事件:公司发布2017年三季报,前三季度营业总收入97.98亿元,同比增加61.2%。归母净利润12.33亿元,同比增长48.2%。三季度营业总收入34.01亿元,同比增加49.7%。归母净利润3.65亿元,同比增长338.5%。 点评: 三季度利润激增,证券+保险收益稳定。公司前三季度营业总收入维持上半年增幅,预计受益大宗商品价格回暖,公司大宗贸易板块延续上半年表现,收入激增。三季度单季利润3.65亿元,同比增长338.5%,预计贸易板块今年不仅扭亏为盈,并且带动公司整体业绩提升。投资收益16.21亿元,同比增加23.9%,主要变量为家乐福股权转让(3.98亿元)。广发证券前三季度业绩增长约3%,中华联合财险业绩或有所下滑,但证券+保险依旧贡献稳定。 传统商贸景气度向上,发展潜力待释放。今年公司传统大宗商品贸易业务扭亏为盈,景气度向上。能源资产或逐步出清,结构有望不断优化,有助于市场信心修复。核心资产广发证券和中华联合财险总体发展稳健,提供公司业绩和市值双支撑。新股东特华投资,截至三季报,持股比例增至8.06%,持股成本或略低于20元(溢价11.1%)。公司今年动作频频,为发展潜力释放扫清障碍。 投资建议:公司持有证券保险优质资产,资产结构将不断优化。公司价值长期偏低,未来基本面趋好,发展或迎重大突破,继续推荐,目标价22.79元。 风险提示:公司业务发展不达预期。

事件:公司发布2017年半年度报告,上半年营业收入64亿元,同比增长68%。归属上市公司股东净利润约为8.7亿元,同比增长20%。 基本每股收益约为0.5673元。 点评: 大宗商贸扭亏为盈,投资收益显著增加。公司营收大幅提升的原因是大宗商贸板块收入激增和生物制药板块收入增长。虽然报告期内能源业务出现亏损以及中华保险净利润有所下滑,但是净利润稳健增长。净利润增长的主要来自家乐福获股权转让和广发证券的投资收益以及生物制药板块的内生增长。然而生物制药方面,成大生物率先建立起冷链物流体系,疫苗类产品经营成果显著,实现收入5.9亿元(YoY24.7%),净利润2.6亿元(YoY10.5%)。大宗商贸方面,今年大宗商品价格回暖趋势,该板块实现收入42.5亿元(YoY137%),净利润684万元,止损盈利。能源方面,新疆宝明实现收入0.22亿元(YoY22.2%),净利润亏损3亿元。金融方面,公司参股广发证券实现归母净利润43亿元(YoY7.5%),投资收益7.1亿元(YoY7.3%),参股公司中华保险归母净利润6.4亿元(YoY-28.8%),投资收益1.25亿元(YoY-50.4%)。 资产结构不断优化,证券保险实力雄厚。公司传统业务减亏,能源资产待售,资产结构不断优化。金融方面,广发证券和中华保险发展稳健,总体估值偏低。广发证券资本充实,项目丰富,盈利能力强,在券商竞争中名列前茅。中华保险市场规模全国前列,在财险方面,业绩优于行业平均水平。寿险方面,业务不断开展,潜力不可限量。 投资建议:公司持有证券保险全牌照,资产结构不断优化。公司价值长期偏低,新股东特华投资溢价收购引想象。未来基本面趋好,发展或迎重大突破。给予公司目标价22.79元,维持“买入”评级。 风险提示:公司业务发展不达预期。

特华投资增持至7.68%,转让价20元(溢价13%)。 前海开源(资管计划)和前海开源(公募)分别转让4.65%和1.41%的股权给特华投资。加上此前持有1.62%,特华投资合计持有7.68%。转让价格为20元/股,较停盘前收盘价17.68元溢价13%。此次转让不涉及辽宁成大控制权的变更。 革故鼎新,迎来业绩拐点,基本面向好。 生物制药、医药连锁等核心资产表现稳健,保持行业领先。同时公司审时度势,加强风险防范,将国内外贸易和能源板块的亏损大幅减少。公司业绩迎来业绩拐点。 股权分散+优质资产,发展预期永不落幕。 中华保险是集财险、寿险、资产管理为一体的综合保险金融集团,财险名列前茅,寿险发展潜力大。广发证券盈利能力不凡。持有证券和保险的两大优质资产,有利于最大化的促进公司产融协同,为公司发展增加动力。 投资建议。 公司持有证券保险全牌照。但价值长期低估,短期内股权变化引想象,未来看好基本面反转改善,维持“买入”评级,目标价22.79元。

