剔除硅翔出表影响， 经营情况持续改善。 2023年前三季度， 公司营收 4.03亿元，同比-72%；归母净利润-496万元， 同比-436%；扣非后归母净利润为-1050万元， 同比+38%。 分季度看， Q3单季度营收1.43亿元，同比-75%；归母净利润-272万元，同比-779%；扣非归母净利润-431万元，同比+16%。 变动主要由于东莞硅翔不再并表（继续持有东莞硅翔 18.06%股权），剔除硅翔出表影响，我们预计公司营收情况逐步回暖，净利润受政府补助减少、 广州高澜企业所得税率调整并缴纳 2022年企业所得税等因素拖累。 数据中心/特高压/储能三驾马车驱动成长数据中心液冷领域： 公司技术积累深厚，关键产品涵盖服务器液冷板、流体连接部件、多种型号和不同换热形式 CDU、多尺寸和不同功率的 TANK、换热单元，可提供冷板液冷数据中心热管理和浸没液冷数据中心热管理的解决方案，具备从散热架构设计、设备集成到系统调试与运维的一站式综合解决方案的能力。 AIGC 拉动算力需求高增，芯片级液冷将成主流散热方案。 公司液冷产品先发优势显著， 目前数据中心液冷产品逐步进入批量供货阶段。 特高压领域： "十四五"期间国家电网规划建设特高压工程"24交 14直"，总投资3800亿元，相较"十三五"大幅增长。 根据国家电网规划,2023年预计开工“6直 2交”， 年初到 7月已核准开工三条特高压直流项目。随着国家能源局提出“三交九直”特高压规划项目，以及风光大基地外送需求增大，预计 2023年-2025年特高压将迎来新一轮建设高峰期。 海风柔直领域：海上风电深远海趋势有望带来公司产品新增需求，公司是国内第一套全国产化的海上柔直项目水冷产品供应商，为三峡如东海上风电柔性直流输电工程的换流站提供外冷公共冷却系统。 随着海上风电平价发展以及深远海项目落地，将带动业务快速增长。 储能液冷领域： 公司在储能电池热管理技术方面持续投入研发，已有基于锂电池单柜储能液冷产品、大型储能电站液冷系统、预制舱式储能液冷产品等的技术储备和解决方案，目前相关产品逐步进入批量供货阶段。预计随着我国储能温控行业的迅速发展，公司储能热管理产品将不断拓展市场，充分受益。 大股东妻女拟全额认购定增， 已通过深交所审批大股东妻女拟全额认购定增（不超过 4亿元）， 定增前大股东李琦持股 14.1%，按上限计算发行后李琦及一致行动人合计持股 25.8%。 募投资金将用于补流和偿还银行贷款，将有效地缓解公司资金压力。 定增项目目前已通过深交所审批。 盈利预测与估值公司是国内领先的液冷解决方案提供商， AIGC 催化芯片级液冷需求爆发，储能液冷业务加速推进。我们预计公司 2023-2025年归母净利润 0.3、 1.61、 2.31亿元，对应 PE 分别为 165、 30、 21倍，基于对公司所从事业务的各领域的中期景气度的乐观判断，维持"买入"评级。 风险提示特高压建设不及预期；招标份额获取不及预期；公司毛利率不及预期等。

剔除硅翔出表影响，整体经营情况有所改善。 2023H1，公司营收 2.6亿元，同比-69%；归母净利润-223万元，同比-225%；扣非后归母净利润为-619万元，同比+47%。变动主要由于东莞硅翔不再并表（继续持有东莞硅翔 18.06%股权）。剔除硅翔出表影响，我们测算 23H1公司营收同比+13%。非经常性损益对公司净利润的影响为 395.46万元，较去年同期减少956.79万元，主要系政府补助减少影响。23H1毛利率 27.48%，同比+6.3pct。 分业务看，柔性交流水冷营收 323.8万元，同比-85%，毛利率 40.26%，同比+20.99pct； 直流水冷产品营收 2390.8万元，同比+28%，毛利率 17.04%，同比-27.71pct； 新能源发电水冷营收 3199.7万元，同比-31%，毛利率 15.35%，同比+12.9pct ； 电气传动水冷营收 8669.3万元，同比+91%，毛利率 40.35%，同比+6.01pct； 工程运维服务营收 4289.9万元，同比+11%，毛利率 38.08%，同比-15.72pct； 其他业务实现营收 7143.6万元，同比-2%，毛利率 13.85%，同比+7.24pct。 数据中心/特高压/储能三驾马车驱动成长数据中心液冷领域：公司技术积累深厚，关键产品涵盖服务器液冷板、流体连接部件、多种型号和不同换热形式 CDU、多尺寸和不同功率的 TANK、换热单元，可提供冷板液冷数据中心热管理和浸没液冷数据中心热管理的解决方案，具备从散热架构设计、设备集成到系统调试与运维的一站式综合解决方案的能力。 AIGC 拉动算力需求高增，芯片级液冷将成主流散热方案。公司液冷产品先发优势显著，目前数据中心液冷产品逐步进入批量供货阶段。控股子公司高澜创新上半年实现收入 5714万元，同比增长 33%。 特高压领域："十四五"期间国家电网规划建设特高压工程"24交 14直"，总投资3800亿元，相较"十三五"大幅增长。根据国家电网规划,2023年预计开工“6直 2交”，年初到 7月已核准开工三条特高压直流项目。随着国家能源局提出“三交九直”特高压规划项目，以及风光大基地外送需求增大，预计 2023年-2025年特高压将迎来新一轮建设高峰期。 海风柔直领域：海上风电深远海趋势有望带来公司产品新增需求，公司作为国内第一套全国产化的海上柔直项目水冷产品供应商，为三峡如东海上风电柔性直流输电工程的换流站提供外冷公共冷却系统。随着海上风电平价发展以及深远海项目落地，将带动业务快速增长。 储能液冷领域：公司在储能电池热管理技术方面持续投入研发，已有基于锂电池单柜储能液冷产品、大型储能电站液冷系统、预制舱式储能液冷产品等的技术储备和解决方案，目前相关产品逐步进入批量供货阶段。