事件:最近我们调研了九阳股份,就市场关心的一些问题与公司进行了深入交流。 盈利预测与投资建议。在中性偏保守的预期下,我们预测公司10-12年EPS为0.90元、1.09元、1.40元,对应的增速分别为11.70%、22.07%、27.87%。短期而言,公司业绩稳定,目前股价对应今年PE不足20倍,未来两年业绩复合增长率达到25%,相对于同行30倍以上的估值,明显偏低。从中长期来看,如果看好小家电行业的成长性,就没有理由不看好九阳股份。公司拥有处于行业领先地位的品牌、渠道优势以及大量现金,质地良好,可以迅速切入高景气度的子行业。我们看好公司短期业绩复苏和长期发展能力,维持“买入”评级,6个月目标价22.5元。 业绩复苏明显,重回上升轨道。公司今年前三季度的收入增速分别为-12.15%、28.21%、34.36%,业绩增速分别为-35.22%、0.50%、24.39%,季度改善非常明显,我们预计四季度公司业绩增速仍将继续走高,同比增长30%以上。 公司业绩复苏的主要原因在于:1)2季度全面上市的营养王系列豆浆机旺销,公司市占率企稳,均价、毛利率维持稳定;2)此前对公司造成一定负面影响的渠道调整告一段落,渠道恢复正常活力,在加大对小电资源投入以及提高经销商返利的情况下,小电业务快速增长;3)公司一季度对存货进行了集中清理,导致销售价格以及毛利率短期出现了明显降幅。 盈利预测与投资建议。在中性偏保守的预期下,我们预测公司10-12年EPS为0.90元、1.09元、1.40元,对应的增速分别为11.70%、22.07%、27.87%。短期而言,公司业绩稳定,目前股价对应今年PE不足20倍,未来两年业绩复合增长率达到25%,相对于同行30倍以上的估值,明显偏低。从中长期来看,如果看好小家电行业的成长性,就没有理由不看好九阳股份。公司拥有处于行业领先地位的品牌、渠道优势以及大量现金,质地良好,可以迅速切入高景气度的子行业。我们看好公司短期业绩复苏和长期发展能力,维持“买入”评级,6个月目标价25元。 风险提示。市占率继续下滑;原材料成本上升。

投资建议:按照公司项目建设进度,我们预计未来1年内公司有望增加16万平米自持物业。相关物业的上市无疑将对公司规模扩大、盈利结构优化和利润改善起到重要作用。目前公司自持物业面积达到47万平,可供开发项目面积达到788.5万平。其中商务地产288.8万平,占34.6%;住宅499.7万平,占59.8%。住宅与商务地产的合理结合,将使得公司可以享受长短并举的双重收益。尤其是在通胀抬头,行业受到政策调控时,商业地产将成为本轮价值重估的主要战场。我们预计公司2010年和2011年每股收益在0.58和0.68元。截至2010年11月7日,公司对应RNAV在13.2元,对应股价在7.43元,对应2010年和2011年PE分别是12.81倍和10.9倍。给予公司“增持”评级。