革故鼎新,业绩迎来拐点 公司的核心盈利资产表现稳健,生物制药稳步增长,保持行业领先地位;医药连锁规模与效益同步增长,并积极创新终端经营模式,推进医药商务电子化。同时公司审时度势,加强风险防范,将国内外贸易和能源板块的亏损同比大幅减少,为公司业绩迎来的新的拐点。 券商保险多元发展,促进产融结合 2016年公司的金融服务板块新添加了保险投资,中华保险是集财险、寿险、资产管理为一体的综合保险金融集团。同时广发证券在行业内的地位也是遥遥领先,盈利能力不凡。持有证券和保险的两大优质资产,有利于最大化的促进公司产融协同,为公司发展增加动力。 主要股东再增筹码,未来发展值得期待 公司拟在控制人成大集团不变的前提下,引入金汇资管,提升股权多元化,为公司引进新的元素,提振整体实力。同时本次主要股东积极参与定制,也彰显了其对公司业务结构调整后整体业绩改善的信心十足以及对未来发展的踌躇满志。 估值 本文选择分部估值法。公司医药板块专业性强,持续发展能力好,我们给予其25倍市盈率。广发证券按股权比例分配的市值约为193.5亿元。中华保险相应股权比例的估值约为82亿。公司合理股价为22.79元,首次深度覆盖,给予买入评级。

事件:辽宁成大发布2016年年报,公司2016年全年实现营业收入87.5亿元(YoY-4%),实现归母净利润9.5亿元(YoY+84%),总资产达到332亿元(YoY+24%),归属于上市公司股东净资产达到185亿元(YoY+6%),公司归母净利润同比大幅提升的主要原因为广发证券贡献投资收益达到13.19亿。 公司利润主要来自于金融板块。 (1)广发证券利润贡献占比达到90%。辽宁成大是广发证券第三大股东(持股占比16.42%)。广发证券2016年净利润84亿元,为公司带来投资收益13亿元,在营业利润中的占比92%。2016年广发证券业绩领先同业,经纪业务提质,信用交易增量,IPO储备行业领先,债券承销成长迅速,且自营跌幅小于同业,盈利能力领先,投行资管起支撑作用,具体业绩点评请参考我们此前的广发证券年报点评《业绩领先同业,股权结构分散》。 (2)中华保险利润贡献逐年增大。辽宁成大通过收购参股中华保险(持股占比19.595%),2016年中华保险实现净利润8.5亿元,为辽宁成大贡献投资收益达到2.3亿元,在公司营业利润中占比16%。①中华联合财险市场规模行业前列。中华保险以财险为主,2016年中华财险实现保费收入385亿元,市场份额达到4.16%,排名全国第五。预计2017年中华联合财险保费收入同比增增速将维持在5%以上,随着财险业务发展,2017年-2018年中华保险在公司的利润贡献将达到4亿元左右。②中华联合人寿实现盈利。2015年11月中华联合保险的子公司中华联合人寿获批成立。2016年全年公司实现保险业务收入1.25亿元,净利润0.05亿元(自2016年三季度扭亏为盈)。③中华保险股东优势明显。中华控股第一大股东为东方资产、第二大股东为中国保险保障基金,两者均为国有背景,拥有强大的平台优势和丰富的资源,对于延长中华控股的产品线起到积极作用。 多元业务稳健发展。①能源开发亏损减少。由于国际油价大幅下跌,公司油页岩业务增速趋缓,不过成大弘晟减值带来的影响已基本体现,新疆宝明技术提升取得进展,2016年能源开发业务实现营业收入5226万元,同时税前利润亏损同比减少51%,预计未来业绩将逐步改善;②生物制药业绩稳步提升。成大生物目前已挂牌新三板,2016年实现营业收入10.3亿元(YoY+9.1%,在营业收入中占比11%)。③商贸流通业务调整为未来发展蓄力。成大方圆实现销售收入30.7亿元(YoY+11%,占比35%),国内外贸易实现营业收入45.8亿元(YoY-13.6%,占比52%),是营业收入的主要组成部分,此外公司处置家乐福股权进行产业调整,为下一步发展蓄力。 用市值法估算各板块,公司价值被明显低估。A广发证券:截至2017年3月30日收盘,广发证券总市值为1256亿元,辽宁成大在广发证券的持股占比为16.42%,辽宁成大所持有的广发证券股权的账面价值达到206亿元;B中华保险:预计2017年中华保险净利润13亿元,对比同业给出23倍PE,辽宁成大在中华保险的持股占比为19.595%,对应市值58.6亿元;C成大生物:截至2017年3月30日收盘,成大生物(831550.OC)总市值68亿元,辽宁成大在成大生物的持股占比为60.54%,辽宁成大持有成大生物股权的账面价值为41亿元;D成大方圆:预计2017年成大方圆净资产8.5亿元,对比同业给出2.5倍PB,辽宁成大在成大方圆的持股占比为100%,对应市值21亿元;E新疆宝明:预计2017年新疆宝明净资产16亿元,对比同业给出1.1倍PB,辽宁成大在新疆宝明的持股占比为60.5%,对应市值10.6亿元;F贸易方面(测算值):预计2017年辽宁成大贸易方面净资产将约为4.5亿元(按照100%持股占比计),对比同业给出2.2倍PB,对应市值9.9亿元。