预计随着我国储能温控行业的迅速发展，公司储能热管理产品将不断拓展市场，充分受益。 大股东妻女拟全额认购定增，已通过深交所审批大股东妻女拟全额认购定增（不超过 4亿元），定增前大股东李琦持股 14.1%，按上限计算发行后李琦及一致行动人合计持股 25.8%。募投资金将用于补流和偿还银行贷款，将有效地缓解公司资金压力。定增项目目前已通过深交所审批。 盈利预测与估值公司是国内领先的液冷解决方案提供商，AIGC 催化芯片级液冷需求爆发，储能液冷业务加速推进。考虑到特高压直流和海风柔直项目进度延后将影响 2023年业绩，我们对盈利预测进行调整，预计公司 2023-2025年归母净利润 0.3、1.61、2.31亿元，对应 PE 分别为 141、26、18倍，基于对公司所从事业务的各领域的中期景气度的乐观判断，维持"买入"评级。

公司是国内领先的液冷解决方案提供商，AIGC 催化芯片级液冷需求爆发、储能业务的加速推进有望驱动公司业绩超预期。 AIGC 芯片级液冷新弹性AIGC 拉动算力需求高增。当前平均算力翻倍时间缩至9.9 个月，2021-30 年全球计算设备算力总规模/智能算力规模CAGR 65%/80%。 芯片级液冷成主流散热方案：1）功耗增加驱动散热需求升级；2）风冷散热已趋于能力天花板；3）散热越来越贴近核心发热源；4）政策PUE 监管趋严。 AIGC、东数西算等带动IDC 建设需求，液冷方案渗透率的提升有望带动数据中心温控市场的量价齐升。我们匡算AI 服务器芯片级液冷需求百亿级，2025 年全球、中国AI 服务器液冷市场规模223-333 亿元、72-108 亿元。 公司产品已规模出货，上量预期乐观。公司可提供冷板式和浸没式液冷服务器热管理解决方案及集装箱液冷数据中心解决方案；已与国产GPU 企业芯动科技达成战略合作；已实现服务器液冷相关产品样件及小批量供货；2022 年三季报合同负债0.87 亿较2021 年底增109%，主要系服务器液冷产品预收款增加所致。 储能业务发展有望超预期储能温控业务，公司是电网特高压直流水冷龙头，市场份额居前，具备良好的产品、服务口碑和渠道基础，有望在电网侧储能项目中获得更好的市场份额。 储能集成业务，公司拟投资10 亿元加快储能产业布局，拓展储能PACK 新业务，达产后年销售额预计50 亿元，有望为公司带来超预期业绩弹性。 特高压/海风进入景气周期特高压有望迎新一轮高峰带动公司设备需求。国网23 年总部招标计划单列8 次特高压相关采购；上证报信息，23 年预计核准“5 直2 交”，开工“6 直2 交”。 海风柔直发展带来新需求，公司是国内第一套全国产化的海上柔直项目水冷产品供应商，首个项目合计并网规模1.1GW，对应公司订单规模约0.8 亿元。 一致行动人拟全额认购定增大股东一致行动人（大股东妻女）拟全额认购定增（不超过4 亿元）；定增前大股东李琦持股14.1%，按照上限计算发行后李琦及一致行动人合计持股25.8%。 困境反转，盈利预测与估值预计公司23-24 年归母净利1.34、1.80 亿元；PE 29、22 倍；维持“买入”评级。 风险提示特高压建设不及预期；招标份额获取不及预期；公司毛利率不及预期等。

疫情等影响22年业绩公司预告，2022年归母净利润2.87-3.15亿元，同比增345%-388%，扣非后归母净利润亏损0.51-0.65亿元，同比降197%-223%。 扣非后归母净利润下滑主要系疫情影响项目投资/招标、客户降价压力、原材料涨价等影响公司水冷业务收入和利润，以及公司加快推进新能源汽车热管理、信息与通信热管理、储能热管理等业务期间费用增加较多等所致。 归母净利润增长主要系公司将持有的控股子公司东莞硅翔31%的股权进行转让取得的投资收益拉动，非经常性损益对公司净利润的影响约为3.4亿元。 23年有望迎来业绩反转公司是国内领先的液冷解决方案提供商，特高压直流、海风柔直、储能、数据中心等领域发展预期乐观，有望推动公司2023年业绩明显改善。 特高压：“十四五”期间国家电网规划建设特高压工程“24交14直”，总投资3800亿元，相较“十三五”大幅增长。国家电网2023年总部招标计划单列8次特高压项目相关采购，特高压有望迎来新一轮建设高峰，直接带动公司产品需求。 海风柔直：海上风电深远海趋势有望带来公司产品新增需求，公司作为国内第一套全国产化的海上柔直项目水冷产品供应商，为三峡如东海上风电柔性直流输电工程的换流站提供外冷公共冷却系统（三峡如东海上（H6、H8、H10）项目合计并网规模1.1GW，对应公司订单规模约0.8亿元）。 数据中心液冷：公司可提供冷板式液冷服务器热管理解决方案、浸没式液冷服务器热管理解决方案以及集装箱液冷数据中心解决方案，2022年三季报显示合同负债0.87亿元同比增109.2%，主要系服务器液冷产品预收款增加所致。 储能发展有望超预期一方面公司是电网特高压直流水冷龙头，具备良好的产品、服务口碑和坚实的渠道基础，有望在电网侧储能项目中获得超预期的市场份额；另一方面公司拟投资10亿元加快储能产业布局，投资建设“高澜全场景热管理研发与储能高端制造项目”，建成后主要生产经营全场景热管理研发与储能电池Pack系统等全链条方面的研发、生产及销售，达产后预计年销售额50亿元。 投资建议第一大股东一致行动人拟全额认购定增，增厚公司未来发展信心和决心；预计公司2023-24年归母净利润1.34、1.80亿元；PE30、23倍，维持“买入”评级。 风险提示储能业务进展不及预期；毛利率不及预期等。

