降13.96%；400系冷轧不锈钢卷板销售价格0.76万元/吨，同比下降16.77%。单季度来看，公司2023年Q3季度300系冷轧不锈钢卷板销售价格1.45万元/吨，同比下降12.74%，环比下降0.77%；400系冷轧不锈钢卷板销售价格0.74万元/吨，同比下降0.93%，环比下降2.92%。公司主业不锈钢冷轧项目稳步推进公司冷轧项目稳步推进，广东甬金三期“年加工35万吨宽幅精密不锈钢板带技术改造项目”于7月转固，新增宽幅2B产品产能35万吨/年；甘肃甬金“年产22万吨精密不锈钢板带项目”一期已于今年8月投入试生产，投产后将新增8万吨BA产品产能；浙江甬金迁建项目“年加工19.5万吨超薄精密不锈钢板带项目”计划于年底前陆续投产，全产投产后将新增19.5万吨精密和BA产品产能；越南二厂“年加工26万吨精密不锈钢带”一期已于今年上半年开工建设，预计2024年二季度投产。新材料业务有望成为公司新的业绩增长点公司积极布局钛合金和柱状电池专用外壳材料板块业务。公司2022年规划“年产6万吨钛合金新材料项目”和“年产22.5万吨柱状电池专用外壳材料项目”，新材料项目是公司利用产业链整合优势实施一体两翼，多元化发展战略的体现。两个新材料项目一期预计都将在2024年一季度达到试生产阶段。新材料业务有望在2024年开始进一步增厚公司业绩。盈利预测公司是精密冷轧不锈钢带行业龙头，不断夯实主业的同时，业务多点开花，我们看好未来预镀镍等新业务对公司带来较大的业绩增量，未来几年公司业绩有望加速释放。鉴于不锈钢需求今年整体不及预期，公司产品价格同比下滑，我们下调今年公司利润，我们预计2023-2025公司归母净利润分别达4.9/7.7/10.1亿元，同比+1.5%/55.2%/32.0%。参考行业内可比公司，给予公司2024年13倍估值，对应目标价26.13元，维持公司“买入”评级。风险提示不锈钢需求不及预期，电池壳产能建设不及预期，4680电池落地不及预期。

公司前三季度实现营收157.90亿元，同比下降32.93%；归母净利润为56.00亿亿少元，同比减少53.65%；扣非归母净利润55.05亿元，同比减少54.24%。单季度看，23Q3营收58.34亿元，环比增长11.2%，同比下降6.5%；23Q3归母净利润为5.02亿元，环比减少82.5%，同比减少82.8%；23Q3扣非归母净利润为4.60亿元，环比减少83.8%，同比减少84.2%。23Q1-Q3公司毛利率分别为72.2%、75.1%和28.9%，23Q3毛利率大幅降低，主因公司申请采矿许可证变更需缴纳的采矿权出让收益18.97亿元全部计入当期成本费用所致。若不考虑该等采矿权出让收益的影响，公司前三季度归母净利润为72.88亿元，23Q3归母净利润为21.90亿元。 主营产品产销增长趋势良好公司Q1-3氯化钾产量342.18万吨，销量376.31万吨，销量同比增加6.30%。 23Q3氯化钾产量138.43万吨，销量162.54万吨，销量环比增加82.73%，销售表现强劲。Q1-3碳酸锂产量2.58万吨，销量2.83万吨，销量同比增加16.07%。 23Q3碳酸锂产量1.17万吨，同比增加34.05%，销量1.30万吨，同比增加41.77%，产销均同比大增。 供不应求推动钾肥价格显著反弹用肥旺季推动钾肥价格反弹，未来全球钾肥供需可能持续紧张。根据Wind数据，截止2023年11月3日，氯化钾青海盐湖出厂价为2760元/吨，比8月份的最低点2250元/吨显著回升23%。俄乌冲突等因素导致俄罗斯和白俄罗斯等重要钾肥出口国的供给仍存在不确定性，且过去较长一段时间行业处于收缩期，资本开支不足，新增供给相对低于预期。