公司总部位于河北廊坊，是一家生物发酵龙头企业。目前公司围绕玉米和煤炭主产区，投建吉林白城、内蒙古通辽和新疆五家渠三个主要生产基地，年产95万吨味精产能（全球第二）、100万吨赖氨酸产能（全球第一）和50万吨苏氨酸产能（全球第一）。 味精及苏、赖氨酸格局优化，行业利润中枢显著抬升。根据我们的统计，以产量口径计算，目前全球味精CR3约为76%、苏氨酸CR3超过90%、赖氨酸CR3约为74%，行业无序竞争基本结束，龙头企业有序扩产，且受益于豆粕减量替代，苏、赖氨酸需求高速增长，行业利润中枢显著抬升，2016-2020年梅花生物归母净利润中枢约10亿元，叠加玉米加工量的提升，我们预测公司2024-2026年归母净利润均高于30亿元。 大力布局合成生物学。合成生物学作为战略新兴产业，受到各部门政策的支持，近十年来发展迅猛。公司在廊坊研发中心组建超百人的合成生物学研发团队，实现每6-9个月即完成一代菌种性能迭代提升，确保现有产品的技术始终保持领先地位。 持续高分红，股息的投资收益性价比凸显：公司高度重视股东回报，从2017年开始大比例高额分红，除2022年超额业绩外，整体分红率维持80%以上，按照2023年分红方案，现金分红11.77亿元，同时回购注销8~10亿元，按照当前市值、考虑回购注销对应股息率约为7.3%，股息投资收益性价比凸显。 盈利预测、估值与投资评级：考虑到后面两年宏观环境不确定性增加，我们谨慎考虑略下调此前对2024和2025年的盈利预测，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为285亿元、290亿元和305亿元，公司2024~2026年归母净利分别为32.6、33.8、35.7亿元，同比增长分别为2.4%、3.8%、5.6%，对应EPS分别为1.14元、1.18元、1.25元，当前股价对应PE分别为9/9/8倍。我们按照FCFE绝对估值法，给予公司目标价11.92元，维持“买入”评级。 风险提示：玉米和豆粕价格大幅波动的风险，氨基酸出口需求不及预期的风险，下游猪企产能去化的风险，盈利预测不及预期等的风险。

国内差异化尼龙6领军企业。公司自成立以来聚焦国内高端尼龙切片市场，依托技术及产品质量领先成功跻身国内尼龙6切片行业领军企业，主要产品包含纤维级切片、工程塑料级切片以及薄膜级切片，并不断拓展共聚尼龙、高温尼龙、尼龙66等特种尼龙丰富产品序列。截至2023年底，公司拥有尼龙6切片年产能51万吨，在建产能42.4万吨。 锦纶6：CPL国产化带动国内市场快速发展，近年来趋向差别化竞争。 2023年国内锦纶6表观消费量达到471.8万吨，同比增长9.9%，下游主要应用于纤维、工程塑料及薄膜领域。随着生活品质的不断提高，国内市场将向高吸湿排汗、抗菌、抗紫外线等功能性和差别化产品方向竞争；从供给端来看，CPL突破带动国内尼龙6产量快速增长，2023年国内尼龙6切片产量约为497.5万吨，进口量约为22.62万吨，进口依赖度已下降至5%左右，但产品结构仍以中低端为主，高端质量产品进口依赖度仍较强。 锦纶66：国产己二腈突破，全产业链进口替代可期。PA66长期以来因上游主要原材料己二腈产业化进程影响为海外垄断，近年来国产己二腈研发技术突破帮助打通己二腈—己二胺—尼龙66全产业链，国内尼龙66供应有望突破瓶颈，其生产成本在长期或有望持续下降，推动尼龙66材料性价比不断上升，实现大规模应用。 持续创新提升差别化竞争力，尼龙6/66协同布局助力成长。（1）公司技术底蕴深厚，持续创新提升产品竞争力，在深耕原有产品基础上，不断开拓共聚、高温尼龙、尼龙66等特种尼龙新产品，丰富产品序列；（2）协同布局尼龙6/66产能，以满足公司产品多元化、高端化发展，助力公司长期成长。 首次覆盖，给予“增持”评级：公司聚焦高端尼龙切片市场，产品竞争力及产销规模行业领先，多元布局尼龙66打开长期成长空间，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为67.25、93.50、116.89亿元，归母净利润分别为2.85、3.67、4.72亿元，对于PE分别为11X、9X、7X，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：项目建设不及预期；盈利预测及估值模型不及预期