第一大股东一致行动人全额认购不超过4 亿元定增公司发布向特定对象发行股票预案，计划向特定对象发行数量不超过48,889,755股（含本数），资金总额不超过人民币4 亿元（含本数），发行价格8.18 元/股。 发行对象为海南慕岚投资有限公司，发行对象以现金方式认购。海南慕岚由刘艳村女士、李慕牧女士实际控制（刘艳村女士、李慕牧女士各持有慕岚投资 50%股权），刘艳村女士系公司第一大股东、董事长李琦先生之妻，李慕牧女士系公司第一大股东、董事长李琦先生之女，2023 年1 月10 日，海南慕岚与李琦先生签署了《一致行动协议》。 此次向特定对象发行股票前，公司无控股股东及实际控制人。此次向特定对象发行股票后，若按照本发行上限计算，海南慕岚将持有公司48,899,755 股股票，李琦先生持有公司43,386,102 股股票，合计持有公司发行后总股本的25.81%，公司控股股东将变更为慕岚投资、李琦先生，实际控制人将变更为李琦先生、刘艳村女士、李慕牧女士。 扣除发行费用后资金将全部用于补充流动资金和偿还银行贷款，将有效地缓解公司资金压力，有利于缓解公司储能项目流动资金需求，推动公司战略发展落地。 储能：10 亿元投资加快布局，达产后年销售额预计50 亿元为加快公司在储能产业的布局，公司计划在惠州仲恺（国家级）高新技术产业开发区投资建设“高澜全场景热管理研发与储能高端制造项目”，预计总投资10 亿元，其中固定资产投资额7.27 亿元，项目建设期不超过2.5 年（2.5 年内整体竣工并投产、2 年9 个月内产值上规纳统、5 年内达产），项目建成后主要生产经营全场景热管理研发与储能电池Pack 系统等全链条方面的研发、生产及销售，项目全部建成并达产后，预计实现年销售总额50 亿元，实现年纳税总额1 亿元。 储能市场前景广阔。GGII 数据：2021 年中国储能电池出货量达48GWh，同比增长167%，预计2022 年超过90GWh，同比增长88%，2025 年将超过324GWh；2022-2025 年中国储能温控市场规模将从46.6 亿元增长至164.6 亿元，复合增长率为52.3%。 公司目前已有基于锂电池单柜储能液冷产品、大型储能电站液冷系统、预制舱式储能液冷产品等的技术储备和解决方案。基于公司长期在液冷领域的技术积累和电网侧的产品理解、客户渠道、项目口碑，随着公司储能产业布局的持续推进，有望驱动公司业绩增长超预期。 直流水冷：特高压有望迎来新一轮建设高峰，海风进一步带来弹性“十四五”期间，国家电网规划建设特高压工程“24 交14 直”，总投资3800 亿元，相较于“十三五”特高压投资规模大幅增长。根据国家电网公司重大项目建设推进会议，2022 年下半年将再开工建设“四交四直”特高压工程，加快推进“一交五直”等特高压工程前期工作争取早核准早开工。国家电网2023 年总部招标计划单列了8 次特高压项目相关采购（分别在1 月、4 月2 次、6 月、7 月、8 月、10 月、11 月），涵盖服务、设备、材料等项目。特高压有望迎来新一轮建设高峰，公司直流纯水冷却设备行业景气程度提升明显，有望迎来快速增长期。 海上风电深远海趋势有望带来公司产品新增需求，公司作为国内第一套全国产化的海上柔直项目水冷产品供应商，为三峡如东海上风电柔性直流输电工程的换流站提供外冷公共冷却系统（三峡如东海上（H6、H8、H10）项目合计并网规模1.1GW，对应公司订单规模约0.8 亿元）。 投资建议第一大股东一致行动人全额认购定增，增厚公司未来发展信心和决心；持续推进储能产业布局，以及特高压和海风的高景气有望驱动公司业绩超预期。考虑此次定增尚需深圳证券交易所审核通过并经中国证监会同意注册，暂不调整盈利预测，预计2022-24 年归母净利润0.57、1.34、1.80 亿元；PE 58、24、18 倍；选取储能温控相关可比公司英维克、同飞股份、申菱环境，三家可比公司2023 年PE均值38 倍，公司估值明显低估；持续推荐，维持“买入”评级。 风险提示储能业务进展不及预期；毛利率不及预期等。

拟 4.09亿元转让硅翔 31%股权公司公告拟 4.09亿元向深创投制造业转型升级新材料基金（有限合伙）等各方投资机构转让东莞硅翔 31%股权，预计获投资收益 3.82亿元，同时，深创投制造业转型升级新材料基金(有限合伙)拟按照增资前估值 14亿元出资 1.5亿元对东莞硅翔进行增资。 股权转让暨增资完毕后，东莞硅翔不再纳入公司合并财务报表范围，公司将继续持有东莞硅翔 18.0645%的股权。 东莞硅翔主要从事新能源汽车动力电池加热、隔热、散热及汽车电子制造业务，2021年东莞硅翔收入 8.3亿元， 净利润 7423万元， 2022年 1-6月东莞硅翔收入6.1亿元，利润 4457万元。 优化资债结构，缓解运营压力近年来，东莞硅翔业务发展较快，受其下游应收账款账期较长且商业票据结算较多、上游应付账款账期较短、毛利率下降、产能扩产等因素，东莞硅翔对运营资金需求大幅上升。 本次交易完成后公司运营资金压力得到缓解，现金流逐步趋好，资产负债结构进一步优化，同时拓宽东莞硅翔的外部融资渠道保障发展。 进一步聚焦主业，推动战略发展公司发展战略聚焦全场景热管理技术创新和产业化，加大在电力、储能、数据中心领域投入，交易完成后，公司将更好聚焦主业，推动公司战略发展。 电力：特高压直流水冷有望迎来新一轮建设高峰，海上风电发展带来新增需求； 储能：储能新增装机量预期乐观，公司目前已有基于锂电池单柜储能液冷产品、大型储能电站液冷系统、预制舱式储能液冷产品等的技术储备和解决方案； 数据中心：“东数西算” +绿色数据中心建设推动数据中心液冷市场需求，公司可提供冷板式液冷服务器热管理解决方案、浸没式液冷服务器热管理解决方案以及集装箱液冷数据中心解决方案，公司三季报显示合同负债 0.87亿元同比增109.2%，主要系服务器液冷产品预收款增加所致。 投资建议考虑交易尚未完成，暂不调整盈利预测，预计公司 2022-2024年归母净利润0.57、 1.34、 1.80亿元； PE 63、 27、 20倍，维持“买入”。 风险提示毛利率不及预期；特高压领域招标不及预期等。