A+B+C+D+E+F合计得到辽宁成大目标市值347.8亿元,按照公司15.3亿的股本计算,公司目标价为22.73元。 定增若过会有望带来股权结构改善。2016年8月10日公司公布定增预案修订稿,拟向国资公司、巨人投资、金汇资管、中欧物流发行不超过3.2亿股,未来定增完成后将引入巨人投资(持股占比将为7.84%)、金汇资管(持股占比将为4.33%)、中欧物流(持股占比将为4.33%)以及辽宁国资公司(持股占比将为4.33%)等新晋股东,并维持成大集团(持股占比将为9.18%)控制人角色不变,未来将带来股权结构优化,目前定增尚待过会。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价22.73元。我们预计公司2017年-2019年的收入增速分别为0.62元、0.77元、1.03元。 风险提示:股市风险;油价下跌;定增失败;保险亏损等。

1.制药及药品流通优势保持,贸易亏损加大,能源板块有效减亏 辽宁成大是一家集商贸、生物制药、能源开发及金融投资的多元型控股企业。2016年,公司继续在传统优势板块继续保持良好的发展势头,生物制药板块,公司精准应对“疫苗安全事件”,将危机转化为机遇,通过与大型物流配送企业的合作,并搭建了新的直达县区疾控中心的配送渠道,全年实现税后利润5.4亿元,人用狂犬疫苗销售超641万人份,继续巩固行业优势,同时也公司业绩的稳健作出了贡献。商品流通方面,成大方圆继续保持“中国连锁药店前十强”的地位,目前1113家门店覆盖东北、华北、华东地区的5省19市,销售收入同比提升11.52%。国内外贸易方面,继续以电煤、油品的销售为核心,其中受煤炭市场下半年的回暖,电煤业务稳中有升,销售收入8.95亿元,同比增长26%,油品业务实现销售收入16.15亿元,较去年回落4.4%,但贸易板块整体减亏效果不明显,税前利润-1.99亿元,较2015年-1.48亿元亏损面有所扩大。能源开发板块,由于油价复苏缓慢,公司继续保持审慎态度,成大弘晟自2016年2月转为长期停产,税前利润为-1.80亿元,同比减亏51.44% 2.金融板块持续贡献投资收益 公司对金融板块的布局主要通过股权投资的方式进行。公司参股16.4%的广发证券虽然受去年全行业股基成交下滑导致归属于上市公司的投资收益为13.19亿元,同比下降39.12%,但整体来看好于行业平均水平,原因是广发证券2016年通过积极把握市场机会实现弯道超车,营业收入和净利进入行业前三甲,地位得到进一步巩固,尤其在投行业务板块厚积薄发,2016年实现营业收入27.38亿元,同比增长33%,完成16家IPO主承销项目,行业排名第二。今年在IPO发审提速背景下,广发目前的报审家数排名首位,项目储备充足,有望在今年继续为其业绩释放带来贡献。公司于2015年12月以82亿元竞得中华联合保险控股股份有限公司30亿股股权,持股比例为19.6%,中华保险2016年为公司贡献2.31亿元投资收益,成大沿海基金带来投资收益0.8亿元,进一步平衡公司的收入结构。 3.投资建议 公司整体业绩低于预期,我们分析主要原因是:去年计提的吉林油页岩的减值损失基数较低;中华联合保险16年业绩下滑明显,同比减少47.07%,使得成大的投资收益较低;商贸板块的亏损面继续扩大;虽然能源开发减亏取得成效,广发证券、成大生物、成大方圆业绩相对稳健,但不能覆盖其他板块对公司业绩的拖累。2017年,我们看好油价底部回升,且公司当前估值较低,预计17/EPS为0.74,对应PE为23.5倍,维持推荐评级。

转型扩张涉足多元领域。辽宁成大成立于1993年,公司控股股东为成大集团(持股占比11.11%),辽宁省国资委是公司的实际控制人。1999年以来公司数次转型扩张,陆续涉足金融、医药、生物制药、能源开发等多个领域,2014年以来宏观经济下滑、油价大幅下跌,导致公司业绩趋缓,预计未来公司传统板块将企稳,金融板块将持续提升公司价值,定增带来的新晋股东也将提振整体实力。 金融板块证券与保险双轮驱动。公司先后涉足广发证券(持股占比16.4%)与中华保险(持股占比19.6%),2014年中以来金融板块贡献投资收益在利润总额中的占比维持在70%以上的高位。证券与保险双轮驱动,预计未来辽宁成大金融板块将持续提升公司价值,促进产融结合发展。 (1)中华保险高速发展。①中华联合财险保费增速高于行业水平,市场份额行业排名第五。