关于3季度公司销售费用超预期的分析。3季度公司销售费用达到2.80亿元,同比增长29.87%,环比增长41.98%,当季销售费用率达到7.07%,超出市场普遍预期。我们认为3季度公司销售费用超预期的主要原因是由于准备SUV产品N350上市造成的,我们认为按照公司一贯的稳健原则,N350的促销和开办费用会在3季度和4季度的利润表中有所体现。 关于目前公司现有产能情况的跟踪。公司现在有3条生产线,分别是年产8万辆的轻卡生产线,年产8万辆的皮卡和SUV生产线,年产5万辆的全顺商用车生产线。从目前的人员生产安排看,公司多数岗位是1班工作制,少数环节如涂装线有时候需要在周6加班,因此我们认为若需求上升公司有通过加班提高产量的潜力。 关于N350生产和销售的安排。公司推出的新款N350产品被命名为驭胜,该车型已于本年10月份下线,预计在12月份上市。N350项目预计总投资5.98亿元,截至2010年上半年已经投资了4.43亿元,N350采用企业原有的皮卡、SUV生产线,与全顺商用车共用JX4D24柴油发动机,另外底盘、前桥、后桥、车身也由公司现有的工厂供应,因此该项目接近6亿元的投资基本为研发费用投入。N350是公司2006年上马的项目,其研发费每年都有摊销,因此N350上市并不会对公司带来很大的财务压力。 由于N350项目在固定资产上的投资非常少,我们预计其最大的固定资产投资是在模、夹具上的投入,预计金额不超过1亿元,因此N350项目的盈亏平衡点会非常低,我们预计N350的年销量达到4000辆以上就可以保证盈利了。 目前公司拥有100家一级经销商,500个维修点,公司将利用现有渠道对N350进行推广。我们预计N350的售价在12-15万元之间,其目标客户瞄准国内2、3线市场,公司现有的营销渠道已经可以保证N350在初期的顺利推广。 竞争对手长城汽车下属柴油SUV的产销分析。目前国内最主要的柴油SUV生产商是长城汽车,长城生产的哈弗H系列SUV约有30%为柴油版,2010年前9个月哈弗H系列的销量达到8.1万辆,预计全年销量达到11万辆,同比增长73.2%按30%计算,则柴油版SUV的销量达到3.3万辆。根据我们的调研,我们发现经销商普遍认为月销量达到3000辆的柴油版SUV已经可以算得上是非常成功的畅销车型了,从这点可以看出目前的柴油版SUV仍属于刚开始起步的阶段。 N350搭载了JX4D24的柴油发动机,采用博世第2代高压共轨电喷技术,最大输出功率为90kW,最大扭矩可达290NM,车身尺寸为4740mm×1894mm×1862mm,轴距为2750mm。N350和哈弗H版车型都采用的是非完全承载式车身,都是手动变速箱,N350在动力系统上占有优势。 关于全顺商用车出口的看法。从半年报公司披露的在建工程看,公司正在筹备福特越南工厂的V348KD件项目,但我们认为该项目对公司的利润影响较小。目前中国生产的是全顺3代和全顺5代的产品,越南生产的是全顺4代的产品,我们认为把全顺5代产品以KD件的方式出口的越南是为了满足当地的高端市场需求,但规模不会很大。 盈利预测和投资建议。2010年公司产销规模突破17万已成定局,我们预计全年公司销售汽车17.9万辆,同比增长56.39%。由于公司在4季度进行N350的上市推广活动,因此2010年下半年的销售费用会相应增加从而影响公司全年盈利,受此影响我们预计2011年公司实现EPS2.21元。展望2011年,我们预计N350的全年销量将达到2.5万辆,产品毛利率达到21.7%,受此影响我们预计2011年公司实现EPS2.65元。目前股价对应公司2010、2011年PE分别为13.8倍和11.5倍,维持对公司“买入”的评级。 风险提示:国家严厉调控造成经济二次探底;由于柴油紧缺,造成N350上市后不被市场接受。

调研情况及投资建议:我们本次对安泰科技进行调研,主要了解公司整体发展战略、新建项目投产情况,以及未来企业的业绩成长。整体看,公司未来主营业务涉猎广泛,多个在建项目明年陆续投产,未来盈利能力大幅增长。我们预计,2010-2012年公司每股收益将达到0.31元、0.45元和0.71元,维持公司“增持”评级。 1.公司盈利增长点将来自于多项目的陆续投产 公司背靠中国材料领域研发实力最强的中国钢铁研究总院,技术实力雄厚、研究领域广泛,因此主营业务较为复杂,主要产品并不突出。经过多年有选择的整合、重点突破,已经形成了四个主要业务板块、九个产业类别,发展路径逐步清晰。2009年,公司主营收入中超硬及难熔材料占比33.61%,功能材料14.08%,精细金属制品18.07%,生物医用材料1.20%,其他业务33.04%。