上半年疫情、原材料涨价等影响下，母公司业务下滑明显拖累整体业绩，东莞硅翔仍实现较好增长；后续来看，东莞硅翔发展预期持续乐观，纯水冷却设备业务随着特高压招标有望回暖，储能热管理、数据中心热管理等新业务有望带来弹性，维持“买入”。 疫情等因素影响业绩明显下滑上半年公司实现收入8.47亿元，同比增32.59%；归母净利润178.45万元，同比降89.39%。业绩下滑主要系上半年受疫情、原材料涨价、客户降价压力等影响公司水冷业务收入和利润均呈现下滑，以及公司加快推进新能源汽车热管理、信息与通信热管理、储能热管理等业务期间费用增加较多等所致。 东莞硅翔：积极扩产预期乐观上半年公司新能源汽车相关业务子公司东莞硅翔（持股51%）收入6.16亿元，同比增88.01%，实现净利润5153万元，同比增33.52%，在疫情、原材料涨价等不利影响下仍实现较好增长。其中动力电池热管理产品收入3.26亿元同比增161.18%，毛利率18.41%，同比降10.72pct，环比去年下半年毛利率17.7%有所回升；新能源汽车电子制造产品收入2.79亿元同比增48.48%，毛利率为18.41%，同比降1.25pct。 公司积极产能扩张，今年5月公司公告东莞硅翔拟与东莞市望牛墩镇人民政府签署《东莞硅翔动力电池热管理及汽车电子制造总部项目投资协议》，以自筹资金7亿元投资建设动力电池热管理及汽车电子制造总部项目。上半年公司动力电池热管理、新能源汽车电子制造产品分别产量4235万PCS、401万PCS，产能利用率89%、70%，在建产能6000万PCS/年、600万PCS/年，支撑未来发展。 纯水冷却：下半年有望逐步回暖上半年由于疫情影响，部分项目投资延缓，招标推迟，主要客户的装机量有所收缩，导致公司订单签署和产品交付随之延迟，同时叠加客户降价压力、原材料涨价等的影响，水冷业务的营业收入和利润均有所下滑，简单按照扣除硅翔业绩来测算母公司，上半年母公司收入2.31亿元同比下降25.8%，归母净利润为亏损2450万元。 细分来看，上半年直流水冷收入1868万元同比下降82.3%，毛利率44.75%同比提升10.11pct；新能源发电水冷收入4649万元同比下降59.9%，毛利率2.41%同比下降12.06pct；柔性交流水冷收入2114万元同比增长10.2%，毛利率19.27%同比下降11.07pct，电气传动水冷收入4532万元同比增长71.9%，毛利率34.34%同比提升8.32pct，工程运维服务收入3863万元同比增长9.9%，毛利率53.80%同比下降2.06pct。 随着疫情等影响缓解，特高压等领域招标有望逐步恢复，带动纯水冷却设备业务回暖，“十四五”期间，国家电网规划建设“24交14直”共38条特高压工程，2022年内将再开工建设“四交四直”特高压工程。 新业务：储能/IDC热管理带来弹性公司积极布局储能热管理、数据中心热管理等新领域，行业空间广阔，有望为公司带来弹性。 储能领域公司目前已有基于锂电池单柜储能液冷产品、大型储能电站液冷系统、预制舱式储能液冷产品等的技术储备和解决方案；数据中心热管理领域，公司可提供冷板式液冷服务器热管理解决方案、浸没式液冷服务器热管理解决方案以及集装箱液冷数据中心解决方案，涵盖了从液冷板、多种型号和换热形式的CDU、多功率的Tank、多尺寸的集装箱等部件到数据中心设计、设备集成、系统调试、设备运维的系统集成。 投资建议考虑到疫情等对公司经营的超预期影响，下调公司盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润0.80、1.35、1.81亿元，同比增速23.45%、68.98%、34.52%；PE41、24、18倍，维持“买入”评级。 风险提示毛利率不及预期的风险；特高压领域招标不及预期的风险；储能、数据中心新领域拓展不及预期的风险；硅翔发展不及预期的风险等。

报告导读硅翔计划7亿元投建制造总部支撑长远发展；股权激励充分调动核心骨干积极性；储能温控等布局具备弹性；维持“买入”。 投资要点 硅翔投建制造总部支撑持续发展公司公告控股子公司东莞硅翔拟与东莞市望牛墩镇人民政府签署《东莞硅翔动力电池热管理及汽车电子制造总部项目投资协议》，计划以自筹资金7亿元投资建设动力电池热管理及汽车电子制造总部项目，其中固定资产投资（包括建筑物、构筑物及其附属设施、设备投资和土地价款等）5.8亿元，其他资金（包括铺底资金、材料采购、人员工资及流动资金等）不低于1.2亿元。 东莞硅翔（51%控股）当前处于高速增长通道，2021年收入8.34亿元同比增147%，净利润7423万元（已计提超额业绩奖励944万元）同比增67%。 公司持续积极产能扩张，2021年动力电池热管理产品、新能源汽车电子制造产品产能7500万片、650万片，产能利用率94%、96%，在建产能分别6000万片、500万片，扩产幅度80%、77%。此次制造总部项目总建筑面积约16.8万平方米，项目建设期24个月，将进一步支撑公司持续发展。 股权激励充分调动核心骨干积极性公司发布《2022年限制性股票激励计划(草案)》，计划向21名董事、高级管理人员、核心骨干人员授予337.156万股限制性股票，约占股本总额的1.20%，授予价格为每股4.80元。 业绩考核目标以2021年净利润为基准，2022-23-24年净利润增长率不低于25%、50%、80%，净利润为扣非归母净利润并剔除股权激励影响后的数值假设公司于2022年6月授予限制性股票，预计2022年-2025年限制性股票成本合计1730万元，2022-23-24-25年分别摊销667、749、265、50万元。 盈利预测及估值硅翔持续产品升级、客户拓展，成长预期乐观；储能温控、液冷等新业务布局具备弹性；特高压和海上风电领域需求后续景气度有望提升；预计2022-2024年归母净利润1.10、1.71、2.24亿元，对应PE 25倍、16倍、12倍，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧导致毛利率降低；纯水冷却设备订单获取不及预期等。