中华保险以财险为主,2013年至2015年中华联合财险保险业务收入同比增速维持在17%以上,高于行业增速(同期行业增速在11%-16%之间),同时财险业务带动业绩增长,2015年中华保险净利润同比增速达到30%。此外,2016年中华财险保费收入市场份额达到4.16%,排名全国第五,预计未来中华保险将在维持财险业绩稳定的基础上发展寿险,结合投资端优势,实现稳中有进。②中华保险股东优势明显。中华控股第一大股东为东方资产、第二大股东为中国保险保障基金,两者均为国有背景,拥有强大的资本和平台优势,对于延长中华控股的产品线起到积极作用,同时可以为其发展提供丰富资源。③中华保险将持续为公司提供投资收益。2016年上半年中华保险贡献投资收益在辽宁成大利润总额中占比超过30%,预计2017年-2018年中华保险在公司的利润贡献将为4亿元左右。 (2)广发证券利润贡献较大。①广发证券为辽宁成大贡献投资收益。辽宁成大在广发证券的持股占比为16.4%,稳居广发证券的前三大股东,广发证券贡献投资收益在辽宁成大利润总额中的占比超70%。②广发证券综合实力位居行业前列。2015年其营业收入(第4名)、净利润(第5名)、净资本(第4名)排名均处于领先地位,较为雄厚的资本实力推动了公司各项业务的发展,且2015年广发证券股票主承销家数排名全行业第一,投行业务优势突出。③广发证券为公司提供市值支撑。 截至2017年3月6日收盘,广发证券总市值为1307亿元,在辽宁成大贡献市值约为214亿元,而目前辽宁成大总市值为268亿元,与广发证券贡献市值相差仅50亿元左右,因此我们认为广发证券为公司市值提供有力支撑。 多元业务广泛布局,稳健发展。①能源开发业绩逐步改善。由于国际油价大幅下跌,公司油页岩业务增速趋缓,不过成大弘晟减值带来的影响已基本体现,新疆宝明技术提升取得进展,预计未来业绩将逐步改善;②生物制药利润增长稳定。成大生物目前已挂牌新三板,2014年以来净利润维持稳定增长,预计2017年利润将与2016年基本持平。③商贸流通产业调整蓄力未来发展。2012年以来商贸流通营业收入在公司总营业收入中的占比超过80%,是营业收入的主要组成部分,公司处置家乐福股权进行产业调整,为公司下一步发展蓄力。 定增引入新晋股东。2016年8月10日公司公布定增预案修订稿,拟向国资公司、巨人投资、金汇资管、中欧物流发行不超过3.2亿股,定增将带来股权结构变革,在控制人成大集团(持股占比将为9.18%,下同)不变的前提下,引入巨人投资(7.84%)、金汇资管(4.33%)、中欧物流(4.33%)以及辽宁国资公司(4.33%)等新晋股东,目前定增尚待过会。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价22.87元。我们预计公司2016年-2018年的EPS分别为0.68元、1.12元、1.45元。 风险提示:宏观风险、市场风险、油价风险

事件:2016年10月24日,辽宁成大发布2016年三季报。2016年公司前三季度营业收入61亿元,同比下滑7%,归属于上市公司股东的净利润9亿元,同比下降43%。 辽宁成大通过定增拓展金融布局。2016年8月10日,公司公布定增预案修订稿,拟向国资公司、巨人投资、金汇资管、中欧物流发行不超过3.2亿股,募集资金不超过53.8亿元用于收购中华控股19.595%的股权。收购前,公司的金融服务板块主要为对广发证券的权益性投资和产业基金管理,收购完成后,公司金融服务板块将增加对保险业务的权益性投资,有利于公司金融资源的整合,促进产融结合。 中华保险借助国有背景维持高速发展。(1)中华保险业绩保持高增速。中华控股是集产险、寿险、资产管理为一体的综合保险金融集团。2016年上半年,中华控股总资产达到623亿元,比2015年末提升约13%,实现稳步提升;2015年,中华控股实现净利润23.5亿元(同比增长30%),保险业务收入395亿元(同比增长13%),均维持较高增速。同时,2015年中华保险净资产收益率达到18.7%的高水平。(2)中华保险国有优势将利于公司发展。中华控股第一大股东为东方资产、第二大股东为中国保险保障基金,两者均为国有背景,拥有强大的资本和平台优势,对于延长中华控股的产品线起到积极作用,同时可以为中华控股的发展提供丰富资源。 广发证券利润贡献占比超90%。公司在广发证券的持股占比为16.4%,为广发证券第三大股东。2016年上半年,广发证券实现净利润40亿元,为辽宁成大贡献投资收益6.6亿元,在净利润中的占比超过90%。 辽宁成大发展多业务。