在下游需求复苏和渠道情绪回暖的情况下，钾肥价格有望维持在较高水平。 建新建4万吨基础锂盐一体化项目进展顺利新建4万吨基础锂盐一体化项目已完成所有立项审批手续，获得环评批复、水土保持方案的行政审批及专项报告审查工作，项目“三通一平”工作已完成，整体项目按照计划正常推进。公司预计该项目将于2024年投产，进一步巩固公司盐湖提锂的行业龙头地位。 盈利预测与估值由于今年以来，碳酸锂价格整体震荡向下，且计提采矿权出让等因素影响公司利润，且我们下调公司业绩，预计2023-2025年归母净利润分别达77.3/100.2/116.7亿元，同比-50.3%、+29.6%、+16.4%。公司2023-2025年的EPS分别为1.42/1.84/2.15元，PE分别为11.8/9.1/7.8倍。参考行业内公司2024年平均估值水平9.4倍，给予公司2024年10倍估值，对应目标价18.44元，维持公司“买入”评级。 风险提示钾肥需求不及预期，新能源汽车销量不及预期，全球锂资源供给超预期释放

公司2023年前三季度营业收入510.91亿元，同比增长4.88%；归属于上市公司股东的净利润30.13亿元，同比增长0.18%；扣非归母净利润27.26亿元，同比减少6.6%。单季度看，23Q3营收177.46亿，同比增加0.29%，环比增加24.66%。23Q3归母净利润为9.28亿，同比增加23.37%，环比减少12.53%。23Q3扣非归母净利润8.87亿元，同比+22.07%，环比+5.1%。23Q3产品价格整体偏弱运行，产品销量增长带动公司营收环增国内铜价23Q3约6.9万元，同比+13.1%，环比+2.4%，铜价总体维持高位震荡。LME镍23Q3均价为2.06万美元/吨，同比-8%，环比-7%，国内硫酸镍23Q3均价为3.6万元/吨，同比-12%，环比-18%，由于镍湿法项目逐步投产，供需偏紧逐步缓解，镍价格仍在逐步寻底中。23Q3电碳均价为24.1万元/吨（含税），同比-50%，环比-5%，传统金九银十的旺季成色不足，下游正极企业并未大幅补库，致使价格逐步回落。三元前驱体（622）23Q3均价9.34万元/吨，环比-4%，正极材料三元6系23Q3均价21.9元/吨，环比-8%。 公司各项产品价格整体下滑，营收环比增加或与产品销量增长有关。23Q3毛利率为14.84%，环比+1.68pct，毛利环比提升或与公司销量增加，边际成本摊薄有关。项目稳步推进，上游资源端布局逐渐完整公司印尼项目稳步推进，首个湿法冶炼项目华越镍钴于2022年4月达产,自达产以来持续稳产超产。公司年产4.5万吨高冰镍华科火法项目目前已达产，公司年产12吨镍金属量的华飞湿法项目正在产能爬坡中，预计在年底前实现完全达产达标。镍项目持续的放量有望在未来给公司带来业绩增量。公司非洲区津巴布韦Arcadia锂矿于2023年3月底正式投料试生产并成功产出第一批产品，目前正在试生产过程中，截至三季度末,津巴布韦锂矿项目产能利用率逐步提升至80%，广西锂盐项目正在抓紧达产达标，锂盐业务四季度开始逐步出货，有望后续贡献业绩增量。盈利预测与估值由于今年以来，金属价格锂和镍整体震荡向下，影响公司利润，我们下调公司业绩，我们预计2023-2025年公司总营收分别达718.6、849.0、1008.5亿元，分别同比+14.0%、+18.2%、+18.8%，归母净利润分别达47.6、59.8、83.7亿元，同比21.7%、+25.6%、+40.1%。公司2023-2025年的EPS分别为2.78/3.49/4.90元/股，PE分别为13.2/10.5/7.5倍。参考行业内公司平均估值水平17.5倍，给予公司2023年18倍估值，对应目标价50.09元，维持公司“买入”评级。风险提示1）若新能源汽车未来销量不及预期，将影响公司三元前驱体和正价材料销量，公司盈利能力下滑。2）公司海外项目较多，存在一定经营风险。3）铜钴镍等金属价格大幅波动风险。