原材料涨价/竞争加剧/疫情导致主业业绩低于预期。东莞硅翔扩产80%，储能温控高业绩弹性，维持“买入”。 投资要点21年年业绩低于预期，22Q1符合预期2021年公司实现营业收入16.8亿元同比增36.7%，实现归母净利润6455万元同比降20.3%，主要系报告期内公司可转债利息调整项的摊销及计提利息约1698万元、研发费用增加约2233万元，以及原材料价格大幅上涨、市场竞争加剧、疫情反复等因素对项目开展和成本的影响超预期。 2022年1-3月公司实现营业收入4.2亿元同比增47.4%，实现归母净利润829万元同比增80.3%。 上游涨价/疫情等致毛利率承压受到原材料价格大幅上涨、市场竞争加剧、疫情反复等因素对项目开展和成本的影响，公司产品毛利率出现了下降。其中直流水冷产品、新能源发电水冷产品毛利率为33.94%、11.37%，分别同比下降3.10pct、2.59pct；动力电池热管理产品、新能源汽车电子制造产品毛利率20.90%、27.69%，分别同比下降9.99pct、5.62pct。 费用有效管控，2021年公司销售、管理、财务费用率↓3.35pct、↓0.67pct、↑0.93pct，合计↓3.09pct，2022年一季度销售、管理、财务费用率合计进一步同比↓2.37pct。 硅翔产扩产80%，成长预期乐观东莞硅翔（51%控股）实现高速增长。2021年实现收入8.34亿元同比增147%，实现净利润7423万元（已计提超额业绩奖励944万元）同比增67%。22Q1和21Q1少数股东权益分别为1561万元、870万元，2022Q1同比增79%，少数股东权益以东莞硅翔为主，框算2022Q1东莞硅翔净利润在3000万以上。 公司积极产能扩张，公司动力电池热管理产品、新能源汽车电子制造产品产能分别7500万片、650万片，2021年产能利用率94%、96%，目前在建产能分别6000万片、500万片，扩产幅度80%、77%，支撑未来发展。 东莞硅翔的客户包括宁德时代、比亚迪、中创新航、国轩高科等主流动力电池公司，公司持续产品升级、客户拓展，成长预期较乐观。 储能温控、液冷等新业务布局具备弹性公司持续加大研发投入，蓄力储能、ICT热管理等新领域，2021年研发人员数量422人同比增48%，研发费用7915万元同比增39.3%，2022年一季度研发费用3867万元同比增38.7%。 储能领域，公司目前已有基于锂电池单柜储能液冷产品、大型储能电站液冷系统、预制舱式储能液冷产品等的技术储备和解决方案，2021年8月公司披露已签署订单约1100万元，储能行业爆发式发展有望带动公司带来业绩弹性。 另外公司布局新能源汽车热管理（液冷板、电池包热管理机组）和ICT热管理领域（冷板式、浸没式液冷服务器热管理解决方案、集装箱液冷数据中心解决方案）、核能医疗冷却装置等新业务，布局新的发展机会。 盈利预测及估值受到原材料涨价、疫情等因素的不利影响，我们下调公司盈利预测，预计2022-24年归母净利1.10/1.71/2.24亿元，PE21/14/10倍，基于硅翔和储能业务的高成长性，以及特高压和海上风电领域需求的景气度提升，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧导致产品毛利率降低；纯水冷却设备客户拓展和订单获取不及预期；储能、液冷等新业务拓展不及预期等。

事件： 2022年 4月 20日，公司发布 2021年年报及 2022年一季报。 2021年公司实现营业收入 16.79亿元，同比增长 36.72%；实现归母净利润 0.65亿元，同比下降 20.29%。 其中 2021年第四季度公司实现营业收入 6.17亿元,同比增长 50.88%；实现归母净利润 0.29亿元，同比下降22.40%。 2022年第一季度，公司实现营业收入 4.23亿元，同比增长47.35%；实现归母净利润 0.08亿元，同比增长 80.27%。 营收高速增长，新能源汽车业务超预期： 2021年控股子公司东莞硅翔新能源汽车动力电池热管理产品和汽车电子制造产品订单和营业收入增长显著，对公司营业收入及归母净利润产生积极影响。2022年 Q1，受益于动力电池热管理产品和新能源汽车电子制造产品收入增加，公司营收及归母净利润实现快速增长。 2021年公司动力电池热管理产品和汽车电子制造产品合计实现营业收入 8.20亿元，同比增长 155%。2021年公司加强对东莞硅翔整合完善的投后管理，促进双方在业务、管理等方面的有效整合，发挥协同效应。 2021年东莞硅翔对场地、产线等进行了扩充，扩大产能并提高自动化生产水平，目前有加热膜生产厂区、隔热棉生产厂区、汽车电子生产厂区三个生产厂区。 2021年东莞硅翔实现营业收入 83,393.49万元，实现净利润 7,423.00万元（已计提超额业绩奖励 944.03万元）；2022年 Q1实现营业收入 30,182.23万元，实现净利润 3,373.08万元，是 2021年全年的 45%。