生物制药方面,2016年上半年该业务收入和利润同比保持稳定,实现利润总额2.8亿元,预计2016年公司生物制药业务利润将与2015年基本持平;油页岩业务方面,由于国际油价大幅下跌,公司油页岩业务增速趋缓,利润总额为负;商贸流通业务方面,2016年上半年,成大方圆销售同比增长21.1%,利润总额2281万元,预计全年年商贸流通业务营业收入将平稳发展。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价22.7元,2016-2018年EPS分别为0.54元、0.66元、0.72元。由于宏观经济下行、国际原油价格大幅下跌,公司营业收入与净利润有所下滑。预计2016年公司金融业务增长、商贸流通业务与生物制药业务平稳发展将带来公司业绩的回升,我们预计2016-2018年营业收入增速分别为2%、3%和3%,考虑中华保险贡献净利润,公司2016-2018年净利润收入增速分别为95%、22%和9%。 风险提示:市场风险、宏观经济下行超预期风险

辽宁成大(600739.CH/人民币17.90, 买入)公布2016年中报:营收38.0亿元,同比降低5.5%;归母净利润7.2亿元,同比降低41.3%;基本每股收益0.47元。 中银非银点评: 各板块发展趋稳,业绩进入复苏通道。 公司业务主要分为生物制药、商贸流通、能源开发以及金融服务四大板块。生物制药板块实现销售收入4.7亿元,利润总额2.8亿元。商贸流通板块实现销售收入33.1亿元,利润总额0.4亿元。能源开发板块实现销售收入1,831万元,利润总额-2.2亿元。金融板块中,广发证券与中华保险分别贡献投资收益6.6亿元与2.5亿元。虽然联营企业和合营企业的投资收益下降,但能源板块发展趋于稳定,业绩逐渐复苏。 核心资产盈利能力强劲,轻装前行释放经营压力。 公司核心资产(生物制药、医药流通、证券、保险等)盈利不俗。能源板块及时止损,对成大弘晟实行长期停产,并减少新疆宝明开工率。经历业务结构调整阵痛后,公司浴火重生,轻装上阵,经营压力获得释放,页岩油项目利空尽出,估值修复可期。 增发收购中华保险,股东积极参与定增。 公司增发收购优质保险资产(中华保险新获寿险牌照,盈利能力及市场份额居行业前列)。公司整合证券保险两大产业资源,实现金融高度协同效应,未来想象空间巨大。同时,股东积极参与定增,控股地位显著提升,反应其对未来整体盈利能力的高度认可,释放强烈信号。公司同时引入新股东注入新活力。我们采用分部估值法,维持公司目标价23.26元,维持买入评级。

公司实行产业有限多元化及专业化发展,致力于生物制药、商贸流通、能源开发、金融服务四大经营领域。医药板块在细分疫苗市场独占鳌头,股权投资广发证券各项指标保持行业前列,盈利能力较强。公司此次定增进军保险业,将发挥金融领域协同发展优势,培育新利润增长点。我们给予买入的首次评级,目标价格23.26元。 支撑评级的要点 估值修复空间大,投资安全边际高。公司核心资产(生物制药、医药连锁、广发证券拟收购的中华保险股权)盈利能力不俗,但其估值与当前市值相较依旧有较大折价,投资安全边际高。公司此次定增收编中华联合保险打开新局面,油页岩项目的不利因素已消除,估值修复可期。 趋利避害调结构,业绩面临拐点。近年国际油价下行,公司能源开发业务遭遇亏损。此后公司及时止损,对成大弘晟实行长期停产,并减少新疆宝明开工率。经历业务调整阵痛的辽宁成大,经营压力大大释放,浴火重生,轻装上阵,迎来业绩拐点。 证券保险比翼飞,多方位合作促发展。公司拟收购的中华保险股权与原有广发证券的股权形成复合系统,有利于其整合两大产业资源,最大化实现证券业与保险业间金融协同效应。中华保险是集财险、寿险、资产管理为一体的综合保险金融集团,保费收入及增速高,市场份额居前,新获寿险牌照极大地打开了公司成长空间。同时,未来可通过产品研发、信息共享、和资金投资方式等方面的创新,全方位实现券商与保险复合系统的高度协同。 股东积极参与增发,控股地位显著提升,彰显信心。公司主要股东积极参与定增,助力收购中华保险股权,体现其对未来整体盈利能力的高度认可。同时,本次定增将引入新股东,银河金汇证券资产和中欧保税物流将提升股权多元化,为公司注入新活力。 评级面临的主要风险 生物制药及医药连锁行业景气度下行;非公开发行方案未能获批;油价下跌等。 估值 我们采用分部估值法,给予医药板块33.9倍市盈率,广发证券与中华保险的股权分别以224.8亿及82.0亿估值,公司目标价为23.26元,首次深度覆盖,给予买入评级。