公司 2023年前三季度营业收入约 41.89亿元，同比下降 26.67%；归属于上市公司股东的净利润约 29.69亿元，同比减少 28.74%。单季度看， 23Q3营收 13.93亿，同比减少 36.77%，环比减少 2.1%。 23Q3归母净利润为 9.42亿，同比减少46.73%，环比减少 14.76%。 碳酸锂价格寻底，锂盐销售环比承压产销端： 2023年前三季度公司实现碳酸锂产量 8,222吨，同比增长 1.80%；销量7,760.5吨，同比下降 10.81%。 其中 23Q3碳酸锂产量 3715吨， 环比增加 36%，销量 2896吨， 环比减少 33%。 价格端： 公司披露前三季度销售均价（含税） 为24.6万元/吨，根据 SMM， 23Q3电池级碳酸锂均价为 24.1万元/吨，环比-5%。 今年整体锂资源供需相对宽松，锂价处于回归理性寻底阶段，整体锂盐价格震荡下行。 成本端： 公司披露前三季度平均销售成本 3.89万元/吨，成本略降或与气温升高，原材料锂离子浓度上升，物料消耗减少有关。 氯化钾 Q3产销环比大增产销端： 2023年前三季度公司实现氯化钾产量 76.6万吨，同比下降 5.3%；销量99.6万吨，同比增长 60.80%。 其中 23Q3氯化钾产量 23.6万吨， 环比减少30%，销量 40.6万吨， 环比增加 90%。 价格端： 根据公司披露前三季度氯化钾平均销售单价为 2720元/吨。 根据青海盐湖氯化钾出厂价， 23Q3均价为 2477元/吨，同比-49%，环比-20%。 成本端： 公司披露前三季度平均销售成本为 1036元/吨，成本变化较小。 巨龙铜业稳步运行， 投资收益亮眼前三季度公司确认对巨龙铜业的投资收益为 10.18亿元， 同比增长 77.97%，其中第三季度确认投资收益 4.33亿元， 同比增长 90.75%。 随着巨龙铜业二期三期项目后续逐步建成投产， 未来有望持续给公司带来丰厚的投资回报。 锂、钾项目稳步推进，未来产能扩张可期麻米措矿业目前总规划年产碳酸锂 10万吨，一期工程(2022-2024年)建设 5万吨规模。目前公司积极获取采矿证，剩余一项前置手续正积极推进办理。 麻米措矿业目前总规划年产碳酸锂 10万吨，一期工程(2022-2024年)建设 5万吨规模。 老挝钾肥项目公司已启动《勘探报告》《可行性研究报告》的编制工作，野外勘探工作正在根据勘探计划顺利推进中， 公司预计 2024年初启动首采区建设。 盈利预测与估值由于今年以来， 碳酸锂和氯化钾整体震荡向下，影响公司利润，我们下调公司业绩， 我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 39.4亿元、 33.3亿元 、 54.7亿元，分别同比 -30.3%、 -15.6%、 +64.3%。 EPS 分别为 2.49/ 2.11/ 3.46元/股，对应的 PE 分别为 8.65/ 10.25/ 6.24倍。 由于公司未来成长性明显，且锂资源均在国内，无地缘政治风险，给予一定估值溢价。 参考国内 2025年锂业公司平均估值 7.96倍，给予 2025年 9倍 PE，贴现至 2023年对应目标价 26.48元， 维持买入评级。 风险提示钾肥需求不及预期，新能源汽车销量不及预期， 全球锂资源供给超预期释放。