未来随着东莞硅翔产能的不断扩充，我们预计公司新能源汽车业务将继续保持高速增长。 费用管控能力提升， 毛利率将企稳回升： 由于疫情反复、原材料价格大幅上涨、市场竞争加剧等因素，公司纯水冷却设备产品毛利率下滑 5.47pct 至 25.83%； 受原材料价格上涨及下游客户压价影响，公司动力电池热管理产品毛利率下降 10.86pct 至 20.90%，汽车电子产品毛利率下降 6.46pct 至 27.69%， 导致公司毛利率下跌至 26.39%， 归母净利润出现同比下降。 预计未来随着原材料价格趋稳、核心元器件自研、新品不断扩充，公司水冷业务及新能源汽车业务毛利率将企稳回升。 2021年公司费用管控能力提升，管理费用率同比下降 0.92pct， 销售费用率同比下降 1.35pct。由于净利率下降，2021年公司 ROE 较前年有所降低，为 6.74%。 研发实力不断提升， 2021年公司再获多项资质认定： 研发实力是公司核心竞争力的重要组成部分， 2021年公司研发费用支出 7,915.15万元，较上年增长 39.29%，占营业收入的 4.71%。 2021年公司获得国家工信部“专精特新”小巨人企业认定、国家制造业单项冠军示范企业认定及广东省首台套等 17项资质；两项技术经过鉴定达到国际领先水平，分别获得广东省机械工业科学技术奖一等奖和广东省机械工业科学技术奖二等奖。同时东莞硅翔实验室顺利通过 CNAS 认证。 2021年公司还参与了多项电动汽车用动力蓄电池相关标准的起草。 2021年 11月， 公司参与建设的国内首台储气库水冷系统顺利投产。 2022年 1月，公司再建世界首套直流背靠背换流站中的柔直变压器水冷系统。未来公司将继续强化研发创新和转化能力， 保证公司市场核心竞争优势。 投资建议： 公司是国内纯水冷却设备龙头企业， 新能源汽车业务快速发展。我们预计公司2022年-2024年的营业收入分别为21.59/30.13/41.26亿元，同比增长 28.5%/ 39.6%/36.9%；归母净利润分别为 1.04/2.01/2.81亿元，同比增长 60.4%/ 93.6%/40.3%； 对应 EPS 分别为 0.37/0.71/1.00元。 我们给予公司 2022年 30倍 PE，对应目标价 11.10元，维持“买入-A”投资评级。 风险提示： 风电投资规模、新增装机容量规划不及预期、竞争加剧导致毛利率下降、收购整合不利、新能源汽车业务发展不及预期、假设不及预期的风险

事件： 公司发布 2021年年度报告及 2022年第一季度报告，2021年实现营收16.79亿元，同比增长 36.72%；实现归母净利润 0.65亿元，同比下降20.29%。2022Q1公司实现营收 4.23亿元，同比增长 47.35%；实现归母净利润 828.98万元，同比增长 80.27%。 报告要点： 营收稳步提升，东莞硅翔新能源汽车业务贡献业绩增量2021年控股子公司东莞硅翔的新能源汽车相关业务的订单大幅增长，全年实现营收 8.34亿元，净利润 0.74亿元，贡献显著业绩增量。受疫情、原材料价格上涨、市场竞争加剧等因素影响，公司水冷业务利润承压及项目受阻较大，2021年公司毛利率 26.39%，同比下降 6.04pct。公司积极优化费用管控，2021年销售、管理、研发、财务费用率同比下降 3.35、下降 0.66、上升 0.09、上升 0.93pct（可转债利息调整项的摊销及计提利息合计约 0.17亿元），2021年净利率 5.86%，同比下降 2.31pct。2022Q1公司积极优化业务布局，扭转利润下滑态势，实现归母净利润 80.27%的增长。 电气水冷业务有望受益于下游需求增长，带动公司业绩提升2022年国家电网计划开工“10交 3直”共 13条特高压工程，预计高景气的特高压工程建设将带动公司水冷设备业务的增长。随着风机功率的不断提高，所需的新能源水冷设备数量随之增长。公司在新能源水冷行业处于领先地位，未来下游需求增长将持续提升公司业绩。 积极拓展储能热管理和 IDC 热管理业务，打造第二成长曲线2022年储能发展有望加速，热管理对锂电池储能十分重要，液冷方案为储能热管理领域的重要发展方向。公司已有基于锂电池单柜储能液冷产品、大型储能电站液冷系统、预制舱式储能液冷产品等技术储备和解决方案，且已签订部分样机合同。2022年“东数西算”工程正式启动，加速推动 IDC 的绿色集约化布局，降低 PUE 是 IDC 行业的发展趋势，未来液冷方案有望成为主流选择。公司开发的 ICT 热管理产品，基本覆盖服务器液冷全链条的产品需求，目前已实现相关产品的样件及小批量供货。未来公司将持续推进市场拓展，预计储能和 IDC 热管理业务将为公司带来新的增长空间。 投资建议与盈利预测我们预计公司 2022-2024年营收分别为 25.69/36.26/49.12亿元，同比增长52.95%/41.15%/35.48%；预计归母净利润分别为 1.58/2.33/3.50亿元，同比增长 145.49%/47.20%/50.21%，对应 EPS 分别为 0.57/0.84/1.25。当前股价对应 PE 分别为 15.7/10.7/7.1倍， 维持“买入”评级。 风险提示原材料价格波动风险；特高压及风电投资不及预期风险；市场竞争加剧风险；并购整合与商誉减值风险；客户拓展和订单获取不及预期风险