1.转型再从头,拐点或已至。 辽宁成大从商贸业务起价,形成了当前多元化的经营格局,包括金融、医药、零售、能源开发、贸易等。成大下面的几家子公司在其细分领域都具有较强的竞争力,除去油页岩项目上的折戟。2015年成大弘晟的财报在非持续经营的假设基础上按公允价值进行了重新的编制,导致合并报表出现了11亿元的损失,我们认为从财报层面和市场预期层面都已经充分消化了油页岩项目的失利。目前公司已经及时调整战略转向相对稳健和熟悉的金融服务领域投资,基本面有望触底反弹。 2.当前市值隐含广发估值市价5折。 目前公司市值260亿元,假设增发完成后股本将扩张到18.5亿股,潜在总市值320亿元,对应的2016年PE和PB分别为19倍和1.4倍。其持有的广发证券股权的对应市值约205亿元。成大生物在新三板的市值为70亿元,成大方圆按一倍PS估值28亿元,中华联合控股按竞拍价格估值82亿元,能源开发按新疆宝明的账面权益估值12亿元,合计368亿元,对应每股价格19.9元。如果油页岩业务按投入资本60亿元计算估值,则公司每股估值可达22元以上。目前市值对应持有广发市值的五折。 3.投资建议: 我们预计辽宁成大2016-2017年净利润分别为16.4亿元和21.14亿元,增长29%,主要假设为广发证券净利润增长20%,中华联合控股增长25%,成大生物增长13%,成大方圆增长10%,商贸由于大宗企稳实现0.1亿元的利润,新疆宝明由于油价上行开始盈亏平衡。考虑增发后的EPS为0.89和1.14元,对应的2016年pe为16倍,考虑增发摊薄后pe为20倍,具有较高的安全边际。如果油价上行,将为公司带来更大的业绩弹性。 4.风险提示: 增发进度低于预期,油价持续低迷。

事件:2016年4月29日,辽宁成大发布2016年一季报。根据一季报,2016年公司营业收入17亿元,同比增长12%,归属于上市公司股东的净利润2.9亿元,同比下降37%(报告数据均来源于公司公告)。 辽宁成大通过定增实现外延式发展。2016年4月13日,公司公布非公开发行股票预案,拟向国资公司、巨人投资、金汇资管、中欧物流发行不超过3.2亿股,募集资金不超过53.8亿元用于收购中华控股19.595%的股权。本次收购前,公司的金融服务板块主要为对广发证券的权益性投资和产业基金管理,收购完成后,公司金融服务板块将增加对保险业务的权益性投资,有利于公司金融资源的整合,促进产融结合。 保险业需求正逐渐提升。城镇化水平提升带来保险需求。我国城镇人口比重已由2000年的36%上升至2014年的55%,未来居民的消费观念和习惯将随着城镇化水平的不断推进而逐步改变,人们将更加关注自身的健康状况和人生保障,因此对保险产品的需求将会进一步提升。同时,人口老龄化速度加快带来保险刚需。我国人口的预期寿命已由1990年的69岁增至2014年的75岁,未来单个劳动力需要赡养的退休人员将不断增加,这为保障型寿险和年金产品带来刚需。 中华保险借助国有背景维持高速发展。 (1)中华保险净利润保持高增速。中华控股是集产险、寿险、资产管理为一体的综合保险金融集团。2014年,中华控股实现归母净利润18亿元,同比增长78%,2015年上半年,公司归母净利润为22亿元,已经超过2014年全年20%,净利润保持高增速。此外,2014年中华控股的控股子公司中华财险的财产险保费收入为349亿元,市场份额为4.6%,排名全国第五。 (2)中华保险拥有国有背景优势。中华控股的前两大股东东方资产和中国保险保障基金均为国有背景,拥有强大的资本实力和平台优势,对于延长中华控股的产品线起到积极作用,同时可以为中华控股的发展提供丰富资源。 广发证券利润贡献占比较大。公司在广发证券的持股占比为16.4%,为广发证券第三大股东。2016年一季度,广发证券实现净利润13亿元,为辽宁成大贡献超过2亿元利润,利润贡献占比超过60%。 辽宁成大多业务并行发展。油页岩业务方面,由于国际油价大幅下跌,公司油页岩业务增速趋缓,我们认为目前油价已到达最低点,油页岩业务2016年或将有所回升;商贸流通业务方面,2015年成大方圆销售收入28亿元,同比增长6%,纺织品出口业务销售收入9亿元,利润总额2281万元,预计2016年商贸流通业务营业收入将平稳发展;生物制药方面,2015年成大生物销售收入9亿,利润总额5亿元,为公司重要利润来源,预计2016年公司生物制药业务利润将与2015年基本持平。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价22.7元,2016-2018年EPS分别为0.54元、0.66元、0.72元。考虑公司油页岩业务、商贸流通业务、生物业务,以及金融业务与定增,我们预计公司目标市值约为347亿元。由于宏观经济下行、国际原油价格大幅下跌,公司2015年营业收入与净利润有所下滑。预计2016年公司金融业务增长、油页岩业务回升、商贸流通业务与生物制药业务平稳发展将带来公司业绩的回升,我们预计2016-2018年营业收入增速分别为2%、3%和3%,考虑中华保险贡献净利润,公司2016-2018年净利润收入增速分别为95%、22%和9%。 风险提示:市场风险、宏观经济下行超预期风险