物流发展趋势。经济的高速发展对物流行业提出更高的要求,更为专业、完整和一体化服务的供应链服务,这是现代物流的发展方向和必然。未来物流发展的趋势将呈现出市场规模扩大、更专业和个性化的服务、高效高质以及走绿色环保道路等新的特征。铁路本身的特征就决定了在未来物流行业中的地位,加上未来高铁发展带来的客货分流,铁路物流将取得长足的发展。 公司简介。是中国铁路系统第一家A股上市公司,以铁路特种集装箱物流业务、铁路货运及临港物流业务为主,以房地产开发为补充多元化经营的全国性企业集团,公司这三项业务分别占公司营业收入的21%、48%、16%。 未来行业展望及公司机遇。结合行业未来的发展趋势和公司主要业务,我们认为公司将明显受益于铁路规划和产业转移的机会、海铁联运的促进和冷链物流的蓬勃发展。与同样从事这些业务的公司相比,公司的冷箱有独特和无法比拟的优势,我们认为这不仅有利于公司的营业收入的增长,也将成为公司下一步快速发展的有力推动器。 管理层变动或带来新契机。此次管理层变动将更好的梳理大股东和公司的业务往来关系,同时更加清晰公司未来的发展战略和方向,有利于加快公司特种集装箱业务的发展,对公司来说或是一个契机。 公司业绩预测。我们预测公司2010-2012年每股收益分别为0.46元、0.64元和0.84元,我们认为公司合理价值为18.4元,对应于2010年业绩市盈率为40倍,我们给予“买入”评级。风险提示。铁路集装箱的推进不如预期将给公司业务带来影响。

前三季度营业收入和净利润分别为8.92和1.60亿元,同比分别增长了26.44%和56.29%,基本每股收益0.55元;第三季度收入和净利润分别为4.24亿元和1.04亿元,同比分别增长了35.20%和65.13%,单季每股收益为0.36元。第三季度毛利率和净利润率分别达到59.48%和24.53%,均为近两年的新高。我们认为首先是和公司一直坚持精耕细作有关;第二,公司品牌逐渐强化,有效通过产品尤其是新品提价来消化成本上升压力。报喜鸟品牌实行“永不打折”策略,维护了品牌地位;第三,公司拥有8万余人的VIP客户群,成为公司稳定的收入来源。 我们认为业绩存在超预期的可能来源于三方面:宝鸟回暖。公司外贸与团购系列上海宝鸟公司今年比去年情况好转,前三季度收入和净利润均接近09年全年水平(09年宝鸟收入3亿元,净利润约2200万元);时尚系列有望盈亏平衡。时尚系列经过两年时间培育,2010年有望扭亏为盈;商务系列品牌提升毛利率提升。我们预计,公司商务系列开店速度维持在10%,圣捷罗每年开店100家,未来3-5年圣捷罗和报喜鸟分别可达到500家和1000家。我们将公司2010-2011年业绩提高到0.97和1.27元(前期预测为0.86和1.14元),给予2012年1.7元预测,三年增速分别为54%、31%和34%,分别给予2010-2011年35和30倍PE估值,那么目标价分别为34-38元,维持“买入”评级。 风险因素。人工和原料成本大幅上升的风险。