2024年 5月 24日，公司公告将调整泰昆石化印尼北加炼化一体化项目股权架构、投资金额及项目规模。 具体而言： （1）股权结构方面，公司持股比例上升至 80%。调整前， 公司通过桐昆香港持有华灿国际 51%股权，华灿国际持有泰昆石化 90%股权， 公司对项目主体穿透持股比例为 45.9%。调整后， 公司通过桐昆香港持有华灿国际 100%股权，华灿国际持有泰昆石化 70%股权，同时桐昆香港通过全资子公司鹏皓投资持有泰昆石化 10%股权，最终公司对于泰昆石化持股比例达到 80%。 新凤鸣、上海青翃穿透持股比例分别降至 15%和 5%。 （2） 投资金额方面， 调整前项目含增值税筹资额（报批总投资） 为 86.2亿美元， 其中自筹 26.1亿美元，银行融资 60.1亿美元。调整后，总筹资额下降为 59.5亿美元，其中自筹 17.9亿美元，银行融资 41.5亿美元。 （3） 项目规模方面， 包括炼油及芳烃工艺装置、乙烯及下游装置和相关配套设施， 原项目包括炼油 1,600万吨， PX 20万吨，乙烯 80万吨，调整为炼油 1,000万吨， PX 200万吨，乙烯 120万吨， 炼油与 PX 规模下降，乙烯占比上升。 此外， 依据投资金额及项目规模的调整，对涉及的工艺路线、产品方案、以及目标市场等也进行了相应的调整。 项目调整有利于增强公司对印尼炼化项目控制力，促进项目顺利推进。 公司本次对印尼炼化项目的股权架构、投资金额及建设规模等进行的调整，是企业主动顺应国际国内政治经济形势发生较多变化的需要，也是各投资主体本着审慎决策、控制风险、稳步推进的原则，协商一致的结果。此次调整，项目总投资下降、公司持股比例增加、年权益炼油加工能力上升，有利于公司增强对印尼炼化项目的控制力，降低投资风险和运营风险，有利于公司的长远发展和全体股东的利益。 调整盈利预测， 调整为“买入”评级。 我们预计 2024-2026年公司营业收入为 933.7、 983.3、 1048.3亿元（此前为 897.0、 1000.0亿元，新增 2026年 1048.3亿元），归母净利润 30.2、 42.6、 52.2亿元（此前为 29.6、 46.9亿元，新增 2026年 52.2亿元），对应 PE 为 12X/9X/7X， 调整为“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期、产能投放不及预期、原材料成本上

公司深耕染发剂原料二十余载，深度合作欧莱雅、汉高、科蒂/威娜等国际化妆品领先品牌，现已跻身全球主要染发剂原料生产商行列，并积极延伸聚酰亚胺与高性能纤维等多种特种工程材料单体，是国内少数具备自主生产PBO单体能力的厂家；在植保材料领域，公司与组合化学、ARYSTA等知名企业建立长期稳定的合作关系。 染发需求新机遇，客户资源+技术实力领先构筑壁垒。（1）2023年以来随着疫情防控常态化国内前期抑制的需求得到释放，2023年国内化妆品类零售额达到4142亿元，同比增长5.24%，重回增长区间。一方面，目前国内化妆品人均消费仍然较低，2021年国内美妆及个护人均消费支出为62.4美元，同为亚洲肤质的日韩人均美妆及个护类消费支出分别达到262.6美元和266.2美元，超过国内水平的4倍，未来消费升级趋势下成长空间广阔。另一方面，银发占比提升叠加大众对自身仪表外貌重视程度的加深，国内染发剂市场有望持续稳定增长。（2）公司技术实力雄厚，深度合作国际化妆品龙头厂商，在高技术门槛以及定制化需求的产品要求下，可以构筑稳健的盈利护城河。 多元化布局特种工程材料单体助力长期成长。（1）国产PBO纤维经历长期技术封锁后于2018年成功实现工业化生产，公司系国内少数具备自主生产PBO单体能力的厂商，目前以间苯二酚法合成单体，此外规划300吨三氯苯法产能为补充。近年来，公司DHAB销量受益国产PBO下游应用突破整体呈上升趋势；（2）受益于优异的综合性能及加工性能，全球PI膜市场规模由2017年的15.2亿美元增长至2021年的22.4亿美元，复合增长率达到10%。公司主要生产联苯二胺类单体，主要客户系三井化学。公司作为其聚酰亚胺单体的供应方合作时间已长达二十余年，近年来销量保持稳定增长。 首次覆盖，给予“增持”评级：公司是国内染发剂领先企业，多元化布局特种工程材料单体打开长期成长空间，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为8.85、11.13、13.72亿元，归母净利润分别为2.20、2.77、3.46亿元，对于PE分别为23X、18X、14X，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：项目建设不及预期；需求不及预期