计提减值利润下降,增纳金融蓄势待发。2015年归属于母公司净利润5.1亿元,同比减少36.7%。其主要原因是计提流动24资产减值准备6.2亿元,包括子公司成大弘晟长期停产产生的1.3亿元、往来款坏账准备的1.4亿元,存货跌价准备的3.5亿元。另一方面,公司积极布局金融板块,竞购并取得中华保险30亿股股权,占比15.595%。同时,作为广发证券第二大股东,持有其16.4%股权,享受广发证券业务发展带来的投资收益。公司在金融领域的扩张增强了盈利能力的稳定性,有利于提升公司价值,促进公司产融协同。 能源贸易持续向下,轻装转型。商贸流通、能源开发营业收入均有下滑,生物制药、进出口贸易营业收入微增。其中能源开发营业利润为负。这主要是受油价大幅下跌,需求急剧萎缩的影响。公司也审时度势调整生产安排,停产成大弘晟生产运营,计提减值准备,释放经营压力以轻装转型。 广发证券推升金融投资收益。在广发证券上的投资收益成为了辽宁成大2015年绝大部分利润的来源。2015年广发证券实现净利润132亿元,同比增长1.6倍,每股现金分红0.8元,股息率高达4%。利润高速增长的背后是财富管理的全面发力、互联网金融的全方位开展、投行全业务链的推进、投资管理业务的发展。同时,广发证券成功发行H股,加快国际化发展进程,综合服务能力领先。 中华保险拔升盈利,助推产融协同战略转型。财险方面,中华联合财产保险原保费收入一直稳居行业前五。2015年保费收入393.7亿元,市场份额4.8%,保费增速及利润率优于行业平均。寿险方面,2015年11月设立寿险公司,走产品差异化、渠道团险创新化之路,以投资型保险为突破口实现资产驱动负债,保费收入增速将大幅提升。 中华控股作为中国东方资管业务版图中唯一保险标的,是众多金融公司的保险中枢,可对接系统内各公司保险需求,实现业务协同共进。辽宁成大以合理价格收购稳定高盈利资产,将打开盈利空间,极大促进公司战略转型,提升整体估值。 目前页岩油前景仍存在一定不确定性,主要盈利由金融贡献。公司已停产部分页岩油项目以优化现有经营领域,促进生物制药、商贸流通、能源开发、金融服务四个领域同步发展。预计2016-2017年EPS0.8元、1.04元,P/B1.6、1.5,给与增持评级。 风险提示:公司转型不及预期,页岩油价格连续下挫

事件:2016年3月28日,辽宁成大发布2015年年报。根据年报,2015年公司营业收入91.4亿元,同比下滑1.07%,归属于上市公司股东的净利润5.15亿元,同比下降36.71%(报告数据均来源于公司公告)。 中华保险经营优势明显,增厚公司效益:公司于2015年12月参与竞购并取得中华保险30亿股股权,持股占比19.595%,进一步拓宽金融服务领域。 (1)中华控股运营稳定,具有协同优势:中华控股是集产险、寿险、资产管理为一体的综合保险金融集团。近年来中华财险运营高效稳定,财险保费收入稳居行业前5;公司于2015年年底新增寿险业务,并申请资管牌照,进一步拓宽其业务领域;同时,中华控股作为东方资管业务版图中唯一一个保险标的,可对接系统内各公司的保险需求,从而展现其内部协同优势。 (2)中华保险业务覆盖面广,具有经营优势:根据公司公告,中华财险的业务规模覆盖全国66%的市场,在中西部地区有着区域优势,尤其是新疆、湖南、河北、河南等省份的市场占有率均超过8%,具备较强的经营优势。 多业务并行发展,打造多元控股集团:辽宁成大通过控股和参股公司,主营业务涵盖金融服务、商贸流通、生物制药和能源开发等四大板块。 (1)公司是广发证券第三大股东,收获巨额投资收益:广发证券积极把握市场机会,利润收益大幅增长,2015年实现归属于母公司所有者的净利润132亿元,归属公司的投资收益21.66亿元,同比增长104.22%。预计2016年广发证券投资收益增速将超过20%。 (2)国际原油价格到低点,油页岩业务2016年将回升:由于国际油价大幅下跌,公司油页岩业务增速趋缓。