报告导读双碳驱动纯水冷却设备 2022年有望迎来拐点，硅翔持续高增，储能具备弹性；累计回购超过 3000万元，第一大股东提前终止减持；维持“买入”。 投资要点 第一大股东提前终止减持，累计回购金额超过 3000万元截至 1月 31日，公司累计回购 337.16万股，占总股本 1.20%，累计金额 3005.4万元（不含交易费用），回购股份将用于实施员工持股计划或股权激励。 1月 25日晚，公司公告第一大股东李琦提前终止本次减持计划，本次李琦先生通过大宗交易和集中竞价交易方式累计减持股份 374.42万股，占总股本 1.35%。 1月 24日晚，公司公告至 2022年 3月 31日均不行使提前赎回可转债权利。 新能源汽车渗透加速驱动硅翔持续高增，储能具备弹性子公司东莞硅翔收入主要来自新能源汽车领域，2021年上半年收入同比增 223%。 2021年我国新能源汽车销售完成 352.1万辆，同比增长 1.6倍，渗透率达到 13.4%，新能源汽车快速渗透叠加公司产品升级、客户拓展，硅翔未来成长预期乐观。 储能领域公司目前已有基于锂电池单柜储能液冷产品、大型储能电站液冷系统、预制舱式储能液冷产品等技术储备和解决方案，2021年 8月公司披露已签署订单约1100万元，公司表示已与宁德时代展开合作，储能行业爆发带动储能业务弹性。 纯水冷却设备多个首套荣誉，双碳驱动今年有望迎拐点公司是特高压直流换流阀水冷设备龙头，参与起草《柔性直流输电换流阀技术规范》，世界容量最大的直流背靠背工程-广州大湾区中通道直流背靠背工程 500千伏水冷柔直变压器水冷系统、国内首个并网海风柔直工程三峡如东海风项目换流站外冷公共冷却系统均由高澜股份提供。 在碳达峰碳中和、构建新型电力系统的大背景下，特高压有望迎来新一轮建设高峰，海上柔直新增装机量预期更为可观，公司将直接受益，纯水冷却设备业务有望2022年迎来拐点。“十四五”期间国网规划建设特高压工程“14直 24交”，2022年计划开工“3直 10交”。国内十四五期间有望年均新增海风规模 10GW，深远海海上风电规划总容量超过近海，江苏盐城十四五规划 24GW 深远海风电容量。 盈利预测及估值预计 2022-23年归母净利 1.53/2.35亿元，PE 23/15倍，维持“买入”。 风险提示：竞争加剧导致产品毛利率降低；客户拓展和订单获取不及预期等。

报告导读公司产品应用于国内首个并网海风柔直项目，有望充分受益未来海风柔直建设；硅翔持续高增预期；储能具备业绩弹性；维持“买入”。 投资要点 公司参与国内首个并网海风柔直项目21日，公司表示为三峡如东海上（H6、H8、H10）风电柔性直流输电工程的换流站提供外冷公共冷却系统，公司参与起草了《柔性直流输电换流阀技术规范》。 在碳达峰碳中和、构建新型电力系统的大背景下，特高压有望迎来新一轮建设高峰，海上柔直新增装机量预期更为可观，公司产品应用于国内首个并网海风柔直工程，有望明显受益。 深远海海风资源开发拉动柔直应用国内十四五期间有望年均新增海风规模10GW，深远海海上风电规划总容量超过近海，江苏盐城十四五规划24GW 深远海风电容量；近日三峡能源公告拟投资建设的阳江青洲五、七海风项目离岸距离分别达71、85公里。深远海海上风电规模和进度均超预期。 柔性直流输电相比交流输电，输电电量损耗小、运行调控灵活，在深远海场景具备成本优势，其应用将大幅提升。 公司龙头地位将明显受益柔直发展公司是特高压直流换流阀水冷设备龙头，在特高压直流输电水冷系统和海上风电水冷系统的领域积累了丰富经验，拥有成熟的柔直水冷技术和解决方案，参与起草《柔性直流输电换流阀技术规范》。 公司作为国内首套全国产化的海上柔直项目水冷产品供应商，为国内首个并网海风柔直工程三峡如东海风（H6、H8、H10）项目换流站提供外冷公共冷却系统；公司柔直水冷品价值量直接与换流阀造价相关，三峡如东海上（H6、H8、H10）项目合计并网规模1.1GW，对应公司订单规模约0.8亿元。 盈利预测及估值持续看好公司发展：硅翔持续高增；双碳趋势下特高压、风电等建设乐观叠加新客户拓展驱动纯水冷却设备预期向好；储能热管理与宁德等合作带来弹性。预计2021-23年归母净利0.81/1.53/2.35亿元，PE 54/29/19倍，维持“买入”。 风险提示：竞争加剧导致产品毛利率降低；客户拓展和订单获取不及预期等。

事件：高澜股份12月21日在投资者互动平台表示，公司为三峡如东海上风电柔性直流输电工程的换流站提供外冷公共冷却系统，参与起草了《柔性直流输电换流阀技术规范》。 国元观点：柔直输电业务起量，带动电气水冷领域龙头高澜股份的业绩提升十四五期间电网将发生结构性转变，直流输电大规模起量，尤其是柔性直流输电技术的加持，解决大规模风电光伏电能输送和并网问题。在特高压混合直流、柔直背靠背以及深远海风输送三大应用场景下，“十四五”期间直流输电工程总投资将达4000亿以上。公司是国内直流换流阀水冷设备的主要供应商，拥有多年的研发和工程经验，为三峡如东海上风电柔性直流输电工程的换流站提供外冷公共冷却系统，并参与起草《柔性直流输电换流阀技术规范》等6项国家标准，龙头地位优越。产能端公司拥有直流换流阀40套、柔性交流300套、大功率电气传动300套，位居电气水冷领域第一。作为电网系唯一水冷配套商，直流输电大规模发展将大幅提升公司业绩弹性。 风机大型化趋势提升市场规模，增厚高澜风电水冷业绩小型风机组受功率限制，热管理主要采用安装价格更低的风冷方式，风机大型化后带动风机功率的大幅上升，热管理方式将全面转向水冷。近期仅漳州和盐城的“十四五”规划即有83GWh的新增海风装机量，对应13亿元的新增水冷需求；陆上风电每年60GWh的装机量，对应9亿元新增市场规模。作为风电水冷领域龙头及国网水冷唯一供应商，新增市场规模将大幅增厚公司未来业绩。 风电光伏装机量大幅上升，带动储能水冷市场爆发，高澜股份有望受益未来风电光伏装机量大幅上升，我们预计2025年电化学储能装机量将达150GW。储能电池的安全性作为第一重要指标，将带动储能水冷市场爆发。 