国内炭黑领军企业。公司深耕炭黑二十载，目前已形成以炭黑产品为主导，焦油深加工和白炭黑为两翼，资源综合利用为补充的专业化学品制造领军企业，并逐步布局锂电导电炭黑、碳纳米管、湿法母胶等新材料领域。截至 2023年底，公司拥有炭黑年产能 116.2万吨， 产销量规模自2004年以来保持国内炭黑行业领先地位，跻身世界炭黑企业前四。 炭黑景气回暖，产学研合作推动结构升级。 2022年以来下游轮胎景气及出口需求回升带动炭黑景气回暖， 2024年 1-2月轮胎产量 1.53亿条，同比大幅增长 19.12%，从出口需求来看， 2023年 10月以后炭黑出口量同比转正， 2024年 1-3月，国内炭黑出口量 25万吨，同比增长 78%。 从炭黑价差情况来看， 2023Q4炭黑平均价差为 2010元/吨，环比 Q3增长 39%。公司拥有炭黑产能 116.2万吨，近年来产销率始终保持在 100%左右，产销规模国内领先，并通过产学研合作成功开发出乳液复合技术制备高性能湿法母胶， 帮助公司向橡胶价值链、供应链高端化迈进，推动产品结构升级。 多元布局新能源材料，打开成长空间。 导电剂主要用于提升电极充放电性能。 2021年以来受全球电动车及储能市场爆发影响，国内锂电池用导电剂出货量实现大幅提升，根据高工锂电数据， 2023年国内锂电池用导电剂出货量达到 4.6万吨，近三年复合增速达到 65%， 预计 2025年全球导电炭黑市场空间有望达到 54亿元。公司凭借多年炭黑生产经验切协同布局锂电炭黑及碳纳米管，有助于公司开拓国内炭黑高端材料领域的市场应用。 首次覆盖，给予“增持”评级： 公司是国内炭黑领军企业，随着新能源材料产能释放， 业绩有望实现稳步增长， 我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 102.0、108.3、109.87亿元，归母净利润分别为 2.41、3.70、 5.91亿元，对于 PE 分别为 29X、 19X、 12X，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 项目建设不及预期； 原材料价格波动风险；炭黑景气回落

公司发布2024年一季报，公司一季度实现营收1.04亿元，同比增长33.92%，归母净利润0.17亿元，同比增长45.71%，扣非归母净利润0.17亿元，同比增长47.76%，一季度汽车产销量表现亮眼，公司季度业绩实现高速增长。 一季度终端汽车产销量表现亮眼，CMD、气体管理等核心产品带动公司一季度业绩实现高速增长。2024年一季度，终端汽车市场在出口需求带动下表现亮眼，根据中汽协数据，2024年一季度汽车产销量分别完成660.6万辆和672万辆，同比分别增长6.4%和10.6%，其中汽车出口132.4万辆，同比增长33.2%。目前公司CMD、气体管理等产品已经被多家车灯厂及汽车主机厂采用，2023年CMD全年实现收入5047万元，同比大幅增长147%，在新一轮“汽车以旧换新”刺激政策引导下，有望持续驱动公司业绩稳步增长。 看好公司利基市场持续拓展。公司《采用红外辐射干燥排出壳体内湿气除雾用的膜组件及其制备方法、车灯后盖》及《一种车灯用高分子烧结微孔透气组件》分别于2024年3月15日和4月19日获得国家知识产权局颁发的授权发明专利证书，上述专利作为公司ePTFE核心技术的体现和延伸有望持续促进公司技术创新。此外，公司积极拓展新利基市场（1）医疗领域，公司用于医疗行业的膜材已实现销售零突破；（2）航空航天领域，公司TRT膜实现原材料及生产装备国产化；（3）子公司源氢新能源质子交换膜已实现客户端验证及批量出货。 维持盈利预测，维持“买入”评级。随着新一轮汽车消费政策出台及航空航天等利基市场拓展，公司核心产品ePTFE膜相关业务有望实现稳步增长，我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.34/2.04/2.59亿元，对应PE分别为17/11/9X，维持“买入”评级。 风险提示：项目建设不及预期，新产品推广不及预期。