2016年年初公司决定长期停止成大弘晟的生产经营活动,形成停产损失11.09亿元,新疆宝明2015年实现销售收入2240万元,利润总额-5.62亿元。我们认为目前油价已到达最低点,油页岩业务未来或将有所回升。 (3)商贸流通业务将平稳发展:医药连锁方面,2015年成大方圆实现销售收入27.57亿元,同比增长6.49%;国内外贸易方面,2015年纺织品出口业务实现销售收入9.18亿元,利润总额2,281万元,大宗商品贸易实现销售收入43.81亿元,利润总额-1.48亿元。预计2016年商贸流通业务营业收入将稳步提升。 (4)子公司成大生物在新三板上市,成为重要利润来源:2015年,成大生物实现销售收入9.43亿,利润总额5.42亿元,为辽宁成大的重要利润来源,预计2016年公司生物制药业务贡献利润将与2015年基本持平。 参与国企改革,混业高效经营:公司于2014年引入非国有资本巨人投资和富邦人寿参与国企改革,搭建混合所有制经营形态,2015年末,其持股占比分别为4.25%、4.13%。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价22.7元,2016-2018年EPS分别为0.54元、0.66元、0.72元。考虑公司油页岩业务、商贸流通业务、生物业务,以及金融业务与定增,我们预计公司目标市值约为347亿元。由于宏观经济下行、国际原油价格大幅下跌,公司2015年营业收入与净利润有所下滑。预计2016年公司金融业务增长、油页岩业务回升、商贸流通业务与生物制药业务平稳发展将带来公司业绩的回升,我们预计2016-2018年营业收入增速分别为2%、3%和3%,考虑中华保险贡献净利润,公司2016-2018年净利润收入增速分别为95%、22%和9.4%。 风险提示:市场风险、宏观经济下行超预期风险。

事件:辽宁成大公布定增预案,拟向辽宁省国有资产经营有限公司、巨人投资有限公司、富邦人寿保险股份有限公司、中欧保税物流有限公司发行不超过3.2亿股,募集资金不超过53.8亿元,募集资金净额全部用于收购中华控股19.595%的股权。公司通过对中华控股的收购,涉足保险业务,加强金融服务板块建设。 并购实现外延发展,打造多元控股集团:辽宁成大通过控股和参股公司,主营业务涵盖金融服务、商贸流通、生物制药和能源开发等四大板块。(1)公司是广发证券第三大股东,收获巨额投资收益。15年前三季度公司投资收益16.93亿元,贡献营业利润的112%,同比增长163.5%,根据持股比例计算,投资收益主要来自于广发证券。收购中华控股部分股权之后,公司将在现有的证券和基金管理业务基础上新增保险部分。此次参股中华控股是公司通过并购保险行业具有竞争力的标的企业,实现外延式发展的重要举措。保险行业布局有利于公司金融资源的整合,打造金融产业平台,提高公司综合竞争力。(2)子公司成大生物在新三板上市,带来更过融资和扩张机会。成大生物15年前三季度净利润达到3.95亿元,为辽宁成大的重要利润来源。 中华保险经营优势明显,增厚公司效益:(1)中华控股经营优势明显,发展潜力大。中华控股是集产险、寿险、资产管理为一体的综合保险金融集团,其中财险是中华控股的核心业务,由子公司中华财险运营。根据公司公告,中华财险的业务规模覆盖全国66%的市场,在中西部地区有着区域优势,尤其是新疆、湖南、河北、河南等省份的市场占有率均超过8%。2015年1-9月,中华财险原保费收入为303.5亿元,市场份额为4.85%,位列行业前五,已具备较强的经营优势。 (2)中华控股前身“新疆生产建设兵团农牧业生产保险公司”,后经改制发展,中华控股的两大股东为东方资产、中国保险保障基金,持股比例分别为51.01%、44.83%。两大股东均为国有背景,资本实力与平台优势利于公司业务发展。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价22.70元。预计公司主营业务2015年-2017年能实现营业收入83.18亿元、77.75亿元、73.05亿元,投资广发证券2015年-2017年能够实现投资收益21.38亿元、20.31亿元、22.34亿元,投资中华联合保险2016年-2017年能够实现投资收益10.23亿元、12.27亿元,EPS为1.14元、1.19元、1.27元。考虑到公司在金融领域的广泛布局,我们认为合理的市值约为420亿元,每股22.70元。 风险提示:市场风险;并购风险;油价风险。