资源优势。全国驴存栏量约为500-600万头,为避免对资源造成破坏,获得可持续的发展,每年出栏量不会太大,估计在120-130万头左右。公司已在全国布局13个驴养殖基地,保守估计公司约占80%以上,基地主要起示范、驴种培育、收购等作用,同时还从非洲、澳大利亚、南美等地进口,进口量约占公司总需求的10%左右。一方面是有限的资源,另一方面是旺盛的需求,对资源的拥有至关重要,公司在驴皮资源方面具有全面优势。 持续提价驱动业绩增长。近几年公司阿胶块出厂价提价频繁,今年分别于1、5、10月进行了3次提价,环比增幅分别为31%、5%和10%,今年相对去年全年整体提价幅度约在50%以上,我们认为主要原因为:(1)阿胶价值的回归;(2)供需矛盾和通胀预期共振的结果。 阿胶与人参、鹿茸并称滋补三宝,在古代非寻常百姓可以享用,一公斤阿胶相当于居民一个月的收入,阿胶价格的提升将促进阿胶价值的回归。目前价格已从2006年提升了近3倍,我们认为阿胶的价格还会有很大提升空间,理由主要有以下几点:(1)山东省物价局审核价格,与一般商品类似,因而基本不存在管理部门的价格压制,持续的缓慢提价不存在管理部门方面的阻力;(2)资源有限,需求旺盛,供需矛盾导致价格提升,从销量来看,每年变化不大,采用提价保量的策略,从每次提价的效果来看,消费者还是可以接受的,公司将把阿胶打造成为高端滋补品;(3)出厂价和终端价及最高零售价之间还有很大价差。但具体提价的频率和幅度将取决于消费者对价格的接受程度,我们认为阿胶可以持续提价。 营销变革,渠道控制力强。公司09年聘请专业销售经理人,对营销进行变革,定位高端滋补品,提价保量,对经销商的供货进行严格管理,对于违反规定的经销商有惩罚措施,形成了对渠道的量价控制,保证营销政策的顺利实施,促进阿胶的价值回归。目前终端渠道主要通过OTC,其次商超和医院,目前已在全国已发源地山东为核心布局直营店和养颜养生馆,不排除引进加盟和中医坐堂等模式,逐渐从产品提供者转变为健康方案提供者。 盈利预测及投资评级。我们预计公司2010-2012年的EPS分别为0.96元、1.31元和1.75元,考虑到阿胶提价效应和公司定位滋补保健品的战略目标,大量现金或存在对该领域的并购可能,我们给予2011年45倍市盈率,目标价59元,给予“买入”评级。 不确定因素。阿胶提价的频率和幅度的不确定性,因而对未来业绩影响存在不确定性。

事件:吉林敖东公告参股公司塔东铁矿项目已获得国家发展改革委核准,但尚未收到正式批准文件。塔东铁矿项目建设地点位于吉林省敦化市雁鸣湖镇,资源基础储量1.3亿吨,项目采用露天、地下联合开采方式,设计年产原矿500万吨,新建选矿生产线,生产品位67%的铁精粉102万吨,副产品硫品位36%的硫精矿28.5万吨,五氧化二磷品位30%的磷精矿15.5万吨。 点评: 预计于2011年初开建,最早于2010年开始贡献业绩。受东北地区天气条件限制,我们预计公司将于明年春季开工建设,开工后2年左右可投产,并最早于2012年开始贡献业绩。 项目介绍:公司于2008年出资3.09亿元投资通钢集团塔东铁矿30%的股权,铁矿的另外两大股东分别为吉林通钢矿业有限责任公司以及吉林省地址勘查开发局,两者持股比例分别为40%与30%。矿区距敦化市63公里,201国道在矿区南部通过,交通较方便。未来开采出的矿石主要用于大股东通钢矿业公司自用。 达产后业绩贡献达0.25元:目前国内同级别铁精粉税后价格约1000-1100元/吨,公司完全成本约550元/吨,在相对谨慎的假设下,预计达产后可塔东铁矿铁精粉净利可达4.2亿元,为吉林敖东贡献净利润1.3亿元(30%权益)。预计伴生的硫矿及磷矿税后净利约0.5亿元,为公司贡献业绩0.15亿元,该项目合计为公司贡献净利润1.4亿元,对应EPS0.25元。 每股价值贡献5元:随着塔东铁矿的开建,以及随后业绩贡献的增加,我们认为该部分资产价值丞待体现。参照可比上市公司金岭矿业,预计该公司2010年铁精粉产量约130万吨,净利润约5.4亿元,产能与盈利规模均较塔东铁矿高出25%-30%左右,目前金岭矿业总市值约160亿元,2010年PE约30倍。考虑到塔东铁矿需2012年后方可达产且为非上市公司,我们给予该项目20倍PE,对应吉林敖东市值28亿元,每股价值贡献5元。 敖东隐含广发市值折价40%以上。在2010年4季度市场日均3000亿元以及2011年2500亿元的假设下,预计公司2010-2011年EPS分别达1.87元及2.38元,目前股价对应2011年PE仅18倍,目前公司估值尚未反映塔东铁矿价值,在仅考虑医药主业的背景下,目前公司股价隐含广发市值仅860亿元,折价达40%,若考虑铁矿项目,折价达46%,估值优势十分明显,给予买入评级,目标价54元。 风险提示:若市场成交水平及市场指数快速下滑,将对公司业绩产生较大负面影响。