公司发布 2023年年报及 2024年一季报，公司 2023年实现营收 146.31亿元， yoy-32.89%，归母净利润 1.40亿元， yoy-95.25%，扣非归母净利润 0.45亿元， yoy-98.50%，其中 Q4实现营收 23.40亿元（yoy-36.30%，qoq-38.65%），归母净利润-0.36亿元（yoy-141.04%， qoq-157.41%）。 2024年 Q1公司实现营收 39.74亿元（yoy+2.42%， qoq+69.81%） ,归母净利润1.11亿元（yoy+4.18%）， 公司一季度产品价格趋稳， 季度业绩环比扭亏为盈。 草甘膦： 2024年以来价格逐步企稳回升。 2023年由于全球主要农药市场前期超买导致国内企业农药产品库存消化周期延长，草甘膦价格持续下行，根据公司公告经营数据，全年农化原药价格同比下降 43.38%至 3.54万元/吨， 农化自产实现收入 45.82亿元，同比下降 38.4%， 毛利率同比下降 18.79pct 至 19.75%， 2023年草甘膦价格下行导致公司农化自产板块盈利承压。 2024年以来草甘膦价格已经呈现企稳回升迹象， 随着库存去化接近尾声，农药行业景气见底，产品价格有望逐步回暖， 同时精草铵膦等产品投产有望驱动公司业绩持续改善。 硅基材料：国内外需求表现疲软致基础端盈利不佳，稳步提升产品终端化。 2023年国内外需求受全球经济增长乏力、通货膨胀等原因影响表现不佳，国内有机硅市场在短暂上扬后连续阴跌，一方面上游原料金属硅连续走软，另一方面新增单体产能逐步释放，而市场本就供应过量，单体厂迫于成本压力只能选择降负或是停车，处于全行业亏损状态。据百川盈孚数据统计， 2023年国内有机硅 DMC 平均价格 14921元/吨，同比下降 37%。公司着力向终端化和高端化发展，目前硅基新材料已形成总数 3000余终端产品集群， 终端产品销量稳步提升。 调整盈利预测，维持“增持”评级。 考虑硅基材料及农化需求修复仍需时间，我们调整盈利预测， 预计公司 2024-2026年归母净利润 5.33、 7.87、9.58亿元（原为 7.42、 10.45亿元，新增 2026年归母净利润 9.58亿元），对应 PE 为 21X/14X/12X，维持“增持”评级。 风险提示： 产品价格下跌；在建工程不及预期；需求下滑风险。

公司发布 2023年年报，公司 2023年实现营业收入 4.11亿元，同比增长12.64%，归母净利润 0.87亿元，同比增长 176.08%，扣非归母净利润 0.73亿元，同比增长 192.52%，其中 Q4实现营收 1.22亿元，环比增长 8.24%，归母净利润 0.28亿元，环比增长 47.27%，扣非归母净利润 0.27亿元，环比增长 45.43%。 （1）公司核心业务 CMD、气凝胶实现高速增长，全年业绩先抑后扬，经营业绩实现稳步增长； （2） 公司 2023年拟每股派发现金红利 0.5元，现金分红比例达到 40.45%。 全年汽车销量先抑后扬，挡水膜、吸隔声等传统业务收入承压， CMD、气凝胶板块实现高速增长。 2023年一季度燃油车购置税优惠及新能源车国补退出，导致汽车销量低迷，进入二季度，汽车行业在政策刺激及新车型推出等多重因素推动下趋势回暖。根据中汽协数据， 2023年国内汽车产销量分别实现 3016.1万辆和 3009.4万辆，同比分别增长 11.6%和12%，创历史新高。分产品来看，挡水膜、吸隔声等传统业务承压，同比分别下降 30%和 9%至 3076万元和 3119万元；核心产品 CMD 已经被多家车灯厂汽车主机厂采用， 全年实现收入 5047万元，同比大幅增长147%；子公司大音希声气凝胶产品在经历 2022年项目延期后进入紧张交付阶段， 全年实现营收 4379万元，同比增长 139%，净利润 1147万元。 2024年，在新一轮“汽车以旧换新”刺激政策引导下， 母公司传统业务出货量有望迎来温和修复， CMD、气凝胶等板块产销量有望保持稳步增长。 聚焦产品研发， 持续布局利基市场。 公司以持续创新为发展理念， 全年新申请专利共 18项，其中发明专利 8项，实用新型专利 10项，整体研发实力得到进一步提升，并积极拓展新的利基市场 （1）医疗领域，公司用于医疗行业的膜材已实现销售零突破； （2）航空航天领域，公司 TRT膜实现原材料及生产装备国产化； （3）子公司源氢新能源质子交换膜已实现客户端验证及批量出货。 维持盈利预测，维持“买入”评级。 随着新一轮汽车消费政策出台及航空航天等新领域拓展，公司核心产品 ePTFE 膜业务有望实现稳步增长，我们维持盈利预测，预计公司 2024-2026年归母净利润为 1.34/2.04/ 2.59亿元(新增 2026年归母净利润 2.59亿元)，对应 PE 分别为 15/10/8X，维持“买入”评级。 风险提示： 项目建设不及预期，新产品推广不及预期。