公司具有20多年系统级水冷项目经验，具有相较于同行业最低的二次开发成本，有望大规模受益储能水冷市场高景气。近期公司储能水冷进入宁德时代供应链，作为全市场唯二的水冷供应商，成长空间巨大。 受益于新能源车渗透率快速提升和业务加速布局，东莞硅翔成长可期东莞硅翔三大业务模块加热、隔热及FPC的利润率均远高于同业竞争对手，公司隔热产品为全行业龙头。同时基于公司的自主研发实力，加热及FPC业务领域将快速放量。未来随着新能源车渗透率快速提升以及产品线扩展带来的单车价值量提升，我们预计公司该业务有望翻倍增长。 投资建议与盈利预测受益于下游领域高景气，公司业绩有望大幅提升，我们预计2021-2023年公司营收分别为12.98/17.90/23.35亿元，归母净利润为1.15/2.15/3.33亿元。当前股价对应EPS为0.41/0.77/1.19元，对应PE为40.4/21.6/14.0倍，维持“买入”评级。 风险提示产品研发不及预期风险；行业竞争加剧风险；技术更迭风险

深耕通信设备纯水冷却，新能源、 IDC、储能等多领域布局： 公司自2001年设立以来深耕电力电子装臵用纯水冷却设备及控制系统的研发、设计、生产和销售， 为国内直流换流阀水冷和新能源发电水冷产品等的主要供应商，市场占有率较高。 公司产品应用领域由传统直流输电、新能源发电、柔性交流输配电及大功率电气传动向石油石化、轨道交通、军工船舶、医疗设备、数据中心、储能电站等不断扩充，是国内为数不多的可提供跨领域纯水冷却解决方案的企业。 根据公司2020年年报， 经过多年积累和发展， 公司已与西安西电、中电普瑞、常州博瑞、许继电气、金风科技、远景能源等国内知名客户建立了长期稳定的合作关系； 2012年，公司正式成为 GE 合格供应商；近几年陆续与西门子、 ABB 集团等国际大型输配电企业展开良好合作。 受益“新基建” +“双碳”，特高压+新能源持续贡献营收： 特高压直流输电水冷设备及新能源发电水冷设备目前贡献了公司大部分收入。 根据《中国“十四五”电力发展规划研究》，我国西部将新建 7个西北、西南能源基地电力外送特高压直流工程，总输电容量 5,600万千瓦。 目标至 2025年，我国特高压直流工程达到 23回，总输送容量达到 1.8亿千瓦，同时重点加快推进中国—缅甸—孟加拉国、中国—老挝、中国—尼泊尔、中国—韩国（日本）、中国—蒙古等电网互联工程。 纯水冷却设备是特高压输电领域关键配套设备，有望充分受益。新能源方面，国内电力呈现持续增长的刚性需求， 非化石能源发电装机比重将继续提高。根据中国电力企业联合会报告， 预计 2021年底我国非化石能源发电装机容量达到 11.2亿千瓦左右，占总装机容量比重上升至 47.3%。 随着风力发电机组功率、光伏发电单机容量的提升，其变流器、发电机、逆变器的冷却方式由传统风冷逐渐向水冷过渡。公司具备新疆达板城、瑞典风电、北京官厅风电、迪拜光伏等丰富的项目经验，具备较强竞争力。 收购东莞硅翔进军新能源车动力电池热管理及汽车电子制造领域，形成业务协同： 新能源汽车产销量的迅速增长带动动力电池产量和装车量的大幅提升，而产业规模效应的产生促进动力电池热管理关键零部件的批量化生产。由于新能源汽车电池系统对温度变化更为敏感，电池的热管理系统通过冷却或者加热方式对电池系统进行温度控制，直接关系到电池的安全、性能及寿命；同时，新能源汽车电池的状态如电压、温度、电流等需要实时、准确、可靠地监控，都需要用到采集线束。由此，加热膜、隔热棉等产品以及 FPC 柔性电路板的需求随着动力电池装车量的增长得到显著提升。未来随着新能源汽车的普及，对动力电池性能稳定性、安全性的要求将更为严格，电池热管理产品的渗透率也将显著提升。 公司于 2019年收购东莞市硅翔绝缘材料有限公司 51%的股权，东莞硅翔专业从事新能源动力电池加热、隔热、散热及汽车电子制造产品的研发、生产及销售，自成立以来积累了宁德时代、国轩高科、中航锂电、亿纬锂能、比亚迪等优质的新能源汽车相关行业客户资源。 公司与东莞硅翔共享资源，积极参与并储备液冷部件、集成产品及整车热管理系统项目，截至 2020年底，完成了动力电池独立液冷系统第二代产品的测试和第三代产品的设计，完成了多款电池包液冷板的方案设计和产品研制， 不断推进整车热管理系统项目的系统架构及方案设计。 IDC/储能业务受益于“双碳”政策： IDC 方面，“双碳”政策下 IDC将落实降 PUE 政策，机房冷却系统为数据中心降 PUE 重要环节。 控股子公司高澜创新科技聚焦新能源汽车热管理和信息与通信（ICT）热管理领域，已陆续实现动力电池液冷、热管理机组和服务器液冷相关产品的样件及小批量供货，有望持续受益于云计算等高景气度应用场景。 储能方面，电化学储能需求高涨将带动储能电池热管理需求扩张。公司在储能电池热管理技术方面持续投入研发，目前已有基于锂电池单柜储能液冷产品、大型储能电站液冷系统、预制舱式储能液冷产品等的技术储备和解决方案，并签订了少量样机合同。 投资建议： 公司为国内通信设备纯水冷却产品龙头， 已发展成为国内技术水平领先、产品线齐全、规模化生产的纯水冷却设备供应商。 我们预计公司 2021-2023年营业收入分别为 14.3亿元(+16.5%)、 22.2亿元(+55.0%)、 30.8亿元(+38.7%)；预计归母净利润分别为 1.0亿元(+18.7%)、 1.9亿元(+92.5%)、 2.9亿元(+56.2%)。综合考虑公司历史和可比公司估值，我们给予公司 2022年 34倍 PE，对应 2022年目标价 22.41元， 维持“买入-A”投资评级。 风险提示： 高压输电和新能源发电等领域的国家产业政策变动、国内直流产品竞争加剧、 新产品开发和新应用领域拓展、 新能源汽车市场相关政策变动的风险