高速公路年均增速超过13%。我国公路的修建里程数保持着3%以上的增长速度,近五年的高速公路里程数年均增速在13%左右。公路里程数长期稳定的高增长,既是客运需求向好的基础,又是客车需求上升的动因。 公路客运量和周转量快速增加。我国公路旅客周转量和客运量的增速长期保持在5%以上。2010年上半年公路旅客周转量同比增速为9.9%,客运量同比增速为7.6%,客运需求十分旺盛,这将会带来客车需求的持续增长。 平均运距触底回升,公路客运覆盖更多无铁路地区。国内公路客运的平均运距已经触底回升。动车组的开通高峰已经过去,高铁的昂贵票价使得并行的公路客运线路拥有自己价格优势和发展空间。随着中西部地区开发以及城市化进程推进,公路客运线路的覆盖范围也会随之扩大,重点覆盖无铁路的地区。 产能充分,未来扩张不会大幅增加人工开支。公司目前产能充分,2009年的大/中型客车整体产能利用率为51%,轻客整体产能利用率仅为31%。公司员工数目充足,用工压力较小,即使未来产量迅速扩大也不会带来过多的人工成本。 毛利率水平稳中有升。2010年3季度金龙汽车的毛利率为12.71%,已经连续6个季度同比上升。考虑到目前公司产能利用率较高,且今年出口恢复较快,出口产品的毛利率水平一般高于国内,我们预计2010年的整体毛利率水平会在13%左右。预计未来随着产能利用率上升,公司的毛利率水平会有进一步提高。 股价刺激因素。1)四季度是客车销售传统旺季,毛利率水平会大幅提高。2)扩大内需、节能环保等内容是“十二五”规划关注的重点,如果未来出台节能环保鼓励政策将使人们更愿意选择公共交通方式。3)节能环保鼓励政策将促进老旧客车的升级换代,旧车更新需求增加。 盈利预测与估值。预计公司2010-2012年的每股收益分别为0.68元、0.80元和0.96元,目前股价对应PE水平分别为15.10倍、12.71倍和10.62倍,给予公司买入的投资评级。 主要不确定因素。1)“三龙”在采购、生产、销售等环节难以有效整合,并且产品线相仿,如果内部品牌间竞争过多,可能会影响市场份额的进一步扩大。2)公司和主要竞争对手相比,加工深度不高,需要采购的零配件较多,利润可能被零配件企业分流。3)通胀压力可能会使资源品价格大幅上升,导致公司毛利率下滑。

公司今日(2010年11月5日)发布两则投资公告。(1)公司出资3850万港元,折合3307.92万人民币,认购和受让固高科技(香港)有限公司680000股,权益比例为15.26%,间接持有固高科技(深圳)有限公司15.26%的股权。(2)公司现金出资4632万元与深圳市佳力能源技术有限公司共同成立深圳市英威腾佳力能源管理有限公司,公司持有77.2%的股权,合资公司从事EMC业务。 简评及投资建议:1.通过投资固高科技,双方在运动控制器领域的战略合作有利于公司打造一体化的伺服控制系统。 固高科技在PC-Based通用运动控制器领域技术领先。固高科技(香港)有限公司全资控股的固高科技(深圳)有限公司是国内技术领先的运动控制器供应商,根据中国工控网出具的《2010年中国运动控制产品市场研究报告》,2009年固高科技(深圳)有限公司占国内PC-Based通用运动控制器市场的45.7%份额,大幅领先于其他国内外品牌。 PLC和PC-Based控制系统作为目前有代表性的两种控制技术将呈现融合和竞争并存的状况。相对于PC-Based,PLC具有配置灵活、体积小、适应恶劣环境、抗干扰性强、可靠性高、易编程等优点,但在数据处理、过程控制、软件功能和系统开放性方面比PC-Based稍差。PLC更适合于设备控制,而PC-based更多地用于设备运行状态的监视。目前,双方都在互相汲取对方的优点,未来PLC和PC-BASED控制系统将呈现融合和竞争并存的状况。 公司与固高科技的战略合作有望提升公司伺服控制系统一体化的实力。目前汇川技术依靠PLC领域的技术优势在伺服控制一体化解决方案上已走在英威腾前面。我们认为PC-Based通用运动控制器可与公司现有的伺服驱动器产品能够形成很好的互补,对公司开展自动控制一体化解决方案业务有极大的帮助。 2.合资公司的成立意味着公司意图打造EMC新的经营模式。 国内EMC市场将进入快速增长期,电机节能首当其冲。2010年国家发改委密集出台合同能源管理相关政策,可以说2010年是合同能源管理的启动年,随着EMC模式的推开,我们认为国内EMC市场将进入快速增长期。根据中国节能协会的预测,我国节能服务市场的整体规模在4500亿元以上,行业发展空间广阔。工业能耗在我国占据了70%左右的能源消费,因此我们认为工业节能将是合同能源管理的重点领域,国家发改委公告审核推荐第一批节能服务公司中就有四家属于变频节能公司。 3.盈利预测与投资评级。我们认为通过以上两笔投资,公司有望提升在伺服驱动系统一体化的实力,同时拓展EMC新的经营模式,对公司长期经营影响较为深远。但考虑短期对业绩增厚有限,我们暂维持之前的盈利预测,即2010-2012年的每股收益为1.01元、1.57元和2.36元,上调目标价至70.00元,维持“增持”投资评级。 4.主要风险因素。(1)市场竞争风险;(2)技术风险;(3)关键原材料供应风险;(4)EMC模式推广风险。

事件:国航发布3季报。公司前3季度主营业务收入591.34亿元,同比增长62.19%。实现归属上市公司净利润98.61亿元,同比上升158.75%。每股收益0.85元,其中3季度实现净利润51.67亿元,同比大幅增加483.62%,对应每股收益0.45元。国航业绩超预期。自从深圳航空盈利数据4月底并表以来显著增厚公司市场竞争力。另外,今年航空业全年旺季推动公司业绩大幅度提升。 点评:营业收入增速高于客货周转量增速,公司客公里收益同比大幅提升。公司3季度营业收入同比增加76.7%,相比之下,剔除澳门航空和深圳航空的经营数据后,公司旅客周转量(RPK)和货邮周转量(RFTK)同比增速分别为21.2%和20.4%。营业收入增速大幅高于客货需求增速,助推公司客公里收益水平显著增长。预计公司3季度单季客公里收益超过0.67元,下半年也将接近0.67元的水平。 供需失衡明显,客座率创新高。公司经营数据显示,3季度RPK为23354百万客公里,同比增长21.2%;前3季度累计实现PRK64698百万客公里,较去年同期增加19.9%。相比之下,供给增速幅度明显落后于需求增速。今年3季度可用座位公里(ASK)同比增长15%,前3季度累计同比增发仅13.2%,运力差扩大明显。 3季度运力差更多的是来自国内供需的不平衡。公司国内航线运力差自去年3季度以来逐步递增,今年2,3度分别达到6.2%和8.6%。受此影响,公司客座率水平水涨船高,3季度为83.1%,与07年历史高点基本持平。 我们认为今明两年航空业需求旺盛将继续成为拉动公司业绩稳定提升的最大动力。同时仍然看好公司整合深航的效果以及未来参股国泰的投资收益。基于这些原因,我们上调公司10到12年盈利预测为EPS1.17元,1.3元和1.15元。目前航空运输公司平均PE约为15倍左右,而交运行业其他类型公司的估值大多也在这个水平。我们认为,相对其他交运子行业,航空公司的业绩增长在今明两年的优势仍将较为明显,因此给予一定程度估值溢价,并上调目标价至19.7元,继续维持对于国航的“增持”评级。

事项:公司公布第三季度报告,公司前三季度实现营业收入157.66亿元,同比增长40.70%,实现利润总额12亿元,同比增长52.36%;实现归属于上市公司股东净利润9.43亿元,同比增长84.72%;实现每股收益1.24元;其中:第三季度实现主营业务收入54.13亿元,同比增长37.57%;实现归属母公司所有者净利润3.14亿元,同比增长61.77%,折合每股收益0.41元。 主要观点: 公司三季报收入和利润基本符合预期(我们在2010年公司公布中报时调整的盈利预测)。公司收入较快增长的主要原因我们预计主要是境内业务保持了较快的增长速度、同时境外的订单也进入一个加速确认收入的过程。公司在中报披露了机械装备制造与销售收入同比增长60.44%,我们认为第三季度机械设备制造与销售收入仍保持较快的增长速度。从收入的季度同比增速来看,2010年第一、第二、第三季度的收入同比增速分别为31.78%、49.47%和42.39%,我们预计第四季度的收入同比增速可能会放缓到35%左右。 毛利率同比有较大幅度提升,但比前两季度有所下降。2010年前三季度毛利率13.58%,比2009年前三季度的12.3%上升了1.28个百分点;2010年前三季度的分季度毛利率分别为:14.51%、13.52%和13%。前两季度毛利率提升的主要原因我们判断是毛利率较高的机械设备与制造的收入比例提升,而第三季度可能水泥生产线安装的收入比例较高,导致毛利率有所下降。 三项费用率有所上升,主要是财务费用率上升。2010年前三季度三项费用率为5.23%,比2009年前三季度的4.21%有所提升;但比2009年的5.45%有所下降。2010年第三季度三项费用率为5.18%,比2010年中期的5.25%有所下降。三项费用率与上年同期有所上升的主要原因是财务费用率的上升,2009年前三季度财务费用率为-1.28%,而2010年前三季度为-0.05%,上升了1.23个百分点。销售费用率和管理费用率基本相当。 订单增长较快,在手订单仍能覆盖公司未来两年左右的收入增长。我们预计截至目前公司今年新签的订单在210亿元左右,其中公司在上半年已新签合同149.2亿元(包括意向性总承包协议53.24亿元),2009年报对与2010年新签合同额的目标是力争增长20%,目前来看超额完成的可能性很大。 从在手订单的收入覆盖率来看,我们预计2010年第三季度止公司的未完工程订单大约在510亿元左右,按照我们预计的公司2010年和2011年合计的547亿元的营业收入水平,未来两年的收入增长仍有保证。存在的不确定因素是在2011年收入增长达到300亿元之后,以后年份的年度新增订单是否仍能保持较高的增长(300亿元甚至之上的水平),这样才能继续支持公司营业收入的增长。 盈利预测及估值。我们暂时维持2010-2012年的每股收益,分别为1.647元、2.08元和2.40元的预计;由于公司未来两年的净利润仍保持20%以上的复合增长,我们给予公司2010年20-23倍动态市盈率计算公司合理价值为32.94-37.88元,目前的股价维持“增持”投资评级。 不确定因素。订单下滑的风险;钢材价格波动对公司机械制造业务的毛利率有一定影响。

盈利预测与投资建议。目前公司网点数量稳步增长,网点质量有所提高,再加上千年低温带动冬装价格上涨等因素,保证了公司四季度业绩的稳定。但下游消费信心具有不确定性,公司对全年业绩进行了修正,预计归属于母公司所有者的净利润比上年同期增长10-40%。我们维持2010-2011年0.86和1.14元业绩预测,给予2011年30倍的PE估值,目标价为34.2元。

盈利预测及估值。我们维持之前事件点评时对公司业绩的预测,2010-2012年EPS分别为0.44元、0.86元和1.01元,未来6个月目标价8.6元,继续给予增持评级。 潜在不确定因素。汇率波动对公司海外业务的业绩影响、原材料上升造成毛利率的下降的影响。

业绩预测微调,维持“增持”评级。考虑到公司四季度可能继续以较大幅度计提存货跌价损失,以及投资亏损因素已经在上半年一次性得到体现,我们对公司的业绩预测做了微调,预计公司2010年、2011年、2012年EPS分别为4.12元、4.82元、5.31元,最新股价对应的动态PE分别为15.8x、13.5x、12.2x。最新目标价75元,对应2011年动态PE为15.6x。